Taloudellinen katsaus Helmikuu 2013 Kansainvälisen talouden kehitys ja Suomen kasvunäkymät 2013 14... Ennusteilmapiirin muutokset... Keskeiset epävarmuudet ja uhkat... USA: Fiscal cliff vältettiin, mutta tie on liukas... Kiina: Uudistuksia odotellessa... Intia: Elefantti nousee jaloilleen... Japani: Uusi hätäelvytys vauhdittaa kasvua... Venäjä: Talouden uudistaminen odottaa... Euroalue: Valoa tunnelin päässä... Korot: Keskuspankit palomiehinä!... Valuutat: Kysymysmerkkejä kasapäin???... Suomi: Taantuma ohitetaan kesällä?... 1 2 4 5 13 18 19 22 24 35 44 48 Taulukot 1 2 Taulukko 3 Taulukko 4 Taulukot 5 8 Taulukko 9 Kansainvälisen talouden ennusteet... 3 Korko- ja valuuttakurssiennusteet... 3 Suomen keskeiset ennusteluvut... 3 Suomen talouden ennusteet... 61 Maiden ja talousalueiden osuudet maapallon kokonaistuotannosta ja väestöstä, %, sekä tuottavuustaso suhteessa Yhdysvaltoihin... 62
Pääekonomisti: Timo Tyrväinen, Aktia Pankki Oyj Paino: Yliopistopaino Aktia Pankki Oyj julkaisee tämän katsauksen vastikkeetta. Katsauksessa esittämämme analyysi ja sen perusteella tekemämme ennusteet perustuvat yleisön saatavilla oleviin tietoihin. Vaikka käytämme Aktia Pankin mahdollisimman luotettavina pitämiä lähteitä, olosuhteissa voi tapahtua varoittamatta suuriakin muutoksia, jotka vaikuttavat katsauksessa esitettyihin arvioihin. Aktia Pankki Oyj, sen tytär- ja osakkuusyhtiöt, sen yhteistyökumppanit tai edellä mainittujen palveluksessa olevat henkilöt eivät takaa kommenteissa ja katsauksissa esitettyjen tietojen oikeellisuutta tai täydellisyyttä eivätkä vastaa vahingoista, joita niiden käytöstä mahdollisesti aiheutuu. Kommenttien ja katsauksien tai niiden osien kopioiminen tai suora lainaaminen on kiellettyä ilman Aktia Pankki Oyj:n lupaa.
Kansainvälisen talouden kehitys ja Suomen kasvunäkymät 2013-14 Kansainvälinen kehitys Globaali talouskasvu vahvistuu viime vuoden 3.2 prosenttista 3.4 prosenttiin 2013 ja 3.9 prosenttiin 2014. Kehittyvien maiden osuus maailmantalouden kokonaiskasvusta on yli 75%. Aasian maiden kasvava raaka-ainekysyntä pitää yllä öljyn ja muiden raaka-ainehintojen pitemmän ajan nousupainetta. Toisaalta hintapaineita hillitsevät kehittyneiden maiden vaisu aktiviteetti ja Yhdysvaltain öljy- ja kaasutuotannon nopea kasvu. Perusennusteessa raakaöljyn hinta pysyy lähellä nykytasoa nousten vain maltillisesti ennustejakson edetessä. Tärkeimpien keskuspankkien ultrakevyt rahapolitiikka ja mittavat likviditeettiruiskeet kuitenkin lisäävät sijoittajavetoisen hintapiikin riskiä. Jos riski realisoituu, inflaatio kiihtyy yleisesti. Yhdysvalloissa kokonaistuotanto, joka kasvoi 2.2 % 2012, lisääntyy 1.6 % 2013 ja 2.1 % 2014. Keskuspankin, joka kääntää ohjauskorkonsa varovaisen nousuun kesällä 2014, pitkäkestoisesti ultrakeveän rahapolitiikan seurauksena inflaatio kiihtyy ohimenevän, ennustejaksolle ajoittuvan hidastumisen jälkeen 3-4 prosentin tasolle keskipitkällä aikavälillä. Se lisää painetta dollarin heikkenemiseen pitemmällä tähtäimellä. Fiscal cliff vältettiin vuodenvaihteessa eikä järjettömän ja brutaalin tasapainottamisstrategian á la grecque tielle lähdetty. Itse perusongelmalle eli julkisen talouden velkaantumiselle ei kuitenkaan tehty mitään. Vasta, jos budjetin menopuolesta ja velkakatosta päästään tasapainoiseen ratkaisuun, on vaara-ohi -signaalin aika. USAn velkatrendin korjaamiseen liittyvien päätösten epäonnistuminen on riski maailmantalouden kehitykselle ja rahoitusmarkkinoiden vakaudelle sekä lyhyellä että myös pitemmällä tähtäimellä. Kiinan BKT lisääntyi 7.8 % 2012. Se kasvaa 8.3 % 2013 ja 8.5 % 2014. Euroalue ajautui 2011 lopussa taantumaan ja BKT 2012 supistui -0.4 %. Vaikka häiriöiltä tuskin vältytään jatkossakaan, eurokriisin rauhoittuminen etenee. Euron hajoaminen tulisi sekä velkamaille että vakaille maille niin kalliiksi, että sen ei anneta tapahtua. Kun elpyminen vauhdittuu vasta vuoden jälkipuoliskolla, BKT 2013 supistuu -0.1 %. Vuonna 2014 päästään 1.1 prosentin kasvuun. Inflaatio, joka oli 2.5 % 2012, on 1.9 % vuosina 2013-2014. Euroopan keskuspankki EKP pitää ohjauskorkonsa nykyisellä 0.75 prosentin tasolla pitkään. Ohjauskorko kääntyy nousuun kesällä 2014 ja se on 1.5 % ennustejakson lopussa. Euroopan uhkaskenaariossa europaniikki uusiutuu, eurooppalainen taantuma syvenee merkittävästi ja euroalueen kokonaistuotanto supistuu 2-2½ %. EKPn syksyiset päätökset sekä sopu pysyvästä vakausmekanismista ja pankkivalvonnasta ovat alentaneet uhkaskenaarion todennäköisyyttä. Arvioimme sen olevan 20 %. USAn uhkaskenaariossa poliittinen eripura johtaa finanssipolitiikan riskien realisoitumiseen. Tämän todennäköisyydeksi arvioimme 25 %. Finanssi- ja rahapolitiikan edessä oleva, väistämätön kiristyminen ja valtionvelan kasvu rajoittavat kehittyneiden maiden talouskasvua vuosikymmenen lopulle asti. Suomen talous Suomen talous irtosi finanssikriisin aiheuttamasta taantumasta syksyllä 2009. Keväällä 2012 Suomi vajosi uuteen taantumaan ja BKT supistui viime vuonna -0.2 %. Perusennusteessa eurokriisin rauhoittuminen etenee ja luottamus alkaa vähitellen vahvistua. Sen ansiosta Suomi pääsee kasvuun ensi kesänä. Kuluvan vuoden alku on kuitenkin niin heikko, että BKT 2013 kasvaa vuositasolla vain 0.2 %. Perusennusteessa BKT kasvaa 2014 vuositasolla 1.6 %. Jos hallitus päättää merkittävistä kiristystoimista kuluvan kevään aikana, vuoden 2013 kasvu voi jäädä nollille ja 2014 kasvu yhden prosentin tietämiin. Jos toisaalta Euroopan uhkaskenaario toteutuu, Suomen BKT supistuu nykytasoltaan 1½-2 %. Perusennusteessa Suomen trendikasvu vakiintuu vuoden 2014 aikana 2 prosentin tasolle ja BKT tavoittaa kevään 2008 huipputason 2015 lopulla. Keskipitkällä tähtäimellä Suomen talouskehitys on hieman vahvempaa kuin euroalueella keskimäärin. Kasvuetua moniin Manner-Euroopan euromaihin antaa mm. finanssipolitiikkamme pienempi kiristystarve, vientimme suurempi Aasia-paino, vahva ict-osaaminen sekä pankkisektorimme parempi kunto ja luotonantokyky. Toisaalta kasvuetua kaventaa 10 vuotta jatkunut tärkeimpiä kilpailijamaita nopeampi palkkojen nousu, joka on rapauttanut hintakilpailukykymme varsinkin Saksaan ja nyttemmin myös Ruotsiin nähden. Inflaatio, joka oli 2.9 % 2012, on 2.6 % 2013 ja 2.1 % 2014. Työttömyysaste, joka oli 7.8 % 2012, on 8.2 % 2013 ja 8.0 % 2014. Uhkaskenaariossa se on 1-1½ prosenttiyksikköä korkeampi. Tämä Aktian ennuste on laadittu 8.2.2013 käytössä olleen informaation perusteella. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 1
