SIJOITUSSTRATEGIA Kesä 2015

Transkriptio

1 SIJOITUSSTRATEGIA Kesä 215

2 Sisällysluettelo Yhteenveto ja näkemyksemme...3 Katsaus markkinoihin...4 Makrotalous...5 Riskiympäristö...6 Allokaationäkemys...7 Osakenäkemys...9 Korkonäkemys... 1 Markkinainformaatio...11 Sijoitusstrategia perustuu Danske Capital, Danske Bank Oyj:n tekemiin arvioihin ja mielipiteisiin. Niiden perustana olevat tiedot on koottu Danske Capitalin luotettavina pitämistä julkisista lähteistä. Danske Capital tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa olevat henkilöt eivät vastaa esitettyihin arvioihin ja mielipiteisiin sisältyvistä mahdollisista virheistä eikä mistään suorista tai epäsuorista kuluista, vahingoista tai menetyksistä, joita sijoitusstrategian tai sen sisältämien tietojen käyttö mahdollisesti voi aiheuttaa. Sijoitusstrategissa annetut suositukset ja arviot edustavat Danske Capitalin mielipiteitä ja arvioita tiedotteen julkaisuhetkellä ja niitä voidaan muuttaa ilman eri ilmoitusta. Sijoitusstrategia on tarkoitettu ainoastaan alkuperäisen vastaanottajan käyttöön eikä sitä saa millään tavalla jäljentää, julkaista tai levittää ilman Danske Capitalin kirjallista etukäteislupaa. Danske Capitalin tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa oleva henkilö saattaa tarjota palveluita sijoitusstrategiassa mainitulle yhtiölle, käydä kauppaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden liikkeeseen laskemilla arvopapereilla, hoitaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden toimeksiantoja taikka on saattanut toimia raportissa esitetyn tiedon perusteella jo ennen raportin julkaisemista. Tätä sijoitusstrategiaa ei voida missään tilanteessa pitää arvopaperien myynti- tai ostotarjouksena tai kehotuksena arvopaperi- tai muuhun kaupankäyntiin. Sama koskee myös niitä alueita, joiden laki ei salli tarjousten, kehotusten tai suositusten esittämistä. Kesäkuu 215 Päätoimittaja Kalle Ainala Head of Portfolio Solutions Danske Capital Danske Bank Oyj Hiililaiturinkuja 2 18 Helsinki TÄMÄN JULKAISUN KOPIOIMINEN JA LAINAAMINEN ON KIELLETTY Markkinainformaatio ja strategioiden tuottoluvut perustuvat tilanteeseen, ellei toisin mainita 2 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215

3 Yhteenveto ja näkemyksemme Vuoden 215 alku on tarjonnut mainioita osake- ja valuuttatuottoja korkotuottojen jäädessä vaimeammiksi. Markkinatuottojen osalta vuosi on siis alkanut odotustemme mukaisesti hyvin, ja kesään lähdetään kauttaaltaan positiivisten tuottojen saattelemina. Alkuvuoteen mahtuu myös yllätyksiä. USA:n talouden äkillinen hyytyminen on näistä merkittävin. Vuoden ensimmäisen neljänneksen miltei nollakasvu on ollut kylmä suihku suhteessa odotuksiin. Heikolla talouskehityksellä on ollut keväällä vaikutuksensa niin koronnosto-odotuksiin, korkotasoon kuin yritysten tuloskehitykseen. Yllättävää on myös se, että USA:n osakemarkkinat eivät toistaiseksi ole reagoineet heikkoon talouskuvaan mitenkään, vaikka koroissa, dollarissa ja muun maailman osakemarkkinoilla korjausliike on nähty. Näin katsottuna korjausliike on siis puolittainen ja luonteeltaan voittojen kotiutusta. Kiinan uudet elvytyspäätökset ja pörssireformit ovat innostaneet sijoittajia talouskasvun hidastumisesta huolimatta. Venäjän osakekurssit sekä rupla ovat nousseet arvossaan samalla, kun talous taantuu ja länsimaiden talouspakotteet sekä Ukrainan jatkuva kriisi luovat geopoliittisia jännitteitä. Riski-indikaattorimme on pysytellyt rauhallisena koko alkuvuoden. Talouskasvun heikkeneminen, keskuspankkien yllätykselliset rahapolitiikkapäätökset sekä Kreikan talouskriisi ovat mielestämme merkittävimmät lähiajan markkinoiden stressitasoa mahdollisesti kohottavat tekijät. Vallitseva sijoitusnäkemyksemme sisältää juuri nyt normaalia vähemmän aktiivisia painotuksia. Olemme hyvän tuottokehityksen jälkeen kotiuttaneet voittoja osakkeista, yrityslainoista ja kehittyvien maiden lainoista. Riskitason pienennys on ollut myös valmistautumista markkinoiden korjausliikkeisiin. Tällä hetkellä merkittävimmät näkemyksemme ovat Euroopan ja Japanin osakemarkkinoiden suosiminen Pohjois-Amerikan ja kehittyvien markkinoiden kustannuksella sekä Euroopan high yield -yrityslainojen suosiminen valtionlainojen kustannuksella. Kesään lähdettäessä seuraamme aktiivisesti markkinoiden tarjoamia mahdollisuuksia. Odotamme USA:n talouskasvun palaavan kasvu-uralle vuoden toisella puoliskolla ja Euroopan sekä kehittyvien maiden jatkavan kohtuullista kasvua. Tuotto-oletuksemme