Suuret yritykset selviävät

Transkriptio

1 Jussi Hyöty gsm Suuret yritykset selviävät Velkakriisi muutti osakkeiden ja valtionlainojen suhdetta markkinoilla. Korkojen ja osakkeiden erkaantuminen omille teilleen viime kesän jälkeen kertoo markkinoiden erilaisista odotuksista, mutta se kertoo myös muuttuneesta suhteellisesta tuotto-/riskisuhteesta. Valtionlainojen riski on nousevalla uralla, mutta osakkeiden riski on palautunut lähelle pitkän aikavälin keskiarvoa. Turvallisten valtionlainojen korko on laskenut ja osakkeiden osinkotuotto on noussut. Instituutioiden tuottovaatimukset johtavat aggressiiviseen tuoton metsästykseen, mikä suosii hyvien yritysten (IG) osakkeita. Yhdysvaltojen kuluttajien kannalta kriittiset työmarkkinat ja asuntomarkkinat (NAHB, New Home Sales, Housing Starts) eivät vielä osoita piristymisen merkkejä. Tämä rasittaa tuotantovetoisen elpymisen jatkumista. Yhdysvaltain talouden heikkeneminen näkyy jo Euroopan ostopäällikköjen luottamuksessa (PMI), joka heikkeni 56,2:sta 53,8:aan. Saksan IFO pysyi edelleen korkealla tasolla, kiitos paljolti kuluttajan, mutta teollisuus on hidastumassa, joten IFO:ssa paineet ovat jo alaspäin. Työpaikkoja kauppapolitiikalla Kun työpaikkoja on ollut vaikea luoda korko- ja budjettielvytyksellä, niitä yritetään luoda kauppapolitiikalla. Kaikki valtiot haluavat valuuttansa heikkenevän, jotta oman teollisuuden kilpailukyky paranee. Obaman mukaan Kiinan renminbin taso tappaa Yhdysvaltain työpaikkoja, mutta Kiinan pääministerin Wenin mukaan Yhdysvaltain ongelma ei ole valuutan kurssi, vaan talouden rakenne ja investointien kohdentuminen. Renminbi on vahvistunut dollarisidoksen purkamiseen jälkeen vain noin 2 %, vaikka jopa 20 %:n vahvistumista on vaadittu. Wenin mukaan vastaava kurssimuutos johtaisi vakavaan työpaikkojen menetykseen Kiinassa ja yhteiskunnalliseen levottomuuteen. Kiina hallitsee harvinaisten metallien markkinoita, tätä se voi käyttää kauppapolitiikassa painostuskeinona. Osakeindeksit Spot 1vko OMX Helsinki 7, % STOXX % S&P 500 1, % Nikkei 225 9, Shanghai 18, Hang Seng 2, % Yrityslainat Spot 1vko itraxx CDS Europe itraxx CDS X-over Senior financials Valtionlainat Spot 1vko Germany 2y % Germany 10y 2.34 % -0.09% USA 2y 0.44 % -0.02% USA 10y 2.61 % -0.13% Raaka-aineet Spot 1vko Brent oil % Gold 1, % Lähde: Bloomberg markkinatiedot Stoxx 50 (v) Saksa 10v (o) Yrityslainat, HY (v) S&P GSCI hyödyke (o)

