SUOMEN PANKIN TILASTO-OSASTON TYÖPAPEREITA. Suorat sijoitukset mennyt kehitys ja tuottojen ennakkoarviointi

Transkriptio

1 SUOMEN PANKIN TILASTO-OSASTON TYÖPAPEREITA 6DPX.XUULMD0DUNR0\OOHU Suorat sijoitukset mennyt kehitys ja tuottojen ennakkoarviointi

2 Sisällysluettelo 1 Johdanto Suorien sijoitusten määritelmä Suorat sijoitukset ja niiden kehitys vuosina Käytettävissä oleva tutkimusaineisto Suorat sijoitukset yhteensä Sijoituskannat Sijoituspääoman tuotot Suorat sijoitukset maittain Oman pääoman ehtoiset sijoituskannat Sijoituspääoman oman pääoman ehtoiset tuotot Suorien sijoitusten tuottojen ennustaminen Ennustemenetelmän yleiskuvaus Suorat sijoitukset Suomesta ulkomaille Otospohjainen menetelmä, yritysaineisto ja analyytikkoennusteet Suorien sijoitusten oman pääoman tuottoennusteet Suorat sijoitukset ulkomailta Suomeen Otospohjainen menetelmä, yritysaineisto ja analyytikkoennusteet Suorien sijoitusten oman pääoman tuottoennusteet Yhteenveto ja johtopäätökset...14 LIITTEET...15

3 2 1 Johdanto Tässä selvityksessä tarkastellaan suorien sijoitusten sijoituskantojen ja -tuottojen kehittymistä, erityisesti oman pääoman ehtoisten erien osalta. Selvityksen alkuosassa luodaan katsaus oman pääoman sijoituskantojen ja tuottojen kehitykseen vuosina Tarkastelun kohteena ovat sekä Suomesta ulkomaille että ulkomailta Suomeen tehdyt suorat sijoitukset. Tämän jälkeen työn loppupuolella pyritään ennustamaan suorien sijoitusten oman pääoman tuottoja kolmen vaihtoehtoisen menetelmän avulla. Ennustemenetelmien kehittäminen ja niiden toimivuuden arviointi on myös työn varsinainen tavoite. Työ rakentuu seuraavasti: kappaleessa kaksi käydään lävitse selvityksen ymmärtämiselle välttämättömät käsitteet. Kappaleessa kolme kuvataan historiadata. Neljännessä kappaleessa rakennetaan malli suorien sijoitusten tuottojen ennustamista varten. Kyseisessä kappaleessa myös testataan mallia ja sille vaihtoehtoisia versioita. Viimeisessä kappaleessa esitetään yhteenveto ja johtopäätökset.

4 3 2 Suorien sijoitusten määritelmä Suorien sijoitusten tilastoinnin käsitettä ohjeistaa Kansainvälinen valuuttarahasto IMF. Sen ohjeet määrittelevät suorien sijoitusten - kuten koko maksutaseenkin - instrumenttija virta/kanta-jaon. Maakohtaisesta ja toimialoittaisesta jaosta yksityiskohtaisempia vaatimuksia tilastontuottajille antavat mm. EKP, Eurostat, OECD ja YK. Tämän hetkinen IMF:n ohjeistus (BPM5) on vuodelta 1993, johon pohjautuvat myös YK:n SNA93 ja Eurostatin ESA95 -kansantalouden tilinpitosäännösten maksutasekäsitteet. IMF:n määritelmän mukaan suorilla sijoituksilla tarkoitetaan vähintään 10 prosentin omistusosuuteen oikeuttavaa, pitkäaikaiseksi tarkoitettua sijoitusta ulkomaisen yhtiön osakkeisiin. Alle 10 prosentin sijoituksia kutsutaan arvopaperisijoituksiksi. Käytännössä suoralla sijoituksella tarkoitetaan usein esimerkiksi ulkomaisen yhtiön koko osakekannan hankkimista uudelle markkina-alueelle pääsyn turvaamiseksi tai kokonaan uuden tytäryhtiön perustamista. Suorien sijoitusten oman pääoman ehtoiset erät sisältävät osakepääoman ja uudelleen sijoitetut voitot. Uudelleen sijoitetuilla voitoilla (kohteisiin kertyneiden voittovarojen kasvu) tarkoitetaan sijoituskohteeseen jätettyjä kotiuttamattomia voittoja. Muun pääoman ehtoisia suorien sijoitusten eriä ovat lainat ja kauppaluotot. Sijoitusvirrat kuvaavat tietyllä aikavälillä tehtyjen sijoitusten markkinahintaista arvoa. Sijoituskanta kuvaa aiemmin tehtyjen sijoitusten arvoa tietyllä hetkellä 1. 1 Suomen tilastoissa sijoituskohteen tasearvon mukaan arvostettuna.

