Biotie Therapies. Seurannan aloitus. Suotuisa riski-/tuottosuhde BIOTIE THERAPIES. 28 May 2014 Bioteknologia

Transkriptio

1 28 May 2014 Biotie Therapies Seurannan aloitus Suotuisa riski-/tuottosuhde Inderes Oy Sivu 1

2 Hinta ( ) BIOTIE THERAPIES 28 May 2014 Biotie Therapies Seurannan aloitus Biotie on pieni bioteknologiayhtiö, joka kehittää lääkkeitä erityisesti rappeuttaviin hermosairauksiin ja psykiatrisiin häiriöihin. Yhtiöllä on mielenkiintoinen tuoteportfolio, johon kuuluu viisi tuotetta eri kehitysvaiheissa. Biotien taloudellinen asema on vahva ja kassa hyvällä tasolla suhteessa tämän hetken kuluihin, mutta osakkeen riskiprofiili on kuitenkin erittäin korkea lääkkeiden kehitysprosessin luonteen takia. Biotien keihäänkärki tuote on alkoholiriippuvuuden hoitoon tarkoitettu Selincro, jonka Biotien partneri Lundbeck lanseerasi vuonna 2013 useille markkinoille Euroopassa. Vaikka uskomme Selincron olevan tällä hetkellä Biotien arvokkain tuote, totsadenantin (Parkinsonin tautiin) ja SYN120:n (Alzheimerin tautiin) potentiaali on huomattavasti Selincroa suurempi. Nämä tuotteet ovat kuitenkin kehitysvaiheessa ja kestää todennäköisesti >5 vuotta ennen kuin ne voivat saavuttaa markkinat. Onnistumistodennäköisyydet eivät ole korkeita, mutta toisaalta markkinapotentiaali on niin suuri, että tuotteilla on merkittävä arvo tästä huolimatta. Arvioimme yhtiön tuoteportfolion konsolidoidun osien summan olevan noin 145 MEUR. Arvokkaimmat osat ovat arviomme mukaan Selincro (rnpv 87 M ), totsadenantti (rnpv 47 M ) ja SYN120 (rnpv 25 M ). Lyhyellä tähtäimellä huomioimme keskittyy totsadenanttiin, sillä Biotien täytyy löytää sille rahoitusmalli ennen etenemistä Faasi 3-ohjelmaan. Suosituksemme on osta tavoitehinnalla 0,32. Biotien riskiprofiili on erittäin korkea, mutta sen nousupotentiaali on vielä suurempi. Avainluvut SHARE PRICE GRAPH /09 04/10 04/11 04/12 04/13 04/14 Osakekurssi, EUR* 0,22 Tavoitehinta, EUR 0,32 Osakemäärä, 000 s Markkina-arvo, MEUR 100,3 Tikkeri Bloomberg koodi BTH1V BTH1V.FH Seuraava osavuosikatsaus Kotisivut Sijoitusprofiili Potentiaali Riskitaso Sijoitusprofiili Analyytikko Juha Kinnunen juha.kinnunen@inderes.com Biotie Therapies OMXH 25 Erittäin korkea jos T&K onnistuu Erittäin korkea; lääkekehitysriskit Korkea riski ja tuottopotentiaali Ei osinkoja lähivuosina * Huom! Osakekurssi ja arvostuskertoimet englannin kielisen Initial Reportin julkaispäivältä Markkina-arvo, MEUR 100 Oma pääoma / osake 2013E, EUR 0.18 EPS 2013, EUR 0.01 Likvidit varat 2013, MEUR 44 P/B-luku Liikevaihto 2013, MEUR 27.7 Omavaraisuusaste (%) % Osinkotuotto 2013, % 0.0 Op. kassavirta 2013, MEUR 10.9 Oma pääoma 2013, MEUR 80.8 Veroprosentti Vara yhteensä 2013, MEUR Inderes Oy Sivu 2

3 Huomautuksia raportin rakenteesta Tämä raportti on tiivistelmä laajemmasta englanninkielisestä seurannan aloitus -raportista (Initial Report), jonka julkaisimme Olemme tarkoituksella jättäneet tästä raportista pois paljon lääketieteellistä termistöä, syventävää alan tietoa ja yksityiskohtia, jotka kiinnostavat todennäköisesti pääosin alan bioteknologiasektorin erityisosaajia sekä alaan keskittyneitä sijoittajia. Toisin sanoen olemme pyrkineet tekemään raportista lukijaystävällisemman ja mahdollisimman helposti ymmärrettävän, jotta se palvelisi laajempaa sijoittajakuntaa. Olemme kuitenkin pyrkineet sisällyttämään raporttiin kaikki tiedot, jotka sijoittajilla olisi mielestämme hyvä olla, jotta he voivat tehdä informoidun sijoituspäätöksen. Jos koet tarvitsevasi lisätietoa yhtiön tuotteista, käsitellyistä sairauksista, niihin liittyvistä markkinoista tai taustalla olevista oletuksista, suosittelemme lukemaan englanninkielisen raporttimme. Siinä olemme käsitelleet asioita huomattavasti yksityiskohtaisemmin, minkä takia myös raportin pituus on lähes kaksinkertainen tähän verrattuna. Inderes Oy Sivu 3

4 Sisällysluettelo Näkemyksemme: tuottopotentiaali riskejä suurempi Biotie lyhyesti Biotie on keskittynyt hermostosairauksiin Biotien tuoteportfolio pähkinänkuoressa Biotien ansaintalogiikka Taloudellinen tilanne on vakaa Johdon rooli on kriittinen bioteknologiassa Biotien omistajarakenne Tuoteportfolion tärkeimmät tuotteet Biotien keihäänkärkituote Selincro Totsadenantti Parkinsonin taudin hoitoon SYN120 Alzheimerin taudin hoitoon toimialana Toimialan dynamiikkaan liittyviä tärkeitä huomioita Biotien arvonmääritys Tuoteportfolion arvonmääritys Arvon konsolidointi osaketasolle Pitkällä tähtäimellä Biotie on todennäköinen ostokohde Herkkyysanalyysi Biotien riskiprofiili on korkea Vastuuvapauslauseke Inderes Oy Sivu 4

5 Näkemyksemme: tuottopotentiaali riskejä suurempi Biotie on pieni ja fokusoitunut bioteknologiayhtiö, joka kehittää lääkkeitä erityisesti rappeuttaviin hermosairauksiin ja psykiatrisiin häiriöihin. Yhtiön strategia on rakennettu search, profile and partner -konseptin ympärille, mutta vain vähän aikaa sitten yhtiö teki tarkennuksia strategiaansa. Jatkossa Biotie etsii myös mahdollisuuksia viedä tietynlaiset hoidot itsenäisesti markkinoille asti. Biotien ansaintalogiikka perustuu etappimaksuihin sekä tuotteiden myynnistä saataviin rojaltituloihin. Biotien taloudellinen asema on tällä hetkellä vahva. Vuoden lopussa yhtiöllä oli noin 44 MEUR käteistä, mikä antaa yhtiölle mukavan puskurin tulevaisuutta ajatellen. Biotien näkymät ovat kohtuullisen hyvät etappimaksujen ja rojaltitulojen suhteen, mutta toisaalta se tulee käyttämään rahaa ainakin SYN120 kehitykseen (lääke etenemässä Faasiin 2). Lyhyellä tähtäimellä huomiomme keskittyy totsadenantin tilanteeseen; Biotien täytyy löytää joko uusi kumppani korvaamaan UCB Pharma tai keksiä toinen rahoitusmalli lääkkeen kehittämiseen. Totsadenantti on etenemässä Faasiin 3 ensi vuonna (potilasrekrytoinnin pitäisi alkaa H1 15) eikä Biotie voi rahoittaa kehitysprojektia (kustannukset ovat arviolta >100 MEUR) ilman uutta rahoitusta tai kumppania. Ennen kuin rahoitus on ratkaistu tavalla tai toisella, tulee totsadenantin riskiprofiili olevan selvästi normaalia korkeampi. Biotien arvo tulee sen tuotesalkusta; tarkemmin ottaen tuotteiden aineettomista oikeuksista (IPR). Uusien lääkkeiden kehittäminen on erittäin riskipitoista liiketoimintaa, sillä se on erittäin kallista ja menestys on erittäin epävarmaa. Vain noin yksi :sta tutkitusta lääkeaihiosta on taloudellisesti erittäin menestyksekäs. Toisaalta näiden menestyjien arvo on luonnollisesti valtava. Tuotteiden bruttomarginaalit ovat äärimmäisen korkeita erityisesti ns. suojatulla ajanjaksolla (patentit, ekslusiiviset oikeudet). Ajatellen liiketoiminnan luonnetta, voisimme käyttää analogiaa start upyhtiöihin keskittyneeseen sijoitusyhtiöön. yhtiön johto joutuu tekemään paljon samantyylisiä päätöksiä kuin salkunhoitaja, joka tekee sijoituksia varhaisen kehitysvaiheen yhtiöihin. Biotie, tai mikään muukaan pieni bioteknologiayhtiö, ei sovi riskiä kaihtaville sijoittajille. Osakkeessa on potentiaalisesti erittäin suuri nousuvara, mutta toisaalta riskit ovat myös erittäin korkeita. Koska uuden lääkkeen kehittäminen kestää keskimäärin vuotta, sijoittaminen Biotiehen vaatii myös pitkäjännitteisyyttä ja kärsivällisyyttä. Osavuositulokset ovat bioteknologiasektorilla käytännössä merkityksettömiä, sillä yhtiön arvonkehitystä ajavat kehitysprojektien tutkimustulokset, vaikka kassavirtoja tuotteet tuottavat vasta pitkällä tulevaisuudessa lanseerauksen jälkeen. Tämän takia kehotamme sijoittajia keskittymään lääkekehitysprojektien pitkän tähtäimen kehitykseen. Biotie on pieni ja fokusoitunut bioteknologiayhtiö, joka kehittää lääkkeitä erityisesti rappeuttaviin hermosairauksiin ja psykiatrisiin häiriöihin. Yhtiön ansaintalogiikka perustuu etappimaksuihin sekä tuotteiden myynnistä saataviin rojaltituloihin. Yhtiön taloudellinen tilanne on tällä hetkellä vahva. Biotien arvo tulee sen tuotesalkusta. Lääkkeiden kehittäminen on korkean riskin pitkäkestoista liiketoimintaa, mikä heijastuu yhtiön sijoitusprofiiliin. Voisimme käyttää tässä tapauksessa analogiaa start up-yhtiöihin keskittyneeseen sijoitusyhtiöön. Biotien tuotesalkku tiivistettynä Biotien tuoteportfolio koostuu viidestä eri lääkkeestä eri kehitysvaiheissa. Ainoastaan Selincro (alkoholiriippuvuden hoitoon) on lanseerattu markkinoille Euroopassa ja on tällä hetkellä näkemyksemme mukaan yhtiön arvokkain osa. Näemme huomattavaa potentiaalia Parkinsonin taudiin hoitoon kehitettävässä totsadenantissa, joka on tällä hetkellä valmis siirtymään Faasi 3- tutkimuksiin. Myös Alzheimerin tautiin kehitettävän SYN120:n markkinapotentiaali on valtava, jos kehitysprojekti on menestyksekäs. Uskomme kolmen edellä mainittujen lääkekanditaattien muodostavan yli 90 % Biotien arvosta, joten keskitymme tässä raportissa erityisesti niihin. Selincro (vaikuttava-aine nalmefeeni) on pienimolekyylinen opioidireseptoreihin sitoutuva aine, joka estää alkoholin ja muiden riippuvuutta aiheuttavien aineiden vaikutuksia aivojen palkitsemisradastossa ja auttaa siten potilasta rajoittamaan alkoholin käyttöä. Selincrolle on myönnetty EU-alueen myyntilupa käytettäväksi alkoholin kulutuksen vähentämiseen runsaasti alkoholia käyttävillä aikuisikäisillä alkoholiriippuvaisilla potilailla. Vaikka alkoholiriippuvuuden esiintyvyys on varsin korkea ja arviolta yli 15 miljoonaa ihmistä Euroopasta kärsii siitä, markkina on kaupallisesti haastava taudin luonteen takia. Tämä rajoittaa selvästi markkinapotentiaalia ja nostaa kaupallista riskiä. Selincro on uudenlainen alkoholiriippuvuuden hoitomuoto: hoidon ensisijaisena tavoitteena ei ole juomisen lopettaminen kokonaan (kuin nyt käytössä olevilla hoidoilla), vaan juomisen vähentäminen hillitsemällä juomishimoa. Lääkkeen teho on kliinisissä tutkimuksissa ollut hyvä, ja uskomme sen olevan menestyksekäs, jos se saa taakseen tarvittavat korvattavuuspäätökset (erikseen joka maassa) sekä lääkärikunnan hyväksynnän. Arviomme Selincron arvosta on nykyisillä oletuksilla noin 87 MEUR (laskettu riskikorjatulla nykyarvomenetelmällä, rnpv). Biotien tuoteportfolio koostuu viidestä eri lääkkeestä eri kehitysvaiheissa. Alkoholiriippuvuuden hoitoon tarkoitettu Selincro on ainoa Euroopassa markkinoille lanseerattu lääke. Mielestämme se on tällä hetkellä Biotien arvokkain osa. Arvioimme Selincron arvon olevan noin 88 MEUR. Näkemyksemme mukaan sekä totsadenantin että SYN120:n potentiaali on huomattavasti Selincroa suurempi. Parkinsonin ja Alzheimerin taudin markkinat ovat valtavat; mikä tahansa lääke, joka tarjoaa Inderes Oy Sivu 5

