Talouspolitiikka

Transkriptio

1 27. elokuuta 2014 Talouspolitiikka Suurimmat kiristykset vielä edessä Kehysriihet ovat vuodesta 2011 lähtien tuottaneet pelkkiä kiristyksiä. Kasvavasta velkataakasta huolimatta hallituksella olisi nyt sekä varaa että edellytykset elvytykselle, mutta pitkän aikavälin huolenaiheet johtavat edelleen kiristyvään finanssipolitiikkaan. Leikkaukset ja veronkorotukset jarruttavat talouskasvua etenkin vuonna Määrätietoiset rakenteelliset uudistukset antaisivat tilaa elvytykselle ja vähentäisivät velan kasvuun liittyviä huolia, mutta käytännössä hallitus keskittyy velkaantuneisuuden taittamiseen. Markku Ulander, STT-Lehtikuva. Kuvan käyttöoikeudet Valtioneuvoston kanslia. Hallituksen toimet Kuluvalla vaalikaudella hallitus on kokoontunut neljästi kehysriiheen. Jokaisella kerralla menoarviota on vedetty alaspäin edellisestä. Budjettitalouden menot ovat supistumassa toista vuotta peräkkäin ensimmäistä kertaa sitten 1990-luvun laman. Vuoden 2015 alijäämäksi ennakoidaan vajaata 4 miljardia euroa. Hallituksen ensimmäisessä kehysriihessä summaksi arvioitiin yli 6 miljardia euroa. Velanotto vähenee, mutta valtion velka suhteessa kokonaistuotantoon jatkaa kasvua heikossa suhdannetilanteessa. Hallitus perustelee leikkauksia muun muassa riskillä luottoluokituksen laskusta. Suomen valtiolla on riski menettää ainakin yksi kolmen suuren luottoluokittajan AAA -luokituksesta, ellei talous käänny kasvuun. Luottoluokituksen pieni lasku tuskin kuitenkaan romuttaisi Suomen valtion hyvää mainetta rahoitusmarkkinoilla, eli valtion velan korko pysyisi melko alhaisena. Julkisen talouden kiristystoimet ovat hienoisesti leikanneet kasvua viime vuosina, ja valtion tiukka budjettikuri on heijastunut esimerkiksi kuntien velkaantumiseen. Hallituksen toteuttama finanssipolitiikka ei kuitenkaan ole pääsyy taantumaan. Vajaateholla käynyt talous olisi kaivannut tukitoimia vuodesta 2012 alkaen. Suomen vähäisen velkaantuneisuuden ansiosta hallituksella olisi ollut mahdollisuuksia kasvupanostuksiin. Menoja leikattu kehysriihissä joka vuosi. Tulot kasvaneet veronkorotusten ansiosta. Euromääräisesti velkaantuminen supistuu vuonna 2015, mutta käännettä suhteessa BKT:hen ei nähdä. Julkisen talouden kestävyyden kannalta parhaana toimena voi pitää rakenneuudistusten aloittamista syksyllä Toimeenpano on huolena eduskuntavaalien lähestyessä Hallituskoalition laajuus on merkinnyt konsensushakuisuutta eduskuntavaalien jälkeen kokoomus, SDP, vihreät, vasemmistoliitto, RKP ja kristillisdemokraatit muodostivat enemmistöhallituksen. Vasemmistoliitto erosi hallituksesta huhtikuussa 2014 hallituksen viimeisen kehysriihen jälkeen. Väliaikainen verojen lasku tai menojen lisäys yhdistettynä todellisiin kestävyysvajetta supistaviin rakenneuudistuksiin rajaisi huolia velkaantumisesta. Eläke-, sote-, tuottavuus- ja työn tarjonta reformit ovat keskeisiä elementtejä kestävyysvajetta hillitessä. Käytännön haasteena aktiiviselle finanssipolitiikalle on elvytystoimien kohdentaminen. Siltojen rakentaminen autioille saarille tai tuontihyödykkeiden hankkiminen ei tuo talouteen merkittävää piristysruisketta. Haitallisia veroja ja tarvittavia infrastruktuurihankkeita maasta löytyy riittävästi työstettäväksi. Emme odota hallituksen muuttavan suuntaansa ennen kevään 2015 eduskuntavaaleja. Pääekonomisti Pasi Kuoppamäki Ekonomisti Juhana Brotherus