5 4 3 Suorat sijoitukset ja niiden kehitys vuosina Käytettävissä oleva tutkimusaineisto Ennustemallin kehittämisen taustaksi tarkastellaan erityisesti oman pääoman ehtoisten suorien sijoitusten sijoituskannan ja -tuoton kehitystä vuosina Kappaleessa 4 tuotettavien ennusteiden aineisto käsittää vuodet Suorien sijoitusten tietojen lähteenä on käytetty Suomen Pankin vuosittaista suorien sijoitusten tilastointiaineistoa. Yritysten tulosennusteiden osalta aineisto on koottu Arvopaperi-lehdestä. 3.2 Suorat sijoitukset yhteensä Sijoituskannat Tarkasteluvuosien aikana Suomesta ulkomaille tehdyt suorat sijoitukset yhteensä (mukaan lukien oma- ja vieras pääoma) ovat kasvaneet vuoden 1975 noin 0.2 mrd. eurosta (1% bkt:sta) vuoden 2000 noin 56 mrd. euroon (45% bkt:sta). Tarkasteluajanjaksolla voidaan selkeästi erottaa kolme erillistä vaihetta. Ulkomaille tehdyt suorat sijoitukset olivat varsin maltillisia aina 1980-luvun alkupuolelle saakka (1983: 1.5% bkt:sta) luvun puolivälistä 1990-luvun puoliväliin sijoitukset kasvoivat selvästi ( % bkt:sta), kasvun kiihtyessä viime vuosikymmenen jälkimmäisellä puoliskolla huikeaksi. Sijoituskanta kasvoi vuosina noin viisinkertaiseksi 56 mrd. euroon (45% bkt:sta). Koko sijoituskannasta oman pääoman ehtoisten erien (sijoitettu pääoma ja uudelleen sijoitetut voitot) osuus on keskimäärin ollut noin 80 prosenttia. Kuva 1: Suorat sijoitukset Suomesta ulkomaille, sijoituskannat Suorat sijoitukset Suomesta ulkomaille Oman pääoman kanta (milj. eur, vasen ast.) Vieraan pääoman kanta (milj. eur, vasen ast.) Oman pääoman kanta / BKT (%, oikea ast.) % % % % % % % % 5.00 % 0.00 % %

6 5 Ulkomailta Suomeen tehdyt suorat sijoitukset ovat olleet aivan tarkasteluajanjakson alkua lukuun ottamatta huomattavasti pienemmät. Vuosien välillä ne kasvoivat noin 0.2 mrd. eurosta (1% bkt:sta) reiluun 3 mrd. euroon (3.5% bkt:sta). Myös Suomeen tehdyt suorat sijoitukset kasvoivat ripeästi 1990-luvun aikana. Vuonna 2000 kanta oli noin 26 mrd. euroa (lähes 20% bkt:sta). Oman pääoman ehtoisten erien osuus sijoituskannasta on ollut noin 83 prosenttia. Kuva 2: Suorat sijoitukset ulkomailta Suomeen, sijoituskannat Suorat sijoitukset ulkomailta Suomeen Oma pääoma (milj. eur, vasen ast.) Vieras pääoma (milj. eur, vasen ast.) Oma pääoma / BKT (%, oikea ast.) % % % % 8.00 % 6.00 % 4.00 % 2.00 % 0.00 % Sijoituspääoman tuotot Tarkasteluajanjaksolla tuottojen kehitys on seurannut sijoituskantojen kehitystä ja 1990-lukujen alun negatiivisia periodeja lukuun ottamatta. Absoluuttisella tasolla sijoitusten tuotot säilyivät hyvin vaatimattomalla tasolla aina vuoteen 1994 saakka, mutta 1990-luvun lopussa tuotot kasvoivat sijoituskannan voimakkaan kasvun myötä päätyen vuoden mrd. euroon. Huomionarvoista on myös se, että sijoitusten suhteelliset tuotot ovat nousseet 1990-luvun loppupuolella noin kymmenkertaisiksi 1970-luvun tuottoihin verrattuna; sijoitukset ovat siis tehostuneet. Ajalta, jolta pääomatyypeittäin eriteltyä aineistoa on saatavilla (vuodesta 1994 alkaen) oman pääoman tuotot muodostavat tuotoista merkittävimmän osan, muun pääoman tuottojen ollessa marginaalisia