6 Totsadenantilla on ainutlaatuinen vaikutusmekanismi (potentti ja selektiivinen adenosiinin A2areseptorisalpaaja) ja se voi olla ensimmäinen uudella mekanismilla vaikuttava lääke Parkinsonin tautiin yli 20 vuoteen. Totsadenantin tutkimustulokset ovat siis toistaiseksi olleet rohkaisevia. Laajassa Faasi 2b-tutkimuksessa sillä todettiin kliinisesti merkittävä ja tilastollisesti erittäin merkitsevä vaikutus Parkinsonin taudin oireisiin. Faasi 3:een etenemässä oleva kehityshanke sai kuitenkin merkittävän takaiskun, kun Biotien partneri UCB Pharma vetäytyi hankkeesta ja palautti oikeudet Biotielle maaliskuussa. Tämä ei poista totsadenantin erittäin suurta potentiaalia, mutta se nostaa merkittävästi sen riskiprofiilia. Faasi 3-tutkimukset vaativat tämän profiilin hoidolle yli 100 MEUR:n investointia, joten Biotien täytyy löytää uusi kumppani tai muu rahoitusratkaisu ennen tutkimuksia. Lyhyellä tähtäimellä tässä onnistuminen on tärkein ajuri osakkeelle. Jos kehitysprosessi etenee hyvin, totsadenantti voitasiin lanseerata markkinoille vuoden 2020 lähistöllä. Tässä vaiheessa totsadenantin arvo perustuu puhtaasti merkittävään potentiaaliin ja tällä hetkellä pidämme sen onnistumistodennäköisyyttä alhaisena (huomioiden kliiniset, kaupalliset, taloudelliset sekä kumppaneihin liittyvät riskit). Suuren potentiaalin takia arvioimme totsadenantin arvon olevan tällä hetkellä noin 47 MEUR (rnpv). Arvoa nostaisi huomattavasti riskien pienentäminen; tällä hetkellä onnistumistodennäköisyytenä käytämme vain 30 %, minkä nostaminen näkyisi suoraan arvossa. SYN120 on kaksivaikuttainen 5-HT6 / 5HT2a -reseptorien salpaaja, jota kehitetään Alzheimerin taudin hoitoon. Alzheimerin tauti on merkittävin syy dementian taustalla ja globaalisti valtava sosiaalinen ja taloudellinen rasite. Markkinapotentiaali on todella suuri, mutta Alzheimer on myös erittäin haastava hoidettava. Alzheimerin tautia on kutsuttu lääkekanditaattien hautausmaaksi monien suuren luokan epäonnistumisien takia. SYN120:n profiilin tekee erityisen mielenkiintoiseksi sen kaksivaikutteisuus. Se yhdistää kaksi vaikutusmekanismia, jotka Lundbeck (Lu AE58054) ja Acadia (pimavanserin) ovat omissa tutkimuksissaan jo aikaisemmin osoittaneet kliinisesti toimiviksi. SYN120 on vielä aikaisessa kehitysvaiheessa ja kehitystyö tulee vaatimaan vielä yli viisi vuotta aikaa. Tässä vaiheessa onnistumistodennäköisyys on matala (arviolta 20 %), mutta kehityshankkeen eteneminen positiivisesti luonnollisesti nostaisi tätä sekä lääkkeen arvoa. Potilasrekrytoinnin Faasi 2:een odotetaan alkavan vuoden 2014 aikana. Uskomme Faasi 2-tutkimuksien vaativan noin MEUR:n investoinnin, jonka Biotie kantaa tässä vaiheessa itse. Yhtiö kävi läpi pitkät yhteistyöneuvottelut mahdollisten kumppanien kanssa, mutta päätti läpi viedä lääkkeen seuraavaan vaiheeseen itse - kumppanin yhtiö pyrkii hakemaan tämän jälkeen. Merkittävä oma rahoitus lisää selvästi SYN120:n riskiprofiilia sijoittajille. Tällä hetkellä annamme SYN120:lle noin 25 MEUR:n arvon; vastavoimina toimivat erittäin suuri potentiaali ja erittäin korkeat riskit. Olemme esittäneet joitakin perustietoja ja tärkeimpiä oletuksia kaikista tuotteista Biotien seuraavassa taulukossa. Tuotteiden arvo riippuu voimakkaasti niille annetuista onnistumistodennäköisyydestä, rojaltiosuuksista sekä arvioduista huippumyynneistä. Nämä ovat luonnollisesti erittäin vaikeita arvioitavia lääkkeille, jotka ovat edelleen edelleen kehitysvaiheessa. Olemme pyrkineet olemaan konservatiivisia käyttämissämme oletuksissa, mutta korostamme kuitenkin niihin liittyvää suurta epävarmuutta. Taulukossa suojauksen umpeutuminen tarkoittaa esimerkiksi patenttien umpeutumista, mutta sisältää myös esimerkiksi uudelle tuotteelle annettavan ekslusiivisuuden. merkittävää hyötyä näitä tauteja sairastaville, on erittäin arvokas. Tällä hetkellä lääkkeet ovat kuitenkin kehitysputkessa, mikä luonnollisesti laskee niiden onnistumis-mahdollisuuksia ja toisaalta laskee selvästi nykyarvoja. Näemme merkittävää potentiaali totsadenantissa, joka on Faasi 3-valmis lääke Parkinsonin tautiin. Sen tutkimustulokset ovat olleet rohkaisevia, mutta tällä hetkellä epävarmuutta lisää rahoitustilanteen epäselvyys. Uskomme lääkkeen arvon olevan nyt noin 47 MEUR. Myös SYN120 Alzheimerin tautiin on onnistuessaan erittäin arvokas. Biotie valmistelee SYN120 Faasi 2- tutkimuksiin, mikä tarkoittaa, että sen kaupallistaminen on vielä kaukainen toive. Silti markkinapotentiaali on niin suuri, että annamme lääkkeellä 25 MEUR:n arvon. Uskomme kolmen edellä mainitun hoidon muodostavan yli 90 % Biotien arvosta, joten keskitymme tässä raportissa voimakkaasti niihin. Tuote Selincro (nalmefeeni) Alkoholiriippuvuus Totsadenantti (SYN115) Parkinsonin tauti SYN120 - Alzheimerin tauti ja muut kognitiiviset sairaudet Nepikastaatti (SYN117) - Kokaiiniriippuvuus BTT-1023 (VAP-1 vasta-aine) Fibroosi NRL-1 - optio Äkilliset toistuvat epilepsiakohtaukset Status Lanseerattu Euroopassa Faasi 3-valmis Faasi 2-valmis Faasi 2 käynnissä Faasi 2-valmis Onnistumistodennäköisyys (%) 75 % ajatellen kaupallista menestystä Noin 30 % (rahoituksellisia, kliinisiä & kaupallisia riskejä) Noin 20 % (kliinisiä, rahoituksellisia & kaupallisia riskejä) 5 %, erittäin korkea riski hankalan kohderyhmän takia 10 %, edelleen hyvin varhaisessa vaiheessa Faasi 2-valmis 0 % Mahdollinen lanseeraus Lanseerattu Arvioidaan rahoituksen selvittyä Biotie ei ilmeisesti käytä optiota Taulukko 1. Biotien tuotteiden arvonmäärityksen taustalla olevat tärkeimmät oletukset. Arvioitus markkinaosuus (huippuvuosi) Toistaiseksi ei kilpailijoita Mahdollisesti harvinaislääke Arvioitu rojalti-% Biotie voi tuoda lääkkeen itse markkinoille Liian aikaista arvioida Arvioitu huippumyynti Valtava markkinapotentiaali Pieni markkina, vaikea arvioida Pieni markkina, mahdollisesti harvinaislääke Suojauksen umpeutuminen Ei tiedossa tässä vaiheessa Arvio nykyarvosta (rnpv) 33 % 15 % 300 MEUR MEUR Mahdollisesti merkittävä osuus arvosta Tod. näk. pieni - paljon kilpailijoita 10 % 12 % Voi ylittää miljardin, jos lääkkeen profiili on suotuisa MEUR MEUR Ei tiedossa tässä vaiheessa 5 MEUR Arvoa ei voi toistaiseksi määrittää Ei arvoa tässä vaiheessa Lähde: Inderes Inderes Oy Sivu 6

7 Eri tuotteiden osuus Biotien arvosta Potentiaali Bull-skenaariossa Jos onnistumistodennäköisyys olisi 100 % 15% 3% Tozadenant 29% 53% SYN120 Selincro Nepicastat Selincro Tozadenant SYN120 Nepicastat Potential value (MEUR Lähde: Inderes Graafi 1. Näkemyksemme Biotien arvon jakautumisesta. Lähde: Inderes Graafi 2. Esitys potentiaalista Bull-skenaariossa. Yhteenveto Biotien sijoitustarinan tärkeimmistä elementeistä Selincro Totsadenantti SYN120 Arvoajurit Lanseeraukset uusille markkinoille(etappimaksut) Korvattavuuspäätökset Myynnin kasvu (rojaltit) Mahdollinen lanseeraus Japanin markkinoille Rahoitustilanteen suotuisa ratkaiseminen Eteneminen Faasi 3- tutkimuksiin Lanseerauksen onnistumistodennäköisyyden nostaminen Faasi 2-tutkimuksien aloittaminen ja siitä saatavat positiiviset tutkimustulokset Kumppanin löytäminen, kun lääke on Faasi 3-valmis Riskit & Haasteet Negatiiviset korvattavuuspäätökset Epäonnistuminen lääkärien hyväksynnän saannissa Kaupallinen pettymys; myynnin ylösajossa epäonnistuminen Epätyydyttävä kumppanitai rahoitussopimus tai rahoituksen puuttuminen Heikot Faasi 3-tulokset; merkittävien potilashyötyjen puuttuminen Epäonnistuminen Faasi 2- tutkimuksissa (teho- tai turvallisuusdata) Sisältää merkittävän taloudellisen riskin Mahdollinen kumppaniriski Faasi 2:n jälkeen Potentiaali Alkoholirippuuvuuden tarjoama markkina on kohtuullisen pieni; arvioitu huippumyynti 300 MEUR. Selincro on kuitenkin erittäin merkittävä Biotielle. Parkinsonin tauti on valtava markkina ja minkä tahansa merkittävää lisäarvoa tarjoavan lääkkeen pitäisi saavuttaa yli miljardin huippumyynti Alzheimerin tauti on valtava markkina ja minkä tahansa lääkkeen merkittävillä lisäarvolla pitäisi saavuttaa yli miljardin huippumyynti Mielestämme tuotteiden potentiaali painaa alleen erittäin korkeat riskit ja siten pidämme Biotien osaketta tällä hetkellä aliarvostettuna. Suositus Tavoitehinta Osta 0,32 EUR (Seuraavat 12 kk) Inderes Oy Sivu 7

8 1. Biotie lyhyesti Biotie kehittää lääkkeitä erityisesti rappeuttaviin hermosairauksiin ja psykiatrisiin häiriöihin. Biotie on bioteknologiayhtiö, mutta sen liiketoimintamallissa on tiettyjä analogioita korkean riskin sijoitusyhtiöiden (esimerkiksi start up-rahastot) kanssa. Lisäksi yhtiö on selkeästi asiantuntijaorganisaatio. Biotiellä on vain noin 40 työntekijää, mutta näistä valtaosa on korkean luokan asiantuntijoita lääkkeiden kehittämisessä. Lähes kaikki ruohonjuuritason tehtävät yhtiö on ulkoistanut muille; toiset yhtiöt siis toteuttavat Biotien johtamat lääkekehitysprojektit. Biotie on viime vuosien ajan menestyksellisesti toteuttanut tuotekehityshankkeiden sisään- ja uloslisensointiin perustuvaa "search, profile and partner" -strategiaa. Tämän strategian tuloksia ovat alkoholiriippuvuuden hoitoon käytettävä Selincro (nalmefeeni), joka sai EU-myyntiluvan helmikuussa 2013, Parkinsonin taudin hoitoon kehitettävä uusi A2a-salpaaja totsadenantti. Lisäksi Biotie vie aktiivisesti eteenpäin myös SYN120-, nepikastaatti- ja BTT tuotekehityshankkeitaan. Biotien osakkeet ovat listattuna NASDAQ OMX Helsingissä ja sen markkina-arvo on tällä hetkellä reilut 100 MEUR. Biotie on pieni lääkkeitä kehittävä yhtiö, jonka erityisalueita ovat rappeuttavat hermosairaukset ja psykiatriset häiriöt. Yhtiö tuotesalkussa on viisi lääkettä, joista yksi eli Selincro on lanseerattu markkinoille. Biotie työllistää noin 40 bioteknologian asiantuntijaa. 1.1 Biotie on keskittynyt hermostosairauksiin Lääkkeen kehitysprojekti voidaan jakaa moniin erilaisiin vaiheisiin, joissa vaaditaan erityyppistä osaamista. Vain harvat yhtiöt kattavat koko kehitysketjun. Suurin osa on keskittynyt tiettyihin alueisiin, jossa ne voivat mielestään lisätä eniten arvoa haluamallaan riskitasolla. Biotie on pieni yhtiö ja sille on luontevaa keskittyä tietyille alueille. Yhtiö on keskittynyt rappeuttaviin hermosairauksiin ja psykiatrisiin häiriöihin sekä pääasiassa kliiniseen kehitykseen. Biotie ei ole mukana aikaisemmissa prekliinisissä vaiheissa, eikä toistaiseksi ole tuonut markkinoille yhtään tuotetta itsenäisesti. Uudistetun strategiaan tämän on jatkossa mahdollista, jos tuotteen profiili on siihen soveltuva. Yhtiö strategia ja siihen tehdyt muutokset selviävät hyvin seuraavasta kuvasta 1. Biotie laajensi uudistetussa strategiassaan sen asemaa lääkekehitysprosessissa. Yhtiö on pääasiassa keskittynyt kliinisen tutkimusvaiheen Faaseihin 1, 2 ja nykyään 3. Mielestämme nämä ovat Biotien ydinosaamisaluetta. Yhtiö ei ole mukana prekliinisissä vaiheissa, vaan yhtiö ostaa oikeudet uusiin tuotteisiin tai lääkeaihioihin sen sijaa, että yrittäisi löytää niitä itse. Se ei toistaiseksi ole tuonut markkinoille yhtään tuotetta itsenäisesti. Uudistetun strategiaan tämän on jatkossa mahdollista, jos tuotteen profiili on siihen soveltuva. Kuva 1. Biotien kehittynyt strategia. Lähde: Yhtiön materiaalit Biotie on keskittynyt ns. arvonmuodostuspisteiden ympärille, joista merkittävämpiä ovat Biotien tapauksessa Faasien 1, 2 ja nykyään myös 3 menestyksekäs läpivienti. Mielestämme nämä ovat Biotien ydinosaamisaluetta. Yhtiö ei ole mukana prekliinisissä vaiheissa, vaan yhtiö ostaa oikeudet uusiin tuotteisiin tai lääkeaihioihin sen sijaa, että yrittäisi löytää niitä itse. Lähtökohtaisesti yhtiö on kiinnostunut tuotteista, jotka on todettu turvallisiksi prekliinisissä tutkimuksissa ja mielellään läpäisseet myös kliinisen vaiheen ensimmäisen ja mahdollisesti toisen Faasin. Jos lääkkeen profiili on riittävän spesifi ja kohderyhmä pieni, voi Biotie siis hyvin tuoda sen jatkossa markkinoille myös itse. Uskomme kuitenkin, että valtaosin yhtiö pyrkii tässä vaiheessa hankkimaan kumppanin. Uudistuneessa strategiassa yhtiöllä on mahdollisuus viedä tuotteita markkinoille lanseeraukseen asti, mutta uskoisimme kuitenkin, että valtaosin yhtiö pyrkii tässä vaiheessa kuitenkin hankkimaan kumppanin. Jos lääkkeen profiili on riittävän spesifi ja kohderyhmä pieni, voi Biotie hyvinkin tuoda Inderes Oy Sivu 8

