VAASAN YLIOPISTO KAUPPATIETEELLINEN TIEDEKUNTA LASKENTATOIMI JA RAHOITUS

Transkriptio

1 VAASAN YLIOPISTO KAUPPATIETEELLINEN TIEDEKUNTA LASKENTATOIMI JA RAHOITUS Markus Ylijoki HEDGE-RAHASTOJEN SUORITUSKYKY BRIC-MAISSA Laskenaoimi ja rahoius Laskenaoimen ja rahoiuksen yleinen linja Pro gradu -ukielma VAASA 2012

2 1 SISÄLLYSLUETTELO sivu TIIVISTELMÄ 7 1. JOHDANTO Tukielman ongelma ja lähesymisapa Aikaisempia ukimuksia HEDGE-RAHASTOT Hedge-rahason ero sijoiusrahasoihin Hedge-rahasojen hisoria Long erm capial managemen Hedge-rahason eri oiminamuodo Hedge-rahasojen sijoiussraegia Markkinaneuraali sraegia Tapahumakohainen sraegia Globaali sraegia Rahasojen rahaso Halliu fuuuri KEHITTYVÄT MARKKINAT JA HEDGE-RAHASTOT Kehiyvä markkina BRIC-maa Kehiyvien markkinoiden hedge-rahasojen luoneenpiiree Hedge-rahasojen ja sijoiusrahasojen ero kehiyvillä markkinoilla Hedge-rahasoiden suoriuskyky kehiyvillä markkinoilla TUOTTO JA RISKI Tuoo Riski PORTFOLIOTEORIA Porfolion riski ja uoo Tehokas rinama Hajauaminen Sysemaainen riski porfoliossa ARVONMÄÄRITYSMALLIT Capial asse pricing malli Fakorimalli 47

3 2

4 3 7. EMPIIRINEN TUTKIMUS Hypoeesi Aineiso ja sen pääpiiree Riskifakorimalli Riskifakorimalleilla saadu ulokse LOPPUPÄÄTELMÄT 62 LÄHDELUETTELO 64

5 4

6 5 KUVIOLUETTELO sivu Kuvio 1: Hedge-rahasojen hallinnoima vara ja neokassavira. 19 Kuvio 2: Sraegioiden paino vuonna Kuvio 3: Kehiyvien markkinoiden osuus maailmanaloudesa. 28 Kuvio 4: Tehokas rinama. 42 Kuvio 5: Sysemaainen riski ja epäsysemaainen riski. 43 Kuvio 6: Capial asse pricing malli. 46 TAULUKKOLUETTELO Taulukko 1: Tilasoieoa eri indekseisä 10/ / Taulukko 2: Eri riskifakorimalleilla saadu ulokse. 61

7 6

8 7 VAASAN YLIOPISTO Kauppaieeellinen iedekuna Tekijä: Markus Ylijoki Tukielman nimi: Hedge-rahasojen suoriuskyky BRIC-maissa Ohjaaja: Janne Äijö Tukino: Kauppaieeiden maiseri Oppiaine: Laskenaoimi ja rahoius Linja: Yleinen linja Aloiusvuosi: 2007 Valmisumisvuosi: 2012 Sivumäärä: 70 TIIVISTELMÄ Kehiyvä markkina ova yhä ärkeämpi osa maailmanaloua ja niisä merkiävimmä maa ova ns. BRIC-maa eli Brasilia, Venäjä, Inia ja Kiina. Kehiyvillä markkinoilla on jo useiden vuosien ajan ollu huomaavaa alouskasvua, mikä on houkuellu ulkomaisia sijoiajia. Kun ulkomainen rahavira kasvaa kehiyville markkinoille, erilaise sijoiusvaihoehdo lisäänyvä samalla. Yhenä sijoiusvaihoehona on hedge-rahaso. Hedge-rahaso ova absoluuisen uoon avoielijoia, minkä akia niillä on hyvin erilaise oiminaava verrauna muihin sijoiusinsrumeneihin, sillä esimerkiksi velkavipu ja johdannaise kuuluva olennaisesi niiden kaupankäynisraegioihin. Tukielmassa on arkoius ukia juuri BRIC-maissa oimivien hedge-rahasojen oiminaa. Tukielmassa selvieään millainen suoriuskyky kyseisillä rahasoilla on, ja mien paikallisen markkinoiden kehiys vaikuaa niiden oiminaan. Tukielmassa käyeään BRIC-maiden hedge-rahasojen ukimiseen Fung ja Hsiehin (2004) kehiämää riskifakorimallia ukielman omiin arkoiuksiin muokauna. Tukielmassa jokainen BRIC-maa käsiellään erikseen, sillä jokaiselle maalle on muodoseu oma riskifakorimalli. Hedge-rahasoja edusaa hedge-rahasoindeksi, joka keräävä jokaisen BRIC-maan hedge-rahasojen uooiedo yheen. Tukielmassa käyey riskifakorimalli oimiva hyvin. Vain venäläisellä hedgerahasoindeksillä riskifakorimallin anama seliysase jäi alhaiseksi, kun aas inialaisella hedge-rahasoindeksillä seliysase oli hyvin korkea, yli 90 prosenia. Hedgerahasojen suoriuskyky jäi huonoksi. Melko kallii hedge-rahaso eivä uoanee riskikorjaua uooa (alpha). Paikallisen markkinoiden vaikuus hedge-rahasojen oiminaan oli sen sijaan selväsi havaiavissa. AVAINSANAT: Hedge-rahaso, kehiyvä markkina, BRIC-maa.

9 8

10 9 1. JOHDANTO Globalisaaio lähenää maailman eri aloude yhä ehokkaammin yhenäiseksi maailmanaloudeksi. Nykyinen alousmekanismi perusuu aloudenkasvuun, josa ova vasannee lähinnä eollisuusmaa. Kuienkin vuoden 2007 alouskriisin jälkeen nämä kehiynee markkina ova jouunee kamppailemaan suurien alousongelmien kanssa. Niinpä viimeisään globaalin alouskriisin jälkeen maailman huomio on kiinniyny enisä suuremmin kehiyviin markkinoihin, joiden oivoaan oavan kasvunuojan rooli maailmanaloudessa. Kehiyvä maa ova ollee jo jonkun aikaa nopean alouskasvun uralla, ja ny koko maailma odoaa sen jakuvan. Kehiyvisä markkinoisa suurimma ja samalla ärkeimmä ova niin sanou BRIC-maa eli Brasilia, Venäjä, Inia ja Kiina. Tässä ukielmassa perehdyäänkin kyseisen maiden markkinoille. BRIC-maiden ja samalla koko kehiyvien markkinoiden nopeaa kasvua haluava myös ulkomaise sijoiaja, joka ova sijoianee kasvavissa määrin kyseisille markkinoille. Ise asiassa ulkomaisen pääomien kasvu kehiyvillä markkinoilla on ollu jakuvaa jo vuosia. Ulkomaisen sijoiusen kasvu kehiyvillä markkinoilla on luonnollisa, sillä sijoiajien pääoma seuraa sinne missä kasvupoeniaali on suurin. Niinpä kehiyneiden maiden alousongelmien ja miäömän alouskasvun akia sijoiaja ova hakeuunee juuri kehiyville markkinoille. (Davis, Aliaga-Díaz, Cole & Shanahan 2010: 3-5.) Sijoiajilla on kuienkin oma ongelmansa. Heidän piää ehdä oma pääöksensä siiä, mien he sijoiava. Kehiyvillä markkinoilla on mona eri sijoiusmahdollisuua ja esimerkiksi eri sijoiusinsrumeneja on monenlaisia. Eri sijoiusinsrumenien valikoimasa sijoiajan piää löyää omiin arpeisiinsa sopivin. Insrumenien oiminaperiaaee, hallinnoinikusannukse, likvidieei ja suoriuskyky voiva poikea suuresi. Niinpä sijoiajan piää ieää, miä hän haluaa omala sijoiusyökalula. Tukielmassa perehdyään yheen sijoiusinsrumeniin, hedge-rahasoon. Hedgerahaso ova vielä melko unemaomia suuren yleisön keskuudessa, mua niiden hallinnoima vara kasvava koko ajan. Tukielmassa onkin arkoius selviää, ovako hedge-rahaso sijoiajalle hyvä vaihoeho ja voivako hedge-rahaso uoaa riskikorjaua uooa BRIC-maissa. Samalla ukielman yksi analysoinnin kohde on, mien BRICmaiden paikallise markkina vaikuava hedge-rahasojen oiminaan.

