EUROLUEEN PITKITTYNYT TAANTUMA PÄÄTTYY SYKSYLLÄ, NIIN MYÖS SUOMEN, MUTTA ELPYMISESTÄ TULEE VAISU

Transkriptio

1 Aktian pääekonomistin talouskatsaus EUROLUEEN PITKITTYNYT TAANTUMA PÄÄTTYY SYKSYLLÄ, NIIN MYÖS SUOMEN, MUTTA ELPYMISESTÄ TULEE VAISU Kuvio 1 Kuvio 2 Kuvio 3 Aktian Taloudellinen katsaus 2/2013 julkaistiin 4.6. Alla on ennusteen yhteenveto. Koko katsaus on luettavissa osoitteessa Aktiasta Eurokriisin vähittäinen rauhoittuminen jatkuu ja vahvistuva luottamus alkaa tukea aktiviteettia. Vaikka eurotaantuma päättyy ja talous kääntyy kasvuun syksyllä, BKT 2013 supistuu vuositasolla. Vuonna 2014 päästää prosentin tasolla olevaan trendikasvuun (kuvio 1). Suomen tärkein vientimarkkina, Eurooppa, on heikko ja kotoperäinen finanssipolitiikan kiristys rajoittaa Suomen talouskasvua. Vaikka taantuma päättyy syksyyn mennessä, viime vuoden loppu ja kuluvan vuoden alku ovat olleet niin heikkoja, että vuositasolla BKT 2013 supistuu saman verran kuin viime vuonna eli -0.2 % (kuvio 2). Riskit heikomman kehityksen suuntaan ovat merkittävät. Vuositasolla BKTn kasvu jää 1.6% prosenttiin 2014, siitä huolimatta, että talouden trendikasvu vakiintuu ensi vuoden aikana lähelle 2 prosentin tasoa. Suomi on ollut keväästä 2012 taantumassa. Finanssipolitiikan kiristäminen heikkenevässä taloudessa on vakava virhe. Veronkorotukset ja menoleikkaukset syventävät taantumaa, ja mitä syvempi on taantuma sitä suurempi on budjetin alijäämä. Kun riskinä on luottoluokituksen heikkeneminen, lyhyen ajan kiristyksestä luopuminen olisi voitu kompensoida ratkaisuilla, jotka vahvistavat pitkällä aikavälillä talouden kasvupotentiaalia ja valtiontalouden tasapainoa. Jos päätös keveämmästä finanssipolitiikasta olisi liittynyt työnurien pitenemistä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän nosto), Suomen pitkän aikavälin velanhoitokyky olisi vahvistunut. Sen ymmärtäisivät myös kansainväliset sijoittajat. Kestävyysvaje on todellinen. Se ei kuitenkaan rinnastu kriisimaiden akuuttiin velkaongelmaan (kuvio 3). Suomen ongelma on pitkän aikavälin ongelma ja se on järkevää ratkaista pitkän aikavälin ratkaisuilla. Helmikuun jälkeen tapahtuneet ennustenäkymän tärkeimmät muutokset: USAssa kuluvan vuoden alku oli Euroopasta poiketen yllättävän vahva. Fiscal cliff vältettiin verotusta koskevalla sopimuksella, mutta itse perusongelman eli julkisen talouden velkaantumisen kestävä ratkaisu antaa odottaa. Jos sopimusta velkakaton korottamisesta ei saada aikaan, liittovaltio ajautuu maksukyvyttömyyteen, jonka seuraukset sekä Yhdysvaltain taloudessa että maailmantaloudessa olisivat vakavat. Kiinan johtoon ovat nousseet Xi Jingping, puoluesihteeri ja presidentti, sekä Li Keqiang, pääministeri. He ovat korostaneet uudistuspolitiikan merkitystä ja toukokuun alussa uusia pitemmän aikavälin avauksia lopulta kuultiin. Uuden johdon tietä ei tasoita, että merkit talouskasvun vahvistumisesta ovat kevään edetessä hiipuneet ja suurimpien kaupunkien hengitysilma ja ympäristösaasteet ovat nousseet akuutiksi