2 Kehysriihissä pelkkiä kiristyksiä Hallitus päättää vaalikauden alussa valtion budjetin menosäännöistä ja menokatosta eli kehyksestä aina seuraavalle neljälle vuodelle. Valtiontalouden kehykset käsittävät noin 80 prosenttia valtion budjetin menoista. Kehysriihen yhteydessä arvioidaan kuitenkin myös kehyksien ulkopuoliset menot ja kokonaistulot sekä hintojen muutokset kehyksien voimassaoloaikana. Yhdistettynä lukemat kertovat valtion talouden kehityksestä hallituksen näkemyksen mukaan. Budjettitalous ei sisällä budjetin ulkopuolisia rahastoja, jotka ovat 2% menoista. Kuluvalla vaalikaudella valtioneuvosto on kokoontunut neljästi kehysriiheen päättämään ja päivittämään talouspolitiikan suuntaa. Ensimmäisen kerran hallitus raamitti politiikkansa kehysriihen lopputuloksena. Verrattuna edellisen hallituksen maaliskuussa 2011 tekemään arvioon budjettitalouden menoja vähennettiin kumulatiivisesti 2,6 miljardia euroa vuosilta Tuloarviota nostettiin samalla 3,9 miljardilla eurolla. Tavoitteena oli hallitusohjelman mukaisesti taittaa valtiontalouden velka suhteessa kokonaistuotantoon laskuun vaalikauden aikana. Huomionarvoista on, että valtiovarainministeriön silloisen ennusteen mukaan näin ei olisi kuitenkaan käynyt, vaan valtion velkasuhde olisi kohonnut 48 prosenttiin vielä vuonna Menoja leikattu pitkin matkaa Lisätulot veronkorotuksista Vain seitsemän kuukautta edellisestä ( ) hallitus leikkasi menoja ja korotti veroja uudemman kerran. Tämä oli ensimmäinen kerta, kun menotasoa alennettiin kesken vaalikauden nykymuotoisen kehysjärjestelmän aikana. Menoarviota rukattiin kumulatiivisesti 1,5 miljardia euroa pienemmäksi ja tuloja 1,8 miljardia suuremmiksi. Ansiotuloverotusta kiristettiin ja arvonlisäveroa päätettiin korottaa. Silloinen ennuste arvioi valtion velkasuhteen tasaantuvan 46 prosenttiin vuosina Kolmannen kerran hallitus julkisti uusia leikkauksia kehysriihessä Menoarviota vuosille laskettiin 1,6 miljardia euroa. Heikentyneen suhdannearvion ja veromuutosten myötä tuloarviota pienennettiin 2,4 miljardilla eurolla. Samalla hallitus päätti laskea yhteisöverokantaa ja muokata osinko- ja pääomatuloverotusta. Velkasuhteen arveltiin kääntyvän niukasti kahdella desimaalilla laskuun vuonna Viimeisimmän kerran hallitus kokoontui kehysriiheen , jonka yhteydessä vasemmistoliitto erosi hallituksesta. Budjettitalouden menot laskivat arvion mukaan 0,6 miljardia euroa johtuen uusista säästöpäätöksistä. Tuloarvio laski peräti 3 miljardia euroa talousnäkymien muututtua aiempaa heikommiksi. Velkasuhteen arvioitiin pysyvän 49 prosentissa lähivuosina. Budjettitalouden meno- ja tuloarviosta voidaan laskea hallituksen kaavailema valtion lisävelkaantuminen vuosittain. Alijäämää tarkastellessa voidaankin havaita, että kuluvalla vaalikaudella hallitus on harjoittanut kireää finanssipolitiikkaa verrataan sitä sitten kevään 2011 kehyksiin tai vuosien valtionhallinnon meno- ja tulotrendiin. Huolimatta odotuksia selvästi heikommasta talouskehityksestä valtion arvioitu lisävelka vuodelle 2015 onkin laskenut hallituksen itse hallitustaipaleen alussa paaluttamasta 6,1 miljardista eurosta nyt viimeisimmän kehysriihen jälkeen vain 3,9 miljardiin euroon. Odotuksia heikompi talouskehitys on tosin aiempina vuosina lisännyt lopullista lainanottoa alkuperäisiä arvioita suuremmaksi vaara tälle on nytkin olemassa. Veronkorotukset ovat lisänneet tuloja, mutta heikko talouskehitys näkyy tuloarvioissakin. Menoja on vastaavasti supistettu vuonna 2015 budjettitalouden menot vähenevät toista vuotta peräkkäin. Alijäämä liki puolittuu 2015

