EU:n VAKAUSJÄRJESTELYT JA SUOMI - mitä, miksi ja millä osuudella?

VALTIOVARAINMINISTERIÖ Kansainvälisten asioiden sihteeristö Nvm. Martti Salmi 8.4.2011 EU:n VAKAUSJÄRJESTELYT JA SUOMI - mitä, miksi ja millä osuudella? Kuinka suuria Suomen kokonaisvastuut ovat? Seuraavassa on esitetty koontitaulukko vuoden 2008 alkaneen finanssikriisin ja sitä seuranneen euroalueen velkakriisin aiheuttamista kokonaisvastuista Suomelle. Suomen hallitus ja eduskunta ovat antaneet sitoumuksen lainan myöntämisestä Islannille, Latvialle ja Kreikalle sekä lainatakauksen myöntämisestä Irlannille. Näistä maista Latvia on ilmoittanut, että ei todennäköisesti tule lainaa tarvitsemaan. Mahdolliset tulevat päätökset lainan myöntämisestä lainamuotoista apua pyytävälle EUjäsenmaalle edellyttävät aina eduskunnan erillisellä päätöksellä saatua hyväksyntää, ts. valtioneuvoston (hallituksen) oma päätös ei riitä niiden toimeenpanemiseksi. Suomelta ei ole pyydetty, eikä todennäköisesti tulla pyytämäänkään avustusmuotoista apua EU-maiden kesken, vaan kyseessä on aina lainamuotoinen apu, joka tulee maksaa takaisin ennalta sovitussa aikataulussa. EU-maiden kesken toimeenpantavat operaatiot eroavat näiltä osin merkittävästi mm. Suomen kehitysavun puitteissa toimeenpantavasta toiminnasta. Milj. euroa Vuosi IMF EU/euroalue Yhteensä Suomen vastuut max josta maksettu Suomen osuus a b a+b c d c / (a+b) Islanti 2008 1 491 1 775 3 266 320 160 9,8 % Latvia 2008 1 700 5 000 6 700 324 0 4,8 % Kreikka 2010 30 000 80 000 110 000 1 480 788 1 1,3 % Irlanti 2010 22 500 45 000 67 500 741 2 0 1,1 % Yhteensä 55 691 103 831 160 166 2 865 948 1,5 % ERVV 2010-13 250 000 440 000 690 000 7 920 0 1,1 % ERVM 2010-13 60 000 60 000 960 0 1,6 % Yhteensä 250 000 500 000 750 000 8 880 0 1,2 % EVM 2013-500 000 750 000 12 579 0 1,7 % 1 päivitetty 8.4.2011. 2 vain ERVV:n takausosuus Taulukko 1. Käynnissä olevat lainoitusohjelmat ja euroalueen kriisijärjestelmät Valtiovarainministeriö Puh 09 160 01 tai 09 578 11 (vaihde) Snellmaninkatu 1 A, Helsinki Faksi 09 160 33123 PL 28, 00023 Valtioneuvosto valtiovarainministerio@vm.fi www.vm.fi Valtiovarainministeriö Puh 09 160 01 tai 09 578 11 (vai-

2 (8) IMF:n sekä EU:n omien varojen enimmäismäärään perustuvan ERVM:n osalta Suomen vastuuta ei voida erottaa IMF:n ja EU-budjetin kautta tapahtuvaan muuhun toimintaan liittyvästä vastuusta, minkä johdosta nämä laskennalliset suureet on jätetty pois taulukosta. Suomen osuuksien osalta kyse on siis niistä summista, joille on erikseen haettu eduskunnan hyväksyntä. EVM:n osalta lopullinen päätös tulee eduskunnan hyväksyttäväksi kesällä 2011 (mikäli seuraava hallitus päättää sitä eduskunnalle esittää). Eri lyhenteiden merkitykset on selitetty seuraavissa vastauksissa. Mikä Euroopan vakausmekanismi EVM on? Eurooppa-neuvosto on päättänyt lisätä seuraavan kohdan EU:n perussopimuksen 136 artiklaan: "Jäsenvaltiot, joiden rahayksikkö on euro, voivat perustaa vakausmekanismin, joka aktivoidaan, jos se on välttämätöntä koko euroalueen vakauden turvaamiseksi. Mahdollisen pyydetyn rahoitustuen myöntämiselle mekanismin puitteissa asetetaan tiukat ehdot." Tästä päätöksestä johtuen EU-maat ovat ilmaisseet olevansa yhtä mieltä siitä, että euroalueeseen kuuluvien jäsenvaltioiden on perustettava pysyvä vakausmekanismi: Euroopan vakausmekanismi (EVM). EVM aktivoidaan vain, jos se on välttämätöntä koko euroalueen rahoitusvakauden turvaamiseksi. EVM ottaa hoitaakseen nykyisten väliaikaisjärjestelyn eli Euroopan rahoitusvakausvälineen (ERVV) ja Euroopan rahoituksenvakautusmekanismin (ERVM) tehtävät