9 BIOTIE THERAPIES sen jatkossa markkinoille myös itse. Esimerkiksi nepikastaatin, joka on kehitteillä kokaiiniriippuvuuden hoitoon, profiili olisi sopiva tätä ajatellen. Lääkettä ei tarvitsisi markkinoida yleislääkäreille ympäri maailmaa, koska kokaiiniriippuvuutta hoidetaan valtaosin siihen erikoistuneissa laitoksissa ja hoitavat lääkärit ovat tämän erikoisalan asiantuntijoita. Lisäksi on tärkeää huomata, että toimialalla on myös monia puhtaasti lanseerauksiin erikoistunutta yhtiötä, joten käytännössä Biotie ulkoistaisi tämän tehtävän. Kysymys on lähinnä siitä, kuka kontrolloi prosessia ja omistaa lääkkeen oikeudet. On myös tärkeää ymmärtää, että bioteknologiayhtiöt voivat luoda lisäarvoa ilman, että ne keksivät mitään "uutta". Yleensä lääkkeelle luodaan lisäarvoa yksinkertaisesti keräämällä lisää tutkimusdataa ja siten eliminoilla kehitykseen liittyviä riskejä. Tämän toiminnan tärkein vaihe on normaalisti Faasi 2, joka on myös keskeinen Biotielle. Yhtiöiden eri fokusalueet vaikuttavat merkittävästi myös niiden riskiprofiiliin. Mitä pidemmällä kehitysprosessissa ollaan, sitä suurempi on myyntiluvan saamisen todennäköisyys. Vaikka kliiniset riskit ovat huomattavasti alhaisempia myöhemmissä faaseissa, epäonnistumisien tapahtuessa taloudelliset tappiot ovat huomattavasti suurempia. Tuotekehityksessä vaadittavien investointien määrä nimittäin kasvaa lähes eksponentiaalisesti; valtaosa kustannuksista toteutuu Faasissa 3, jonka kulut ovat mahdollisesti noin 2/3 koko kehitysprojektin kustannuksista. Näin ollen yhtiöiden kannalta eri alueilla toimiminen on myös riskien kanssa tasapainoilua. Biotien uudistuneessa strategiassa riskit ovat pienempiä lääketieteellisestä näkökulmasta, mutta toisaalta yhtiö kantaa enemmän taloudellisia riskejä laajoissa Faasi 3-tutkimuksissa, joihin sitoutuu merkittäviä pääomia. On tärkeää ymmärtää, että bioteknologiayhtiöt voivat luoda lisäarvoa ilman, että ne keksivät mitään "uutta". Yleensä lääkkeelle luodaan lisäarvoa yksinkertaisesti keräämällä lisää tutkimusdataa ja siten eliminoilla kehitykseen liittyviä riskejä. Yhtiöt joutuvat tasapainoilemaan erilaisten riskien kanssa. Kliiniset riskit pienenevät liikuttaissa kehitysprojektin loppupäähän, mutta samalla vaadittavat rahalliset panostukset kasvavat huomattavasti. 1.2 Biotien tuoteportfolio pähkinänkuoressa Biotien tuoteportfolio koostuu tällä hetkellä viidestä lääkkeitä eri kehitysvaiheissa. Yhtiöllä on lisäksi optio ostaa Neurelis (tuote NRL-1) ennaltamääritettyyn hintaan. Biotie on kuitenkin kertonut, että tuotteen riittävän aikainen pääsy markkinoille ei ole taattu ja tämän takia yhtiö ei tule käyttämään optiota hankkia Neurelis vuoden 2014 alkupuoliskolla. Biotie ei tule investoimaan merkittävästi NRL- 1:n kehitykseen, mutta arvioi tilannetta uudelleen tuoreen markkinainformaation perusteella. Pidämme Neureliksen ostoa epätodennäköisenä, minkä takia olemme poistaneet sen nykyisestä tuotevalikoimasta. Alla olevasta taulukossa näkyy yhtiön tuotteet sekä niiden tämän hetken status. Tarkemmin tulemme käsittelemään tuotteita seuraavassa kappaleessa 2. Biotien tuoteportfolio koostuu tällä hetkellä viidestä lääkkeitä eri kehitysvaiheissa. Yhtiöllä on lisäksi optio ostaa Neurelis (NRL-1), mutta ainakin tässä vaiheessa vaikuttaa siltä, ettei tätä optiota tulla käyttämään. Tuotesalkku Faasi 1 Faasi 2 Faasi 3 Lanseerattu Kumppani Selincro (nalmefene) Alkoholiriippuvuus Totsadenantti (SYN115) Parkinsonin tauti SYN120 - Alzheimerin tauti Nepikastaatti (SYN117) - Kokaiiniriippuvuus Valmistelut käynnissä Faasi2- tutkimuksiin. Tulokset odotettavissa 2014 lopussa. Etenemässä Faasiin 3. Rahoitustilanne epäselvä. Lanseeraus markkinoille voisi olla Tarvitsee joko uuden kumppanin tai muun rahoituksen ennen Faasia 3. BTT-1023 (VAP-1 vasta-aine) Fibroosi Taulukko 2. Biotien tämän hetken tuotesalkku. Etenemässä Faasiin 2, mutta rahoitus epäselvä. Lähde: Inderes, yhtiön materiaalit Inderes Oy Sivu 9

10 1.3 Biotien ansaintalogiikka Biotien ansaintalogiikka poikkeaa merkittävästi perinteisistä liiketoimintamalleista. Yhtiöllä ei ole tasaista liikevaihtoa, mutta sen kulurakenne on perinteisesti kohtalaisen hyvin ennakoitavissa ainakin vuositasolla. On kriittistä ymmärtää lääkekehityksen perusluonne: kulut tulevat aina ennen myyntiä. Näin ollen yhtiöt investoivat merkittäviä summia tuotekehitykseen ja saavat korvauksen panostuksista myöhemmin, jos kehityshanke onnistuu. Etappimaksut ja rojaltit Biotien tärkeimmät tulonlähteet ovat etappimaksut ja rojaltit lanseerattujen tuotteiden myynnistä (toistaiseksi vain Selincro on lanseerattu). Lisäksi yhtiöllä on pieniä määriä muita tuloja. Esimerkkinä voitte nähdä tulojen jakautumisen vuonna 2013 graafissa 3. Luvut eivät ole virallisia, sillä yhtiö ei ole julkaissut tarkkoja lukuja, mutta ne antavat kohtuullisen kuvan tilanteesta. On kuitenkin tärkeää huomioida, että tilanne muuttuu vuodesta toiseen. Etappimaksut sovitaan kumppanien kanssa sopimuksissa ja ne yleensä sidotaan erilaisiin tavoitteisiin kuten tuotekehitysprojektin eteneminen eri vaiheeseen, tuotteen lanseeraus tai myyntiluvan saaminen. Lisäksi mukana on usein eri myyntitasojen saavuttamisesta maksettavia lisämaksuja. Graafi 3. Yhtiön eri tulonlähteet. Lähde: Inderes Kun lääke on saatu markkinoilla, rojaltitulot alkavat. Näitä maksetaan luonnollisesti tuotteen toteutuneesta myynnistä, jota tyypillisesti kumppani hoitaa. Biotien rojaltit ovat tyypillisesti porrastettuja ja yhtiö on kertonut niiden olevan keskimäärin "mid-teens" eli noin % myynnistä. Rojaltiprosentti riippuu aina sopimuksesta, joka kumppanin kanssa on tehty. Lähtökohtaisesti voidaan sanoa vain, että prosentti yleensä sitä suurempi mitä pidemmälle yhtiö kehittää lääkettä (ja kantaa riskit) itsenäisesti. Jos tuote on lähellä lanseerausta ja se on profiili on erinomainen, on yhtiöllä luonnollisesti merkittävä neuvotteluvoima. Jos mahdolliseen lanseerausta edeltää kuitenkin pitkä ja kallis kehitysprojekti, jonka kumppani joutuisi maksamaan, on rojalti todennäköisesti huomattavasti alhaisempi. Joka tapauaksessa rojaltitulojen määrä voi olla erinomaisesti menestyvillä lääkkeillä valtava. Yleensä Biotie ja muut vastaavat yhtiöt saavat noin 5-10 vuotta "suojattua kassavirtaa" ennen patentin tai muun tuotesuojan päättymistä ja geneeristen valmisteiden pääsyä markkinoille. Kun suojaus loppuu, rojaltit laskevat merkittävästi tai loppuvat kokonaan, ellei tuote ole poikkeuksellinen. Biotien tärkeimmät tulonlähteet ovat etappimaksut ja rojaltit. Näiden määrä voi vaihdella vuosittain rajusti, mutta yhtiön kulurakenne on yleensä kohtuullisen hyvin ennakoitavissa. Etappimaksut sovitaan kumppanien kanssa sopimuksissa ja ne yleensä sidotaan erilaisiin tavoitteisiin kuten tuotekehitysprojektin eteneminen eri vaiheeseen, tuotteen lanseeraus tai myyntiluvan saaminen. Kun lääke on saatu markkinoilla, rojaltitulot alkavat. Yhtiö on kertonut rojaltien olevan porrastettuja ja keskimäärin noin % myynnistä. Yleensä yhtiöt saavat noin 5-10 vuotta "suojattua kassavirtaa" ennen patentin tai muun tuotesuojan päättymistä ja geneeristen valmisteiden pääsyä markkinoille. Tämän jälkeen rojaltien taso laskee yleensä merkittävästi. Eri tulolajien välillä tasapainoilu on osa riskien hallintaa Eri tulovirtojen välillä tasapainoilu on osa bioteknologiayhtiöiden riskien hallintaan. Luonnollisesti yhtiöiden tarvitsee lyhyen ajan kuluessa toteutuvilla eteppimaksuilla turvata riittävä tulo liiketoiminnan jatkamisen kannalta, mutta toisaalta kumppanit ovat luonnollisesti halukkaampia maksamaan suuremman osan epävarmassa tulevaisuudessa toteutuvista kassavirroista. Näin ollen yhtiön johdon täytyy löytää optimaalinen kompromissi, jolla osakkeenomistajien lisäarvo voidaan maksimoida. Turvallisempi vaihtoehto on painottaa enemmän kulujen jakamista ja tuotekehitykseen sidottuja etappimaksuja; tämä rajoittaa potentiaalisia kassavirtoja sekä ylös että alas. Jos kumppani ottaa tuotekehityksen taloudelliset riskit kantaakseen, se luonnollisesti vaatii myös suuremman osa mahdollisista myyntituloista (rojaltien määrä pienenee, jos muut tekijät pysyvät samana). Toisessa ääripäässä Biotie voisi kantaa kaikki kehityskulut ja säilyttää oikeudet täysin itsellään: silloin kukaan ei olisi jakamassa myöskään mahdollisia voittoja. Lopulta yhtiö joutuu luonnollisesti pohtimaan, minkälaista riskiä se voi ja haluaa kussakin projektissa kantaa. Luonnollisesti kaikilla tuotteilla on erilaiset riskiprofiilit ja toisaalta tuottomahdollisuudet. Eri tulovirtojen välillä tasapainoilu on osa bioteknologiayhtiöiden riskien hallintaan. Johdon täytyy löytää optimaalinen kompromissi tulojen määrän ja varmuuden välillä, jotta osakkeenomistajien lisäarvo voidaan maksimoida. Inderes Oy Sivu 10

11 1.4 Taloudellinen tilanne on vakaa Biotien taloudellinen asema on tällä hetkellä vakaa. Viime vuoden lopussa yhtiöllä oli noin 44 MEUR likvidejä varoja, mikä antaa yhdessä kohtuullisien näkymien kanssa yhtiölle mukavan puskurin tulevia tuotekehityspanostuksia ajatellen. Yhtiön taloudellinen tilanne on erittäin hyvä verrattuna tyypillisiin pieniin yhtiöihin tällä liiketoiminta-alueella. sektorilla taloudellista asemaa mitataan usein cash burn rate -käsitteellä, mikä pohjimmiltaan mittaa aikaa, jonka yhtiö voi jatkaa nykyistä toimintaansa ilman uutta rahoitusta (joko oman tai vieraan pääoman rahoitusta tai etappimaksuja). Biotiellä on paljon käteistä eikä yhtiöllä ole tällä hetkellä käynnissä suuria tuotekehityshankkeitä, joten yhtiöllä on runsaasti aikaa työskennellä. Toisaalta tilanne voi muuttua nopeasti, jos yhtiö sijoittaa merkittävästi omaa rahaa totsadenantin Faasi 3-ohjelmaan. Kokonaan yhtiö ei voi tätä todennäköisesti yli 100 MEUR maksavaa ohjelmaa rahoittaa, mutta erilaisia välimuotoja on toki olemassa paljon. Päätökset asiassa vaikuttavat voimakkaasti yhtiön taloudelliseen tilanteeseen, joten tulemme seuraamaan niitä tarkasti. Biotie on ilmoittanut rahoittavansa SYN120:n Faasi 2-tutkimuksen itse, mikä tarkoittaa merkittävää negatiivista kassavirtaa lähivuosina. Tutkimuksen kustannukset alkavat näillä näkymin kerääntyä vuoden 2015 aikana, jolloin taloudellinen asema voi muuttua merkittävästi ilman uusia tuloja. Uskomme SYN120:n faasi 2-ohjelman maksavan yli 10 MEUR vuodessa, mikä nostaisi Biotien kulurakennetta selvästi. Biotie voi kantaa nämä kulut ilman ongelmia, mutta ylimääräistä rahaa kassassa ei juuri ole, jos kokonaisinvestointi SYN120:n kehitykseen on noin MEUR lähivuosina. Lisäksi yhtiö on aloittamassa BTT-1023 Faasi 2-tutkimuksen vuoden loppupuolella. Emme kuitenkaan usko, että yhtiö päätyy rahoittamaan tätä tutkimusta merkittävästi omasta kassastaan, vaan hankkeeseen tulee todennäköisesti pääosin ulkopuolinen rahoitus. Nepikastaatin tutkimuksen rahoittaa kokonaisuudessaan NIDA, joten tällä ei ole vaikutusta yhtiön kulurakenteeseen. Biotie kertoi Q1-raportissaan, että yhtiön taloudellinen asema on tällä hetkeillä vahva ja kaikki valmistelut etenevät potilasrekrytoinnin käynnistämiseksi totsadenantin Faasi 3 ohjelmaan H1 15 sekä SYN120 ja BTT-1023 Faasi 2 tutkimuksiin vuoden 2014 lopussa. Yhtiö pitää totsadenanttia tuotesalkkunsa mahdollisesti arvokkaimpana kehityshankkeena sen terapia-alueesta ja myöhäisestä kehitysvaiheesta johtuen ja evaluoi strategisia vaihtoehtoja hankkeen rahoittamiseksi osana yhtiön tuotesalkkua. Nykyiset kassavarat eivät näkemyksemme mukaan ole riittävät totsadenantin Faasi 3 tukimuksen rahoittamiseen, joten tämän suhteen yhtiön täytyy löytää toisenlainen ratkaisu. Ei jakokelpoisia voittoja, mutta ei myöskään korollisia velkoja Biotien omapääoma oli vuoden 2013 lopussa 80,8 MEUR ja omavaraisuusaste vahva 69,2 %. Yhtiön kertyneet voittovarat olivat kuitenkin samaan aikaan noin -127 MEUR, joten sijoittajien ei kannata odottaa osinkoja lähivuosina. Yhtiö ei voisi jakaa osinkoja vaikka haluaisi, sillä vuosien aikana kumuloituneet tappiot pitäisi saada ensin käännettyä positiiviseksi. On kuitenkin tärkeää ymmärtää, että kyseinen kehitys on normaalia toimialalla: ennen tuloja yhtiöiden on kehitettävä tuotteet. Koska tämä on erittäin kallista, bioteknologiayhtiöiden kumulatiiviset tappiot ovat usein lanseeraus vaiheessa erittäin merkittäviä, vaikka tuotekehitysprojektit olisivat onnistuneet. Biotie teki ensimmäisen positiivisen nettotuloksensa vuonna 2013, mutta historiallisia tappioita sillä on paljon. Historiallisen tappiot eivät ole negatiivinen asia sijoittajille, jotka ovat tulossa mukaan nyt. Biotien ei tarvitse maksaa veroja tulevilla vuosilla eikä yhtiön tarvitse myöskään maksaa Tekesiltä saatuja pääomalainoja takaisin pitkään aikaan. Tekesin pääomalainojen (ei konvertoitavia) korkoja tai pääomia ei tarvitse maksaa ennen kuin Biotiellä on voitonjakokelpoisia varoja. Vuoden 2013 lopun tilanteessa tämä tarkoitti sitä, ettei lainoja tarvinnut maksaa takaisin ennen kuin yhtiö olisi kerryttänyt noin 90 MEUR voittoa. Ylioptimistisessakin skenaariossa tämä vie vuosia, ja jos näin sattuisi tapahtumaan, olisivat osakkeenomistajat varmasti tyytyväisiä kokonaiskehitykseen. Vuoden 2013 lopussa Biotien taseessa oli 16,3 MEUR Tekesin pääomalainoja sekä 2,7 MEUR pitkäaikaisia T&K-lainoja. Lisäksi yhtiöllä oli konvertoitavia pääomalainoja yhteensä 1,7 MEUR. Kokonaiskuvaa ajatellen on kuitenkin mielestämme perusteltua todeta, ettei yhtiöllä ole tällä hetkellä merkittäviä korollisia velkoja. Biotien taloudellinen asema on tällä hetkellä vakaa. Viime vuoden lopussa yhtiöllä oli noin 44 MEUR likvidejä varoja, mikä antaa yhdessä kohtuullisien näkymien kanssa yhtiölle mukavan puskurin tulevia tuotekehityspanostuksia ajatellen. sektorilla taloudellista asemaa mitataan usein cash burn rate käsitteellä, mikä pohjimmiltaan mittaa aikaa, jonka yhtiö voi jatkaa nykyistä toimintaansa ilman uutta rahoitusta. Biotiellä on paljon käteistä eikä yhtiöllä ole juuri nyt käynnissä suuria T&Khankkeitä, joten yhtiöllä on runsaasti aikaa työskennellä. Tilanne voi muuttua nopeasti, jos yhtiö sijoittaa merkittävästi omaa rahaa totsadenantin Faasi 3- ohjelmaan. Lisäksi yhtiö on aloittamassa SYN120:n ja BTT- 1013:n kanssa Faasi 2- ohjelmia, joten investointien määrä on kasvamassa huomattavasti. Yhtiöllä on edessään tärkeitä päätöksiä näiden kolmen suhteen. Biotie teki ensimmäisen positiivisen nettotuloksensa vuonna 2013, mutta historiallisia tappioita sillä on paljon. Tämän takia yhtiö ei tule maksamaan veroja tai osinkoja lähivuosina. Yhtiöllä ei ole merkittäviä korollisia velkoja, koska Tekesin pääomalainojen korkoja tai pääomia ei tarvitse maksaa ennen kuin Biotiellä on voitonjako-kelpoisia varoja. Inderes Oy Sivu 11