haasteeksi. Japanissa abenomics on vahvistanut optimismia maan syvällisten ongelmien ratkeamisen suhteen. Toisaalta jenin raju heikkeneminen lisää huolta valuuttasodan leviämisestä. Eurooppa ajautui taantumaan 2011 lopussa. Eurokriisin uusi kärjistyminen jäädytti vihreät versot kesällä Nyt on ilmeistä, että elpyminen ei vahvistu ennen syksyä, ja kasvuennusteita 2013 on korjattu alas (kuvio 4). Politiikkaan liittyvät epävarmuudet pitävät yllä riskiä, että elpyminen lykkääntyy vieläkin kauemmaksi. Spekulaatio euroalueen hajoamisesta on loppunut EKPn syyskuisen OMT-päätöksen jälkeen ja valtionlainojen korot ovat laskeneet kriisimaissa selvästi (kuvio 5). Kyproksen kriisin jälkeen EKP laski ohjauskorkoa 0.25 %-yksikköä eli 0.5 prosenttiin ja huonot talousluvut ovat levittäneet odotusta ohjauskoron lisälaskusta. Monet pelkäävät FEDin politiikan lisäävän varallisuuskuplien ja/tai pitemmällä aikavälillä kiihtyvän inflaation riskiä ei vain Yhdysvalloissa vaan maailmantaloudessa laajemminkin.

2 Kuvio 4 FED täsmensi joulukuussa 2012, että elvytyspolitiikkaa jatketaan niin kauan kuin työttömyysaste on yli 6.5 %. Ehtona on, että odotettu inflaatio on alle 2.5 %. Kevään aikana kuullut avomarkkinakomitean jäsenten puheenvuorot kertovat riskiarvioiden kirjon olevan suuri. Siksi rahapolitiikan exit saattaa alkaa ennakoitua aikaisemminkin, jos merkit ultrakeveän politiikan haitallisista sivuvaikutuksista alkavat vahvistua. Suomen maaliskuussa julkistetut BKT-luvut vahvistivat, että viime vuoden lopun sukellus oli ennakoituakin rajumpi. Kun myös kuluvan vuoden alku on ollut heikko, kasvuennusteita 2013 on korjattu alas. Vienti ei vedä ja teollisuustuotanto vähenee (kuviot 6 ja 7). Finanssipolitiikan kiristykset - erityisesti veronkorotukset - heikentävät kotimaista kysyntää ja BKT supistuu 2013 siinäkin skenaariossa, jossa kasvu alkaa syksyyn mennessä. Keskeiset ennusteluvut Kriisitunnelma, jonka leviäminen alkoi USAn asuntomarkkinoilta elokuussa 2007, on pitänyt maailmaa otteessaan lähes 6 vuotta. Globaali kasvu 2013 jää 3.2 prosenttiin eli samaan kuin Kasvu vahvistuu 3.9 prosenttiin Vaikka kehittyneiden maiden elpyminen etenee, kehittyvien maiden osuus maailmantalouden kokonaiskasvusta on ennustejaksolla yli 75%. Aasian maiden kasvava raaka-ainekysyntä pitää yllä öljyn ja muiden raaka-ainehintojen Kuvio 5 pitemmän ajan nousupainetta, kun taas laskupainetta luovat kehittyneiden maiden vaisu aktiviteetti sekä Yhdysvaltain öljy- ja kaasutuotannon nopea kasvu. Vastakkaiset voimat kumoavat ainakin osittain toistensa vaikutusta ja perusennusteessa Brent-raakaöljyn hinta vaihtelee ennustejaksolla lähellä nykytasoa. Yhdysvaltain kokonaistuotanto, joka kasvoi 2.2 % 2012, lisääntyy 1.8 % 2013 ja 2.2 % 2014 (kuvio 8). Keskuspankki FED alkaa vähentää QE3-elvytyksen panoksia syksyllä 2013, mutta ohjauskoron se kääntää varovaisen nousuun vasta syksyllä 2014 (kuvio 9). Pitkäkestoisesti ultrakeveän rahapolitiikan seurauksena inflaatio kiihtyy ohimenevän, ennustejaksolle ajoittuvan hidastumisen jälkeen 