ovat edelleen korkeimmat osakesijoituksissa niin 12 kuukauden kuin 3-5 vuodenkin horisonteilla, joten olemme sopivan hetken tullen valmiita kasvattamaan osakepainoamme. Lyhyellä aikavälillä riski korjausliikkeille on kuitenkin edelleen olemassa epäselvän talouskuvan ja Fedin koronnostosyklin aloituksen vuoksi. Mahdolliset osakeostot voivatkin perustua sekä parempaan hintatasoon korjausliikkeen muodossa, että talouskasvun uudelleen kiihtymiseen odotustemme mukaisesti. Olemme valmiita nostamaan riskitasoa myös korkosalkuissamme ja harkitsemme erityisesti kehittyvien maiden lainojen lisäämistä strategiassa. Mikäli USA:n kasvukuva taas pysyy vaisuna pidempään, ovat osakemarkkinat erityisesti Yhdysvalloissa melko korkealle hinnoitellut, vaikka varsinaiset kuplatasot ovat vielä näkemättä. Edelleen heikkenevä talouskehitys olisi syy pudottaa osakepainoa edelleen ja vastaavasti kasvattaa vähäriskisten korkosijoitusten osuutta strategiassa. Analyysimme perusteella olemme taipuvaisia optimismiin markkinakehityksen suhteen. Uskomme myös kesästä tulevan lämpimän. Ajoittaiset matalapaineet sateineen kuuluvat niin Suomen kesään kuin pääomamarkkinoillekin, eikä niistä ole syytä masentua. Ne ovat jopa terveellisiä hyvän kasvukauden kannalta. Danske Capital toivottaa lukijoille erinomaista kesää ja huolettomia lomaviikkoja. Helsinki ja Kööpenhamina ovat, kuten aina, toimintavalmiina myös kesäkauden hiljaisimmat viikot! Tuomas Virtala Maajohtaja Danske Capital, Danske Bank Oyj SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215 3

4 Eri omaisuuslajien tuottokehitys 12 kk (EUR) 95 6/14 8/14 1/14 12/14 2/15 4/15 Eurooppalaiset IG yrityslainat Eurooppalaiset high yield yrityslainat Eurooppalaiset valtionlainat Osakkeet maailma Talousyllätykset -15 7/11 4/12 1/13 1/13 7/14 4/15 Citi Economic Surprise Index - USA Citi Economic Surprise Index - Eurooppa Maailman BKT, konsensusennusteet BKT alueittain ja maittain Pohjois-Amerikka 2,4 2,3 2,5 Euroalue,9 1,6 2,1 Kiina 7,4 6,8 6,7 Japani -,1,8 1,4 Saksa 1,6 2,3 2,6 Ranska,4,7 1 Britannia 2,8 2,8 2,8 Suomi -,1,5 1,5 Italia -,4,5 1,2 Espanja 1,4 2,4 2,6 Lähde: Danske Global Forecasts (5/215) Katsaus markkinoihin Alkuvuonna sijoittajia on hellitty hyvillä tuotoilla. Tammitoukokuun välisenä aikana selvästi parhaiten ovat tuottaneet osakkeet, joiden indeksituotto markkina-alueesta riippuen on ollut 1-2 prosenttia. Yksittäisten maiden väliset tuottoerot ovat olleet suuria. Ylivoimaisessa tuottokärjessä on Venäjä lähes 5 prosentin tuotolla. Heikoimmat menestyjät ovat myös kehittyviä maita. Korkomarkkinoilla heikomman luottoluoki tuksen yrityslainat sekä kehittyvien maiden lainat punnersivat noin kolmen prosentin tuottolukemiin. Valtionlainojen huhtikuun puoliväliin saakka jatkunut voitonmarssi vaimeni rajun korkotason nousun myötä, mikä putsasi alkuvuoden tuotot ja painoi tuoton lähelle nollaa. Edellisvuoteen verrattuna selkein muutos on ollut osakemarkkinoiden ylivertainen tuotto korko sijoituksiin verrattuna. Tammikuussa hahmottelemamme talous- ja sijoitusteemat olivat globaalitalouden kasvu länsimaiden johdolla, keskuspankkien rahapolitiikan eriytyminen, ja osakkeiden sekä yrityslainojen suosiminen sijoitusstrategiassa. Vuoden ensim mäiseen viiteen kuukauteen on mahtunut sekä positiivisia että negatiivisia yllätyksiä. Euroopan talouskasvu on yllättänyt vahvuudellaan, ja kasvuennusteita onkin tarkistettu ylöspäin pitkin vuotta. Euron heikentyminen ja öljyn hinnan lasku yhdistettynä Euroopan keskuspankin massiiviseen elvytysohjelmaan ovat tarjonneet menestyksekkään reseptin euroalueen nostamiseksi jo use amman vuoden kestäneestä talouskurjimuksesta. Kreikan talouden heikko tilanne on toki säilynyt otsikoissa ja säilynee vastaisuudessakin, mutta ongelma säilynee paikallisena mitä talouskasvuun tulee. Englannin vaaleissa Cameron pysyi kiinni vallan kahvassa, ja aiemmin lupaamansa perusteella Englannissa tullaan järjestämään kansanäänestys EU:n jäsenyydestä vuoden 217 loppuun mennessä. USA:n talouskasvu sen sijaan on yllättänyt heikkoudellaan. Vuoden ensimmäisellä neljänneksellä USA:n bruttokansan tuote ei kasvanut juuri lainkaan, ja syiksi arvuuteltiin odotettua kylmempää talvea, vahvistunutta dollaria sekä satamalakkoja. Yksityinen kulutus on ollut jumissa jo viime vuoden lopulta saakka, ja myös teollisuusinvestoinnit ovat hidastumassa. Raakaöljyn hinnan dramaattinen lasku viimeisen vuoden aikana on vaikuttanut energiayhtiöiden investointihalukkuuteen negatiivisesti. USA:n