11 Tukielman ongelma ja lähesymisapa Kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoja ukiessa päädyään yleensä verailemaan niiä kehiyneiden markkinoiden hedge-rahasoihin. Tämä on osalaan ymmärreävää, sillä valaosa hedge-rahasoisa sijaisee kehiyneillä markkinoilla. Tukielmassa haluaan kuienkin arkasella erilaisa näkökulmaa, sillä sijoiajan näkökulmasa on yhä ärkeää ieää, mien hedge-rahaso ova uoanee eri kehiyvillä markkinoilla kuin verrauna kehiyneiden markkinoiden vasaaviin rahasoihin. Kehiyvien markkinoiden hedge-rahaso ova yleensä vain ieylle alueelle erikoisunee. Tämä on sinänsä järkevää, koska ukimukse ova vahvisanee, eä yhdelle alueelle keskiyminen uoaa paremman uloksen. Esimerkiksi Teo (2009) ukimuksessaan havaisi niillä kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoilla, joilla oli joko pää- ai sivukonori kaupankäynimarkkinoilla, vuosiainen uooproseni oli jopa 3,72 % parempi verrauna muihin hedge-rahasoihin. Paikallinen läsnäolon on huomau paranavan uoavuua ympäri maailmaa, mua kehiyvillä markkinoilla eu on huomaavampi. Sijoiajan ongelmana on pääää minne alueelle keskiyisi, sillä alueia on monia ja eri alueilla lukuisia eri hedge-rahasoja. Niinpä sijoiajan ulee verraa eri kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoja ja analysoida niiden suoriuskykyä. Tukielman arkoiuksena on vasaa ähän ongelmaan. Tukielmassa arkasellaan BRIC-maihin sijoiavia hedge-rahasoja, joka oimiva vain paikallisilla markkinoilla. Tukielmassa ei kuienkaan voida arkasella yksiäisiä rahasoja ieojen puueen akia, vaan alueia analysoidaan kokonaisuuena. Tällöin saadaan selville, ovako ieyn ai useamman BRIC-maan hedge-rahaso suoriuunee hyvin ja kannaaako sijoiajien invesoida omia varojaan BRIC-maissa oimiviin hedge-rahasoihin. Tukielmassa ei siis saada yksiäisen rahasojen suoriuskykyä selville, mua kokonaisuuden hahmoamisen kaua pysyään ekemään hedge-rahasojen yleisesä suoriuskyvysä johopääöksiä. Joa eri BRICmaiden hedge-rahasoja voidaan arkasella kokonaisuuksina, ukielmassa käyeään hedge-rahasoindeksejä, joka kaava suuren osan eri BRIC-maissa oimivisa hedgerahasoisa. Hedge-rahasoille ei ole yhä varsinaisa meneelmää, mien hedge-rahason suoriuskykyä voiaisiin miaa. Eri ukimuksissa on käyey erilaisia malleja, mua iey malli ova sili yleisynee, sillä niiden on odeu anavan ieeellisesi hyvän uloksen hedgerahasojen suoriuskyvysä. Aiemmin hedge-rahasojen uooja on yriey seliää mo-

12 11 nesi sijoiusrahasoille erikoiuneilla malleilla, mua niiden anama ulokse ova yleensä ollee ilasollisesi merkisemäömiä. Vuonna 1997 kehieiin hedgerahasoille eriyinen malli ukijoiden Fung ja Hsiehin oimesa, joka oaa paremmin huomioon hedge-rahasojen luoneen. Sijoiusrahasoille kehieyissä malleissa perimmäinen vika on, eä sijoiusrahaso ja hedge-rahaso poikkeava merkiäväsi oisisaan. Niinpä uloksekin ova huonoja kyseisillä malleilla. Viime vuosina useissa hedgerahasoja koskevissa ukimuksissa on käyey sekä sijoiusrahasoille eä hedgerahasoille kehieyjä malleja, mua monissa ukimuksissa on odeu sijoiusrahasomallien anavan huomaavasi heikomman uloksen kuin Fung ja Hsiehin vasaava malli (Eling & Faus 2010: 2001). Täsä johuen ukielmassa keskiyään pelkäsään hedgerahasoille kehieyihin malleihin. Tukielman verailumeneelminä käyeään mukaueuja malleja Fungin ja Hsiehin (2004) kehiämäsä riskifakorimallisa. Riskifakorimalli huomioi merkiäväsi paremmin hedge-rahasojen käyämiä sijoiussraegioia kuin sijoiusrahasomalli. Riskifakorimalli koosuu riskifakoreisa, joka jokainen niisä kuvaa ieyä markkinoilla apahuvaa kehiysä. Riskifakorimalli siis analysoi mien eri markkinoilla apahuva muuokse vaikuava hedge-rahasojen uooihin. Riskifakoreiden määrä voi vaihdella, mua ukielmassa käyeyissä riskifakorimalleissa on seisemän eri fakoria. Tukielmassa käyeään yheensä neljää eri riskifakorimallia, jokaiselle BRIC-maalle on omansa. Kussakin riskifakorimallissa on oeu huomioon paikallise markkina, ja seisemäsä riskifakorisa kaksi kuvaa paikallisia osakemarkkinoia. Näin saadaan analysoiua eri BRIC-maissa oimivien hedge-rahasojen käyäyymisä paikallisen olojen mukaan ja saadaan selville, pysyväkö hedge-rahaso uoamaan riskikorjaua uooa omilla markkinoillaan. Samalla saadaan selville, oimivako eri BRIC-maiden hedgerahaso ylipääään paikallisesi, ja jos oimiva, kuinka paljon paikallisen markkinoiden uooilla pysyään seliämään hedge-rahasojen uooja Aikaisempia ukimuksia Vaikka hedge-rahasoja yleisesi on ukiu jo aika paljon, kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoisa on ullu ukimuksia vasa viimeisen vuosikymmenen aikana (Abugri & Dua 2009: ). Tämä osalaan seliyy sillä, eä kiinnosus kehiyviin markkinoihin on sijoiuskoheena lisäänyny merkiäväsi vasa 2000-luvulla ja kehiyvien markkinoiden luoneenpiiree ova hidasanee ukimusen julkaisuja. Tällaisia luoneenpiireiä ova esimerkiksi sulkeuuneisuus, yleisen rahamarkkinoiden alkeellisuus ja

13 12 kiello ieyihin kaupankäyniapoihin, kuen johdannaisiin. Tukimuksiin on ollu vaikea löyää luoeavaa ieolähdeä, jos sellaisa on koskaan ollukaan (Eling & Faus 2010: 1993). Kuienkin viime vuosina kyseise markkina ova mennee eeenpäin, mikä näkyy myös selvänä julkaisujen ukimusen kasvuna. William Sharpe (1992) kehii ensimmäisen fakorimallin, joka analysoi sijoiusrahasojen uooja eri omaisuusluokkien avulla. Sharpen mallissa käyeiin yheensä 12 eri omaisuusluokkaindeksien uooja seliävinä muuujina, joiden Sharpe huomasi seliävän sijoiusrahasojen uooja hyvinkin ehokkaasi. Sharpen luoma lineaarinen fakorimalli pysyi seliämään sijoiusrahasojen uooja jopa 90 prosenia. Tärkeä merkkipaalu hedge-rahasoukimukselle oli Fungin ja Hsiehin (1997) kehiämä viiden riskifakorin hyödynämä meneelmä. He huomasiva, eä hedge-rahasoja dominoi viisi eri sijoiusyyliä ja ne yhdiseynä Sharpen (1992) fakorimalliin luova hyvän meneelmän sekä dynaamisille eä passiivisille sijoiussraegioille, kun haluiin miaa hedge-rahason suoriuskykyä. Fung ja Hsieh huomasiva ukimuksessaan, eä Sharpen fakorimalli ei kyenny seliämään hedge-rahasojen käyämiä akiivisia sijoiussraegioia ja näin ollen ulokse eivä ollee ieeellisesi luoeavia. Sharpe käyi omassa mallissaan passiivisia uooja lähökohana, mua Fung ja Hsieh lisäsivä ähän kaupankäynisraegia ja velkavivun käyön, joka ova hedge-rahasoille hyvin yypillisiä. Vuonna 2004 Fung ja Hsieh kehiivä omaa riskifakorimalliaan ja lisäsivä riskifakoreia seisemään. Amin ja Ka (2003) ukimuksessaan selviivä, olivako hedge-rahaso sijoiajalle huomaava uoon lähde. Heidän ukimuksensa käsii koko 1990-luvun ja heidän ukimusoos sisälsi lähes 80 hedge-rahasoa. Tukimusuloksena he havaisiva, eä hedge-rahaso eivä ollee yliveraisia uoo-riski-suheen kannala, vaan ise asiassa oliva menesynee melko heikosi. Tukimuksessa Amin ja Ka pääyivä sellaiseen ulokseen, eä hedge-rahaso sopiva parhaien osana sijoiusporfolioa hyvänä hajauuskeinona, mua eivä sijoiuskoheena yksinään. Tukimuksessaan Abugri ja Dua (2009) huomasiva, eä ennen vuoa 2007 kehiyvien markkinoiden hedge-rahaso oliva hyvin sijoiusrahasojen kalaisia. He kuienkin huomasiva samassa ukimuksessa, eä vuonna 2007 alkaen kehiyvien markkinoiden hedge-rahasojen oiminnassa oli apahunu muuoksia. Heidän ukimuksessaan odeiin, eä vuodesa 2007 nämä hedge-rahaso eivä enää muisuanee sijoiusrahasoja, vaan yhä enenevissä määrin kehiyneiden markkinoiden hedge-rahasoja.