12 1.5 Johdon rooli on kriittinen bioteknologiassa Johdon merkitys on merkittävä minkä tahansa yrityksen menestykselle, mutta erityisen tärkeää se on bioteknologiayhtiölle. Voisimme rinnastaa Biotien johdon tehtävän sijoitusyhtiöön, joka keskittyy start up-yrityksiin. Yhtiöt investoivat merkittäviä summia rahaa joko jo tuoteportfoliossa oleviin tuotteisiin, tekevät yritysostoja laajentaaksesi tuotesalkkua tai toisaalta voivat myydä tuotteita, jotta voisivat vähentää riskejä tai katkaista tappiollisen kehityshankkeen. Kaikki nämä päätökset on tehtävä analyysillä mahdollisista tuoteista, riskeistä sekä yhtiön osaamisesta ja resursseista. Koska lääkekehityshankkeet ovat erittäin kalliita ja niiden lopputulos on aina epävarma, riskienhallinta on yksi johdon tärkeimmistä tehtävistä. Silti yhtiön on otettava merkittäviä ja perusteltuja riskejä, kun sillä on mahdollisuus luoda omistaja-arvoa osakkeenomistajille. Useimmat päätökset ovat myös "binäärisiä" ilman keskitietä. Joko yritys tekee yritysoston tai ei (ostooptio voisi olla kompromissi) tai tekee 100 MEUR:n investoinnin tuotteen Faasi 3 tutkimukseen tai luopuu siitä (välimuotona erilaiset yhteistyösopimukset). Nämä ovat päätöksiä, jotka johdon täytyy saada pääosin oikein, jotta se voi luoda arvoa toimialalla. Johto on aina vastuussa pääoman allokoinnista, mutta bioteknologiassa se on ratkaiseva tekijä siihen, onko yritys onnistunut vai ei - aivan kuten sijoitusyhtiöllä. Koska menestymisen todennäköisyydet ja sijoitukset ovat hieman samankaltaisia kuin start up-sijoituksissa, voisimme väittää, että hyvällä johtajalla bioteknologiassa on vastaavia ominaisuuksia kuin hyvällä salkunhoitajalla sijoitusalalla - ja luonnollisesti tämän lisäksi johtajalla täytyy olla erinomainen tuntemus lääketeollisuudesta. Yhtiön hallitus on myös erittäin tärkeä, kun ajatellaan Biotietä. Koska valtaosa merkittävistä päätöksistä voidaan katsoa olevan investointipäätöksiä, ovat ne yleensä hallituksessa käsiteltäviä asioita. Tällaisia merkittäviä päätöksiä voivat olla suuret tuotekehitysinvestoinnit, yritysostot tai divestoinnit sekä kumppaneiden kanssa tehtävät sopimukset. Näin ollen pidämme hallituksen roolia selvästi suurempana, mitä se on tasaista ja jatkuvaa liiketoimintaa harjoittavassa yhtiössä. Biotien johtoryhmä ja hallitus Sekä Biotien johtoryhmällä että hallituksella on erittäin pitkä kokemus toimialalta sekä työhön tarvittava asiantuntemus. Toimitusjohtaja Timo Veromaa on ollut yhtiön palveluksessa vuodesta 1998 ja toimitusjohtajana vuodesta 2005 alkaen. Jokaisella johtoryhmän jäsenellä on pitkä kokemus ja hallitukselle sitä on vielä huomattavasti enemmän. William M. Burns valittiin hallituksen puheenjohtajaksi yhtiökokouksessa 3. huhtikuuta. Johtoryhmä Toimitusjohtaja (CEO): Timo Veromaa Biotiellä vuodesta 1998, toimitusjohtajana vuodesta Aikaisemmin Medical Director, Schering AG, Medical Director Collagen Corporation, research and program manager Stanford University, Postdoc Fellow CMO: Steve Bandak, M.D. Aikaisemmin Synosia CMO; yli 25 vuotta työkokemusta Lilly-yhtiössä Talousjohtaja (CFO): David Cook Aikaisemmpia työnantajia Jazz Pharma, EUSA Pharma, Zeneus Pharma, PricewaterhouseCoopers Puheenjohtaja: William M. Burns Merja Karhapää Bernd Kastler Hallitus Valittiin puheenjohtajaksi huhtikuussa, Päätoimi: hallituksen jäsen Roche ja Shire PLC. Aikaisemmin työskenteli Rochessa , myöhemmässä vaiheessa oli Roche Pharmaceuticals-divisioonan toimitusjohtaja. Päätoimi: Chief Legal Officer (CLO) and Company Secretary (vuodesta 2008) Päätoimi: Company Director Aikaisempi työhistoria: perustaja ja toimitusjohtaja elbion NV. Johdon merkitys on merkittävä minkä tahansa yrityksen menestykselle, mutta erityisen tärkeää se on bioteknologiayhtiölle. Biotien johdon tärkeistä päätösksisä voisi käyttää analogiaa sijoitusyhtiöön, joka keskittyy start upyrityksiin. He investoivat merkittäviä summia rahaa joko jo tuoteportfoliossa oleviin tuotteisiin, tekevät yritysostoja laajentaaksesi tuotesalkkua tai toisaalta voivat myydä tuotteita, jotta voisit vähentää riskejä tai katkaista tappiollisen kehityshankkeen. Koska lääkekehityshankkeet ovat erittäin kalliita ja niiden lopputulos on aina epävarma, riskienhallinta on yksi johdon tärkeimmistä tehtävistä. Koska valtaosa merkittävistä päätöksistä voidaan katsoa olevan investointipäätöksiä, ovat ne yleensä hallituksessa käsiteltäviä asioita. Näin ollen pidämme hallituksen roolia selvästi normaalia suurempana. Biotien pitkän aikavälin track-record ei ole suuri menestys, mutta viime vuosina kehitys on ollut positiivista. Biotie on voinut saanut Selincron markkinoille ja edistynyt erittäin hyvin myös muissa kehityshankkeisiin. COO: Mehdi Paborji Aikaisemmin Theravida; Theravance; yli 15 vuotta kokemusta BMS-yhtiössä Taulukko 3. Biotien johtoryhmä ja hallitus. Ismail Kola Päätoimi: Executive Vice President of UCB Pharma and President of New MedicinesTM UCB Pharma Guido Magni Päätoimi: Managing Director of Versant Euro Ventures Lähde: yhtiön materiaalit Inderes Oy Sivu 12

13 1.6 Biotien omistajarakenne Biotien omistajarakenne on erittäin mielenkiintoinen. Yhtiön suurimpiin omistajiin kuuluu Lundbeck, joka on Biotien kumppani Selincrossa, sekä yhtiön aikaisempi kumppani totsadenantissa UCB. Erityisesti Lundbeckin omistus avaa mahdollisuuksia spekulaatioille tulevaisuudessa, sillä jos Selincro tekisi todellisen läpimurron, Lundbeckin kannattaisi mahdollisesta ostaa Biotie kokonaisuudessaan. Lyhyellä tähtäimellä emme pidä tätä kuitenkaan todennäköisenä. Suurin osa suurista omistuksista on hallintarekistereiden alla, joten suurimpien omistajien lista ei anna oikeaa kuvaa omistusrakenteesta. Näin ollen tarkat ja päivitetyt omistukset eivät myöskään ole tiedossamme. Kokonaisuudessaan 51 % Biotien osakkeista on hallintarekisterin alla. Toisaalta UCB:n omistukseen liittyy mielestämme riskejä. Kun yhtiö palautti oikeudet totsadenanttiin Biotielle, ei UCB:llä ole enää strategista syytä omistaa Biotietä. Koska lääkeyhtiöillä harvemmin on tapana toimia pelkkänä sijoitusyhtiönä ilman muita motiiveja, UCB voi olla kiinnostunut myymään omistuksensa Biotiessä. Näin ollen on mahdollista, että UCB:n 9 %:n osuus osakkeista on tällä hetkellä etsimässä uutta omistajaa (ns. market overhang) ja aiheuttaa paineita osakekurssille. Tämä voisi osaltaan selittää Biotien tällä hetkellä alhaista osakekurssia. Suurin omistaja on Invesco 17 %:n omistuksella. Invesco on massiivinen sijoitusyhtiö, joka on listattu NYSE:ssä ja kuuluu myös S&P500-indeksiin. Invesco, tai tarkemmin ottaen yksi sen tytäryhtiöistä, tuli Biotien omistajaksi vuonna 2009 ja otti osaa myös osakeantiin vuonna Muita suuria omistajia ovat jo mainittu UCB (~9 %), Lundbeck (~4 %), Versant (~8 %), Abingworth (~4 %) and Novo A/S (~3 %). Biotiellä on lisäksi suuri määrä suomalaisia piensijoittajia, jotka omistavat yhteensä noin 23 % yhtiöstä. Vuoden 2013 lopussa Biotiellä oli yhteensä omistajaa. Edellä mainittujen lisäksi omistajista löytyvät suomalaisille yhtiöille tyypilliset instituutiot kuten Ilmarinen, Nordea, Pohjola, Sitra ja Veritas kohtuullisen pienillä positioilla (noin 2-4 %). Omistajarakenne ei poista yritysoston mahdollisuutta, jos joku haluaisi ostaa Biotien. Uskomme pääomistajien olevan halukkaita myymään Biotien, jos tarjottu hinta on heidän mielestään riittävä. Emme ole tietoisia minkäänlaisista myrkkypillereistä, jotka estäisivät mahdolliset kaupat. Näin ollen pidämme Biotietä potentiaalisena yritysostokohteena isommalle yhtiölle tulevaisuudessa. Biotien suurimpiin omistajiin kuuluu Lundbeck, joka on Biotien kumppani Selincrossa, sekä yhtiön aikaisempi kumppani totsadenantissa UCB. Tämä tekee yhtiön omistaja-rakenteesta erittäin mielenkiintoisen. Jos Selincro tekisi todellisen läpimurron, Lundbeckin kannattaisi mahdollisesta ostaa Biotie kokonaan itselleen. Toisaalta UCB:n omistukseen liittyy riskejä. Kun yhtiö palautti oikeudet totsadenanttiin Biotielle, ei UCB:llä ole enää strategista syytä omistaa Biotietä. Kokonaisuudessaan 51 % Biotien osakkeista on hallintarekisterin alla. Biotiellä on lisäksi suuri määrä suomalaisia piensijoittajia, jotka omistavat yhteensä noin 23 % yhtiöstä. Vuoden 2013 lopussa Biotiellä oli yhteensä omistajaa. Piensijoittajat 23 % Biotien omistajarakenne Muut 12 % Invesco 17 % UCB Pharma 9 % Omistajarakenne ei poista yritysoston mahdollisuutta. Uskomme pääomistajien olevan halukkaita myymään Biotien, jos tarjottu hinta on heidän mielestään riittävä. Emme ole tietoisia myrkkypillereistä, jotka estäisivät mahdolliset kaupat. Pidämme Biotietä potentiaalisena yritysostokohteena isommalle yhtiölle tulevaisuudessa. Versant 8 % Veritas 2 Nordea % 2 % Pohjola 3 % Sitra 3 % Ilmarinen 4 % Lundbeck 4 % Abingworth Novo A/S 4 % Muut 3 % hallintarekisterissä 6 % Graafi 4. Biotien omistusrakenne, päivätty tammikuu Lähde: yhtiön materiaalit Inderes Oy Sivu 13

14 2. Tuoteportfolion tärkeimmät tuotteet Biotien arvo perustuu sen tuoteportfolioon sekä sen sisältämään potentiaaliin. Tässä kappaleessa avaamme tärkeimpien tuotteiden tämän hetken tilannetta sekä avaamme niiden tulevaisuuden näkymiä. Keskitymme tässä suomenkielisessä versiossa pelkästään Selincroon, totsadenanttiin sekä SYN120:oon. Uskomme näiden kolmen muodostavan yli 90 % Biotien arvosta. Alkuperäisessä englanninkielisessä olemme käsitelleet tarkemmin kaikki tuotteet mukaan lukien myös kokaiiniriippuuvuden hoitoon kehitettävän nepikastaatin sekä BTT-1023:n, jota valmistellaan tällä hetkellä Faasi 2 kehitykseen fibroottisissa taudeissa. Keskitymme tässä suomenkielisessä versiossa Selincroon, totsadenanttiin sekä SYN120:oon. Uskomme näiden muodostavan yli 90 % Biotien arvosta. 2.1 Biotien keihäänkärkituote Selincro Biotien keihäänkärkiuote on Selincro. Selincrolle on myönnetty EU-alueen myyntilupa käytettäväksi alkoholin kulutuksen vähentämiseen runsaasti alkoholia käyttävillä aikuisikäisillä alkoholiriippuvaisilla potilailla. Toisin kuin aikaisemmin käytössä olevat hoidot, Selincroa käytetään tarvittaessa hillitsemään juomishimoa. Näin ollen se tarjoaa potilaille uuden hoitovaihtoehdon verrattuna muihin lääkkeisiin, joita käytetään täysraittiuden tukemiseen yleensä intensiivisen psykososiaalisen hoidon ohella. Biotie on lisensoinut nalmefeenin maailmanlaajuiset kehittämis- ja kaupallistamisoikeudet Lundbeckille, joka on tanskalainen erityisesti keskushermostolääkkeisiin keskittynyt lääkeyhtiö. Alkoholiriippuvuus on etenevä aivosairaus. Alkoholi on elimistölle haitallista, ja sen käyttömäärä korreloi voimakkaasti pitkäaikaisen sairastuvuuden ja kuolleisuuden kanssa. Alkoholi on osasyynä yli 60:een erilaiseen sairaus- ja vammatyyppiin. Perintö- ja ympäristötekijät ovat tärkeitä alkoholiriippuvuuden kehittymisen kannalta; arviolta 60 % sen riskistä perustuu perintötekijöihin. Alkoholiriippuvuuden keskeinen piirre on ylivoimainen tarve käyttää alkoholia. Potilaiden on vaikea hillitä alkoholikäyttöään, ja he jatkavat käyttöä haitallisista seurauksista huolimatta. Liiallinen alkoholinkäyttö on yleistä monissa maanosissa ja erityisesti Euroopassa, jossa on yli 14 miljoonaa alkoholiriippuvaista potilasta. WHO (Maailman Terveysjärjestö) on arvioinut, että 58 miljoonaa eurooppalaista eli noin 1 % väestöstä kuluttaa alkoholia haitallisia tai vaarallisia määriä. Alkoholin väärinkäytöllä on erittäin suuret sosiaaliset, terveydelliset ja taloudelliset haittavaikutukset. Arvioiden mukaan alkoholin väärinkäyttö liittyy suoraan noin 25 prosenttiin ensiavussa hoidettavista tapauksista. Länsimaailmassa noin 10 % kuolemantapauksista liittyvät tavalla tai toisella alkoholiin. On käytännössä mahdotonta arvioida liiallisen alkoholinkäytön negatiivisa taloudellisia vaikutuksia, mutta ne ovat joka tapauksessa massiivisia. Kulut rasittavat merkittävästi suoraan esimerkiksi terveydenhuoltojärjestelmää ja lisäksi taustalla on merkittäviä epäsuoria kuluja kuten sairaspoissaolot, alentunut työteho ja työttömyys. Alkoholin merkittäviä negatiivisia vaikutuksia ei kiellä kukaan, mutta vain harvat saavat lääkehoitoa alkoholiriippuuvuuteen. Euroopassa hyvin suuri osa potilaista jää hoitamatta, sillä vain 8 % eurooppalaisista potilaista saa lääkehoitoa sairauteensa. Euroopassa sekä täysraittius että juomisen vähentäminen matalalle riskitasolle ovat hyväksyttäviä hoitotavoitteita alkoholiriippuvaisten potilaiden kokonaishoidossa, mikä antaa Selincrolle hyvät mahdollisuudet menestyä Euroopassa. Yhdysvalloissa tilanne on toinen, sillä vain alle 20 % maan lääkäreistä hyväksyy juomisen vähentämisen hoitotavoitteena. Täydellinen lopettaminen on maassa edelleen selvästi hyväksytyin hoitotavoite, mikä lienee yksi merkittävä syy siihen, ettei Selincroa tulla näillä näkymin lanseeraamaan Yhdysvaltain markkinoille. Selincrolle (nalmefeeni) on myönnetty EU-alueen myyntilupa käytettäväksi alkoholin kulutuksen vähentämiseen alkoholiriippuvaisilla potilailla. Biotie on lisensoinut nalmefeenin maailmanlaajuiset oikeudet Lundbeckille. Liiallinen alkoholinkäyttö on yleistä monissa maanosissa ja erityisesti Euroopassa, jossa on yli 14 miljoonaa alkoholiriippuvaista potilasta. Alkoholin merkittäviä negatiivisia vaikutuksia ei kiellä kukaan, mutta vain harvat saavat lääkehoitoa alkoholiriippuuvuuteen. Euroopassa hyvin suuri osa potilaista jää hoitamatta, sillä vain 8 % eurooppalaisista potilaista saa lääkehoitoa sairauteensa. Maallikkotermein Selincron pitäisi vähentää potilaan halua juoda poistamalla humalan tuoma hyvänolontunne. Miten Selincro toimii käytännössä? Selincro on pienimolekyylinen opioidireseptoreihin sitoutuva aine, joka estää alkoholin ja muiden riippuvuutta aiheuttavien aineiden vaikutuksia aivojen palkitsemisradastossa ja auttaa siten potilasta rajoittamaan alkoholin käyttöä. Maallikkotermein Selincron pitäisi vähentää potilaan halua juoda poistamalla humalan tuoma hyvänolontunne. Selincro-tabletti otetaan tarvittaessa, eli niinä päivinä, kun juomisriski on suuri ja mieluiten 1-2 tuntia ennen juomistilannetta. Inderes Oy Sivu 14