2 Korkoja vai osakkeita? Jokin mättää pääomamarkkinoilla, kun korot ja osakkeet hinnoittelevat niin erilaisia näkymiä. Kriisin akuutin vaiheen jälkeen molemmat markkinat hinnoittelivat kasvun hidastuvan ja 2009 maaliskuun jälkeen kiihtyvät aina syksyyn saakka. Syksyn jälkeen alkoi korkojen lasku ja osakkeiden opportunistinen aikakausi. Tarjolla on sekä kasvu- että riskihypoteesi. Saksan korko ja Euroopan osakemarkkinoiden kehitys % % 09/08 12/08 03/09 06/09 09/09 12/09 03/10 06/10 Saksa 10v korko Eurostoxx Kasvuhypoteesin mukaan korot hinnoittelevat hidastuvaa kasvua, mutta osakkeet eivät. Talouden tunnuslukujen perusteella kasvu on hidastumassa, mutta yritysten tuloskehityksessä samaa hidastumista ei näy. Tulosennusteet ovat tyypillisesti viivemuuttujia, mutta toisaalta ne eivät reagoi kaikkeen meteliin, jota on markkinoilla. Lopulta niin osakkeiden kuin yrityslainojen kehitys riippuu yritysten tuloksista, koska osingot maksetaan tuloksista ja rahoitusriski määräytyy tuloksen ja taseen perusteella. Tuloskehitys on siten ensisijainen markkinoiden ajuri ja talousdatalla on merkitystä, jos se kertoo tulosten kehityksestä. Riskihypoteesin mukaan korkoja on ohjannut pako turvasatamiin eli markkinoiden riskin karttaminen. Markkinoilla on normaalia enemmän riskiä, mikä näkyy sekä kullan hinnassa että jenin kurssissa. Sama riskin karttaminen on ajanut riskittömien valtion lainojen korot ennätyksellisen alas, mutta miten voi olla, että riski ei näy osakkeiden hinnoissa? Riskin ei pitäisi näkyä valtion lainoissa, vaan osakkeissa, mutta tilanne on päinvastoin. Koska pako turvasatamiin on selkeää, oletetaan, että epätavallinen riskihypoteesi on oikea. Jos näin on, osakkeiden suhteellisen tuotto/riski -suhteen on täytynyt muuttua. Suhde on voinut muuttua, koska (1) valtiot ovat velkaantuneet ja niiden riippuvuus suurista kansainvälisistä yrityksistä on kasvanut, ja (2) yritykset ovat kansainvälistyneet ja niiden riippuvuus yksittäisistä kansantalouksista on pienentynyt. Markkinoiden käyttäytymisen ratkaisevat suuret osakeindeksit, joissa on suuria kansainvälisiä yrityksiä. Suuret yritykset nousevat esiin omana omaisuusluokkanaan IG-osakkeet Tuoton hinnoittelu Yhdysvaltain keskuspankin tuoreet puheet kvantitatiivisen elvytyksen jatkamisesta what ever it takes -tyylillä, kertovat ohjauskorkojen pysyvän alhaalla pidennetyn ajan. Kun kymmenen vuoden korko on 2,:ssa, on institutionaalisten sijoittajien vaikea saada

3 tuottovaatimustaan täytettyä, mikä on johtanut aggressiiviseen tuoton metsästykseen. Samalla kuitenkin osakkeiden osinkotuotto on noussut normaalia korkeammalle tasolle. Erityisesti turvallisten toimialojen, kuten operaattoreiden ja sähköyhtiöiden, osinkotuotto on jopa 6 %:ssa, joten ei ole ihme, että sijoittajat ovat löytäneet turvalliset, hyvää osinkotuottoa maksavat osakkeet. Saksan korko- ja osinkotuotot 8 % 7 % 6 % 4 % 2 % 1 % Saksan valtion 10v korko DAX osinkotuotto Riskin hinnoittelu Valtion lainojen riski on luettavissa CDS-markkinoilta (luottoriskisuoja) ja osakemarkkinoiden volatiliteetista. Länsi-Euroopan valtionlainojen riski on kasvanut velkakriisin jälkeen (West European Sovereign CDS), mutta osakemarkkinoiden riski (ennakoiva volatiliteetti VDAX) on palautunut lähelle pitkän aikavälin keskiarvoaan. Osakemarkkinoiden tuottovaatimuksen perustaso määräytyy valtionlainamarkkinoilla. Jos valtioiden riskit kasvavat, sen pitäisi heijastua yritysten riskiin, mutta näin ei ole käynyt. Valtionlainojen kasvanut riski on todellinen, koska häiriö valtionlainamarkkinoilla nostaa yleistä korkotasoa ja vaikeuttaa yritysten rahoituksen saatavuutta. Euroopan osakemarkkinoiden ja Länsi-Euroopan maiden riski /09 11/09 12/09 01/10 02/10 03/10 04/10 05/10 06/10 07/10 08/10 Osakkeiden volatiliteetti (VDAX) Länsi-Euroopan maiden riski (CDS) 30 Miksi suurten yritysten tuotto/riski suhde olisi parantunut? Suhteessa valtionlainoihin eurooppalaisten osakkeiden tuotto on parantunut ja riski pienentynyt, joten tuotto/riski suhde on parantunut molemmista suunnista. Onko kyseessä lyhyen aikavälin muutos vai pidemmän aikavälin trendi?