14 13 Tukimuksessa käyeiin sijoiusrahasojen ja hedge-rahasojen korrelaaioia markkinoiden avoieindekseihin. Sijoiusrahasoilla on yleensä merkiävä korrelaaio eri markkinaindekseihin, koska ne eivä käyä esimerkiksi johdannaisia. Sen sijaan kehiyneillä markkinoilla oimivilla hedge-rahasoilla korrelaaio markkinaindekseihin on alhainen, koska niiden oiminasraegioihin liiyy johdannaisen käyö ja markkinoiden epäsymmerisyyksien hyödynäminen. Tukimuksessa paljasui, eä ennen vuoa 2007 kehiyvien markkinoiden hedge-rahasojen korrelaaio oli merkiävä markkinaindekseihin, mua sen jälkeen korrelaaio oli huomaavasi vähäisempi. Myös Eling ja Faus (2010) ukimuksessaan huomasiva saman asian myöhemmin, mua oesiva, eä lisäukimus on arpeellisa aineison vähäisyydesä johuen.

15 14 2. HEDGE-RAHASTOT Hedge-rahasoille ei ole virallisa määrielmää, mua iey ominaisuude ja ava sijoiusoiminnassa yhdisävä niiä. Yleensä hedge-rahasojen sijoiussraegia ova monimukaisia ja niihin monesi liiyy sekä velkavivun eä johdannaisen käyö. Hedgerahaso ova avalliseen sijoiusrahasoon verailaessa monella apaa erilaisia. Hedgerahasojen ja sijoiusrahasojen suurin ero on, eä hedge-rahasojen pääavoie on absoluuinen uoo markkinoisa riippumaa. Sijoiusrahasojen uoojen verailupohjana on yleensä verailuindeksi, joka kuvaa markkinoiden kehiymisä. Näin sijoiusrahasojen suoriuskykyä voidaan helposi miaa ja saada ieoa mien ehokkaasi rahaso on oiminu oman hisoriansa aikana. Hedge-rahasoilla ei ällaisa verailuindeksiä varsinaisesi ole. Hedge-rahaso läheväkin siiä, eä oli markkinoiden kehiys posiiivinen ai negaiivinen, hedge-rahaso pysyy uoamaan uooa. Sijoiukse hedge-rahasoihin ova melko suuria, esimerkiksi yleinen sijoiuksen minimiraja amerikkalaiseen hedgerahasoon on dollaria. Myös sijoiusen lunasamisa on yleensä rajoieu. Näin ollen hedge-rahasojen likvidieei on heikko. (Pylkkönen 2002: 8; Anson 2002: 11; Garbaravicius & Dierick 2005: 5; Liang 1999: 75.) Hedge-rahaso poikkeava muuenkin avallisisa sijoiuskoheisa. Suurin osa hedgerahasoisa ei käy julkisa kauppaa. Tämä on osalaan maakohaisa, sillä eri maiden lainsäädännö määrielevä sen, kannaaako hedge-rahasojen ehdä julkisia aneja. Hedge-rahasoisa suurin osa sijaisee Yhdysvalloissa, jossa julkinen kaupankäyni on hedge-rahasoille kannaamaona lainsäädännön vuoksi. Niinpä hedge-rahaso rajoiava sijoiajiensa lukumäärää ja yleensä ne ova suuria insiuuioia. Julkisen kaupankäynnin sivuuamisen arkoiuksena on, eä hedge-rahasoiden ei raporoida omasa oiminnasaan. (Liang, Aragon, & Park 2011: 7 8) 2.1. Hedge-rahason ero sijoiusrahasoihin Hedge-rahaso poikkeava suuresi perineisisä sijoiusrahasoisa. Jo hedge-rahasojen ja sijoiusrahasojen peruslähökoha on äysin erilainen ja idea, uoaa rahason osakkaille, eroaa äysin. Siinä missä sijoiusrahaso pyrkii avoielemaan markkinoia parempaa ai markkinoilla vallisevaa kehiysä, hedge-rahaso lähee luomaan absoluuisa uooa, oisin sanoen markkinoisa riippumaona uooa. Joa hedge-rahaso kykenisi oeuamaan sille aseeu ehävä, hedge-rahasolla on huomaavasi vapaamma

16 15 sijoiussraegia verrauna sijoiusrahasoihin. Hedge-rahason vapaus johuu sekä juridisisa eä yleisisä käyännön syisä. Sijoiusrahason oiminaa rajoiaa arka lakipykälä ja samalla sen sraegioia ohjaa sijoiusrahason luoma oma säännö. (Anson 2002:10 11.) Hedge-rahason sijoiaminen on akiivisa. Sen sijaan sijoiusrahason oimina voi olla äysin sidou erilaisiin indeksikorkoihin, jolloin rahason sijoius on hyvinkin passiivisa. Hedge-rahaso voiva käyää sijoiussraegioina eriäin monimukaisia ja vaihelevia malleja, joka voiva usein liiyä sekä johdannaisiin eä lisaamaomiin sijoiuskoheisiin. Kummakin kohee ova sijoiusrahasoille hyvin rajauja ai voiva olla jopa kielleyjä. Myös lyhyeksi myyni on harvinaisa sijoiusrahasojen sraegioissa, kun aas hedge-rahasoilla se on hyvinkin yleisä. (Pylkkönen 2002: 13.) Hedge-rahasoiden oiminaa harvoin sovelleaan arvopaperilakiin, joka rajoiaa sijoiusrahasojen oiminaa. Tämä anaa hedge-rahasoille vapaua säädellä omaa oiminaa huomaavasi ja yksi suurin sen ilmenemismuoo on velkarajoius. Sijoiusrahasoille velkarahoieinen sijoiusoimina on kielleyä. Hedge-rahasoiden oimina perusuu hyvinkin usein velkarahaan, jolla pyriään maksimoimaan uoo. Sijoiusrahason oimina on huomaavasi avoimempaa kuin hedge-rahason. Sijoiusrahaso raporoi omasa oiminnasaan niin sijoiajille kuin viranomaisille ja sijoiaja voi aina haluessaan arkasaa sijoiusrahason oiminamallin ja sijoiushisorian. Hedge-rahaso sen sijaan piää sraegioiaan liikesalaisuuena, eikä yleensä anna varsinkaan julkisuueen sen oiminaapoja, eikä kerro viranomaisille sen oiminnasa. Vuonna 2007 alkanu rahoiuskriisi muui kuienkin yleisä suhauumisa hedge-rahasoihin. Kriisin aikana hedge-rahaso saiva kyseenalaisa mainea, ja niiden oiminavapaua on siemmin rajoieu maakohaisesi. Esimerkiksi vuonna 2010 säädeiin Yhdysvalloissa laki (Dodd-Frank wall sree reform and consumer proecion ac), jonka peruseella ne hedge-rahaso, joiden sijoiusvara yliävä 150 miljoonaa dollaria, ova velvollisia ilmoiauumaan amerikkalaisen arvopaperimarkkinoia valvovan elimen (securiies and exchange commission, SEC) alaisuueen. Laki uli voimaan keväällä (Anson 2002: 12; Securiies and exchange commision 2011: ) Hedge-rahason arvonlaskena eroaa yhälailla sijoiusrahasosa. Hedge-rahason arvonmuuokse saaeaan laskea esimerkiksi kerran kuukaudessa, mikä eroaa sijoiusrahason jokapäiväisesä arvonlaskennasa huomaavasi. Toisaala hedge-rahason arve laskea sen jokapäiväinen arvo on huomaavasi alempi, sillä hedge-rahasoon sijoiajaksi pääsemisessä on rajoiuksia riippuen hedge-rahason sijainnisa. Esimerkiksi Yh-

