Arvostustaso ei ole riittävän houkutteleva riskeihin nähden

Transkriptio

1 Arvostustaso ei ole riittävän houkutteleva riskeihin nähden Nostamme Sanoman tavoitehinnan 8,5 euroon (7, euroa) yhtiön odotettua vahvemman Q3-raportin ja nousseiden tulosennusteidemme myötä. Toistamme kuitenkin osakkeelle aikaisemman vähennä-suosituksemme. Yhtiön lähivuosien tuloskasvuun liittyy arviomme mukaan edelleen epävarmuutta ja osakkeen nykyinen arvostustaso ei mielestämme ole riittävän houkuttelevia kompensoimaan tätä epävarmuutta ja yhtiön riskiprofiilia. Q3-tulos oli konsensusodotuksia parempi Sanoman viime perjantainen Q3-tulos oli omia odotuksiamme ja konsensusodotuksia parempi. Liikevaihto oli linjassa odotusten kanssa, mutta kannattavuus ylitti odotukset selvästi. Operatiivinen liikevoitto oli 78 MEUR, mikä ylitti konsensuksen 67 MEUR:n ennusteen selvästi ja vastasi vahvaa 17,7 % liikevoittomarginaalia (Q3 15: 13,6 %). Operatiivinen EPS nousi,3 euroon (Q3 15:,24e), kun oma ennusteemme ja konsensusennuste oli,26 euroa. Hyvän tuloksen ajureita olivat yhtiön kustannussäästöt sekä markkinan lievä piristyminen Suomessa. Media Finlandin kehitystä tuki hyvä mainosmyynti ja Media BeNe:ä tukivat kustannussäästöt. Konsernikulut olivat myös odotettua matalammat kaudella yhtiön kustannussäästöjen ansiosta (4,8 MEUR vs. Q3 15: 9,1 MEUR). Olemme nostaneet lähivuosien ennusteitamme noin 1 %:lla Olemme nostaneet Sanoman vuosien ennusteitamme noin 1 % vahvan Q3- raportin myötä. Näkemyksemme mukaan mainosmarkkinoiden lievä elpyminen Suomessa yhdessä yhtiön viime vuonna toteuttaman kustannussäästöohjelman kanssa tukevat Sanoman tulosta lähivuodet. Odotamme nyt yhtiön yltävän lähivuosina noin 1 %:n operatiiviseen liikevoittomarginaaliin (aikaisemmin noin 9,5 %) ja osakekohtaisen operatiivisen tuloksen nousevan noin,65 euron tasolle lähivuosina (215:,13e, aik. ennusteemme noin,58e). Nykyinen arvostustaso ei mielestämme ole riittävän houkutteleva Päivitetyillä ennusteillamme Sanoman vuosien 217 ja 218 P/E-kertoimet ovat noin 14x ja EV/EBIT-kertoimet vastaavasti noin 16x. Kansainvälisen verrokkiryhmän vastaavat kertoimet ovat noin 15x ja 11x. Kuluvan vuoden osinko säilyy arviomme mukaan matalana hybridilainan lunastuksen takia, mutta osinkotuotto nousee ennusteillamme vuonna 218 suhteellisen hyvälle noin 4 prosentin tasolle. Sanoman hyväksyttäviä arvostuskertoimia laskee mielestämme yhtiön edelleen suhteellisen heikko tase sekä Suomen yleistaloudellisen kehitykseen liittyvä epävarmuus. Lisäksi suuret kansainväliset kilpailijat (mm. Google ja Facebook) ja toimialan trendit toimivat mielestämme pitkällä aikavälillä Sanomaa vastaan. Osakkeen nykyinen arvostustaso ei mielestämme ole riittävän houkutteleva kompensoimaan yhtiön tämänhetkistä riskiprofiilia ja toistamme siksi aikaisemman vähennä-suosituksemme osakkeelle. Analyytikko Jesse Kinnunen jesse.kinnunen@inderes.fi Suositus Vähennä Edellinen: Vähennä Tavoitehinta Edellinen: 7, 