Finanssikriisi ja keskuspankit Erkki Liikanen Pääjohtaja Rahamuseo 1
Kriisidynamiikka Velkaantuminen, kiinteistöhintojen nousu Taantuma, hintakupla puhkeaa, luottotappiot kasvavat Pankkikriisi Luotonanto tyrehtyy, taantuma syvenee, verotulot vähenevät Julkisen talouden velkakriisi 2
Kriisin viisi aaltoa 1. Subprime-kriisi (2007 2008) 2. Systeeminen kriisi (2008 - ) 3. Talouskriisi (2009-2010 ) 4. Valtioiden velkakriisi (2010 - ) 5. Euroopan luottamuskriisi (2012 - ) High-level Expert Group in reforming the structure of ther EU banking sector, Final Report Brussels, 2 October 2012, Chapter 2 3
1. Vaihe: Subprime-kriisi (2007 2008) Kriisin laukesi Yhdysvaltojen asuntomarkkinoilla ja sinne räätälöidyillä tuotteilla (subprime luotot) Strukturoitujen asuntoluottojen markkinan ensioireet olivat näkyvillä jo kevättalvella 2007 sekä erityisesti Bear Stearnsin osalta saman vuoden kesällä Eurooppa tuntui aluksi olevan etäällä tästä amerikkalaisesta kriisistä, mutta globaali likviditeetti oli painanut riskilisät luonnottoman matalalle tasoille myös Euroopassa (vrt. rahamarkkinapreemiot tai eri valtioiden jvk -tuotot) 4
Asuntohintojen lasku alkoi Yhdysvalloissa 2007 5
Euroalueen rahamarkkinahäiriö alkoi syksyllä 2007: riskilisät kasvuun: vakuudeton vakuudellinen viitekorko 2,50 2,25 2,00 Prosenttiyksikköä 1 kk 3 kk 12 kk 1,75 1,50 1,25 9.8.2007: rahamarkkinahäiriön alku 1,00 0,75 0,50 0,25 0,00 01/06 07/06 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 Lähde: Bloomberg. Korkoerot Euribor- ja EUREPO-korkojen välillä 6
EKP:n raha- ja likviditeettipolitiikan reaktiot rahamarkkinahäiriöön maltillisia Joustoa likviditeetin tarjontaan Keskuspankkien luottojen laina-aikaa pidennettiin Ohjauskorolla ei reagoitu häiriöön 7
Ylimääräinen likviditeetti rahamarkkinahäiriössä* Miljardia euroa 20 15 10 5 0-5 -10-15 -20 01/2007 04/2007 07/2007 10/2007 01/2008 04/2008 07/2008 10/2008 01/2009 30 pv liukuva keskiarvo Lähde:Suomen Pankki * Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot 8
Painopiste perusrahoitusoperaatioista pitempiaikaisiin operaatioihin (EUR, mrd) 750 perusrahoitusoperaatiot Miljardia euroa pitempiaikaiset rahoitusoperaatiot 600 450 300 1/3 2/3 150 2/3 0 01/2007 07/2007 01/2008 07/2008 Lähde: Suomen Pankki. 1/3 9
2. Vaihe: Systeeminen kriisi (2008 - ) Lehman Brothersin ajautuminen selvitystilaan 15.9.2008 laukaisi kehityskulun, joka vaaransi koko rahoitusjärjestelmän toimintakyvyn pankkien likviditeetti- ja vastapuoliriskit kasvoivat mittoihin, joissa pankkienvälinen rahamarkkina käytännössä seisahtui 10
Markkinahäiriöstä finanssikriisiin: riskipreemioiden räjähdys : vakuudeton vakuudellinen viitekorko 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 1,00 0,75 0,50 0,25 Prosenttiyksikköä 1 kk 3 kk 12 kk 15.9.2008: Lehman Brothers selvitystilaan 0,00 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 Lähde: Bloomberg. Korkoerot Euribor- ja EUREPO-korkojen välillä 11