3 Elvytyksen edellytykset täyttyvät Suomen valtion finanssipolitiikka on ollut hienoisesti kiristävää vuodesta 2011 alkaen. Kansainvälinen valuuttarahasto (IMF) arvioi Suomen koko julkisen talouden (valtio, kunnat, sosiaaliturvarahastot) suhdannevaihteluista puhdistetun perusjäämän (julkisen sektorin tulot miinus menot ennen velanhoitokustannuksia) muutoksen olleen selvästi kiristävää vain vuonna Osa valtion säästötoimista on osunut kuntien valtionosuuksiin, joka on johtanut kuntatalouden velkakannan nousuun. Kokonaisuutena Suomi näyttäytyy kansainvälisessä vertailussa muita varovaisempana elvyttäjänä finanssikriisin aikaan sekä maltillisena kiristäjänä vuosina Omaehtoisia päätöksiä elvytyksestä tai kiristyksistä on tehty varoen. Suomen heikko talouskehitys ei siis selity tiukalla finanssipolitiikalla, joskaan kasvua ei ole myöskään tuettu elvyttämällä. Suomessa maltillista kehitystä Elvytys eli väliaikainen verojen alentaminen tai menojen lisääminen voi olla perusteltua matalasuhdanteessa kokonaiskysyntää vakauttavana välineenä, mutta taloustutkijoiden kriteerit finanssipolitiikan muuttamiselle ovat tavallisesti varsin tiukat. Nyt useat vaatimukset näyttävät toteutuvan. 1. Talous käy vajaateholla EI Elvyttäminen lisää vain inflaatiota Elvyttäminen ei kannata KYLLÄ 2. Rahapolitiikka kykenemätön toimimaan EI Keskuspankki kumoaa elvytyksen vaikutuksen Elvyttäminen ei kannata KYLLÄ 3. Valtion ja Ivelanhoitokyky rahoitus kunnossa EI Korkojen nousukierre vie elvytyksen hyödytä Elvyttäminen ei kannata KYLLÄ Elvytyksen edellytykset täyttyvät Elvyttäminen voi kannattaa Talous vajaateholla vuodesta 2012 Ensinnäkin talouden tulee todella käydä vajaateholla muuten elvyttämisellä ei saada aikaan muuta kuin inflaatiota. Suomen tuotantokuilua arvioivat esimerkiksi IMF ja OECD. Näiden laskelmien perusteella Suomen talous on todella käynyt vajaateholla vuodesta 2012 lähtien. Ylimääräisistä resursseista kertovat esimerkiksi korkeahko työttömyys ja matala inflaatio. Toinen ehto liittyy rahapolitiikkaan. Ekonomistit yleensä pitävät keskuspankkia poliitikkoja tehokkaampana toimijana kokonaiskysynnän vakauttamisessa. Mikäli keskuspankki sääntelee inflaatiota ja kokonaiskysyntää, haihtuvat

4 elvytyksen vaikutukset kireämpään rahapolitiikkaan keskuspankin ohjatessa talouden suuntaa. Kuitenkin korkojen ollessa jo nollarajalla saattaa keskuspankkien toiminta rajoittua, jolloin finanssipolitiikalla on paikkansa. Suomen tapauksessa Euroopan keskuspankki (EKP) on epäonnistunut tehtävässään inflaation lähestyessä jo nollaa. EKP myös katsoo koko euroalueen tilannetta, eikä Suomen taloustilanne vaikuta rahapolitiikkaan merkittävästi. Finanssipolitiikalla on merkitystä Suomessa. Korkomenot eivät ole painaneet Huolimatta talouden resurssien vajaakäytöstä ja finanssipolitiikan mahdollisesta tehokkuudesta, voi valtion heikko taloustilanne estää elvytyksen harjoittamisen. Uhka valtion lainakorkojen nousukierteestä ja rahoituksen ehtymisestä saattaa rajoittaa hallituksen toimintamahdollisuuksia. Suomen osalta valtion rahoitusasema on erinomainen, eikä sijoittajien asettamia esteitä elvytykselle ole nähty. Suomen velkasuhde on yhä verrattain matala, velkojen korkomenot pienet, valtion lainakorot historiallisen matalalla ja luottoluokittajien arviot parasta luokkaa. Valtion lisävelkaantumisesta ei seuraisi välittömiä ongelmia rahoitusmarkkinoilla. Suomen oloissa elvytyksen mielekkyyden voi torpata kestävyysvaje. Pitkällä aikavälillä arvioidut julkisen talouden tulot eivät riitä kattamaan arvioituja julkisen talouden menoja (kestävyysvaje). Jos korkomenot nousisivat merkittävästi, velan väliaikainen lisäys saattaisi syventää Suomen julkisen talouden kestävyysvajetta, jolloin elvytys kääntyy itseään vastaan. Arviot kestävyysvajeen suuruudesta vaihtelevat merkittävästi. Viranomaisten nykylaskelmat ovat noin 9 miljardia euroa (VM ja Suomen Pankki). Lukemat ovat ennusteita ja herkkiä etenkin hoivamenojen kasvun arviolle. Jotta arvioitu kestävyysvaje ei kasva ja julkisen talouden uskottavuus säilyy kansainvälisten sijoittajien silmissä, tulisi lyhyen aikavälin vakauttavien toimien lisäksi toteuttaa rakenneuudistuksia, joilla vajetta kurotaan umpeen. Eläke-, sote-, tuottavuus- ja työn tarjonta reformit ovatkin keskeisiä elementtejä kestävyysvajetta hillitessä. Suomi yhä vähävelkainen Hallituksen dilemma Poistetaan kestävyysvaje 2017 mennessä Veroja korotettava 9 miljardilla Ei enää leikkauksia julkiseen sektoriin Utopia (rakenneuudistukset) Velka kasvaa Menoja leikattava 9 miljardilla Ei lisää veronkorotuksia