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, Edellinen päätös SANOMA Yhtiöpäivitys 8,5 EUR 3, 1/13 4/14 1/14 4/15 1/15 4/16 Sanoma Lähde: Bloomberg 9,17 EUR 12 kk vaihteluväli 3,56-9,385 EUR Potentiaali -7,3 % Ohjeistus Vuonna 216 Sanoma odottaa konsernin rakennemuutoksilla oikaistun liikevaihdon kasvavan edellisvuoteen verrattuna (215: -3,4 %). Operatiivisen liikevoittoprosentin odotetaan olevan yli 9,5 %. Ohjeistusmuutos: OMXHCAP Ennallaan Avainluvut Liikevaihto Liikevoitto Liikevoittomarginaali Tulos ennen Tulos/ Osinko/ EV/ EV/ EV/ P/E Osinko- (EBIT) veroja (PTP) osake (oik.) osake Liikevaihto EBITDA EBIT tuotto MEUR MEUR % MEUR EUR EUR (x) (x) (x) (x) % , % 91,33,2,9 4, 15,1 13,9 4,3 % ,2 % -152,13,1 1, 3,5 19,7 29,5 2,6 % 216e ,7 % 195,5,2 1,8 6,3 16,7 18,4 2,2 % 217e ,4 % 145,65,3 1,7 5,6 15,9 14,1 3,3 % 218e ,4 % 143,64,4 1,6 5,4 15,4 14,4 4,4 % Markkina-arvo, MEUR 1486 OPO / osake 216e, EUR 4,71 CAGR EPS, , % -19 % Nettovelka 216e, MEUR 837 P/B 216e 1,9 CAGR kasvu, , % -2 % Yritysarvo (EV), MEUR 2861 Nettovelkaisuusaste 216e, % 79,2 % ROE 216e, % 17,6 % Taseen koko 216e, MEUR 2742 Omavaraisuusaste 216e, % 38,5 % ROCE 216e, % 11,6 % 1

2 Kustannussäästöt siivittivät tulosylitykseen Q3-tulos oli odotuksia parempi Sanoman viime perjantaina julkaisema tulos oli omia odotuksiamme ja konsensusodotuksia parempi. Yhtiön kustannussäästöt tehosivat odotettua paremmin, minkä lisäksi tulosta tuki erityisesti markkinan piristyminen Suomessa. Näiden ansiosta operatiivinen EPS nousi,3 euroon, kun omat odotuksemme ja konsensusennusteet olivat,26 euron tasolla. Liikevaihto oli odotettu Sanoman Q3 16 liikevaihto laski 4,5 % vertailukaudesta 438 MEUR:oon ja oli linjassa 442 MEUR:on konsensusodotusten kanssa. Orgaaninen liikevaihdon lasku oli yhteensä 1,5 %. Liikevaihtoa laskivat ydinliiketoimintaan kuulumattomien liiketoimintojen myynti ja printtimyynnin lasku. Painetun median liikevaihto jatkoi jyrkkää alamäkemään Media BeNessä (-16,6 %), mutta lasku oli hieman maltillisempaa Media Finlandissa (-5,1 %) Muun kuin printtimedian myynti kehittyi hyvin ja kasvoi yhteensä konsernitasolla 5,8 %. Kannatavuus ylitti odotukset selvästi Sanoman Q3 16 operatiivinen liikevoitto vahvistui vertailukaudesta 78 MEUR:oon (Q3 15: 63 MEUR) ja ylitti sekä oman 61 MEUR:n, että konsensuksen 67 MEUR:n ennusteen selvästi. Operatiivinen liikevoitto-% nousi vahvalle 17,7 % tasolle (Q3 15: 13,6 %), kun konsensusodotukset olivat vain 15,1 % tasolla. Operatiivinen kannattavuus nousi vertailukaudesta Media Finland ja Media BeNe-segementeissä ja operatiivinen liikevoitto ylitti konsensusodotukset kaikissa kolmessa liiketoimintasegmenteissä. Positiivisesti yllättivät erityisesti Media Finland ja Learning, joissa operatiivinen liikevoitto nousi 1,2 MEUR:oon ja 5,5 MEUR:oon, kun konsensusodotukset olivat vastaavasti 7,1 MEUR ja 46,6 MEUR. Media Finlandin kehitystä tuki hyvä mainosmyynti (+6 %) ja Media BeNe:ä tukivat kustannussäästöt. Konsernikulut olivat myös odotettua matalammat yhtiön