talouskasvuennusteita on laskettu jo alle kolmeen prosenttiin alkuvuodesta. Euroopan keskuspankki käynnisti maaliskuussa odotetun mutta selvästi odotettua voimakkaamman valtionlainojen osto-ohjelman. Positiiviseen talouskasvuun ja vahvistuviin yritys tuloksiin yhdistettynä EKP:n likviditeettiruiske on heikentänyt euroa ja antanut nostetta osakemarkkinoille. Osto-ohjelman on määrä jatkua aina syyskuuhun 216 saakka. USA:n keskuspankin taas odotettiin nostavan keskeistä ohjauskorkoa jo kesäkuussa, mutta alkuvuoden hitaan talouskasvun seurauksena koronnosto-odotukset siirtyivät vuoden jälkimmäiselle puoliskolle. Kehittyvissä maissa talouskasvu on ollut odotettua hitaampaa, ja mm. Kiina on joutunut laskemaan liikepankkien reservivaadetta ja laskemaan ohjauskorkoa. Alkuvuonna Kanadan ja Australian keskuspankkien odotettiin kiristävän rahapolitiikkaa tänä vuonna, mutta talouskasvun heikennyttyä molemmat keskuspankit joutuivatkin keventämään rahapolitiikkaa. Myös Englannin keskuspankin kiristysodotukset ovat lykkääntyneet odotettua myöhemmäksi. Summa summarum, odotus keskuspankkien rahapolitiikan eriytymisestä on ennallaan, mutta se on mittakaavaltaan suppeampi ja siirtynyt ajoitukseltaan hieman myöhäisemmäksi kasvuennusteiden heikennyttyä. 4 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215

5 Makrotalous 15 BKT kasvu: BRIC maat Maailmantalouden kasvun odotetaan piristyvän hieman vuonna 215. Kehittyneiden talouksien kasvu kiihtyy lähemmäs finanssikriisiä edeltänyttä tasoa, mutta kehittyvien talouksien kasvu hidastuu. Länsimaiden talouskasvua tukevat kevyt rahapolitiikka, finanssipoliittisten kiristysten lieventyminen sekä halventuneet raaka-aineet, vaikka odotammekin öljyn hinnan nousevan hieman lähikuukausina. Monet raaka-aineiden vientiin painottuneet taloudet ajautuvat taantumaan. Matalan öljyn hinnan lisäksi Venäjän taloutta rasittaa geopoliittinen epävarmuus ja länsimaiden pakotteet. Brasilian talous kärsii kotimaisesta poliittisesta epävarmuudesta. Kiinan kasvu hiipuu edelleen, mutta keskuspankilla ja valtiolla riittää keinoja pitää talous vakaana ainakin lyhyellä tähtäimellä. Intian talous voi lähivuosina kasvaa Kiinaa nopeammin, mutta kasvu edellyttää talouden rakenteiden uudistuksia. Vuoden 215 näkymät ovat varovaisen positiiviset. Euroalueella kotimainen kysyntä on elpynyt työttömyyden vähentyessä, reaalipalkkojen noustessa ja pankkien luottopolitiikan helpottaessa. Saksan korkeahkot palkkaratkaisut ruokkivat edelleen yksityistä kulutusta ja helpottavat muiden euromaiden painetta leikata kustannustasoaan. Investoinnit eivät ole vielä voimistuneet merkittävästi, mutta talouskasvu ja geopoliittisen epävarmuuden jääminen taka-alalle voivat sysätä myös investoinnit liikkeelle. Kreikan velkoihin liittyvät huolet aiheuttavat edelleen epävarmuutta, vaikka ongelma onkin pystytty eristämään muista maista aiempaa paremmin. Hauras suhdannetila yhdessä korkean työttömyyden ja deflaatioriskin kanssa merkitsee kevyen rahapolitiikan jatkumista pitkään, jopa usean vuoden ajan. Euromaiden keskuspankit ostavat kuukausittain 6 miljardilla eurolla joukkolainoja luultavasti vuoden 216 syksyyn saakka, mikä pitää korkoja ja euron arvoa alhaalla. Talouskasvun piristyminen ja deflaatiouhan hiipuminen ovat kuitenkin jyrkentäneet korkokäyrää pitkien korkojen pienen mutta nopean nousun kautta. Heikko euro tukee euroalueen viennin kehitystä. Yhdysvalloissa talous kasvaa laaja-alaisesti. Työllisyyden kohentuminen ja halpa energia nostavat kotitalouksien ostovoimaa. Valtiontalouden siirtyminen kohti tasapainoa, sovun säilyminen finanssipolitiikan raamien osalta sekä velkasuhteen nousun taittuminen helpottavat julkisen talouden paineita. Alkuvuoden talousluvut eivät kuitenkaan kerro ylikuumenevasta taloudesta vaan hauraasta kasvusta. Vahvistunut dollari hankaloittaa vientiä ja liuskeöljyinvestointien hyytyminen jarruttaa kasvua energiasektorilla. Kotitalouksien tilanne näyttää kuitenkin rohkaisevalta. Aiempaa ripeämpi talouskasvu, työttömyyden aleneminen ja varallisuushintojen nousu aiheuttavat paineita rahapolitiikan normalisoinnin suuntaan. Yhdysvaltojen keskuspankki lopetti kvantitatiivisen elvytyksen vuoden 214 aikana ja ohjauskorkoa saatetaan nostaa vuoden 215 toisella puoliskolla. Keskuspankilla ei kuitenkaan ole kiirettä ja rahapolitiikka pysyy kevyenä vuosina Suomen talouden irtautuminen taantumasta tapahtuu hitaasti. Vienti länsimaihin piristyy, mikä saattaa nostaa talouden loivaan kasvuun vuonna 