kesäkuun 2013 jälkeen. EVM:n rahoitustukea annetaan soveltaen tiukkaa ehdollisuutta makrotalouden sopeutusohjelman ja valtion velan kestävää tasoa koskevan huolellisen analyysin mukaisesti. Komissio ja IMF toteuttavat analyysin yhdessä EKP:n kanssa. Tukea saavan jäsenvaltion edellytetään ottavan käyttöön asianmukainen yksityissektorin osallistumismuoto. EVM:n tosiasiallinen lainanantokyky tulee olemaan 500 miljardia euroa. Euroopan rahoitusvakausvälineen ja EVM:n välisen siirtymävaiheen aikana yhteenlaskettu lainanantokyky ei ylitä tätä määrää. EVM voidaan aktivoida ainoastaan tilanteessa, jossa se yksimielisesti katsotaan välttämättömäksi koko euroalueen rahoitusvakauden turvaamiseksi. EVM:n nopean toimintakyvyn varmistamiseksi sille on tarpeen luoda vahva pääomarakenne, joka perustuu 80 mrd. euron suuruiseen maksettuun pääomaan, jota täydentävät enintään 620 mrd. euron suuruiset korotusvaltuudet ja takaukset. Rakenne poikkeaa selvästi nykyjärjestelystä, joka perustuu vain euromaiden antamiin takauksiin. Suomi on pitänyt vakausmekanismille sovittua pääomarakennetta toimivana ratkaisuna. Viiden vuoden kuluessa 80 miljardin euron suuruiseksi kasvatettava maksettu pääoma tuo mekanismille uskottavuutta, jota nykyiseltä rahoitusvakausvälineeltä (ERVV) on puuttunut. Maksetulle pääomalle saadaan vipuvaikutusta ja pääoman lisäksi tarvittavat korotusvaltuudet jäävät näin vastaavasti pienemmiksi. Suomen osalta EVM:n perustaminen merkitsee valtion talousarviossa 288 miljoonan euron pääomasijoitusta vuosittain ajanjaksolla 2013-17. Budjetin kehysmenettelyssä pääomasijoitukset kuuluvat kehysten ulkopuolisiin menoihin, eli tämä menoerä ei pienennä eri hallinnonalojen käytettävissä olevia määrärahakehyksiä. EVM sijoittaa saamansa pääoman korkeimman luottoluokituksen arvopapereihin ja tulouttaa saadut korkotuotot takaisin

3 (8) jäsenmaille joko vuosittain tai, lainoitusohjelman ollessa käynnissä, tämän ohjelman päätösvaiheessa. Mrd. Jakoavain Maksettu pääoma Korotusvaltuus / takaukset Yhteensä 80 620 700 Saksa 27.146 % 21.717 168.305 190.022 Ranska 20.386 % 16.309 126.393 142.702 Italia 17.914 % 14.331 111.067 125.398 Espanja 11.904 % 9.523 73.805 83.328 Alankomaat 5.717 % 4.574 35.445 40.019 Belgia 3.477 % 2.782 21.557 24.339 Kreikka 2.817 % 2.254 17.465 19.719 Itävalta 2.783 % 2.226 17.255 19.481 Portugali 2.509 % 2.007 15.556 17.563 Suomi 1.797 % 1.438 11.141 12.579 Irlanti 1.592 % 1.274 9.870 11.144 Slovakia 0.824 % 0.659 5.109 5.768 Slovenia 0.428 % 0.342 2.654 2.996 Luxembourg 0.250 % 0.200 1.550 1.750 Kypros 0.196 % 0.157 1.215 1.372 Viro 0.186 % 0.149 1.153 1.302 Malta 0.073 % 0.058 0.453 0.511 Yhteensä 100.00 % 80.00 620.00 700.00 Taulukko 1. Euromaiden osuudet EVM:n pääomarakenteesta Mitä Euroopan rahoitusvakausväline ja Euroopan vakauttamismekanismi ovat? Euroopan rahoitusvakausväline (ERVV) ja Euroopan vakauttamismekanismi (ERVM) ovat EU:n nykyisiä kriisinhallintavälineitä. Ne ovat voimassa kesäkuuhun 2013 asti, jonka jälkeen uusi EVM korvaa ne. ERVV:n käynnissä olevan Irlannin lainaohjelman jo maksettujen erien hallinnointi ja takaisinmaksu tapahtuu kuitenkin edelleen ERVV:n puitteissa ja näiltä osin ERVV lakkautetaan vasta sitten, kun viimeinenkin lainaerä on maksettu takaisin ja niistä saatu korkohyöty on tuloutettu jäsenmaille, kuten Suomelle. Miten Suomen vastuut suhteutuvat muiden EU-maiden vastuisiin? Suomen suhteellinen osuus euroalueen kriisijärjestelmästä käy ilmi seuraavan sivun kuviosta, jossa on esitetty tulevan EVM:n pääomarakenteen jakautuminen eri euromaiden kesken.

