Globaali finanssikriisi ja (makro)taloustiede Globaali finanssikriisi ja (makro)taloustiede Jaakko Kiander Palkansaajien tutkimuslaitos Kriisin synty ja eteneminen Kriisin taustatekijät Näkemys markkinoista: Mr Keynes and the Classics Behavioristiseen taloustieteeseen? Opitaanko kriisistä mitään? 2 Kriisin synty ja eteneminen Rahoitusmarkkinoiden levottomuuden kasvu ja pankkijärjestelmän kriisiytyminen 2007-2009 Lähtökohtana USA:n sub-prime asuntolainojen ongelmat Kriisin kärjistyminen syksyllä 2008 kuin 1929 Pörssikurssien lasku, pankkien tappiot Valtioiden ja keskuspankkien tukitoimet estivät pankkijärjestelmän romahduksen Finanssikriisin seurauksia Rahoitusmarkkinoiden luottamuskriisi Luottamuksen heikentyminen ja pankkien epävarmuus Tarve varautumiseen ja vakavaraisuuden parantamiseen Pankkien kyky ja halu luotonantoon heikentynyt Seurauksena rakentamisen vähentyminen, investointien supistuminen, ulkomaankaupan lasku ja globaali vientikysynnän ja teollisuustuotannon romahdus (2008:IV 2009:I) 3 4
Kriisin taustatekijät Rahoitusmarkkinoiden deregulaatio Ylivelkaantuminen ja sen kannustimet Maailmantalouden epätasapainot Kriisin taustatekijät: Rahoitusmarkkinoiden deregulaatio Deregulaatio alkoi 1980-luvulla Viimeinen silaus Glass-Steagal Actin kumoaminen 1999 Perusajatus: vapaat rahoitusmarkkinat edistävät tehokkuutta ja siten myös pitkän ajan kasvua Vakauden puutetta ei pidetty ongelmana, vaikka lokaaleja kriisejä alkoikin pian esiintyä Säätelyn purkaminen legitimoi velkaantumisen rationaaliset toimijat tietävät parhaiten itse mitä tehdä 5 6 Kriisin taustatekijät: Ylivelkaantuminen ja sen kannustimet Eurooppalaiset syyt: EMU tai EU-jäsenyys toi moneen maahan matalan korkotason ja runsaan luotontarjonnan, seurauksena ylivelkaantuminen Suomi 1986- Irlanti, Espanja, Baltia,... Mutta myös UK, Hollanti, Tanska USA:n velkaantuminen Pankkitoiminnan vapautuminen, suuret pääomavirrat ulkomailta, matala korkotaso, hitaan ansiokehityksen kompensointi Kriisin taustatekijät: Maailmantalouden epätasapainot Kiina (+ Itä-Aasia) vs USA USA:lla krooninen suuri vaihtotaseen vaje (6 % bkt:sta) Aasian mailla taas suuri ylijäämä (valuuttakurssipolitiikan ja säätelyn tuloksena) Pohjois-Eurooppa vs Etelä- ja Itä-Eurooppa Nopeasti kasvaneiden maiden erittäin suuret vaihtotasevajeet (>10 % bkt:sta) Pohjoisen Euroopan suuri vaihtotaseen ylijäämä (matala inflaatio, hyvä kilpailukyky, tasapainoinen julkinen talous: Saksa + Pohjoismaat) 7 8
Vaihtotaseen epätasapainoja v. 2008, mrd USD Kriisin taustatekijät: öljymarkkinat 600 400 200 0-200 -400-600 USA EtEUR UK Australia Ranska S-Arabia Venäjä Japani Kiina* PohjEUR Kriisin puhkeaminen ajoittui kohtaan, jossa Öljyn kysynnän kasvu johti pitkäaikaiseen ja voimakkaaseen öljyn ja raaka-aineiden hintojen nousuun Seurauksena inflaation kiihtyminen, johon keskuspankit reagoivat korkotasoa nostamalla Öljymarkkinoiden heikko toiminta voi aiheuttaa