kustannussäästöjen ansiosta (4,8 MEUR vs. Q3 15: 9,1 MEUR). Learningissa liikevaihtoa kasvatti De Boeck-yristyskauppa, mutta Puolassa lainsäädännön muutoksen takia liikevaihto laski. Yksikön liikevaihto kasvoi yhteensä 2,9 %, mutta rakennemuutoksilla oikaistu liikevaihto laski -4,1 %. Ennustetaulukko Q3'15 Q3'16 Q3'16e Q3'16e Konsensus Erotus (%) 216 MEUR / EUR Vertailu Toteutunut Inderes Konsensus Alin Ylin Tot. vs. Inderes Inderes Liikevaihto % 1634 Operatiivinen liikevoitto % 171 Tulos ennen veroja % 197 Operatiivinen EPS,24,3,26,26,21 -,32 15 %,5 Osinko/osake,2 Liikevaihdon kasvu-% -3,9 % -4,5 % -1,9 % -3,6 % -5,1 % - -1,9 % -2,6 %-yks. -4,8 % Liikevoitto-% (oikaistu) 13,6 % 17,7 % 13,6 % 15,1 % 14, % - 17,3 % 4,1 %-yks. 1,5 % & Sanoma IR (konsensus) 2

3 Nostamme ennusteitamme n. 1 %:lla vahvan Q3-raportin myötä SANOMA Lähivuosien näkymät ovat parantuneet Olemme nostaneet Sanoman vuosien ennusteitamme noin 1 % vahvan Q3-raportin myötä. Näkemyksemme mukaan mainosmarkkinoiden lievä elpyminen Suomessa yhdessä yhtiön viime vuonna toteuttaman kustannussäästöohjelman kanssa tukevat Sanoman tulosta lähivuodet. Odotamme nyt yhtiön yltävän lähivuosina noin 1 %:n operatiiviseen liikevoittomarginaaliin (aikaisemmin noin 9,5 %) ja osakekohtaisen operatiivisen tuloksen nousevan noin,65 euron tasolle lähivuosina (215:,13e, aik. ennusteet noin,58e). 216 ennusteemme ovat yhtiön ohjeistuksen mukaisia. Media Finlandin näkymät vahvistuneet Sanoman toimintaympäristön näkymät ovat arviomme mukaan parantuneet Suomessa. Suomessa mediamainonta kasvoi tammi-syyskuussa,8 % vuodentakaisesta ilman vaalimainonnan vaikutusta ja odotamme markkinan piristymisen jatkuvan lyhyellä aikavälillä ja vuonna 217. Nelosen markkinaosuus on pysynyt kasvussa ja oli syyskuun lopussa 38 % (Q3 15: 31 %). Media Finlandin mainosmyynti kasvoikin Q3 16 aikana 5,7 % pääasiassa television ja radion markkinaosuuksien kasvun myötä. Odotamme Media Finlandin painetun median liikevaihdon jatkavan lähivuosina noin 5 %:n vuotuista laskua (Q1-Q3 16: -5, %), mutta yhtiön digitaalisen (TV, Radio, Verkko ja Mobiili) liikevaihdon kasvun (Q1-Q3 16: +13,3 %) kompensoivan tämän laskun kokonaan ja koko liiketoimintasegmentin liikevaihdon kasvavan noin yhden prosentin vauhdilla lähivuodet. Mediamainonnon ennustamamme kasvu heijastuu tehokkaasti skaalautuvuuden ansiosta yksikön tulokseen, minkä ansiosta Media Finlandin operatiivinen liikevoittomarginaali nousee noin 11 %:n tasolle lähivuosina (215: 2,3 %, Q1-Q3 16: 9,4 %). Media BeNe jatkaa arviomme mukaan lievää heikentymistään Arvioimme Media BeNe:n jatkavan absoluuttisesti lievää heikentymistään lähivuodet. Ennustamme yksikön liikevaihdon pysyvän lähivuodet lievässä, noin 2-3 % laskussa pääasiassa painetun median ennustamamme noin 9 %:n vuotuisen laskun myötä (Q1-Q3 16: -16,7 %). Painetun median voimakkaan laskun lisäksi SBS:n katsojaosuudet ovat olleet Q2 16 ja Q3 16 aikana laskussa. Media BeNe:n vuonna 216 nähty kannattavuusparannus