17 16 dysvalloissa laki (Invesmen Company Ac 1940) jakaa hedge-rahaso kaheen eri kaegoriaan. Toisessa kaegoriassa (Secion 3(c)(1)) hedge-rahasonsijoiajaksi kelpuueaan vain ns. valuueu sijoiaja (accredied invesors), joia saa rahasossa olla eninään 100. Tällaisen valuueujen sijoiajien piää äyää Yhdysvalain sijoiajia koskevan lain (regulaion D of he securiies ac of 1933) krieeri. Siinä määriellään, eä valuueun sijoiajan neovarallisuus piää yliää miljoonan dollarin rajan ai kahden viimeisen vuoden ulo ova yli dollaria. Myös insiuionaalisille sijoiajille on oma krieerinsä. Pankkien ja muiden rahoiusalalla oimivien yheisöjen piää omisaa vähinään viiden miljoonan dollarin sijoiusvarallisuus, joa niillä on laillinen mahdollisuus hyödynää hedge-rahasoja. (Securiies and exchange commision 2007: ; Liang, Aragon, & Park 2011: 7 8) Toisessa kaegoriassa (Secion 3(c)(7)) hedge-rahasoon sijoiajaksi hyväksyään ns. hyväksyy sijoiaja (qualified purchasers). Hyväksyyllä sijoiajalla on vähinään viiden miljoonan sijoiusomaisuus. Hyväksyyjen sijoiajien määrää ei ole rajoieu, mua jos hedge-rahasolla on enemmän kuin 499 sijoiajaa, jouuu se raporoimaan neljännesvuosiain omasa oiminnasaan. Niinpä amerikkalaisilla hedge-rahasoilla on ollu yleensä sijoiajaa, mua jo edellä mainiu vuonna 2012 voimaan uleva laki (Dodd-Frank wall sree reform and consumer proecion ac) voi muuaa ilannea. Sijoiajaan kohdisuva rajoiukse ova aina kuienkin aluekohaisia ja esimerkiksi Suomessa ei vasaavia rajoiuksia ole. (Securiies and exchange commision 2007: ; Liang, Aragon, & Park 2011: 7 8; Rahoiusarkasus 2005: 12.) Hedge-rahason palkkiorakenne poikkeaa suuresi sijoiusrahason vasaavasa. Yleisesi hedge-rahasoa pideään melko kalliina sijoiusinsrumenina. Hedge-rahason palkkiorakenne rakenuu suuresi rahason menesymisen varaan ja voioa ehdessään rahasonhoiaja saa suheellisen suuren osan uooisa. Hedge-rahasoilla voi kuienkin olla joiakin säänöjä kannusinpalkkioihin, minkä vuoksi hoiajalle makseavia palkkioia makseaan vain ieyissä ilaneissa. Esimerkiksi rahasolla voi olla säänö, jossa mainiaan minimiraja voioille, joa hoiaja saa laskuaa voiopalkkioia. On myös olemassa ieyn yyppisiä rahasoja (high-waermark), joka perusuva siihen, eä voiopalkkioia ei maksea ennen kuin edellise appio on kaeu uusilla voioilla. Yleensä hedgerahason palkkio ova noin 15 25% vuosiaisesa neovoiosa, ja samalla periään yhden prosenin hallinnoinikusannus rahason koko arvosa. (Ackermann, McEnally & Ravenscraf 1999: 834.)

18 Hedge-rahasojen hisoria Hedge-rahasojen hisorian alkuna on yleisesi pidey vuonna 1949 Alfred Winslow Jonesin perusamaa rahasoa. Tämän rahason sijoiussraegian lähökoha oli aivan erilainen kuin muilla rahasoilla. Jones pii iseään erinomaisena osakkeiden valisijana ja osasi kooa oman porfolionsa sien, eä se ei heilahdellu markkinoiden kehiyksisä juuri ollenkaan. Jonesin mielesä hän ei kuienkaan ollu eriyisen hyvä ajoiamaan omia osohekiä ja omasa mielesään ei osannu hyödynää arpeeksi hyvin markkinoiden heilahduksia. (Brown, Goezmann & Ibboson 1999: 93.) Niinpä hän valisi omalle rahasolleen pikä/lyhy sijoiussraegian (long/shor), jonka ansiosa rahason arvo ei heilahdellu markkinoiden kehiyksen mukaan. Jones lyhyeksi myi osakkeia, joiden kurssia hän odoi laskevan. Samalla hän osi osakkeia, joka hänen mielesään oliva markkinoilla aliarvoseuja. Näin markkinoiden kehiys ei lopula vaikuanu juurikaan Jonesin rahasoon, koska ne osakkee, joka hän lyhyeksi myi, menesyivä markkinoiden laskiessa. Kun kurssi nousiva, Jonesin omisava aliarvoseu osakkee ekivä voioa. Näin molemma sekä lyhyeksi myyni ja osakkeiden omisus kompensoiva oisiaan ja rahasosa uli immuuni yleiselle kurssikehiykselle. Ainoa jäljelle jääny asia, joka vaikui rahason menesykseen, olikin Jonesin oma valinakyky osaa oikeia osakkeia. Joa vielä rahason uoama voio maksimoiaisiin, Jones käyi rahasoon velkavipua. Sen avulla rahaso pysyi kasvaamaan voioja enisesään. (Connor & Woo 2004: 12.) Jonesin rahason menesys uli julkisuueen vasa 1966, jolloin Forune-lehi julkaisi arikkelin Jonesin menesyksesä. Arikkeli odisi, eä Jonesin rahaso oli menesyny merkiäväsi muia sijoiusrahasoja paremmin. Vasa Forune-lehden julkaisun jälkeen hedge-rahaso uliva suuren yleisön ieoon, minkä vuoksi hedge-rahasojen lukumäärä kasvoikin nopeasi julkaisun jälkeen luvun lopulla markkina nousiva merkiäväsi ja uude hedge-rahaso eivä kyennee akaamaan samanlaisa nousua kuin miä yleinen markkinailanne edellyi ja jäivä markkinoiden kehiyksesä jälkeen. Tähän vaikui Jonesin kehiämä pikä/lyhy-sraegia, josa uude hedge-rahaso alkoiva luopua parempien voiojen lumossa. Tämä kuienkin osoiauui suureksi virheeksi, koska 1970-luvun alussa markkina puosiva nopeasi ja esimerkiksi amerikkalaisesa S&P 500 indeksisä suli kolmen vuoden aikana kolmannes pois. Hedge-rahaso jouuivakin pulaan ja eenkin ne, joka oliva käyänee miavaa velkavipua, lopeiva oiminansa. Tälä ajala juonuu hedge-rahasojen maine korkean riskin rahasona. (Brown ym. 1999: 93 94; Pylkkönen 2002: 10.)

19 18 Vasa 1980-luvulla hedge-rahaso palasiva uudelleen julkisuueen huonosi menneen 1970-luvun jälkeen. Julkisuuden keskiössä oli Julian Robersonin perusama Tigerrahaso, joka ylii uuiskynnyksen huomaavan menesymisensä johdosa. Robersonin sijoiussraegia perusui maailman poliiisiin ja makroaloudellisiin oloihin, minkä johdosa Tiger-rahaso keskiyi eriyisesi valuuoihin. Hän ennusi oikein dollarin kurssin alenemisen ja sijoii ulkomaisen valuuojen oso-opioihin. Tiger-rahaso saavui valuuaopiolla 43 % vuosiaisen uoon, mikä akasi hedge-rahasojen maineen palauumisen ja synnyi uuden hedge-rahaso aallon. (Connor & Woo 2004: 13; Eichengreen & Mahieson 1999: 3.) 2.4. Long erm capial managemen Hedge-rahaso saiva suura julkisuua uudelleen 1990-luvulla kuienkin negaiivisessa mielessä. Julkisuuden aiheui suuri hedge-rahaso nimelä Long erm capial managemen (LTCM). LTCM oli aikanaan johava kvaniaiivisa sraegiaa käyävä hedgerahaso. LTCM:n sijoiussraegia perusui pääosin siihen, eä samanlaisen arvopaperien hinaero lopula kuisuva. LTCM käyi sraegiaa eriyisesi pienien valuuakurssierojen hyödynämiseen Euroopan alousalueella. LTCM:n sraegian perusana oli, eä ero kavenuva lopula, koska alousalueen valuua oliva hyvin riippuvaisia oisisaan. Joa pienen kurssierojen hyödynämisesä saaaisiin mahdollisimman hyvä uoo, LTCM käyi huomaavaa velkavipua. Velan määrä kohosi jopa yli 25-keraiseksi sen omiin varoihin suheueuna. LTCM sai pankeila velkaa eriäin helpoin perusein ja krieerein, sillä panki luuliva LTCM:n kehiäneen lähes varman rahanekovälineen. (Connor & Woo 2004: 14; Rubin, Greenspan, Levi & Born 1999: 12.) Long Term Capial Managemen uoi perusamisensa vuoden 1994 jälkeen hyvin. Sen uooproseni oli 34 palkkioiden jälkeen vuosina ja sen kokonaisvara oliva lähes 5 miljardia dollaria ja kokonaisvela jopa yli 120 miljardia dollaria. Kuienkin vuoden 1998 jälkeen LTCM jouui huomaaviin ongelmiin markkinoille ulleen kriisin akia. Kriisin aiheuaja oli Venäjän velkakriisi, joka aiheui poikkeamia kurssieroihin ympäri maailmaa. Näin LTCM:n sraegia koki äydellisen epäonnisumisen markkinoilla. LTCM:n varoisa suli yli 90 prosenia ja suisi sen samalla suureen likvidieeikriisiin. Lopula Yhdysvalain keskuspankki (federal reserve bank of New York) ja 14 muua pankkia pelasiva LTCM:n lopullisela konkurssila. (Connor & Woo 2004: 14 15; Rubin ym. 1999: 12; Srömqvis 2009: )