Korko- ja likviditeettipolitiikan reaktiot luopuminen likviditeetin määräkontrollista täyden jaon politiikka kiinteäkorkoisissa operaatioissa likviditeettiriskin eliminointi dollarimääräisten luottojen rajaton tarjonta eurojärjestelmän vastapuolille korkokevennysten aloitus 12
Ylimääräinen likviditeetti finanssikriisissä 300 Miljardia euroa 250 200 rajoittamaton likviditeetin tarjonta 150 100 50 0-50 Lähde:Suomen Pankki * Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot (30 pv liukuva keskiarvo) 13
Täyden jaon politiikalla riskipreemiot laskuun 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 1,00 0,75 0,50 0,25 Prosenttiyksikköä 1 kk 3 kk 12 kk 0,00 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 Lähde: Bloomberg. Korkoerot Euribor- ja EUREPO-korkojen välillä 14
Osakemarkkinoiden volatiliteetti huipussaan systeemisen kriisin aikana Subprime Systeeminen Talouskriisi Valtioiden velkakriisi Luottamus 23690 15
3. Vaihe: Talouskriisi (2009-2010 ) finanssikriisi välittyi reaalitalouteen: maailmankauppa romahti maailmankaupan vuoden 2008 lopulla kehittyneiden maiden bruttokansantuotteet supistuivat voimakkaasti vuonna 2009 ja inflaatio hidastui useissa maissa negatiiviseksi. 16
Finanssikriisin kärjistyminen johti maailmankaupan voimakkaaseen supistumiseen Maailmankauppa ja teollisuustuotanto Maailmankauppa Teollisuustuotanto 140 2005M1 = 100 135 130 125 120 115 110 105 100 95 2005 2007 2009 2011 Lähde: CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis. 25200@Chart94 17
Bruttokansantuote supistui BKT voimakkaasti vuonna 2009 kehittyneissä maissa 115 Yhdysvallat EU20* Japani Suomi Kiina (oikea asteikko) BKT:n määrä, indeksi, 2008/I = 100 160 110 140 105 120 100 100 95 80 90 60 85 2008 2009 2010 2011 2012 *) EU20 = euroalue, Ruotsi, Tanska ja Iso-Britannia. Lähteet: Maiden tilastoviranomaiset, Eurostat ja Suomen Pankki. 26448@BKT_taso+e_EA (2009) 40 18
Japania lukuun ottamatta syviin talouskriiseihin liittyvä deflaatio kuitenkin onnistuttiin välttämään Kuluttajahintainflaatio Euroalue Yhdysvallat Japani Kiina Iso-Britannia 10 % 8 6 4 2 0-2 -4 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Lähde: Maiden tilastoviranomaiset. 25200@Chart105 19
Korko- ja likviditeettipoliittiset toimet EKP alensi ohjauskorkoa 3,25% vuoden aikana runsaan puolen rahapolitiikkakorkojen lähestyessä nollaa kevennys toteutettava epätavanomaisilla keinoilla EKP toimi edelleen yksinomaan pankkijärjestelmän kautta pyrkiessään tehostamaan luottojen välittymistä talouteen korkoliikkeiden vaikutusta siirrettiin edemmäs tuottokäyrällä toteuttamalla kiinteäkorkoisia pitkiä (6-12kk) luotto-operaatioita pankkien luotonantokykyä vahvistettiin katettujen joukkovelkakirjojen osto-ohjelmalla 20
Korkokevennysten sarja vastauksena taantumaan 6,00 Prosenttiyksikköä 1 kk perusrahoitusoperaatioiden korko 12 kk 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 Lähde: Bloomberg. Korkoerot Euribor- ja EUREPO-korkojen välillä 21