onkin nojannut lähinnä kustannussäästöihin. Odotamme Hollannin mediamainonnan lievästä elpymisestä huolimatta (Q3 16: Hollannin mainonnan kokonaismarkkina +1 %) Media BeNe:n kannattavuuden heikentyvän hieman 9,5 %:n operatiiviseen liikevoittomarginaaliin (Q1-Q3 16: 1,5 %) ja pysyvän tällä tasolla vuodet Learning jatkaa tasaista tulostahtia Oppimisratkaissuja tarjoava Learning on arviomme mukaan vuositasolla suhteellisen vakaata ja tasaista liiketoimintaa, emmekä ennusta suuria muutoksia yksikön tulokseen vuosina Sanoma vahvisti keskäkuussa Learning-yksikköä De Boeck-yritysostolla, jonka arvioimme kasvattavan yksikön operatiivisen liikevoiton noin 55 MEUR:n tasolle vuonna 216. Odotamme yksikön operatiivisen liikevoiton säilyvän tällä noin 55 MEUR:n taolla vuodet Konsernikulut pysyvät lähivuosina vaikaina Sanoman konsernikulut eli Muut yhtiöt ja eliminoinnit ovat laskeneet merkittävästi kuluvana vuonna yhtiön viime vuonna aloitetu 5 MEUR:n kustannussäästöohjelman ansiosta. Odotamme konsernikulujen säilyvän nykyisellä, noin 2 MEUR:n vuositasolla (215: 38,3 MEUR) vuodet Ennustemuutokset Muutos 217e 217e Muutos 218e 218e Muutos MEUR / EUR Vanha Uusi % Vanha Uusi % Vanha Uusi % Liikevaihto % % % Operatiivinen liikevoitto % % % Tulos ennen veroja % % % Operatiivinen EPS,48,5 3 %,58,65 11 %,58,64 9 % Osakekohtainen osinko,2,2 %,2,3 5 %,25,4 6 % 3

4 Arvostus mielestämme neutraali Toistamme aikaisemman vähennä-suosituksemme Päivitetyillä ennusteillamme Sanoman vuosien 217 ja 218 P/Ekertoimet ovat noin 14x ja EV/EBIT-kertoimet vastaavasti noin 16x. Kertoimet ovat lähellä Sanoman historiallisia 5-vuoden keskiarvotasoja (13x ja 18x) ja ne ovat mielestämme kokonaisuutena siten neutraalit. Kansainvälisen verrokkiryhmän vastaavat keskimääräiset kertoimet ovat P/E-luvulla mitattuna 7 % Sanomaa korkeammat 15x, mutta pääomarakenne huomioiva verrokkiryhmän keskimääräinen EV/EBIT 11x on taas 4 % Sanoman kerrointa matalampi. Nostamme tavoitehintaamme Asetamme Sanomalle 8,5 euron tavoitehinnan (aik. 7, euroa). Tavoitehintamme heijastelee operatiivisesta osakekohtaisesta tuloksesta laskettua noin 13x P/E-kerrointa ja 4,7 % vuoden 218 osinkotuottoa. Sanoman kuluvan vuoden osinko säilyy arviomme mukaan matalana hybridilainan lunastuksen takia, mutta osinkotuotto nousee ennusteillamme vuonna 217 verrokkiryhmän tasolle noin 3,3 prosenttiin ja vuonna 218 suhteellisen hyvälle noin 4,4 prosentin tasolle. Sanoman hyväksyttäviä arvostuskertoimia laskee mielestämme tällä hetkellä yhtiön edelleen suhteellisen heikko tase (216e omavaraisuusaste ilman hybridilainaa 39 %) sekä Suomen lähivuosien yleistaloudellisen kehitykseen liittyvä epävarmuus. Lisäksi suuret kansainväliset kilpailijat (mm. Google ja Facebook) ja toimialan trendit toimivat mielestämme pitkällä aikavälillä Sanomaa vastaan. Osakkeen nykyinen mielestämme neutraali arvostustaso ei mielestämme ole riittävän houkutteleva kompensoimaan yhtiön tämänhetkistä riskiprofiilia ja toistamme siksi aikaisemman