5 Tehokas toteutus todellinen haaste Elvytyksen taloudelliset esteet ovat Suomessa rajalliset etenkin yhdistettynä jämeriin rakenneuudistuksiin, jotka supistavat uskottavasti kestävyysvajetta. Välittömimmät ehdot elvytyksen harjoittamiselle ovat olleet olemassa ainakin vuodesta 2012 alkaen. Verojen hetkelliselle alentamiselle tai menojen lisäyksellä voi kuitenkin olla juridisia ja poliittisia haasteita uusien EUsopimusten myötä. Toisaalta myös muut maat ovat saaneet ja hakeneet liennytyksiä tiukkaan budjettikuriin. Vaikka olot olisivat otolliset ja mahdolliset karikot kyettäisiin välttämään esimerkiksi tukitoimien sitomisella rakenneuudistuksiin, nousee usein esille kaksi normaalia käytännön ongelmaa elvytykselle. Ensinnäkin elvytyksen ajoitus voi epäonnistua, koska tukitoimien suunnittelu ja toimeenpano vie aina oman aikansa, jolloin talous on voinut jo nousta kuopasta. Tällöin ensimmäinen vaatimus talous käy vajaateholla ei enää täyty ja tukitoimet näkyvät vain korkeampana inflaationa. Ajoituksen haasteellisuutta toisaalta hälventää tällä hetkellä IMF:n ja OECD:n ennusteet talouden syvän heikkouden jatkumisesta myös ensi vuonna. Toinen ja kenties suurin käytännön este on toteutus. Velan väliaikaisesta lisäyksestä ei ole hyötyä, mikäli positiiviset vaikutukset valuvat maan rajojen ulkopuolelle tai tuhriintuvat korruptioon. Väärinkäytösten osalta huolet ovat Suomessa marginaaliset, mikäli katsotaan kansainvälisiä vertailuja. Avoimena taloutena toimien kohdentaminen on sen sijaan keskeistä, jotta vaikutukset eivät valu maan rajojen ulkopuolelle. Mikäli julkinen sektori käyttää lisämenonsa tai yksityinen sektori kasvavat käytettävissä olevat tulot vain tuontihyödykkeisiin, ei finanssipolitiikan vaikutus leviä tehokkaasti talouteen (finanssipolitiikan kerroinvaikutus). Sen sijaan tarvittavien infrastruktuurihankkeiden aikaistaminen tai kaikkein haitallisimpien verojen alentaminen levittäisi elvytyksen kasvuvaikutuksen kansantalouteen pelkkää menolisäystä tai verovähennystä laajemmalle. On myös syytä varoa, ettei elvytyksellä haitata talouden toimintaa tukemalla yksittäisiä yrityksiä tai toimialoja, mikä voi tukahduttaa talouden resurssien uudelleenkohdistumista ja luovaa tuhoa. Väärinkäytösten uhka pieni Vaihtotaseen alijäämä pieni Elvytyksen yksi seuraus lyhyellä aikavälillä olisi velan määrän nousun lisäksi vaihtotaseen alijäämän syventyminen. Vaikka elvytys kohdistettaisiin kotimaahan, valuu vaikutus avoimessa kansantaloudessa aina osittain tuontihyödykkeisiin. Pitkällä aikavälillä vaikutus voi kuitenkin olla päinvastainen: parempi liiketoimintaympäristö tukitoimien ansiosta näkyy kansantalouden kasvuna ja elinvoimainen vientisektori kuroo kaksoisvajetta umpeen tulevina vuosina. Muutosta ei ole luvassa Suomen talouden heikkous johtuu osittain heikosta suhdanteesta. Julkisella sektorilla on mahdollisuudet ja keinot parantaa talouden tilaa ja supistaa työttömyyttä. Tukitoimien yhdistäminen kestävyysvajetta supistaviin todellisiin rakenneuudistuksiin hälventäisi huolia velkakehityksen tulevaisuudesta. Elvytyksen tehokas kohdentaminen on ainainen riippakivi siltojen rakentaminen autioille saarille tai tuontihyödykkeiden hankkiminen ei tuo talouteen merkittävää piristysruisketta. Haitallisia veroja ja tarvittavia infrastruktuurihankkeita maasta löytyy kuitenkin riittävästi. Odotukset tehokkaan finanssipolitiikan harjoittamiselle ennen vuoden 2015 eduskuntavaaleja ovat kuitenkin minimaaliset. Muutosta ei ole luvassa.

