Solvenssi II:n markkinaehtoinen vastuuvelka

Solvenssi II:n markkinaehtoinen vastuuvelka Mikä on riskitön korko ja pääoman tuottovaatimus Suomen Aktuaariyhdistys 13.10.2008 Pasi Laaksonen

Yleistä Mikäli vastuuvelka on ei-suojattavissa (non-hedgeable) markkinaehtoista määrä määritellään "market-to-model" -periaatteella Hinta määrätään mallilla, jossa parametrit ovat markkinaehtoisia Vastuuvelan odotusarvon (Best Estimate) nykyarvo. Diskonttauksessa käytetään riskitöntä korkokäyrää. Vastuuvelan odotusarvoon (Best Estimate) lisätään marginaali ( Market Value Margin). Marginaali on määrä, joka vuosittain purkautuessaan riittää kattamaan vastuuvelan sitoman pääoman tuottovaatimuksen.

Lähde:A market cost of capital approach to market value margins, The Chief Risk Officer Forum (17 March 2006)

Vastuuvelan diskonttaus riskittömällä korkokäyrällä Riskittömäksi korkokäyräksi suositellaan Swap-korkokäyrää swap markkinat ovat syvemmät, pidemmät ja likvidimmät kuin valtioiden velkapapereiden markkinat. Lisäksi valtioiden korkoja ajavat voimakkaammin kysynnän ja tarjonnan muutokset, valuuttavarannot. swap -korkokäyrä on AA:n ja lähes riskittömän korkotason likiarvo, jolla vastapuolet hinnoittelevat riskiä markkinoilla swap -kokokäyrä on se jota nykyisin käytetään määrättäessä arvoja suojaaville instrumenteille Mikäli diskonttokorkona olisi arvioitu varojen tuotto, johtaisi se vääränlaisen insentiiviin sijoittaa varat riskipitoisempiin kohteisiin Vastaava vaikutus olisi mikäli oma luottoriski huomioitaisiin riskittömän korkokäyrän lisäksi.

Sitoutuneen pääoman tuottovaatimus Solvenssi II:n QIS -laskennoissa on käytetty pääoman tuottovaatimuksena 6% Perustuu Sveitsin solvenssitestiin, jota ei ole teoreettisesti perusteltu, vaan on ollut arvio siitä mikä on osakesijoittajan tuottovaade CRO forumin mielestä tuottovaatimuksen ominaisuuksia pitää olla vain pääomalle joka vaaditaan ei-suojattavissa olevan riskiin tuottovaatimus vain ei-suojattavissa olevan riskin ottamisesta Ei huomioida tuottovaatimusta, joka kohdistuu tulevan liiketoiminnan tuotoille Ei huomioida tuottovaatimusta suojattavissa oleville (hedgable) riskeille, jotka johtuvat esimerkiksi varojoen ja velkojen eroavaisuudesta. Lisäksi oletetaan että tuottovaatimus on sama kaikille yhtiöille, sekä riippumaton markkinatilanteesta

Sitoutuneen pääoman tuottovaatimus Käytetyt menetelmät Frictional Cost of Capital Market Price of Risk Approach Osakeriski preemion määrääminen Capital Asset Pricing Mallilla CAPM ja Fama-French 2-factor (FF2F) menetelmillä Lisäksi huomioitu kahdessa jälkimmäisessä että osa pääomasta on tyypillisesti velkaa ja osa on osakepääomaa, koska menetelmät antavat osakepääoman tuottovaateen, ja tyypillisesti yhtiöillä osa pääomasta on velkamuotoista. Loppu tulemana CRO forum ehdottaa 2,5% - 4,5% tuottovaatimusta, jota käytettäisiin vastuuvelan vaatimalle pääomalle (SCR)

Eri menetelmien tuottamat tuottovaatimukset Lähde: Market Value of Liabilities for Insurance Firms, The Chief Risk Officer Forum (july 2008)

Frictional Cost of Capital Frictional = kitka Sijoittaja olettaa saavansa tuottoa sijoittamalleen pääomalleen Pääoman tuotto suojattavissa oleville riskeille Ei huomioida koska tarkastellaan vain ei-suojattavissaolevia riskejä Kitkakustannuksille ( Frictional Costs) Tuotto yli pääomavaatimusten Ei huomioida koska tämä liittyy tulevien sopimusten tuomiin tuottoihin Kitkakustannuksia aiheuttavat Kaksinkertainen verotus Taloudellisessa stressitilanteesta aiheutuvat kustannukset Kustannukset intressiristiriidoista Johdon, Osakkeenomistajien ja Vakuutuksenottajien välillä Tarkempaan tarkasteluun otettu kaksinkertainen verotus, koska se on mahdollista mallintaa ja sillä uskotaan olevan suurin merkitys Ajatuksena on, että mikäli verottaja ei muista tappioita riittävän pitkään, aiheutuu tästä kaksinkertaista verotusta, josta seuraa pääomavaade. Toisaalta riskitön tuotto menetetään vaikka verottaja hyvittääkin tappiot jälkikäteen

Lähde: Market Value of Liabilities for Insurance Firms, The Chief Risk Officer Forum (july 2008)

Market Price of Risk Method Sijoittajan hinta voidaan määritellä kullekin riskille erikseen. Hinta on kassavirran oletetun ylituoton (tuotto yli riskittömän tuoton) ja volatiliteetin osamäärä. Näin ylituottoa voidaan tulkita kyseisen kassavirran riskin hintana. Ylituottoa ( ) kutsutaan myös sharpe -suhteeksi, joka on arvioitu laskemalla miten osakeet ovat tuottaneet yli riskittömän tuoton Ylituotto = Keskiarvo(tuotto yli riskittömän) / Hajonta (tuotto yli riskittömän) Markkinaehtoinen vastuuvelka saadaan kaavalla

Market Price of Risk Method

CAPM ja FF2F CAPM mallissa tuottovaatimus on riskitöntuotto lisättynä markkinariskillä, joka aiheutuu osakkeen systemaattisesta korreloimisesta muiden osakkeiden kanssa (beta) FF2F menetelmä on kehittyneempi versio, jossa yhtiön korrelaation selittäjänä on lisäksi yhtiön toimiala (vahinkovakuutus / henkivakuutus) Mallinnuksessa on käytetty laajaa aineistoa osakemarkkinoilta, josta tulokset on laskettu

CAPM ja FF2F