Ennusteilmapiirin muutokset Eurooppalaisten valtioiden velkakriisin rauhoittuminen eteni vuoden 2012 loppua kohti. Kesällä roihahtanut luottamuskato ehti kuitenkin polttaa karrelle keväällä orastaneen optimismin ja lähtötilanne vuoteen 2013 on heikko. Kun kasvun odotetaan parhaassakin tapauksessa vauhdittuvan vasta vuoden jälkipuoliskolla, euroalueen kasvuennusteita vuodelle 2013 on korjattu alas (kuvio 1). Suurimmat syyskuun jälkeen tapahtuneet ennustenäkymän muutokset ovat seuraavat: USAssa sekä kovat talousluvut että luottamusindikaattorit kertovat aktiviteetin jatkuneen vaisuna. Fiscal cliff vältettiin verotusta koskevalla sopimuksella. Järjettömän ja brutaalin tasapainottamisstrategian á la grecque tielle ei lähdetty, mutta itse perusongelman eli velkatrendin katkaisemisessa ei edetty. Jos menoleikkauksista ei päästä kompromissiin helmikuun loppuun mennessä eikä velkakattoa koroteta, liittovaltio ajautuu maksukyvyttömyyteen. Seuraukset sekä Yhdysvaltain taloudessa että maailmantaloudessa olisivat vakavat. Kiinan johtoon nousivat marraskuussa Xi Jingping, uusi puoluesihteeri ja tuleva presidentti, sekä Li Keqiang, tuleva pääministeri. Uudet johtajat ovat korostaneet uudistuspolitiikan merkitystä, mutta uusia avauksia ei ole kuultu. Vaikka Kiinan talouskasvu hidastui huolestuttavasti 2012 alussa, talouspolitiikka keskittyi finanssikriisin aikana toteutetun elvytyspaketin kasvattaman luottokuplan ja siitä seuranneiden ongelmien sulatteluun. Nyt merkit talouskasvun vahvistumisesta ovat selvät. Eurooppa ajautui taantumaan 2011 lopussa. Keväällä 2012 merkit nousukäänteen lähenemisestä alkoivat vahvistua, mutta eurokriisin uusi kärjistyminen jäädytti vihreät versot. Syyskuussa ennustimme, että eurotaantuma jatkuu ainakin 2013 alkuun. Siksi emme yllättyneet siitä, että 2013 konsensusennusteet ovat taipuneet alas (kuvio 1). Syksyn aikana koettu eurokriisin rauhoittuminen todistaa EKPn syyskuisen OMT-päätöksen olleen ensiarvioitakin tärkeämpi. Pitkien valtionlainojen korot ovat laskeneet kriisimaissa selvästi. Pääomapako kriisimaista pysähtyi ja nyt pääomia on jo virrannut takaisin. EKPn likviditeettitoimien seurauksena markkinakorot ovat painuneet niin mataliksi, että odotus ohjauskoron lisälaskusta on väistynyt. Syyskuussa kaikki ennusteet ottivat lähtökohdaksi FEDin ennusteen, että ohjauskorko pysyy nollatasolla kesään 2015 ja QE3 elvytysohjelma jatkuu pitkään. Monet pelkäsivät alusta lähtien, että FEDin politiikka lisää kiihtyvän inflaation ja/tai varallisuuskuplien riskiä ei vain Yhdysvalloissa vaan maailmantaloudessa yleisemminkin. Siksi FED täsmensi joulukuussa 2012, että negatiivisten reaalikorkojen ja kvantitatiivisen elvytyksen politiikkaa jatketaan niin kauan kuin työttömyysaste on yli 6.5 %. Ehtona on, että FEDin oma inflaatio-odotus on alle 2.5 %. Tammikuun alussa kuva sai lisää terävyyttä, kun julkistettiin FEDin joulukuun kokouksen pöytäkirjat. Niiden voi tulkita viestittävän, että rahapolitiikan exit saattaa alkaa tähän asti ennakoitua aikaisemmin. Niin käy, jos merkit ultrakeveän politiikan haitallisista sivuvaikutuksista alkavat vahvistua. Suomen joulukuussa julkistetut BKT-luvut vahvistavat aiemman arviomme, jonka mukaan Suomi oli ajautunut jo keväällä taantumaan. Talouden supistuminen jatkui jokseenkin varmasti loka-joulukuussa ja myös kuluvan vuoden alku on heikko: vienti ei vedä ja teollisuustuotanto vähenee. Siksi vuoden 2013 kasvuennusteita on korjattu alas. Nyt ilmassa on vaara hallituksen uusista kiristyspäätöksistä, jotka heikentäisivät kansantalouden kasvun ennustettuakin heikommaksi. Kuvio 1 2 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Taulukko 1 Kansainvälisen talouden ennuste ostovoimapariteettipainoin: BKTn kasvu, % Osuus 2011, % 2010 2011 2012e 2013e 2014e Maailma 100.0 5.3 3.9 3.2 3.4 3.9 Euroalue 14.3 1.9 1.4-0.4-0.1 1.1 Saksa 3.9 3.6 3.0 0.7 0.6 1.5 Ranska 2.8 1.4 1.7 0.1 0.1 1.1 Italia 2.3 1.8 0.5-2.1-0.8 0.6 Espanja 1.8-0.3 0.4-1.3-1.3 0.5 Kreikka 0.4-3.5-6.9-7.0-3.5 0.8 USA 19.1-3.0 1.8 2.2 1.6 2.1 Japani 5.6 4.4-0.7 2.0 1.2 1.2 Kiina 14.3 10.4 9.2 7.8 8.3 8.5 Intia 5.7 10.6 7.2 4.5 6.0 6.5 Venäjä 3.0 4.3 4.3 3.5 3.8 4.0 Taulukko 2 Kansainvälisen talouden ennuste: Kuluttajahintainflaatio, % Osuus 2011, % 2010 2011 2012 2013e 2014e Euroalue 14.3 1.6 2.7 2.5 1.9 1.9 USA 19.1 1.6 3.1 2.1 2.0 2.4 Japani 5.6-0.8-0.3-0.1 0.1 1.2 Taulukko 3 Aktian ennusteet: Korot ja valuuttakurssit 30.12.2011 31.12.2012 30.6.2013e 30.12.2013e 30.6.2014e 30.12.2014e Euroalue EKPn ohjauskorko 1.00 0.75 0.75 0.75 1.00 1.50 3 kk. euribor 1.34 0.19 0.35 0.50 1.25 1.75 10 v. korko: Ger (= benchmark) 1.82 1.32 1.80 2.10 2.50 2.75 USA Ohjauskorko 0.0-0.25 0.0-0.25 0.0-0.25 0.0-0.25 0.50 1.00 3 kk libor 0.58 0.31 0.50 0.50 0.70 1.25 10 v. korko 1.86 1.74 2.25 2.50 3.00 3.75 Japani Ohjauskorko 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 3 kk. tibor 0.34 0.31 0.33 0.33 0.33 0.33 10 v. korko 0.98 0.78 0.90 1.00 1.10 1.50 Valuuttakurssit EUR/USD 1.29 1.32 1.33 1.30 1.30 1.25 EUR/YEN 100 114 124 124 126 125 USD/YEN 77 87 93 95 97 100 Taulukko 4 Aktian ennuste: Suomen keskeiset ennusteluvut, % 2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e BKTn kasvu -8.4 3.3 2.7-0.2 0.2 1.6 KHI-inflaatio 0.0 1.1 3.4 2.9 2.6 2.1 Työttömyysaste 8.2 8.3 7.8 7.8 8.2 8.0 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 3
Keskeiset epävarmuudet ja uhkat Ennusteemme suurimmat epävarmuudet liittyvät euroalueen ja USAn velkaongelmiin. Vaikka tilanne näyttää joiltakin osin rauhoittuneen merkittävästi, ei voida sulkea pois uhkaa rahoitusmarkkinahäiriöiden sen kaltaisesta kärjistymisestä, joka koettiin finanssikriisissä 2008-09 ja eurokriisissä syksyllä 2011. Tällaisessa uhkaskenaariossa kehittyneet maat vajoavat uudelleen kollektiiviseen taantumaan. Samalla maailmankauppa hyytyy. USAssa ensimmäinen testi maan kyvystä hallita velkaongelmaa selvitettiin rimaa hipoen, kun fiscal cliff vältettiin. Seuraava testi on edessä jo hyvinkin pian. Puolueiden pitäisi päästä helmikuun loppuun mennessä yksimielisyyteen menoleikkauksista, joilla parannetaan budjetin tasapainoa. Jos menoleikkauksista ei päästä yksimielisyyteen, yksimielisyyttä tuskin saavutetaan myöskään velkakaton korottamisesta. Jos velkakattoa ei koroteta, liittovaltion maksuliikenne pysähtyy. Vaikutus markkinoiden luottamukseen olisi mitä ilmeisimmin raju. Vaikka ennustejaksolla toteutuvan taantuman riski on nyt pienempi kuin syyskuussa, arvioimme sen 25 prosentiksi. Pitemmän ajan uhkaskenaariossa velkaantuminen alkaa ruokkia USAn velanhoitokykyyn kohdistuvaa epäluottamusta samaan tapaan kuin nyt Euroopassa. Myös Euroopan akuutit riskit liittyvät velkakriisin hallitsemiseen. On turvattava pysyvä luottamus Espanjan ja Italian edellytyksiin selvitä velanhoitokuluistaan. On varmistettava, että kriisimaita koskevat euroexit spekulaatiot poistuvat lopullisesti. EKPn syyskuussa 2012 tekemät päätökset, pysyvän vakausmekanismin selkiytyminen sekä yhteistä pankkivalvontaa koskevan suunnitelman konkretisoituminen lisäävät optimismia eurokriisin rauhoittumisesta ennustejakson edetessä. Jos eurokriisi kärjistyisi uudelleen ja muuttuisi hallitsemattomaksi, euroalueen taantuma syvenisi merkittävästi. Uhkaskenaariossa Suomen kokonaistuotannon pudotus voisi olla mittaluokkaa 1½-2 %. Silloin työttömyys nousisi nykytasolta 1-1½ prosenttiyksikköä eli 9-10 prosenttiin. Julkisen talouden vajeet kasvaisivat ja markkinoiden luottamus Suomen selviytymiskykyyn saattaisi vaarantua, kun heikentynyt kilpailukyky rajoittaa vientimahdollisuuksia ja ikääntyminen yhdessä kasvaneen työttömyyden kanssa rasittaa julkisen talouden tasapainoa pitkäkestoisesti. Eurooppalaisen uhkaskenaarion todennäköisyys on laskenut 20 prosenttiin. Globaalitalouden suurin pitkän aikavälin uhka liittyy ilmastonmuutokseen ja kasvihuonekaasujen hillitsemiseen. Toinen -- paitsi kaikkia kehittyneitä myös monia kehittyviä maita (mm. Venäjä, Kiina) koskettava pitkän ajan megahaaste liittyy väestön ikääntymiseen ja siihen sopeutumiseen. Kuvio 2 4 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
