SIJOITUSSTRATEGIA Syksy 2014

SIJOITUSSTRATEGIA Syksy 2014

Sisällysluettelo Yhteenveto ja näkemyksemme...3 Katsaus markkinoihin...4 Makrotalous...5 Riskiympäristö...6 Sijoitusstrategia...7 Globaali Osakestrategia...8 Korkostrategia...9 Markkinainformaatio...11 Sijoitusstrategia perustuu Danske Capital, Danske Bank Oyj:n tekemiin arvioihin ja mielipiteisiin. Niiden perustana olevat tiedot on koottu Danske Capitalin luotettavina pitämistä julkisista lähteistä. Danske Capital tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa olevat henkilöt eivät vastaa esitettyihin arvioihin ja mielipiteisiin sisältyvistä mahdollisista virheistä eikä mistään suorista tai epäsuorista kuluista, vahingoista tai menetyksistä, joita sijoitusstrategian tai sen sisältämien tietojen käyttö mahdollisesti voi aiheuttaa. Sijoitusstrategissa annetut suositukset ja arviot edustavat Danske Capitalin mielipiteitä ja arvioita tiedotteen julkaisuhetkellä ja niitä voidaan muuttaa ilman eri ilmoitusta. Sijoitusstrategia on tarkoitettu ainoastaan alkuperäisen vastaanottajan käyttöön eikä sitä saa millään tavalla jäljentää, julkaista tai levittää ilman Danske Capitalin kirjallista etukäteislupaa. Danske Capitalin tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö taikka niiden palveluksessa oleva henkilö saattaa tarjota palveluita sijoitusstrategiassa mainitulle yhtiölle, käydä kauppaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden liikkeeseen laskemilla arvopapereilla, hoitaa tiedotteen kohteena olevien yhtiöiden toimeksiantoja taikka on saattanut toimia raportissa esitetyn tiedon perusteella jo ennen raportin julkaisemista. Tätä sijoitusstrategiaa ei voida missään tilanteessa pitää arvopaperien myynti- tai ostotarjouksena tai kehotuksena arvopaperi- tai muuhun kaupankäyntiin. Sama koskee myös niitä alueita, joiden laki ei salli tarjousten, kehotusten tai suositusten esittämistä. Syyskuu 2014 Päätoimittaja Kalle Ainala Head of Portfolio Solutions Danske Capital Danske Bank Oyj Hiililaiturinkuja 2 00180 Helsinki TÄMÄN JULKAISUN KOPIOIMINEN JA LAINAAMINEN ON KIELLETTY Markkinainformaatio ja strategioiden tuottoluvut perustuvat 29.8.2014 tilanteeseen, ellei toisin mainita 2 SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014

Yhteenveto ja näkemyksemme Kesän kehitys pääomamarkkinoilla ja maailmantaloudessa on ollut varsin tapahtumarikasta. Maailmantaloudessa, osakemarkkinoilla ja korkomarkkinoilla on tapahtunut huomattavia muutoksia suhteessa alkuvuoden tilanteeseen. Sijoitustuotot ovat olleet positiivisia kaikissa omaisuuslajeissa ja markkinastressi on loistanut poissalollaan. Kuluva vuosi on kehittymässä varsin hyväksi sijoitustuottojen osalta, vaikka yllätyksiä, uhkia ja jopa erikoisuuksia on tarjolla lukuisa määrä. USA:n kasvu on palannut vahvalle kasvu-uralle ja yritysten tulokset kasvavat vauhdilla. Tuloskasvun pohja on vihdoin tervehtymässä, kun tuloskasvu perustuu liikevaihdon kasvuun. Kulukuurien jälkeen operatiivinen vipu on merkittävä, joten hyvä tuloskunto voi jatkua pidempäänkin. Korot ovat laskeneet Saksan perässä USA:n vahvasta talouskasvusta huolimatta, mutta korkosykli alkaa osoittaa kääntymisen merkkejä. USA:n keskuspankki on muuttanut retoriikkaansa ennakoiden ohjauskoron noston olevan lähempänä kuin aikaisemmin on arvioitu. Euroopassa talous on puolestaan siirtynyt pehmeämpään vaiheeseen. Ukrainan kriisin aiheuttama epävarmuus lienee pääsyy pehmeyden taustalla, mutta myös Euroopan omat, edelleen ratkaisemattomat rakenteelliset ongelmat heikentävät taloudellista aktiviteettia. Tämän seurauksena eurooppalaiset yhtiöt eivät vieläkään ole kyenneet kasvattamaan liikevaihtojaan, deflaatio on aito uhka ja korot ovat olleet laskussa koko vuoden. Euroopan keskuspankki on siirtynyt kovempiin otteisiin laskemalla korkoja ja aloittamalla uudet pankkien lainarahoitusoperaatiot. USA:sta melko täydellisesti eroava talouskuva sekä keskuspankkipolitiikka ovat saattaneet euron arvon vihdoin selvään laskuun suhteessa dollariin. Tästä pitäisi aikanaan olla iloa eurooppalaisille vientiyhtiöille, mikäli euro pysyy halvempana pidempään. Myös Japanissa on epäselvyyksiä reformien toimeenpanosta. Vientiyhtiöt hyötyvät jo heikosta jenistä, mutta varsinaiset reformit ovat edelleen pääosin toteuttamatta kulutusveron nostoa lukuun ottamatta. Syksyyn lähdemme alipainottamalla suomalaisia ja eurooppalaisia osakkeita sekä talouden pehmeyden että Ukrainan ongelmien vuoksi. Pohjoisamerikkalaiset osakkeet puolestaan ovat ylipainossa vakaan ja positiivisen kasvukehityksen vuoksi. Myös dollarin vahvistumistrendi puhuu USA:n puolesta. Osakesijoitukset on laskettu neutraalipainoon loppukesän aikana Eurooppaa ja Suomea keventämällä. Korkostrategiassamme