3-4 prosentin tasolle keskipitkällä aikavälillä. Fiscal cliff vältettiin vuodenvaihteessa, mutta perusongelman eli julkisen talouden velkaantumisen kestävä ratkaisu on auki. Vasta, jos budjetin menopuolesta ja velkakatosta päästään tasapainoiseen ratkaisuun, on vaara-ohi -signaalin aika. USAn finanssipolitiikkaan liittyvien päätösten epäonnistuminen on riski maailmantalouden kehitykselle ja rahoitusmarkkinoiden vakaudelle sekä lyhyellä että myös pitemmällä tähtäimellä. Kiinan BKT kasvaa % eli saman verran kuin viime vuonna. Talouskasvu 2014 on Kuvio %. Euroalue ajautui 2011 lopussa taantumaan (kuvio 10) ja BKT 2012 supistui -0.6 %. Vaikka häiriöiltä tuskin vältytään jatkossakaan, eurokriisin rauhoittuminen etenee. Elpyminen vauhdittuu kuitenkin vasta syksyllä, joten BKT 2013 supistuu -0.6 % (kuvio 1). Vuonna 2014 päästään 1.1 prosentin kasvuun. Inflaatio, joka oli 2.5 % 2012, on 1.6 % vuonna 2013 ja 1.7 % vuonna Euroopan keskuspankki EKP pitää ohjauskorkonsa nykyisellä 0.5 prosentin tasolla pitkään. Ohjauskorko kääntyy nousuun syksyllä 2014 ja se on 1.0% ennustejakson lopussa (kuvio 11). Euron hajoaminen tulisi sekä velkamaille että vakaille maille niin kalliiksi, että sen ei anneta tapahtua. Euroopan uhkaskenaariossa europaniikki kuitenkin uusiutuu ja eurooppalainen taantuma syvenee merkittävästi. Euroalueen kokonaistuotanto supistuu 2-2½ %. EKPn toimet sekä sopu pysyvästä vakausmekanismista ja pankkivalvonnasta ovat alentaneet uhkaskenaarion todennäköisyyttä, jonka arvioimme olevan 20 %. USAn uhkaskenaariossa poliittinen eripura johtaa finanssipolitiikan riskien realisoitumiseen ja yleisen epävarmuuden räjähdykseen. Tämän todennäköisyydeksi arvioimme 25 %. Kuvio 7 Finanssi- ja rahapolitiikan edessä oleva, väistämätön kiristyminen ja valtionvelan kasvu rajoittavat kehittyneiden maiden talouskasvua vuosikymmenen lopulle asti. Suomi irtosi finanssikriisin aiheuttamasta taantumasta syksyllä Keväällä 2012 vajosimme uuteen taantumaan (kuvio 10) ja BKT supistui viime vuonna -0.2 %. Suomi pääsee kasvuun syksyn aikana, mutta viime vuoden loppu ja kuluvan vuoden alku olivat niin heikot, että BKT 2013 supistuu vuositasolla -0.2 % (kuvio 2). Perusennusteessa BKT kasvaa 2014 vuositasolla 1.6 %. Jos Euroopan uhkaskenaario kuitenkin toteutuu, Suomen BKT supistuu nykytasoltaan 1½-2 %. Tämän todennäköisyys on 20 %. Perusennusteessa Suomen trendikasvu vakiintuu vuoden 2014 aikana vajaan 2 prosentin tasolle ja BKT tavoittaa kevään 2008 huipputason 2015 lopussa. Keskipitkällä tähtäimellä Suomen talouskehitys jatkuu hieman vahvempana kuin euroalueella keskimäärin. Kasvuetua moniin Manner-Euroopan euromaihin antaa mm. finanssipolitiikkamme pienempi kiristystarve, vientimme suurempi Aasia-paino, vahva ict-osaaminen sekä pankkisektorimme parempi kunto ja luotonantokyky. Toisaalta kasvuetua kaventaa yli 10 vuotta jatkunut tärkeimpiä kilpailijamaita nopeampi palkkojen nousu, joka on rapauttanut hintakilpailukykymme varsinkin Saksaan ja kriisivuosina myös Ruotsiin nähden (kuvio 13).