4 (8) Alankomaat 5.72 % Kreikka 2.82 % Muut 1.13 % Espanja 11.90 % Saksa 27.15 % Irlanti 1.59 % Portugali 2.51 % Italia 17.91 % Itävalta 2.78 % Suomi 1.80 % Belgia 3.48 % Slovakia 0.82 % Ranska 20.39 % Kuvio 1. EVM:n pääomarakenteen jakautuminen euromaiden kesken Mikseivät ei-euromaat kuten Ruotsi ja Tanska ole mukana EVM:n pääomittamisessa? EVM voi myöntää tukilainaa vain euromaalle, joten on luonnollista, että ne maat, jotka eivät voi järjestelystä hyötyä, eivät ole mukana myöskään sen rahoittamisessa. Ei-euromaiden osallistuminen vakausmekanismin toimintaan on aina mahdollista samaan tapaan kuin Iso- Britannia, Ruotsi ja Tanska jo nyt osallistuvat Irlannin lainoitusohjelmaan. Mikäli euron ulkopuolinen maa liittyy euroalueeseen, tulee sen maksaa myös oma osuutensa EVM:n pääomaan. Miksei Slovakia osallistu näihin järjestelyihin? Eikö Suomi voisi toimi samoin? Slovakian hallitus ilmoitti kesällä 2010, että Slovakia sanoutuu yksipuolisesti irti osallistumisesta Kreikan lainoitusohjelmaan. Muiden euromaiden kesken päätettiin tällöin, että Slovakian osuus Kreikan lainasta jätetään maksamatta, ts. muiden jäsenvaltioiden osuuksia ei kasvatettu tästä poisjäännistä johtuen. Slovakian Kreikka-lainaa koskevan irtisanoutumisen jälkeen euromaiden kesken on tehty merkittäviä päätöksiä ERVV:n perustamisesta (heinäkuu 2010), ERVV:n aktivoimisesta Irlannin tukemiseksi jäsenmaiden takausten avulla (marraskuu 2010) sekä viimeiseksi pysyvän vakausmekanismi EVM:n perustamisesta. Kaikki euromaat ovat olleet mukana näissä päätöksissä, eli myös Slovakia on osallistunut täydellä osuudellaan kaikkiin euroalueen rahoitusvakauden turvaamiseksi tehtyihin päätöksiin kesän 2010 jälkeen. Slovakian osuus Irlannille tukemiseksi annetuista takauksista on 410 miljoonaa euroa. Tämä on osa Slovakian hallituksen ja parlamentin hyväksymästä, yhteensä enintään 4,4 mrd. euron suuruisesta takauslupauksesta ERVV:lle.

