Luennon alkuosa käsittelee yrityksen pääomarakennetta (vieraan ja oman pääoman suhdetta) selittäviä teorioita. Perusosan luennolla 4 on käsitelty pääomarakennetta täydellisten pääomamarkkinoiden olosuhteissa ja korkojen verosuojan merkitystä. Tällä luennolla tarkastellaan muita perusteita yrityksen valitsemalle pääomarakenteelle. Oppikirjan luvuissa 14-16 asiakokonaisuutta käsitellään perusteellisemmin. Omistajien, lainanantajien ja yrityksen johdon välille syntyvät eturistiriidat ovat yksi pääomarakenteeseen vaikuttavista tekijöistä. Eturistiriitoja voi syntyä myös organisaation eri tasoilla päämiehen ja alaisen (agentin) välillä. Agenttiteoria pyrkii yleisellä tasolla kuvaamaan näitä ristiriitatilanteita päämiehen ja alaisen välillä ja selittämään yrityksen tekemiä valintoja ristiriitojen poistamiseksi. Varsinkin laskutehtävissä yritys kuvataan monesti yksimielisenä toimijana: yritys päättää tehdä jotain. On kuitenkin huomattava, että yksittäiset päätöksentekijät tekevät päätöksiä yrityksissä käyttäen heille annettuja valtuuksia. Päätöksentekijöiden valintoja ohjaavat myös heidän henkilökohtaiset intressinsä. Luennon loppupuolella tarkastellaankin, miten agenttiongelma heijastuu käytännön investointipäätöksiin ja investointien suunnitteluun. 1
Optimaalinen pääomarakenne tarkoittaa, että yritykselle on olemassa jokin velan määrä (D*), joka maksimoi yritysarvon. Täydellisillä (kitkattomilla) pääomamarkkinoilla yrityksen pääomarakenteella ei ole vaikutusta yritysarvoon. Yrityksen investointien synnyttämät vapaat rahavirrat ovat yritysarvon perusta ja pääomarakenteen ei oleteta vaikuttavan näihin rahavirtoihin. Tuloverot ja korkojen vähennyskelpoisuus verotuksessa synnyttävät kuitenkin korkojen verosuojan, joka kasvattaa yritysarvoa velan ja korkojen määrän kasvaessa (kuvassa oletus ns. pysyvästä velasta). Laskennallisesti maksimaalinen verosuoja saavutettaisiin, kun korot = EBIT, mutta käytännössä yrityksen käyttämän velan määrään vaikuttavat monet muutkin tekijät. Koska liiketoiminnan synnyttämät rahavirrat eivät ole varmoja, ei velkojen määrää ole järkevää virittää oletettuun maksimiin. Vaikeudet lainanhoidossa heijastuvat kielteisesti yrityksen liiketoimintaan, koska yrityksen luotettavuus kärsii. Markkinoiden ja talouden yleiset heilahtelut vaikuttavat eri tavalla eri toimialoilla, mitä kuvaa toimialan liiketoiminnan systemaattista riskiä kuvaava β U (asset beta). Suuri beta-arvo tarkoittaa, että toimialan yritysarvot vaihtelevat voimakkaasti. Se on tyypillistä etenkin kasvualoilla. Yritysarvon laskiessa velan suhteellinen osuus pääomarakenteessa kasvaa, vaikka yritys ei lisäisikään lainanottoa. Korkean systemaattisen riskin toimialojen yrityksillä on alhainen nettovelkaantumisaste (< 20 %) ja matalan systemaattisen riskin toimialojen yrityksillä korkeampi nettovelkaantumisaste (>30 %). Oppikirjan luku 16 kuvaa useita ylivelkaantumisesta aiheutuvia kielteisiä ilmiöitä. Niistä havainnollistetaan seuraavaksi rahoitusvaikeuksien seurauksia sekä lainanantajien ja omistajien eturistiriidoista seuraavia huonoja investointipäätöksiä. 2
