Raha ja rahapolitiikka

Transkriptio

1 Raha ja rahapolitiikka Kurssi Helsingin yliopistossa VTT Juha Tarkka

2 Kurssin tentit ja luentojen slidet Ensimmäinen kuulustelu tiistaina klo 8-10 Porthania P2 Uusintakuulustelu tiistaina klo 9-11 Porthania Suomen Laki Luentojen slidet tulevat verkkoon Oodin opinto-oppaan opestustapahtumasivulle

3 Inflaation tappaminen 1980-luvulla Yhdysvalloissa Paul Volcker Fedin puheenjohtajana Erittäin kireä rahapolitiikka, rahan määrän kasvutavoitteet 1979 alkaen Fedin työllisyysmandaatin saavuttaminen edellyttää inflaation pysäyttämistä Korkealle nousseet ja jyrkästi vaihtelevat korot, dollari vahvistui Inflaation hidastuttua rahan määrän kasvutavoitteet taka-alalle (1983-) Britanniassa Margaret Thatcherin Medium-Term Financial Strategy, Sir Geoffrey Howe valtiovarainministerinä Rahan määrän kasvutavoitteet, pääomanliikkeiden vapauttaminen Valtion alijäämän supistaminen Korkeat ja jyrkästi vaihtelevat korot, punta vahvistui Ranskassa vahvan frangin politiikka 1983 alkaen Ranskan frangin kytkeminen Saksan markkaan, vakaa v alkaen Onnistui lopettamaan Ranskan inflaatio-devalvaatiokierteen Suomessa vakaan markan politiikka 1987 alkaen Kiinteä valuuttakurssi talouspolitiikan kiintopisteeksi 1987, pääomanliikkeiden vapauttaminen Epäonnistui hidastamaan inflaatiota ja luotonannon kasvua, kriisi 1991

4 Lyhyt korko ja inflaatio USA:ssa 1980-luvulla

5 Rahapolitiikan uskottavuuskysymys Miksi inflaation hidastaminen oli niin vaikeaa? Miksi se aiheutti niin suuria haittoja työttömyytenä ja tilapäisenä kasvun hidastumisena? Teorian antama vastaus: Inflaatio-odotukset eivät alentuneet tarpeeksi nopeasti! Vrt. Friedmanin odotuksin täydennetty Phillipsin käyrä π = π e - b (UR UR * ) eli UR = UR * + (1/b)(π e - π) Päätelmä tästä: Jos inflaatio-odotukset eivät alene, vaikka toteutuva inflaatio alenisi, työttömyysaste nousee yli tasapainotasonsa Jos odotukset alenevat samaa tahtia toteutuvan inflaation kanssa, työttömyysasteen ei tarvitse nousta disinflaation aikana RAHAPOLITIIKAN USKOTTAVUUS ON MENESTYKSELLISEN

6 Aikakonsistenssin ongelma Miksi rahapolitiikan uskottavuutta niin vaikea saavuttaa? Barro-Gordon malli (1983): Kysymys on rahapolitiikan aikakonsistenssin ongelmasta! (Robert Barro, David Gordon) Aikakonsistenssin ongelman määrittelivät yleisellä tasolla ensimmäisinä Finn Kydland ja Edward Prescott (1977) Ajatus: Ajallisesti epäkonsistentti (ajallisesti epäjohdonmukainen) on optimaalinen politiikkaohjelma, josta on optimaalista poiketa tulevaisuudessa Yleinen ongelma dynaamisissa pelitilanteissa Rahapolitiikan tapauksessa: on optimaalista sitoutua matalan inflaation politiikkaan, jotta inflaatioodotukset saadaan vakiinnutettua matalalle tasolle Mutta inflaatio-odotusten ollessa alhaiset, on kiusaus aloittaa ekspansiivinen rahapolitiikka, jolla saadaan tilapäinen kasvusysäys talouteen Kun tämä seikka tiedetään, mikä on sen vaikutus rahapolitiikan uskottavuuteen ja inflaatio-odotuksiin?