7 6 Kuva 3: Suomesta ulkomaille tehtyjen suorien sijoitusten tuotot. Suomesta ulkomaille tehtyjen suorien sijoitusten tuotot Tuotot yht. (milj. eur, vasen ast.) Tuotot opo, (milj. eur, vasen ast.) Tuotot yht. (%, oikea ast.) Tuotot opo, (%, oikea ast.) % % % 5.00 % 0.00 % % % % % Ulkomaalaisten Suomeen tekemien suorien sijoitusten tuotot ovat olleet erittäin tuottoisia, keskimääräisen tuottoasteen ylittäessä lamavuosia lukuun ottamatta 10 prosenttia. Suhteellinen tuotto oli suurimmillaan vuonna 1988 yli 18 prosenttia. Absoluuttisesti tuotot ovat kasvaneet voimakkaasti 1990-luvun alkupuolelta pääomakantojen voimakkaan kasvun myötä. Vuonna 2000 Suomesta tehtyjen suorien sijoitusten tuotot olivat lähes 3.1 mrd. euroa. Huomionarvoista on, että lamavuosinakaan tuotto ei painunut negatiiviseksi. Kuva 4: Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten tuotot. Ulkomailta Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten tuotot Tuotot, yht. (milj. eur, vasen ast.) Tuotot, opo (milj. eur, vasen ast.) Tuotot yht. (%, oikea ast.) Tuotot, opo (%, oikea ast.) % % % % % % 8.00 % 6.00 % 4.00 % 2.00 % 0.00 % Mielenkiintoisena huomiona tuotoista voidaan todeta se, että tarkasteluajanjaksolla suorien sijoitusten Suomesta maksetut pääoman tuottoprosentit ovat ylittäneet ulkomailta

8 saadut tuotot keskimäärin lähes 10 prosenttiyksiköllä, ennen kaikkea 1970-luvun hyvien tuottojen, mutta myös viime vuosina edelleen Suomalaisten ulkomaille tekemiä sijoituksia parempien tuottoasteiden ansiosta Suorat sijoitukset maittain Oman pääoman ehtoiset sijoituskannat Suomesta ulkomaille tehtyjen oman pääoman ehtoisten suorien sijoitusten alueellinen jakauma vuosina on esitetty liitteen 1 taulukossa. Taulukon mukaan Suomesta ulkomaille tehdyt suorat sijoitukset ovat pääosin kohdistuneet EU-alueelle. Vuoden 1999 oman pääoman ehtoisista sijoituskannoista noin 83 prosenttia kohdistui sinne. EU-maiden sisällä kärkikolmikon muodostavat Ruotsi, Saksa ja Alankomaat. Myös sijoitukset Iso-Britanniaan ovat huomattavia. Osasyynä Alankomaiden suureen suosioon on kyseisen maan kattava kansainvälinen verosopimuskäytäntö, minkä vuoksi etenkin omistajayhtiöitä on runsaasti perustettu kyseiseen mahaan. EU:n ulkopuolisista alueista mainitsemisen arvoinen on USA, johon oli investoitu vuoteen 1999 mennessä suorina sijoituksina lähes 1.1 mrd. euroa. Vaikka Venäjälle tehdyt suorat sijoitukset ovat kasvaneet huomattavasti 1990-luvun loppupuoliskolla, jäi sijoituskanta vuonna 1999 vain hieman yli 0.1 mrd. euroon 2. Sijoitusten ajallista kehitystä tarkasteltaessa nykyisen EU-alueen voimakas osuus on ollut vallitseva piirre koko 1990-luvun ajan. Leimallisena piirteenä kaikkien Suomesta ulkomaille tehtyjen suorien sijoitusten osalta on 1990-luvun loppupuolen Ruotsiin tehtyjen sijoitusten räjähdysmäinen kasvu. Vaikka lähes kaikkiin yksittäisiinkin maihin tehdyt sijoitukset ovat absoluuttiselta tasoltaan nousseet vakaasti, on Ruotsin suhteellinen osuus noussut vuoden 1994 noin 16 prosentista vuoden 1999 noin 41 prosenttiin kaikista ulkomaille tehdyistä suorien sijoitusten kannoista. Myös ulkomailta Suomeen kohdistuneet suorat sijoitukset painottuvat EU-alueeseen, vuoden 1999 sijoituskannoista lähes 87 prosenttia koostuu EU-alueelta tehdyistä sijoituksista. Yksittäisistä EU-maista ylivoimaisesti suurin on Ruotsi, mutta myös Alankomaista ja Tanskasta Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten kannat ylittävät 1 mrd. euron rajan vuonna Ruotsin vahvaa asemaa molemmissa sijoitussuunnissa selittää mittavat yritysjärjestelyt, joita on esiintynyt jatkuvasti myös tarkasteluajanjakson jälkeen. Luvut on esitetty kokonaisuudessaan liitteen 2 taulukossa. EU:n ulkopuolisista maista merkittäviä suorien sijoitusten kantoja Suomessa on lähinnä vain USA:lla. Venäjältä Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten kannat olivat vuonna 1999 hieman alle 0.3 mrd. euroa. 2 Suomesta Venäjälle ja Venäjältä Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten tilastoluvut eivät ole täysin kattavia. Suurten suomalaisyritysten lisäksi on paljon suomalaisia pieniä ja keskisuuria yrityksiä, jotka ovat sijoittaneet Venäjälle. Kyseisiä pieniä yrityksiä on vaikea kattavasti saada mukaan sijoittajarekisteriin ja sitä kautta tilastokyselyihin. Vastaavasti suomalaisia pieniä ja keskisuuria, joihin venäläiset ovat tehneet suoria sijoituksia on vaikea saada kattavasti mukaan sijoituskohderekisteriin ja sitä kautta tilastokyselyihin.