suosimme keittyvien maiden lainoja. Yrityslainat ovat myös ylipainossa. Valtionlainat pidämme edelleen selvässä alipainossa niiden heikon tuotto-oletuksen vuoksi. Loppuvuoden sijoitusmarkkinat tarjoavat korkealla todennäköisyydellä mielenkiintoisia aikoja erityisesti Euroopassa. Uskomme riskillisten sijoitusten tarjoavan edelleen vähintään maltillisia positiivisia tuottoja, mutta toistaiseksi tietty varovaisuus erityisesti Euroopan osalta on paikallaan. Toivotamme lukijoillemme aktiivista syksyä niin työpöydän ääressä kuin vapaa-ajallakin. Luonnossa on tänäkin syksynä tarjolla jokamiehelle ja -naiselle var moja tuottoja sekä ravinnon että terveysvaikutusten muodossa! Tuomas Virtala Maajohtaja Danske Capital, Danske Bank Oyj Kehittyvät maat ovat hiljalleen löytämässä oman kasvunsa tason. Myös valuuttakehitys on rauhoittunut suhteellisen kilpailukykyiselle tasolle. Näin kehittyvien maiden sijoitusnäkymät ovat aikaisempaa positiivisemmat, vaikka epävarmuutta on edelleen monin paikoin. Esimerkiksi Venäjä on monenlaisissa ongelmissa, Kiina taiteilee hidastuvan talouskasvun ja sopivien elvytystoimien kanssa ja Brasiliassa puolestaan on tulossa presidentin vaalit varsin heikossa taloustilanteessa. SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014 3

125 120 115 110 105 Eri omaisuuslajien tuottokehitys 12 kk (EUR) 95 09/13 11/13 01/14 03/14 05/14 07/14 Eurooppalaiset IG yrityslainat Eurooppalaiset high yield yrityslainat Eurooppalaiset valtionlainat Osakkeet Maailma Katsaus markkinoihin Osake- ja korkosijoitukset tuottivat alkuvuonna erittäin hyvin. Osakemarkkinoilla indeksitason tuotot olivat 8 18 %, ja tuottokärjessä olivat USA:n ja kehittyvien maiden osakkeet pl. Venäjä. Odotukset talouskasvun kiihtymisestä olivat kurssinousun taustalla. USA:n osakkeiden tuottoa paransi dollarin lähes viiden prosentin vahvistuminen euroa vastaan. Korkomarkkinoilla parhaiten tuottivat yrityslainat, kehittyvien mai den lainat sekä eteläeurooppalaiset valtiolainat. Osakemarkkina tuotot olivat tyypillisiä kohentuvassa makroympäristössä, mutta korkotuotot sen sijaan yllättivät erittäin positiivisesti. Euroo passa valtiolainat tuottivat alkuvuonna laajaa eurooppalaista osakeindeksiä paremmin. Syitä tähän oli mm. odotettua hitaampi talouskasvu sekä alhainen inflaatio euroalueella, ja näiden seurauksena keventynyt EKP:n rahapolitiikka. Lisäksi kiristyneet geopoliittiset jännitteet johtivat turvasatamaostoihin valtiolainamarkkinoilla. 150 50 0 Talousyllätykset Geopoliittiset riskit näyttelivät jälleen pääosaa riskeistä puhuttaessa. Idän ja lännen välinen uhittelu Ukrainan ympärillä on jatkunut jo useamman kuukauden, ja osapuolten eriävät näkemykset ja motiivit huomioiden voi olettaa, että pikaista ratkaisua ei ole näköpiirissä. Ukrainan kriisissä amerikkalaisten rooli on tähän asti jäänyt vähemmälle, mikä kuvastaa USA:n luopumista maailmanpoliisi -viitastaan. Venäjän kaupan osuus USA:n ulkomaankaupassa on mitättömän pieni. Eurooppalaisten rooli on ollut huomattavasti suurempi, minkä seurauksena molemminpuoliset talouspakotteet ovat alkaneet nakertaa talouskasvua euro alueella ja erityisesti Suomessa. -50 - -150 10/10 07/11 04/12 01/13 10/13 07/14 Citi Economic Surprise Index - USA Citi Economic Surprise Index - Eurooppa Maailman BKT, konsensusennusteet BKT alueittain ja maittain 2013 2014 2015 Pohjois-Amerikka 1,9 2,7 3,0 Euroalue -0,4 1,0 1,9 Kiina 7,7 7,5 7,3 Japani 1,5 1,1 0,6 Saksa 0,5 1,9 2,9 Ranska 0,4 0,6 1,5 Britannia 1,7 3,1 2,7 Suomi -1,4-0,2 1,5 Italia -1,8 0,0 1,6 Espanja -1,2 1,2 2,0 Lähde: Lähde: Danske Global Forecasts (8/2014) Arabikevään aikana käynnistyneet levottomuudet ovat levinneet Syyriaan ja Irakiin, jossa jihadistijärjestö ISIS julisti kesäkuussa hallitsemilleen alueille saria-lakiin pohjautuvan islamilaisen kalifaatin. Kansainvälisen politiikan kannalta Lähi-Idän kriisi on merkittävä, koska Yhdysvallat on vedetty takaisin sotilaallisiin operaatioihin. On myös mahdollista ja pidemmällä aikajuoksulla jopa todennäköistä, että nykyisten valtioiden rajoja järjestellään uudelleen ja lisäksi syntyy uusia valtioita. Sijoitusmarkkinoiden kannalta suorat vaikutukset em. kriiseistä johtuen ovat toistaiseksi jääneet vähäisiksi. Perinteisesti Lähi-Idän kriisit ovat johtaneet raakaöljyn hinnan nousuun, mutta USA:n liuskeöljyreservien myötä öljyn hinnan herkkyys geopoliittisille kriiseille on vähentynyt. Välillisten vaikutusten arviointiin vaikuttaa kriisien kesto. Keskuspankkien toteuttamalla rahapolitiikalla ja sijoittajien odotuksilla tulevista rahapoliittisista operaatioista on ollut merkittävä vaikutus sijoitusmarkkinoihin. Kiinan keskuspankki kiristi rahapolitiikkaa alkuvuonna, mutta talouskasvun