Pankkisektori (uudelleen) likviditeetti-ylijäämäiseksi pitkien luotto-operaatioiden avulla 350 Miljardia euroa 300 250 200 150 100 50 0-50 Lähde:Suomen Pankki * Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot (30 pv liukuva keskiarvo) 22
Euriborien kehitys: ylimääräinen likviditeetti painoi lyhyimmät markkinakorot keskuspankin luottokoron alapuolelle 6,00 5,00 perusrahoitusoperaatioiden korko 1vko 1 kk 12 kk Prosenttiyksikköä 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 Lähde: Bloomberg. Korkoerot Euribor- ja EUREPO-korkojen välillä 23
Talven 2009-2010 sanoma: epätavanomaisista toimista irtaudutaan heti, kun se on mahdollista, mutta vaiheittain joulukuussa 2009 luotto-operaatioiden juoksuaikoja lyhennettiin valuuttalainoja ei enää myönnetty ylimääräisen likviditeetin annettiin kuivua rahamarkkinatilanteen helpottuessa 24
Irtautuminen: ylimääräisen likviditeetin kuivuminen 350 Miljardia euroa 300 250 200 150 100 50 0-50 Lähde:Suomen Pankki * Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot (30 pv liukuva keskiarvo) 25
4. Vaihe: Valtioiden velkakriisi (2010 - ) Euroalueen maiden talouskehitykset ja luottoriskit eriytyvät Valtioriski alkaa häiritä rahapolitiikan välittymistä Rahoitusmarkkinat alkavat jälleen sirpaloitua alueellisesti ja pankkien ongelmat kasvavat 26
Ennen finanssikriisiä eurovaltioiden joukkovelkakirjojen korkotuottoerot olivat hyvin pieniä 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 Maidenvälinen keskihajonta % cross country standard deviation band average 10 year yield 1.1.2002 1.1.2003 1.1.2004 1.1.2005 1.1.2006 Source: Bloomberg, Bank of Finland calculations 10v. keskikorko 27
Vuonna 2010 korkean luottoluokituksen maat elpyivät, mutta GIIPS -maissa kasvu polki edelleen paikallaan BKT Korkean luottoluokituksen maat* GIIPS** Euroalue 125 2000Q1 = 100 120 115 110 105 100 95 2000 2005 2010 * Korkean luottoluokituksen maat = Saksa, Ranska, Alankomaat, Belgia, Itävalta ja Suomi. ** GIIPS = Espanja, Italia, Kreikka (11-12 arvio), Portugali ja Irlanti. Lähteet: Eurostat ja Suomen Pankin laskelmat. 28
GIIPS -maiden julkisen velan kasvu saavutti uudet mittasuhteet kriisin aikana EMU-velat Espanja Irlanti Italia Kreikka Portugali 200 % BKT:sta 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 1999 2004 2009 2014 Lähteet: Eurostat ja Euroopan komission ennuste. 24297@Velat 29
Vuodesta 2010 lähtien euroalueen valtionlainojen korkotuottoerot (10v.) alkoivat eriytyä tartuntataudin lailla 18 Prosenttia 16 Portugali Kreikka 14 SMP Irlanti 12 10 8 Lehman Kreikan tilastoselkkaus Irlanti 6 Portugali 4 2 Saksa 0 1/1/2008 1/1/2009 1/1/2010 1/1/2011 Lähde: Bloomberg. 30
Euroon siirtyminen supisti korkoeroja, finanssija velkakriisi kasvatti Euroalue Saksa Suomi Irlanti Kreikka Portugali 25 % 20 15 10 5 0 1995 2000 2005 2010 Lähde: Bloomberg. 10 vuoden valtionlainojen korkoja. 23162@EA-korkoja 31