Käsite financial distress tarkoittaa vakavia rahoitusvaikeuksia eli ongelmia yrityksen maksukyvyssä: lainoja ei pystytä hoitamaan, laskuja tai palkkoja jää maksamatta ajallaan. Pahimmillaan tilanne johtaa konkurssiin ja yrityksen toiminnan lopettamiseen. Rahoitusvaikeuksien taustalla voi olla talouden kehittyminen negatiivisesti globaalisti tai yrityksen päämarkkina-alueilla. Yritykset eivät myöskään onnistu kaikissa liiketoimissaan eli suunnitelmissa NPV-positiivinen hanke voikin osoittautua tappiolliseksi. Yrityksen tulovirrat jäävät suunniteltua pienemmiksi. Kaikki yritykset kohtaavat näitä ongelmia, mutta kaikki eivät ajaudu rahoitusvaikeuksiin. Rahoitusvaikeuksien todennäköisyys kasvaa, jos yrityksen liiketoiminta on erityisen herkkä suhdanteille tai tietyn markkina-alueen kasvulle. Lisäksi jäykkä kustannusrakenne altistaa rahoitusvaikeuksille. Jos myynnin laskuun voidaan reagoida kustannuksia vähentämällä, lovi rahavirroissa jää pienemmäksi. Yritys voi myös varautua toteutuvien rahavirtojen heilahteluun, pitämällä likvidejä rahavaroja puskurina. Jos rahavaroja ei ole, yritys voi kriisin yllättäessä joutua realisoimaan muuta omaisuuttaan. Kun se tehdään pakon edessä, jää omaisuuden myyntihinta helposti todellista käypää arvoa alhaisemmaksi. Konkurssimenettely on sinänsä raskas prosessi, joka aiheuttaa ylimääräisiä kustannuksia (selvitysmiehen palkkiot ynnä muut juridiset kustannukset). Rahoitusvaikeuksien epäsuorat vaikutukset ovat silti yleensä paljon suuremmat. Rahoitus- ja maksuvaikeudet johtavat helposti tilausten menettämiseen ja toimittajayhteistyö vaikeutuu. Kriisiyritykseen on myös vaikeaa houkutella parasta työvoimaa. Tämä kaikki vaikuttaa kielteisesti yrityksen tuleviin vapaisiin rahavirtoihin. Liiallisen velkaantumisen vuoksi yritysarvo ja osakkeen arvo laskevat. 3
Normaalitilanteessa yrityksen omistajien ja velkojien välillä ei ole eturistiriitaa. Hyvä yritysarvo eli NPV-positiiviset päätökset ovat molempien osapuolien etu. Yrityksen ajautuminen vakaviin rahoitusvaikeuksiin aiheuttaa kuitenkin eturistiriidan. Tätä havainnollistetaan pelkistetyllä esimerkillä. Jos yritys jatkaa nykyiseen tapaan, niin vuoden kuluttua sen yritysarvo on 900. Jos yrityksen velkojen arvo on tällöin 1000, niin taseyhtälön mukaan oma pääoma on negatiivinen (-100). Asia muuttuu vakavaksi siinä tapauksessa, että yrityksen velat erääntyvät vuoden kuluttua. Edes yrityksen koko omaisuuden realisoiminen ei riitä nykyisten lainojen hoitamiseen. Tässä tilanteessa on myös koko lailla mahdotonta saada markkinoilta uutta lainaa. Seurauksena on konkurssi, jossa velkojilta jää saamatta 100. Omistajille ei jää yrityksestä mitään. Yritys voisi muuttaa strategiaansa ja tavoitella haastavampia ja paremman katteen antavia projekteja. Tämä ei vaatisi uusia investointeja (uutta rahoitusta). Onnistuessaan uusi strategia johtaisi parempaan yritysarvoon (1200), jolloin velat tulisivat hoidetuiksi ja omistajille jäisi vielä 200. Epäonnistumisen seuraus olisi entistä huonompi yritysarvo (560). Omistajien kannalta tilanne ei pahenisi lähtöasetelmasta, koska he eivät ole henkilökohtaisesti vastuussa yrityksen veloista. Jos onnistuminen ja epäonnistuminen ovat yhtä todennäköisiä, oman pääoman odotusarvo on 100. Päätös on omistajien näkökulmasta kannattava. Toisaalta yritysarvon odotusarvo 880. Laskua lähtötilanteeseen on 20, joten strategian valintapäätöksen NPV = -20. Ylivelkaantuminen johti siis yritysarvon kannalta huonoon päätökseen. Velkojat kantavat suurimman osan yrityksen tekemän päätöksen riskeistä. Vaikka parhaassa tapauksessa yritys kykenee hoitamaan erääntyvän velan, niin huonoimmassa tapauksessa velkojat saavat vain 56 % (560) erääntyvästä velasta. 4