hidastuttua kiristystoimet lopetettiin kesällä, mikä vahvisti Kiinan ja myös laajemmalti kehittyvien maiden osakkeita. Euroopan keskuspankki laski ohjauskorkoa kesäkuussa ja ilmoitti samalla uusista operaatioista, joiden tavoitteena on lisätä pankkien luotonantoa rahoitussektorin ulkopuolisille yrityksille. EKP laski ohjauskorkoa ja talletuskorkoa uudelleen syyskuun alussa, ja ilmoitti samalla omaisuusvakuudellisten arvopapereiden osto-ohjelmasta. Euroalueen korot laskivat ennätyksellisen alas. USA:n keskuspankki on jatkanut setelirahoituksen vähentämistä. Ohjauskorkoa aletaan nostaa aikaisintaan vuonna 2015, mutta USA:n dollari on jo reagoinut tulevan korkoympäristön muutokseen vahvistumalla euroa vastaan. Odotamme keskuspankkien rahapolitiikan eriytymisen jatkuvan, mikä vaikuttaa eri maantieteellisten alueiden osake- ja korkomarkkinoiden suhteellisiin tuottoeroihin. 4 SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014

Makrotalous (Pääekonomisti Pasi Kuoppamäki, Danske Bank Oyj) Maailmantalouden kasvu pysyi odotettua vaimeampana vuoden 2014 ensimmäisellä puoliskolla, mutta loppuvuoden näkymät ovat varovaisen positiiviset. Alkuvuoden aikana kylmä talvi hyydytti taloutta Yhdysvalloissa, minkä jälkeen talous piristyi uudelleen. Kiinan hidastumassa ollut talous lisäsi ennakkotietojen valossa hieman vauhtia kesällä. Venäjän talous ajautui taantumaan raaka-ainemarkkinoiden vaisun kehityksen ja Ukrainan kriisin seurauksena. Euroalueella olosuhteet kotimaisen kysynnän elpymiselle kohentuvat työttömyyden vähentyessä ja pankkien luottopolitiikan helpottaessa. Talouden vaatimattoman nousun tielle on kuitenkin kasautunut esteeksi heikko vientikehitys ja Ukrainan kriisiin sekä Venäjän asettamiin pakotteisiin liittyvä epävarmuus. Yhdysvalloissa ja Isossa-Britanniassa ripeä talouskasvu, työttömyyden aleneminen ja varallisuushintojen nousu aiheuttavat vähitellen paineita rahapolitiikan normalisoinnin suuntaan. Yhdysvaltojen keskuspankki vähentää poikkeustoimia vuoden 2014 aikana, mutta ohjauskorkoa ei nosteta ainakaan ennen kevättä 2015. Euroalueella EKP voi jopa lisätä poikkeustoimia tarpeen vaatiessa. Inflaatio pysyy poikkeuksellisen matalana, mutta emme odota suurten talouksien luisuvan deflaatioon. Keskuspankit pyrkivät pitämään rahoitusmarkkinat vakaina, mutta odotukset etenkin Yhdysvaltojen rahapolitiikan asteittaisesta normalisoitumisesta luultavasti nostavat pitkiä korkoja vuoden loppua kohti. Euroalueella odotukset keskuspankin poikkeustoimista deflaation torjumiseksi ja huoli Ukrainan kriisistä jarruttaa pitkien korkojen nousua. Euron valuuttakurssi voi edelleen heikentyä. Yhdysvalloissa työllisyyden ja kuluttajien luottamuksen kohentuminen kertovat kotitalouksien ostovoiman nousun olevan edelleen tukevalla pohjalla. Valtiontalouden tarve leikata menoja vähenee, mikä mahdollistaa BKT:n ripeämmän nousun lähitulevaisuudessa. Keskuspankki lopettaa asteittain joukkolainojen tukiostot ja ohjauskoron nosto lähestyy, mutta rahapolitiikkaa voi pitää kasvua tukevana vielä pitkään. Työttömyysasteen laskusta huolimatta maan talous toimii edelleen alle potentiaalisen tuotannon ja maan talouskasvu voi hyvin kiihtyä 3 % tuntumaan. Prosenttia 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 Kuluttajahintojen vuotuinen muutos -3 01/05 01/07 01/09 01/11 01/13 120 110 90 80 70 60 50 40 30 Yhdysvallat Eurooppa Kuluttajien luottamus 20 01/05 01/07 01/09 01/11 01/13 USA - Kuluttajien luottamus (vas.asteikko) Eurooppa - Kuluttajien luottamus (oik.asteikko) 0-5 -10-15 -20-25 -30-35 -40 Kehittyvien talouksien kasvu on hidastunut, mutta niiden pitkän tähtäimen potentiaali pysyy huomattavana. Kiinassa pyritään lisäämään kotimaisen kysynnän roolia, mikä vähentäisi maan riippuvuutta viennistä ja toisi piristysruiskeen maailmantalouteen. Odotamme BKT:n nousun pysyvän 7 8 %:n haarukassa. Kiinan yritysten ja paikallishallinnon huomattavalla velkarahoituksella toteuttamien investointien aiheuttamat luottotappiot ovat yksi Kiinan ja koko maailmantalouden suurista riskeistä. Kiinan keskushallinnolla näyttäisi edelleen olevan keinoja talouden vakaaseen ohjaamiseen, kuten rahapolitiikan keventäminen. Ukraina pysyy geopoliittisena riskinä ja Venäjän talouden heikkous hidastaa kasvua sen naapurimaissa. 60 58 56 54 52 50 48 Ostopäällikköindeksien kehitys Euroalueella kotimainen kysyntä nousee talouden moottoriksi viennin rinnalle, mutta epävarmuus jarruttaa investointien kasvua. Saksan korkeahkot palkkaratkaisut ruokkivat yksityistä kulutusta ja helpottavat muiden euromaiden painetta leikata kustannustasoaan. Espanjassa yksityinen kulutus näyttää kasvavan ja rakenteelliset uudistukset ovat tervehdyttäneet taloutta. Suhdannetila on silti hauras, mikä yhdessä matalan inflaation kanssa merkitsee kevyen rahapolitiikan jatkumista pitkään, eli jopa usean vuoden ajan. 46 44 42 10/11 04/12 10/12 04/13 10/13 04/14 USA (ISM) Eurooppa (PMI) Kiina Lähde: Bloomberg SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014 5