9 Vuosien välisenä aikana EU:n suhteellinen merkitys Suomeen tehdyistä suorista sijoituksista on kasvanut, sen osuuden noustua noin 60 prosentista vuoden 1999 lähes 87 prosenttiin. Myös Suomeen tehtyjen sijoitusten kannan kasvun taustalla on suureksi osaksi Ruotsi. EU:n ulkopuolinen alue on menettänyt suhteellisesti ottaen osuuttaan, vaikka useimpien maiden absoluuttiset sijoituskannat Suomessa ovatkin kasvaneet Sijoituspääoman oman pääoman ehtoiset tuotot Yksittäisten maiden oman pääoman ehtoisia tuottoja tarkasteltaessa useiden maiden kohdalla pienet sijoituskannat hankaloittavat tuottojen tarkastelua, tuottojen heiluessa hyvinkin pienten tuottomuutosten takia prosentuaalisesti tarkasteltuna erittäin paljon. Tämän takia alla olevaan tarkasteluun tulee suhtautua vain suuntaa antavana. Myös nämä tiedot on esitetty kokonaisuudessaan liitteissä 1 ja 2. Suorissa sijoituksissa ulkomaille EU-alueelta saadut tuotot ovat vaihdelleet vuosien 1994 ja 1999 välillä hieman alle 7 ja noin 11 prosentin välillä. Ruotsista saadut tuotot ovat vuotta 1998 lukuun ottamatta olleet varsin korkeita. Myös Saksasta saadut tuotot vuosia 1995 ja 1999 lukuun ottamatta ovat olleet erittäin korkeita, 1997 jopa yli 30 prosenttia. Alankomaista saadut tuotot ovat olleet keskimäärin noin 10 prosenttia. EU:n ulkopuolelta saaduista tuotoista huomionarvoista on Yhdysvalloista kirjatut pahimmillaan lähes 30 prosenttia negatiiviset tuotot. Viime vuosikymmenen loppupuolella tuotot kääntyivät kuitenkin selkeästi positiivisiksi. Venäjältä kirjatut tuotot ovat olleet erittäin volatiileja, vaihdellen vuosittain -70 ja yli +200 prosentin välillä. Ulkomaisten sijoittajien Suomesta saamat tuotot ovat EU:n alueelta tehtyjen sijoitusten osalta käyttäytyneet hyvin samantyyppisesti kuin Suomalaisten EU-alueelle tekemät sijoitukset, tuottoprosentin ollessa keskimäärin lähes 14. Ruotsalaisten tekemien sijoitusten keskimääräinen tuottoprosentti on yli 16, alankomaalaisten keskimäärin 13 ja tanskalaistenkin lähes 12 prosenttia. EU:n ulkopuolisista tuotoista venäläisten sijoitukset ovat olleet vuotta 1998 lukuun ottamatta selkeästi positiivisia, tuottaen keskimäärin noin 6 prosenttia vuodessa. USA:laisten Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten tuotot ovat olleet suuria, parhaimmillaan yli 20 prosenttia ja keskimäärinkin lähes 18 prosenttia.