Toinen esimerkki liiallisen velkaantumisen ja rahoituskriisin aiheuttamasta huonosta päätöksestä on ns. ali-investointi. Yritys ei voi toteuttaa yritysarvoa parantavaa NPV-positiivista projektia, koska se ei ole omistajien eikä velkojien intressien mukaista. Ajatellaan, että edellä kuvatulla yrityksellä on tiedossa varma ja kannattava investointiprojekti. Jos projekti toteutettaisiin, niin yritysarvo vuoden kuluttua olisi 120 korkeampi. Investoinnin toteuttamiseksi yritys tarvitsisi kuitenkin nyt uutta rahoitusta 100. Velkojien intressissä ei ole antaa uutta lainaa, koska silloin vuoden päästä erääntyvä summa olisi 1100 (vanha velka + 100). Yrityksen omaisuus vuoden kuluttua (900+120) ei edelleenkään vastaisi erääntyvien velkojen arvoa. Omistajatkaan eivät haluaisi sijoittaa lisää omia rahojaan yritykseen. Jos omistajat sijoittaisivat nyt 100 uutta omaa pääomaa, niin vuoden kuluttua yritysarvosta omistajille kuuluisi velkojen vähentämisen jälkeen vain 20. Omistajien näkökulmasta uuden sijoituksen tuotto olisi -80. Koska yritysarvo parantava projekti jää toteuttamatta, on yritysarvo 20 alhaisempi verrattuna tilanteeseen, jossa yritys ei olisi liiallisesti velkaantunut ja investointi olisi toteutettu. 5
Järkevällä velan määrän lisäämisellä voi olla myös myönteisiä vaikutuksia päätöksenteon tehokkuuden kannalta. Tarkastellaan yritystä, jonka yritysarvo voi olla vuoden kuluttua 50, 100 tai 150. Kun kaikki lopputulemat ovat yhtä todennäköisiä, odotusarvo on 100. Yrityksen johto voi kuitenkin tehdä itselleen hyödyllisiä päätöksiä, jotka alentavat yritysarvoa. Johto voi esimerkiksi investoida edustavaan pääkonttoriin, mutta se ei kuitenkaan lisää yrityksen myyntiä eikä vapaita rahavirtoja. Esimerkissä oletetaan, että tällaisten päätösten vaikutus on 5. Toisin sanoen, mikäli johto toimii näin, on yritysarvon odotusarvo vain 95 (= 100 5). Mikäli tuhlaus kasvattaa yrityksen konkurssiriskiä, johdon intressissä ei ole tehdä tuhlailevia päätöksiä, koska he eivät halua leimautua epäonnistuneiksi yritysjohtajiksi. Konkurssi tarkoittaa tässäkin tilannetta jossa markkina-arvoisen taseen oma pääoman on negatiivinen. Kun yrityksen velat ovat 44, niin alhaisimmankaan yritysarvon toteutuessa johdon tuhlailu ei johda negatiiviseen omaan pääomaan: 50 44 5 = 1. Konkurssin uhkaa ei ole, eikä johdon itsekeskeinen toiminta sitä lisää. Yritysarvon odotusarvo on 95 Mikäli yritys lisää velan määrää (D=49), niin huonoimmassa tapauksessa yritys ajautuu konkurssiin: 50 49 5 = -4. Huonoimman tapauksen ja samalla konkurssin todennäköisyys on 1/3. Johto välttää tuhlailua, joten yritysarvon odotusarvo on 100. Lisävelan tuoma hyöty on yritysarvojen odotusarvojen erotus eli 5. 6