4 Seuraavan seitsemän kohdan perusteella voi perustella, miksi suurten yritysten riski on pienentynyt ja vastaavasti odotettu tuotto kasvanut. Koska valtioiden normaalia suurempi riskisyys ei ole poistumassa pääomamarkkinoilta vähään aikaan, suuret yritykset ovat omaisuusluokkana hyvä pidemmän aikavälin sijoituskohde: (1) Suurilla yrityksillä on mittakaavaa ja resursseja vastata muuttuneisiin markkinatilanteisiin. Vaikeassa markkinatilanteessa suuret yritykset säilyttävät parhaiten asiakkaiden luottamuksen. (2) Globaalin yrityksen liiketoimintariski on hajautettu tehokkaasti. Koska maailman talous ei ole täysin synkronisoitu, globaali yritys pystyy hyödyntämään ne markkinat, jotka kasvavat. (3) Epävarmassa markkinatilanteessa kuluttajat suosivat vahvoja globaaleja brändejä. Kehittyvillä markkinoilla brändin merkitys korostuu, kun kuluttajat ovat omasta valinnastaan epävarmoja. (4) Suuret yritykset ovat ketteriä, toisin kuin valtiot, ja pystyvät muuttamaan strategiaansa ja käyttämään hyväksi avautuvat liiketoimintamahdollisuudet. (5) Riskien ollessa koholla ylimääräisestä ollaan valmiita tinkimään, mutta välttämättömyyshyödykkeitä ostetaan. (6) Vahva tase ja vahva kassavirta laskevat rahoitusriskiä ja pienentävät riippuvuutta pankkijärjestelmästä, mikä suojaa uusia rahoitussektorin häiriöitä vastaan. Suuret yritykset ovat suurten pankkien asiakkaita, joten Too Big to Fail on tehokas suoja suurille yrityksille. (7) Tasainen liiketoiminta ja vakaa osinkopolitiikka takaavat hyvän osinkotuoton, kun markkinoilla on käynnissä aggressiivinen tuottojen metsästys. Hintavakaus on yksi markkinoiden keskeisimpiä huolia. Taloudessa on yleisesti ylikapasiteettia ja kysyntää yritetään piristää massiivisella kvantitatiivisella elvytyksellä. Markkinoilla on lyhyellä aikavälillä deflaatiohuolia, mutta pidemmällä aikavälillä huolehditaan inflaatiosta. Deflatorisessa ympäristössä perussäännön mukaan valtionlainat tuottavat ja osakkeet kärsivät. Suuria osakkeita kuitenkin auttaa se, että samaan aikaan tapahtuva kvantitatiivinen elvytys valuu markkinoille ja se että suurilla yrityksillä on mittakaavansa ansiosta keskimääräistä suurempi neuvotteluvoima hinnan asettamisessa. Inflatorisessa ympäristössä valtionlainat kärsivät, mutta osakkeet ovat perinteinen suoja inflaatiota vastaan. Jos hinnat nousevat, yritykset siirtävät kohonneet kustannukset lopputuotteiden hintoihin. Jälleen suurilla yrityksillä on paras neuvotteluvoima hinnan suhteen. Omaisuusluokat eivät ole selkeitä riskirajoja, vaan riski hinnoitellaan aikaisempaa enemmän nimen, eikä omaisuusluokan perusteella. Tämä on näkynyt lainamarkkinoilla, joilla yrityksen lainan riskilisä voi olla pienempi kuin valtion. Riskin hinnoittelun terävöityminen on johtanut siihen, että omaisuusluokkien sisällä on tapahtunut eriytyminen korkean riskin ja alhaisen riskin tuotteisiin. Yrityslainoissa on jo olemassa jako IG- (alhainen riski) ja HY- lainoihin (korkea riski). Samaan tapaan valtion lainat ja osakkeet jaetaan jo epäsuorasti IG- ja HY ryhmiin, vaikka ne eivät olekaan suoraan omia omaisuusluokkia.

5 Osakeindeksit Saksa 6 % Kiina 6 % Ranska Espanja Intia Brasilia USA Venäjä - Japani - Hong Kong -6 % Toimialaindeksit (Eurooppa) Öljy ja kaasu Kotitaloustav. Materiaalit Terveydenh. Investointitav. Ruoka Pankit Telepalvelut Teknologia - Sähkö - Toimialaindeksit (Eurooppa - Yhdysvallat) Öljy ja kaasu Kotitaloustav. Materiaalit Terveydenh. Investointitav. Ruoka Pankit - Telepalvelut - Teknologia -1 Sähkö -6 % Luottoriski (CDS) EA, IG (v) Teollisuus (v) USA, IG (v) EA, HY (o) USA, HY (o) Kuluttaja (v) Energia (v) Teknologia (v) Rahoitus (o) Raaka-aineet Rahti 7 % Ruoka 1 Metallit Vehnä Kupari Nikkeli -7 % -14 % -21 % Maissi Soijapapu -

6 Osakkeiden volatiliteetti Korkoerot (10v) Saksa USA Espanja- Saksa (v) Portugali- Saksa (v) Kreikka- Saksa (o) % % Kulta ja inflaatio-odotukset Öljy ja dollari Kulta 1,310 Öljy (v) USA, 5/5 EUR/USD (o) 1,270 Saksa, 5/5 2 % ,230 1 % Valtionlainojen korot 10v Valtionlainojen korot 2v Saksa 3. Saksa 1. USA USA 0.8 % UK Ranska 2. UK Ranska 0.6 % % Valtioiden luottoriski 5v (CDS) Markkinakorot (Euribor) Irlanti (v) % Euribor 3kk 0.62 % Espanja (v) Euribor 1kk Kreikka (o) % % 0.61 % Valuuttakurssit Punta (v) Rupla (v) Jeni (o) 0.85 Yuan (o)