3,0 2,5 2,0 1,5 Danske Capitalin riski-indeksi Suomen talouden irtautuminen taantumasta näyttää vaikealta, koska kotimainen kysyntä kärsii kotitalouksien ostovoiman heikosta kehityksestä, valtio leikkaa menoja, investoinnit eivät nouse ja Venäjän tilanne rasittaa vientiyrityksiä. Vienti länsimaihin piristyy, mikä saattaa nostaa talouden loivaan kasvuun vuonna 2015. Matala korkotaso tukee suomalaisia kotitalouksia ja yrityksiä tehokkaasti, joten asuntomarkkinat pysyvät vakaina. Indeksi 1,0 0,5 Riskiympäristö 0,0-0,5-1,0 12/10 03/11 06/11 09/11 12/11 03/12 06/12 09/12 12/12 03/13 06/13 09/13 12/13 03/14 06/14 Mittaamme sijoitusmarkkinoilla vallitsevaa stressitasoa ja sijoittajien riskinottohalukkuutta Danske Capitalin riski-indikaattorilla. Riski-indikaattori on kehitetty markkinoiden stressiperiodien tunnistamiseen, ja se sisältää tietoa osake- ja korkomarkkinoilta, hyödykkeistä, valuutoista, johdannaismarkkinoilta ja sijoittajien rahavirroista. Mittareita käytetään osana päätöksentekoa sijoitusstrategioissamme, koska heikkenevässä ja epävarmassa riskiympäristössä riskillisten sijoituksien tuottokehitys on usein heikkoa. Prosenttia Osakkeiden volatiliteetti 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 01/10 01/11 01/12 01/13 01/14 VIX Sijoitusstrategian osake yli-/alipainon kehitys 20 % 15 % 10 % 5 % 0 % -5 % -10 % -15 % Osake yli-/alipaino % Riski-indikaattoreilla mitattuna markkinat ja sijoittajat ovat olleet rauhallisia koko tämän vuoden. Geopoliittisten kriisien ja uhkakuvien on uskottu olevan paikallisia, ja niiden vaikutuksien maailmantalouteen ja sijoitusmarkkinoihin jäävän pieniksi tai ainakin ohimeneviksi. Keskuspankkien rahapolitiikan ja elvytystoimien vaikutuksia on pidetty sijoitusten tulevan kehityksen kannalta geopolitiikkaa merkittävämpinä tekijöinä. Osake- ja korkosijoituksien toteutunut tuottokehitys on siten ollut rauhallista ja positiivista. Monissa omaisuusluokissa kuten High Yield -yrityslainoissa on markkina-arvojen heilunta ollut viimeisen vuoden ajan äärimäisen matalaa. Osakkeiden väliset korrelaatiot ja johdannaissuojausasteet ovat reagoineet riskimittareina selvästi geopoliittisten kriisiuutisten jälkeen, mutta nekin ovat palanneet rauhallisille tasoille heti, kun uutisvirrasta on ollut löydettävissä vähänkään positiivisempaa sävyä. Tämän vuoden alkupuolella yksi merkittävimmistä uhkakuvista oli Kiinan luottokannan räjähdysmäisen ja kestämättömän kasvun johtaminen kriisiin. Tämä uhkakuva ei ole realisoitunut, mutta pysyy edelleen seurattavien asioiden listalla. Lähi-Idän tilanne säilyy myös seurannassa, tosin tällä hetkellä emme odota sen vaikuttavan merkittävästi kansainvälisten rahoitusmarkkinoiden tilaan. Lisäksi syyskuun 18. päivänä järjestetään Skotlannin kansanäänestys itsenäisyydestä, ts. pitäisikö alueen jäädä osaksi Yhdistynyttä kuningaskuntaa vai itsenäistyä. Tämänhetkisten kyselyjen perusteella on todennäköisempää, että Skotlanti pysyy kuningaskunnassa. Mikäli skotit päättävät itsenäistyä, ovat lyhyen aikavälin taloudelliset vaikutukset negatiivisia sekä Skotlannille että kuningaskunnalle laajemmin. Valuuttaunionin jatko sekä UK:n valtionvelan jako olisivat keskusteluiden kärkipäässä. Rahoituskustannusten nousu sekä julkisen sektorin supistuminen olisivat joka tapauksessa itsenäisellä Skotlannilla vastassa. Itä-Ukrainan kriisi jatkuu tätä kirjoitettaessa edelleen. Konfliktin vaikutukset ovat myös levinneet laajemmin Euroopan talouteen, kun Venäjää vastaan suunnatut pakotteet ja Venäjän vastapakotteet ovat laajentuneet yksittäisistä henkilöistä kokonaisia toimialoja koskeviksi kaupparajoitteiksi. Konfliktin pitkittyminen ja laajeneminen talouspakotteiksi on ollut yksi syy siihen, että olemme siirtyneet strategioissamme riskillisten omaisuusluokkien ylipainosta neutraalimpaan positioon. 6 SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014