15 Selincron käyttöaihe on alkoholinkulutuksen vähentäminen aikuisikäisillä alkoholiriippuvaisilla potilailla, joille alkoholinkäyttö aiheuttaa korkean terveysriskin (miehet >60 g, naiset >40g päivässä) ja joilla ei ole fyysisiä vieroitusoireita eikä välitöntä katkaisuhoidon tarvetta. Selincro-hoito yhdistetään psykososiaaliseen hoitoon, joka keskittyy alkoholinkäytön vähentämiseen ja hoitomyöntyvyyteen. Selincro-hoito aloitetaan, jos potilaan runsas juominen jatkuu edelleen alkuarvion jälkeen. Selincro-tabletti otetaan tarvittaessa, eli niinä päivinä, kun juomisriski on suuri ja mieluiten 1-2 tuntia ennen juomistilannetta. Selincron avaintutkimuksissa tehoa arvioitiin potilailla, joiden alkoholinkäyttö täytti WHO:n korkean riskin kriteerit (miehillä >60 g ja naisilla >40 g alkoholia päivässä; yksi vakioannos sisältää noin 12 g alkoholia). Tutkimuksiin osallistuneet korkean riskitason potilaat käyttivät alkoholia keskimäärin 10,5 vakioannosta päivässä (noin 1,5 pulloa viiniä). Selincrolla hodettujen potilaiden alkoholinkulutus väheni ensimmäisen hoitokuukauden aikana noin 40 %, ja tutkimusten lopussa (6 tai 12 kk lääkehoidon jälkeen) alkoholinkulutus oli vähentynyt yli 60 %. Kahdentoista kuukauden tutkimuksen tulosten perusteella Selincron teho säilyy koko hoitojakson ajan. Tuloksia voidaan pitää kliinisesti merkittävänä ja lääkkeestä on siis selkeästi apua potilaille. Selincrolla ei ole havaittu merkittäviä turvallisuusongelmia, ja se on yleensä hyvin siedetty. Selincrolla hodettujen potilaiden alkoholinkulutus väheni ensimmäisen hoitokuukauden aikana noin 40 %, ja tutkimusten lopussa (6 tai 12 kk lääkehoidon jälkeen) alkoholinkulutus oli vähentynyt yli 60 %. Tulokset ovat kliinisesti merkittäviä ja lääkkeestä on siis selkeästi apua potilaille. Selincrolla ei ole havaittu merkittäviä turvallisuusongelmia. Kuva 2. Faasi 3 tutkimusohjelma osoittaa alkoholinkulutuksen vähenevän merkittävästi. Lähde: Biotie Markkinapotentiaali on merkittävä, mutta sen saavuttaminen on vaikeaa Selincron päämarkkina on Eurooppa. Biotien kumppani Lundbeck sai helmikuussa 2013 Euroopan komissiolta myyntiluvan Selincro-tuotteelle käytettäväksi alkoholin kulutuksen vähentämiseen runsaasti alkoholia käyttävillä aikuisikäisillä alkoholiriippuvaisilla potilailla. Myyntilupa kattaa kaikki 27 EU:n jäsenvaltiota. Selincro tulee markkinoille osana uutta hoitokonseptia, johon sisältyy alkoholinkulutuksen vähentämiseen ja hoitomyöntyvyyteen keskittyvä psykososiaalinen tuki. Selincron ensisijaiseksi kohderyhmäksi on määritelty alkoholiriippuvuudesta kärsivät potilaat. Pahimmassa tilanteessa olevien potilaiden auttaminen Selincrolla on vaikeaa, sillä pitkäaikaisen liikakäytön jälkeen potilaiden terveystilanne on todennäköisesti niin heikko, että silloin parempi ratkaisu on täydellinen lopettaminen. Lisäksi on kuitenkin olemassa valtava määrä ihmisiä, jotka kuuluvat niin sanottuuun riskikäyttäjien ryhmään. Mielestämme tämä voisi olla keskeinen kohderyhmä Selincrolle, jos lääke pystyisi tekemään läpimurron markkinoille. Joka tapauksessa markkinapotentiaali on erittäin merkittävä ajatellen Biotien nykyistä kokoluokkaa. Lundbeck on tuonut Selincron ensimmäisille markkinoille Euroopassa huhtikuussa 2013 ja syyskuuhun 2013 mennessä tuotetta alkoholiriippuvaisten potilaiden hoitoon on saatavilla Norjassa, Suomessa, Puolassa, Virossa, Latviassa, Liettuassa, Portugalissa, Islannissa, Ruotsissa, Iso-Britanniassa, Bulgariassa, Tšekin tasavallassa, Unkarissa, Sloveniassa, Italiassa, Hollannissa ja Tanskassa. Lundbeck jatkaa Selincron markkinoilletuontia Euroopassa edelleen vuonna 2014, jolloin sen pitäisi lanseerata se mm. suurille markinoille Saksassa, Ranskassa ja Espanjassa. Selincron päämarkkina on Eurooppa ja sen myyntilupa kattaa kaikki 27 EU:n jäsenvaltiota. Selincro tulee markkinoille osana uutta hoitokonseptia, johon sisältyy alkoholinkulutuksen vähentämiseen ja hoitomyöntyvyyteen keskittyvä psykososiaalinen tuki. Valitettavasti suuri markkinapotentiaali ei automaattisesti tarkoita suurta kaupallista menestystä. Arvioiden mukaan vain 15 % alkoholiriippuvuudesta kärsivistä diagnosoidaan ja vielä merkittävästi pienempi Inderes Oy Sivu 15

16 Euroopan lisäksi Selincron lanseeraus on työnalla Japanissa, jossa Lundbeck ja sen yhteistyökumppani Otsuka valmistelevat tällä hetkellä lanseeraukseen vaadittavaa Faasi 3-tutkimusta. Investointi kehityshankkeeseen on selkeä indikaatio siitä, että Selincro aiotaan tuoda myös Japanin markkinoille. Tämä vaatii vielä aikaa ja Biotien rojaltit olisivat Japanissa alhaisemmalla tasolla. Suunnitelmilla ei ole välittömiä taloudellisia vaikutuksia Biotielle. Toistaiseksi emme ole ottaneet analyysissämme huomioon Japanin tuomaa mahdollisuutta, joka on kuitenkin mielenkiintoinen optio Biotielle. Valitettavasti suuri markkinapotentiaali ei automaattisesti tarkoita suurta kaupallista menestystä. Selincro tarjoaa kokonaan uuden hoitovaihtoehdon ja merkittävän muutoksen alkoholiriippuvuuden hoidossa; juomisen vähentäminen täydellisen raittiuden sijaan. Tämä uusi lähestymistapa, joka on antaa enemmän valtuuksia potilaille, on tarpeellinen kun huomioidaan nykyisten hoitomuotojen heikko menestys taudin hoidossa. Alkoholiriippuvuuden lääkemarkkinat ovat kuitenkin edelleen hyvin kehittymättömät, mihin suuri syy on todennäköisesti aikaisempi vaihtoehtojen puuttuminen. Joka tapauksessa uuden hoitomuodon tuominen markkinoille on aina haastavaa, joten läpimurto markkinoille vaatii varmasti paljon töitä. Arvioiden mukaan vain 15 % alkoholiriippuvuudesta kärsivistä diagnosoidaan ja vielä merkittävästi pienempi osa saa tällä hetkellä mitään lääkehoitoa. Tämä johtuu osittain siitä, alkoholismilla on tautina huono maine" (potilaat pelkäävät tuomitsemista) ja osittain siitä, ettei sopivaa hoitoa ole ollut saatavilla (lääkärien diagnosointi halukkuus alhaisempi, jos hoitoa ei ole tarjottavaksi). Koska Selincro tuo uudenlaisen ratkaisun markkinoilla, se joutuu ainakin osittain luomaan markkinat itselleen. Tämä vie aikaa ja rahaa eikä menestys ei tietenkään ole taattu (huomaa, että nämä kustannukset kantaa Lundbeck). osa saa tällä hetkellä mitään lääkehoitoa. Alkoholiriippuvuuden lääkemarkkinat ovat edelleen kehittymättömät, mihin suuri syy on todennäköisesti aikaisempi vaihtoehtojen puuttuminen. Uuden hoitomuodon tuominen markkinoille on aina haastavaa, joten läpimurto markkinoille vaatii paljon töitä. Euroopan lisäksi Selincron lanseeraus on työnalla Japanissa. Tämä on mielenkiintoinen optio Biotielle. Selincrolla ei ole tällä hetkellä suoria kilpailijoita Selincro ei ole suoria kilpailijoita, mutta alkoholiriippuvuuden hoitoon on toki olemassa erilaisia lääkkeitä. Toistaiseksi näiden menestys on ollut heikko, mikä aiheuttaa epävarmuutta myös Selincron menestymisen suhteen. Mahdollisesti tunnetuin "kilpailija" on Antabus, joka estää alkoholin käytön kokonaan. Jos potilas juo alkoholia, lääke aiheuttaa hänelle pahoinvointia. Antabus-hoito vaatii siten täydellistä raittiutta. Samantyylisiä lääkkeitä on myös muita. Kehitysputkessa on myös joitakin kilpailijoita, mutta siellä ei pitäisi olla mitään, jolla olisi selvästi parempi profiili kuin Selincrolla. Lyhyellä tähtäimellä markkinoille ei pitäisi olla tulossa yhtään merkittävää kilpailijaa. Ehkä merkittävin kilpailija kehitysputkessa on samidorphan (Alkermes), joka ei kuitenkaan ole siirtynyt Faasi 3-tutkimukseen. On mahdollista, että lääke on positioitu uudelleen eikä sitä enää aiota enää kehittää alkoholiriippuvuuden hoitoon. Yleisesti ottaen kilpailutilanteen ei pitäisi olla merkittävä tekijä Selincron onnistumisen kannalta; kriittistä on lääkäreiden sekä potilaiden hyväksyntä uudelle hoitomuodolle. Toinen keskeinen tekijä on korvattavuuspäätökset keskeisillä markkinoilla, sillä ilman korvattavuutta Selincron myyntipotentiaali on rajallinen. Selincrolla (nalmefeeni) odotetaan olevan yksinoikeus Euroopan markkinoilla lanseerauksesta laskettuna 10 vuoden ajan. Tämä perustuu Euroopan uusille tuotteille antamaan tuotesuojaan, ei lääkeaineeseen liittyvään patenttiin (joka on vanhentunut). Tämä ajanjakso on joka tapauksessa kriittinen Selincron taloudellisen menestyksen kannalta. Tuotesuoja poistaa geneerisen kilpailun vaaran kyseiseltä ajanjaksolta. Japanissa on samankaltainen järjestelmä, mikä tekee myös siitä hyvin potentiaalinen markkinan. Yhdysvalloissa vastaava suoja olisi ollut heikompi (lyhyempi aika). Taloudelliset ennusteet ja niiden taustalla olevat oletukset Lyhyellä tähtäimellä Selincron merkitys Biotien tuloskehitykseen on suuri. Kuluvana vuonna Biotie on oikeutettu etappimaksuihin markkinoille tuonneista Saksassa, Espanjassa ja Ranskassa (2 MEUR kustakin markkinoilletuonnista) sekä rojaltituloihin tuotteen myynnistä. Viime vuonna yhtiö sai etappimaksuja Selincrosta yhteensä 4 MEUR. Parhaassa skenaariossa Biotie voisi saada Lundbeckin lisensiointisopimuksen mukaisesti peräti 89 MEUR erilaisia etappimaksuja, mutta todennäköisesti suurin osa näistä ei tule toteutumaan (maksimäärä sisältää perinteisesti biodollareita, joiden Selincro ei ole suoria kilpailijoita, vaikka alkoholiriippuvuuden hoitoon on olemassa erilaisia lääkkeitä. Mahdollisesti tunnetuin "kilpailija" on Antabus, joka estää alkoholin käytön kokonaan. Jos potilas juo alkoholia, lääke aiheuttaa hänelle pahoinvointia. Kehitysputkessa on myös joitakin kilpailijoita, mutta siellä ei pitäisi olla mitään, jolla olisi selvästi parempi profiili kuin Selincrolla. Kilpailutilanteen ei pitäisi olla merkittävä tekijä Selincron onnistumisen kannalta; kriittistä on lääkäreiden sekä potilaiden hyväksyntä uudelle hoitomuodolle. Toinen keskeinen tekijä on korvattavuuspäätökset. Selincron todellinen arvo perustuu sen pitkällä tähtäimellä Biotielle tuottamiin kassavirtoihin, joihin liittyy luonnollisesti merkittävää epävarmuutta. Inderes Oy Sivu 16