vähennä-suosituksemme osakkeelle. Osakekurssi Markkina-arvo Yritysarvo EV/EBIT EV/EBITDA EV/Liikevaihto P/E Osinkotuotto-% Yhtiö MEUR MEUR 216e 217e 216e 217e 216e 217e 216e 217e 216e 217e 216e Sanoma 9, ,2 15,3 5,6 6, 1,5 1,5 17,8 15,2 1,8 2,3 1,8 New York Times 11, ,3 11,4 9,2 8,5,8,8 18,9 16,7 1,4 1,4 Pearson 762, , 1,6 9,9 8,2 1,7 1,6 14,1 12,,1,1 1,1 Schibsted 199, ,7 21,3 21,3 16,7 2,8 2,7 7,2 38,7,9 1, 4,1 Axel Springer 44, ,9 14,3 1,6 1,1 1,8 1,8 17,9 17,3 4,1 4,3 2,3 RTL Group 7, ,1 9,6 8,7 8,3 2, 1,9 14,3 13,7 5,7 5,7 3,4 Mediaset 2, ,1 9,7 3,3 3,8 1,3 1,2 4,7 18,6 1,8 3,5 1,3 Modern Times Group 243, ,1 11,5 12, 1,2 1,1 1, 18, 15,3 4,8 5, 3,6 ProsiebenSAT1 38, , 11,7 1,7 9,8 2,8 2,5 15,6 14,2 5,2 5,6 8,2 Alma Media 5, ,1 11,2 1,2 8,6 1,4 1,4 18,8 14,2 3,3 4, 3,4 Sanoma (Inderes) 9, ,7 15,9 6,3 5,6 1,8 1,7 18,4 14,1 2,2 3,3 1,9 Keskiarvo 15,1 12,7 1,2 9, 1,7 1,7 24,6 17,6 2,9 3,3 3,3 Mediaani 14, 11,4 1, 8,6 1,6 1,6 17,9 15,2 2,6 3,8 3,4 Erotus-% vrt. mediaani 19 % 4 % -37 % -35 % 8 % 5 % 3 % -7 % -15 % -13 % -43 % Lähde: Bloomberg / Inderes. Huomautus: Inderesin käyttämä markkina-arvo ei ota huomioon yhtiön hallussa olevia omia osakkeita. P/B 4

5 Tuloslaskelma ja ennusteet vuosineljänneksittäin Tuloskehitys kvartaalitasolla 214 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4' Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16e 216e 217e 218e Liikevaihto Media BeNe Media Suomi Oppiminen Muut yhtiöt ja eliminoinnit Käyttökate Poistot ja arvonalennukset Liikevoitto ilman kertaeriä Liikevoitto Media BeNe Media Suomi Oppiminen Kertaluonteiset erät Muut yhtiöt ja eliminoinnit Nettorahoituskulut Tulos ennen veroja Verot Vähemmistöosuudet Nettotulos EPS (oikaistu),33 -,15,13,24 -,9,13 -,4,33,3 -,6,53,65,64 EPS (raportoitu),32 -,5 -,11 -,3 -,69 -,88,,58,32 -,6,85,65,64 Tunnusluvut 214 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4' Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16e 216e 217e 218e Liikevaihdon kasvu-% -8,7 % -13,3 % -12,1 % -3,9 % -9,6 % -9,7 % -7,1 % -4,1 % -4,5 % -3,9 % -4,8 %,4 % -,4 % Oikaistun liikevoiton kasvu-% -23,1 % 397,5 % -25,4 %,7 % 56,7 % -29,9 % -19,5 % 75,6 % 24,3 % -154,2 % 15,6 % -,5 % -,1 % Käyttökate-% 24,7 % 16,3 % 18,4 % 18,8 % 7,6 % 15,5 % 21,2 % 48, % 34,2 % 2,3 % 31,9 % 29,6 % 29,5 % Oikaistu liikevoitto-% 6,2 % -5,2 % 1,6 % 13,6 % -2,2 % 4,9 %,5 % 19,3 % 17,7 % 1,2 % 1,5 % 1,4 % 1,4 % Nettotulos-% 2,8 % -2,2 % -3,8 % -1,1 % -27,3 % -8,3 %,2 % 21, % 12, % -2,4 % 8,4 % 6,4 % 6,3 % Liikevaihto ja liikevoitto-% Liikevoiton kehitys kvartaaleittain % 2% 15% % 5% % -5% -5-1 Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4'15 Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16e -1% -15 Q1 Q2 Q3 Q4 Liikevaihto Oikaistu liikevoitto-% e Liikevaihdon jakautuminen Liikevoiton jakautuminen Media BeNe Media Suomi Oppiminen Muut yhtiöt ja eliminoinnit Media BeNe Oppiminen Muut yhtiöt ja eliminoinnit Media Suomi Kertaluonteiset erät 5