6 Suomen luottoluokitusta koetellaan Suomen valtiolla on ollut paras AAA luottoluokitus kaikilta kolmelta suurimmalta luottoluokituslaitokselta vuodesta 2002 lähtien. Suomen maine velkojensa maksusta huolta pitävänä maana kuitenkin juontaa juurensa jo 1930-luvulle. Erinomaisen luottokelpoisuuden takia Suomi saa velkarahoitusta erittäin edullisesti. Nykyinen talouskriisi uhkaa heikentää maan luottokelpoisuutta. Luottoluokituksen lasku korkeimmalta tasolta ei romuttaisi valtiontaloutta, koska maan luottokelpoisuus pysyisi euroalueen maita verrattaessa vielä suhteellisen hyvänä. Putoaminen korkeimmalta tasolta olisi arvovaltatappio hallitukselle ja aiheuttaisi lisäpaineita rakenteellisten uudistusten toteuttamiseen. Luottoluokituksen kannalta keskeisimpiä ongelmia ovat talouskasvun heikkous ja julkisen talouden kestävyysvaje, ei niinkään julkisen velan nopea kasvu viime vuosina. Valtion luottoluokitus luottokelpoisuuden mittarina Valtiot hankkivat velkarahoitusta eri lähteistä pankeista, toisilta valtioilta ja erityisesti joukkolainoilla kansainvälisiltä rahoitusmarkkinoilta joiden edustajat pyrkivät arvioimaan kyseisen valtion luottokelpoisuutta, eli kykyä hoitaa sekä korot että lyhennykset ajallaan. Arvioitu luottokelpoisuus vaikuttaa siihen, halutaanko lainaa antaa ollenkaan ja millaista korkoa riskin vastineeksi pitää periä. Korkean luottokelpoisuuden maat saavat helposti lainaa alhaisella korolla, heikon luottoluokituksen maat puolestaan joutuvat maksamaan korkeampaa korkoa suppeammalle sijoittajajoukolle. Markkinoiden arviota luottokelpoisuudesta voidaan mitata markkinahinnoista, kuten korkoerosta Saksaan tai luottojohdannaisten (CDS) hinnoista. Yksittäiset rahoittajat voivat itse käyttää kehittyneitä menetelmiä valtion maksukyvyn arviointiin tai yksinkertaisesti luottaa muutamaan mittariin, kuten vaihtotaseen ja valtion talouden vajeeseen. Myös valtion luottohistorialla on merkitystä. Maksukyvyttömyyteen ajautunut maa kantaa pitkään heikon velallisen leimaa. Suurten luottoluokittajien luottoluokat Koska luottokelpoisuuden huolellinen arviointi vie aikaa ja resursseja, monet käyttävät suurten pitkään toimineiden kansainvälisten luottoluokituslaitosten arvioita. Varovaisimmat sijoittajat kieltäytyvät sijoittamasta, mikäli julkaistu luottoluokitus heikkenee liikaa. Vastaavasti luottoluokituksen nousu voi laajentaa sijoittajapohjaa, kuten on tapahtunut Irlannissa viime kuukausina. Kolmella suurimmalla luottoluokituslaitoksella (Fitch, Moody s ja Standard & Poor s) on merkittävä asema siinä, miten valtioiden luottokelpoisuus nähdään. Esimerkiksi Euroopan keskuspankki hyödyntää luottoluokituksia (EKP huomioi myös pienemmän DBRS:n luokitukset) vakuusmateriaalin arvioinnissa. Luottoluokituslaitoksilla onkin paljon valtaa, vaikka luottamus niiden arvioiden osuvuuteen onkin horjunut finanssikriisin yhteydessä nähtyjen virhearvioiden takia. Useat tappioita kärsineet sijoittajat ovat haastaneet luokituslaitokset oikeuteen. Luottoluokituslaitosten suuren merkityksen ja virhearviointien aiheuttamien riskien vuoksi laitosten toiminnan säätelyä on hieman laajennettu EU:ssa. Laitoksille on toisinaan vaadittu eurooppalaista instituutiota vaihtoehtona, mutta viranomaisten ohjaaman puolueettoman instituution luominen ei ole