Sijoitusstrategia Näkemyksemme sijoituskohteiden tuotoista on maltillistunut ensimmäisen vuosipuoliskon jälkeen. Alkuvuonna yhdistelmästrategiamme olivat osakeylipainossa, mutta laskimme osakkeiden painoa asteittain kesän aikana. Tällä hetkellä yhdistelmästrategioiden osakepaino vastaa neutraalipainoa, eli asiakassalkuissa osakepaino on lähellä vertailuindeksiä. Suhtaudumme osakkeisiin varovaisemmin loppuvuoden aikana. Perustelemme näkemystä sillä, että osakkeilla on takanaan reipas nousujakso, talouskasvunäkymät Euroopassa ja Suomessa ovat heikentyneet alkuvuoteen verrattuna ja euroalueen yritystulokset eivät ole kehittyneet odotetun mukaisesti. Poliittinen tilanne on kiperä Ukrainassa ja Lähi-Idässä, ja varsinkin ensimmäisellä on negatiivinen vaikutus talouskasvuun, työllisyyteen ja kuluttajaluottamukseen. Lisäksi epävarmuus USA:n keskuspankin ohjauskoron nostosyklin aloitusajankohdasta heikentää osakkeiden houkuttelevuutta. Mikäli maailmantalous kasvaa Yhdysvaltojen ja tiettyjen kehittyvien maiden vetämänä ja keskuspankit jatkavat rahapolitiikan keventämistä Euroopassa ja Japanissa, ovat näkymät talouskasvulle ja yritysten tuloksentekokyvylle positiiviset. USA:n bruttokansantuotteen kasvu voi ylittää 3 % vuositasolla, mikäli yksityinen kulutus jatkaa vahvistumistaan. Pankkien luottostandardit ovat myös keventyneet, minkä uskomme lisäävän yritysten investointeja ja tukevan työllistävää rakennusteollisuutta. Euroopassa talouskasvu on heikentynyt Ukrainan kriisin seurauksena, ja talouspakotteiden kesto pitkälti ratkaisee kasvun kehityksen. Myös Euroopassa pankit ovat keventäneet luottostandardeja pienille ja keskisuurille yrityksille, mutta investointihalukkuus on heikko kriisin vuoksi. Kiinassa rahapolitiikkaa on kevennetty kevään jälkeen ja ostopäällikköindeksit osoittavat teollisuuden olevan kasvussa. Luotonanto on tosin tällä hetkellä erittäin voimakkaassa kasvussa, ja sitä joudutaan mahdollisesti kiristämään ylikuumentumisen estämiseksi. Globaali talouskasvu on tällä hetkellä vahvinta vuoden 2011 jälkeen, ja liiketoimintasyklimallimme asettaa kasvun edelleen vihreälle alueelle. Kasvu on siis positiivista ja kiihtymässä, mutta alueittaiset kasvuerot ovat erittäin suuria. Tästä syystä suosimme strategiassa suhteellisia poikkeamia voimakkaiden suuntanäkemysten sijaan. Taktisen allokaation strategioissa osakepaino on siis neutraali. Strategioiden osakeosioissa alipainotamme suomalaisia ja euroop palaisia osakkeita. Ylipainotamme vastaavasti pohjoisamerikkalaisia sekä japanilaisia osakkeita. Pohjois-Amerikan ylipaino on merkittävä, ja sen keskeisimmät perusteet ovat vahva talouskasvu sekä yritysten tulokset ja odotus edelleen vahvistuvasta dollarista. Kehittyvien maiden lainojen ylipainottaminen kasvattaa kehittyvien maiden sijoitusriskiä ja nostaa tuottooletusta. Eurooppalaiset valtiolainat säilyvät alipainossa. Dynaamisen allokaation strategioiden riskitasoa on säädelty aktiivisesti koko vuoden. Navigaattoristrategian riskibudjetti on vaihdellut 50 prosentista 90 prosenttiin, ja osakepaino on nyt 22 %. Horisontin osakepaino on vaihdellut nykyisestä 66 %:sta alkuvuoden 80 %:iin. Navigaattorissa ja Horisontissa valtaosa osakesijoituksista on Pohjois-Amerikassa. Strategioiden korkosijoitukset ovat pääosin kehittyvien maiden lainoissa ja IG-yrityslainoissa. Yhdistelmästrategiamme omaisuuslajikohtaiset yli-/alipainot Vaihtoehtoiset sijoitukset Navigaattoristrategian painot JVK - IG yrityslainat Osakkeet - Eurooppa Strategian keskeiset teemat Riskiympäristö on normaalitasolla mutta heikentynyt geopoliittisten riskien vuoksi. Epävarmuus Fedin rahapolitiikasta luo epävarmuutta. USA:ssa talouskasvu ja yritystulosten kehitys ovat vahvoja, pankkien luotonanto ja investoinnit lisääntyvät ja työllisyys paranee. EKP:n rahapolitiikka tukee investointeja ja talouskasvua, mutta Venäjäpakotteet vaimentavat elpymistä. Valtiolainojen tuotto-oletus on alhainen. RM - Sijoitukset JVK - Kema JVK- High Yield JVK - Valtionlainat Osakkeet - Kema Osakkeet - Aasia Osakkeet - USA Osakkeet - Suomi Osakkeet JVK Rahamarkkina -10-5 0 5 10 Nyt % 30. huhtikuuta Osakkeet neutraalissa USA ylipainossa Suomi ja Eurooppa alipainossa, muut Pohjoismaat ylipainossa Valtiolainat alipainossa EMD HC ja IG -lainat ylipainossa 0 10 20 30 40 50 Nyt% 30. huhtikuuta SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014 7

135 130 125 120 115 110 105 30 % 25 % 20 % 15 % 10 % 5 % 0 % -5 % -10 % 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Osakemarkkinoiden kehitys 12 kk (EUR) 95 09/13 11/13 01/14 03/14 05/14 07/14 Osakemarkkinat: tuoton lähteet (1 vuosi) Suomi Eurooppa USA Pacific pl. Japani Japani Osakemarkkinoiden PE-lukuja KeMa Tuloskasvuenn. (NTM) muutos (%) PE:n (NTM) muutos (%) Osinkotuotto (%) Valuuttakurssit % Tuotto (%) Maailma Eurooppa Pohjois-Amerikka Pacific Kehittyvät maat Suomi Eurooppa PE ed. 12 kk Pohjois- Amerikka Japani Pacific Kehittyvät maat PE seur. 12 24 kk PE seur. 12 kk PE seur. 12 kk (k.a 10v) Suomi Globaali Osakestrategia Kohonneista geopoliittisista jännitteistä huolimatta osakkeiden hintojen nousu on jatkunut useimmilla markkina-alueilla. Alkuvuoden aikana euromääräisesti parhaita tuottoja on ollut saatavilla kehittyviltä markkinoilta ja