pitkäaikaisen kasvun rajoitteen Suurimmat öljyntuottajat autoritaarisia valtioita, jotka eivät investoi riittävästi uuteen tuotantoon Analogia: 1970-luvulla sama ilmiö aiheutti stagflaation finanssikriisi vältettiin inflaation ja säätelyn avulla -800 9 10 Näkemys markkinoista: Mr Keynes and the Classics, vanhan väittelyn paluu Klassinen näkemys Keynesiläinen näkemys Neoklassisesta synteesistä rationaalisiin odotuksiin Washingtonin konsensus Klassinen näkemys kriiseistä Taloustieteen klassikot Ajoittaiset lamakaudet ja muu vaihtelu on väistämätöntä, talous kuitenkin tasapainohakuinen Lamojen syyt rakenteellisia, koska määritelmän mukaan kysyntä = tarjonta (Sayn laki) Julkinen sektori ei saa velkaantua eikä puuttua talouteen Ongelma: pitkä aikaväli voi osoittautua pitkäksi Itävaltalainen koulukunta / Hayek, Schumpeter Lamakaudet välttämättömiä, taloudet tarvitsevat luovaa tuhoa, tuottamattomat kohteet täytyy eliminoida... Ei pidä ryhtyä temppuelvytykseen 11 12
Klassinen ja uusi klassinen näkemys Karl Marx Toistuvat lamakaudet ja kriisit kuuluvat kapitalismiin Lamoja ja työttömyyttä tarvitaan, jotta palkat saataisiin kuriin ja voitot suuremmiksi (= NAIRU-ajattelu) Moderni (uusi) klassinen taloustiede (OECD, IMF, EKP) Friedman: potentiaalia ei voi ylittää (mutta voidaanko se alittaa?) Lucas & Prescott... + uuskeynesiläiset Työttömyyden ja kriisien taustalla useimmiten ns. rakenteelliset syyt, jotka estävät kasvua ja työllistymistä Elvytyspolitiikkaan tulee suhtautua suurin varauksin Keynesiläinen näkemys Markkinatalous on epävakaa Rahoitusmarkkinat ovat alttiita häiriöille, jotka johtavat suuriin hintamuutoksiin ja voivat supistaa kysyntää (Minsky) Aktiivista talouspolitiikkaa tarvitaan talouden vakauttamiseen Epävarmuus on aitoa Tulevaisuus on epävarma, odotukset ovat tärkeitä ja niihin vaikuttavat psykologiset tekijät (animal spirits) Varautumismotiivi Lamat johtuvat siitä, että kasvanut epävarmuus lisää varautumista ja lykkää investointeja, jolloin tuloksena on riittämätön kysyntä Julkinen sektori voi tarvittaessa luoda lisää kysyntää 13 14 Valtavirtataloustieteen implementointi: Washingtonin konsensus Markkinoiden (ml. rahoitusmarkkinat) vapaa toiminta on välttämätöntä Rahapolitiikan on tähdättävä hintavakauteen Finanssipolitiikan on turvattava julkisen talouden pitkän ajan kestävyys Työttömyys johtuu enimmäkseen rakenteellisista tekijöistä kuten liian hyvästä sosiaaliturvasta tai työlainsäädännöstä ei kokonaiskysynnän puutteesta Mahdolliset finanssikriisit johtuvat korruptiosta tai tunaroinnista (crony capitalism in emerging markets)(pohjoismaat, Itä-Aasia, Meksiko & Argentiina) Washingtonin konsensus Politiikkasuositukset (OECD, IMF, EU) Markkinoiden vapauttaminen Rakenteelliset uudistukset Julkisten menojen leikkaaminen ja verojen alentaminen Näitä lääkkeitä tarjotaan useimpiin kriiseihin, myös niihin, joihin aiemmin olisi tarjottu keynesiläistä elvytystä Poikkeus: USA:n kohdalla elvytystä pidetään usein järkevänä 15 16