10 9 4 Suorien sijoitusten tuottojen ennustaminen 4.1 Ennustemenetelmän yleiskuvaus Tässä kappaleessa pyritään ennustamaan suorien sijoitusten tuottoja käyttäen tuoreimpia tiedossa olevia sijoituskantatietoja ja sijoitusanalyytikoiden tulosennusteita. Mallin toimivuuden arvioimiseksi ennusteet tehtiin takautuvina vuosien aineistoilla. Historiaennusteilla pyrittiin jäljittelemään aitoa ex-ante -ennustetilannetta mahdollisimman tarkasti. Sijoituskantaa ja -voittoa koskevat tiedot ovat peräisin Suomen Pankin suorien sijoitusten tilastoista, analyytikoiden ennusteet on kerätty Arvopaperi-lehdestä. Arvopaperin ennusteet ovat keskiarvoja johtavien suomalaisten pankkien ja pankkiiriliikkeiden ennusteista. Ennusteet on tehty kaksi kertaa vuodessa, kesäkuussa ja joulukuussa saatavilla olleiden tietojen perusteella. Kesäkuun kierroksella ajatellaan olleen käytettävissä ennakkotiedot edellisen vuoden suorien sijoitusten kyselystä, ja joulukuun ennustekierroksella ajatellaan näitä ennusteita päivitetyn uusimmilla analyytikkoennusteilla. Ennusteita tehtäessä käytettiin kolmea vaihtoehtoista tapaa. Vaihtoehdoista ensimmäinen perustui random walk -tapaan arvioida tuottoja: seuraavan vuoden tuottoennusteena käytettiin kulloinkin tiedossa ollutta tuoreinta toteutunutta tietoa. Toisena vaihtoehtona edellisen vuoden tuottotietoa muokattiin Helsingin arvopaperipörssin (HEX) päälistan yritysten tuloskehitystä koskevien analyytikkoennusteiden avulla. Kolmantena vaihtoehtona sovellettiin yritystasolle vietyä otospohjaista arviointia. Otospohjaisessa vaihtoehdossa molempiin sijoitussuuntiin aineistopohjaksi valittiin 60 prosentin otos oman pääoman sijoituskannasta. Yritysten määrä ei siis ole ennusteissa vakio, vaan otoskehikkoa muutetaan halutun kattavuuden saavuttamiseksi. Varsinainen ennustettava erä kaikissa vaihtoehdoissa on siis sama: sijoituskohteen oman pääoman tuotto. Ulkomaille suuntautuvien sijoitusten otospohjaisessa ennustevaihtoehdossa käytetään analyytikoiden sijoittajayrityksille tekemiä tulosennusteita, mikäli ne ovat saatavilla. Tulosennusteiden saatavuudessa ei ole merkittäviä vaikeuksia, sillä suomalaiset ulkomaille sijoittavat yhtiöt ovat pääosin suuria pörssinoteerattuja yrityksiä. Näin ollen myös ennusteet niiden tuloskehityksestä ovat saatavilla. Sen sijaan Suomeen tehdyt suorat sijoitukset koskevat suurelta osin pienempiä, noteeraamattomia yrityksiä. Tästä johtuen tuloskehitystä joudutaan ennakoimaan koko Helsingin arvopaperipörssin päälistan yhtiöiden tuloskehityksellä, jonka oletetaan kuvaavan edustavasti koko suomalaisen yrityskannan tulosta.

11 Suorat sijoitukset Suomesta ulkomaille Otospohjainen menetelmä, yritysaineisto ja analyytikkoennusteet Tarkasteltavien vuosien yritysjoukon tunnusluvut on esitetty taulukossa 1. Taulukko 1: yritysotoksen tunnusluvut vuosittain, suorat sijoitukset ulkomaille. <ULW\VWHQÃONPÃRWRNVHVVD LMRLWXVNDQWDÃ\KWHHQVl LMRLWXVNDQWDÃRWRV WRNVHQÃRVXXVÃVLMRLWXVNDQQDVWD 62 % 60 % 60 % 64 % 7XRWWRÃ\KWHHQVl XRWWRÃRWRV WRNVHQÃRVXXVÃWXRWRVWD 69 % 82 % 72 % 74 % Yritysten lukumäärä otoksessa on pysynyt hyvin vakaana, vaihdellen tarkasteluvuosina seitsemän ja kahdeksan välillä. Suorissa sijoituksissa ulospäin on tyypillistä voimakas keskittyneisyys, joka on havaittavissa otoksessa olevien yritysten pienestä lukumäärästä.otokseen kuuluvista yrityksistä reilu kolmasosa on vaihtunut tarkasteluajanjaksolla. Oman pääoman ehtoinen sijoituskanta on kasvanut vuoden 1997 noin 19 mrd. eurosta vuoden 2000 lähes 57 mrd. euroon, otoksen kasvaessa hieman alle 12 mrd. eurosta yli 36 mrd. euroon. Samanaikaisesti oman pääoman tuotto on noussut vuoden mrd. eurosta vuoden mrd. euroon, otoksen kasvaessa noin 1 mrd. eurosta noin 2.4 mrd. euroon. Huomionarvoista on se, että 60 prosentin pääomaotoksella saadaan katettua tuotoista keskimäärin 74 prosenttia. Kuva 5: Tulosennusteet ja toteuma, otos, milj. euroa, suorat sijoitukset ulkomaille Ennuste Toteuma 1998/1 1998/3 1999/1 1999/3 2000/1 2000/3 2001/1 Kuvassa 5 on havainnollistettu otokseen kuuluvien yritysten toteutuneita tuloksia ja ennustettuja tuloksia. Otoksen yritysten analyytikkoennusteiden ennustetarkkuutta arvioitaessa ennustevirheiden itseisarvo on keskimäärin ollut noin 26 prosenttia,