3 Kuvio 8 Kuvio 9 Kuvio 10 Kuvio 11 Inflaatio, joka oli 2.8 % 2012, on 2.2 % 2013 ja 2.4 % Työttömyysaste, joka oli 7.7 % 2012, on 8.4 % 2013 ja 8.2 % 2014 (kuvio 14). Keskeiset epävarmuudet ja uhkat Ennusteen suurimmat epävarmuudet liittyvät euroalueen ja USAn velkaongelmiin. Vaikka tilanne näyttää rauhoittuneen merkittävästi, ei voida sulkea pois uhkaa rahoitusmarkkinahäiriöiden sen kaltaisesta kärjistymisestä, joka koettiin finanssikriisissä ja uudelleen eurokriisissä syksyllä Uhkaskenaariossa kehittyneet maat vajoavat uuteen kollektiiviseen taantumaan ja maailmankauppa hyytyy. USAssa ensimmäinen testi maan kyvystä hallita velkaongelmaa selvitettiin rimaa hipoen, kun fiscal cliff vältettiin. Menoleikkauksista, joilla parannetaan budjetin tasapainoa, ei sen sijaan pystytty sopimaan ja 2011 uhkavaihtoehdoksi säädetty menoleikkuri astui voimaan maaliskuussa. Siksi on vaikea uskoa, että yksimielisyys saavutetaan velkakaton korottamisesta. Jos velkakattoa ei koroteta, liittovaltion maksuliikenne pysähtyy. Vaikutus markkinoiden luottamukseen olisi arvaamaton. Vaikka ennustejaksolla toteutuvan taantuman riski on nyt pienempi kuin viime syksynä, arvioimme sen edelleen 25 prosentiksi. Pitemmän ajan uhkaskenaariossa kasvava velka alkaa ruokkia USAn velanhoitokykyyn kohdistuvaa epäluottamusta samaan tapaan kuin viime vuosina Euroopassa. Myös Euroopan akuutit riskit liittyvät velkakriisiin. Jos eurokriisi kärjistyisi uudelleen ja muuttuisi hallitsemattomaksi, euroalueen taantuma syvenisi merkittävästi. Uhkaskenaariossa Suomen kokonaistuotannon pudotus voisi olla mittaluokkaa 1½-2 %. Silloin työttömyys nousisi nykytasolta ¾ - 1¼ prosenttiyksikköä eli 9-9½ prosenttiin. Julkisen talouden vajeet kasvaisivat ja markkinoiden luottamus Suomen selviytymiskykyyn saattaisi vaarantua, kun heikentynyt kilpailukyky rajoittaa vientimahdollisuuksia ja ikääntyminen yhdessä kasvaneen työttömyyden kanssa rasittaa julkisen talouden tasapainoa pitkäkestoisesti. Eurooppalaisen uhkaskenaarion todennäköisyys on noin 20 %. Keskipitkän ajan riski liittyy siihen, että ultrakeveä rahapolitiikka synnyttää uusia tasapainottomuuksia ja talouskuplia, joiden korjautuminen horjuttaa rahoitusmarkkinoiden tasapainoa Abenomicsin aikana valuuttamarkkinoiden merkittäviäkään häiriöitä ei voida sulkea pois. Globaalitalouden suurin pitkän aikavälin uhka liittyy ilmastonmuutokseen ja kasvihuonekaasujen hillitsemiseen. Toinen -- paitsi kaikkia kehittyneitä myös monia kehittyviä maita (mm. Venäjä, Kiina) koskettava pitkän ajan megahaaste liittyy väestön ikääntymiseen ja siihen sopeutumiseen. Suomen talouspolitiikka valinkauhassa Hallituksen kevään 2012 päätös 2½ mrd euron säästöistä näytti suurten linjojen osalta kohtuullisen järkevältä. Veronkorotusten rinnalla päätettiin merkittävistä menosäästöistä. Vahvan tutkimusevidenssin mukaan menoleikkauksilla velkatrendi korjautuu vähemmillä hyvinvointitappioilla nopeammin ja kestävämmin kuin veronkorotuksilla. Tosiasiaksi silti jää, että kiristys vauhditti Suomen tietä taantumaan ja pitkittää sitä nyt (kuvio 12). Pahinta kansantalouden pitkän ajan velanhoitokyvyn