USA: Fiscal cliff vältettiin, mutta tie on liukas Yhdysvaltain taantuma, joka päättyi kesäkuussa 2009, kesti 18 kk ja oli pisin sitten 42 kuukautta kestäneen 30-luvun laman. Viime vuonna kokonaistuotanto kasvoi vuositasolla 2.2 %. Se kasvaa 1.6 % 2013 ja 2.1 % 2014. Ottaen huomioon talouden vastatuulen, luvut eivät ole huonoja. Silti ne ovat tyypillisen amerikkalaisen talousoptimistin silmissä pettymys ja poliittinen aikapommi. Velkavetoisessa noususuhdanteessa 2001-07 kasvua lainattiin tulevaisuudesta. Kun Suuri Lama estettiin elvytyksellä 2008-10, kasvua lainattiin lisää. Kumuloituneen velan sulattaminen on väistämättä edessä, joten paluu ennen kriisiä koettuun trendikasvuun on toiveajattelua. Amerikan velkapainajainen Amerikkalaiset sulkivat vuosien ajan silmänsä liittovaltion velkaantumiselta (kuvio 3). Elleivät politiikan päättäjät luo pikaisesti nahkaansa, heille on helpompi antaa trendin jatkua kuin puuttua siihen. Monet uskovat, että välttämättömät päätökset tehdään kuten myös Euroopassa - vasta täysimittaisessa talouskriisissä. Ensimmäinen testi kyvystä hallita velkaongelmaa selvitettiin rimaa hipoen. Verotuksen päälinjoista sovittiin ja fiscal cliff vältettiin. Jos se olisi realisoitunut, finanssipolitiikan kiristyminen olisi vastannut 4 prosenttia BKTsta. Se olisi ajanut USAn nopeasti taantumaan. Vaikka tuloverotus kiristyy vain kaikkein rikkaimmille, palkkasidonnainen sosiaalivakuutusmaksu nousee 2% läpi linjan. Siksi finanssipolitiikka kiristyy 2013 noin 1-1½% BKTsta. Liittovaltion menoja koskeville neuvotteluille on aikaa helmikuun loppuun. Pääpuolueiden välillä vallitseva poliittinen sotatila ei ruoki optimismia. Silti olisi absurdia, jos maa jonka kriisi ei ole akuutti vaan vasta vuosien päässä, ajaisi itsensä nyt välittömään, politiikkavetoiseen taantumaan. Kävi miten kävi, velka rasittaa talouskasvua. Uhkaskenaariossa velkaantuminen alkaa ruokkia liittovaltion velanhoitokykyyn kohdistuvaa epäluottamusta samaan tapaan kuin nyt Euroopassa. Toistaiseksi USAn valtion velkakirjat ovat olleet sijoittajien turvasatama. Sitten, kun Eurooppa saa asiansa säälliseen kuntoon, sijoittajien katse epäilemättä porautuu amerikkalaiseen taloudenpitoon. FEDin rahapolitiikka on ultrakevyttä. Kun reaalinen ohjauskorko tulee olemaan negatiivinen 2008-16 eli yhteensä 8-9 vuotta (kuvio 4), USAn inflaatio vakiintunee lyhyen hengähdystauon jälkeen 3-4 prosentin tasolle 2015-16. Miten tähän on tultu? Subrime -kriisi alkoi elokuussa 2007 ja USAn taantuma saman vuoden joulukuussa. Investointipankki Lehman Brothers ajautui konkurssiin syksyllä 2008. Päättäjät eivät ilmeisestikään osanneet arvioida Lehmanille johdannaisten kautta muodostuneen vastapuolijoukon laajuutta; investointipankkina Lehman oli käytännössä pankkivalvonnan ulkopuolella. Lehman Brothersin konkurssista käynnistyi The Great Panic, globalisoituneen raha- ja reaalitalouden ensimmäinen globaali kriisi. Kun se levisi kaikille mantereille samaan aikaan, negatiiviset kerrannaisvaikutukset olivat ainutkertaiset. Ensin jäätyi pankkien välinen rahoitus. Sitten jäätyi pankkien ulkoinen rahoitus. Kun yritysten luottoehdot kiristyivät, eniten kiristyivät ulkomaankaupassa toimivien yritysten ehdot. Epäluottamusta ei hillinnyt edes hallitusten lupaus lokakuussa 2008, että yhtään merkittävää pankkia ei päästetä kaatumaan missään kehittyneessä maassa. Maailmankaupan romahdus (kuvio 2) oli ulkomaankaupan rahoituksen kiristymisestä ja yritysjohtajien paniikista johtuva ylilyönti. Korjausliike alkoi keväällä 2009 ja niin alkoi myös maailmantalouden elpyminen. 30-luvun laman globaali toisinto vältettiin talouspolitiikan globaalin, ennen näkemättömän voimakkaan ja nopean reaktion ansiosta. Arvostetut ekonomistit Alan Blinder ja Mark Zandi arvioivat, että USAn BKT olisi ilman politiikkatoimia supistunut 12 %, kun toteutunut pudotus oli 5 %. Työttömyyshuippu olisi noussut 16.5 prosenttiin, kun toteutuma on 10 %. Finanssimarkkinoiden globalisoituminen on saattanut kasvattaa pysyvästi globaalien finanssikriisien todennäköisyyttä. Lisääntyvä sääntely tuskin estää uusien kuplien syntymistä. Mitä enemmän sääntelyyn uskotaan, sitä todennäköisemmin riskit aliarvioidaan ja kuplien todennäköisyys kasvaa. Riskien tiedostaminen ja niihin varautuminen on ainoa vastalääke finanssikuplien kehittymiselle. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 5
Kuvio 3 Kuvio 4 Kuvio 5 6 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Kriisitunnelma, jonka leviäminen alkoi USAn asuntomarkkinoilta elokuussa 2007, on pitänyt maailmaa otteessaan jo 5½ vuotta. Finanssikriisin taustaa Nousukausi 1991-2000 oli pisin USAn tilastoidussa historiassa. Sen aikana kasvava osa kotimaisesta kysynnästä purkautui tuontiin ja vaihtotase heikkeni (kuvio 5). Keveä rahapolitiikka tuki kuluttajien velkaantumista ja ruokki it-pörssikuplaa, joka puhkesi 2000. Elvytyksen ansiosta 2001 taantuma jäi lyhyeksi. Toinen seuraus oli, että talouden tasapainottomuudet eivät ehtineet korjautua juuri lainkaan. Taantumavuonna 2001 FED pudotti ohjauskoron 6.5 prosentista 1.75 prosenttiin. Kuviossa 4 näkyy John B. Taylorin arvio optimaalisen ohjauskoron tasosta 2002-05. Ero toteutuneeseen ohjauskorkoon oli suurimmillaan yli 4 prosenttiyksikköä 2004. IMF (WEO 2009) tekee saman arvion. Kun George W. Bushin ekspansiivinen finanssipolitiikka heikensi budjettitasapainoa 6½% BKTsta 2001-03 (kuvio 10), hurja stimulanssi yhdistyneenä subprime lainakulttuuriin paisutti asuntomarkkinakuplaa, joka kivesi tien kohti finanssikriisiä. Finanssikriisin taustalla oli pitkä sarja talouspolitiikan virheitä: 1) Greenspanin FEDin ylikeveä rahapolitiikka ja piittaamattomuus subprime- kulttuuria koskevista varoituksista, 2) hallituksen tuki subprime-markkinalle, 3) kehno rahoitusvalvonta, 4) luottoluokituslaitosten virhearviot ja 5) huonot pankkikäytännöt, joihin kuuluvat ylettömään riskinottoon kannustaneet palkitsemisjärjestelmät. Myrkkykakun kuorrutti Kiinasta ja muista ylijäämämaista virrannut, pysäköintipaikkaa etsinyt raha, jonka vaikutuksiin FED ei puuttunut. Laajassa kuvassa politiikan päättäjien 5-15 vuoden aikana tekemät päätökset ovat jokaisen finanssikriisin taustatekijän taustalla. Virheet kumuloituivat kohtalokkaasti. Yksittäisinä ne eivät olisi suistaneet junaa raiteilta, mutta yhdessä ne ajoivat maailmantalouden taantumaan. Monet ekonomistit näkivät vuosien ajan asuntomarkkinakuplan kasvavana uhkana. Kupla puhkesi 2006-07. Asuntosektoriin kohdentui 2000- luvun alkuvuosina niin suuri osuus kansantalouden kokonaisresursseista, että sen romahdus höyläsi taloudesta ja työllisyydestä ison siivun. Kun asuntohinnat laskivat, yhä useamman asunnon arvo painui asuntolainaa pienemmäksi. Loukusta pääsi pistämällä avaimet "kilisevään kirjekuoreen". Pudottamalla se pankin postiluukkuun meni asunto, mutta meni myös asuntovelka. Kilisevät kirjekuoret eivät katoa, kun merkittävä osa asunnoista on yhä arvoltaan alle asuntolainan. Nyt asuntohinnat ovat kääntyneet nousuun ja asuntokauppa aktivoitunut. Uusien rakennushankkeiden määrä kasvaa ja asuntorakentajien NAHB -luottamusindeksi nousee. Yleiskuvaltaan asuntomarkkina on silti yhä heikko. USAn talouden trendikasvu hidastunut Kun fiscal cliff vältettiin, yksi suuri pelko hellitti kuluvan vuoden alussa ja, kun myös OECDn ennakoiva indikaattori on alkanut taipua ylös, taantumariskit näyttävät pieniltä (kuvio 26). Vaikka talous kasvaa, paluu ennen kriisiä koettuun 3 prosentin trendikasvuun on toiveajattelua. Kun finanssipolitiikan kiristyminen, velanhoitomenojen kasvu ja rahapolitiikan ennen pitkää edessä oleva kiristyminen rajoittavat aktiviteettia, trendikasvu vakiintunee vähän yli 2 prosenttiin 2012-17. Se jää noin prosenttiyksikön ennen kriisiä vallinneesta trendikasvusta. Budjettivaje (kuvio 3) oli suurimmillaan 13% BKTsta 2009. Vuonna 2012 se oli 8½-9%. Vaje supistuu niin hitaasti, että IMF arvioi liittovaltion bruttovelan olevan 114% BKTsta 2017. Vielä vuonna 2007 velka-aste oli 67%. Kulutus ja kotitalouksien varallisuus Kuluttajien luottamus painui 2009 alussa heikommaksi kuin kertaakaan kyselyn historiassa (kuvio 7). Sen jälkeen luottamus on elpynyt, mutta sen taso on historiallisesti kovin vaisu. Kuluttajien mielialoja rasittavat monet pitkäkestoiset huolet: korkea työttömyys, kehno luotonsaatavuus, politiikan sekasorto ja yleinen epävarmuus. Tätä taustaa vasten yksityisen kulutuksen kasvu oli viime vuoden aikana yllättävänkin vahvaa. Kulutuksen keskeiset taustatekijät ovat kotitalouksien tulovirta ja varallisuusvaranto. Tulovirtaan liittyvä "on/off" -muuttuja on työllisyys. Työpaikkoja menetettiin taantuman aikana 8½ miljoonaa. Takaisin on saatu 5½ miljoonaa. Työttömyysaste nousi maaliskuun 2007 4.4 prosentista 10.1 prosenttiin syyskuussa 2009 (kuvio 12). Tammikuussa 2013 se oli 7.9 %. Työllisyys vahvistuu niin hitaasti, että korkea työttömyys rasittaa kuluttajien luottamusta vielä pitkään. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 7
Kuvio 6 Kuvio 7 Kuvio 8 8 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Varallisuusvaranto kertoo sen omistuksen arvon, jonka kotitaloudet voivat halutessaan realisoida. Varallisuuden rooli korostuu maassa, jossa sosiaalinen turvaverkko on suurisilmäisempi kuin Euroopassa ja eläketurva perustuu henkilökohtaisiin säästöihin. Lisäksi keskivertoamerikkalainen on tällä hetkellä lähempänä eläkeikää kuin koskaan. Tutkimusten mukaan 5-10 % varallisuuden muutoksesta siirtyy USAssa kulutuskysyntään 1-2 vuoden aikana. 1990-luvun nousukaudella olivat "varallisuusvaikutuksen" polttopisteessä osakekurssit ja 2000-luvulla asuntohinnat. FEDin ex-puheenjohtajan Alan Greenspanin mielestä tulevaisuuden keskuspankkipolitiikan tulee kiinnittää suurempi huomio omaisuusarvojen kehitykselle. Asia on yksi tulevaisuuden keskuspankkikeskustelun keskeisiä teemoja. Kuviossa 11 ovat pörssi-indeksit S&P 500, Dow-Jones, teknologiapainotteinen Nasdaq ja pienempiä yrityksiä sisältävä Russel-indeksi. Kokonaisuutena amerikkalaisiin osakkeisiin sitoutunutta varallisuutta kuvaa parhaiten Wilshire 5000 -indeksi, joka kattaa yli 90 % osakkeiden markkina-arvosta. Tätä kirjoitettaessa laajimmat indeksit ovat vuoden takaa liki 15 % plussalla. Varallisuusvaikutus on siis positiivinen ja sen verran suuri, että se tukee kulutuskysynnän kasvua. Toisaalta talous joutuu ennustejaksolla luovimaan sellaisten karikkojen läpi, että pörssikurssien nousu tuskin jatkuu ainakaan suoraviivaisena. Varallisuusvarannon toinen komponentti on asunto. Asuntohintojen nopea nousu 2000-05 tuki kulutusta, sillä lähes 70% amerikkalaisista kotitalouksista omistaa asunnon ja asuntojen arvon nousua vastaan nostettiin lisää luottoa, joka käytettiin kulutukseen. Kun asuntohinnat kääntyivät laskuun 2007, tämä juoksevan kuluttamisen rahoittamisen kanava sulkeutui. Nyt asuntohinnat ovat kääntyneet nousuun (kuvio 28, s. 27), joten niistä levinnyt negatiivinen varallisuusvaikutus on kääntymässä positiiviseksi. Työttömyyden noustessa kotitalouksien säästäminen lisääntyi. Säästämisaste nousi 2005-2007 toteutuneesta 1-2 prosentista 5-6 prosenttiin 2008-11. Lyhyellä tähtäimellä se heikensi talouskasvua, mutta pitemmällä tähtäimellä velkojen takaisinmaksu vahvisti edellytyksiä kulutuksen kestävään kasvuun. Syksyn 2011 jälkeen kotitalouksien säästämisaste on vakiintunut 3.5-4.0 prosenttiin. Viime syksyn fiscal cliff epävarmuuskaan ei lisännyt säästämisalttiutta ja loppuvuoden aikana yksityinen kulutus jatkui yllättävänkin vahvana. Ulkomaankaupan epätasapaino Vuosina 1992-2005 kasvava siivu USAn kotimaisesta kysynnästä purkautui tuontiin. Vaihtotasevaje oli suurimmillaan 6½% BKTsta. Kesästä 2006 kevääseen 2009 vaje supistui. Ensin vastaparina oli EU ja sitten Japani. Keväällä 2010 vajeen kasvu pysähtyi myös Kiinaan nähden (kuvio 5). Viimeiset kolme vuotta vaihtotasevaje on ollut noin 3 % BKTsta. USA velkaantuu edelleen muun maailman suuntaan vaikka velkaantumisvauhti onkin hidastunut. Kun ulkomaanvelka lisääntyy, velanhoitomenot kasvavat ja BKTn kasvun generoimasta jakovarasta jää pienempi osa kotimaisten toimijoiden käyttöön. Se heikentää kotitalouksien mahdollisuutta kuluttaa ja yritysten mahdollisuutta investoida. USAn asema on kuitenkin sikäli erikoislaatuinen, että sen ulkomaanvelka ja velanhoitokulut määritellään sen o- massa valuutassa. Niinpä oman valuutan (=dollarin) heikkeneminen pienentää velkaa muissa valuutoissa. Lainoittaja siis menettää omassa valuutassaan osan antamastaan lainasummasta, vaikka laina dollarimääräisenä on muuttumaton. Toisaalta dollarin heikkeneminen parantaa amerikkalaisten yritysten kilpailukykyä lainoittajamaiden yrityksiin nähden ja parantaa siten USAn velanhoitokykyä. Amerikkalainen puhe vahvan dollarin politiikasta onkin ollut viime vuosina tyhjää retoriikkaa. Vaihtotasevaje on seuraus makrotalouden jännitteistä ja riittämättömästä kansallisesta säästämisestä. USAn vaihtotasevaje on nyt vähän alle 3 % BKTsta. Kun USAn osuus maailman BKTsta on 20% (taulukko 9, s. 59), vaihtotasevajeen rahoittamisen edellyttämä jatkuva nettopääomavirta Yhdysvaltoihin vastaa 0.5-0.6 prosenttia koko maailman BKTsta. Rikas USA lainaa merkittävän osan muun maailman yhteenlasketuista nettosäästöistä! Kiina ja Japani kilpailevat asemasta USAn valtionvelkakirjojen suurimpana yksittäisenä omistajana. USAn velkaantumisen muita keskeisiä rahoittajia ovat mm. Korean, Indonesian ja Taiwanin keskuspankit. Heikkenevän dollarin tukemana USAn vienti alkoi vahvistua kesällä 2009 ja se ohitti 2010 lopussa kriisiä edeltäneen tason. Kansainvälisen kysynnän heikentyessä viennin kasvu pysähtyi keväällä 2012. Samalla pysähtyi teollisuustuotannon elpyminen tasolla, jolla teollisuustuotanto on 5 % alle vanhan huipun. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 9