6 Arvostus Arvostustaso e 217e 218e Osakekurssi 9,2 7,53 6,39 4,6 3,91 9,17 9,17 9,17 Markkina-arvo Yritysarvo (EV) P/E (oik.) 8,1 8,6 14,5 13,9 29,5 18,4 14,1 14,4 P/E 11,6 8,6 neg. 14,2 neg. 11,2 14,1 14,4 P/Kassavirta -2, 3,9 2,7 3,1 11,5 15, 9,5 9,7 P/B 1,2 1, 1,2,8,9 1,9 1,8 1,7 P/S,6,5,5,4,4,9,9,9 EV/Liikevaihto 1,4 1,2 1,2,9 1, 1,8 1,7 1,6 EV/EBITDA 5,8 6,9 3, 4, 3,5 6,3 5,6 5,4 EV/EBIT 12,1 21,3 16,3 15,1 19,7 16,7 15,9 15,4 Osinko/tulos (%) 75,6 % 68,5 % -4,9 % 61,8 % -11,3 % 24,4 % 46,2 % 63, % Osinkotuotto-% 6,5 % 8, % 1,6 % 4,3 % 2,6 % 2,2 % 3,3 % 4,4 % P/E (oikaistu) EV/EBIT e 217e 218e e 217e 218e P/E (oik.) Mediaani EV/EBIT Mediaani P/B Osinkotuotto-% 2,5 2 1,5 1, e 217e 218e 9, % 8, % 7, % 6, % 5, % 4, % 3, % 2, % 1, %, % e 217e 218e P/B Mediaani Osinkotuotto-% Mediaani Tulostrendi (rullaava 12 kk) Liikevaihdon ja kannattavuuden kehitys Liikevoiton ja liikevoitto-%:n kehitys , % 1, % 8, % 6, % 4, % 2, %, % , % 1, % 8, % 6, % 4, % 2, %, % Liikevaihto (rullaava 12 kk) Liiketulos-% (rullaava 12 kk) Liiketulos (rullaava 12 kk) Liiketulos-% (rullaava 12 kk) 6

7 Tase ja kassavirtalaskelma Tase Vastaavaa (MEUR) e 217e Vastattavaa (MEUR) e 217e Pysyvät vastaavat Oma pääoma Liikearvo Osakepääoma Aineettomat oikeudet Kertyneet voittovarat Käyttöomaisuus Omat osakkeet -3 Sijoitukset osakkuusyrityksiin Uudelleenarvostusrahasto Muut sijoitukset Muu oma pääoma Muut pitkäaikaiset varat Vähemmistöosuus Laskennalliset verosaamiset Pitkäaikaiset velat Vaihtuvat vastaavat Laskennalliset verovelat Varastot Varaukset Muut lyhytaikaiset varat Lainat rahoituslaitoksilta Myyntisaamiset Vaihtovelkakirjalainat Likvidit varat Muut pitkäaikaiset velat Taseen loppusumma Lyhytaikaiset velat Lainat rahoituslaitoksilta Lyhytaikaiset korottomat velat Muut lyhytaikaiset velat Taseen loppusumma % 4% 3% 2% 1% % Taseen avainlukujen kehitys e 217e 218e 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Omavaraisuusaste (vas.) Nettovelkaantumisaste (oik.) DCF-laskelma Kassavirtalaskelma (MEUR) e 217e 218e 219e 22e 221e 222e 223e 224e 225e TERM Liikevoitto Kokonaispoistot Maksetut verot verot rahoituskuluista verot rahoitustuotoista - Käyttöpääoman muutos Operatiivinen kassavirta Korottomien pitkä aik. velk. lis Bruttoninvestoinnit Vapaa operatiivinen kassavirta /- Muut -7 Vapaa kassavirta Diskontattu vapaa kassavirta Diskontattu kumulatiiv. vapaakassavirta Velaton arvo DCF Korolliset velat -9 + Rahavarat 99 Rahavirran jakauma jaksoittain -Vähemmistöosuus Osinko/pääomapalautus -16 Oman pääoman arvo DCF e-22e 22% Oman pääoman arvo DCF per osake 8,42 Pääoman kustannus (WACC) Vero-% (WACC) 25, % Tavoiteltu velkaantumisaste D/(D+E) 4, % Vieraan pääoman kustannus 4, % Yrityksen Beta 1,3 Markkinoiden riski-preemio 4,75 % Likviditeettipreemio, % Riskitön korko 3, % Oman pääoman kustannus 9,2 % Pääoman keskim. kustannus (WACC) 6,7 % 221e-225e TERM 15% 216e-22e 221e-225e TERM 63% 7