215. Kotimainen kysyntä kärsii kotitalouksien ostovoiman heikosta kehityksestä, valtio leikkaa menoja ja investoinnit pysyvät varovaisina. Matala korkotaso ja energian halpeneminen tukevat kotitalouksia, joten asuntomarkkinat pysyvät vakaina. Uusi hallitus pyrkii uudistamaan talouden rakenteita, mutta näiden uudistusten vaikutukset nähdään vasta tulevina vuosina. Vuosimuutos % /6 1/8 1/1 1/12 1/14 Brasilia Kiina Venäjä Intia Kuluttajien luottamus 2 1/6 1/8 1/1 1/12 1/14 USA - Kuluttajien luottamus (vas.asteikko) Eurooppa - Kuluttajien luottamus (oik.asteikko) Ostopäällikköindeksien kehitys 42 6/12 12/12 6/13 12/13 6/14 12/14 USA (ISM) Eurooppa (PMI) Kiina (PMI) Lähde: Bloomberg SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215 5

6 Indeksi Prosenttia , 2,5 2, 1,5 1,,5, -,5-1, Danske Capitalin riski-indeksi 12/1 3/11 6/11 9/11 12/11 3/12 6/12 9/12 12/12 3/13 6/13 9/13 12/13 Osakkeiden volatiliteetti 3/14 6/14 9/14 12/14 3/15 Lähde: Danske Capital 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 VIX Eurooppalaisten valtiolainojen (1v) korkotason kehitys 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 Saksa Belgia Suomi Espanja Hollanti Italia Ranska Riskiympäristö Osake- ja korkomarkkinoilla viime aikoina nähdyistä korjausliikkeistä huolimatta Danske Capitalin riski-indikaattoreilla seurattava markkinoiden stressitaso on pysynyt koko kevään ajan lähes muuttumattomana normaalilla keskimääräisellä tasollaan. Huhti-toukokuun korjausliikkeet eivät siis ole johtuneet sijoittajien laajemmasta hermostumisesta tai peloista eivätkä ole myöskään johtaneet stressitason nousuun. Kevät on ollut pääosin melko rauhallinen myös uutisvirran suhteen ja näkyvin huolen aihe on ollut vanha kestosuosikki, Kreikka. Pelottelu ja uhkailu Kreikan vararikolla ja maksukyvyttömyydellä ei ole aiheuttanut merkittäviä vaikutuksia sijoittajien käyttäytymiseen tai markkinaliikkeisiin, mutta Kreikan lainaohjelmien tilanne ja jatko näyttää kuitenkin edelleen haastavalta. Kreikan vasemmistohallituksen ministereiden yhteistyö saksalaisten kollegoiden kanssa on ollut vaikeaa ja nyt uutena lisämausteena neuvotteluihin odotetaan Suomen uutta hallitusta, jonka linja Kreikan suhteen saattaa poiketa ainakin jossakin määrin edellisen hallituksen konsensuslinjasta. Sijoittajien näkemyksen mukaan jonkinlainen velkajärjestely on todennäköinen eikä välttämättä aiheuta siten enää merkittäviä markkinareaktioita. Kreikan mahdollinen ero eurosta ei kuitenkaan kuulu poliitikkojen eikä markkinoiden skenaarioihin ja se voisi toteutuessaan johtaa merkittävään epävarmuuden lisääntymiseen. Euroopan keskuspankin joukkolainojen osto-ohjelma ehti jo kevään aikana painaa euromaiden valtionlainojen korot laajalti nollille. Viime viikkojen aikana nähtiin raju korjausliike, kun pitkät korot nousivat euroalueella useita prosenttiyksikön kymmenyksiä muutamassa päivässä. Tämä johti huomattaviin tappioihin pitkiin lainoihin sijoittaneille. Liikkeelle ei löytynyt mitään selkeää korko-odotuksien muutoksiin pohjautuvaa perustetta. Keskuspankkien vahva sekaantuminen joukkolainamarkkinoiden toimintaan ja hinnoitteluun voi johtaa myös jatkossa tällaisiin odottamattomiin markkinaliikkeisiin, kun korkotasoissa liikutaan täysin ennennäkemättömällä alueella. Näillä liikkeillä voi olla vaikutuksia myös muihin omaisuusluokkiin kuten osakkeisiin. USA:n keskuspankin koronnostot ovat historiallisesti johtaneet sekä osakkeiden että joukkolainojen arvojen hetkelliseen laskuun. Jos nämä koron nostot alkavat tämän vuoden aikana, tämä tulee myös todennäköisesti johtamaan volatiliteetin nousuun. Vaikka riskiympäristö näyttää toistaiseksi vakaalta, on syytä pitää edelleen seurannassa Kreikan ja keskuspankkien toimien lisäksi mm.: Geopoliittiset riskit, kuten Venäjän ja länsimaiden suhteet USA:n talouspolitiikka, velkakatto Kiinalaisten velkamäärien raju kasvu, Kiinan talouden uudistukset ja uusi kasvumalli Öljyn hinnan mahdolliset uudet rajut liikkeet Hintakuplien muodostumisen riski mm. osakkeissa, joukkolainoissa ja kiinteistöissä Globaalin talouskasvun taso ja kestävyys Tässä ympäristössä olemme riskin suhteen melko neutraalissa positiossa eri strategioissamme. Tämä mahdollistaa nopeat riskitason muutokset molempiin suuntiin sitten, kun saamme uusia ja selkeämpiä signaaleja uudesta markkinoiden suunnasta. 6 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215