Kuvio 9 Kuvio 10 Kuvio 11 10 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Kiinaan kohdistuva protektionismi tuskin parantaisi ulkomaankaupan tasapainoa, sillä USAssa ei enää juurikaan ole kiinalaistuonnin kanssa kilpailevaa tuotantoa. Protektionismi vain siirtäisi tuontia Kiinasta muihin kehittyviin maihin. Jos keskusjohtoinen Kiina reagoisi suuntaamalla sijoituksensa uudelleen, kasvaisi dollarin romahduksen ja USAn pitkien korkojen nousun riski. Aasialaisten keskuspankkien valuuttavarannosta arviolta 60-70 % on sijoitettu dollarimääräisiin kohteisiin. Asetelma on ollut vakaa emmekä usko nopeaan muutokseen. Jos Kiina vähentää dollarin painoa valuuttavarannossaan, se tekee sen vähitellen. Juanin dollarikytkös purettiin kesällä 2005 ja heinäkuuhun 2008 mennessä juan oli revalvoitunut suhteessa dollariin liki 20%. Finanssikriisin aikana Kiina katkaisi vahvistumisen. Kesällä 2010 juan päästettiin vahvistumaan kosmeettisesti ja syksyllä 2010 prosessi vauhdittui. Tällä hetkellä juan on suhteessa dollariin lähes 25 % vahvempi kuin kesällä 2005. Mitkä ovat USAn talouskasvun uhat? USAn suurin talousuhka liittyy julkiseen velkaantumiseen. Ensimmäinen testi maan kyvystä hallita ongelmaa on ohitettu. Jos puolueet eivät olisi päässeet sopimukseen, vuoden alussa olisi toteutunut fiscal cliff eli finanssipolitiikan raju kiristyminen. Presidentti Bushin veronkevennykset olisivat loppuneet 2013 alussa. Samalla olisivat astuneet voimaan juustohöyläperiaatteella toimivat menoleikkaukset niin kuin kesän 2011 velkakattofarssissa säädettiin. Fiscal cliff olisi ollut suuruudeltaan 4% BKTsta. Se olisi ajanut USAn nopeasti taantumaan. epäluottamusta samaan tapaan kuin tämän päivän Euroopassa. Kun nykyinen luottavaisuuden sävyttämä taloustunnelma voi muuttua hyvinkin nopeasti, FED pysyy what-ever-it-takes asemissa vielä pitkään. Yhteenveto USAn talouskehityksestä USAn pisin taantuma sitten Suuren Laman alkoi joulukuussa 2007 ja päättyi kesäkuuhun 2009. Kokonaistuotanto, joka 2012 kasvoi 2.2%, kasvaa 1.6 % 2013 ja 2.1 % 2014 (kuvio 13). Vuonna 2012 inflaatio oli 2.1 %. Se on 2.0 % vuonna 2013 ja 2.4 % vuonna 2014. Taantuma vei 8½ miljoonaa työpaikkaa. Takaisin on saatu 5½ miljoonaa. Vaikka yksityisen sektorin työpaikat ovat lisääntyneet, työttömyys on jämähtänyt noin 8 prosentin tasolle. Se pitää yllä kuluttajien epävarmuutta ja rajoittaa kulutushalukkuutta. Kulutuskysyntää rasittaa myös kiristynyt luotonsaatavuus ja kiristyvä finanssipolitiikka. FEDin ohjauskorko on 0.0-0.25 % eli sama kuin finanssikriisin paniikkivaiheessa (kuvio 4). Vaikka taantuma päättyi kesällä 2009, FED aloitti marraskuussa 2010 uuden elvytysoperaation koodinimellä QE2. Kun siitä ei juuri apua ollut, FED ilmoitti nollakorkojen ajan jatkuvan todennäköisesti läpi vuoden 2014. Syyskuussa 2012 FED julkisti QE3-ohjelman ja lupasi pitää ohjauskoron nollatasolla kesään 2015. Joulukuussa 2012 FED täsmensi, että ultrakeveä rahapolitiikka jatkuu niin kauan kuin työttömyysaste on yli 6.5 %. Ehtona on, että FEDin inflaatio-odotus on alle 2.5 %. Vaikka riskit ovat pienentyneet, vaara ei ole ohi. Puolueiden pitää pystyä sopimaan budjetin menoleikkauksista helmikuun loppuun mennessä. Ennen kuin niistä on sovittu, sopu tuskin syntyy velkakaton korotuksesta, jota ilman liittovaltio ei pysty vastaamaan maksuvelvoitteistaan. Maksukyvytön liittovaltio joutuisi lopettamaan paitsi palkanmaksun myös velanhoitokulujen maksamisen. Tämän uhkaskenaarion, jonka todennäköisyydeksi arvioimme 25 %, vaikutus kansainvälisten rahoitusmarkkinoiden tasapainoon ja maailmantalouden kehitykseen olisi dramaattinen. Vaikka akuutti kriisi vältettäisiin, liittovaltion jättivelka rasittaa talouskasvua finanssipolitiikan kiristyessä. Jos pitkäjänteisiin korjauspäätöksiin ei päästä nyt, vaarana on, että velkaantuminen alkaa ruokkia USAn velanhoitokykyyn kohdistuvaa Yllä esitetty saattaa merkitä, että ohjauskorko ja keskeiset markkinakorot ovat reaalisesti negatiiviset jopa 8 vuoden ajan, vuodesta 2008 vuoteen 2016. Jos inflaatio nostaa päätään, FED tuskin pystyy vetämään ylilikviditeettiä sisään riittävän nopeasti. On todennäköisempää, että USAn inflaatio nousee ennustejaksolle ajoittuvan hengähdystauon jälkeen 3-4 prosentin tasolle 2015-16. Se lisäisi painetta dollarin heikkenemiseen pitemmällä tähtäimellä. USA on lainannut kasvua tulevaisuudesta ja lainaa koko ajan lisää. Siksi arvioimme talouden keskikasvun 2012-15 pysyvän parin prosentin tasolla eli prosenttiyksikön matalampana kuin se 3 %, johon totuttiin ennen finanssikriisiä. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 11
Kuvio 12 Kuvio 13 Kuvio 14 Eri talousalueiden globaali BKT-osuus vuodesta 1000 vuoteen 2000, % 12 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Kiina: Uudistuksia odotellessa Kiinan BKTn keskikasvu 1990-2011 oli 10.4 % (kuvio 15). Maailmantalouden taantumavuonna 2009 BKT kasvoi 9.1 % ja 2010 kotimaisen stimulanssin ansiosta peräti 10.4 %. Talouden kasvu hidastui 2011 aikana, kun inflaation kiihtyminen johti talouspolitiikan kiristämiseen ja eurokriisi alkoi vähentää eurooppalaista kysyntää. Huoli, että edessä on hard-landing, levisi. Huoli väistyi 2012 alussa vahvan kasvun ansiosta. Pelko palasi, kun kasvu hidastui huhti-kesäkuussa 7½ prosentin tasolle ja eurokriisi heikentää edelleen vientinäkymiä. Kiinan vienti Eurooppaan kasvoi vuoden alkupuoliskolla vain prosentin, kun kokonaisvienti kasvoi noin 10%. Nyt Kiinan kasvu on piristynyt ja ennustamme sen jatkuvan vahvana. Kokonaistuotanto, joka lisääntyi 7.8 % vuonna 2012, kasvaa 8.3 % vuonna 2013 ja 8.5 % vuonna 2014. Keskushallinnon velka on virallisten lukujen mukaan alle 20% BKTsta. Kun elvytys 2008-09 tapahtui paljolti paikallistason kautta, paikallistason viranomaiset perustivat yhtiöitä, jotka lainasivat rahaa pankeilta infrastruktuuri-investointien rahoittamiseksi. Yleisten arvioiden mukaan paikallishallintojen velka on 30-60 % BKTsta. Vaikka Kiinan talouskasvu hidastui viime vuoden alkukuukausina, talouspolitiikan painopisteenä pysyi finanssikriisin aikana toteutetun elvytyspaketin kasvattaman luottokuplan ja siitä seuranneiden ongelmien sulattelu. Nyt merkit talouskasvun vahvistumisesta ovat selvät. Jos tilanne kuitenkin vielä vaatii elvytystä, se ei ole samanlaista pankkien avokätisen investointirahoituksen kautta tapahtuvaa elvytystä kuin 2009. Kiinan asema maailmantaloudessa "Kehittyvä Aasia" (= Aasia pl. Japani, Hongkong, Korea, Singapore ja Taiwan) asuttaa 52% maailman väestöstä. Kiinan osuus maailman väestöstä on 20%. Vallitsevin valuuttakurssein sen BKT on ohittanut Japanin ja noussut kakkoseksi. Edellä on vain USA. Vallitsevat valuuttakurssit ovat kuitenkin harhainen vertailuperuste tarkasteltaessa erilaisella kehitystasolla olevia maita. Kun tehdään ostovoimapariteettikorjaus, Kiina nousi kakkoseksi jo 2001. Vuonna 2011 sen osuus globaalista BKTsta oli 14½% (taulukko 9, s. 61). USAn BKT-osuus oli 19% ja väestöosuus 4½ % eli USAssa aineellinen elintaso (=BKT/per capita) oli 6-kertainen Kiinaan nähden. Kun ero kaventuu 4- kertaiseksi, Kiina saavuttaa USAn. Kiinan tuottavuus on kasvanut 1990-2011 keskimäärin 9.6 prosentin vuosivauhtia (kuvio 15). Vaikka vauhti