20 Q3 19 Vaikka hedge-rahaso kokiva suuren maineen meneyksen LTCM:n kaua, se ei kuienkaan ehny loppua hedge-rahasoille. Hedge-rahasojen suosio on päinvasoin kasvanu huomaavasi ja rahasoja on peruseu yhä enemmän. Vielä vuonna 1990 hedgerahasojen hallisema vara oliva noin 39 miljardia. Vuonna 2009 hedge-rahasojen hallisema vara oliva yli 1600 miljardia. Vuoden 2007 rahoiuskriisi aiheui pienen laskun hedge-rahasojen hallinnoimiin varoihin, mua kriisisä huolimaa varojen nousurendi on ollu huomaavaa viimeisen 20 vuoden aikana. (UBS 2011: 3.) 2000 Hedge-rahasojen arvioidu vara ja neokassavira Arvioiu varallisuus Neokassavira -500 Kuvio 1. Hedge-rahasojen hallinnoima vara ja neokassavira (UBS 2011: 3.) 2.5. Hedge-rahason eri oiminamuodo Hedge-rahasoilla ei ole yhenäisä, soviua luokielua. Ne voidaan jakaa monen eri luokieluperuseen mukaan, mua jokin ava ova yleisynee. Tukielmassa perehdyään yleisesi käyeyihin apoihin. Hedge-rahaso voidaan jakaa niiden oiminamuoojen ai sijoiussraegioiden mukaan. Toiminamuodon mukaan jaoelu on hyvin pinapuolinen eikä kerro ise rahason käyäyymisesä paljoakaan. Sijoiussraegian mukaan jaoelu onkin yleisempää, kun haluaan perehyä ise rahason kaupankäynimalleihin ja verailla rahasoja.

21 20 Luokielu oiminamuoojen kaua piää sisällään kaksi eri luokielumallia, sisä- (onshore) ja ulkomaamalli (offshore). Sisämaamallissa hedge-rahason oimipaikka on suurissa valioissa, kuen Yhdysvalloissa ai Isossa-Brianniassa. Tukielmassa keskiyään amerikkalaisiin sisämaamalleihin, sillä suurin osa ämän yyppisisä hedgerahasoisa sijaisee Yhdysvalloissa. Ulkomaamallissa hedge-rahaso sijaisee yleensä pienissä saarivalioissa, joissa verous on olemaona ja pankkisalaisuus on iukka. Ulkomaamallin avoieena onkin ensisijaisesi välää veroja, ja Cayman-saare ova suurin yksiäinen ulkomaarahasojen koimaa. Molemma malli jakauuva kolmeen eri luokkaan riippuen siiä, miä yhiö- ai rahasomuooa hedge-rahaso haluaa käyää. (Saff repor 2003: 9 10.) 1. Yhiö (Companies) 2. Rahaso (Uni Truss) 3. Kommandiiiyhiö (Limied parnerships) Ensimmäisessä mallissa hedge-rahaso on yriysperuseinen. Suurin osa on osakeyriyksiä. Joissakin yriyksissä on monia eri osakesarjoja, joka merkisevä hyvin eriyyppisiä palkkiorakeneia ja saaava samalla rajoiaa sijoiajien ekemiä invesoineja. Jopa osakesarjojen sisällä saaaa olla vielä eriaseisia luokkia. Ulkomaamallise (offshore) hedge-rahaso ova yypillisesi yhiömuooisia. (Brown ym. 1999: 95.) Yriysperuseinen malli on samalla suosiuin väline sekä avoimelle (open-end) eä suljeulle (closed-end) hedge-rahasolle. Avoimessa mallissa rahason osakkeiden määrä on muuuva. Lukumäärä kasvaa samalla, kun sijoiaja lisäävä pääomaa rahasoon, ja vähenyy, kun sijoiaja veävä pääomaa rahasosa. Suljeussa mallissa osakkeiden määrä on kiineä. Niinpä sijoiava myyvä osakkeia muille haluessaan realisoida oma pääoma rahasossa. Tai päinvasoin sijoiaja voi osaa osakkeia vanhala sijoiajala pääsäkseen rahasoon. Joskus suljeussa mallissa on ieynlainen arjousmalli, jossa rahaso ise anaa arjouksen sijoiajalle aina soviuin periodein. Tämä lisää suljeun ulkomaarahason likvidieeiä, mua suljeu malli ei pääse samalle likvidieeiasolle avoimen mallin kanssa. (Fund Associaes 2008: 2.) Toisessa mallissa hedge-rahaso on peruseu sijoiusrahasoksi (uni rus). Yleensä sijoiusrahaso ova avoimia (open-end). Sijoiajilla on sijoiusrahasossa oma uskou mies, joka joko ise oimii edunvalvojana sijoiajien puolesa ai hän valisee sellaisen. Edunvalvojan ehävänä on piää huola siiä, eä rahasonhoiaja piää kiinni rahason uoovaaimuksisa ja muisa avoieisa. Rahasonhoiajan palkkio on yleensä noin 1 2

22 21 prosenia rahason markkina-arvosa. Sijoiusrahaso hyväksyy hyvinkin eriyyppisiä sijoiuksia, kuen käeisalleuksia, erilaisia arvopapereia ja jopa kiinne- ai asunolainoja. Rahason uoama voio jaeaan yleensä saman ien osakkaille, eikä niiä sijoiea akaisin rahasoon. Tällaisissa rahasoissa on piene palkkiokusannukse verrauna akiivisesi hoideuihin muihin sijoiusrahasoihin, vaikkakin rahaso voi veloiaa rahasoon liiymisesä, poisumisesa ja rahasomyynneisä. (Fund Associaes 2008: 3.) Mone hedge-rahaso, joka oimiva sijoiusrahasomuodossa, arjoava sijoiajille hyvin rääälöiyjä ja heidän arpeisiinsa ehyjä porfolioia. Tällöin sijoiaja voi määrää sijoiuksensa riskisyyden, oimiala ja maanieeellisen alueen. Tällaise rahaso ova sijoiajalle helppo ja käevä sijoiusväline, koska sijoiajan ei arvise hankkia osuuksia useisa eri hedge-rahasoisa, vaan hän pysyy hajauamaan porfolionsa yhden rahason avulla. Sijoiajien arpeiden yydyäminen rääälöidyillä uoeilla yleensä johaa siihen, eä rahaso muodosuu monisa pienisä rahasoisa, joka oimiva juuri asiakkaiden porfolioina. Rahaso siis on eriyyny pienempiin osiin, joka ova isenäisiä, ja ekevä oisisaan riippumaa omia sijoiuksia. Onkin ärkeää, eä päärahaso on rakenneu oikein, joa isenäisyys ja varallisuus säilyvä pienissä rahasoissa. (Fund Associaes 2008: 3.) Kolmannessa mallissa hedge-rahaso on peruseu kommandiiiyhiöksi. Kommandiiiyhiö saa ehokasa suojaa velkojila, kun omisajuus ja joho on jaeu. Samalla se poisaa kaksinkeraisen verouksen. Kommandiiiyhiön vasuunalainen yhiömies on rahason varainhoiaja ja hoiaa myös yhiön muun operaiivisen puolen. Suurin osa sisämaamalleisa (onshore) on kommandiiiyhiöiä. (Saff repor 2003: 9 10.) 2.6. Hedge-rahasojen sijoiussraegia Koska hedge-rahasojen valvona ja säännösely ova hyvin vähäisä, se sallii hedgerahasoille varsin vapaa sijoiussraegia. Tämän akia sraegioia löyyy useia ja samalla sraegioiden luokieluia on monia. Yleensä sijoiussraegia jaeaan joko kaheen ai kolmeen eri luokkaan. Kaksijakoisessa luokielussa sraegia ova joko markkinaneuraaleja (marke neural) ai suunaavia (direcional) sraegioia. Markkinaneuraalia noudaava sraegia ova sanansa mukaisesi neuraaleja markkinoille, eiväkä pyri ekemään voioa markkinakehiyksen mukaan. Sraegialle on siis ominaisa hyvin pieni korrelaaio markkinoiden kehiykseen. Suunaava sraegia on aas vahvasi mark-