Oppikirjan lukujen 14-16 pääteema on yrityksen pääomarakenteen vaikutus yritysarvoon. Aluksi tarkastellaan ns. kitkattomia eli täydellisiä pääomamarkkinoita, joilla pääomarakenne ei vaikuta yritysarvoon. Luku 15 ottaa huomioon verotukseen liittyvän oleellisen epätäydellisyyden. Korkojen verosuojan nykyarvon hyödyntämisellekin on toisaalta rajansa. Luvussa 16 esitettävät täydentävät teoriat ja mallit pyrkivät selittämään, mitkä asiat vaikuttavat yrityksen pääomarakenteeseen (deskriptiivinen teoria). Kokoavana ajatuksena on yritysarvon maksimoiminen (ei omistajien arvon maksimoiminen). Sen mukaisesti pääomarakennetta selittävät keskeisimmät tekijät voidaan kuvata yllä esitetyn laskukaavan muotoon. Kaavaa ei pidä tulkita niin, että kaikki osatekijät pitäisi erikseen laskea (normatiivinen teoria tai valmis menetelmä). Jos tavoitteena on yritysarvon arviointi, niin edelleenkin lähtökohtana on vapaiden rahavirtojen arviointi kokonaisuutena ja näiden vapaiden rahavirtojen diskonttaaminen asianmukaisella diskonttauskorolla (pääoman kustannuksella). Lisäksi korkojen verosuojan vaikutus otetaan huomioon erikseen tai erikoistapauksessa painotetun keskimääräisen pääoman kustannuksen kautta (WACC). Liiallisesta velasta aiheutuvien omistajien ja lainanantajien eturistiriitojen seurauksina syntyviä huonoja päätöksiä kutsutaan agenttikustannuksiksi. Agenttihyöty syntyy, jos velkaa lisäämällä johto saadaan välttämään tuhlailevia päätöksiä. 7
Agenttiteoria on taloustieteessä esitetty yleinen teoria, joka kuvaa organisaatiossa tapahtuvan päätöksenteon haasteita. Päämies (principal) palkkaa agentin (agent) suorittamaan tehtäviä. Agentti ei kuitenkaan automaattisesti toimi päämiehen olettamalla tavalla. Syynä voi olla agentin halu välttää riskiä (epäonnistumista) omissa valinnoissaan. Agentti voi myös tarkoituksellisesti ajaa omaa etuaan, joka on ristiriidassa päämiehen edun kanssa. Keskeinen syy agenttiongelman taustalla on päämiehen ja agentin välillä oleva epäsymmetrinen tieto (asymmetric information). Tietojärjestelmät ja kommunikaatio eivät ole välttämättä ratkaisu, koska osa tiedosta on vaikeasti omaksuttavaa tai agentti haluaa käyttää informaatioetua omaksi hyödykseen. Jos esimerkiksi päämies ei pysty arvioimaan suunnitelman laadinnan vaatimaa työmäärää, niin agentti voi tarkoituksellisesti esittää liioitellun arvion työmäärästä. Tällä hän varmistaa, että suunnitelman tekemiseen on riittävästi aikaa ja resursseja. Vaihtoehtoisesti agentti voi käyttää ylimääräisiä resursseja johonkin toiseen tehtäväänsä. Agenttiongelmaa voi tarkastella organisaation eri tasoilla. Edellä huomio oli osakkeenomistajien ja yrityksen johdon ristiriidoissa. Ongelma voi syntyä myös organisaatiotasojen (esim. ylimmän johdon ja keskijohdon) välille. Agenttina voi tarkastella myös esimerkiksi yrityksen palkkaamaa ulkopuolista toimijaa (myyntiedustajaa). Kun agentti toimii päämiehen etujen vastaisesti, päämies ei saavuta parasta mahdollista tulosta. Tätä poikkeamaa parhaasta mahdollisesta tuloksesta kutsutaan agenttikustannukseksi. Päämies pyrkii luonnollisesti vaikuttamaan siihen, että agentti toimii optimaalisella tavalla. Käytettävissä olevat keinot ovat valvonta, palkitseminen ja ohjausjärjestelmä. Kaikki keinot aiheuttavat kuitenkin kustannuksia. Periaatteessa agenttiongelma pyritään ratkaisemaan tavalla, joka minimoi ongelmaan liittyvät kokonaiskustannukset. 8