7 helppoa. Lisäksi perinteisten laitosten pitkä historia merkitsee paljon, kun sijoittajat arvioivat kenen luottoluokituksiin kannattaa tukeutua. Luottoluokituslaitokset katsovat suurta joukkoa sekä kvantitatiivisia että kvalitatiivisia mittareita arvioidessaan valtion luottokelpoisuutta. Esimerkiksi korkea elintaso, tasapainoinen budjetti ja vakaa hallitus nostavat luottoluokitusta. Vaikea taantuma ja heikot hallinnolliset instituutiot puolestaan laskevat luottoluokitusta. Valtioiden ja pankkien välinen vahva kytkös oli finanssikriisin tärkeimpiä opetuksia luottoluokittajille. Moody s antoi vielä alkuvuodesta 2007 korkeimman luottoluokituksen muutamalle islantilaiselle pankille, koska niiden katsottiin olevan maan kannalta niin merkittäviä, että valtio joutuisi käytännössä pelastamaan ne kriisitilanteessa. Analyysissä jäi huomaamatta, että maan kokoon nähden erittäin suuret pankit pystyivät ongelmien kasvaessa raunioittamaan myös valtiontalouden. Kyseisten luottoluokitusten ongelmallisuuteen kiinnitettiin nopeasti julkinen huomio muiden eurooppalaisten pankkien toimesta, ei esimerkiksi valvovan viranomaisen taholta. Moody s laski islantilaisten ja useiden muiden pankkien luottoluokituksia samana vuonna, mutta islantilaisten pankkien todellinen tila paljastui pian vieläkin heikommaksi. Sijoittajien näkemys saattaakin välillä poiketa luottoluokittajien arvioista, jotka muuttuvat markkinahinnoittelua hitaammin ja perustuvat enemmän teoreettiseen pohdintaan. Valtioita koskevat luottoarviot perustuvat suurelta osin julkiseen tietoon, joten sijoittajat voivat reagoida luokituslaitoksia nopeammin muutoksiin näkymissä. Suomen valtion luottoluokitus Suomen valtion luottohistoria on erinomainen. Vielä 1920-luvulla Suomen mainetta rasitti ensimmäistä maailmansotaa edeltäneiden Ranskasta nostettujen lainojen maksaminen poikkeusjärjestelyin takaisin arvoltaan heikentyneillä markoilla ja frangeilla. Tilanne muuttui kun Suomi päätti hoitaa velkaansa tunnollisesti Yhdysvalloille 1930-luvulla. Päätökseen luultavasti vaikutti tavoite kohentaa mainetta. Yhdysvallat oli lainannut ensimmäisen maailmansodan jälkeen Euroopan maille dollareita elintarvikkeisiin ja jälleenrakennukseen. Lama-aikaan 1931 presidentti Hoover antoi yhden vuoden lykkäyksen velanmaksuun, jonka jälkeen kaikki Euroopan maat jättivät velan maksamatta, paitsi Suomi. Suomen Pankin pääjohtaja Ryti kommentoi 1933 uutistoimisto AP:lle: "It is only natural that we should. We signed the contract. We promised to pay. It is the only honest thing to do." Vuosina Yhdysvaltojen lehdistössä julkaistiin noin 3000 myönteistä artikkelia Suomesta ja maan maine velallisena kohentui. Suomen valtion luottoluokituksia Toisen maailmansodan jälkeen Suomen valtio otti velkaa melko vähän ennen 1990-luvun alun lamaa. Vuosien välillä valtion velka suhteessa bruttokansantuotteeseen pysyi alle 20 prosentissa, mitä voidaan pitää alhaisena lukemana. Suuret luottoluokituslaitokset arvioivat valtion luottoluokituksen parhaaseen AAA luokkaan ennen vuotta 1990, jolloin talousongelmat alkoivat painaa näkymiä ja devalvaation mahdollisuus nousi esiin. Luottoluokitus laski laman seurauksena, esimerkiksi Standard & Poor s laski luokituksen kolme pykälää tasolle AA-, mitä voidaan edelleen pitää melko hyvänä. Ulkomaisen velkarahoituksen hankkiminen kuitenkin vaikeutui ja velan

8 korko nousi. Suomi hoiti velkaansa tunnollisesti ja talouden elpyminen lamasta kohensi vähitellen luottoluokitusta. Suomen valtion luottokelpoisuus nousi takaisin korkeimpaan mahdolliseen AAA -luokkaan kun Standard & Poor s nosti luokituksen helmikuussa Suomen valtion selviytyminen veloistaan laman keskellä paransi mainetta velallisena entisestään. Sijoittajat olivat askeleen edellä arvioissaan ja Suomen riskilisä suhteessa Saksaan kapeni merkittävästi jo Suomen EU-jäsenyyden jälkeen, jolloin talouskin kasvoi. Valuuttakurssi ei euron käyttöönoton jälkeen enää vaikuta korkotasoon, vaan korot määräytyvät osana euroalueen korkojen yleistä kehitystä. Euroaikana