hidastuu, IMF arvioi, että Kiinan ostovoimapariteettikorjattu BKT ohittaa USAn 2016. Vallitsevin valuuttakurssein Kiina siirtyy ykköseksi 2020-luvulla. Kiinan johdolla Aasia on palaamassa asemaan, joka sillä on ollut suurin osa viimeisestä 1000 vuodesta (kuvio 14). Kiinan vaurastumisen valtava potentiaali tekee maasta maailman kiistattomasti tärkeimmän markkinan. Vuonna 2011 Kiinan osuus maailman viennistä oli 9.4 %. Edellä oli USA (9.5 %), mutta takana Saksa (8.2 %) ja Japani (4.2 %). EU ja USA ovat Kiinan suurimmat kauppakumppanit ennen Japania. Kiinan vaihtotaseylijäämä oli 2008 9% BKTsta, 2009 6%, 2010 5% ja 2011 3%. Ulkomaankaupan tasapainottuminen viittaa siihen, ettei juanin aliarvostus ole enää merkittävä. Valuuttavarannon kasvu jatkuu, vaikkakin hidastuen. Kiinan 3300 mrd dollarin valuuttavaranto on maailman suurin, liki puolet maan BKTsta. Sitä hallinnoi State Administration of Foreign Exchange eli Safe. Ulkomaisista sijoituksista vastaa pienempi China Investment Corporation (CIC). Vaikka CIC ei viranomaisten mukaan tavoittele määräysvaltaa sijoituskohteina olevissa yrityksissä, sen sijoitustoimintaa seurataan huolella ja valtiollisten rahastojen sijoituksia strategisille aloille on rajoitettu monissa maissa. Finanssikriisi kuitenkin avasi Kiinan ja öljyntuottajamaiden sijoituksille uusia ovia ja Euroopan velkakriisi tekee kiinalaisesta rahasta entistäkin tervetulleempaa. Kiina on Aasian veturi ja suurin hyötyjä Japani, mutta myös Saksan ja USAn viennin kasvusta merkittävä osa on mennyt Kiinaan. Heinäkuusta 2008 tammikuuhun 2009 sekä Kiinan vienti että tuonti romahtivat 40%. Elvytys kuitenkin käänsi Kiinan tuonnin huimaan kasvuun (kuvio 16). Se oli maailmankaupan keskeisen vauhdittajan keväällä 2009. Kiinan tuonti on keskeinen kasvun lähde paitsi naapurimaille myös raaka-ainetuottajille Afrikassa ja Etelä-Amerikassa. Kiina-imussa kumpikin manner on kasvanut nopeammin kuin koskaan. IMF arvioi, että Saharan eteläpuolinen Afrikka kasvaa 2012 liki 6%. Maailmanpankki näkee Afrikassa mahdollisuuden nousukiitoon, joka muistuttaa Kiinaa 30 vuotta ja Intiaa 20 vuotta sitten. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 13
Kuvio 15 Kuvio 16 Kuvio 17 14 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
Afrikka ja Etelä-Amerikka ovat kiinavaikutuksen pelikenttä, jolla amerikkalaiset ja eurooppalaiset pelkäävät jäävänsä sivustakatsojiksi. Kiina on myöntänyt Afrikan maille 3 vuodeksi edullisia lainoja ja luvannut lisätä avustusmäärärahoja, poistaa vähiten kehittyneiden maiden tuontitulleja ja myöntää Afrikkaan sijoittaville kiinalaisyrityksille huokeita luottoja. Turvatakseen energia- ja raaka-ainetarpeensa se tiivistää suhteitaan Afrikkaan. Tämä on herättänyt syytöksiä kelvottomien hallitusten tukemisesta, työolo- ja ympäristönormien polkemisesta sekä korruption edistämisestä. Kiinan talouden tilanne Finanssikriisin aikana keskuspankki laski ohjauskoron kesän 2008 7.5 prosentista 5.3 prosenttiin joulukuussa 2008. Liikepankit myönsivät 2009 lainoja avokätisesti, kun pankkien varantovelvoitteita kevennettiin ja luottokiintiöistä luovuttiin. Kun samaan aikaan raakaöljyn ja ruoan maailmanmarkkinahinnat kääntyivät nopeaan nousuun, inflaatio kiihtyi 6.2 prosenttiin elokuussa 2011 (kuvio 17), vaikka ruoasta ja energiasta puhdistettuna hinnat nousivat vain 1.5 %. Inflaation hillitsemiseksi keskuspankki korotti ohjauskorkoa syksystä 2010 kevääseen 2011 viidesti ja nosti varantovelvoitetta 6 %-yksikköä. Korotusten jälkeen ohjauskorko oli 6.6% ja suurten pankkien varantovelvoite 21.5%. Rahapolitiikan kiristyminen yhdessä raaka-ainehintojen halpenemisen kanssa käänsi inflaation laskuun. Kylmä sää nosti ruoan hintaa ja inflaatio kiihtyi 2.5 prosenttiin joulukuussa 2012. Syksyllä 2011 eurokriisi heikensi vientiä. Kun kasvunäkymät heikkenivät, rahapolitiikan keveneminen alkoi joulukuussa 2011 varantovelvoitteen laskulla. Kesän 2012 kahden koronlaskun jälkeen ohjauskorko on 6.0 %. Rahapolitiikan keventäminen tukee asuntokauppaa ja vähentää huolta asuntohintojen romahduksesta, joka on ollut läntisen spekulaation kestoaihe. Näissä spekulaatioissa unohtuu, että asuntojen kallistuessakin asuntohintojen suhde tulotasoon on jatkuvasti laskenut. Palkat ovat näet nousseet vielä reilustikin asuntohintoja enemmän. IMFn mukaan rahoituslaitosten vakavaraisuus on parantunut ja kannattavuus pysynyt hyvänä kansainvälisestä kriisistä huolimatta. Se rauhoittaa huolta pankkisektorin kyvystä kestää talouskasvun mahdollinen heikkeneminen ja/tai mahdolliset asuntomarkkinahäiriöt. Kiinassa palkat nousivat 1998-11 keskimäärin 14½ % per annum. Tilastot liioittelevat nousua, sillä niissä eivät näy täysimääräisesti maaseudulta tullut pimeä työvoima, jonka palkkavaateet ovat pienet. Rannikkomaakunnissa, joissa palkkataso on ollut jo pitkään muuta maata selvästi korkeampi, palkkojen nopea nousu on kuitenkin tosiasia. Kiinassa toimivan amerikkalaisen kauppakamarin jäsenkyselyssä 39 % jäsenistä kokee työvoimakustannusten nousun yhdeksi suurimmista riskeistä. Suuri joukko matalan jalostusasteen tuotantolaitoksia on suljettu tai siirretty rannikkomaakunnista sisämaahan. Viranomaiset ovat vahvistaneet trendiä leikkaamalla vientituotteiden verohelpotuksia rannikkoseudulla. Hallitus painostaa matalan tuottavuuden (ja palkkatason) yrityksiä siirtymään sisämaahan, jonne teollistumisen vauhdittama vaurastuminen ei ole yltänyt. Poistuvien yritysten sijalle halutaan korkean jalostusasteen yrityksiä, jotka saastuttavat vähemmän ja käyttävät vähemmän energiaa. Quandongiin ja Suzhouhun avataan uusia ja taas uusia teollisuuspuistoja, jonne hyväksytään vain kehittynyttä elektroniikka- ja terveydenhoitoalan teollisuutta. Kiina on menettänyt kilpailuetua Aasian matalapalkkamaihin. Suomen Pankin BOFIT-yksikkö viittaa McKinseyn raporttiin, jonka mukaan tuntipalkka on kiinalaisessa teollisuudessa 2 USD, kun se Vietnamissa ja Indonesiassa on alle 0.5 USD. Ero vauhdittaa yrityksiä siirtymään halvemman työvoiman maihin. Tällä on suuri merkitys mm. Indonesialle, Bangladeshille ja Vietnamille. Toisaalta Kiinan sisämaassa on laajoja alueita, joissa palkat ovat pienet, joten rannikon korkeita työvoimakustannuksia kavahtavia tehtaita siirtyy uudelle alueelle Kiinan sisällä. Niille "seuraava Kiina" on sisämaan Kiina. Kiinan sisäisten siirtotyöläisten määrä nousi 253 miljoonaan 2011. Heidän koteihinsa lähettämä raha kattaa 40 % maalaisväestön kokonaistulosta. Siirtotyöläisten liikkuminen on periaatteessa vapaata, mutta asumisoikeus ei siirry. Sosiaalietuudet (ml. ilmainen lasten koulutus ja terveyspalvelut) ovat kuitenkin sidoksissa asumisoikeuspaikkaan. Jo jonkin aikaa on odotettu, että 1950-luvulla käyttöön otettua Hukoujärjestelmää aletaan asteittain vapauttaa. Kiina on monien maataloustuotteiden suurin tuottaja ja kuluttaja maailmassa. Maa on lähes Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 15