12 niiden volatiliteetin ollessa noin 19 prosenttia. Ennusteiden tarkentuvuuden arviointia hankaloittaa otosmenettely, eli vuosittain ennustettavien yritysten otoksen vaihtelu. Tästä huolimatta vaikuttaa selvältä, että ennusteet ovat tarkentuvia, kunkin periodin viimeisten ennusteiden virheiden ollessa noin 5 prosenttia. Vuoden 2000 loppuun saakka ennusteet säännönmukaisesti aliarvioivat toteumaa, vuodesta 2001 eteenpäin ennustevirheen etumerkki on vaihtunut positiiviseksi. Voimakkaan osakekurssien nousun aikana Nokian tulos ylitti säännönmukaisesti analyytikkojen ennusteet. Vastaavasti tuloskehityksen tasaantuessa ennusteet ylittivät toteutuneen tason. Yleisesti ottaen suhdannesyklin käännekohdan ennustaminen on osoittautunut erittäin vaikeaksi. Lisäongelmia on aiheuttanut yhden erittäin voimakkaasti kasvaneen yrityksen koko Helsingin arvopaperipörssin kehitystä dominoiva vaikutus Suorien sijoitusten oman pääoman tuottoennusteet Oman pääoman tuottoennusteiden ennustevirheet voidaan hajottaa analyytikoiden ennustevirheisiin ja suorien sijoitusten aineistopohjan muutoksesta johtuviin ennustevirheisiin. Kuvassa 6 esitettävät ennusteet on laskettu sekä kappaleessa esitetyn otoksen ja analyytikkoennusteiden, että historia tuottojen ja analyytikkoennusteiden avulla. Lisäksi kuvaan on vielä piirretty random walk -pohjainen ennuste Kuva 6: ennusteet ja toteuma (otos-, tuottohistoria- ja rw-ennusteet, suorat sijoitukset ulkomaille) Ennuste, otos (milj. eur) Ennuste, historiadata (milj. eur) Ennuste, RW (milj. eur) Toteutuneet pääomankorvaukset (milj. eur) Q1 1999Q1 2000Q1 2001Q1 2002Q1 Koko tuottoja koskevia ennusteita tarkasteltaessa havaitaan otospohjaisen ennustemenetelmän itseisarvoisten ennustevirheiden (suluissa historiapohjaiset ennusteet) olevan keskimäärin noin 31 prosenttia (26%), ja niiden ennustevirheiden volatiliteetin noin 29 prosenttia (20%). Samanaikaisesti rw-ennusteen ennustevirhe on 33 ja volatiliteetti 20 prosenttia. Huomionarvoista on, että analyytikko ennusteita hyväksikäyttävistä menetelmistä otospohjainen monimutkaisemmalla menetelmällä tehty ennuste tuottaa yksinkertaista historiapohjaista ennustetta huonomman ennusteen, sekä virheen keskiarvon että volatiliteetin suhteen. Molemmat menetelmät tuottavat kuitenkin keskimääräiseltä virheeltään muuttumattomien odotusten rw-ennustetta parempia ennusteita, jotka ovat tarkentuvia.

13 Suorat sijoitukset ulkomailta Suomeen Otospohjainen menetelmä, yritysaineisto ja analyytikkoennusteet Taulukko 2: yritysotoksen tunnusluvut vuosittain, suorat sijoitukset Suomeen. <ULW\VWHQÃONPÃRWRNVHVVD LMRLWXVNDQWDÃ\KWHHQVl LMRLWXVNDQWDÃRWRV WRNVHQÃRVXXVÃVLMRLWXVNDQQDVWD 60 % 60 % 60 % 60 % 7XRWWRÃ\KWHHQVl XRWWRÃRWRV WRNVHQÃRVXXVÃWXRWRVWD 60 % 56 % 61 % 69 % Otokseen kuuluvien yritysten lukumäärä on supistunut erittäin voimakkaasti vuoden yrityksestä vuoden yritykseen ja näin ollen myös Suomeen suuntautuvissa sijoituksissa on tapahtunut vahvaa keskittymistä. Samanaikaisesti sijoituskanta on kasvanut n. 6.4 mrd. eurosta noin 17.5 mrd. euroon. Otoksen yritysten lukumäärän vähentyminen kannan voimakkaasti kasvaessa kuvaa muutaman suuren yritysjärjestelyn vaikutusta Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten yritysjakaumaan ja -massaan. Oman pääoman 60 prosentin otos on kasvanut 3.8 mrd. eurosta 10.5 mrd. euroon. Samanaikaisesti sijoituskohteiden oman pääoman tuotto on kasvanut vuoden 1997 reilusta yhdestä mrd. eurosta vuoden 2000 lähes 2.7 mrd. euroon, otoksen kasvaessa 0.6 mrd. eurosta yli 1.8 mrd. euroon. Mielenkiintoinen havainto on, että yritysotoksen ollessa suurehko 60 prosentin oman pääoman otos tuottaa lähes samansuuruisen voitto-otoksen. Vuonna 2000 yritysjoukon supistuttua 14:sta, myös sen tuottama voitto-osuus nousi lähes 70 prosenttiin. Kuva 7: Tulosennusteet ja toteuma, HEX, milj. euroa Ennusteet Toteuma /1 1998/3 1999/1 1999/3 2000/1 2000/3 2001/1 2001/3