23 22 kinoihin painouva ja sen ehävänä on ennusaa markkinoiden uleva kehiys. (Connor & Woo 2004: 23; Amin & Ka 2003: 251.) Kolmijakoisessa luokielussa sraegia ova markkinaneuraaleja, apahumakohaisia ai globaaleja eli opporunisisia sraegioia. Tässäkin luokielussa markkinaneuraalin sraegian korrelaaio markkinakehiykselle on pieni, kun aas muilla se on suurempi. Tukielmassa perehdyään kolmijakoiseen luokieluun. Kolmen luokan lisäksi ukielma käsielee kaha muua erillisä sraegiaa. (Pylkkönen 2002: 15.) Markkinaneuraali sraegia Markkinaneuraali sraegia pyrkii hyödynämään markkinoilla olevia hinaeroja samalla kuienkin suojauuen sysemaaisela riskilä. Sraegian perusa on hyödynää markkinoilla olevaa ehoomuua, jonka kaua rahaso pysyy ekemään voioa. Sraegiaan kuuluu eenkin sijoiaminen sellaisiin koheisiin, joia rahaso piää joko ylihinnoieluna ai alihinnoieluna. Rahaso lyhyeksi myy sen mielesä ylihinnoieluja koheia ja samalla osaa sellaisia koheia, joia se piää alihinnoieluina. Rahaso voi myös sijoiaa sellaisiin koheisiin, joiden uoo ova hyvin sidoksissa oisissaan, ja joiden arvon rahaso arvelee muuuvan. (Fung & Hsieh 1999: 319; Anson 2002: ) Yksi yleinen piirre markkinaneuraalilla sraegialla on markkinoilla olevan arbiraasin hyödynäminen. Esimerkiksi yriysfuusio ova mahdollinen sraegian hyödynämiskeino. Rahaso osaa kaupankäynnin koheena olevaa yriysä ja samalla lyhyeksi myy kaupankäynnin osajaosapuola. Yleensä fuusioiden aikana osokoheen arvo nousee ja osajan arvo laskee. (Pylkkönen 2002: 17.) Markkinaneuraalin sraegian yksi hyvä puoli on, eä sillä on hyvä mahdollisuude menesyä myös markkinoiden laskusuhdaneessa. Yleensä sijoiaja hakevakin juuri ää ominaisuua sijoiaessaan markkinaneuraaliin rahasoon. Sraegia pysyy anamaan kohuullisa uooa samalla, kun volailieei pysyy suheellisen maalana. Markkinaneuraali sraegia voidaan jakaa kolmeen eri muooon. (Pylkkönen 2002: 17.) 1. Vaihovelkakirja-arbiraasi (converible arbirage) Vaihovelkakirja-arbiraasi on sraegia, joka keskiyy sellaisiin arvopapereihin, joka ova yheydessä oisiinsa. Sraegia voi esimerkiksi sijoiaa samanaikaisesi vaihovel-

24 23 kakirjoihin ja niihin liiyviin osakkeisiin. Sraegia voi sijoiaa pikänä (long) markkinoiden ehoomuuden vuoksi alihinnoieluun vaihovelkakirjaan ja samalla lyhyeksi myydä osakea ja suojauua markkinoilla olevaa yleisä kehiysä vasaan. Joa uoo saaaisiin maksimoiua, sraegiaan kuuluu yleisesi velkarahoiuksen käyö. (Connor & Woo 2004: 24.) 2. Korkoarbiraasi (Fixed income arbirage) Korkoarbiraasia käyävä rahaso yriävä hyödynää korkomarkkinoilla olevia hinaanomalioia. Sraegiaan kuuluu olennaisesi johdannaisen käyö. Sraegia pyrkii sijoiamaan osamalla ja lyhyeksi myymällä sellaisiin korkoarvopapereihin, joka ova väärinhinnoieluja ja kyköksissä oisiinsa. Sraegia oleaa, eä näiden arvopapereiden hinna lähenevä oisiaan ajan myöä. (Pylkkönen 2002: 17 18; Anson 2002: 108.) 3. Osakerahaso (equiy marke neural) Sraegian pääavoie on, eä saadaan uooa volailieein ollessa pieni. Sraegia hyödynää saman yriyksen eri osakkeiden hinaeroja ai muia vasaavia markkinoilla olevia ehoomuuksia. Sraegian erikoisuuena voidaan piää siä, eä sraegia voidaan rakenaa bea-neuraaliksi. (Fung & Hsieh 1999: 319.) Tapahumakohainen sraegia Tapahumakohainen sraegia (even driven) lähee siiä, eä se pyrkii unnisamaan sellaise sijoiuskohee, joka poikkeava merkiäväsi rahoiusmarkkinoiden yleisesä kehiyksesä. Sraegian hyvänä esimerkkinä voi piää sellaisia yriyskoheia, joihin on odoeavissa jonkinlaisia yriysjärjeselyjä. Esimerkiksi yriysfuusion aikana oseavan yriyksen osakekurssi yleensä nousee yleisä kehiysä huomaavasi enemmän, joa apahumakohainen sraegia pyrkii ennusamaan. Näin uoojen korrelaaio markkinoiden yleiseen kehiykseen on pienempi ja sraegian avulla rahaso pysyy uoamaan myös laskusuhdaneissa. Tapahumakohainen sraegia jaeaan kaheen eri malliin: riskiarbiraasiin ja sijoiukse ongelmayriysen arvopapereihin. (Pylkkönen 2002: 18; Anson 2002: 106.)

25 24 1. Riskiarbiraasi (merger arbirage/ risk arbirage) Riskiarbiraasi-sraegiassa on arkoius hyöyä erilaisisa yriysjärjeselyisä. Siinä sijoieaan sekä pikänä (long) eä lyhyenä (shor) erilaisen yriysjärjeselyiden koheena oleviin yriyksiin. Sraegia hyödynää kaikkia yriysjärjeselyiä aina fuusiosa konkurssiin. Esimerkiksi hedge-rahaso sijoiaa pikänä oseavaan yriykseen ja lyhyenä osavaan yriykseen. Sijoiussraegia perusuu siihen, eä fuusioiavien yriysen osakekurssi konvergoiuva. Tämä arkoiaa siä, eä oseavan yriyksen osakekurssi nousee ja osavan yriyksen kurssi laskee. Tällä avoin sraegia voi saada hyvääkin uooa lyhyellä aikavälillä. Sraegian riskisyys on siinä, eä apahuuko odoeu yriysjärjesely. Yksi kuuluisimmisa sraegian hyödynäjisä oli Ivan Boesky 1980-luvulla. Hänen sraegian kulmakivi oli sisäpiirin laaja käyö, mikä kylläkin lopula johi Boeskyn vankilauomioon. (Connor & Woo 2004: 25.) 2. Sijoiukse ongelmayriysen arvopapereihin (disressed securiies) Sraegian lähökoha on sijoiaa aloudellisiin vaikeuksiin jouuneiden yriysen arvopapereihin. Sraegia perusuu siihen, eä halvalla oseuihin arvopapereihin odoeaan kurssimuuosa. Hedge-rahaso, joka käyää ää sraegiaa, pyrkii omalla panoksellaan mahdollisamaan ämän kurssimuuoksen. Rahaso voi esimerkiksi lainoiaa vaikeuksissa olevaa yriysä, jolloin sen rahoiusilanne helpouu. Sraegia pyrkii hyödynämään esimerkiksi insiuionaalisia sijoiajia sien, eä usea niisä eivä pysy sijoiamaan ai piämään porfoliossaan sellaisia arvopapereia, joiden luooluokius ippuu ieyn rajan alle (invesmen grade, esim. luokius alle BBB- Sandard & Poor'sin oimesa). Sraegian hyödynämien arvopapereiden likvidieei on yleensä huono, minkä vuoksi velkavipua ei käyeä sraegiassa. (Pylkkönen 2002: 19; Saff repor 2003: 35.) Globaali sraegia Globaali eli opporunisinen sraegia (global macro) poikkeaa kahdesa muusa pääsraegiasa riskisyyden ja volailieein kaua. Jos opporunisisa sraegiaa käyävien hedge-rahasojen uooisa laskeaan niiden riskisopeueu uoo eli Sharpen luku, uoo ova yleensä pienempiä kuin apahumakohaisien ja markkinaneuraalien sraegioia käyävien hedge-rahasojen uoo. Toisin sanoen, opporunisisiin sraegioihin kuuluu suuri riskinoo ja yleensä myös velkavivun käyö. Opporunisise sraegia voidaan jakaa neljään eri alayyppiin. (Anson 2002: 104; Pylkkönen 2002: 19.)