Vuoden 2008 finanssikriisi Kyseessä perinteinen rahoitusmarkkinakriisi Taustalla luottamuksen järkkyminen Seurauksena varautuminen ja säästäminen sekä yleinen kysynnän supistuminen Ratkaisuna (US & UK) rahapoliittinen ja finanssipoliittinen elvytys, joilla tähdätään kysynnän kasvattamiseen ja deflaation torjuntaan maailman finanssikeskukset eivät halua syödä itse omia lääkkeitään Epäortodoksiset reaktiot vuoden 2008 finanssikriisiin Rahapolitiikka USA: aggressiivinen korkojen lasku + setelirahoitus EKP: varovaisempi korkojen lasku + pankkijärjestelmän tuki Finanssipolitiikka USA: massiivinen elvytys (7 % bkt:sta) Kiina: vielä massiivisempi elvytys EU: enimmäkseen neutraali finanssipolitiikka Pienet maat: valuuttaepävarmuudesta kärsivissä maissa finanssipolitiikan kiristyminen luottamuksen lisäämiseksi (Baltia, Irlanti,...) 17 18 Aktivismin rajoitteet Kriisi vaatii elvytystä, mutta luottamuksen puute voi estää sen Inflaation pelko ja finanssipoliittinen konservatismi rajoitteina samoin kuin 1930- luvulla (vrt. Saksa) Elvytyksen esteeksi voi muodostua myös pessimismi: uskotaan yleisesti, että talouden kasvunäkymät ovat laman vuoksi heikentyneet aiempaan verrattuna selvästi Tämä näkemys voi olla itsensä toteuttava Opitaanko kriisistä mitään? Rationaalisuusoletukseen perustuvan taloustieteen kriisi Todellinen käyttäytyminen makrotaloustieteen pohjaksi (laumakäyttäytyminen, luottamuksen ja virhearvioiden merkitys) Vaikutus välittyy vähitellen uudistuvien oppikirjojen kautta Vapaiden rahoitusmarkkinoiden doktriinin kyseenalaistaminen Markkinoiden toistuvat virhearviot kyseenalaistavat tehokkuusargumentin Riskien hallinta ja valvonta epäonnistuivat Väärät kannustimet ja crony capitalism 19 20
Behavioristiseen taloustieteeseen? Rationaalisuusoletukseen ja tehokkaisiin markkinoihin perustunut ajattelu on ongelmissa: tällaista ei pitäisi tapahtua Rationaalisuusoletukseen perustuvat vaihtoehtoiset (ja mutkikkaat) mallit voivat saada lisäuskottavuutta (sunspots, multiple equilibria) Behaviorismi: olisiko yksinkertaisin ja tehokkain tapa selittää havaittua käyttäytymistä yksinkertaisilla ja havaituilla säännönmukaisuuksilla, vaikka ne olisivatkin ristiriidassa rationaalisuusoletuksen kanssa (Akerlof & Shiller)? Kriisin seurauksia Rahoitusmarkkinoiden säätelyn uudistaminen Ylikansallisia valvojia ylikansallisille pankeille Tiukempiin vakavaraisuusvaatimuksiin Hedge-rahastot ja johdannaiset kontrolliin Uuteen finanssiarkkitehtuuriin? IMF:n rooli Kuinka globaalit epätasapainot ratkaistaan Jos vain riskejä korostetaan, voi seurauksena olla globaali liikasäästäminen 21 22 Kriisin seurauksia Pitkä hitaan kasvun jakso? Ilman riskinottohalua ja kykyä edessä on hitaamman kasvun aika Talous voi törmätä öljyn hinnan ja inflaation rajoitteeseen pian uudestaan Taloudellisen voimatasapainon muutos G2 elpyvät muita nopeammin 23