Suomen valtion velan korko on seuraillut euroalueen suurimman ja luottokelpoisimpana pidetyn valtion, Saksan, korkoja. Korkoero Saksaan heijastelee paitsi sijoittajien epäilyksiä Suomen maksukyvystä, myös Suomen velkapapereiden vähäisempää likviditeettiä. Suomen valtion korkoero suhteessa Saksan valtioon on pysynyt melko pienenä koko euroajan, eli Suomen maksukykyyn on luotettu. Ainoastaan finanssikriisin syventyminen ja BKT:n romahtaminen 2009 sekä koko euroalueen rakenteen kestävyyteen liittyvät pelot 2011 aiheuttivat selvää nousua korkoerossa. Suurimmillaan 10- vuoden lainan korkoero Saksaan nousi 0,9 prosenttiyksikköön vuonna Pienet luottoluokituksen muutokset turvalliseksi koettujen tai riskillisinä nähtyjen sijoitusten kohdalla eivät välttämättä heijastu rahoituksen hintaan merkittävästi. Sijoittajat tekevät usein omat arvionsa ennen luottoluokittajien päätöksiä, joten valtionlainan korko heijastelee käytössä olevaa informaatiota jo ennen luottoluokittajan virallista päätöstä. Luottoluokituksen merkittävä muutos voi toki karsia kokonaisia sijoittajaryhmiä pois, mikä nostaa korkotasoa. Varovaisimpien eläkesäätiöiden säännöissä voidaan rajata pois liian riskilliseksi nähdyt sijoituskohteet. Viime vuosina valtioiden luottoluokituksia on muutettu merkittävästikin, ja monet valtiot ovat pudonneet pois parhaasta kolmen AAA:n kategoriasta. Luottoluokitusten vähäinen heikkeneminen ei ole kuitenkaan johtanut korkojen merkittävään nousuun suhteessa kaikkein parhaiten luokiteltuihin valtioihin. Standard & Poor s laski Yhdysvaltojen luottoluokitusta 2011 ja Alankomaiden luottoluokitusta 2013 ilman merkittävää vaikutusta valtionlainojen korkoihin. Molemmat maat ovat edelleen maailman mittakaavassa parhaiten luokiteltujen joukossa, Yhdysvaltoja auttaa dollarin vahva asema ja Alankomaat ovat euroalueen sisäisessä vertailussa edelleen luottokelpoisimpien joukossa. Euroalueella yhden valtion luottoluokituksen lasku on rahoitusmarkkinoiden stressitilanteessa voinut johtaa kyseisen valtion korkojen nousuun, mutta laskenut luottokelpoisimpien korkoja, koska sijoitukset ovat hakeutuneet turvallisempiin kohteisiin (Credit Rating Agency Announcements and the Eurozone Sovereign Debt Crisis; Baum, Karpava, Schäfer ja Stephan, DIW 2013). Korkoero Saksaan ja luottoluokitus Korkoero Saksaan ja Alankomaihin Harmaa alue 1 = S&P laittoi Suomen AAAluokituksen negatiiviseen tarkkailuun. Harmaa alue 2 = S&P leikkasi Hollannin AAAluokituksen pykälän alemmas (AA+) Harmaa alue 3 = S&P laittoi Suomen AAAluokituksen negatiiviseen tarkkailuun. Suomen valtiolla on merkittävä riski menettää ainakin yksi kolmen suuren luottoluokittajan AAA -luokituksesta, ellei talous käänny kasvuun seuraavina vuosineljänneksinä. Standard & Poor s on asettanut Suomen valtion luottoluokitukselle negatiiviset näkymät, mikä tarkoittaa laitoksen omin käsittein vähintään 1/3 todennäköisyyttä sille, että luottoluokitus laskee seuraavien kahden vuoden aikana. Muut luottoluokituslaitokset ovat toistaiseksi pitäneet Suomen valtion näkymät vakaina, mutta todennäköisyys

9 luokituksen laskulle on luultavasti nollaa suurempi. Kotimaisessa keskustelussa julkisen velan kasvu nostetaan usein keskeiseksi tekijäksi, kun pohditaan valtion luottoluokitusta. Luokituslaitokset kuitenkin katsovat laajaa joukkoa mittareita ja esimerkiksi Fitch katsoo vielä prosentin velkasuhteen olevan sopusoinnussa parhaan luottoluokan kanssa. Lyhyellä tähtäimellä Suomen keskeinen ongelma luokittajien näkökulmasta onkin talouskasvun puute. Suomen julkisen talouden kaikkein suurin haaste ei kuitenkaan ole lyhyen aikavälin tilanne, vaan pidemmän aikavälin kestävyysvaje. Ikääntymisen