7 Allokaationäkemys Sijoitusympäristössä on alkuvuonna tapahtunut sekä tasaantumista että uusia yllättävänkin vahvoja muutoksia. Tasaantuminen koskee öljyn hintakehitystä, joka on vakiin tumassa kuudenkymmenen dollarin tynnyrihinnan tienoille. Samalla suurimmat huolet akuuteista energiayhtiöiden konkursseista tai maksuhäiriöistä ovat hälvenneet kiitos hintasuojausten sekä määrätietoisten tuotannon ja kulujen leikkausten. Myös dollarin raju vahvistuminen tuntuu toistaiseksi tasaantuneen, kun USA:n keskuspankin koronnosto-odotukset ovat siirtyneet loppuvuoteen. Taustalla on yllättävän tahmainen USA:n taloustilanne. Ensimmäisen neljänneksen talouskasvu oli hädin tuskin positiivinen, kun odotukset olivat selvästi korkeammalla ja vuoden 214 lopulla talous jyskytti vielä yli viiden prosentin vuosivauhtia! Tätä kirjoitettaessa pääomamarkkinoilla vallitsee ristiriitainen tilanne, kun sijoittajat pähkäilevät toteutunutta talouskasvua suhteessa odotuksiin, osakkeiden jo korkeahkoa arvostusta suhteessa USA:n pehmeään alkuvuoden tuloskuntoon sekä korko tasoa ja liikkeitä suhteessa EKP:n osto-ohjelmaan ja Fedin koronnostopäätöksiin. Myös Euroopan politiikka tarjoaa epäselvyyttä niin Kreikan maksukyvyn ja halun osalta kuin Iso-Britannian vaalituloksenkin osalta, joka periaatteessa on talous- ja EU-myönteinen, mutta johtaa jo piakkoin kansanäänestykseen EU-jäsenyydestä. Viime vuoden syksyllä Kiinassa käynnistynyt pörssikurssien nousu on jatkunut ja jopa kiihtynyt. Maalis-huhtikuussa nousu tarttui myös Hong Kongissa listattuihin kiinalaisiin osakkeisiin. Nousua on ruokkinut ennen näkemätön kasvu uusien sijoitustilien lukumäärissä sekä velkavivun käyttö. Kiinan osakemarkkinoiden liikkeistä on viimeisen vuoden aikana tullut entistäkin sähäkämpiä ja arvaamattomampia. Samalla mannerkiinalaisten mahdollisuutta sijoittaa Hong Kongin osakemarkkinoille on asteittain vapautettu. Huhtikuussa kiinalaiset käyttivät tätä mahdollisuutta aiempaa runsaammin, mikä osaltaan nosti sekä kaupankäyntivoluumeja että osakkeiden hintoja Hong Kongissa. Huhtikuun aikana kaupankäyntivoluumit kolmessa Kiina -pörssissä (Shanghai, Shenzhen, Hong Kong) ylittivät NYSE:n ja Nasdaq:in yhteenlasketun kaupankäyntivolyymin yli kolmin kertaisesti. Mikäli Kiina jatkaa pääomavirtojen vapauttamista (mikä on odotus), voi tämä olla yksi lähivuosien merkittävimmistä tapahtumista kansainvälisillä rahoitusmarkkinoilla. Allokaatiossamme kevensimme osakepainoa maaliskuun lopulla alkuvuoden erinomaisen tuottojakson jälkeen. Perusteet olivat USA:n osalta pehmeys talousluvuissa ja odotukset vaisusta tuloskaudesta yhdistettynä hinnoitteluun, joka vaatii vahvaa kasvua. Luonnollisesti USA:n talouden hyytyminen jarruttaa talouskasvua myös globaalisti, joten vastaava huoli oli aiheellinen myös muilla markkinoilla. Lisäksi arvioimme dollarin jo vahvistuneen riittävästi suhteessa euroon ja Fedin koronnoston olevan lähentymässä, joten USA:n osakkeiden seuraavan 12 kuukauden tuottooletus oli pudonnut matalalle, ja riski korjausliikkeestä oli mielestämme todellinen. Euroopan ja kehittyvien maiden osakkeiden osalta arvioimme myös alkuvuoden tuottokehityksen olleen liian nopeaa suhteessa talous- ja tuloskasvuun. Samassa yhteydessä vähensimme Pohjois-Amerikan ja kehittyvien maiden osakkeiden painoa maantieteellisessä allokaatiossa. Korkosalkussa muutoksemme ovat perustuneet EKP:n osto-ohjelman vaikutuksiin ja eri lainamaturiteettien korkotasoihin. EKP:n osto-ohjelman vaikutus korkotason laskuun oli yllättävän vahva, Yhdistelmästrategiamme omaisuuslajikohtaiset yli-/alipainot Osakkeet Rahamarkkina JVK Nyt % Lähde: Danske Capital Sijoitusstrategian osake yli-/alipainon kehitys 2 % 15 % 1 % 5 % % -5 % -1 % -15 % Osake yli-/alipaino Keskuspankkien taseiden kehitys (1/27 = ) Lähde: Danske Capital 5 1/7 1/9 1/11 1/13 1/15 FED BOJ ECB SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215 7

8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 Euro päävaluuttoja vastaan 1 1/6 1/8 1/1 1/12 1/ EUR/USD (vasen asteikko) EUR/JPY (oikea asteikko) Öljyn hintakehitys (Brent, USD) /94 1/98 1/2 1/6 1/1 1/14 Prosenttia BKT:n kasvu 1/6 1/8 1/1 1/12 1/14 Euroalue USA ja huhti-toukokuun korkoliikkeen perusteella jopa ylilyönti. Ostoohjelma puski valtionlainojen korot negatiivisiksi kahdeksan vuoden maturiteetteihin asti ja yrityslainojen riskilisät paikoin olemattomiksi. Reagoimme muutoksiin laskemalla IG-yrityslainojen painoa, koska riskilisät sekä negatiiviset viitekorot olivat heikentäneet tuotto-oletusta ja korostaneet näiden lainojen korkoriskiä. Samalla kasvatimme valtionlainojen painoa