26 25 1. Makrosraegia Makrosraegiassa uoo pyriään saamaan yleisisä hinamuuoksisa erilaisissa arvopapereissa, raaka-aineissa ja valuuoissa. Makrosraegiaa noudaava rahaso sijoiava globaalisi saaaen keskiyä ieyyn markkinasegmeniin, markkina-alueeseen ai valuuamarkkinoihin. Sraegia pyrkii hyödynämään eriyisesi erilaisia markkinoilla olevia epäasapainoiloja. Makrosraegiaan kuuluu eriyisesi suuri velkavivun käyö ja iey aggressiivisuus sijoiamisessa. Makrosraegiaa käyävien hedge-rahasojen iedeään olleen osaekijöiä erilaisissa valuuakriiseissä, kuen vuoden 1992 Englannin punnan valuuakriisissä ja vuoden 1998 Venäjän ruplan valuuakriiseissä. Tämän vuoksi makrosraegiaa käyävä hedge-rahaso ova ollee hieman epäsuosiossa, mua siiä huolimaa yksiäise makrosraegiaa käyävä hedge-rahaso ova suurimpia hedge-rahasoja. Myös 2000-luvun alun ieoekniikka-alan alouskriisi lopei osan makrosraegian omaavia hedge-rahasoja, yksi kuuluisimmisa lopeaneisa oli jo mainiu Julian Robersonin Tiger-rahaso. (Anson 2002: 104; Pylkkönen 2002: 19; Saff repor 2003: 34.) 2. Kehiyville markkinoille sijoiaminen (emerging markes) Hedge-rahaso, joka käyävä ää sraegiaa, sijoiava usein pikänä (long) kehiyville markkinoille. Sijoiukse pikänä johuva siiä, eä usein kehiyvillä markkinoille on kielley lyhyeksi myyni ja markkinoila voi puuua johdannaismarkkina. Sraegia hyödynää ulevaa markkinoiden kehiysä ja sraegian lähökoha onkin luoamus kasvulle, joka johuu fundamenaalisisa muuoksisa. (Connor & Woo 2004: 28.) 3. Lyhyeksi myyni (Shor bias) Lyhyeksi myynnin sraegia pyrkii havaisemaan laskusuhdanee ja hyödynää ne. Tämä voi koskea yksiäisä osakekurssia ai kokonaisa markkinasuhdannea. Pelkkää lyhyeksi myynnin sraegiaa käyäviä hedge-rahasoja on hyvin vähän, sillä sraegia ukee yleensä joain muua sraegiaa. (Pylkkönen 2002: 20.) 4. Pikä/lyhy osakerahaso (long/shor equiies) Tää sraegiaa käyävä hedge-rahaso sijoiava sekä pikänä (long) eä lyhyenä (shor). Sraegia pyrkii ennakoimaan ulevaa markkinakehiysä ja saada hyödynneyä

27 26 siä sekä lyhyeksi myynnillä ja sijoiamalla pikänä. Sraegiaa käyävä rahaso yleensä keskiyvä ieyihin markkinoihin ai osakkeisiin. (Fung & Hsieh 1999: 319.) Rahasojen rahaso Hedge-rahasojen suosion kasvun myöä markkinoille on ullu myös sellaisia rahasoja, joka sijoiava pelkäsään oisiin hedge-rahasoihin. Tällaisia rahasojen rahasoja suosiva vasa-alkanee ja kokemaoma sijoiaja, joka saava hajaueua riskiä hyvin yksinkeraisella avalla. Rahasojen rahasoilla on kuienkin korkeamma ylläpiokulu verrauna oisiin rahasoihin. Samalla avoimuus rahason sijoiuksissa on vaikeaselkoisempaa kuin verrauna yksiäiseen rahasoon. (Pylkkönen 2002: 20.) Halliu fuuuri Halliu Fuuuri (managed fuures), joia usein kusuaan CTA:ksi (commodiy rading advisors) yypillisesi sijoiava joukkovelkakirja-, osake- ja hyödykefuuureihin sekä valuuamarkkinoille globaalisi. Toiminasraegia perusuva yleensä hisorialliseen ieoon ja markkinarendeihin, ja oiminaan liiyy yleensä merkiävä velkavivun käyö. (Credi Suisse 2010 a.) Tapahumakohaise sraegia 24,9% Pikä/lyhy -osakerahaso 22,7% Opporunisise sraegia 19,5% Monisraegise 13,0% Kehiyvä markkina 6,9% Halliu fuuuri 4,6% Korkoarbiraasi 4,4% Osakerahaso 2,0% Vaihovelkakirja-arbiraasi 1,8% Lyhyeksi myyni 0,3% Sraegioiden paino vuonna 2010 Kuvio 2. Sraegioiden paino vuonna (Credi Suisse 2010 b.)

28 27 3. KEHITTYVÄT MARKKINAT JA HEDGE-RAHASTOT Kehiyvä markkina ova sijoiajille hyvä mahdollisuus hajauaa ja saada samalla uusila markkinoila uua kasvumahdollisuua omille sijoiuksilleen. Kehiyvä markkina ova erinomaise juuri kasvun hakuun: ne ova riskisemmä kuin kehiynee markkina, mikä aas anaa mahdollisuuden suurempiin uooihin. Toisaala on suuri joukko erilaisia sijoiusyökaluja, joiden kaua voi allokoida omia varojaan kehiyviin markkinoihin. (Kokavuori-Örnberg, Nikkinen & Pelomäki 2008: 3.) Hedge-rahasoilla on monia euja verrauna perineisiin sijoiusyökaluihin sijoieaessa kehiyviin markkinoihin. Hedge-rahaso voiva oaa sekä pikiä eä lyhyiä posiioia, mikä mahdollisaa hedge-rahason paremmin hyödynämään markkinoiden volailieein. Hedge-rahaso voiva hyödynää myös johdannaisia ja käyää velkavipua voiojen maksimoimiseen. Kehiyvien markkinoiden hedge-rahasojen yhenä luoneenpiireenä on huono likvidieei, minkä akia rahasonhoiajan ei arvise ajaella sijoiajien peräänymisä rahasosa. Tämä anaa rahasonhoiajalle mahdollisuuden lukia rahason varoja haluuihin sijoiuskoheisiin haluamallaan aikaperiodilla. (Srömqvis 2007: 1.) Kehiyvien markkinoiden hedge-rahaso ova selväsikin kiinnosanee yhä enenevissä määrin sijoiajia, koska rahasojen ja niiden hallinnoimien varojen määrä on kasvanu koko 2000-luvun. Toisaala voisi kuviella, eä sijoiaja voisiva käyää muiakin sijoiusyökaluja kuin hedge-rahasoja. Hallinnoinikusannukse ekevä hedgerahasoisa muihin yökaluihin verrauna jokseenkin kalliia, ja hedge-rahasoja ei koske sama säännö kuen esimerkiksi sijoiusrahasoja, minkä akia hedge-rahasojen ei arvise raporoida omasa suoriuskyvysään ai appioisaan sijoiajille yhä useasi. (Aggarwal & Jorion 2009:4.) Kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoisa on ehy vielä melko vähän ukimuksia, koska aihe on suheellisen uore ja suuri osa sijoiajisa on vasa viime vuosina huomannu kehiyvien markkinoiden poeniaalin ja kasvumahdollisuude. Tukimusen vähäisyys johuu myös siiä, eä kehiyvilä markkinoila on ollu vaikea saada luoeavaa ilasoieoa ukimuksiin. Kuienkin viimeisen viiden vuoden aikana kehiyvien markkinoiden hedge-rahasoisa on saau ukimuksia, koska luoeavaa ukimusaineisoa on ullu saaaville. (Eling & Faus 2010: 1993.)

