Globaali finanssikriisi ja (makro)taloustiede Jaakko Kiander Palkansaajien tutkimuslaitos
Globaali finanssikriisi ja (makro)taloustiede Kriisin synty ja eteneminen Kriisin taustatekijät Näkemys markkinoista: Mr Keynes and the Classics Behavioristiseen taloustieteeseen? Opitaanko kriisistä mitään?
Kriisejä on ollut aina 1800-luku: toistuvat finanssikriisit 1920-luvun alku: deflaatiokriisit Britanniassa, Ruotsissa, Norjassa 1930-luku: Suuri lama (Great Depression) 1975: ensimmäinen öljykriisi 1980-82: toinen öljykriisi 1991: länsimaiden taantuma 2001: dotcom-kupla 2008: Great Recession
Suomalaiset talouskriisit 1863 maksutasekriisi ja nälkävuodet 1918 sisällissota 1929-32 maksutasekriisi & globaali lama 1975-77 maksutasekriisi 1991-93 maksutasekriisi laajeni suureksi lamaksi 2009 globaali finanssikriisi
Periods of negative growth GDP growth Finland 1975-8 6 4 2 0 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015-2 -4-6 -8
Fiscal balance follows the output gap Public sector fiscal balance, Finland 1975-8 6 4 2 percent of GDP 0-2 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015-4 -6-8 -10
Vuoden 2008 kriisin synty ja eteneminen Rahoitusmarkkinoiden levottomuuden kasvu ja pankkijärjestelmän kriisiytyminen 2007-2009 Lähtökohtana USA:n sub-prime asuntolainojen ongelmat Kriisin kärjistyminen syksyllä 2008 kuin 1929 Pörssikurssien lasku, pankkien tappiot Valtioiden ja keskuspankkien tukitoimet estivät pankkijärjestelmän romahduksen
Finanssikriisin seurauksia Rahoitusmarkkinoiden luottamuskriisi Luottamuksen heikentyminen ja pankkien epävarmuus Tarve varautumiseen ja vakavaraisuuden parantamiseen Pankkien kyky ja halu luotonantoon heikentynyt Seurauksena rakentamisen vähentyminen, investointien supistuminen, ulkomaankaupan lasku ja globaali vientikysynnän ja teollisuustuotannon romahdus (2008:IV 2009:I)
Kriisin taustatekijät Rahoitusmarkkinoiden deregulaatio Ylivelkaantuminen ja sen kannustimet Maailmantalouden epätasapainot
Kriisin taustatekijät: Rahoitusmarkkinoiden deregulaatio Deregulaatio alkoi 1980-luvulla Viimeinen silaus Glass-Steagal Actin kumoaminen 1999 Perusajatus: vapaat rahoitusmarkkinat edistävät tehokkuutta ja siten myös pitkän ajan kasvua Vakauden puutetta ei pidetty ongelmana, vaikka lokaaleja kriisejä alkoikin pian esiintyä Säätelyn purkaminen legitimoi velkaantumisen rationaaliset toimijat tietävät parhaiten itse mitä tehdä
Kriisin taustatekijät: Ylivelkaantuminen ja sen kannustimet Eurooppalaiset syyt: EMU tai EU-jäsenyys toi moneen maahan matalan korkotason ja runsaan luotontarjonnan, seurauksena ylivelkaantuminen Suomi 1986- Irlanti, Espanja, Baltia,... Mutta myös UK, Hollanti, Tanska USA:n velkaantuminen Pankkitoiminnan vapautuminen, suuret pääomavirrat ulkomailta, matala korkotaso, hitaan ansiokehityksen kompensointi
Kriisin taustatekijät: Maailmantalouden epätasapainot Kiina (+ Itä-Aasia) vs USA USA:lla krooninen suuri vaihtotaseen vaje (6 % bkt:sta) Aasian mailla taas suuri ylijäämä (valuuttakurssipolitiikan ja säätelyn tuloksena) Pohjois-Eurooppa vs Etelä- ja Itä-Eurooppa Nopeasti kasvaneiden maiden erittäin suuret vaihtotasevajeet (>10 % bkt:sta) Pohjoisen Euroopan suuri vaihtotaseen ylijäämä (matala inflaatio, hyvä kilpailukyky, tasapainoinen julkinen talous: Saksa + Pohjoismaat)
Vaihtotaseen epätasapainoja v. 2008, mrd USD 600 400 200 0-200 USA EtEUR UK Australia Ranska S-Arabia Venäjä Japani Kiina* PohjEUR -400-600 -800