Pohjois-Amerikasta. Kehittyvillä markkinoilla tuottojen hajonta on ollut poikkeuksellisen voimakasta ja niinpä myös alkuvuoden heikoimmat osakemarkkinat löytyvät tältä alueelta. Osakemarkkinoiden nousun myötä arvostuskertoimet ovat yleisesti kohonneet, mikä rajoittaa osakkeiden nousupotentiaalia loppuvuoden aikana. Yritysten tulosraportit vuoden toiselta neljännekseltä ovat antaneet tukea osakemarkkinoiden nousulle etenkin USA:ssa. S&P500- indeksin yhtiöiden keskimääräinen tulosten ja liikevaihdon kasvu kiihtyi selvästi vuoden ensimmäiseen neljännekseen verrattuna ja oli myös selvästi konsensusodotuksia ripeämpää. Varsinkin liikevaihdon kasvun nopeutuminen parin vuoden aneemisen kehityksen on myönteinen signaali osakemarkkinoille, sillä tämä luo edellytyksiä tuloskasvun jatkumiselle myös loppuvuoden aikana. USA:ssa yritysten nettotulosmarginaalit ovat jo historiallisilla huipputasoilla, joten pelkästään marginaalien parantumisen varaan ei tuloskasvuodotuksia kannata enää laskea. Suomessa ja laajemmin Euroopassa talouden toipumisen jääminen toivottua hitaammaksi on johtanut myös yritysten odotuksia heikompaan liikevaihdon kehitykseen. Yritysten tuloskehitys on kuitenkin hieman parantunut alkuvuodesta, mutta lähinnä kustannussäästöjen vuoksi. Jatkossa tuloskasvun edellytyksenä on myös liikevaihdon positiivinen kehitys, mutta juuri tällä hetkellä Ukrainan kriisi ja asetetut talouspakotteet heijastavat tumman varjon eurooppalaisten yritysten loppuvuoden näkymille. Kohonneet riskit sekä toivottua hitaampi talouskasvu ja yritysten liikevaihdon kasvu ovat vähentäneet Euroopan houkuttelevuutta globaaleilla osakemarkkinoilla. Nykyisten korkeahkojen arvostustasojen vuoksi kasvupettymyksiin ei mielestämme ole varaa. Siksi olemmekin kesän aikana siirtyneet pieneen alipainoon Euroopan osakemarkkinoilla. Vaikka heikentynyt euro alkaa jo antaa tukea suomalaisille vientiyhtiöille, niin samaan aikaan taloustilanne sekä kotimaassamme että Euroopassa laajemminkin on heikentynyt, minkä vuoksi olemme edelleen jatkaneet suomalaisten osakesijoitusten selvää alipainottamista. Haemme sen sijaan tuottoja muista Pohjoismaista, joiden toimialajakaumaltaan sykliset ja liikevaihtojakaumaltaan kansainväliset pörssit hyötyvät globaalin talouskasvun jatkumisesta sekä Pohjoismaiden heikentyneistä valuutoista. Lisäksi varsinkin Ruotsissa kotimaan taloustilanne on selvästi Suomea vahvempi, mikä parantaa kotimarkkinayritysten tilannetta. Loppuvuotta kohti lähdettäessä painotamme Pohjois-Amerikan osakemarkkinoita. USA:ssa talouskasvu on vakaalla pohjalla, mikä luo hyvän toimintaympäristön pörssiyrityksille. Myös dollarin mahdollinen vahvistuminen euroa vastaan lisää Pohjois- Ameri kan houkuttelevuutta euromääräiselle sijoittajalle. Epävarmuutta USA:n osakemarkkinoiden osalta aiheuttavat lähinnä spekulaatiot maan keskuspankin koronnostosyklin aikaistumisesta. Edellisten koronnostosyklien alussa olemme nähneet osakemarkkinoiden heikkoutta, mutta melko nopeasti markkinoiden huomio on kohdistunut parantumassa olleeseen talouskasvuun ja osakkeiden nousu on jälleen jatkunut. Olemme viime viikkojen aikana kasvattaneet sijoituksia myös Japanin osakemarkkinoilla. Japanin osakemarkkinoiden arvostustaso suhteessa Eurooppaan ja Yhdysvaltoihin on painunut 8 SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014

matalalle tasolle. Arvostus on edullinen myös Japanin pörssin omaan historiaan sekä korkotasoon verrattuna. Pörssiyritysten tuloskehitys on jatkunut vuoden toisella neljänneksellä vahvana ja odotuksia loppuvuoden tuloskasvusta on edelleen nostettu. Maan taloutta tukee keskuspankin ennätyksellisen kevyt rahapolitiikka sekä talouden rakenteelliset uudistukset. Uudistusten toimeenpano on kuitenkin hidasta, mikä muodostaa suurimman riskin Japanin osakemarkkinoiden näkymien kannalta. Lisäksi odotamme kevyen rahapolitiikan heikentävän edelleen jeniä, mikä pienentää Japanin osakemarkkinoiden tuottopotentiaalia euromääräiselle sijoittajalle. Siksi ylipainotuksemme Japanin osakemarkkinoilla on maltillinen. Kuluvaan vuoteen lähdettäessä odotuksemme oli, että osakemarkkinatuottojen maltillistuessa erilaisten sijoitusteemavalintojen merkitys lisääntyy osakestrategiassamme. Jo keväällä nostimme strategiaan uutena sijoituksena informaatioteknologiayhtiöiden osakkeisiin sijoittavan DI Global Tech -rahaston, jonka painotusta olemme kesän aikana kasvattaneet entisestään. Odo tamme sektorin yhtiöiden liikevaihdon ja tulosten kasvun jatkuvan keskimääräistä nopeampana. Tämä yhdistettynä kyseisten yhtiöiden vahvaan tasetilanteeseen luo mielestämme hyvät edellytykset laajaa osakemarkkinoiden tuottoa parempaan kehitykseen. Nostimme elokuussa strategiaan uutena teemasijoituksena