5 (8) Slovakian hallitus ja parlamentti ovat siis päätyneet arvioon, jonka mukaan Slovakian mukanaolo EU:n kriisijärjestelyissä on Slovakian kokonaisetu huomioiden perusteltua. Suomen hallituksella on tästä asiasta samankaltainen näkemys, minkä lisäksi Suomi on pitänyt perusteltuna myös Kreikan lainaohjelmaan osallistumista yhdessä muiden euromaiden kanssa. Mitä kantaa Suomi on ajanut näissä neuvotteluissa? Suomi on vakauspakettiin liittyen korostanut kolmea peruslähtökohtaa: 1) Ei yhteisvastuuta Suomi on kaikissa yhteyksissä lähtenyt siitä, että euromaiden kriisijärjestelyt eivät saa merkitä siirtymistä tavalla tai toisella yhteisvastuuseen toisten euromaiden veloista. Suomi on tähän liittyen torjunut esitykset yhteisvastuullista takauksista, eurobond-järjestelyistä sekä kriisinhallintavälineen mahdollisuudesta ostaa ongelmiin ajautuneen maan velkakirjoja jälkimarkkinoilta. Euroalueen päämiesten 11.3.2011 kokouksen päätelmien myötä varmistui, että tällaisia keinoja ei tulla ottamaan käyttöön. Suomi on korostanut myös kriisiin ajautuneen maan omaa vastuuta tilanteensa korjaamiseksi ja pitänyt tähän liittyen esillä mahdollisuutta vakuuksien tai korvamerkittyjen tulovirtojen saamiseksi lainojen takaisinmaksun varmistamiseksi. Tähän liittyen kaikkia tavoitteita ei ole saavutettu, mutta Kreikan päätös 50 mrd. euron suuruisen valtion omaisuuden realisointiohjelman käynnistämisestä on osoitus siitä, että Suomen perusajatus on ymmärretty. 2) Kriisien ennaltaehkäisy Kriisien ennaltaehkäisy liittyy siihen, miten vakaus- ja kasvusopimuksen uskottavuus jäsenmaiden talouspolitiikkaa ohjaavana välineenä palautetaan. Tätä koskien Suomi on ajanut mm. tiukempia sanktioita sääntöjä rikkoville maille, päätöksenteon helpottamista näitä sanktioita asetettaessa sekä selkeitä velvoitteita niille maille, joiden julkinen velka ylittää 60 % BKT:sta. Ecofin-neuvosto hyväksyi 15.3.2011 kokouksessaan näiden tavoitteiden mukaiset uudistukset vakaus- ja kasvusopimusta sääteleviin asetuksiin. 3) Pankkien ja sijoittajien vastuukanto Suomi on johdonmukaisesti korostanut sitä, että vastuunkanto rahoitusmarkkinakriiseistä ei voi koskettaa yksistään valtioita ja niiden veronmaksajia. Sijoittajien vastuun tulee toteutua siten, että kriiseistä aiheutuvat kustannukset realisoituvat kriisien syntymistä rahoittaneiden tahojen tappioina. Irlannin tilanteen kärjistymiseen johtanut tapahtumaketju osoitti kuitenkin, että näin suuri periaatteellinen muutos euromaiden rahoitusmarkkinoilla edellyttää kahden vuoden siirtymäaikaa, jona aikana sijoittavat voivat arvioida riskipositioitaan uudelleen samalla kun jäsenmaat ryhtyvät toimiin talouspolitiikkansa uskottavuuden varmistamiseksi (vrt. Espanjan ja Portugalin viimeaikaiset päätökset). Pysyvä sijoittajien vastuu ja velkasaneerauksen mahdollisuus tulevat luomaan kannusteet jäsenmaille todella noudattaa vasta päätettyä, uutta talouspolitiikan koordinaatiokehikkoa; samalla tuo seuranta- ja koordinaatiokehikko auttaa sijoittajia kiinnittämään ajoissa huomiota eri maiden talouspolitiikan riskeihin. On myös tärkeää, että rahoitusmarkkinoiden sääntelyä parantavat lukuisat EU-tason lainsäädäntöhankkeet viedään kiireellisesti päätökseen. Lisäksi on tarpeen selvittää mahdollisuuksia uusiin toimiin etenkin rahoitusmarkkinaverojen suhteen.