7 Barro-Gordon malli: slide 1 Tarkastellaan mallia, jossa oletetaan (yksinkertaisuuden vuoksi) että keskuspankki voi päättää inflaatiovauhdista π. Työttömyysaste UR määräytyy odotuksin täydennetyn Phillipsin käyrän tapaan seuraavasti (tässä UR * on tasapainotyöttömyys ja π e kuvaa yleisön odottamaa inflaatiovauhtia. π = π e (1/a)(UR - UR * ) eli kääntäen UR = UR * - a(π π e ) Keskuspankki välittää päätöksenteossaan sekä inflaatiosta että työttömyydestä. Se tekee rahapoliittiset päätöksensä minimoiden seuraavaa tappiofunktiota, joka kuvaa sen preferenssejä: L = UR + b π 2 Työttömyys voidaan esittää em. Phillipsin käyrän avulla, jolloin keskuspankin tappiofunktio saadaan muotoon L = UR * - a(π π e ) + b π 2 Keskuspankin päätös saadaan selville minimoimalla L. Ratkaisuja on kaksi, riippuen sitä, miten odotuksia käsitellään (ks. seuraava slide)

8 Barro-Gordon malli: slide 2 1. Jos keskuspankki valitsee inflaation ensin, ja odotukset muodostuvat sen perusteella, π e = π. Keskuspankin tappiofunktio on tällöin L = UR * + b π 2 Tämä minimoituu, kun inflaatio on nolla (π = 0). Ongelma: Tämä ratkaisu on kokonaisuuden kannalta paras, mutta se ei ole aikakonsistentti, koska heti yleisön odotusten muodostumisen jälkeen keskuspankin päätöksentekotilanne muuttuu toisenlaiseksi. Se voi nyt pitää omassa päätöksenteossaan odotukset ennalta annettuna. 2. Jos keskuspankki tekee päätöksensä ottaen vallitsevat inflaatio-odotukset annettuina, optimi on seuraava (tämä löytyy, kun derivoi tappiofunktiota π:n suhteen ja asettaa derivaatan nollaksi): π = 0,5 a/b Tulkinta on, että keskuspankki yrittää tässä aikaansaada tilapäisen työttömyyden alentamisen yllättämällä yleisön inflaatiolla. Tämä (huonompi) ratkaisu on aikakonsistentti. Jos yleisö tietää keskuspankin optimoivan uudestaan odotusten muodostumisen jälkeen (voivan vetää välistä ) myös inflaatioodotukset muodostuvat sen mukaisiksi, jolloin π e = π = 0,5 a/b ja UR = UR *. Johtopäätös: keskuspankin kyky optimoida rahapolitiikkaansa vapaasti johtaa rationaalisten odotusten vallitessa sekä inflaation että inflaatio-odotusten nousuun, mutta ei vaikuta työttömyyteen.

9 Miten aikakonsistenssin ongelma voitaisiin ratkaista? Rahapoliittinen lainsäädäntö: alhaisen inflaation lukitseminen lailla, jota vaikea muuttaa Ongelma siirtyy seuraavalle tasolle, jos lakia voidaan helposti muuttaa EMUssa rahapolitiikan tavoite on määritelty perussopimuksissa Itsenäinen keskuspankki, jolla konservatiivinen johto (Rogoffin ratkaisu) Valitaan keskuspankkiiri, joka ei välitä työttömyydestä eikä talouskasvusta ( inflation nutter ) Rogoffin mukaan on äänestäjien optimaalista valita itseään konservatiivisempi keskuspankkiiri Tulossopimusmalli: poliittinen päätöksentekjiä tekee rahapolitiikan johdon kanssa tulossopimuksen Tulossopimus koskisi vain hintavakauden toteuttamista Miten estetään sopimuksen peruuttaminen? Maineenmuodostukseen perustuvat ratkaisut