eurooppalaisiin osinkoyhtiöihin sijoittavan rahaston. Rahaston sijoitukset painottuvat defensiivisille toimialoille ja matalan volatiliteetin yhtiöihin. Tällaiset yhtiöt ovat houkuttelevia nykytilanteessa, jossa Euroopan kasvunäkymiin liittyy aikaisempaa enemmän epävarmuutta ja monet vaikeasti ennustettavat geopoliittiset riskit ovat koholla. Korkostrategia Valtionlainoissa rajallinen tuottopotentiaali Tämän vuoden suurin yllätys sijoitusmarkkinoilla on ollut eurooppalaisten valtionlainojen erinomainen tuotto, jota suurin osa sijoittajista ei ole osannut ennustaa oikein. Saksan valtionlainoissa tuottotaso on painunut jo nollaan tai jopa negatiiviseksi neljän vuoden maturiteettiin saakka. Näihin lainoihin sijoittava jää siten ilman nimellistä tuottoa. Kymmenen vuoden lainassa tuotto on tätä kirjoitettaessa ennätyksellisen alhainen 0,9 prosenttia. Myös muun muassa Espanjan ja Italian korkotasoissa on koettu raju lasku, minkä seurauksena tällä hetkellä Espanjan rahoituskustannus kymmenen vuoden periodissa on matalampi kuin esimerkiksi Yhdysvaltojen vastaava kustannus. Valtionlainojen erinomaisen tuottokehityksen jälkeen sijoittajien on hyvin tärkeää pohtia tulevaa tuottopotentiaalia. Juuri nyt laajasti euroalueen valtionlainoihin sijoittavan indeksin tuottotaso on 1,05 prosenttia. Mielestämme tuottopotentiaali on hyvin rajallinen, vaikka emme odota euroalueen korkotasoon merkittävää nousua lähikuukausina vaatimattomien kasvu- ja inflaationäkymien johdosta. EKP pitää ohjauskoron nykytasolla jopa usean vuoden ajan, minkä vuoksi euribor-korot ja lyhyet valtionlainakorot pysynevät suurin piirtein vallitsevilla tasoillaan vielä pitkään. Tuottopotentiaalia pitää arvioida uudelleen, jos EKP ottaa talouskasvua tukeakseen käyttöön vastaavanlaisen valtionlainojen osto-ohjelman kuin mitä USA:n keskuspankki tällä hetkellä ajaa alas. Osakestrategiamme maantieteelliset yli-/alipainot -6-4 -2 0 2 4 6 104 102 Korko % 98 96 94 92 Osakkeet - Kema Osakkeet - Eurooppa Osakkeet - USA Nyt % Osakkeet - Aasia Osakkeet - Suomi 30. huhtikuuta Vuoden 2014 tulosennustekehitys 90 01/14 03/14 05/14 07/14 Suomi EPS 2014 USA EPS 2014 Eurooppa EPS 2014 Kiina EPS 2014 Kehittyvät Markkinat EPS 2014 Japani EPS 2014 Saksan ja USA:n valtionlainojen (10 v) kehitys 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 01/95 01/98 01/01 01/04 01/07 01/10 01/13 Saksa USA SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014 9

Korkopistettä Percent 900 800 700 600 500 400 300 200 0 15,0 12,5 10.0 Korkoeroja valtionlainoihin 01/12 07/12 01/13 07/13 01/14 07/14 7,5 5,0 2,5 0,0 1990 USA High Yield Euro High Yield Euro IG Kehittyvien markkinoiden lainat Danske Capitalin High Yield konkurssitodennäköisyysmalli 1995 2000 2005 2010 Tot. maksuhäiriöt DC:n malli Korkostrategian omaisuusluokkien yli-/alipainot Nyt % JVK - Kema JVK - High Yield JVK - IG yrityslainat Moody s ennuste DC:n ennuste RM - Sijoitukset JVK - Valtionlainat -30-20 -10 0 10 20 30. huhtikuuta Kun Euroopassa korot pysyvät näkemyksemme mukaan vielä pitkään hyvin matalalla tasolla, on tilanne Yhdysvalloissa aivan toisenlainen. Ripeän talouskasvun, elpyvän työmarkkinan ja kiihtyvän inflaation myötä Fed tulee nostamaan ohjauskorkoa ensimmäisen kerran vuoden 2015 aikana. Rahapolitiikan suunta eriytyy siten selvästi Euroopan ja Yhdysvaltojen välillä tulevina vuosina. Yhdysvalloissa onkin syytä varautua selvästi nouseviin korkoihin. Luottosykli heikkenee erityisesti Yhdysvalloissa Korkostrategian tuotto on pitkään perustunut positiiviselle näkemykselle high yield -lainojen tuotosta. Odotamme kyseisten lainojen tuottavan myös jatkossa kohtuullisesti. Ilmassa on kuitenkin selviä merkkejä, jotka viittaavat luottosyklin olevan kääntymässä heikommaksi ensisijaisesti Yhdysvalloissa. Bruttokansantuote kasvaa Yhdysvalloissa jo viidettä peräkkäistä vuotta ja yritysten käyttäytyminen on muuttumassa selvästi osakesijoittajia suosivammaksi. Aiempina vuosina yritykset ovat pyrkineet korostuneesti parantamaan taseitaan ja velanmaksukykyään. Tällä hetkellä yritysten huomio kohdistuu enemmän esimerkiksi osingonmaksuun ja potentiaalisiin yrityskauppoihin. Yrityskauppaaktiviteetti onkin noussut huomattavasti Yhdysvalloissa viimeisen vuoden aikana. Tyypillisesti yrityskaupat rahoitetaan velalla, minkä seurauksena yritykset ovat aiempaa riskillisempiä velkasijoittajan näkökulmasta. Myös Fedin pääjohtaja Yellen on maininnut useaan kertaan kuluvan vuoden aikana, että high yield -lainojen riskilisät eivät enää kompensoi lainoihin sisältyvää riskiä. Edellä mainittuihin syihin perustuen olemme elokuussa kotiuttaneet voitot DI High Yield -rahastosta, jonka sijoitukset ovat pääasiassa Yhdysvalloissa. Näkemyksemme