6 (8) Milloin pankit saadaan vastuuseen liiallisesta luotonannostaan? Kahden vuoden päästä, vuonna 2013. Uudessa järjestelmässä lähdetään ensinnäkin siitä, että todennäköisyys jonkin maan ajautumiseen umpikujaan on selvästi aiempaa pienempi, koska talouskuria on parannettu lainsäädäntöäkin uudistamalla. Jos näin kuitenkin käy, tehdään ensiksi aina perusteellinen velkakestävyysarvio, jonka perusteella päätetään, onko maa velkakestävä vai ei. Jos se ei sitä ole, joutuu maa neuvottelemaan velkansa velkojiensa kanssa uusiksi, jolloin lainaa antaneet sijoittajat voivat kärsiä suuria tappioita. Miksi pankkeja ei laiteta heti vastuuseen ja kriisimaita saman tien velkasaneeraukseen? Kehittynyt läntinen teollisuusmaa viimeksi ajautui maksukyvyttömyyteen ja velkasaneeraukseen yli puoli vuosisataa sitten; kyse oli Länsi-Saksasta pian sodan jälkeen vuonna 1948. Tämän jälkeen on kulunut 63 vuotta ja sinä aikana kansainväliset sijoittajat ovat tottuneet ajatukseen, että kehittyneet länsimaat (kuten euromaat) maksavat aina valtiolliset velkansa. Valtioiden lainapapereihin sijoittavista tahoista valtaosa on hyvin konservatiivisia sijoittajia, kansallisia eläkerahastoja yms. Tavoitteena on saavuttaa kohtuullinen korkotuotto, mutta ennen kaikkea minimoida pääoman menettämisen vaara. Pelureita on näissä piireissä vähän, toisin kuin moni luulee. Kun tälle sijoittajaryhmälle ilmoitetaan, että teidän onkin hyväksyttävä myös merkittävä pääoman häviämisen vaara, kyse on hyvin perustavaa laatua olevasta ajattelutavan muutoksesta. Voidaan kysyä, mitä nämä konservatiiviset sijoittajat tekisivät, jos heille yhtäkkiä kerrottaisiin, että he menettävätkin suuren osan pääomastaan esimerkiksi Kreikassa? Suurella todennäköisyydellä he haluaisivat heti varmistua siitä, että sama ei toistu minkään muun sijoituksen kohdalla ja arvioisivat koko sijoitussalkkunsa uudelleen tältä pohjalta. Tällaisessa tilanteessa saatettaisiin nähdä dramaattinen siirtymä Saksan valtiollisiin lainapapereihin, joita pidetään Euroopassa luotettavimpina - tämä siirtymä tapahtuisi kaikista vähänkin riskipitoisista lainapapereista, joiden kysyntä ja hinta voisi romahtaa hyvin lyhyessä ajassa. Tällaisen skenaarion seurauksena kaikkien euromaiden pl. Saksan lainanhoitokulut kohoaisivat merkittävästi ja joidenkin maiden kyky nostaa rahoitusta markkinoilta katoaisi kokonaan. Nämä maat ajautuisivat nopeasti samalla tavalla ulkoisen avun varaan kuin Kreikka ja Irlanti nyt, tukilainan tai -takauksen antamiseen kykeneviä maita olisi vain paljon vähemmän jäljellä. Samanaikaisesti koko Euroopan laajuinen pankkijärjestelmä olisi kaaostilanteessa kaikkien rahoitusmarkkinoilla toimivien tahojen pyrkiessä samanaikaisesti minimoimaan mahdolliset tappionsa. Mikäli pankkijärjestelmän kaaos heijastuisi myös kuluttajien luottamukseen pankkeihin, olisi seurauksena talletuspako kaikista vähänkään epäilyksenalaisista pankeista. Vaikka talletussuoja on euromaissa vahva, kansalaiset tuskin luottaisivat siihen tilanteessa, jossa myös valtioiden maksukyky on asetettu kyseenalaiseksi. Seurauksena olisi tällöin mittasuhteiltaan ennennäkemätön pankkikriisi Euroopassa, minkä välittömänä ja väistämättömänä seurauksena olisi myös talous- ja työllisyyskriisi kaikissa EU-maissa. Kokemus on osoittanut, että vakava pankkikriisi johtaa aina myös taloudelliseen lamaan pankkien luotonannon ja riskinsietokyvyn romahtaessa. Edellä kuvatun skenaarion toteutumisesta ei ole mitään varmuutta. Riski siihen on kuitenkin kiistatta suuri ja mahdolliset seuraukset äärimmäisen vakavat. Tämän johdosta 27 EU-maan kesken on täysi yhteisymmärrys siitä, että tällaista riskiä ei voida ottaa, vaan päinvastoin on tehtävä kaikki tarvittava tällaisen skenaarion välttämiseksi.