17 saavuttaminen on erittäin epätodennäköistä). Tämän hetken ennusteemme sisältää 28 MEUR etappimaksuja tuleville vuosille. Selincron todellinen arvo perustuu sen pitkällä tähtäimellä Biotielle tuottamiin kassavirtoihin. Näiden arviointiin liittyy luonnollisesti merkittävää epävarmuutta. Kuten mainitsimme aikaisemmin, yhtiöiden on opetettava uusi hoitomuoto viranomaisille (korvattavuus), lääkäreille ja potilaille. Tämän takia arvioimme Selincron penetraation Euroopan markkinoille olevan normaalia hitaampi ja myynnin nousevan vaiheittain. Oletamme Selincron saavuttavan huippumyynnin noin 6-7 vuoden kuluessa ja sen jäävän hieman Lundbeckin arviosta (Inderes 300 MEUR vs. Lundbeck 340 MEUR). Maltillisina pitämämme ennusteet sisältävät merkittävän riskipreemion juuri kaupallisten haasteiden takia. Biotien kannalta tärkein tulonlähde on todennäköisesti myynnistä saatavat rojaltitulot. Odotamme yhtiön rojaltiprosentin olevan noin 15 %, mikä tarkoittaisi huippumyyntiennusteellamme noin 45 MEUR:n rojaltituloa parhaina vuosina. Tällä hetkellä myyntiluvut ovat vielä mitättömiä, joten niin ovat Biotien rojaltitkin. Tärkeimmät ennusteiden taustalla olevat oletukset olemme avanneet taulukossa 4. Oletamme tällä hetkellä kohderyhmän Euroopassa olevan noin 15 miljoonaa ihmistä (Japania ei huomioitu), mutta luku voisi olla paljon suurempikin, jos mukaan saataisiin myös ns. riskiryhmä. Diagnosointiaste on ollut hyvin alhainen noin 15 %, minkä odotamme nousevan 30 %:iin ajan kuluessa. Kokonaisuudessaan uskomme lääkehoitoa saavien potilaiden määrän nousevan noin 2,25 miljoonaan Euroopassa. Selincron markkinaosuus tästä on oletuksissamme 33 %, mutta positiivisessa skenaariossa se voisi olla selvästi korkeampikin. Tehdyissä tutkimuksissa lääkettä saanut henkilö käytti 145 pilleriä vuodessa, mikä tarkoittaisi potilaskohtaisen myynnin olevan noin 450 euroa vuodessa. Selincron tukkuhinta on noin 3 euroa / pilleri, mutta kuluttajahinta on luonnollisesti korkeampi. Näillä oletuksilla pääsemme huippumyyntilukuun 300 MEUR / vuosi. Selincron arvo on nykyisillä oletuksillamme noin 87 MEUR. Arvo on laskettu riskikorjatulla nykyarvomenetelmällä, jossa olemme käyttäneet korkeaa 16 %:n tuottovaatimusta. Tärkeimmät oletukset Selincro ennusteidemme taustalla Arvioitu alkoholiriippuvaisten määrä EU-alueella Diagnosointiaste (%) Diagnosoituja potilaita Lääkehoidon osuus (%) Lääkehoitoa saavia potilaita Selincron markkinaosuus Selincroa käyttäviä potilaita Vuosikustannus / potilas Huippumyynti / vuosi Biotien saama rojalti-% Huippuvuonna saadut rojaltit Etappimaksut (MEUR) Käyttämämme WACC Terminaaliarvo Noin 15 miljoonaa, mahdollisesti jopa 50 miljoonaa huomioiden riippuvuuden luonne 15 % (nyt) ja odotamme osuuden nousevan 30 %:iin (huippuvuosi) 2.3 miljoonaa (nyt) ja odotamme osuuden nousevan 4.5 miljoonaan (huippuvuosi) 8 % (nyt) ja odotamme osuuden nousevan 15 %:iin (huippuvuosi) 1.2 miljoonaa (nyt) ja odotamme määrän nousevan 2.25 miljoonaan (huippuvuonna) Odotamme osuuden nousevan hiljalleen ja olevan huippuvuonna 2021 noin 33 % Noin huippuvuonna 450 (1 pilleri 2.5 päivässä = 145 vuodessa, 3 per pilleri, Lundbeckin ennuste) 300 MEUR Ennusteemme on 15 %, pitäisi olla haarukassa % 45 MEUR Odotamme Biotien saavan vielä 25 MEUR etappimaksuja (maksimi 89 MEUR) 16 %, mikä sisältää merkittävän riskipreemion Suojauksen umpeutumisen jälkeen odotamme vain hyvin vähäisiä kassavirtoja Kuten mainitsimme aikaisemmin, yhtiöiden on opetettava uusi hoitomuoto viranomaisille, lääkäreille ja potilaille. Tämän takia arvioimme Selincron penetraation Euroopan markkinoille olevan normaalia hitaampi. Oletamme Selincron saavuttavan huippumyynnin noin 6-7 vuoden kuluessa ja sen jäävän Lundbeckin arviosta (Inderes 300 M vs. Lundbeck 340 M ). Maltillisina pitämämme ennusteet sisältävät merkittävän riskipreemion kaupallisten haasteiden takia. Selincron arvo on nykyisillä oletuksillamme noin 87 MEUR. Arvo on laskettu riskikorjatulla nykyarvomenetelmällä, jossa olemme käyttäneet korkeaa 16 %:n tuottovaatimusta. Muut merkittävät mallin taustalla olevat oletukset olemme avanneet viereisessä taulukossa 4. Taulukko 4. Tärkeimmät oletukset Selincron arvonmäärityksessä. Lähde: Inderes Inderes Oy Sivu 17

18 2.2 Totsadenantti Parkinsonin taudin hoitoon Totsadenantti (SYN115) on kehitteillä oleva lääkekanditaatti Parkinsonin taudin hoitoon. Totsadenantilla on ainutlaatuinen vaikutusmekanismi, ja siitä voi tulla ensimmäinen uudella mekanismilla vaikuttava lääke tähän sairauteen yli 20 vuoteen. Totsadenantin tutkimustulokset ovat toistaiseksi olleet rohkaisevia. Laajassa Faasi 2b-tutkimuksessa sillä todettiin kliinisesti merkittävä ja tilastollisesti erittäin merkitsevä vaikutus Parkinsonin taudin oireisiin. Faasi 3:een etenemässä oleva kehityshanke koki kuitenkin merkittävän takaiskun, kun Biotien partneri UCB Pharma vetäytyi hankkeesta ja palautti oikeudet Biotielle maaliskuussa. Tämä ei poista totsadenantin potentiaalia, mutta se nostaa merkittävästi sen riskiprofiilia. Optimistisesti ajatellen tämä itse asiassa avaa merkittäviä mahdollisuuksia, mutta itse näemme riskiprofiilin nousemisen toistaiseksi suurempana tekijänä. Faasi 3-tutkimukset vaativat tämän profiilin hoidolle yli 100 MEUR:n investointia, joten Biotien täytyy löytää uusi rahoitusmalli tai kumppani ennen tutkimuksia. Tällä hetkellä yhtiö on evaluoi tehokkainta ja osakkeenomistajille parhaan arvon tuottavaa kehitysstrategiaa. Osana tätä strategista suunnittelua pohditaan mahdollisia uusia kumppanuuksia vauhdittamaan totsadenantin kehitystä ja markkinoilletuontia. Lyhyellä tähtäimellä tässä onnistuminen on tärkein ajuri osakkeelle. Uskomme totsadenantin olevan kiinnostava tuote monille alan yrityksille, mutta sopimuksen ehtojen (kuten etumaksu, etappimaksut ja rojaltit) suhteen neuvottelutilanne ei todennäköisesti ole suotuisa Biotielle, jos lääkkeelle ei tule useita kilpailevia tarjouksia. Biotie olisi halukas kehittämään totsadenanttia myös itsenäisesti, mutta siihen yhtiöllä ei ole riittävästi rahaa. Rahoitustilanteeseen liittyvä epävarmuus vaikuttaa merkittävästi kehityshankkeen riskeihin ja sitä kautta arvoon. Parkinsonin taudin perusteet Parkinsonin tauti on keskushermoston etenevä rappeutumissairaus, joka tyypillisesti ilmenee käsien, yläraajojen, alaraajojen, leuan tai kasvojen vapinana, raajojen ja vartalon lihasjäykkyytenä, hidasliikkeisyytenä tai tasapaino- ja koordinaatiovaikeuksina tai näiden oireiden yhdistelmänä. Oireisto pahenee sairauden edetessä, ja siihen voi liittyä kävelyn, puheen ja yksinkertaisista päivittäisistä askareista suoriutumisen vaikeus. Parkinsonin tauti johtaa loppuvaiheessa liikuntakyvyttömyyteen ja jatkuvaan hoidon tarpeeseen. Parkinsonin tautiin liittyy usein masentuneisuutta, dementiaa, psykoottisuutta ja unihäiriöitä, jotka voivat vaikeuttaa potilaan elämää yhtä pahasti tai jopa pahemmin kuin motoriset oireet. Parkinsonin taudin oireet johtuvat dopamiinia tuottavien hermosolujen kuolemisesta motorisia toimintoja ohjaavilla aivoalueilla. Parkinsonin taudin muitten kuin motoristen oireitten ajatellaan johtuvan niin ikään dopaminergisten solujen häviämisestä ja mahdollisesti myös asetyylikoliinia, serotoniinia ja noradrenaliinia vapauttavien hermosolujen häviämisestä. Totsadenantti (SYN115) on kehitteillä oleva tuote Parkinsonin taudin hoitoon, jolla on erittäin suuri markkinapotentiaali. Laajassa Faasi 2btutkimuksessa sillä todettiin kliinisesti merkittävä ja tilastollisesti erittäin merkitsevä vaikutus Parkinsonin taudin oireisiin. Faasi 3:een etenemässä oleva kehityshanke koki kuitenkin takaiskun, kun Biotien partneri UCB Pharma vetäytyi hankkeesta ja palautti oikeudet Biotielle maaliskuussa. Faasi 3- tutkimukset vaativat tämän profiilin hoidolle yli 100 MEUR:n investointia, joten Biotien täytyy löytää uusi rahoitusmalli tai kumppani ennen tutkimuksia. Parkinsonin tauti on krooninen keskushermoston etenevä rappeutumissairaus. Se johtaa loppuvaiheessa liikuntakyvyttömyyteen ja jatkuvaan hoidon tarpeeseen. Parkinsonin tautiin liittyy usein masentuneisuutta, dementiaa, psykoottisuutta ja unihäiriöitä. Parkinsonin taudin hoito Parkinsonin tautiin ei tällä hetkellä ole olemassa parantavaa hoitoa, joten hoidon tavoite on vähentää oireita ja ylläpitää toimintakykyä mahdollisimman pitkään. Käytännössä hoidolla pyritään siis vähentämään oireita niin, että potilaat voisivat elää mahdollisimman normaalia elämää mahdollisimman pitkään. Parkinsonin taudin tämänhetkinen lääkevalikoima kattaa dopamiiniagonistit, levodopan ja dopamiinivaikutuksen tehostajat. Selvästi yleisin lääke on Levodopa (L-dopa), joka on pysynyt standardihoitona jo lähes 40 vuotta. Lääkehoitojen teho on kuitenkin yleisesti heikko, niillä on merkittäviä haittavaikutuksia, ja niiden teho heikkenee taudin edetessä ja lääkityksen jatkuessa. On tavallista, että potilaitten oireisto ehtii palata annosten välillä, mistä aiheutuu hankalia tilanvaihteluja (ns. wearing off ilmiö, relevantti erityisesti Levodopan kohdalla). Levodopa on selvästi yleisin hoito: Yhdysvalloissa 85 % potilaista saa levodopa hoitoa joko yksin tai muihin hoitoihin yhdistettynä. Monesti lääkärit pyrkivät viivästyttämään levodopa-hoidon aloittamista niin pitkään kuin mahdollista, sillä sen on pelätty myös kiihdyttävän sairauden etenemistä. Parkinsonin tautiin ei ole olemassa parantavaa hoitoa, joten hoidon tavoite on vähentää oireita ja ylläpitää toimintakykyä. Selvästi yleisin lääke on Levodopa, joka on pysynyt standardihoitona jo lähes 40 vuotta. Lääkehoitojen teho on yleisesti heikko, niillä on merkittäviä haittavaikutuksia, ja niiden teho heikkenee taudin edetessä ja lääkityksen jatkuessa. Inderes Oy Sivu 18

19 Parkinsonin taudin hoitoon tarvitaan lääkkeitä, jotka auttavat hallitsemaan motorisia oireita, lykkäävät levodopahoidon aloittamisen tarvetta, vähentävät kiusallisia haittavaikutuksia ja lievittävät myös muita kuin motorisia oireita, kuten dementiaa, masentuneisuutta ja unihäiriöitä sekä hidastavat taudin etenemistä. Parkinsonin taudin yleisuus ja markkinoiden koko Parkinsonin tauti on yleisimpiä neurodegeneratiivisia sairauksia; sairastuvuudella mitattuna se on toinen heti Alzheimerin taudin jälkeen. Yhdysvalloissa, viidessä suurimmassa EU-maassa ja Japanissa sitä sairastaa arviolta 1,6 miljoonaa potilasta. Globaalisti potilaita on arvioitu olevan noin 7-10 miljoonaa. Potilaat ovat diagnoosin saadessaan keskimäärin 60-vuotiaita, ja koska Parkinsonin taudin vaara kasvaa vanhetessa, väestön ikääntymisen seurauksena tauti yleistyy nopeasti. Erityisesti kehittyneillä markkinoilla tämä kasvattaa huomattavasti markkinoiden kokoa, sillä esiintyvyyden on arvioitu kaksinkertaistuvan vuoteen 2050 mennessä. Tämä tulee kasvattamaan vielä huomattavasti taudin aiheuttamia taloudellisia ja sosiaalisia ongelmia. Pelkästään Yhdysvalloissa Parkinsonin taudin on arvioitu aiheuttavan 14,4 miljardin euron negatiivisen taloudellisen vaikutuksen vuosittain. Yhdysvalloissa, viidessä suurimmassa EU-maassa ja Japanissa Parkinsonin taudin lääkemarkkinoiden koon arvioidaan ollaan noin 2,7 miljardia dollaria vuonna Rahallisesti markkinoiden koon arvioidaan hieman laskevan seuraavan vuosikymmenen aikana (Decision Resources), mikä johtuu merkittävien lääkkeiden patenttien umpeutumisesta ja geneeristen valmisteiden tulemisesta markkinoille. Tällaisia korkean profiilin lääkkeitä ovat esimerkiksi Azilect, Stalevo ja Comtan. Toisaalta markkinaa tulevat kasvattamaan mahdolliset uudet läpimurtolääkkeet. Uudet tulokkaat tulevat kuitenkin kilpailemaan geneerisiä lääkkeitä vastaan, joten niiden tarjoamien hyötyjen täytyy olla merkittäviä, jotta ne voidaan hinnoitella suurella preemiolla näitä vastaan. Kehitteillä on paljon Parkinson-lääkkeitä, mutta suoria kilpailijoita on vain yksi Analyysi kilpailijakentästä paljastaa noin 60 uutta lääkeainetta, joita tällä hetkellä kehitetään Parkinsonin taudin hoitoon. Näistä noin 20 voidaan pitää jonkinlaisina uhkina totsadenantille; ainakin ne keskittyvät samaan potilassegmenttiin kuin totsadenantti. Kehitysprosessin loppuvaiheessa (kliininen Faasi 2 ja eteenpäin) löytyy 14 lääkeainetta, jotka ovat potentiaalisia kilpailijoita. Ajatellen perinteistä lääkekehityksen luonnetta, näistä todennäköisesti 2 tai 3 onnistuu suorittamaan kehitysprosessin loppuun ja ne voitaisiin lanseerata suunnilleen samoihin aikoihin kuin totsadenantti (Lähde: Thompson-Rueters Cortellis pipeline analysis). Suorin kilpailija totsadenantille on istradefylline (Kyowa Hakko Kirin), joka on ensimmäinen luokassa adenosiini A2a-reseptorisalpaaja. Lääkkeellä on siis sama vaikutusmekanismi kuin totsadenantilla. Tutkijat toivovat, että lääke tukahduttaa Parkinsonin taudin dyskinesian eli lääkkeiden aiheuttamia pakkoliikkeitä sekä helpottaa taudin motorisissa oireissa. Kyowa Hakko Kirin on saanut Istradefyllinelle hyväksynnän lisähoitona Japanissa ja lääkettä on markkinoitu tuotenimellä NOURIAST Japanissa noin vuoden ajan. Lääkehakemus on jätetty myös Yhdysvaltojen FDA:lle pitkä aika sitten, mutta FDA antoi kielteisen päätöksen helmikuussa 2008; FDA epäili päätöksessään lääkkeen tehoa ja sen lääketieteellistä hyötyä. Ainakin ensimmäinen yritys päästä Yhdysvaltojen valtavilla markkinoille siis epäonnistui. Näyttää kuitenkin siltä, että lääke tulee käymään läpi uuden Faasi 3-tutkimuksen Yhdysvalloissa ja Euroopassa päästäkseen näille markkinoille myöhemmin. Istradefylline tuloksia ei voi suoraan verrata totsadenanttiin. Toistaiseksi totsadentin tutkimustulokset ovat osoittaneet merkittäviä hyötyjä, joten uskomme, ettei istradefyllinen "teho-ongelma" koske totsadenttia. Jos vaikutusmekanismin kanssa olisi merkittäviä ongelmia, voisi luulla että 1) istradefylline ei olisi hyväksytty Japanissa ja 2) se ei etenisi uudestaan kalliisiin Faasi 3-tutkimuksiin päästäkseen Yhdysvaltojen ja EU:n markkinoilla. On täysin mahdollista, että yhtiö itse teki virheitä edellisissä Faasi 3-tutkimuksissa eikä sen takia pystynyt esittämään riittäviä todisteita tehosta FDA:lle. Parkinsonin tauti on Alzheimerin taudin jälkeen yleisin neurodegeneratiivinen sairaus. Globaalisti Parkinsonin taudin potilaita on noin 7-10 miljoonaa. Potilaat ovat diagnoosin saadessaan keskimäärin 60- vuotiaita, ja koska Parkinsonin taudin vaara kasvaa vanhetessa, väestön ikääntymisen seurauksena tauti yleistyy nopeasti. Esiintyvyyden on arvioitu kaksinkertaistuvan vuoteen 2050 mennessä. Yhdysvalloissa, viidessä suurimmassa EU-maassa ja Japanissa Parkinsonin lääkemarkkinoiden koon arvioidaan ollaan noin 2,7 miljardia dollaria. Analyysi kilpailijakentästä paljastaa noin 60 uutta lääkeainetta, joita tällä hetkellä kehitetään Parkinsonin taudin hoitoon. Relevantteja kilpailijoita on huomattavasti vähemmän. Suorin kilpailija totsadenantille on istradefylline; lääkkeillä on sama vaikutusmekanismi. Istradefylline on lanseerattu tuotenimellä NOURIAST Japanissa noin vuosi sitten ja se yritti markkinoille myös USA:ssa ja Euroopassa jo vuosia sitten. Se kuitenkin epäonnistui saamaan FDA:n hyväksynnän, minkä takia se joutuu käymään nyt läpi Faasi 3-tutkimukset uudelleen. Inderes Oy Sivu 19