7 Myynnissä - Front Castor Telecom ja Front Regulus Venäjä saakka Deutsche Telekom France Telecom Telefonica Vodafone Front Castor Telecom Sertifikaatin sijoituskohteena toimii Euroopan neljä suurinta telecom-yritystä Globaalisti toimivat suuryritykset ovat vahvoilla nykyisessä haastavassa suhdanteessa. Välttämättömyyshyödykkeisiin kuuluvien telekommunikaatiopalvelujen tasainen kysyntä yhdessä yritysten vahvan taseen sekä tasaisen kassavirran kanssa tarjoavat yhtiöille resursseja vastata muuttuvan markkinan haasteisiin. Castor Telecom sertifikaatti hyödyntää markkinatilanteen tarjoamalla erinomaisen tuottopotentiaalin myös tasaisessa osakemarkkinassa RDX-indeksi Front Regulus Venäjä Sijoituswarrantin sijoituskohteena toimii Venäjän osakemarkkina Venäjän talouden kasvun odotettu kiihtyminen luo tuottopotentiaalia Venäjän osakemarkkinoille. Vahvasti hyödykesektoriin painottuvaa osakemarkkinaa tukee samanaikaisesti öljyn ja muiden raaka-aineiden nousupaine. Mielenkiintoa Venäjän osakemarkkinoita kohtaan lisää tulosennusteisiin suhteutettuna osakemarkkinoiden alhaiset arvostustasot. Tämän viikkoraportin kuvaajien tiedot Tässä Frontin viikkoraportissa seurataan viikoittain tärkeimpien sijoittamiseen vaikuttavien markkinoiden liikkeitä ja talousindikaattoreita. Mittava määrä tietoja esitetään havainnollisuuden parantamiseksi graafisina kuvaajina. Tarkastelujakso on viimeiset kaksi viikkoa niin, että viimeinen havaintopäivä on edellisen viikon perjantai ja ensimmäinen perjantaista 10 työpäivää taaksepäin. Tarkemmat selosteet ja käytetyt lähteet kuvaajissa käytetyistä tiedoista on esitelty erillisellä liitesivulla, joka löytyy myös kotisivuiltamme osoitteesta Tässä viikkoraportissa kuvaajat on jaettu kahdelle sivulle, joista ensimmäinen kuvaa eri keskeisten omaisuuslajien osakkeet, luottoriski, raaka-aineet - kehittymistä. Osakeindeksien kehitystä tutkitaan maantieteellisesti ja toimialoittain sekä verrataan Euroopan ja Yhdysvaltojen välistä kehitystä toisiinsa. Toisen kuvaajasivun tarkoituksena on antaa yleiskuvaa markkinoista tai sellaisista muuttujista joissa voidaan nähdä markkinasuuntaa tai esimerkiksi hermostuneisuutta. Tällä sivulla esitetään tärkeimmät korot ja korkoerot, valuutat ja valtioiden luottoriskien suojauskustannukset, kulta ja inflaatio-odotukset sekä keskeisten osakemarkkinoiden kurssivaihteluja kuvaavat volatiliteettitasot. Tämä julkaisu on tarkoitettu ainoastaan asiakkaan yksityiseen käyttöön. Esitetyt tiedot perustuvat lähteisiin, joita Front Capital Oy pitää luotettavina. Front Capital Oy ei takaa tietojen oikeellisuutta eikä vastaa esitetyn aineiston virheellisyydestä, puutteellisuudesta tai soveltumattomuudesta. Mikään julkaisussa esitetty aineisto ei ole sitova tarjous ostaa tai myydä arvopapereita eikä kehotus ryhtyä muuhun sijoitustoimintaan. Tehdessään sijoituspäätöksiä sijoittajan tulee perustaa päätöksensä omaan tutkimuksensa ja arvioonsa sijoituskohteesta ja siihen liittyvistä riskeistä. Tätä julkaisua tai sen osaa ei saa kopioida, jakaa tai julkaista ilman Front Capital Oy:n etukäteen antamaa kirjallista lupaa. Kaikki oikeudet pidätetään. Front Capital Oy Aleksanterinkatu 48 A Helsinki Finland Puh: (09) Faksi: (09) etunimi.sukunimi@front.fi Front Capital Oy on sijoituspalveluyritys, jonka toimintaa valvoo Finanssivalvonta, Snellmaninkatu 6 ja Mikonkatu 8, PL 103, Helsinki, puhelin , Front Capital Oy on Sijoittajien Korvausrahaston jäsen. Lisää tietoa Front Capital Oy palveluntarjoajana löytyy Internet-sivuilta

8