29 Kehiyvä markkina Kehiyvillä markkinoilla arkoieaan sellaisien maiden markkinoia, joissa uloaso on maala ai keskimaala, ja niisä löyyy pörssijärjeselmä. Kehiyvien markkinoiden vasakohana ova kehiynee markkina, joille ominaisa ova korkea uloaso, hyvin kehiynee pörssijärjeselmä, johdannaismarkkina ja vakaa sekä vähän rajoieu kaupankäyni. Kehiyviin markkinoihin kasoaan kuuluvan osa Keski-Euroopan maisa, Iä-Euroopan maa, mone Aasian maa, Lainalainen Amerikka, Lähi-iä ja iey Afrikan maa. (Koisinen 2007.) Ominaisa monissa kehiyvien markkinoiden maissa on nopea väesönkasvu, joka omala osala vaikuaa sekä oman maan eä naapurimaiden alouskasvuun posiiivisesi. Kehiyvien markkinoiden yksi olennainen piirre on se, eä niiden osuus koko maailman osakemarkkinoiden markkina-arvosa on hyvin pieni, vaikka niiden osuus koko maailman väesösä on hyvin suuri. Piirre kuvaa hyvin markkinoiden kehiymäömyyä, mua samalla anaa oivan kuvan siiä, millainen kasvupoeniaali kehiyvillä markkinoilla on. Toisaala se myös samalla kuvaa markkinoiden korkeaa riskisyyä. Kuienkin kehiyneiden maiden sijoiaja ova huomannee huiman kasvupoeniaalin, joka kehiyvillä markkinoilla on mahdollisa, ja juuri sen akia sijoiukse kehiyneille markkinoille ova ollee suuressa kasvussa. (Koisinen 2007.) 70% Kehiyvien markkinoiden osuus maailmanaloudesa 60% 50% 40% (Arvio) 2030 (Arvio) 30% 20% 10% 0% Bruokansanuoe Osakemarkkinoiden markkina-arvo Osuus painoeusa MSCI Maailmaindeksisä Kuvio 3. Kehiyvien markkinoiden osuus maailmanaloudesa. (Moe, Maasry & Tang 2010: 2.)

30 29 Kehiyvä markkina eroava kehiyvisä markkinoisa monella apaa, ja kehiymäömillä markkinoilla on ieyjä samankalaisia ongelmia riippumaa maasa ai markkinaalueesa. Nämä ongelma ova siis kehiyvien markkinoiden unomerkkejä, joia ova raha- ja finanssi-insiuuioiden heikkous ja kehiymäömyys, valuuasubsiuuio (currency subsiuion) sekä riippuvuus dollarisa ja haavoiuvuus ulkomaisen pääomavirran äkillisille kakoksille. (Calvo & Mishkin 2003: 104.) Kehiyviä markkinoia vaivaava raha- ja finanssilaiosen heikkous uo osalaan vakavia ongelmia sekä haavoiuvuua alouden hallisemaomuueen. Rahalaiosen huono ila saaaa johaa esimerkiksi korkeaan inflaaioon ja valuuakriiseihin. Mone ukimukse ova osoianee, eä vasuuon finanssipoliiikka luo paineia keskuspankkiin rahan riiävyyden urvaamiseksi, mikä aiheuaa nopeaa rahan arjonnan kasvua, korkeaa inflaaioa ja valuuakurssin alenemisa. Yhälailla huono alousjärjeselmän säännösely ja valvona voi johaa pankkien vakavaraisuusaseen romahamiseen. Tämä aiheuaa ilaneen, jossa keskuspankin on mahdoona nosaa korkoasoa, mikä osalaan aas piäisi inflaaioa kurissa ai nosaisi valuuakurssia. (Calvo & Mishkin 2003: 104.) Yksi kehiyvien markkinoiden ongelmisa on valuuasubsiuuio (currency subsiuion). Huonon raha- ja finanssipoliiikan akia aiheuunee valuuakriisi ja korkea inflaaio saava yriykse ja yksiyise sijoiaja pelkäämään rahojensa arvon meneämisä, jolloin he alkava käyämään ulkomaalaisa valuuaa. Näin maan sisällä onkin kaksi käypää valuuaa ilman, eä piäisi vaihaa ulkomaalaisa valuuaa koimaan valuuaan käyämällä valuuakurssia. Eenkin Yhdysvalain dollari on hyvin suosiu valuua kehiyvillä markkinoilla, koska siä käyeään usein myös kansainvälisessä kaupassa. (Calvo & Mishkin 2003: 104.) Valuuasubsiuuio vaikuaa suoraan oiseen ongelmaan, joka vaivaa kehiyviä markkinoia. Valuuasubsiuuio aiheuaa sen, eä paikallise panki jouuva käyännössä anamaan lainoja ulkomaan valuuassa eli usein Yhdysvalojen dollareissa eikä koimaan valuuassa. Täsä aiheuuu niin sanou dollarisaaiosidonnaisuus (liabiliy dollarizaion). Dollarisaaiosidonnaisuudesa aiheuuu ongelmia, kun kehiyvien markkinoiden maa devalvoi oman valuuansa. Yleensä avallise yönekijä ja pienyriykse saava palkkansa ja ulonsa oman maan valuuassa, mua samaan aikaan heillä on laina dollareissa. Kun devalvaaio apahuu koimaan valuuassa, yöväen ulo romahava suheessa lainoihin, ja seurauksena on pahimmillaan konkurssiaalo ja lainojen laiminlyöni. Eenkin ne maa, joissa lainojen dollarisoini on korkea ja maan alous on hyvin

31 30 suljeu, dollarisaaiosidonnaisuus on suuri ongelma. Myös haavoiuvuus suurille kakoksille rahanarjonnassa on kehiyville markkinoille yksi merkiävä ongelma. Usein kakokse uleva vielä yllääen, joka lisää ongelman vaikuusa. Suure kakokse osalaan vaikuava valuua- ja alouskriiseihin. On havaiu, eä suurilla kakoksilla rahanarjonnassa ja valuuadevalvaaioilla on selvä yheys varsinkin kehiyvillä markkinoilla. Tämä yheys saaaa johua juuri heikkojen finanssi-insiuuioiden vaikuuksesa. (Calvo & Mishkin 2003: 105.) 3.2. BRIC-maa Kehiyvisä markkinoisa ärkeimmä maa ova niin sanou BRIC-maa eli Brasilia, Venäjä, Inia ja Kiina. Näiden maiden markkina ova muia kehiyviä markkinoia selväsi suuremma ja niihin kohdisuu suurin huomio sijoiajien keskuudessa. Bric-maa ova jo suuria ekijöiä maailmankin miakaavassa, mua erona kehiyneisiin maihin, niiden aloude voiva kasvaa vielä pikään. Jos BRIC-maiden ämän hekinen kehiys jakuu samankalaisena ulevaisuudessakin, BRIC-maiden odoeaan kasvavan koko maailmanalouden johajiksi muuaman kymmenen vuoden pääsä. Niinpä sijoiajia kiinnosaakin juuri BRIC-maiden kasvupoeniaali. (Wilson & Purushohaman 2003: 3.) Brasilia oli kahdeksannella sijalla kansainvälisen valuuarahason ilasossa vuonna 2009, jossa oli lisauna eri maiden bruokansanuoe (Inernaional moneary fund 2010). Tämä keroo jo Brasilian alouden noususa. Maahan liiyy sili suuri kasvupoeniaali, sillä maa on maailman viidenneksi suurin maa sekä väesöllisesi eä maanieeellisesi. Maana Brasilia on hyvin länsimainen ja sen infrasrukuuri on hyväkunoinen. Myös yriysen joho on yleensä hyvin ammaiaioisa ja puhuva hyvin englania. Maan joho on myös uudisanu maan hallinoa ja lakijärjeselmää alouden paranamiseksi. Maassa on sili vielä raskas byrokraia ja uudisuksisa huolimaa oikeusjärjeselmä on hyvin monimukainen. Tuloero ova Brasiliassa eriäin suure, mikä osalaan saaaa aiheuaa erinäisiä ongelmia. Brasilian markkina ova hyvin sulkeuunee, minkä vuoksi markkinoilla on löyyny proekionismia, joka on haiannu vieniyriyksiä. Brasiliaa on myös pikään vaivannu suuri vaihoaseen vaje, joka on ollu yksi julkisen hallinnon suurimmisa ongelmisa. (Finnpro 2010 a: 6 7; Jensen & Larsen 2004: )