hieman, koska pidempien valtionlainojen korkotaso oli edelleen positiivinen ja EKP:n osto-ohjelman vaikutus odotuksiamme vahvempi. Kehittyvien maiden lainojen painoa laskimme jo alkukeväästä, koska niiden tuotot ovat haavoittuvimpia hermostuneessa markkinatilanteessa. Euroopan high yield yrityslainat ovat säilyneet koko kevään suurehkossa painossa strategiassa kohtuullisen tuottotason ja EKP:n osto-ohjelman positiivisten vaikutusten vuoksi. Lyhyen koron sijoitukset ovat hyvin vähäiset. Allokaatiossamme on tällä hetkellä tavanomaista vähemmän aktiivisia näkemyksiä ristiriitaisen markkinatilanteen vuoksi. Uskomme markkinoiden kuitenkin tarjoavan lähiaikoina uusia mahdollisuuksia näkemysten muodostamiseen. Taktisen allokaation päätöstemme taustalla on sekä pidemmän aikavälin näkemyksiä että arvioita lyhyen aikavälin sijoitusympäristön riskeistä ja mahdollisuuksista. Pidemmän aikavälin (3-5 vuotta) näkemyksemme on positiivinen länsimaiden talouskasvun suhteen USA:n alkuvuoden ongelmista huolimatta. Kehittyvien maiden talouskasvu vakiintuu, mutta aikaisempaa matalammalle tasolle. Japanin kasvu on edelleen kysymysmerkki, vaikka toukokuussa julkistetut talouskasvuluvut olivatkin jälleen positiiviset. Odottamamme kaltainen talousympäristö mahdollistaa yritysten vakaan tuloskasvun, joten parhaat (vaikka keskimääräistä hieman matalammat) tuotot on tarjolla länsimaiden osakkeista. Heikoimmat tuotot puolestaan on tarjolla länsimaiden valtionlainoista, kun Fed aloittaa koronnostonsa ja Euroopan talouden elpyminen siirtyy hiljalleen inflaatio-odotuksiin ja johtaa lopulta nouseviin korkoihin. Pidemmän aikavälin arviot puoltavat osakesijoituksia suhteessa valtionlainoihin. Lyhyellä aikavälillä seuraamme tarkasti muutoksia erityisesti USA:n talouskasvussa, koska ne vaikuttavat osakkeiden arvostusperusteisiin ja tuottopotentiaaliin sekä Fedin koronnostojen ajoitukseen. Arvioimme myös markkinoiden stressiherkkyyttä sekä omaisuuslajien hintaliikkeiden tarjoamia perusteita allokaatiomuutoksille. Danske Capitalin liiketoimintasyklimalli ennakoi USA:n talouskasvun olevan jälleen kiihtymään päin ja Euroopan pysyttelevän maltillisessa kasvussa. Riski-indikaattorimme on neutraalilla tasolla ennakoiden maltillista markkinakehitystä, joskin mahdollisuus kasvavaan markkinastressiin on mielestämme korkeampi kuin paluu täydellisen huolettomuuden tilaan. Viime aikojen kurssikehitys tarjoaa tukea eurooppalaisten osakkeiden ostolle. USA:n osakkeiden osalta korjausliike on vielä näkemättä ja riski sille on edelleen olemassa. Toteutuessaan USA:n osakkeiden korjausliike leviää myös muille markkinoille. Nykytiedon valossa olemme siis valmiita kasvattamaan osakepainoa lyhyen koron sijoitusten ja valtionlainojen kustannuksella. Ajoitus ostoille voi perustua joko osakkeiden hintojen laskuun tuntuvan korjausliikkeen muodossa tai positiivisen talouskuvan kirkastumiseen ja vahvistumiseen. Osakkeiden alipainotus puolestaan vaatisi joko länsimaiden pysyvämpiä talousongelmia tai jonkin yllättävämmän (esim. politiikka, geopolitiikka, Kiinan velkaongelmat tms.) syyn markkinastressin kasvamiselle. 8 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215

9 Osakenäkemys Euroopan osakemarkkinoiden pitkään jatkunut suhteellisen heikko kehitys lähti paranemaan vuodenvaihteessa sitä mukaa, kun tiedot EKP:n rahapolitiikkaohjelmasta alkoivat varmistua. Vaikka alkuun Euroopan osakemarkkinoiden nousu näytti olevan puhtaasti arvostustasojen kohoamista, niin melko pian aloimme kuulla yrityksiltä aikaisempaa parempia uutisia liiketoiminnan kehityksestä ja tulevaisuuden näkymistä, mikä johti analyytikoiden positiivisiin tulosennustemuutoksiin monissa euroalueen pörsseissä. Usean yrityksen osalla parantuvan kehityksen taustalla mainittiin heikentynyt valuutta sekä Euroopassa hiljalleen piristyvä kysyntä talouselämän luottamuksen kohentumisen myötä. Euroopan talouden elpyminen on alkanut näkyä yhä enemmän myös julkaistuissa taloustilastoissa, mikä lisää luottamustamme osakemarkkinoiden nousun kestävyyttä kohtaan. Etenkin viime viikkojen korjausliikkeen jälkeen Euroopan osakemarkkinoiden tuottonäkymät vaikuttavat positiivisilta niin absoluuttisesti kuin suhteessa muihin markkina-alueisiin. Suomessa osakemarkkinoiden alkuvuoden kehitys on seurannut melko tarkasti muun Euroopan osakemarkkinoiden liikkeitä, vaikka pörssimme onkin riippuvaisempi yhtiökohtaisista tekijöistä. Kotimaisen kysynnän heikko kehitys sekä Venäjän talouden vaikeudet painavat edelleen monien