Kriisin taustatekijät: öljymarkkinat Kriisin puhkeaminen ajoittui kohtaan, jossa Öljyn kysynnän kasvu johti pitkäaikaiseen ja voimakkaaseen öljyn ja raaka-aineiden hintojen nousuun Seurauksena inflaation kiihtyminen, johon keskuspankit reagoivat korkotasoa nostamalla Öljymarkkinoiden heikko toiminta voi aiheuttaa pitkäaikaisen kasvun rajoitteen Suurimmat öljyntuottajat autoritaarisia valtioita, jotka eivät investoi riittävästi uuteen tuotantoon Analogia: 1970-luvulla sama ilmiö aiheutti stagflaation finanssikriisi vältettiin inflaation ja säätelyn avulla
Näkemys markkinoista: Mr Keynes and the Classics, vanhan väittelyn paluu Klassinen näkemys Keynesiläinen näkemys Neoklassisesta synteesistä rationaalisiin odotuksiin Washingtonin konsensus
Klassinen näkemys kriiseistä Taloustieteen klassikot Ajoittaiset lamakaudet ja muu vaihtelu on väistämätöntä, talous kuitenkin tasapainohakuinen Lamojen syyt rakenteellisia, koska määritelmän mukaan kysyntä = tarjonta (Sayn laki) Julkinen sektori ei saa velkaantua eikä puuttua talouteen Ongelma: pitkä aikaväli voi osoittautua pitkäksi Itävaltalainen koulukunta / Hayek, Schumpeter Lamakaudet välttämättömiä, taloudet tarvitsevat luovaa tuhoa, tuottamattomat kohteet täytyy eliminoida... Ei pidä ryhtyä temppuelvytykseen
Klassinen ja uusi klassinen näkemys Karl Marx Toistuvat lamakaudet ja kriisit kuuluvat kapitalismiin Lamoja ja työttömyyttä tarvitaan, jotta palkat saataisiin kuriin ja voitot suuremmiksi (= NAIRU-ajattelu) Moderni (uusi) klassinen taloustiede (OECD, IMF, EKP) Friedman: potentiaalia ei voi ylittää (mutta voidaanko se alittaa?) Lucas & Prescott... + uuskeynesiläiset Työttömyyden ja kriisien taustalla useimmiten ns. rakenteelliset syyt, jotka estävät kasvua ja työllistymistä Elvytyspolitiikkaan tulee suhtautua suurin varauksin
Keynesiläinen näkemys Markkinatalous on epävakaa Rahoitusmarkkinat ovat alttiita häiriöille, jotka johtavat suuriin hintamuutoksiin ja voivat supistaa kysyntää (Minsky) Aktiivista talouspolitiikkaa tarvitaan talouden vakauttamiseen Epävarmuus on aitoa Tulevaisuus on epävarma, odotukset ovat tärkeitä ja niihin vaikuttavat psykologiset tekijät (animal spirits) Varautumismotiivi Lamat johtuvat siitä, että kasvanut epävarmuus lisää varautumista ja lykkää investointeja, jolloin tuloksena on riittämätön kysyntä Julkinen sektori voi tarvittaessa luoda lisää kysyntää
Valtavirtataloustieteen implementointi: Washingtonin konsensus Markkinoiden (ml. rahoitusmarkkinat) vapaa toiminta on välttämätöntä Rahapolitiikan on tähdättävä hintavakauteen Finanssipolitiikan on turvattava julkisen talouden pitkän ajan kestävyys Työttömyys johtuu enimmäkseen rakenteellisista tekijöistä kuten liian hyvästä sosiaaliturvasta tai työlainsäädännöstä ei kokonaiskysynnän puutteesta Mahdolliset finanssikriisit johtuvat korruptiosta tai tunaroinnista (crony capitalism in emerging markets)(pohjoismaat, Itä-Aasia, Meksiko & Argentiina)
Miten kriisit päättyvät? Valtavirtataloustiede / klassikot Hinnat ja palkat joustavat ja talous palaa tasapainoon Rahan tarjonta palautuu normaaliksi (monetarismi) Itävaltalainen koulukunta Virheinvestoinnit eliminoidaan ja kapasiteettia puretaan, pääoma allokoidaan uudelleen ( Luova tuho [Schumpeter]) Keynesiläiset Kokonaiskysyntä palaa normaaliksi (julkisen vallan elvytystoimien ansiosta / finanssipolitiikka)
Miten 1930-luvun suuri lama päättyi? Devalvaatiot ja inflaatio Kultakannasta luopuminen johti kilpaileviin devalvaatioihin Rahan arvon heikentyminen lopetti deflaatiokierteen Finanssipoliittinen ekspansio Valmistautuminen maailmansotaan käynnisti varustelukierteen, joka loi kysyntää (Saksa 1933-, USA 1942-)