Korkopolitiikka ja likviditeetin hallinta korkopolitiikalla ei reagoitu tähän kriisivaiheeseen: sen ei katsottu vaarantaneen euroalueen hintavakautta yleisesti sen sijaan eurojärjestelmä aloitti uuden arvopapereiden osto-ohjelman (SMP) vastauksena rahapolitiikan välittymistä vaikeuttaneeseen markkinahäiriöön SMP:llä pyrittiin vaikuttamaan häiriön kohteeksi joutuneiden ja rahapolitiikan välittymisen kannalta keskeisten markkinalohkojen toimintakykyyn 32
Arvopaperimarkkinoiden osto-ohjelma (SMP) 100 mrd euroa 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 01/2010 04/2010 07/2010 10/2010 01/2011 04/2011 33
Italian ja Espanjan tilanne alkoi huolestuttaa markkinoita kesällä 2011 reunamaita kohdanneet vaikeudet levisivät Italiaan ja Espanjaan samanaikaisesti julkisuudessa spekuloitiin laajasti Kreikan erolla valuuttaunionista rahoitusmarkkinat alkoivat jälleen segmentoitua alueellisesti ja pankkien ongelmat kasvoivat viimeistään tässä vaiheessa oli selvää, ettei kriisi ollut enää yksittäisten euromaiden asia, vaan koko euroalueen yhteinen ongelma 34
Italian ja Espanjan 10 korkotuottoero Saksaan 7 Prosenttiyksikköä Espanja Italia 6 Velkakriisistä luottamuskriisiin 5 4 3 2 1 0 01/09 01/10 01/11 01/12 01/13 Lähde: Bloomberg. 10 v. korkoeroja Saksaan. 35
Valtioriski ja pankkiriski kulkevat käsi kädessä Espanja Italia 7 %-yks. valtion 5v. CDS suurten pankkien 5v. CDS 8 %-yks. valtion 5v. CDS suurten pankkien 5v. CDS 6 7 5 4 3 2 6 5 4 3 2 1 1 0 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12 07/12 01/13 Lähde: Bloomberg ja Suomen Pankin laskelmat 0 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12 07/12 01/13 36
Pankkien ja valtioiden kohtalonyhteys Velkamarkkinoiden häiriöt ja taloustilanteen heikkeneminen toivat esille tarpeen pankkien pääomien vahvistamiseen Valtioiden velanhoitokykyyn kohdistuva epävarmuus heijastui pankkisektorille. Eurooppalaisilla pankeilla hallussaan Euroopan valtioiden joukkovelkakirjoja. Velkakriisin ratkaisun pitkittyminen, päätöksentekoa kohtaan tunnettu epävarmuus ja heikko talousdata heikensivät pankkisektoria kohtaan tunnettua luottamusta. Pelättiin, että Kreikan ja muiden kriisimaiden tilanne aiheuttaa pankeille tappioita. Uhka velkakriisin leviämisestä kasvoi
Rahoitusolot kiristyivät erityisesti GIIPSmaissa Uusien yritysluottojen ja 3 kk euriborin erotus 3,5 %-yksikköä Korkean luottoluokituksen maat* GIIPS** Euroalue 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 2005 2007 2009 2011 * Saksa, Ranska, Alankomaat, Belgia, Itävalta ja Suomi. ** Espanja, Italia, Kreikka, Portugali ja Irlanti. Lähde: Euroopan keskuspankki. 38
Korkopolitiikan ja likviditeetin hallinnan vastaus: Korkoja ryhdyttiin laskemaan syksyllä 2011 SMP, arvopaperien osto-ohjelma, aktivoitiin kesällä 2011 uudelleen joulukuussa 2011 ja maaliskuussa 2012 pankeille tarjottiin erityispitkät (3 vuotta) keskuspankkiluottoja laajennettua vakuusjoukkoa vastaan 39