pörssiyritystemme tilannetta, mutta toisaalta euron heikentyminen ja Euroopan talouden elpyminen auttavat vientiyrityksiämme. Suomessa osakemarkkinoiden näkymät ovat siten hieman kirkastuneet alkuvuoden aikana. Pitkään jatkunut Pohjois-Amerikan osakemarkkinoiden yliperformanssi näyttäisi päättyneen. Dollarin vahvistumisen sekä öljyn hinnanlaskun myötä USA:ssa pörssiyhtiöiden yhteenlaskettu liikevaihdon vuosimuutos on painunut jo negatiiviseksi alkuvuoden aikana. Osakekohtaiset tuloksetkin polkevat paikoillaan ja loppuvuoden tulosennusteet valuvat alaspäin. Toisaalta dollarin vahvistuminen on viime viikkojen aikana rauhoittunut ja esimerkiksi euroa vastaan dollari on jopa heikentynyt, mikä antaa pientä helpotusta pohjoisamerikkalaisille vientiyhtiöille ja luo mahdollisuuksia euromääräiselle sijoittajalle. Paikallisvaluuttamääräisesti Pohjois-Amerikan osakemarkkinoiden tuottopotentiaali näyttää kuitenkin edelleen vaatimattomalta. Lyhyellä aikavälillä USA:n osakemarkkinoiden nousua voi rajoittaa keskuspankin rahapolitiikan kiristyminen. Japanissa pörssiyhtiöiden osakekohtaiset tulokset ovat olleet viimeisen parin vuoden aikana hyvässä kasvussa heikentyneen jenin myötävaikutuksella. Viime kuukausien aikana jenin heikentyminen on kuitenkin pysähtynyt, joten tuloskasvun jatkuminen edellyttää entistä enemmän myös Japanin talouden kohentumista. Kansan osoittamasta tuesta huolimatta talouden rakenteellisten uudistusten toimeenpano on hidasta, mikä muodostaa suurimman riskin Japanin osakemarkkinoiden kannalta. Suosimme edelleen Japanin osakemarkkinoita strategiassamme, vaikka olemmekin hieman pienentäneet painotusta alkuvuoden aikana. Kehittyvillä markkinoilla alkuvuoden iso teema on ollut Kiinan osakemarkkinoiden raju likviditeettivetoinen nousu Shanghain ja Hong Kongin pörssien kaupankäynnin vapauttamisen seurauksena. Lisäksi maan keskuspankin rahapolitiikan kevennykset ovat antaneet nostetta Kiinan osakemarkkinoille. Painotamme strategiassamme Kiinan ohella myös Intian osakemarkkinoita, jotka saavat tukea maan vahvasta talouskasvusta uuden hallituksen talousuudistusten myötä Osakemarkkinoiden kehitys 12 kk (EUR) 8 6/14 8/14 1/14 12/14 2/15 4/15 Eurooppa Pohjois-Amerikka Pacific Kehittyvät maat Suomi 5 % 4 % 3 % 2 % 1 % % -1 % Osakemarkkinat: tuoton lähteet (1 vuosi) Suomi Eurooppa USA Pacific pl. Japani Japani KeMa Tuloskasvuenn. (NTM) muutos (%) PE:n (NTM) muutos (%) Osinkotuotto (%) Valuuttakurssit % Tuotto (%) Osakestrategiamme maantieteelliset yli-/alipainot Osakkeet - Eurooppa Osakkeet - Aasia Osakkeet - Suomi Osakkeet - Kema Osakkeet - USA Lähde: Danske Capital Nyt % Lähde: Danske Capital SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215 9

10 Korkonäkemys Tämä vuosi aloitettiin korkosijoitusten osalta odottaen kahta erisuuntaista keskuspankkien toimenpidettä. Fedin odotettiin nostavan ohjauskorkoa ensimmäisen kerran keväällä ja EKP:n odotettiin aloittavan valtionlainojen osto-ohjelman. Yhdysvaltojen talouskasvun hidastuttua ennustettua voimakkaammin koronnoston hinnoittelu siirtyi kevään kuluessa kauemmaksi tulevaisuuteen. On mahdollista, että nosto saattaa jopa jäädä toteutumatta tänä vuonna. EKP sen sijaan aloitti viimeinkin massiivisen joukkovelkakirjojen osto-ohjelman. Kasvatimme maaliskuussa valtionlainojen painotusta, koska odotimme EKP:n toimien pitävän valtionlainakorot poikkeuksellisen matalana ja laskevan pitkien lainojen korkoa. Näin kävikin, mutta huhtikuun loppupuolelta alkaen korkotasossa tapahtui täyskäännös ylöspäin. Mielestämme kyseessä oli luonteeltaan tekninen korjausliike ilman mainittavaa muutosta talouden tilassa. Emme odota korkotason nousun jatkuvan kesän aikana. Espanjassa ja Italiassa valtionlainojen korot ovat nousseet Saksan korkoja reilummin. Tämän taustalla on varmasti huoli Kreikan tilanteesta. Vaikka neuvottelujen lopputulos olisi Kreikan ero eurosta, emme odota hetkellistä markkinahäiriötä mainittavampaa liikettä valtionlainoissa. Erityisesti Espanja on edistynyt talousuudistusten osalla ja sen talouskasvu onkin juuri nyt Euroopan nopeinta. Sijoittajien ei siten tarvitse varautua Kreikan taudin tarttumiseen muihin Euroopan maihin. Korkosijoituksissa tuottoa on jo pitkään pyritty saamaan erityisesti eurooppalaisia high yield lainoja painottamalla. Näkemys pysyy edelleen muuttumattomana. Yritykset ovat tämän vuoden aikana käyttäneet hyväksi laskeneen korkotason ja alentuneen riskilisän tuoman mahdollisuuden edullisen velkarahoituksen hankkimiseen. Uusia