14 13 Analyytikkoennusteita tarkasteltaessa koko HEX:in päälistan yritysten tulosten ennustevirheiden itseisarvo on keskimääräinen 26 prosenttia, ennustevirheiden keskihajonnan ollessa noin 16 prosenttia. Ennusteet ovat tarkentuvia viimeistä (4.) ennustekierrosta kohden; tämä on kuitenkin ilmeistä informaation kasvaessa. Tarkasteluajanjakson kiivaan pörssinousun aikana ennusteet aliarvioivat tulosta aina vuoden 2000 loppuun saakka, jonka jälkeen trendin käännyttyä ennustevirhe on ollut positiivinen. Suorien sijoitusten oman pääoman tuoton ennustetarkkuutta arvioitaessa olennaisia analyytikkoennusteita ovat 3. ja 4. ennuste. Tällöin edellistä vuotta koskevat suorien sijoitusten vuosikyselyn ennakkotiedot ovat valmistuneet ja toimivat tuottojen ennusteiden datapohjana. Lisäksi 3. ja 4. ennusteen tuloksia tällä mallituksella käytetään varsinaisessa tilastotuotannossa, 1. ja 2. ennustekierroksen tulosten ollessa vain suuntaa antavia Suorien sijoitusten oman pääoman tuottoennusteet Ulkomailta Suomeen tehtyjen suorien sijoitusten oman pääoman tuottoennusteita analysoitaessa otospohjaisen mallin ennusteiden (tuottohistoria-malli) virheiden itseisarvojen keskiarvo on noin 17 prosenttia (14%), niiden keskihajonnan ollessa 14 prosenttia (11%). Random walk -mallin tuottamien ennustevirheiden keskiarvo on 33 ja volatiliteetti 11 prosenttia. Koska tuotot ovat muuttuneet vuosittain merkittävästi, molemmat kehittyneemmät menetelmät päihittävät rw-ennusteen. Mielenkiintoista on kuitenkin se, että myös suorissa sijoituksissa Suomeen otospohjaista yksinkertaisempi historiadatalle ja analyytikko ennusteille perustuva malli tuottaa hienoisesti paremmat ennusteet. Molemmat kehittyneet ennustemenetelmät tuottavat tarkentuvia ennusteita. Ennusteet ja toteuma on esitetty kuvassa 8. Kuva 8: Ennusteet ja toteuma (otos-, tuottohistoria- ja rw-ennusteet, suorat sijoitukset Suomeen) 3500 Ennuste, otos (milj. eur) Ennuste, historiadata (milj. eur) Ennuste, RW (milj.eur) Toteutuneet pääomankorvaukset (milj. eur) Q1 1999Q1 2000Q1 2001Q1 2002Q1

15 14 5 Yhteenveto ja johtopäätökset Tässä selvityksessä on tarkasteltu suorien sijoitusten oman pääoman ehtoisten sijoituskantojen ja -tuottojen kehitystä vuosina Tarkastelun pohjalta on pyritty löytämään mahdollisimman hyvä, käytäntöön soveltuva ja yksinkertainen ennustemenetelmä oman pääoman tuottojen ennakkoarviointia varten. Ennakkoarvioiden tekeminen on tilastotuotannossa välttämätöntä, sillä suorien sijoitusten oman pääoman tuotot on kirjattava IMF:n ohjeiden mukaisesti jo toteutuvalle vuodelle, eikä vasta seuraavalle, kuten esim. portfoliosijoitusten osalta tehdään. Erät on perinteisesti arvioitu edellisen vuoden toteuman avulla (ns. random walk), mutta historiatarkastelussa havaittu 1990-luvun puolivälin jälkeinen voimakas suorien sijoitusten kasvu on johtanut huonoihin ennusteisiin. Kappaleessa 4 kehitettiin rw-mallille vaihtoehtoisena menetelmänä edellisvuoden sijoituskantoihin ja yritysten tulosten reaaliaikaiseen ennustamiseen perustuva malli, jota testattiin historia-aineistolla (ex-ante -ennusteet). Mallista koitettiin kahta vaihtoehtoista versiota: otos-peräiseen, yritystasolle ulottuvaan kanta-aineistoon sekä edellisen vuoden aggregoituun, jo toteutuneisiin tuottoihin perustuvat versiot. Ennustetarkkuutta tarkasteltaessa havaittiin aggregoituun dataan perustuvan mallin tuottavan otosmallia pienemmät ennustevirheet, molempien ollessa kuitenkin tarkasteluajanjaksolla rw-mallia parempia. Ennusteiden hyvyyden arviointiin on kuitenkin suhtauduttava varauksella, lyhyestä testiajanjaksosta johtuen.