kannalta olisi elinkelpoisten yritysten kaatuminen ohimeneviin ongelmiin. Pahinta julkisen talouden kestävyyden kannalta olisi työttömyyden massiivinen nousu, sillä suhdannetyöttömyys muuttuu yllättävän nopeasti rakennetyöttömyydeksi. Typerintä on kiristäminen silloin, kun maa on jo taantumassa. Kuten kriisimaiden kokemus osoittaa, tuloksena on taantuman syveneminen, ja budjettitasapaino ei vahvistu vaan heikkenee. IMFn tutkimuksen (WEO October 2012) mukaan ns. fiscal multiplier, joka nykytilanteessa on sama kuin finanssipolitiikan kiristyskerroin, on ollut kriisivuosina selvästi aikaisempia arvioita korkeampi. Mitä suurempi kerroin on, sitä suuremmat ovat kokonaistuotannon heikkenemisen kautta syntyvät finanssipolitiikan kiristyksen kustannukset. Mitä enemmän BKT supistuu, sitä todennäköisemmin kiristyksen budjettivaikutus vaihtaa etumerkkiä ja vaje kasvaa, vaikka tavoite oli sen supistaminen. Vanhoissa ennustemalleissa kiristys, joka on 1% BKTsta, hidastaa BKTn kasvua 0.5 %. Kiristyskerroin on siis 0.5 ja finanssipolitiikan kiristys toimiva tapa supistaa budjettivajetta suhteessa BKThen. Uuden tutkimuksen mukaan kiristyskerroin näyttää kriisivuosina olleen (reilusti) ykköstä suurempi. Kun kiristys heikentää kasvua ennakoitua enemmän, toimet budjettivajeen supistamiseksi eivät tuota odotettua tulosta. Johtopäätös ei koske vain kriisimaita, vaan on yleisempi. Kiristyspolitiikan mahdollisuus saavuttaa tavoitteensa on pieni, kun a) talouden käyttämätön kapasiteetti on suuri, b) rahapolitiikan liikkumavara matalampien korkojen suuntaan on pieni ja c) kiristystä harjoitetaan samaan aikaan monissa maissa. Onko Suomessa siis nyt oikea aika kiristää? Ei! Kiristäminen taantuvassa taloudessa on vakava virhe (kuvio 12). Jostakin syystä hallitusten on ollut helpompi tehdä säästöpäätöksiä kuin rakenteellista uudistumista tukevia päätöksiä. Tämä koskee myös Suomen hallitusta. Erityisen

4 Kuvio 12 Kuvio 13 Kuvio 14 kummallista tämä on siksi, että pitemmän ajan rakennemuutokset useissa tapauksissa vähentävät hätäleikkauksien tarvetta. Suomessa tämä koskee esimerkiksi eläkeiän nostoa. Kestävyysvajeen korjaamisen näkökulmasta se olisi tehnyt tarpeettomiksi osan niistä kiristystoimista, joita hallitus on viime ja tänä vuonna tehnyt. On ollut helpompi saada aikaan päätöksiä, jotka vaikeuttavat taantumaa ja lisäävät työttömyyden nousua, kuin tehdä pitkällä aikavälillä vaikuttavia uudistuksia, jotka pidentäisivät työuria. Suomen kestävyysvaje ei ole akuutti ongelma. Tämän hetken budjettivaje ja velka-aste ovat parasta A-luokkaa. Velka-aste oli 2012 Valtiovarainministeriön mukaan 53% eli reilusti alle Vakaus- ja kasvusopimuksessa määritetyn 60 prosentin ylärajan ja reilusti alle euroalueen keskiarvon, joka oli 93 % (kuvio 3). Valtiontalouden muita maita paremmasta tilasta johtuen valtionvelkamme korko on historiallisen matala. Tästä olisi kannattanut ottaa hyöty irti juuri nyt, sillä veronkorotukset ja menoleikkaukset syventävät ja pitkittävät taantumaa. Mitä vaikeampi on taantuma, sitä suurempi on budjetin alijäämä. Kun vaarana on luottoluokituksen heikkeneminen, lyhyen