Yksi tyypillinen agenttiongelman ilmenemismuoto on tilanne, jossa päämies ei ole varma, tekikö agentti (alainen) parhaansa tehtävän suorittamisessa. Päämies voi pyrkiä valvomaan alaisen työpanosta varmistuakseen asiasta. Kun kyse on yksinkertaisista tehtävistä, niin valvonta on toimiva lähestymistapa. (Työnjohdon tehtävä on varmistaa, että tehtävät suoritetaan tehokkaasti.) Monimutkaiset tehtävät edellyttävät ongelmanratkaisutaitoja ja tehtävän itseorganisointia. Tällaisen työn valvonta on paljon vaikeampaa, koska päämiehelle ei ole standardia, johon alaisen antamaa määrällistä ja laadullista työpanosta voisi verrata. Monimutkaisissakin tehtävissä valvontajärjestelmästä voi kuitenkin olla hyötyä, koska se torjuu ilmeisiä väärinkäytöksiä (olivatpa ne tahallisia tai huolimattomuudesta johtuvia). Valvonta ei ole kuitenkaan yksinään riittävä keino agenttiongelman minimoimiseksi. 9
Palkitseminen pyrkii kaventamaan päämiehen ja agentin eturistiriitaa. Agenttia palkitaan siitä, kun hän on saavuttanut päämiehen kannalta hyödyllisiä tuloksia. Yrityksen osakekurssin tai tuloksen perusteella annettavat palkkiot kannustavat johtoa toimimaan tehokkaasti omistajien varallisuuden kasvattamiseksi. (Kuten aiemmin havainnollistettiin, tämä voi kuitenkin ylivelkaantuneessa yrityksessä lisätä omistajien ja lainanantajien eturistiriitoja.) Palkitsemisjärjestelmissä on myös vaaransa. Palkkiot kytketään johonkin palkkionmääräytymiskauteen, mikä ohjaa agenttia erittäin voimakkaasti. Agentti voi kauden lopun lähestyessä tehdä lyhytnäköisiä päätöksiä, jotka varmistavat tavoitteen saavuttamisen kauden aikana. Päätökset eivät välttämättä kokonaisuutena ole parhaita mahdollisia (tai välttämättä edes kannattavia). 10
Yrityksen ohjausjärjestelmä on tärkeä väline, jolla yrityksen johto ohjaa organisaation jäseniä toimimaan yhteisten päämäärien hyväksi. Suunnittelu- ja seurantaprosessit ovat keskeinen osa ohjausjärjestelmää. Suunnitteluprosessit artikuloivat yrityksen kannalta tärkeät tavoitteet ja tavoitteiden saavuttamiseksi tarvittavat keinot. Mitattavat tavoitteet ja niiden saavuttamisen luotettava seuraaminen ovat edellytys tehokkaalle palkitsemisjärjestelmälle. Keinot ohjaavat alaisten toimintaa, kun he pyrkivät asetettuihin tavoitteisiin. Yritykset suunnittelevat toimintaansa eri aikajänteillä. Vuosittain tehtävä budjetointi (talous- ja toimintasuunnitelma) on tyypillinen ohjausväline. Lisäksi yritykset tekevät myös pidemmälle tulevaisuuteen tähtääviä suunnitelmia. Epävarmoina aikoina suunnitelmia päivitetään useammin. Suunnittelu- ja seurantajärjestelmien lisäksi johdon ohjausjärjestelmään kuuluvat erilaiset hallinnolliset menettelytavat, kuten päätöksentekovaltuuksien määrittely ja päätöksenteon valmistelua ohjaavat säännöt. Ohjauksessa käytetään myös epäformaaleja keinoja. Esimerkiksi vahva yrityskulttuuri ohjaa organisaation jäseniä toimimaan yhteisellä tavalla. Kulttuurin taustalla ovat yhteiset arvot. Varsinkin nuorissa kasvavissa yrityksissä arvoihin kiinnitetään paljon huomiota. Tarkastellaan lopuksi, miten agenttiongelma heijastuu yrityksen investointipäätöksiin ja niiden valmisteluun. 11
