Venture Capital- ja Buyout-sijoitusten vaikuttavuus Suomessa Tuotantotalouden laitos Aalto-yliopisto
Sisältö Tutkimuksen tausta ja tavoitteet Otos ja metodologia Keskeiset tulokset Yhteenveto 2
Tavoitteena hankkia luotettavaa tietoa pääomasijoittamisen vaikuttavuudesta Suomessa Ulkomailla saavutetut tutkimustulokset ovat usein ristiriitaisia eivätkä siten aina suoraan sovellettavissa Suomeen Suuria eroja käytetyissä aineistoissa, menetelmissä sekä tuloksissa Tulosten mahdollinen ympäristösidonnaisuus Suomen markkinoiden erityispiirteet Vähän aiempaa tutkimusta suomalaisella aineistolla FVCA 2007, Lähdemäki 2007, Männistö 2009 3
Tutkimusasetelma on merkittävä edistysaskel verrattuna aiempiin vaikuttavuustutkimuksiin FVCA 2007 Lähdemäki 2007 Männistö 2009 Alén 2012 Aikaikkuna 2002-2004 1990-2003 2002-2004 2002-2008 Otos 175 FVCA:n jäsenten ensisijoitusta 75 CapMan Oyj:n sijoitusta 179 FVCA:n jäsenten ensisijoitusta 282 ensisijoitusta suomalaisiin yhtiöihin 1 Metodologia Puhtaasti tilastollinen tutkimus, ei vertailua Tilastollinen, vertailu toimialan keskiarvoihin Yksinkertainen matching, OLS- sekä Heckmanin 2 regressio Balancing Score Matching Pääteemat Kasvu Kasvu Kasvu, kannattavuus, maksetut yritysverot Kasvu, innovatiivisuus, kansainvälistyminen, hallituksen kokemus Kommentteja Ei vertailuperspektiiviä Ei vertailuryhmää, pienehkö otoskoko Selkeä metodologinen harppaus Huomattava laajennus ja metodologinen edistysaskel 1. Sisältää sekä suomalaisten että ulkomaalaisten tekemiä sijoituksia. Kelvollisia vertailupareja löytyi 187 kpl käytettäessä Cochran & Rubinin (1973) ehtoa 2. Heckmanin (1979) kehittämä kaksivaiheinen menetelmä 4
Tutkittavat ensisijoitukset jaoteltiin Venture Capital- ja Buyout-sijoituksiin 1 Venture Capital (VC) Seed Startup Other early stage Later stage venture Bridge financing Private Equity (PE) Buyout (BO) Growth Rescue / Turnaround Replacement capital / Secondary purchase Refinancing bank debt Management buyout (MBO) Management buyin (MBI) Public to private Other PIPE (Private Investment in Public Equity) Other leveraged buyout (LBO) 1. Jaottelu on yhdenmukainen EVCA:n käyttämien määritelmien kanssa 5
Tutkimuksessa käytettiin Balancing Score Matchingiä 1 valikoitumisharhan välttämiseksi Menetelmällä etsittiin yrityspareja, joilla on keskenään samanlainen todennäköisyys saada pääomasijoitus Sijoituskohteita ei valita sattumanvaraisesti, joten kohdeyritysten menestystä ei voida verrata suoraan sattumanvaraisesti valittuihin kontrolliyrityksiin Todennäköisyydet estimoitiin sijoituskohteiden valintaan vaikuttavien muuttujien perusteella 2 Muuttujina muun muassa yrityksen koko, kasvu, kannattavuus, innovatiivisuus ja ikä Balancing Score Matchingissä myös absoluuttisia kriteerejä samankaltaisuudelle, kuten havaintovuosi ja toimiala, jolloin esimerkiksi toimintaympäristöä kuvaavia muuttujia ei tarvita Kun yritykset voidaan olettaa sijoitushetkellä identtisiksi, sijoituksen vaikutus voidaan mitata vertailemalla parien sijoituksenjälkeistä menestystä 1. Johdatus teoriaan menetelmän taustalla esimerkiksi teoksissa Rosenbaum & Rubin (1983), Heckman et al. (1999) sekä Rubin (2006) 2. Estimointi perustui tavalliseen probit-malliin 6