Washingtonin konsensus Politiikkasuositukset (OECD, IMF, EU) Markkinoiden vapauttaminen Rakenteelliset uudistukset Julkisten menojen leikkaaminen ja verojen alentaminen Näitä lääkkeitä tarjotaan useimpiin kriiseihin, myös niihin, joihin aiemmin olisi tarjottu keynesiläistä elvytystä Poikkeus: USA:n kohdalla elvytystä pidetään usein järkevänä
Vuoden 2008 finanssikriisi Kyseessä perinteinen rahoitusmarkkinakriisi Taustalla luottamuksen järkkyminen Seurauksena varautuminen ja säästäminen sekä yleinen kysynnän supistuminen Ratkaisuna (US & UK) rahapoliittinen ja finanssipoliittinen elvytys, joilla tähdätään kysynnän kasvattamiseen ja deflaation torjuntaan maailman finanssikeskukset eivät halua syödä itse omia lääkkeitään
Epäortodoksiset reaktiot vuoden 2008 finanssikriisiin Rahapolitiikka USA: aggressiivinen korkojen lasku + setelirahoitus EKP: varovaisempi korkojen lasku + pankkijärjestelmän tuki Finanssipolitiikka USA: massiivinen elvytys (7 % bkt:sta) Kiina: vielä massiivisempi elvytys EU: enimmäkseen neutraali finanssipolitiikka Pienet maat: valuuttaepävarmuudesta kärsivissä maissa finanssipolitiikan kiristyminen luottamuksen lisäämiseksi (Baltia, Irlanti,...)
Aktivismin rajoitteet Kriisi vaatii elvytystä, mutta luottamuksen puute voi estää sen Inflaation pelko ja finanssipoliittinen konservatismi rajoitteina samoin kuin 1930- luvulla (vrt. Saksa) Elvytyksen esteeksi voi muodostua myös pessimismi: uskotaan yleisesti, että talouden kasvunäkymät ovat laman vuoksi heikentyneet aiempaan verrattuna selvästi Tämä näkemys voi olla itsensä toteuttava
Miten Suomen kriisit ovat päättyneet? Viennin kilpailukyky on palautettu valuutan devalvaation avulla 1932, 1957, 1967, 1977, 1982, 1991-93 Prosyklinen finanssipolitiikka on vahvistanut kriisien jälkeisiä nousukausia 1933-, 1979-, 1996-, 2002-, 2009 Hinnat ja palkat on sopeutettu deflatorisella politiikalla 1860-luku, 1991-93
Opitaanko kriisistä mitään? Rationaalisuusoletukseen perustuvan taloustieteen kriisi Todellinen käyttäytyminen makrotaloustieteen pohjaksi (laumakäyttäytyminen, luottamuksen ja virhearvioiden merkitys) Vaikutus välittyy vähitellen uudistuvien oppikirjojen kautta Vapaiden rahoitusmarkkinoiden doktriinin kyseenalaistaminen Markkinoiden toistuvat virhearviot kyseenalaistavat tehokkuusargumentin Riskien hallinta ja valvonta epäonnistuivat Väärät kannustimet ja crony capitalism
Behavioristiseen taloustieteeseen? Rationaalisuusoletukseen ja tehokkaisiin markkinoihin perustunut ajattelu on ongelmissa: tällaista ei pitäisi tapahtua Rationaalisuusoletukseen perustuvat vaihtoehtoiset (ja mutkikkaat) mallit voivat saada lisäuskottavuutta (sunspots, multiple equilibria) Behaviorismi: olisiko yksinkertaisin ja tehokkain tapa selittää havaittua käyttäytymistä yksinkertaisilla ja havaituilla säännönmukaisuuksilla, vaikka ne olisivatkin ristiriidassa rationaalisuusoletuksen kanssa (Akerlof & Shiller)?
Kriisin seurauksia Rahoitusmarkkinoiden säätelyn uudistaminen Ylikansallisia valvojia ylikansallisille pankeille Tiukempiin vakavaraisuusvaatimuksiin Hedge-rahastot ja johdannaiset kontrolliin Uuteen finanssiarkkitehtuuriin? IMF:n rooli Kuinka globaalit epätasapainot ratkaistaan Jos vain riskejä korostetaan, voi seurauksena olla globaali liikasäästäminen
Kriisin seurauksia Pitkä hitaan kasvun jakso? Ilman riskinottohalua ja kykyä edessä on hitaamman kasvun aika Talous voi törmätä öljyn hinnan ja inflaation rajoitteeseen pian uudestaan Taloudellisen voimatasapainon muutos G2 elpyvät muita nopeammin