7 (8) Emme tietenkään voi olla varmoja siitä, että asiassa kävisi juuri näin. Toisaalta, 63 vuoden jälkeen, kukaan ei voi millään varmuudella sanoa tietävänsä, mitkä jonkin euromaan välittömän velkasaneerauksen seuraukset olisivat. Voiko Suomi kuitenkin joutua tässä maksumieheksi? Suomen enimmäisvastuun osalta on syytä huomioida, että kyseessä on varsin teoreettinen luku. Vastuun realisoituminen tarkoittaisi sitä, että takausten maksamista varten olisi tarpeen laatia lisäbudjetti, joka rahoitettaisiin kansainvälisiltä lainamarkkinoilta nostettavalla lainalla. Enimmäisvastuun osalta tämän tilanteen toteutuminen edellyttäisi kaikkien seuraavien ehtojen täyttymistä: 1) Talouskriisi kärjistyisi Euroopassa siten, että eri euromaiden pyytämä laina-apu nousisi yhteensä 500 mrd. euroon. 2) Suomen eduskunta hyväksyisi kaikkien maiden lainoitusohjelmat ja Suomen osallistumisen niihin täysimääräisesti aina Suomen enimmäismäärän ylärajaan asti. 3) Kaikki lainanannon ehtona olevat tiukat talousohjelmat epäonnistuisivat ja kaikki lainaa saaneet valtiot jättäisivät täysin poikkeuksellisesti myös etuoikeutetussa asemassa olevien velkojien lainat maksamatta (100 % leikkaus lainapääomiin). Listan kolmannen kohdan toteutuminen olisi ensimmäinen ennakkotapaus yli 100 vuoteen, koska 1900- tai 2000-luvulla konkurssiin ajautuneet valtiot ovat aina pyrkineet maksamaan ainakin osan lainoistaan takaisin. Nykytietojen perusteella jokainen edellä mainituista ehdoista voidaan katsoa vähintäänkin melko epätodennäköiseksi. Niiden samanaikaista toteutumista voidaan tällöin pitää hyvin epätodennäköisenä ja Suomen enimmäisvastuu siten varsin teoreettiseksi luvuksi. Tämä ei kuitenkaan tarkoita sitä, etteikö Suomen enimmäisvastuu olisi tärkeä ja vakavasti otettava luku. Mitä tällä kaikella tavoitellaan? Viimeisen vuoden aikana päätetyillä toimenpiteillä on kolme päätavoitetta: 1) pitää käsillä oleva rahoitusmarkkinakriisi hallinnassa; 2) pienentää tulevien kriisien todennäköisyyttä ja 3) luoda yksiselitteiset menettelyt tilanteeseen, jossa jokin euromaa päätyy kuitenkin kriisiin. Maaliskuun kokonaispaketti tähtää siihen, että ensi vuoden alussa on: 1) voimassa uusi talouspolitiikan koordinaatiojärjestelmä, johon kuuluvat laajennettu seuranta ja tehokkaat sanktiot 2) euroalueen pankkisektorin terveys varmistettu, kun on tehty uudistetut stressitestit ja niiden tuloksien perusteella tarvitut päätökset esim. pääomituksista 3) kaikki EU-maat oikealla talouspolitiikan tiellä, johon kuuluu myös kilpailukykysopimuksen mukaiset toimet talouden perustan vahvistamiseksi 4) uskottava kriisinhallintajärjestelmä ja tarkka tieto sen pian aloittavasta seuraajasta, joka tuo mukanaan sijoittajien vastuun toteutumisen Kun tähän lisätään edelleen vahvistuvalla pohjalla oleva talouskasvu, on tavoitetila selvä.

8 (8) Miksi Suomi ei puuttunut nykyisen kriisin syihin ajoissa? Rahaliito EMU:n alusta alkaen puutteellinen sijoittajariski ilmeni siinä, että eurovaltioiden velkakirjojen korkoerot käytännössä poistuivat. Suomi nosti tämän asian euroryhmän käsiteltäväksi helmikuussa 2003. Suomen kokouksessa jakama tausta-asiakirja esitti, että korkoriskin puuttumista selittää Euroopan keskuspankin vakuusmateriaalikäytäntö, joka ei tehnyt eroa eurovaltioiden velkakirjojen riskien välillä. Suomen aloite EKP:n vakuusmateriaalikäytännön muuttamiseksi ei kuitenkaan saanut tukea muilta euromailta tai EKP:lta. Kun valtion velkakirjojen korko on kussakin maassa tärkeä lähtökohta yksityisen sektorin lainojen korolle, tuki kansallisen riskilisän puuttuminen ja matala korkotaso monissa euromaissa vuosia jatkunutta yksityisen sektorin velkaantumista ja usein myös kiinteistökuplan syntymistä.