omavarainen viljan ja muiden peruselintarvikkeiden osalta, vaikka viljelysmaata on vähän runsaat 0,5 hehtaaria viljelijää kohti. Vuonna 2010 maatalous tuotti noin 10 % bruttokansantuotteesta ja työllisti noin 300 miljoonaa ihmistä eli liki 40% työvoimasta. Maaseudun hyvinvoinnin parantaminen on hallinnon tavoitelistan kärjessä, sillä maan kaksijakoisuus uhkaa yhteiskuntarauhaa. Sisäisen vakauden ylläpitämiseksi on parannettu sosiaaliturvaa ja sairausvakuutus kattaa jo 95 % väestöstä. On myös saatava vaurastumisen ja ammatillisen etenemisen mahdollisuus kaikkien ulottuville. Suhtautuminen kaupungistumiseen on muuttunut. Kun tuloerot maaseudun ja kaupunkien välillä ovat maailman suurimpia, kaupungistuminen ja sen tarjoamat tuottavammat työmahdollisuudet nähdään nyt myönteisenä ilmiönä, joka tukee pitkässä juoksussa yhteiskunnan vakautta. Jotta pako maalta kaupunkeihin ei muuttuisi hallitsemattomaksi, hallitus lisää suoraa tukea maaseudulle. Maanviljelijöiden tulotasoa sekä juomaveden ja sähkön saatavuutta parannetaan. Heidän oikeuksiaan parannetaan suhteessa paikallisviranomaisiin, jotka ovat pakkolunastaneet usein kohtuuttomin ehdoin viljelysmaata rakennushankkeisiin. Maailmanpankin Doing Business 2011 -raportissa Kiinan liiketoimintaympäristö arvostettiin 183 maan joukossa sijalle 79. Venäjä oli sijalla 123 ja Intia 134. Transparency Internationalin 176 maankorruptiovertailussa Kiina oli 2012 sijalla 80, kun Intian sijoitus oli 94. ja Venäjän 133. Kiinan kasvustrategian muutos Talouspolitiikan kuuma kysymys koskee kasvustrategiaa. Investointi- ja vientivetoisesta kasvustrategiasta on päätetty luopua. Päähuomio siirtyy kotimaisen kysynnän vahvistamiseen ja uusien provinssien vaurastumiseen. Muutos vähentää talouden vientiriippuvuutta kehittyneiden maiden suhdannevaihteluista. Kun Kiinan vaihtotaseylijäämät supistuvat, maailmankaupan globaalit tasapainottomuudet tasoittuvat. Kiinan johtoon nousseet Xi Jingping ja Li Keqiang ovat korostaneet uudistuspolitiikan merkitystä, mutta uusia avauksia ei ole kuultu. mahdollista vaikka, että talouden keskikasvun arvioidaan hidastuvan 7 prosenttiin kuluvan vuosikymmenen jälkipuoliskolla, 6 prosenttiin 2021-2025 ja 5 prosenttiin 2026-30. Kiinan hallitusta kehotetaan vähentämään puuttumista tuotantopanosten hintamekanismiin. Siksi myös korkotason eli pääoman hinnan pitäisi määräytyä markkinoilla eikä viranomaispäätöksillä niin kuin nyt. Työvoiman pitäisi päästä liikkumaan vapaasti maalta kaupunkeihin. Paikallisviranomaisten mielivalta maan käyttöä koskevissa päätöksissä pitää lopettaa. Hallituksen tulee helpottaa uusien yritysten mahdollisuutta päästä tuotantomarkkinoille, joita nyt hallitsevat valtion omistamat yhtiöt. Se merkitsee kilpailullisuuden lisääntymistä. Valtion tulee määrätä pelisäännöt, joilla markkinoiden annetaan toimia, ja tuottaa itse vain sitä mitä markkinat eivät pysty tuottamaan. Kiinan ongelmat vahvistavat toisiaan tavalla, joka tekee uudistusten etenemisestä hankalan palapelin. Kun paikallishallinnon palkitseminen perustuu alueen talouskasvuun, paikallishallinto houkuttelee alueelleen yrityksiä tarjoamalla halpaa maata, alihintaista energiaa ja verohelpotuksia. Investointivetoinen ja pääomaintensiivinen kasvu rasittaa ympäristöä. Se ruokkii luonnonvarojen riistokäyttöä ja terveyshaittoja, jotka johtuvat saastuneesta vedestä ja huonosta hengitysilmasta. Maailmanpankin mukaan ympäristötuhojen aiheuttamat kustannukset olivat 9% kansantulosta 2008. Kasvun pääomaintensiivisyys merkitsee sitä, että palkansaajien osuus jakovarasta on pieni ja kulutus jää jälkeen tuotantopotentiaalin kasvusta. Tuloksena on kauppataseylijäämän kasvu, joka ruokkii Kiinan kansainvälistä asemaa koskevia jännitteitä. Kun yksi ongelma ruokkii toista, uudistuspolitiikan paras marssijärjestys hahmottuu vaikeasti. Se on moniulotteinen kysymys, uuden johdon suuri haaste. Jo aikaisemmin Kiina on ilmoittanut, että se aikoo olla 2020 yksi maailman johtavista teknologian kehittäjistä. Tieteen ja teknologian kehittämismäärärahat kasvavat niin nopeasti, että Japani jää pian taakse ja Kiinasta tulee maailman toiseksi suurin tutkimusvaltio Yhdysvaltain jälkeen. Yritykset rahoittavat ja tekevät kaksi kolmasosaa Kiinan tutkimus- ja kehitystyöstä. World Economic Forum, WEF, arvioi 142 maan vertailussa Kiinan matematiikka- ja tiedeopetuksen kvaliteetin sijalle 31, kun Yhdysvaltain sijoitus on 51. Maailmanpankin ja Kiinan hallituksen kehitystutkimusinstituutin (DRC) raportti linjaa Kiinan talouden kehitysnäkymiä vuoteen 2030. Sen mukaan talouspolitiikan haasteet kasvavat Kiinan kehittyessä, mutta onnistuneella politiikalla Kiina nousee Kiinan menestystarinan jatko lepää kotimaisen keskituloisesta maasta korkean tulotason maaksi, kysynnän ja yksityisen kulutuksen varassa. Jos jolla on johtava rooli maailmantaloudessa. Se on elintason nousu jatkuu, paineet yksipuoluejär- 16 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj
jestelmää kohtaan pysyvät pieninä. Jos elintason nousu taittuu, paineet kasvavat nopeasti. Pitemmässä juoksussa Kiinan kasvun voi vakavasti vaarantaa lähinnä sosiaalisen tasapainon järkkyminen. Siitä ei ole ennusmerkkejä. Tilanne voi kuitenkin muuttua, jos hyvä työllisyys- ja tulokehitys katkeaa. Investointien hurjan kasvun on tehnyt mahdolliseksi kotitalouksien korkea säästämisaste. Jotta yksityinen kulutus nousisi kasvun moottoriksi, säästämisen pitää laskea. Se vaatii parempaa sosiaaliturvaa. Kasvustrategian muutos ei ole nopea käänne, vaan vuosia kestävä prosessi, jonka tulos selviää vasta vuosikymmenen lopulla. Energia, tuloerot ja juanin kurssi Kiina on jo maailman suurin energiankuluttaja, vaikka BKT-yksikköä kohti energiaa kului 2010 neljäsosa vuoden 1980 vertailuluvusta.. Pahenevan ympäristöongelman vuoksi energiankulutusta suhteessa tuotettuun BKT-yksikköön luvataan vähentää 40 % 2020 mennessä. Syy on selvä, kun maailman 20 saastuneimmasta kaupungista 7 on Kiinassa. Päästörajoitusten testialueina ovat 2013 alkaen Chongqing, Beijing, Shanghai, Shenzen ja Tianjin sekä Guangdongin ja Hubein provinssit. Tiettävästi testin kohteena ovat vapaaehtoiset/pakolliset päästörajat sekä päästökauppa. IEA arvioi, että -- jos Kiina saavuttaa energiansäästötavoitteensa -- kolmasosa maailman energiankulutuksen ja puolet öljyn kulutuksen kasvusta tulee Kiinasta 2010-35. Mittavien hiilivarojen, öljy- ja kaasutuotannon sekä runsaan vesivoiman ansiosta Kiinan energiaomavaraisuusaste on nyt 90 %. Jatkossa riippuvuus ulkomaisista energialähteistä kasvaa. Kiinassa tuloerot kuuluvat maailman suurimpiin ja ne kasvavat. Aasian Kehityspankin mukaan tuloerot ovat suuremmat kuin Yhdysvalloissa. Uuden tutkimuksen mukaan Kiinan tuloerot vertautuvat vain muutamaan Afrikan maahan ja joihinkin saarivaltioihin. Tilanne on ongelma sosiaaliselle tasapainolle. Juanin dollarikytkös purettiin kesällä 2005 ja heinäkuuhun 2008 mennessä juan oli revalvoitunut suhteessa dollariin liki 20%. Finanssikriisin aikana Kiina katkaisi vahvistumisen. Kesällä 2010 juan päästettiin vahvistumaan kosmeettisesti ja syksyllä 2010 prosessi vauhdittui. Tällä hetkellä juan on suhteessa dollariin lähes 25 % vahvempi kuin kesällä 2005. IMFn arvioi juanin aliarvostukseksi kesällä 5-10 %. Sen jälkeen juan on vielä vahvistunut. Myös kauppataseylijäämän nopea