Arvopaperimarkkinoita koskeva osto-ohjelma (SMP) 250 mrd euroa 200 150 100 50 0 01/2010 07/2010 01/2011 07/2011 01/2012 07/2012 40
Uudenlaista pitkien (3v.) luottojen tarjontaa: rahapolitiikan operaatiot (pl. osto-ohjelmat) Perusrahoitusoperaatiot (1 vko) Pidempiaikaiset operaatiot (1-12 kk) 1 400 Ylimääräiset pidempiaikaiset operaatiot (36 kk) 1 200 Mrd. euroa 1 000 800 600 400 200 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Lähde: Suomen Pankki. 41
Ylimääräinen likviditeetti 800 700 600 500 400 300 200 100 0 Miljardia euroa 30 päivän liukuva keskiarvo -100 01/07 07/07 01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12 07/12 01/13 Lähde:Suomen Pankki * Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot 42
Rahamarkkinakorkoja 6 yötalletuskorko 1kk euribor 12kk euribor perusrahoituskorko Prosenttiyksikköä 5 4 3 2 1 0 01/2006 01/2007 01/2008 01/2009 01/2010 01/2011 01/2012 Lähde: Bloomberg. 43
5. Vaihe: Euroopan luottamuskriisi (2012/current..) EKP:n neuvosto teki merkittäviä päätöksiä euroalueen tuhoisien kehityskulkujen estämiseksi Suunnitelmat pankkien ja valtioiden kohtalonyhteyden vähentämiseksi euroalueella pitkällä aikavälillä täsmentyivät Ehdotus EU:n pankkisektorin rakenteiden uudistamisesta 44
Whatever it takes Kesällä 2012 hermostuneisuus valtionlainamarkkinoilla kärjistyi ja kohdistui erityisesti Espanjaan ja Italiaan M.Draghi, Lancaster House, London, July 2012: "Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough. Markkinavaikutus välitön ja voimakas Elokuun alussa EKP:n neuvosto ilmoitti uuden, valtionvelkakirjoihin kohdistuvan osto-ohjelman luomisesta. Ohjelman yksityiskohdista sovittiin ja kommunikoitiin syksyn mittaan Ohjelman nimeksi rahapoliittiset suorat kaupat (OMT)
Kriisinhoidon työnjaon selkiyttäminen Kriisimaiden omat toimet Talouden rakenteellisten vääristymien korjaaminen. EU/IMF toimet Ohjelmat, ehdollisuus, siltarahoituksen turvaaminen. EKP:n toimet Markkinoiden toiminnan turvaaminen Päätökset 6.9.2012 Kaikki kolme ja selkeä työnjako toimijoiden välillä välttämätöntä.
OMT:n mitoituksesta ei sitoumuksia ennakkoon Kun ERVV/EVM-ohjelmasta on sovittu, EKP:n neuvosto voi päättää OMT:n käynnistämisestä, jos siihen on rahapoliittiset perusteet. Ostoille ei etukäteen määrättyä ylärajaa Ostot keskeytetään ohjelman tarkistuksen ajaksi (ennen kutakin neljännesvuosittaista tarkistuspistettä). Ostot lopetetaan, jos sopeutusohjelma ei toteudu. 47
OMT:n tavoite Ohjelma (OMT) pyrkii: eliminoimaan rahaliiton hajoamista koskeviin spekulaatioihin liittyvän osuuden valtioiden velkakirjojen riskilisistä, pysäyttämään näin heikkenevän luottamuksen kierteen, ja viime kädessä turvaamaan rahapolitiikan asianmukaisen välittymisen euroalueen kaikissa osissa. OMT ei pyri poistamaan makrotaloudellisiin perustekijöihin liittyviä riskilisiä. turvaamaan ongelmamaiden primäärirahoitusta.