ajan kiristyksestä luopuminen vaatii kyytipojaksi ratkaisun, joka vahvistaa talouden kasvupotentiaalia ja valtiontalouden tasapainoa pitkällä aikavälillä. Jos päätös kasvua tukevasta finanssipolitiikasta olisi liittynyt työurien pitenemistä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän vähittäinen nousu tulevien vuoden aikana), taantuma olisi helpottunut, työllisyys vahvistunut ja Suomen pitkän aikavälin velanhoitokyky parantunut. "Politiikka on mahdollisuuksien taidetta". Hyvän velka-asemamme ansiosta meillä olisi pitkäjänteiseen politiikkaan varaa -- monella muulla tätä ylellisyyttä ei. Suomen olisi järkevintä hakea pitkän aikavälin ongelmaan pitkän aikavälin ratkaisua. Pitkän aikavälin avaintekijä on talouden kasvu, jolla on kaksi komponenttia: 1) tehdyn työn määrä ja 2) tehdyn työn tuottavuus. Kestävyysvaje-keskustelun tulee fokusoitua työvoiman lisäämiseen ja tuottavuuden kasvuun. Kohteena ovat työurien pituus, maahanmuutto, kilpailukyky, teknologia ja innovaatiokyky, yritystoiminnan edellytykset jne. Mitä viisaampia ja päättäväisempiä ratkaisuja tehdään, sitä pienempi on kiireisten pakkoleikkausten tarve. Jos päätös kasvun tukemisesta liittyisi työnurien pitenemistä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän nosto), Suomen pitkän aikavälin velanhoitokyky vahvistuisi. Sen ymmärtävät myös sijoittajat. On tärkeää välttää sellaiset talouspolitiikan signaalit, jotka heikentäisivät pienten ja keskisuurten yritysten tulevaisuudenuskoa. Tässä suhteessa yritysveron alennus 24,5 prosentista 20 prosenttiin oli oikea päätös. Suomalaisen kilpailukykyongelman purkaminen puolestaan edellyttää hyvin vaatimattomia palkankorotuksia 3-5 vuoden ajan ja samaan aikaan vahvistuvaa tuottavuutta. Saksa on osoittanut, että - vaikka lääke on ikävä - resepti toimii. Aktia Pankki Oyj julkaisee tämän katsauksen vastikkeetta. Katsauksessa esittämämme analyysi ja sen perusteella tekemämme ennusteet perustuvat yleisön saatavilla oleviin tietoihin. Vaikka käytämme Aktia Pankin mahdollisimman luotettavina pitämiä lähteitä, olosuhteissa voi tapahtua varoittamatta suuriakin muutoksia, jotka vaikuttavat katsauksessa esitettyihin arvioihin. Aktia Pankki Oyj, sen tytär- ja osakkuusyhtiöt, sen yhteistyökumppanit tai edellä mainittujen palveluksessa olevat henkilöt eivät takaa kommenteissa ja katsauksissa esitettyjen tietojen oikeellisuutta tai täydellisyyttä eivätkä vastaa vahingoista, joita niiden käytöstä mahdollisesti aiheutuu.

5 Taulukko 1 Kansainvälisen talouden ennuste ostovoimapariteettipainoin: BKTn kasvu, % Osuus 2011, % e 2014e Maailma Euroalue Saksa Ranska Italia Espanja Kreikka USA Japani Kiina Intia Venäjä Taulukko 2 Kansainvälisen talouden ennuste: Kuluttajahintainflaatio, % Osuus 2011, % e 2014e Euroalue USA Japani Taulukko 3 Aktian ennusteet: Korot ja valuuttakurssit e e e Euroalue EKPn ohjauskorko kk. euribor v. korko: Ger (= benchmark) USA Ohjauskorko kk libor v. korko Japani Ohjauskorko kk. tibor v. korko Valuuttakurssit EUR/USD EUR/YEN USD/YEN Taulukko 4 Aktian ennuste: Suomen keskeiset ennusteluvut, % e 2014e BKTn kasvu KHI-inflaatio Työttömyysaste