Nettonykyarvon (NPV) laskukaava ja investointilaskelma kiinnittävät huomion investointiprojektin tulevaan taloudelliseen vaikutusaikaan (n=1,..,n). Alkuinvestointi (FCF 0) ajoitetaan laskelman nykyhetkeen, joka on oletettu päätöksentekohetki. Investointilaskelma on kuitenkin investointiprojektin suunnittelutyön lopputulos. Laskelman laatu on seurausta suunnittelutyön laadusta. Investoinnin suunnittelu alkaa investointi-ideasta. Yrityksen johto pyrkii ohjaamaan investointien valmistelua jo ideointivaiheessa. Tyypillisesti yrityksen pitkän aikavälin suunnitelmissa (PTS, strateginen budjetti, strateginen investointiohjelma) otetaan kantaa siihen, millaiset investointiideat ovat yrityksen tavoitteiden saavuttamisen kannalta tärkeitä. Liiketoimintaympäristön muuttuessa yritys toki pyrkii hyödyntämään myös uusia investointimahdollisuuksia. Yrityksen johto voi myös osallistua aktiivisesti tärkeiden hankkeiden valmisteluun. Vaikka johto ei ole aktiivisesti mukana suunnittelutyössä, niin suunnittelun etenemistä voidaan seurata. Varsinkin suurissa yrityksissä valmis investointiehdotus voi lisäksi kiertää usealla asiantuntijalla kommentoitavana, ennen kuin se päätyy varsinaiseen päätösvaiheeseen. Tällaisten prosessien tavoitteena on vähentää organisaation jäsenten välillä olevaa informaation epäsymmetriaa, joka on yksi syy agenttiongelmaan. Teoriassa jokaisesta investointiprojektista tehdään erillinen päätös perustuen nettonykyarvoon. Positiivinen NPV on ikään kuin riittävä tae hankkeen kannattavuudesta. Koska laskelmaan ja taustalla olevaan suunnitelmaan sisältyy aina epävarmuutta, ei käytännön investointipäätös ole näin suoraviivainen. Yksittäisistä hankkeista ei muodostu automaattisesti optimaalista kokonaisuutta eikä yrityksellä ole käytännössä mahdollisuutta toteuttaa kaikkia suunnitelmissa kannattavia hankkeita. Hankkeet kilpailevat osin samoista rahoitus- ja ohjausresursseista. Hankkeiden koordinoinnilla ja kehittämisellä niiden yhteisvaikutusta voidaan parantaa. Investointiehdotuksia pyritään siis vertaamaan keskenään. 12
Päätöksenteon onnistumisen ja objektiivisuuden kannalta on tärkeää, että investointiehdotukset käsitellään järjestelmällisesti. Ohjeistuksen tavoitteena on helpottaa toiminnan ohjausta ja laadukkaan suunnitelman tekemistä. Investointiehdotukset ja laskelmat laaditaan suurissa yrityksissä tyypillisesti yhdenmukaiselle lomakkeelle. Lomake toimii ehdotuksen laatijan muistilistana ja helpottaa ehdotusten vertailemista. Valmistelusta vastaavien henkilöiden huomio on kiinnitettävä hankkeen onnistumisen kannalta kaikkein tärkeimpiin asioihin. Laskelma on suuressa määrin kommunikoinnin ja ohjauksen väline. Erityyppisille investoinneille voi olla erilainen ohjeistus. Ohjeistus kertoo mm., mitä tunnuslukuja on laskettava ja miten harkinnanvaraiset tai laadulliset tekijät pitäisi käsitellä. Jotta samoista resursseista kilpailevia investointiehdotuksia voidaan tehokkaasti verrata, on ehdotusten laatijoiden noudatettava samoja periaatteita. Ilman selkeitä ohjeita, investointilaskelman laatija voisi tehdä omalle hankkeelleen suosiollisia laskentaoletuksia. Suunnitelman mukaan kannattava hanke vaatii aina myös huolellisen toteutuksen, joka vie