Euroalueella korkoerot kaventuivat huomattavasti OMT -ilmoituksen jälkeen: Saksan ja euroalueen painotetut 10v. korot % 6 Saksa painotettu keskikorko (ilman Kreikkaa) 5 4 3 2 1,3% 2,5% 1 0 01/2007 01/2008 01/2009 01/2010 01/2011 01/2012 01/2013 Lähde: Bloomberg, Suomen Pankin laskelmat. 49
Euroalueella korkoerot kaventuivat huomattavasti OMT -ilmoituksen jälkeen: Saksan ja euroalueen painotetut 2v. korot % 6 Saksa 2v painotettu keskikorko (ilman Kreikkaa) 5 4 3 2 1 0 0,8% 2,2% -1 01/2007 01/2008 01/2009 01/2010 01/2011 01/2012 01/2013 Lähde: Bloomberg, Suomen Pankin laskelmat. 50
Espanjan ja Italian 2v. korkoerot Saksaan 8 7 6 5 4 3 2 1 Prosenttia Espanja 2v. Italia 2v. 0 01/2010 07/2010 01/2011 07/2011 01/2012 07/2012 01/2013 Lähde: Bloomberg. 51
Markkinat palkinneet Irlannin ja Portugalin ohjelman noudattamisesta (10v. korkotuotot) % 17,5 15,0 12,5 10,0 7,5 5,0 PT 2,5 IE 0,0 2010 2011 2012 2013 Source: Bloomberg. 52
% 4,0 3,5 3,0 2,5 Korkeamman luottoluokituksen maiden 10 vuoden korkoeroja Saksaan 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2011 2012 2013 Source: Bloomberg, 10 vuoden valtionlainojen korkotuotot. BE FR AT NL FI 53
16 14 12 10 8 6 Euromaiden luottoriskin hintoja (5v. CDS) Prosenttiyksikköä Whatever it takes Portugali Irlanti Italia Espanja 4 2 0 01/2010 01/2011 01/2012 01/2013 Lähde: Bloomberg. Saksa Suomi 54
Rahoitusmarkkinoiden tila koheni vuonna 2012 selvästi 2 Indeksi USA:n kokonaisindeksi raha-, jvk- ja osakemarkkinoiden tilasta* Eurooppa 0-2 -4-6 -8 01/2009 07/2009 01/2010 07/2010 01/2011 07/2011 01/2012 07/2012 01/2013 Lähde: Bloomberg. * Indeksi kuvaa kuinka monta keskihajontaa vallitseva markkinatilanne poikkeaa vuosien 1994-2008 keskiarvosta (EU 1999-) 55
Ylimääräistä likviditeettiä nyt n. 450 mrd euroa Ylimääräinen likviditeetti euroalueen pankkijärjestelmässä* 1000 Mrd. euroa 30 päivän liukuva keskiarvo 800 600 400 200 0-200 2009 2010 2011 2012 2013 Lähde: Suomen Pankki. *Varantotalletukset - vähimmäisvarantovaatimukset + yötalletukset - maksuvalmiusluotot 56
Yhteenveto 1. Subprime-kriisi (2007 2008) likviditeettiruiskeita hienosäätöoperaatioilla 2. Systeeminen kriisi (2008 - ) kiinteän koron ja täyden jaon huutokaupat pitempiaikaiset rahoitusoperaatiot 3. Talouskriisi (2009-2010 ) korot lähelle nollaa katettujen joukkolainojen osto-ohjelma (CBPP) 4. Valtioiden velkakriisi (2010 - ) arvopapereiden osto-ohjelma (SMP) kolmen vuoden rahoitusoperaatiot 5. Euroopan luottamuskriisi (2012 -) suorien rahapoliittisten kauppojen ohjelma (OMT) 57
Johtopäätöksiä keskuspankkien rahapoliittisista toimenpiteistä Toimenpiteillä estetty rahoitusjärjestelmän romahdus ja 1930-luvun suuren laman toistuminen Toimenpiteet olleet samansuuntaisia kaikkien suurien kriisistä kärsineiden talousalueiden keskuspankeissa Poikkeuksellisilla toimilla voi olla sivuvaikutuksia: Toimet ovat auttaneet niitäkin, jotka eivät ole tukitoimenpiteitä tarvinneet Kilpailun väheneminen rahoitusmarkkinoilla Rahoitusmarkkinoiden regulaatiouudistusten vastustaminen voimistuu, kun akuutti hätä pienenee Velkaantumisen aleneminen ja taseiden paraneminen hidastuu ja pitkittyy Poikkeuksellisen alhaiset korot ja suuri likviditeetin määrä voivat luoda uusia hintakuplia 58
Kiitos! 59