supistuminen on merkki siitä, että valuutan aliarvostus on tuskin enää suuri. Ostamalla massamääräisesti dollarimääräisiä velkapapereita Kiina on tukenut juanin aliarvostusta. Se on lisännyt maailmankaupan tasapainottomuutta ja rahoitusmarkkinoiden haavoittuvuutta. Kiinan valuuttavarannosta 60-70% lienee sijoitettu dollarimääräisesti ja noin 25% euromääräisesti. Osuudet ovat pysyneet vuosia varsin vakaina ja muutokset ovat heijastaneet lähinnä dollarin arvon muutoksia. Jos Kiina käyttää jatkossa viennistä keräämiään pääomia nykyistä enemmän kotimaan vaurastamiseen ja jos USAsijoitukset vähenevät nopeasti, paine dollarin heikkenemiseen ja amerikkalaisten pitkien korkojen nousuun kasvaisi. Äkkikäänne ei ole todennäköinen eikä myöskään se, että Kiina alkaisi politisoida sijoituksiaan USAhan. Kun finanssikriisi kärjistyi syksyllä 2008, taantuma levisi kaikille mantereille ja maailmankaupan romahdus painoi Kiinan viennin nopeaan laskuun. Työttömyyden nousu ja sosiaaliset jännitteet olisivat muodostuneet uhkaksi yksipuoluejärjestelmälle ja kommunistisen puoleen roolille. Onnistuneella elvytyksellä tämä vältettiin. Nyt kasvu on vauhdittunut, mutta jos elvytystä olisi tarvittu, siihen olisi ollut varaa. Elvytyksen painopiste olisi kuitenkin ollut vuosista 2008-2009 poiketen yksityisen kulutuksen, ei investointien, tukemisessa. Yhteenveto Kiinan talouskehityksestä Maailmantalouden taantumavuonna 2009 Kiinan BKT kasvoi 9.2% ja 2010 peräti 10.4%. Globaalin kysynnän heikentyessä kasvu hidastui 9.2 prosenttiin 2011. Kun Kiinan tärkein vientimarkkina eli Eurooppa ajautui taantumaan, BKT-kasvu 2012 jäi 7.8 prosenttiin. Se vahvistuu 8.3 prosenttiin 2013 ja on 8.5 % 2014. Kiinan talouskasvu hidastuu väistämättä, kun catching-up prosessin helpoin vaihe on ohi. Kasvumahdollisuuksia rajoittaa myös se, että 1) raaka-ainemarkkinat tuskin pystyvät tyydyttämään Kiinan valtavia tarpeita ilman että hinnat nousevat, 2) ympäristöongelmat verottavat kasvua ja 3) työikäinen väestö ei tulevaisuudessa enää kasva. Kiinan uuden johdon suuret haasteet ovat uuden kasvustrategian toimeenpano, maan sisäisen eriarvoisuuden vähentäminen ja saasteongelmien korjaaminen. Onnistumisesta riippuu onko Kiinan tulevaisuuden väri punainen. Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj 17
Intia: Elefantti nousee jaloilleen Miljardin asukkaan Intia on Aasian toinen nouseva talousmahti. Ostovoimapariteettikorjattujen lukujen mukaan se on jo maailman neljänneksi suurin talous. Intian osuus maailman väestöstä on 17.6% ja kokonaistuotannosta 5.7%, joten tuottavuus on vain puolet Kiinan tasosta (taulukko 9, s. 61). Intian osuus maailman viennistä 2011 oli 2.0%, kun Kiinan osuus oli 9.4%. Intian tärkeimmät kauppakumppanit ovat USA ja Kiina (ml. Hongkong) noin 10 prosentin osuuksilla. Maailmankaupan heilahtelut (kuvio 2, s. 4) vaikuttavat Intiaan vaimeammin kuin Kiinaan, sillä Intiassa viennin osuus BKTsta on 20% ja Kiinassa liki 40%. Finanssikriisin vaikutusta rajoitti myös se, että valtion hallitsema pankkisektori pysyi syrjässä 2000-luvun alun sijoitusseikkailuista. Maailmantalouden taantumavuonna 2009 Intian BKT lisääntyi 7%. Talous, joka kasvoi 4½% 2012, kasvaa 6.0% vuonna 2013 ja 6.5% vuonna 2014. Vaikka Intian kasvu on ollut nopeaa 90- luvun puolivälistä lähtien, Kiinan tuottavuus- ja elintasoetumatka on kasvanut koko ajan. Intian vahvuus on palvelusektori, jonka osuus kokonaistuotannosta on liki 60 % eli selvästi korkeampi kuin Kiinan 40 %. Painolasti on kehittymätön maanviljelys, joka tuottaa 15 % BKTsta, mutta työllistää yli puolet väestöstä. Kiinassa maatalouden BKT-osuus on alle 10 %. Kun Kiinan kasvustrategia panosti ensin maatalouden tuottavuuden parantumiseen, joka vapautti työvoimaa kaupunkien tehtaisiin, Intiassa satsataan teollisuuteen, mutta ei helpoteta sen työvoimantarvetta maatalouden tuottavuuteen panostamalla. Intian väestö lisääntyy nopeasti toisin kuin Kiinan. Kun per capita kokonaistuotanto on kasvanut Kiinassa vuodesta 2003 keskimäärin 10.2% vuodessa, Intiassa muutos oli 6.8 %. Kansalaisten hyvinvoinnin nousu on siis ollut Intiassa selvästi hitaampi kuin Kiinassa. Vertailun vuoksi todettakoon, että Venäjällä, jossa väestö supistuu, per capita BKT nousi samaan aikaan 7.2 % per annum eli Intiaa nopeammin. tuskastuttavan hitaasti. Vuonna 1990 väestöstä oli köyhyysrajan alapuolella 45 % ja nyt 32 %. Korruptoituneen hallinnon vuoksi talouskasvun hedelmät eivät ole tavoittaneet köyhiä. Iso osa maan kehittämiseen tarkoitetuista varoista ei koskaan saavuta kohdettaan. Suuria reformitarpeita on monia. Julkista taloudenpitoa, infrastruktuuria ja koulutusta pitää parantaa merkittävästi. Suorat sijoitukset tulee sallia myös rahoitukseen, vakuutukseen ja vähittäiskauppaan. Lakien toimeenpanon kohdalla alueellisia eroja pitää vähentää. Työmarkkinoita ja maanhankintaa koskevaa lainsäädäntöä tulee kehittää. Naisten yhteiskunnallista asemaa pitää vahvistaa. Vielä kesällä näytti siltä, että nykyinen parlamentti saa aikaan vähemmän kuin mikään muu viimeisten 25 vuoden aikana. Takaiskujen sarjassa nähtiin talouden uudistajien monta perääntymistä. Viime syksyn aikana Manmohan Singhin hallitus sai tehtyä, vaikka vastustajat nousivat jälleen barrikadeille, päätökset joilla leikataan energiatukia, vauhditetaan yksityistämistä sekä tuetaan ulkomaisia investointeja supermarketteihin ja lentoyhtiöihin. Tämä on vahvistanut yritysten tulevaisuudenuskoa. Budjettivaje supistui konsensusarvion mukaan 6 prosenttiin BKTsta 2012. Noin puolet vajeesta johtuu lannoite- ja polttoainesubventioista. Julkinen velka on 70 % BKTsta ja se supistuu jatkossa kokonaistuotannon nopean nimelliskasvun ansiosta. Vaihtotasevaje, joka 2011 oli 2.8% BKTsta, kasvoi 4½ prosenttiin 2012. Kuluttajahintainflaatio, joka 2010 alussa oli 16 %, oli 10.6 % joulukuussa 2012. Kun Intian kasvutarinan pääosassa on ollut palvelusektori, globaalissa työnjaossa Intian ja Kiinan rooli on ollut pikemminkin toisiaan täydentävä kuin kilpaileva. Jatkossa Intian teollinen rooli voimistuu ja haastaa Kiinan teollisen mahdin. Valtiojohtoisen Kiinan vastakohtana Intia on maailman väkirikkain demokratia. Maailmanpankin Doing Business 2011 -raportissa Intian sijoitus 183 maan joukossa oli 134. Kiina oli sijalla 79 ja Venäjä 123. Monissa vastaavissa vertailuissa Kiina on saanut hyvät pisteet tasaisesta talouskasvusta ja julkisen talouden kestävyydestä, kun taas instituutioiden ja rahamarkkinoiden kehittymättömyys sekä alhainen korkean teknologian käyttöaste painavat sijoitusta. Intia puolestaan saa yleensä erinomaiset pisteet innovaatiokyvystä ja korkean teknologian käytöstä, mutta infrastruktuurin puute ja köyhyys sekä sen Sekasortoisen menneisyyden vuoksi moni oli jo menettänyt toivon, että Intia koskaan nousee köyhyysloukusta. Vaikka 2000-luvulla suunta on ollut vahvasti ylös, tie vaurauteen on pitkä ja entistäkin kivisempi nyt, kun kehittyneiden maiden kysyntä yskii. Kuten Kiinassa, alueelliset kehitysja tuloerot ovat valtavat. Köyhyys vähenee, mutta ruokkima syrjäytyminen ovat iso miinus. 18 Taloudellinen katsaus: Helmikuu 2013 Aktia Pankki Oyj