20 Taloudelliset ennusteet ja niiden taustalla olevat oletukset Olemme luonnollisesti joutuneet tekemään paljon merkittäviä oletuksia, jotta olemme voineet laskea totsadenantille arvon erityisesti nykyisessä tilanteessa. Seuraavassa taulukossa on tärkeimmät oletukset, joita olemme käyttäneet arvonmäärityksessä tällä hetkellä. Ensimmäisenä Biotien täytyy kuitenkin ratkaista ensi vuonna alkavan Faasi 3-tutkimuksen rahoitus, joko hankkimalla uusi kumppani (joka korvaisi UCB:n) tai keksimällä joku luovempi ratkaisu. Emme halua tässä vaiheessa lähteä spekuloimaan tulevilla ratkaisuilla, joten olemme luoneet tässä tilanteessa lääkkeelle neutraalin skenaarion, jossa se käytännössä tekisi uuden lisensiointisopimuksen UCB:n tyyppisen toimijan kanssa. Tämä ei välttämättä ole todennäköinen lopputulos, mutta se on mielestämme järkevä kompromissi ajatellen arvonmääritystä erittäin epävarmassa tilanteessa. On selvää, että totsadenantin kehitystyön onnistuessa suunnitelmien mukaisesti, on sen arvo erittäin suuri. Parkinsonin taudin nykyisissä hoidoissa on merkittäviä puutteita ja kysyntä huomattavaa parannusta potilaille tarjoaville lääkkeille on äärimmäisen suuri, minkä mukana tulee myös globaalisti valtava myyntipotentiaali. Käytännössä mikä tahansa Parkinsonin lääke, joka tarjoaisi merkittäviä potilaille merkittäviä hyötyjä suhteessa nykyisiin hoitoihin, tulisi hyvin todennäköisesti saavuttamaan yli miljardin euron huippumyynnin. Näin ollen potentiaali on valtava, mutta toisaalta tällä hetkellä onnistumistodennäköisyys on alhainen. Olemme käyttäneet vain noin 30 %:n onnistumistodennäköisyyttä totsadenantille, koska muiden riskien lisäksi myös rahoitustilanne on tällä hetkellä epäselvä. Puhtaasti lääketieteellisin perustein todennäköisyyden pitäisi mielestämme olla selvästi korkeampi. Tämä tarkoittaa samalla sitä, että näkemyksemme arvosta (nyt 47 MEUR) nousisi, jos yhtiö kertoisi sijoittajien kannalta suotuisasta ratkaisusta tähän ongelmaan. Tärkeimmät oletukset arviomme taustalta on avattu taulukossa 5. Tärkeimmät oletukset totsadenantti ennusteidemme taustalla Arvioitu potilasmäärä Lääkehoitoaste (%) Markkinan koko Lääkkeitä saavat potilaat % joka käyttää totsadenanttia Totsadenanttia käyttävät potilaat Vuosikustannus / potilas Huippumyynti / vuosi Rojalti-% Huippuvuonna saadut rojaltit Etappimaksut (MEUR) Käyttämämme WACC Terminaaliarvo Noin 7-10 miljoonalla ihmisellä on Parkinsonin tauti maailmassa, ainakin miljoona USA:ssa 70 % - 80 % 2.7 miljardia dollaria 7 suuressa maassa, arvioitu kasvavan 5 miljardiin 10 vuoden kuluessa Mahdollisesti noin 5-8 miljoonaa, kasvaa nopeasti väestön ikääntyessä Nousee hiljalleen ja saavuttaa 15 % vuonna mahdollisuuksia myös korkeammalle Käytämme tällä hetkellä, mutta tähän vaikuttaa paljon lääkkeen tuleva profiili 2580 USD / henkilö / vuosi (noin 7 USD per pilleri, yksi päivässä globaalisti) 1400 MUSD, muttaa riippuu täysin profiilistä: käytetäänkö myös varvaisemmassa vaiheessa Ennusteemme on 10 %, mutta tätä on vaikea arvioida tässä vaiheessa 105 MEUR Mahdollisesti 50 MEUR, mutta vaatii luonnollisesti kumppanisopimuksen 16 %, mikä sisältää merkittävän riskipreemion Suojauksen umpeutumisen jälkeen odotamme vain hyvin vähäisiä kassavirtoja Parkinsonin taudin nykyisissä hoidoissa on merkittäviä puutteita ja kysyntä huomattavaa parannusta potilaille tarjoaville lääkkeille on äärimmäisen suuri. Käytännössä mikä tahansa Parkinsonin lääke, joka tarjoaisi merkittäviä potilaille merkittäviä hyötyjä suhteessa nykyisiin hoitoihin, tulisi hyvin todennäköisesti saavuttamaan yli miljardin euron huippumyynnin. Näin ollen potentiaali on valtava, mutta toisaalta onnistumistodennäköisyys on tällä hetkellä alhainen. Olemme käyttäneet vain noin 30 %:n onnistumistodennäköisyyttä, mitä heikentää selvästi epäselvä rahoitustilanne. Näkemyksemme arvosta (nyt 47 MEUR) nousisi, jos yhtiö kertoisi sijoittajien kannalta suotuisasta ratkaisusta tähän ongelmaan. Arviomme taustalla olevat oletukset on avattu viereisessä taulukossa. Taulukko 5. Tärkeimmät oletukset totsadenantin arvonmäärityksessä. Lähde: Inderes Inderes Oy Sivu 20

21 2.3 SYN120 Alzheimerin taudin hoitoon Alzheimerin tauti on vanhenevan väestön yleisin dementian syy, ja sen aiheuttama sosiaalinen ja taloudellinen taakka on valtava. Sen hoitomahdollisuudet ovat vähäiset, ja nykyisin käytettyjen lääkkeiden epäsuotuisa haittavaikutusprofiili vähentää niiden tehokkuutta. SYN120 sitoutuu aivoissa spesifisesti reseptoreihin, joilla on merkittävä vaikutus kognitioon. Tämä spesifisyys saattaa vähentää ei-keskushermostoperäisten haittojen riskiä ja antaa SYN120:lle nykyisiä lääkkeitä laajemman terapeuttisen annosalueen. Alzheimerin taudin nykyisissä hoidoissa on merkittäviä puutteita ja kysyntä huomattavaa parannusta potilaille tarjoaville lääkkeille on äärimmäisen suuri, minkä mukana tulee myös globaalisti valtava myyntipotentiaali. SYN120 on kuitenkin vasta etenemässä Faasi 2:een ja kuluu vielä paljon aikaa (yli 5 vuotta) ja investointeja ennen sen mahdollista markkinoille pääsyä, joten onnistumismahdollisuudet ovat ainakin toistaiseksi suhteellisen pieniä. Tämä leikkaa rajusti SYN120:n tämän hetkistä arvoa. SYN120:n profiilin tekee erityisen mielenkiintoiseksi sen kaksivaikutteisuus. Se yhdistää kaksi vaikutusmekanismia, jotka Lundbeck ja Acadia ovat omissa tutkimuksissaan jo aikaisemmin osoittaneet kliinisesti toimiviksi. Potilasrekrytoinnin Faasi 2:een odotetaan alkavan vuoden 2014 aikana. Uskomme Faasi 2 tutkimuksien vaativan noin MEUR:n investoinnin, jonka Biotie kantaa tässä vaiheessa itse - kumppanin yhtiö pyrkii hakemaan tämän vaiheen jälkeen. Merkittävä oma rahoitus lisää selvästi SYN120:n riskiprofiilia sijoittajille. Alzheimerin tauti on vanhenevan väestön yleisin dementian syy ja sen nykyisissä hoidoissa on merkittäviä puutteita. Kysyntä huomattavaa parannusta potilaille tarjoaville lääkkeille on äärimmäisen suuri. SYN120:n profiilin tekee erityisen mielenkiintoiseksi sen kaksivaikutteisuus. Se yhdistää kaksi vaikutusmenetelmää, jotka Lundbeck ja Acadia ovat omissa tutkimuksissaan jo aikaisemmin osoittaneet tieteellisesti toimiviksi. Alzheimerin taudin perusteet Alzheimerin taudille on tunnusomaista etenevä palautumaton muistin ja kognitiivisten toimintojen heikkeneminen. Oireet alkavat useimmiten 60 ikävuoden jälkeen, mutta tautia voi esiintyä myös tätä nuoremmilla. Toimintakyvyn heikkeneminen johtaa lopulta potilaan kyvyttömyyteen selviytyä päivittäisistä askareista ja jatkuvaan hoivan tarpeeseen. Vuonna 2010 dementian aiheuttamien kustannuksien arvoitiin olevan yli 600 miljardia dollaria eli noin 1 % globaalista bruttokansantuotteesta. Taudin aiheuttamat negatiiviset vaikutukset ovat valtavat, joten sen hoitoon ollaan valmiita käyttämään erittäin paljon rahaa. Alzherimerin taudin yleisyys kasvaa väestön vanhetessa; ikäluokassa vuotta sen esiintyvyys on 1,45 %, ikälukassa vuotta noin 4,7 % ja yli 85 vuoden iässä yli 9 %. Tauti on suurin yksittäinen demantiaan johtava syy (60-80 % kaikista tapauksista). Dementian maailmanlaajuinen esiintyvyys 5-7 % väestöstä. Kaiken kaikkiaan noin 35,6 miljoonaa ihmistä (eli noin 0,5 % maailman väestöstä) kärsii tällä hetkellä dementiasta, ja määrän ennustetaan kaksinkertaistuvan 20 vuoden välein. Alzheimerpotilaiden kokonaismäärän arvioidaan nousevan yli 81 miljoonaan maailmanlaajuisesti vuoteen 2040 mennessä. Pelkästään Yhdysvalloissa potilaiden määrän arvioidaan nousevan yli 13 miljoonaan vuoteen 2050 mennessä (tämän hetken arvio 5,4 miljoonaa), mikä edustaisi jo 1/8-osaa kokonaisväestöstä. Alzheimerin tauti kuudenneksi merkittävin kuolinsyy vanhuksilla Yhdysvalloissa. Noin 75 %:lla Alzheimerin potilaista esiintyy myös muita kuin kognitiivisia oireita, mm. ahdistuneisuutta, masennusta ja psykoottisia oireita. Alzheimerin taudissa aivoihin syntyy amyloidiplakkeja ja neurofibrillikimppuja ja hermosolujen määrä vähenee. Itse hermosolutuhon ja kognitiivisten häiriöitten perussyytä ei täysin ymmärretä. Useitten välittäjäaineitten, erityisesti asetyylikoliinin ja glutamaatin, on kuitenkin osoitettu parantavan tiedon käsittelyä ja käyttöä. Alzheimerin taudille on tunnusomaista etenevä palautumaton muistin ja kognitiivisten toimintojen heikkeneminen. Oireet alkavat useimmiten 60 ikävuoden jälkeen ja tauti on suurin yksittäinen demantiaan johtava syy. Kaiken kaikkiaan noin 35,6 miljoonaa ihmistä (eli noin 0,5 % maailman väestöstä) kärsii tällä hetkellä dementiasta, ja määrän ennustetaan kaksinkertaistuvan 20 vuoden välein. Alzheimerin potilaiden kokonaismäärän arvioidaan nousevan yli 81 miljoonaan maailmanlaajuisesti vuoteen 2040 mennessä. Alzheimerin taudin hoito Alzheimerin tautiin ei ole olemassa parantavaa hoitoa, vaan nykyhoidot pyrkivät edistämään potilaan kykyä käsitellä ja käyttää tietoa. Asetyylikoliinin pitoisuutta lisäävät koliiniesteraasin estäjät ovat tärkein tällainen lääkeryhmä, mutta ne ovat varsin heikkotehoisia. Niitten vaikutus myös alkaa hitaasti, koska niiden annosta täytyy mahasuolikanavaan liittyvien ja muiden haittojen vuoksi kasvattaa vähittäin. Alzheimerin tautiin ei ole olemassa parantavaa hoitoa, vaan nykyhoidot pyrkivät edistämään potilaan kykyä käsitellä ja käyttää tietoa. Inderes Oy Sivu 21