8 Tiivistelmä Tuloslaskelma e 217e Osakekohtaiset luvut e 217e Liikevaihto EPS -2,4,32 -,88,82,65 EBITDA EPS oikaistu,44,33,13,5,65 EBITDA-marginaali (%) Operat. kassavirta per osake 1,71 3,26 1,18 2,48 2,76 EBIT Tasearvo per osake 5,42 5,54 4,59 4,71 5,16 Voitto ennen veroja Osinko per osake,1,2,1,2,3 Nettovoitto Voitonjako, % Kertaluontoiset erät Osinkotuotto, % 1,6 4,3 2,6 2,2 3,3 Tase e 217e Tunnusluvut e 217e Taseen loppusumma P/E neg. 14,2 neg. 11,2 14,1 Oma pääoma P/B 1,2,8,9 1,9 1,8 Liikearvo P/Liikevaihto,5,4,4,9,9 Korolliset velat P/CF 3,7 1,4 3,3 3,7 3,3 EV/Liikevaihto 1,2,9 1, 1,8 1,7 Kassavirta e 217e EV/EBITDA 5,8 3,8 6,2 5,6 5,6 EBITDA EV/EBIT neg. 13,5 neg. 12,7 15,9 Nettokäyttöpääoman muutos Operatiivinen kassavirta Vapaa kassavirta Yhtiökuvaus Suurimmat omistajat %-osakkeista Sanoma on kuluttajamedian ja oppimisen eurooppalainen edelläkävijä. Suomessa ja Jane ja Aatos Erkon Säätiö 24,5 % Hollannissa Sanoma on markkinoiden johtava, monikanavainen mediayhtiö. Sanoman Herlin Antti 11, % päämarkkinat oppimisessa ovat Suomi, Ruotsi, Hollanti, Belgia ja Puola. Vuonna 215 Langenskiöld Lars Robin Eljas 7,5 % konsernin liikevaihto oli 1,7 miljardia euroa. Sanoman osake on listattu Nasdaq Seppälä Rafaela Violet Maria 6,3 % Helsingissä. Helsingin Sanomain Säätiö 3,5 % Keskinäinen Eläkevakuutusyhtiö Ilmarinen 2,2 % Suositushistoria, viimeiset 12 kk Päivämäärä Suositus Tavoite Osakekurssi Vähennä 4,7 5, Vähennä 4,7 4, Vähennä 3,5 3, Vähennä 3,5 3, Vähennä 3,8 3, Vähennä 3,8 3, Vähennä 3,8 3, Lisää 4,2 3, Vähennä 4,2 4, Lisää 5,2 4, Vähennä 5,2 5, Vähennä 7, 7,8 Vähennä 8,5 9,17 8

9 Vastuuvapauslauseke Raporteilla esitettävä informaatio on hankittu useista eri julkisista lähteistä, joita Inderes pitää luotettavana. Inderesin pyrkimyksenä on käyttää luotettavaa ja kattavaa tietoa, mutta Inderes ei takaa esitettyjen tietojen virheettömyyttä. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai sen työntekijät eivät myöskään vastaa raporttien perusteella tehtyjen sijoituspäätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai sen työntekijät eivät myöskään vastaa tämän raportin perusteella tehtyjen päätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista. Tuotetut raportit on tarkoitettu informatiiviseen käyttöön, joten raportteja ei tule käsittää tarjoukseksi tai kehotukseksi ostaa, myydä tai merkitä sijoitustuotteita. Asiakkaan tulee myös ymmärtää, että historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta. Tehdessään päätöksiä sijoitustoimenpiteistä, asiakkaan tulee perustaa päätöksensä omaan tutkimukseensa, sekä arvioonsa sijoituskohteen arvoon vaikuttavista seikoista ja ottaa huomioon omat tavoitteensa, taloudellinen tilanteensa sekä tarvittaessa käytettävä neuvonantajia. Asiakas vastaa sijoituspäätöstensä tekemisestä ja niiden taloudellisesta tuloksesta. Inderesin tuottamia raportteja ei saa muokata, kopioida tai saattaa toisten saataville kokonaisuudessaan tai osissa ilman Inderesin kirjallista suostumusta. Mitään tämän raportin osaa tai raporttia kokonaisuudessaan ei saa missään muodossa