lainaemissioita onkin tehty ennätysmäärä, jolla on vastattu suureen sijoittajakysyntään. Liikkeeseenlaskujen kasvu kertoo toki myös yritysten hieman parantuneista investointinäkymistä. Viimeisin tuloskausi vahvisti näkemyksemme eurooppalaisten yritysten paranevasta tuloskunnosta, mikä on tietenkin myös yrityslainoihin sijoittavan etu. Lisäksi high yield sijoitusten tuotto ei juurikaan kärsinyt korkotason viimeaikaisesta noususta. Sen sijaan parempilaatuisten yrityslainojen tuotto heikkeni selvästi korkojen noustessa, kun riskilisien kaventuminen ei high yield lainojen tapaan kompensoinut korkotason nousua. Tarkastelemmekin kriittisesti parempilaatuisten yrityslainasijoitusten tulevaa tuottopotentiaalia. Se jää mielestämme melko vaatimattomaksi, mutta on silti lyhyen koron sijoituksia parempi. Korko% Saksan ja USA:n valtionlainojen (1 v) kehitys 1/96 1/99 1/2 1/5 1/8 1/11 1/14 Saksa USA 8 % 7 % 6 % 5 % 4 % 3 % 2 % 1 % % Euroalue Länsimaiden ohjauskorot 1/6 1/8 1/1 1/12 1/14 USA Australia Japani Korkostrategian omaisuusluokkien yli-/alipainot UK Mahdollisia parempilaatuisten yrityslainojen korvaavia ja paremman tuoton tarjoavia korkosijoituksia voisivat olla esimerkiksi kehittyvien maiden dollarimääräiset lainat tai yhdysvaltalaiset high yield lainat. Molempien korko-omaisuusluokkien osalta näkemyksen Fedin koronnoston viivästymisestä pitäisi vielä vahvistua, jotta tuottopotentiaali olisi houkutteleva. Yhdysvaltalaiset high yield -lainat tuottavat mielestämme tällä hetkellä suurin piirtein saman verran kuin eurooppalaiset korkean riskin yrityslainat. Niiden arvonvaihtelua kuitenkin kasvattaa muutokset öljyn hinnassa, joten pidämme high yield sijoitukset toistaiseksi mieluummin sijoitettuna Eurooppaan. JVK - Kema JVK - High Yield JVK - IG yrityslainat RM - Sijoitukset JVK - Valtionlainat Nyt % Lähde: Danske Capital 1 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215

11 Markkinatuottoja ( ): Osakemarkkinoiden tuottoja alueittain Vuoden alusta 12 KK Maailma 17,7 % 35,1 % Eurooppa 21,6 % 22,8 % Aasia ja Tyynen valtameren maat 23,9 % 38, % Pohjois-Amerikka 14,9 % 4,3 % Suomi 18,5 % 2,9 % Ruotsi 2,6 % 21,5 % Norja 27,1 %,3 % Tanska 37,3 % 43, % Yhdysvallat 15,3 % 42, % Japani 28,3 % 47,8 % Kehittyvät taloudet 2,5 % 26,9 % Kehittyvät taloudet: Aasia 23,5 % 39,9 % Kehittyvät taloudet: Eurooppa 41,4 % 5, % Kehittyvät taloudet: Latinalainen Amerikka 7,1 %,2 % Kiina 36,9 % 73,6 % Venäjä 56,7 % 3,5 % MSCI Maailma tuottoja toimialoittain Vuoden alusta 12 KK MSCI Maailma 17,7 % 35,1 % Energia 12,1 % 3,8 % Informaatioteknologia 17,6 % 49,4 % Yhdyskuntapalvelut 8,6 % 28,6 % Kulutushyödykkeet ja palvelut 2,8 % 44,4 % Teolliset tuotteet ja palvelut 16,9 % 31,1 % Päivittäiskulutus 16,2 % 34,8 % Perusteollisuus 18,7 % 21,7 % Rahoitus 16,4 % 33,8 % Tietoliikennepalvelut 18,9 % 3,2 % Terveydenhuolto 23,9 % 53,6 % Osakemarkkinoiden tuottokehitys 12 kk (EUR) 6/14 8/14 1/14 12/14 2/15 4/15 Eurooppa MSCI World: Toimialojen tuottokehitys 12 kk (EUR) 6/14 9/14 12/14 3/15 Prices Teknologia Energia Prices Joukkovelkakirjalainat: tuottokehitys 12 kk (EUR) 11 Korkomarkkinoiden tuottoja Vuoden alusta 12 KK Rahamarkkinat 3 kuukauden Euribor Indeksi, %,2 % Valtion joukkolainat AAA-luottoluokitetut euroalueen valtionlainat,9 % 7,3 % Euroalueen valtionlainat, kaikki luottoluokat 1,3 % 8,9 % Yrityslainat Euroalueen Investment Grade -yrityslainat,8 % 4,9 % Euroalueen High Yield -yrityslainat 3,8 % 5,6 % Globaalit High Yield -yrityslainat 3, % -1,3 % Kehittyvien markkinoiden lainat Kehittyvien markkinoiden lainat, eurosuojattu 2,2 % 1,4 % Vaihtoehtoisten sijoitusten tuottoja Vuoden alusta 12 KK Raaka-aineet -3,5 % -27,5 % Kulta 1,5 % -7,1 % Valuuttakurssien kehitys Vuoden alusta 12 KK EUR/USD -9,3 % -19,5 % EUR/JPY -8, % -4,1 % EUR/GBP -8,8 % -12,6 % EUR/SEK -2,3 % 1,8 % /14 8/14 1/14 12/14 2/15 4/15 1,4 1,35 1,3 1,25 1,2 1,15 1,1 1,5 EUR/USD valuuttakurssin kehitys 12 kk Pohjois- Amerikka Aasia Kehittyvät markkinat Suomi Perusteollisuus Päivittäistavarat Rahoitus Valtionlainat Yrityslainat Euro High Yield Prices 1 6/14 8/14 1/14 12/14 2/15 4/15 Prices SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ

12 Yhteystiedot Danske Capital Danske Bank Oyj Hiililaiturinkuja 2 PL Helsinki Faksi Lea Jääskeläinen, Head of Clients puhelin Tomi Eliasson puhelin Jarmo Helin puhelin Saija Kankaanpää puhelin Topi Vilppunen puhelin Kaisa Paatsola puhelin Arto Niemenpää puhelin etunimi.sukunimi@danskecapital.com 12 SIJOITUSSTRATEGIA KESÄ 215