Pääomasijoituksen saaneet yritykset kasvattavat liikevaihtoaan selvästi verrokkeja nopeammin Sales CAGR (3 years) Kasvu on selvästi nopeampaa sekä absoluuttisesti että suhteellisesti Keskimääräinen liikevaihdon kasvu 1.2M eurosta 2.8M euroon kolmessa vuodessa (verrokeilla 1.3 MEUR à 2.4 MEUR) Kasvuvauhtien ero on suurimmillaan toisena sijoituksen jälkeisenä vuotena: +29 prosenttiyksikköä VC-yritykset kasvavat suhteellisesti nopeammin, mutta buyout-yritykset silti absoluuttisesti enemmän VC:iden 3:n vuoden keskimääräinen kasvuprosentti on peräti 21 prosenttiyksikköä suurempi 32% 23% 22% 6% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% Sample Matched controls 7
Myös työntekijämäärä kasvaa kohdeyrityksissä selvästi verrokkeja nopeammin Employment CAGR (3 years) Keskimääräinen kasvuvauhti on peräti kaksinkertainen verrokkiyrityksiin verrattuna Ero suurimmillaan heti sijoituksen jälkeen VC-yrityksissä keskimääräinen kasvuvauhti on peräti kolminkertainen verrokkiyrityksiin nähden 9 prosenttiyksikköä vuodessa Liikevaihdon kasvu pienellä viiveellä Buyouteissa verrokkeja suurempi työllisyyden kasvu johtuu luultavasti suurilta osin yritysostoista Heikko tilastollinen merkitsevyystaso 10% 5% 5% 0% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% Sample Matched controls 8
Kohdeyritykset kasvattavat myös jalostusarvoaan selvästi kilpailijoitaan nopeammin Added Value CAGR (3 years) Jalostusarvo kuvaa yrityksen tuotteeseen luomaa arvoa 1 Ei yleisesti käytössä, koska tarvittavaa dataa on harvoin kattavasti saatavilla Kasvuvauhtien ero on suurin heti sijoituksen jälkeen, jonka jälkeen se alkaa hiljalleen tasoittua Ei tilastollisesti merkitsevää eroa VC- ja buyout-sijoitusten välillä Johtunee osittain myös pienistä havaintomääristä 19% 13% 13% 7% 0% 5% 10% 15% 20% 25% Sample Matched controls 1. Added Value (jalostusarvo) = EBITDA + Wages + Rents 9
Kohdeyritysten kasvu on verrokkeja nopeampaa myös taseen loppusummalla mitattuna Total Assets CAGR (3 years) Mittarina hieman kyseenalainen, koska kohdeyhtiöt saattavat saada uusia sijoituksia Tulokset kuitenkin linjassa muiden kasvulukujen kanssa 8% 12% Suhteellinen kasvu on huomattavasti nopeampaa VC- kuin buyout-yrityksissä Keskimääräinen ero peräti 11 prosenttiyksikköä vuodessa 5% 6% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% Sample Matched controls 10
Yhteenveto: Pääomasijoituksen saaneet yritykset kasvavat selvästi kilpailijoitaan nopeammin Keskimääräinen vuotuinen kasvu (CAGR) Kasvu on selvästi nopeampaa millä tahansa käytetyistä mittareista Keskimääräinen liikevaihdon kasvu 1.2M eurosta 2.8M euroon 3 vuodessa (verrokeilla 1.3 MEUR à 2.4 MEUR) Liikevaihdolla mitattuna VC-yritykset kasvavat suhteellisesti nopeammin, mutta buyout-yritykset silti absoluuttisesti enemmän Sales Employment Added value 23% 10% 5% 19% 13% 32% Työllisyyden kasvu peräti kaksi kertaa nopeampaa Kasvu on selvästi nopeampaa myös jalostusarvolla ja taseen loppusummalla mitattuna 12% Total assets 8% 0% 10% 20% 30% 40% Sample Matched controls 11