luovuttaa, siirtää tai jakaa Yhdysvaltoihin, Kanadaan tai Japaniin tai mainittujen valtioiden kansalaisille. Myös muiden valtioiden lainsäädännössä voi olla tämän raportin tietojen jakeluun liittyviä rajoituksia ja henkilöiden, joita mainitut rajoitukset voivat koskea, tulee ottaa huomioon mainitut rajoitukset. Käytettävät arvonmääritysmenetelmät ja tavoitehinnan perusteet ovat aina yhtiökohtaisia ja voivat vaihdella merkittävästi riippuen yhtiöstä ja (tai) toimialasta. Inderesin suosituspolitiikka perustuu seuraavaan jakaumaan suhteessa osakkeen nousuvaraan 12-kk tavoitehintaan: Suositus Nousuvara 12-kk tavoitehintaan Osta >15 % Lisää 5-15 % Vähennä % Myy < -5 % Inderesin tutkimusta laatineilla analyytikoilla tai Inderesin työntekijöillä ei voi olla 1) merkittävän taloudellisen edun ylittäviä omistuksia tai 2) yli 1 %:n omistusosuuksia missään tutkimuksen kohteena olevissa yhtiössä. Inderes Oy voi omistaa seuraamiensa kohdeyhtiöiden osakkeita ainoastaan siltä osin, kuin yhtiön oikeaa rahaa sijoittavassa mallisalkussa on esitetty. Kaikki Inderes Oy:n omistukset esitetään yksilöitynä mallisalkussa. Inderes Oy:llä ei ole muita omistuksia analyysin kohdeyhtiöissä. Analyysin laatineen analyytikon palkitsemista ei ole suoralla tai epäsuoralla tavalla sidottu annettuun suositukseen tai näkemykseen. Inderes Oy:llä ei ole investointipankkiliiketoimintaa. Inderes tai sen yhteistyökumppanit, joiden asiakkuuksilla voi olla taloudellinen vaikutus Inderesiin, voivat liiketoiminnassaan pyrkiä toimeksiantosuhteisiin eri liikkeeseenlaskijoiden kanssa Inderesin tai sen yhteistyökumppanien tarjoamien palveluiden osalta. Inderes voi siten olla suorassa tai epäsuorassa sopimussuhteessa tutkimuksen kohteena olevaan liikkeeseenlaskijaan. Inderes voi yhdessä yhteistyökumppaneineen tarjota liikkeeseen laskijoille Corporate Broking -palveluita, joiden tavoitteena on parantaa yhtiön ja pääomamarkkinoiden välistä kommunikaatiota. Näitä palveluita ovat sijoittajatilaisuuksien ja -tapahtumien järjestäminen, sijoittajaviestinnän liittyvä neuvonanto, sijoitustutkimusraporttien laatiminen. Lisätietoa Inderesin tutkimuksesta: Inderes antaa seuraamilleen osakkeille tavoitehinnan. Inderesin käyttämä suositusmetodologia perustuu osakkeen tämänhetkisen hinnan ja 12 kuukauden tavoitehintamme väliseen prosenttieroon. Suosituspolitiikka on neliportainen suosituksin myy, vähennä, lisää ja osta. Inderesin sijoitussuosituksia ja tavoitehintoja tarkastellaan pääsääntöisesti vähintään neljä kertaa vuodessa yhtiöiden osavuosikatsausten yhteydessä, mutta suosituksia ja tavoitehintoja voidaan muuttaa myös muina aikoina markkinatilanteen mukaisesti. Annetut suositukset tai tavoitehinnat eivät takaa, että osakkeen kurssi kehittyisi tehdyn arvion mukaisesti. Inderes käyttää tavoitehintojen ja suositusten laadinnassa pääsääntöisesti seuraavia arvonmääritysmenetelmiä: Kassavirta-analyysi (DCF) ja lisäarvomalli (EVA), arvostuskertoimet, vertailuryhmäanalyysi ja osien summa -analyysi.