16 15 LIITE 1: Suorat sijoitukset Suomesta ulkomaille, päämaittain ja maaryhmittäin.hvnlduyr <KWHHQVl Tuotto% 5.14 % 5.95 % 6.71 % % 9.47 % % 8.24 % Tuotto Kanta (8 Tuotto% 6.70 % % 8.47 % % 9.94 % % 9.56 % Tuotto Kanta (8 Tuotto% 0.00 % 6.20 % 5.62 % 9.97 % % % 0.00 % Tuotto Kanta $ODQNRPDDW Tuotto% 5.05 % 8.85 % 7.71 % % % % % Tuotto Kanta %/(8 Tuotto% % 4.30 % 6.32 % 1.73 % % % 0.98 % Tuotto Kanta (VSDQMD Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % % 0.00 % Tuotto Kanta ,UODQWL Tuotto% % % % 8.48 % 7.71 % 3.49 % % Tuotto Kanta ,VR%ULWDQQLD Tuotto% % 8.35 % % % 8.85 % % 8.35 % Tuotto Kanta ,WDOLD Tuotto% 2.09 % % % % % % % Tuotto Kanta ,WlYDOWD Tuotto% 4.46 % 0.00 % 0.00 % % % % 0.00 % Tuotto Kanta UHLNND Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % % 0.00 % Tuotto Kanta RUWXJDOL Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % % 0.00 % Tuotto Kanta DQVND Tuotto% % 9.85 % % % % % 1.42 % Tuotto Kanta XRWVL Tuotto% % % % % 4.78 % 9.43 % % Tuotto Kanta DNVD Tuotto% % 0.27 % % % % 8.56 % % Tuotto Kanta DQVND Tuotto% 7.61 % % 6.69 % % % 8.88 % 9.87 % Tuotto Kanta

17 16.HVNLDUYR 0XXÃ(XURRSSD Tuotto% % % 5.98 % % % 0.86 % % Tuotto Kanta RUMD Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta YHLWVL Tuotto% 6.93 % % 7.11 % 7.96 % 3.10 % % 6.15 % Tuotto Kanta Venäjä Tuotto% % % 1.14 % % % % % Tuotto Kanta RKMRLV$PHULNND Tuotto% % % % % % 9.53 % % Tuotto Kanta $ Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta DQDGD Tuotto% % % 0.51 % % % % % Tuotto Kanta lOL$PHULNND Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta (WHOl$PHULNND Tuotto% % % % % % % 4.62 % Tuotto Kanta $DVLD Tuotto% 0.00 % % % % % % 0.00 % Tuotto Kanta $IULNND Tuotto% 0.00 % % 0.00 % 4.76 % 9.23 % % 0.00 % Tuotto Kanta Pienistä sijoituskannoista johtuen eräiden maiden ja/tai alueiden sijoitusten tuottoprosentteihin tulee suhtautua varauksella.

18 17 LIITE 2: Suorat sijoitukset ulkomailta Suomeen, päämaittain ja maaryhmittäin.hvnlduyr <KWHHQVl Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta (8 Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta (8 Tuotto% 0.00 % % 9.14 % % 9.49 % % 0.00 % Tuotto Kanta $ODQNRPDDW Tuotto% % % % % 9.17 % % % Tuotto Kanta %/(8 Tuotto% 6.08 % % % % 5.01 % % % Tuotto Kanta (VSDQMD Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % Tuotto Kanta 0 0 0,UODQWL Tuotto% 0.00 % % % 0.00 % 0.00 % 2.86 % 0.00 % Tuotto Kanta #VALUE! ,VR%ULWDQQLD Tuotto% 7.85 % % % % % 0.49 % 8.51 % Tuotto Kanta ,WDOLD Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta ,WlYDOWD Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.52 % % 0.00 % Tuotto Kanta UHLNND Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % Tuotto Kanta RUWXJDOL Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % Tuotto Kanta DQVND Tuotto% % 0.26 % % % % % % Tuotto Kanta XRWVL Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta DNVD Tuotto% 6.03 % 0.72 % 0.20 % % % % 8.40 % Tuotto Kanta DQVND Tuotto% 9.23 % % % % % 8.47 % % Tuotto Kanta

19 18.HVNLDUYR 0XXÃ(XURRSSD Tuotto% 8.91 % 6.08 % 9.99 % 5.06 % 0.13 % 7.18 % 6.23 % Tuotto Kanta RUMD Tuotto% 1.61 % % % % % % % Tuotto Kanta YHLWVL Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta Venäjä Tuotto% 9.14 % 6.19 % 9.99 % 5.02 % 0.13 % 7.10 % 6.22 % Tuotto Kanta RKMRLV$PHULNND Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta $ Tuotto% % % % % % % % Tuotto Kanta DQDGD Tuotto% 0.00 % 0.00 % % 0.00 % 0.00 % % 0.00 % Tuotto Kanta lOL$PHULNND Tuotto% 0.00 % 0.00 % 4.21 % 3.93 % 6.42 % % 0.00 % Tuotto Kanta (WHOl$PHULNND Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % 0.00 % Tuotto Kanta $DVLD Tuotto% 0.00 % % % % % % 0.00 % Tuotto Kanta $IULNND Tuotto% 0.00 % 0.00 % 0.00 % % 0.00 % 0.00 % 0.00 % Tuotto Kanta Pienistä sijoituskannoista johtuen eräiden maiden ja/tai alueiden sijoitusten tuottoprosentteihin tulee suhtautua varauksella.