vastuuhenkilöiden aikaa ja huomiota. Jos hankkeita on yhtäaikaisesti käynnissä liikaa, niiden ohjaamiseen ja sopeuttamistarpeiden arvioimiseen ei riitä tarpeeksi energiaa. Kaikkia teorian mukaan hyväksyttäviä hankkeita ei siis aina toteuteta, vaan investointilaskelmien avulla hankkeet pannaan paremmuusjärjestykseen ja vain parhaat toteutetaan. Investointialoitteita joudutaan toisinaan karsimaan jo ennen varsinaista valintavaihetta kehitys- ja toteutusresurssien rajallisuuden vuoksi. Se voi tapahtua varsin karkean informaation perusteella ilman muodollista investointilaskelmaa. Keskijohdon hylkäämät vaihtoehdot eivät aina tule ylimmän johdon tietoon. Toiset yritykset käyttävät selvästi vaiheittaista päätöksentekoprosessia. Investointiprojektista on esimerkiksi ensin hyväksyttävä esiselvitys, ennen kuin laaja suunnittelu voi käynnistyä. Vaiheittainen päätöksentekoa on tyypillistä tutkimus- ja tuotekehitysprojekteissa. 13
Hyväksytty investointiehdotus ei ole yleensä valmis yksityiskohtainen toteutussuunnitelma, vaan toteutusvaiheessa tehdään edelleen valintoja. Tällöin päätös voi olla aluksi ehdollinen ja edellyttää tarkemman suunnitelman ja laskelman laatimista eri toteutusvaihtoehdoista. Päätöksentekijä pyrkii valitsemaan parhaan vaihtoehdon. Hyväksyttäviä toteutusvaihtoehtoja vertaileviin laskelmiin on kätevää sisällyttää vain ne tuotot ja kustannukset, jotka ovat erilaisia eri vaihtoehdoissa. Jättämällä pois erät, jotka pysyvät samoina kaikissa vaihtoehdoissa, laskelmia voidaan yksinkertaistaa ja keskittää huomio vaihtoehtojen eroihin. Investointien jälkiseuranta on sekä käytännössä että investointikirjallisuudessa saanut vähemmän huomiota kuin suunnittelu. Toteuttamisvaiheessa olevan investoinnin valvonta on yleistä. Se on luonteeltaan ensisijaisesti resurssien käytön ja sen aiheuttamien kustannusten seurantaa sekä aikatauluvalvontaa. Valmistuneiden investointien valvonta ei ole kuitenkaan kovin yleistä, koska rutiininomaiset laskentajärjestelmät eivät yleensä tuota suunnitelmien kanssa helposti vertailukelpoista valvontainformaatiota. Valmis investointikohde sulautuu ympäristöönsä, jolloin sen tulot ja menot sekoittuvat yrityksen muihin tuloihin ja menoihin. Lisäksi laskentajärjestelmien raportit ovat suoriteperusteisia, kun taas investointilaskelma perustuu rahavirtoihin. On inhimillistä, että hankkeen kehittäjän laatima laskelma voi olla liian optimistinen. Joskus laskelmat ovat selvästi epärealistisia tai tarkoitushakuisia, koska valmistelija yrittää varmistaa ehdotuksen läpimenon houkuttelevan suunnitelman avulla. Lopullisen päätöksentekijän käytettävissä oleva aika, informaatio ja asiantuntemus eivät aina riitä paljastamaan ehdotuksen yksisilmäisyyttä. Tämän vuoksi vastuuta investoinnin suunnittelusta ja toteutuksesta ei pitäisi erottaa toisistaan (esim. tulosyksikön johtajan on vastattava molemmista). Kun tulosyksikön johtoa arvioidaan yksikön tuloksen perusteella, johto saattaa hylätä kannattavan investoinnin, koska se heikentää lyhytaikaisesti tulosyksikön tunnuslukuja. Toisissa yrityksissä tämän ongelman poistamiseksi merkittävien investointien vaikutusta on arvioitava investointilaskelman lisäksi myös tuloslaskelman ja taseen avulla. 14