10 Valtiontalous ja rahapolitiikka Rahapolitiikan yhteyttä valtiontalouteen voi tarkastella kahdesta näkökulmasta eivät ristiriidassa keskenään A) Rahan tarjontanäkökulma ja B) tulonäkökulma (A) Keskuspankin luotonanto valtiolle: Lisää rahan määrää osana keskuspankin luotonantoa Jos keskuspankki (B) Seigniorage: rahan liikkeeseenlaskuoikeudesta saatu tulo Metallikannan aikaan hallitsijan ottama palkkio rahan lyönnistä: rahan kultaarvon ja vaihtoarvon välinen pieni ero Nykyään keskuspankin saama hyöty siitä, että setelistö on sille korotonta velkaa Jos keskuspankki tulouttaa voittonsa valtiolle, seigniorage on yksi valtion tulolähteistä vaikuttaako rahapolitiikkaan? Seigniorage yksi mahdollinen selitys rahapolitiikan inflaatioharhalle

11 Fiskaalinen ja monetaarinen dominanssi Miten rahapolitiikka ja valtiontalouden alijäämät liittyvät toisiinsa? Normaali tapaus ( monetaarinen dominanssi ): Keskuspankki kontrolloi rahapolitiikkaa (rahan tarjontaa ja inflaatiovauhtia) Valtiontalous tasapainottuu pitkällä aikavälillä rahapolitiikan määräämän inflaatiovauhdin vallitessa Edellyttää tasapaino-orientoitunutta finanssipolitiikkaa Keskuspankin valtiolle siirtämä seignioragetulo osa valtiotalouden tasapainoa, mutta ei jousta valtion rahoitustarpeen mukaan Fiskaalinen dominanssi: Valtiontalous (finanssipolitiikka) määrittää rahapolitiikan Valtiontalouden mahdollinen vaje katetaan keskuspankkiluotolla Keskuspankki passiivinen, rahan tarjonta määräytyy valtion budjetin perusteella Inflaatio määräytyy siten, että valtion tulot kattavat menot pitkällä aikavälillä Jos valtion alijäämät suuria, myös inflaation oltava korkea

12 Stanley Fischerin doktriini (1994) Stanley Fischer on tiivistänyt teorian ja historian opetukset seuraavasti MIT:n professori, nyt Federal Reserven varapääjohtaja 1. Keskuspankilla pitää olla selvästi määritelty tehtävä: hintavakaus Koska rahapolitiikka määrää pitkällä aikavälillä vain inflaatiosta 2. Keskuspankin pitää julkistaa välitavoitteensa (strategia) 3. Keskuspankin pitää olla: Vastuussa tavoitteensa saavuttamisesta Selostettava ja oikeutettava politiikkansa yleisölle ja lainsäätäjille Hallituksen pitää voida ohittaa keskuspankki, mutta suurin poliittisin kustannuksin Keskuspankilla oltava itsenäisyys korkojen ja muiden rahapolitiikan välineiden käytössä Keskuspankkia ei saa velvoittaa rahoittamaan budjettivajeita Korko- ja valuuttakurssipolitiikasta ei voi olla erillistä vastuuta kelluvan kurssin oloissa Fischerin doktriini esitettiin Bank of Englandin 300-vuotisesitelmässä Neljä vuotta myöhemmin Bank of England oli uudistettu näiden suuntaviivojen mukaan

13 Moderni keskuspankki 1990-luvulla useiden kehittyneiden maiden keskuspankkien institutionaalinen asema kehittyi samansuuntaisesti Modernin keskuspankin malli S. Fischerin terminologian mukaan Itsenäinen päätöksenteko Hintavakaustavoite (keskustellaan Fedin kaksoismandaatista!) Suoran inflaatiotavoitteen strategia Välineriippumattomuus Päätöksentekijöiden irtisanomissuoja/tulossopimus Julkisen rahoituksen kielto (eristäminen valtiontalouden ongelmista) Perusteena on aikakonsistenssin ongelman voittaminen Ajatuksena, että itsenäinen ja tilivelvollinen keskuspankki, jolla kapea mandaatti = uskottava keskuspankki = hyvin ankkuroidut inflaatio-odotukset Inflaatio-odotusten ohjaaminen julistetun inflaatiotavoitteen avulla