eurooppalaisesta high yield- ja IG-yrityslainamarkkinasta on selvästi positiivisempi, koska hitaan talouskasvun seurauksena yritysten toimintaympäristö suosii selvästi velkasijoittajia Yhdysvaltoihin verrattuna. Lisäksi EKP:n elvyttävä rahapolitiikka tukee yrityslainojen riskilisiä. Maksuhäiriöiden odotamme pysyvän nykytasolla eli noin 2 3 prosentissa, mikä tekee yrityslainoista edelleen houkuttelevan sijoituskohteen. Kehittyvien maiden lainat kaikkein houkuttelevimpia korkosijoituksia Kasvatimme elokuussa kehittyvien maiden paikallisvaluuttamääräisten lainojen painotusta korkostrategiassa ja otimme ne mukaan myös yhdistelmästrategioiden korko-osioon. Useassa kehittyvässä maassa keskuspankki on koronnostoilla saanut inflaatio-odotukset kuriin ja valuuttojen heikentymisen pysäytettyä. Koronnostojen myötä sekä nimellinen että reaalinen korkotaso on selvästi Euroopan ja Yhdysvaltojen korkotasoja korkeampi. Myös vaihtotaseiden alijäämät ovat korjaantumassa ja maiden kilpailukyky on parantunut verrattuna vuodentakaiseen tilanteeseen, jossa sijoittajat poistuivat kehittyvien maiden lainoista. Jos kehittyviä maita kohtaisi nyt uusi shokki, olisivat ne selvästi vahvempia kohtaamaan eteen tulevat haasteet ja odotammekin tällaisessa tilanteessa kurssiliikkeen jäävän selvästi viime vuoden liikettä vaimeammaksi. Paikallisvaluuttamääräisiin lainoihin sisältyy valuuttakurssiriski. Odotamme perusskenaariossa tuoton muodostuvan vain korkotuotosta, joka tällä hetkellä on yli 6,5 prosenttia. Myös valuuttakurssimuutokset vaikuttavat todennäköisesti realisoituvaan tuottoon. Korkostrategia säilyy tuottohakuisena mutta tuoton odotetaan aiempaa selvemmin kumuloituvan kehittyvien maiden lainoista high yield -lainojen sijaan. Valtionlainat pysyvät edelleen selvässä alipainossa. 10 SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014

Markkinatuottoja ( ): Osakemarkkinoiden tuottoja alueittain 31.8.2014 Vuoden alusta 12 KK Maailma 12,1 % 22,2 % Eurooppa 7,1 % 18,9 % Aasia ja Tyynen valtameren maat 8,5 % 14,1 % Pohjois-Amerikka 15,2 % 25,6 % Suomi 8,6 % 27,4 % Ruotsi 3,8 % 12,0 % Norja 16,1 % 21,0 % Tanska 21,2 % 34,0 % Yhdysvallat 14,9 % 25,7 % Japani 3,8 % 10,5 % Kehittyvät taloudet 16,0 % 20,8 % Kehittyvät taloudet: Aasia 17,1 % 22,6 % Kehittyvät taloudet: Eurooppa -7,0 % -1,8 % Kehittyvät taloudet: Latinalainen Amerikka 22,5 % 24,8 % Kiina 12,8 % 18,3 % Venäjä -10,6 % -5,1 % MSCI Maailma tuottoja toimialoittain 31.8.2014 Vuoden alusta 12 KK MSCI Maailma 12,1 % 22,2 % Energia 17,0 % 23,4 % Informaatioteknologia 17,8 % 32,2 % Yhdyskuntapalvelut 18,7 % 21,8 % Kulutushyödykkeet ja palvelut 5,7 % 17,5 % Teolliset tuotteet ja palvelut 6,6 % 20,0 % Päivittäiskulutus 10,7 % 16,3 % Perusteollisuus 11,1 % 17,9 % Rahoitus 10,0 % 20,0 % Tietoliikennepalvelut 7,2 % 20,2 % Terveydenhuolto 19,8 % 30,0 % Korkomarkkinoiden tuottoja 31.8.2014 Vuoden alusta 12 KK Rahamarkkinat 3 kuukauden Euribor Indeksi 0,2 % 0,3 % Valtion joukkolainat AAA-luottoluokitetut euroalueen valtionlainat 8,0 % 8,5 % Euroalueen valtionlainat, kaikki luottoluokat 10,0 % 12,4 % Yrityslainat Euroalueen Investment Grade -yrityslainat 6,5 % 8,5 % Euroalueen High Yield -yrityslainat 5,6 % 11,0 % Globaalit High Yield -yrityslainat 5,1 % 11,1 % Kehittyvien markkinoiden lainat Kehittyvien markkinoiden lainat, eurosuojattu 9,7 % 14,6 % 130 125 120 115 110 105 95 135 130 125 120 115 110 105 95 112 110 108 106 104 102 Osakemarkkinoiden tuottokehitys 12 kk (EUR) 90 09/13 11/13 01/14 03/14 05/14 07/14 MSCI World: Toimialojen tuottokehitys 12 kk (EUR) 09/13 12/13 03/14 06/14 Teknologia Joukkovelkakirjalainat: tuottokehitys 12 kk (EUR) 98 09/13 11/13 01/14 03/14 05/14 07/14 1,4 Pohjois- Amerikka Suomi Kehittyvät markkinat Eurooppa Aasia Prices Prices EUR/USD valuuttakurssin kehitys 12 kk Energia Rahoitus Perusteollisuus Päivittäistavarat Euro High Yield Valtionlainat Yrityslainat Prices Vaihtoehtoisten sijoitusten tuottoja 31.8.2014 Vuoden alusta 12 KK 1,38 Raaka-aineet -0,5 % -4,7 % Kulta 6,9 % -8,0 % Valuuttakurssien kehitys 31.8.2014 Vuoden alusta 12 KK EUR/USD -4,4 % -0,4 % EUR/JPY -5,3 % 5,5 % EUR/GBP -4,6 % -6,9 % EUR/SEK 3,5 % 4,7 % 1,36 1,34 1,32 1,3 09/13 11/13 01/14 03/14 05/14 07/14 Prices SIJOITUSSTRATEGIA SYKSY 2014 11

Yhteystiedot Danske Capital Danske Bank Oyj Hiililaiturinkuja 2 PL 1553 00180 Helsinki Faksi 010 546 2462 Lea Jääskeläinen, Head of Institutional Business puhelin 010 546 6566 Tomi Eliasson puhelin 010 546 6577 Jarmo Helin puhelin 010 546 6567 Saija Kankaanpää puhelin 010 546 6568 Juhani Keinänen puhelin 010 546 6569 Topi Vilppunen puhelin 010 546 6575 Kaisa Paatsola puhelin 010 546 6573 Arto Niemenpää puhelin 010 546 6572 etunimi.sukunimi@danskecapital.com