Pääomasijoitus lisää jonkin verran kohdeyritysten kansainvälisiä yhteyksiä Export Intensity Vientikeskeisyys kasvaa kohdeyhtiöissä selvästi toisin kuin verrokkiyrityksissä Ulkomaalaisten johtajien osuus yhtiöiden hallituksissa kasvaa kohdeyhtiöissä huomattavasti verrokkeja nopeammin Ulkomaisten yritysostojen määrä oli niin vähäinen, ettei niiden perusteella voi löytää eroja kohdeyhtiöiden ja verrokkien välillä 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 22% 25% 4% 4% 29% Foreign Director Share Growth (3 years) 25% 10% t = 0 t = 3 Year 9% Sample mean Controls mean Sample median Controls median Pienten havaintomäärien vuoksi myöskään VC- ja buyout-sijoitusten välille ei kyetty löytämään tilastollisesti merkitseviä eroja 2% 3% 0% 0% 0% 1% 2% 3% 4% Sample Matched Controls 12
Pääomasijoituksen saaneiden yritysten hallituksissa verrokkeja kokeneempia jäseniä Board Age Growth (3 years) Hallituksen jäsenten keskimääräinen ikä kasvaa kohdeyhtiöissä selvästi verrokkeja nopeammin 1.5 3.7 Kohdeyhtiöiden hallitusten jäsenillä on myös muita enemmän yrityksen ulkopuolisia johtotehtäviä Ulkopuoliset johtotehtävät ovat myös liikevaihdoltaan keskimäärin 1.9M euroa suuremmissa yrityksissä verrokkien vastaaviin nähden Erot johtuvat luultavasti pääomasijoittajan kontakteista ja yrityksen uskottavuuden paranemisesta sijoituksen saamisen myötä 3.0 3.0 0% 0% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 Outside Directorships Growth (3 years) 1.0 0.7 0.6 0.3 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 Sample Matched Controls 13
Pääomasijoitusten havaittiin lisäävän innovatiivisuutta ainoastaan VC-sijoitusten osalta Patents Growth (VC, 3 years) VC-yrityksille myönnettiin keskimäärin kaksinkertainen määrä patentteja verrattuna kontrolliyrityksiin 0.4 0.9 Ei tilastollisesti merkitsevää eroa buyoutien osalta 0% 0.0 0% 0.0 Myös aineeton omaisuus lisääntyi kohdeyrityksissä huomattavasti, kun taas verrokeilla se keskimäärin pieneni Ero tilastollisesti merkitsevä myös buyouttien kohdalla Myös yritysostot selittävät luultavasti ainakin osan erosta Yritysten suhteellisissa tuotekehityspanoksissa ei merkittäviä eroja sijoitusvuoden jälkeen 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 Intangible Assets CAGR (VC, 3 years) 40% -6% 4% -14% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% Sample Matched Controls 14
Yhteenveto Kasvu Pääomasijoituksella on merkittävä positiivinen vaikutus kohdeyhtiön kasvuun kaikkien käytettyjen mittareiden perusteella Keskimääräinen liikevaihdon kasvu 1.2M eurosta 2.8M euroon sijoituksen keskimääräinen vaikutus +9 prosenttiyksikköä vuodessa Työntekijämäärän kasvu peräti kaksinkertainen sijoituksen keskimääräinen vaikutus +6 prosenttiyksikköä vuodessa Jalostusarvon kasvu keskimäärin 6 prosenttiyksikköä nopeampaa Taseen loppusumman kasvu keskimäärin 4 prosenttiyksikköä nopeampaa Kansainvälistyminen Pääomasijoitus lisää kohdeyritysten vientikeskeisyyttä sekä ulkomaalaisten jäsenten määrää yhtiön hallituksessa Suuria yrityskohtaisia eroja Hallituksen kokemus Pääomasijoituksen saaneiden yritysten hallituksissa jäsenet ovat keskimäärin verrokkeja kokeneempia iällä, ulkopuolisten johtotehtävien määrällä sekä näiden yritysten koolla mitattuna Innovatiivisuus Pääomasijoitus lisää innovatiivisuutta ainoastaan VC-sijoitusten osalta Nämä yritykset tuottivat verrokkeja enemmän patentteja ja aineetonta omaisuutta, mutta tuotekehityspanostuksissa ei havaittu merkittäviä eroja 15