14 EKP:n tehtävän määrittely Euroopan keskuspankkijärjestelmän ensisijaisena tavoitteena on pitää yllä hintatason vakautta. EKPJ tukee yleistä talouspolitiikkaa unionissa osallistuakseen 3 artiklassa määriteltyjen tavoitteiden saavuttamiseen sanotun kuitenkaan rajoittamatta hintavakauden tavoitetta. 3. artikla tavoitteista: tasapainoinen talouskasvu ja hintavakaus, täystyöllisyyttä ja sosiaalista edistystä tavoitteleva erittäin kilpailukykyinen sosiaalinen markkinatalous sekä korkeatasoinen ympäristönsuojelu EKP:n neuvosto on antanut hintavkaudelle operationaalisen määritelmän, johon se on sitoutunut: Hintavakaus tarkoittaa kuluttajahintaindeksillä mitatun hintatason nousua keskipitkällä aikavälillä alle 2 prosentin vuosivauhtia, mutta lähellä sitä Juha Tarkka

15 Yhdysvaltain malli USA:n laissa (vuodelta 1977) keskuspankin hintavakaus- ja työllisyystavoitteet ovat rinnakkaiset The Board of Governors of the Federal Reserve System and the Federal Open Market Committee shall maintain long run growth of the monetary and credit aggregates commensurate with the economy's long run potential to increase production, so as to promote effectively the goals of maximum employment, stable prices and moderate long-term interest rates." Ns. kaksoismandaatti (oik. kolme tavoitetta!) Jo vuonna 1980 ilmoitettiin, että inflaation rajoittamisen tavoite ensisijainen Liittovaltion avomarkkinakomitea asetti v 2012 pitkän aikavälin inflaatiotavoitteeksi 2% (miltei sama kuin EKP:llä) Avomarkkinakomitean mukaan hintavakauden ja työllisyyden tavoitteet yleensä toisiaan täydentäviä Käytännössä mandaattien erot Fed in ja EKP:n välillä eivät erota rahapolitiikan toimintatapoja Taustalla samantapainen, tutkimukseen perustuva käsitys rahapolitiikan vaikutuksista

16 Rahapolitiikan strategia Rahapolitiikalla voi olla erilaisia strategioita, tärkeimmät seuraavat: Rahan määrän tavoitteeseen perustuva strategia Nousi mielenkiinnon kohteeksi 1970-luvun nopean inflaation vuosina Ongelma: jos rahan kysyntä epävakaata, johtaa jyrkästi heilahteleviin korkoihin Kiinteään valuuttakurssiin perustuva strategia Kytketään valuuttakurssi johonkin vakaaseen valuuttaan Ongelma rahapolitiikan teho heikko, jos pääomanliikkeet vapaat Ilmoitettuun korkosääntöön perustuva strategia (Taylorin sääntö) i = π ,5 (π π * ) + 0,5(y y * ) John B. Taylor (1993) Suora inflaatiotavoite Ilmoitetaan, mihin inflaatiovauhtiin tähdätään ja alistetaan korkopolitiikka tälle tavoitteelle Nykyinen best practice, laajalle levinnyt erilaisin muunnelmin (myös EKP) Ongelma: inflaatio vain välillisesti keskuspankin ohjattavissa Suora hintatasotavoite (paljon teoreettista mielenkiintoa)

17 Kurssin sisältö: 1. Rahatalouden peruskäsitteet 2. Rahajärjestelmien kehitys 3. Pankit ja rahan tarjonta 4. Keskuspankkien tehtävät 5. Rahoitusmarkkinat 6. Pankkitoiminnan perusteet 7. Maksutase ja valuuttakurssit 8. Rahan määrä ja kysyntä 9. Klassista rahateoriaa 10. Inflaatio ja deflaatio 11. Maksujärjestelmä luvun suuri lama 13. Valuuttajärjestelmä ja IMF luvun suuri inflaatio 15. Odotukset ja rahapolitiikka 16. Valtiontalous ja rahapolitiikka 17. Moderni keskuspankki 18. Rahapolitiikan strategia 19. Euroopan rahaintegraatio 20. EKP:n rakenne ja politiikka 21. Pankki- ja valuuttakriisit 22. Viime vuosien finanssikriisi 23. Pankkitoiminnan sääntely 24. Nollakorkoraja ja rahapolitiikka