aiheuttama kustannuspaine terveydenhuoltoon ja työvoiman tarjonnan suppeudesta seuraava kansantalouden aiempaa hitaampi kasvu edellyttävät kustannustietoisuutta, tuottavuuden nostoa ja työurien pidentämistä. Valtion velkasuhteen kääntämiseksi kestävästi laskuun talouspolitiikan painopiste tuleekin pitää rakenteellisissa uudistuksissa. Luottoluokituslaitokset ovat jo pitkään esittäneet, että Suomen tulisi nostaa eläkeikää ja tehdä muita rakennemuutoksia, jotta valtiontalous pysyisi vakaana. Hallituksen antama rakennepoliittinen ohjelma sisältää merkittävän joukon suunnitelmia, jotka toteutuessaan voisivat kääntää velan lasku-uralle tulevina vuosina, kunhan kansantalouden kasvu piristyy. Rakenneuudistukset, kunhan niitä myös viedään eteenpäin, auttavat säilyttämään luottoluokituksen kärkijoukossa. Luottoluokituksen lasku yhdellä pykälällä yhden tai jopa kaikkien luottoluokittajien toimesta tarkoittaisi Suomen pysymistä edelleen euroalueen luottokelpoisimpien maiden joukossa. Rahoitusmarkkinoilla Suomea auttaa vuosikymmenien aikana kerätty maine maana, joka hoitaa vastuunsa vaikeissakin tilanteissa. Luottoluokituksen pieni muutos tuskin vaikuttaisi merkittävästi Suomen maksamiin korkoihin. Korkoero suhteessa Saksaan voi kuitenkin nousta myös muista syistä kuin muodollisen luottoluokituspäätöksen seurauksena. Syvenevä EU:n ja Venäjän kauppasota tai hallitusrintaman heikkous 2015 eduskuntavaalien jälkeen voisivat heikentää kansainvälisten sijoittajien luottamusta Suomen talouden näkymiin ja julkisen sektorin kykyyn vakauttaa velkaantuminen.

10 Tässä katsauksessa on käytetty yleisön saatavilla olevia tietoja. Keskeiset tilastolähteet ovat: Macrobond, Tilastokeskus, Suomen Pankki, Valtiovarainministeriö, Valtioneuvoston kanslia. Tämä katsaus perustuu Danske Bank Oyj:n ( pankki ) tekemiin arvioihin ja mielipiteisiin. Niiden perustana olevat tiedot on koottu Pankin luotettavina pitämistä julkisista lähteistä. Pankki tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa olevat henkilöt eivät takaa esitettyjen tietojen, arvioiden ja mielipiteiden oikeellisuutta tai täydellisyyttä eivätkä vastaa mistään suorista tai epäsuorista kuluista, vahingoista tai menetyksistä, joita katsauksen tai sen sisältämien tietojen käyttö mahdollisesti voi aiheuttaa. Katsauksessa annetut suositukset ja arviot edustavat pankin mielipiteitä ja arvioita julkaisuhetkellä ja niitä voidaan muuttaa ilman eri ilmoitusta. Tämä katsaus sisältää pankin immateriaalioikeudellisesti suojattua aineistoa, johon pankki pidättää kaikki immateriaaliset ja muut oikeudet. Katsaus on tarkoitettu ainoastaan alkuperäisen vastaanottajan käyttöön eikä sitä saa millään tavalla jäljentää, julkaista tai levittää ilman pankin kirjallista etukäteislupaa. Pankki tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa oleva henkilö saattaa tarjota palveluita katsauksessa mainitulle yhtiölle, käydä kauppaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden liikkeeseen laskemilla arvopapereilla, hoitaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden toimeksiantoja taikka on saattanut toimia katsauksessa esitetyn tiedon perusteella jo ennen katsauksen julkaisemista. Tätä katsausta ei voida missään tilanteessa pitää arvopaperien myynti- tai ostotarjouksena tai kehotuksena arvopaperi- tai muuhun kaupankäyntiin. Sama koskee myös niitä alueita, joiden laki ei salli tarjousten, kehotusten tai suositusten esittämistä. Suhdanteet ja rahoitusmarkkinat Lainattaessa lähde mainittava Päätoimittaja Pasi Kuoppamäki Danske Bank Oyj / Ekonomistit Y-tunnus Rekisteröity kotipaikka ja osoite Helsinki, Hiililaiturinkuja 2, DANSKE BANK ISSN