22 Varsin heikoista hoitotuloksista huolimatta Alzheimerin tautiin suunnattujen lääkkeiden myyntiluvut ovat vakuuttavia. Tällä hetkellä geneeriset asetyylikoliiniesteraasin estäjät (kuten donepetsiili, galantamiini ja rivastigmiini) luovat taudin hoidan kulmakiven. Vuonna 2012 G7-maissa Alzheimerin lääkkeitä myytiin noin 5,9 miljardilla dollarilla, mistä koliiniesteraasin estäjien osuus oli 4,3 miljardia eli noin 73 %. Merkittävin brändi oli Aricept (donepetsiili, Eisai/Pfizer) ja sitä myytiin noin 1,5 miljardilla dollarilla. Lisäksi geneerisiä donepetsiili-valmisteita myytiin yli miljardilla dollarilla. Pääasiassa uusien lanseerattavien hoitojen takia markkinoiden arvioidaan kasvavan 14,2 miljardiin dollariin vuoteen 2020 mennessä. Asetyylikoliiniesteraasin estäjät eivät ole erityisen tehokkaita ja niillä on merkittäviä sivuvaikutuksia. Osa syynä tähän on se, että lääkkeet jakautuvat kaikkialle elimistöön eikä niitä siis pysty kohdentamaan pelkästään aivoihin. Tämä pahentaa sivuvaikutuksia ja heikentää sitä kautta hoitomyöntyvyyttä. SYN120:n on arvioitu olevan kilpailukykyinen nykyisiä hoitoja paremman tehon ja vähäisempien sivuvaikutuksien takia. Tällä hetkellä geneeriset asetyylikoliiniesteraasin estäjät luovat taudin hoidan kulmakiven. Vuonna 2012 G7- maissa Alzheimerin lääkkeitä myytiin noin 5,9 miljardilla dollarilla. Pääasiassa uusien lanseerattavien hoitojen takia markkinoiden arvioidaan kasvavan 14,2 miljardiin dollariin vuoteen 2020 mennessä. SYN120:n tuoteprofiili kaksivaikuttaisuus on avain SYN120 on suun kautta otettava, potentti ja selektiivinen serotoniinin 5-HT6 reseptorin salpaaja, jota kehitetään Alzheimerin taudin ja muiden kognitiivisten häiriöiden, ml. skitsofrenian hoitoon. Serotoniinin 5HT6-reseptorit ilmentyvät yksinomaan aivoissa, ja niiden salpaus lisää prokognitiivisten (muisti- ja hahmotustoimintoja edistävien) asetyylikoliinin ja glutamaatin pitoisuuksia. SYN120 on kolmannen polven 5-HT6 salpaaja, josta on erityisesti pyritty poistamaan tämän lääkeluokan aineille tyypilliset haitalliset sydänvaikutukset. Serotoniinin 5-HT-6 reseptorien ilmentyminen yksinomaan kognitiivisiin toimintoihin vaikuttavilla aivoalueilla voi myös parantaa SYN120:n teho- ja turvallisuusprofiilia nykyisin käytettyihin lääkkeisiin verrattuna. SYN120 terapeuttinen annosalue on laaja, ja sitä voidaan siksi antaa annoksina jotka ovat hyvin siedettyjä ja salpaavat 5HT6-reseptorin lisäksi tehokkaasti myös keskushermoston 5HT2a-reseptorit. Jälkimmäisen vaikutusmekanismin on äskettäin osoitettu olevan tehokas Parkinsonin tautiin liittyvän psykoosin hoidossa. Näin ollen SYN120:lla voi olla ainutlaatuinen, prokognitiivisen ja antipsykoottisen tehon yhdistävä terapeuttinen profiili, kun annosalue valitaan sopivasti. SYN120 tunnistettiin alun perin 5-HT6-salpaajaksi, mutta tutkimustyön edetessä sen aito kaksivaikutteisuus paljastui: SYN120:n on voimakas salpaaja myös 5-HT2A-reseptoriin. Tämä on tärkeää, koska prekliininen eläintutkimus on osoittanut, että pienet annokset yhdistettä voivat parantaa kognitioon liittyviä oireita, kun taas suuremmilla annoksilla on havaittu todisteita antipsykoottisista vaikutuksista. Näin ollen SYN120:lla on mahdollisuuksia parantaa myös neuropsykiatrisia oireita Alzheimerin taudissa sekä mahdollisesti muissa neurodegeneratiivisissa sairauksissa. Biotie aloitti heinäkuussa 2011 tutkimuksen, jossa PET-kuvantamistekniikalla selvitetään kattavaan keskushermoston 5HT6-reseptorien salpaukseen tarvittavaa ja siten kliiniseen käyttöön soveltuvaa annosta. Tutkimuksen päätulokset raportoitiin maaliskuussa Tutkimus tehtiin Johns Hopkins yliopiston lääketieteellisessä tiedekunnassa USA:ssa ja siihen osallistui yhdeksän tervettä tutkimushenkilöä. Tulokset osoittavat, että kliinisesti tehokkaaksi arvioitu reseptoriiin sitoutuminen saavutetaan SYN120 annoksella, joka on kertaluokkaa pienempi kuin aiemmin turvalliseksi ja hyvin siedetyksi osoitettu annos kahden viikon tutkimuksessa terveillä iäkkäillä tutkimushenkilöillä. SYN120 on kolmannen polven 5-HT6 salpaaja, josta on erityisesti pyritty poistamaan tämän lääkeluokan aineille tyypilliset haitalliset sydänvaikutukset. SYN120 tunnistettiin alun perin 5-HT6-salpaajaksi, mutta tutkimustyön edetessä sen aito kaksivaikutteisuus paljastui: SYN120:n on voimakas salpaaja myös 5- HT2A-reseptoriin. SYN120 on siirtymässä Faasi 2 kehitykseen. Potilasrekrytoinnin Alzhemerin tautia sairastavilla potilailla tehtävään Faasi 2 tutkimukseen odotetaan alkavan vuoden 2014 loppuun mennessä. SYN120 on siirtymässä Faasi 2 kehitykseen. Potilasrekrytoinnin Alzhemerin tautia sairastavilla potilailla tehtävään Faasi 2 tutkimukseen odotetaan alkavan vuoden 2014 loppuun mennessä. Alzheimerin taudin tuotekehitys erittäin aktiivista, mutta SYN120:lla pitäisi olla ainutlaatuinen profiili Alzheimerin tautiin ei ole olemassa parantavaa hoitoa, vaan nykyhoidot pyrkivät edistämään potilaan kykyä käsitellä ja käyttää tietoa. Niiden tehossa on merkittäviä puutteita ja niillä on merkittäviä sivuvaikutuksia. Koska hoidon tarve on valtava, Alzheimerin tautiin on kehitteillä erittäin paljon lääkkeitä: tuotekehitysputkessä on yli 100 erilaista hoitoa. Jotkut näistä pyrkivät hidastamaan taudin Koska hoidon tarve on valtava, Alzheimerin taudin ympärillä oleva aktiviteetti on todella suuri: kehitteillä on yli 100 erilaista hoitoa. Inderes Oy Sivu 22

23 etenemistä ja useat keskittyvät oireiden lieventämiseen. SYN120 on kuitenkin ainoa lääkeaine kehitysputkessa, jolla on potentiaalia hoitaa sekä kognitiivisia että psykoottisia oireita. Alzheimerin tautia on kutsuttu lääkekanditaattien hautausmaaksi, koska monet merkittävät lääkekehitysprojektit ovat päättyneet epäonnistumisiin. Alzheimerin tautia voidaan hyvällä syyllä pitää erittäin haastavana markkinana. Toisaalta lupaavien sairauden kulkuun vaikuttavien hoitojen epäonnistumiset ovat antaneet uutta eloa oireiden hoitoon keskittyviin kehitysprojekteihin. Näillä tavoitellaan nykyisiä lääkkeitä parempaa tehoa sekä parempaa siedettävyyttä. SYN120:n kannalta viime vuosien aikana on nähty erittäin rohkaisevaa kehitystä sekä 5-HT6- ja 5-HT- 2a antagonisteissa. Lundbeck sai onnistuneesti päätökseen 278-potilaan proof-of-concept Faasi 2- tutkimuksen, jossa se todisti yhtiön oman 5-HT6-salpaajan (Lu AE58054) toimivuuden Alzheimerin taudin hoidossa (lisättynä donepetsiiliin). Kun lääke lisättiin tämän hetken standardihoitoon (Aricept) LuAE58054 osoitti kliinisiä hyötyjä, siten todistaen että niitä voidaan saavuttaa tämän luokan yhdisteillä. Lundbeckillä on parhaillaan käynnissä lääkkeen Faasi 3-tutkimukset. Lisäksi myös Pfizerin 5-HT6-salpaaja (PF ) on edennyt 342 potilaan Faasi 2-tutkimuksiin. Lisäksi Acadia Pharmaceuticalsin pimavanserin, joka on 5-HT2a-salpaaja, raportoi positiivisista dataa omasta Faasi 3-tutkimuksestaan, jolla pyrittiin parantamaan psykoosihäiriötä Parkinsonin tautia sairastavilla potilailla. FDA hyväksyi samalla tutkimuksen yhdeksi NDA:han vaadittavaksi tutkimukseksi (suunniteltu H2 14). Acadia on äskettäin aloittanut Faasi 2-tutkimukset myös Alzheimerin tautiin liittyvän psykoosin hoidossa. Psykoosioireet ovat samankaltaisia molemmissa taudeissa, joten voidaan perustellusti odottaa että Parkisonin taudissa osoitetut hyödyt nähdään myös Alzheimerin tautia sairastavissa potilaissa. Luokka Yhtiö Status Käyttötarkoitus Teho / relevanssi 5-HT6 Lu AE58054 Lundbeck Faasi 3 tutkimukset käynnissä PF Pfizer Faasissa 2 5-HT2a pimavanserin 5-HT6 + 5-HT2a SYN120 Acadia Pharmaceuticals Biotie Faasi 2-valmis Etenemässä Faasiin 2 Merkittävä parannus kognitiivisessa suorityskyvyssä, kun lisätty donepeziliin (Aricept) Osoitti Faasi 3:ssa selkeitä hyötyjä Psykoosi Parkinsonin taudissa; psykoosista kärsiville Parkinson mahdollisesti myös Alzheimerin taudissa potilaille; hyvä mahdollisuus samaan myös Alzheimerin taudissa SYN120 on ainoa lääkekanditaatti, joka on mahdollisesti hyödyllinen sekä Alzeiheimerin kognitiivisten että psykoottisien oireiden hoidossa Taulukko 6. SYN120:n proof of concept on vahva muiden samankaltaisen projektien perusteella. Lundbeck osoitti, että hyötyjä voidaan saavuttaa tämän luokan lääkkeillä Vahva "proof of concept", kun huomioidaan yllä olevat sekä lääkkeen profiili Lähde: Inderes Vaikka nämä kilpailijat ovat SYN120:n edellä kehitysprosessissa, niiden menestys antaa tieteellistä näyttöä yhdisteen toimivuudesta. Nyt sekä 5-HT6 (Lundbeck) ja 5-HT2a (Acadia) vaikutusmekanismit, jotka SYN120 yhdistää, on todettu toimiviksi ainakin suhteellisen laajoissa tutkimuksissa. Luonnollisesti Acadian pimavanserin tehokkuus todistettiin Parkinsonin tautiin liittyvässä psykoosissa, mutta tulos antaa vähintään vahvoja viitteitä vaikutuksesta myös Alzheimer potilailla. SYN120:n profiili vaikuttaa siis erittäin lupaavilta ja investoinnit kehitykseen ovat hyvin perusteltuja huomioiden erittäin suuri potentiaali. Biotie lähtisi Faasi 2:n jälkeisiin kumppanineuvotteluihin erittäin vahvoista asemista, jos tutkimuksista saatava data vahvistaisi positiiviset odotukset. Suurin kysymys Faasi 2:ssa on se, voidaanko eri vaikutusmekanismit yhdistää onnistuneesti ja saadaanko teho sekä yhdistelmän hyödyt todistettua riittävällä tasolla. Alzheimerin tautia on kutsuttu lääkekanditaattien hautausmaaksi, koska monet merkittävät lääkekehitysprojektit ovat päättyneet epäonnistumisiin. SYN120:n kannalta viime vuosien aikana on nähty erittäin rohkaisevaa kehitystä sekä 5-HT6- ja 5-HT-2a antagonisteissa. Lundbeck sai onnistuneesti päätökseen Faasi 2-tutkimuksen, jossa se todisti yhtiön oman 5-HT6- salpaajan (Lu AE58054) toimivuuden Alzheimerin taudin hoidossa. Lisäksi Acadian pimavanserin, joka on 5-HT2a-salpaaja, raportoi positiivisista dataa omasta Faasi 3- tutkimuksestaan, jossa pyrittiin parantamaan psykoosihäiriötä Parkinsonin tautia sairastavilla potilailla. Psykoosioireet ovat hyvin samankaltaisia molemmissa taudeissa, joten voidaan perustellusti odottaa että Parkisonin taudissa osoitetut hyödyt nähdään myös Alzheimerin tautia sairastavissa potilaissa. Vaikka nämä kilpailijat ovat SYN120:n edellä kehitysprosessissa, niiden menestys antaa enemmän luottamusta tieteellistä näyttöä yhdisteen toimivuudesta. Nyt sekä 5- HT6 (Lundbeck) ja 5-HT2a (Acadia) vaikutusmekanismit, jotka SYN120 yhdistää, on todettu toimiviksi ainakin suhteellisen laajoissa tutkimuksissa. Inderes Oy Sivu 23

24 3. toimialana on noussut viime vuosina yhdeksi kuumimmista sektoreissa globaalisti, vaikka Suomessa tilanne on ollut toinen. Lääketeollisuudessa on käynnissä suuri muodonmuutos, mikä näkyy bioteknologiayrityksissä. Suuret lääkeyhtiöt ovat olleet erittäin menestykkäitä aikaisemmin; ne ovat pystyneet kehittämään erittäin tärkeitä lääkkeitä, ns. blockbustereita, ja yhtiöt ovat nauttineet patenttien suojaamasta vuolaasta kassavirrasta näihin päiviin asti. Nyt tilanne on muuttumassa ja kriittisit patentit ovat umpeutumassa. Lääkejättien patenttikuilu on edessä lähivuosina, ja sen vaikutukset näkyvät jo nyt. Isot lääkeyhtiöt yrittivät ensin taklata lähestyvää patenttikuilua investoimalla valtavia summia tuotekehitykseen löytääkseen seuraavan menestyslääkkeen käytännössä ne yrittävät siis toistaa menneisyydessä toimineen mallin. Viime vuosien aikana, tai joidenkin yhtiöiden kohdalla viimeisen vuosikymmenen aikana, yhtiöt ovat todenneet tämän strategian epäonnistuneeksi. Enää ei ole vastaavia matalalla roikkuvia hedelmiä, joista bioteknoloigiasektorin ensimmäiset yhtiöt kuten Amgen pääsivät nauttimaan. Pääsääntöisesti suurien tuotekehitysinvestointien tuotot jäivät hyvin matalalle tasolle. Lääkealalla on edelleen niitä, jotka eivät suostu uskomaan tilanteen muuttuneen, mutta useat yhtiöt ovat leikanneet merkittävästi tuotekehitysinvestointeja ja keskittyvät tällä hetkellä enemmän kassavirtaan. Lääkkeiden kehitys, joka meni aikaisemmin eteenpäin suurin harppauksin (merkittäviä kokonaan uusia löytöjä ja jättimenestyslääkkeitä), etenee nyt pienillä inkrementaalisilla askelilla. Toimialan jättiläiset eivät tällä hetkellä ole rakennettuja tähän. Suurin mahdollinen lisäarvo voidaan edelleen luoda omalla tuotekehityksellä, mutta riski-/tuottoprofiili suurissa hankkeissa vaikuttaisi muuttuneen epätyydyttäväksi. Tämä toimialan muutos on luonut merkittävästi tilaa markkinoille uuden tyylisille toimijoille: pienemmät, tietylle kehitysalueelle erikoistuneet bioteknologiayhtiöt ovat täyttäneet tämän tilan. Erikoistunut lääkesektori on muodostunut hitaasti vuosien kuluessa, mutta nyt rakenne on muuttamassa nopeasti. Uudet toimijat keskittyvät pieniin nicheihin, erikoistuvat vain niihin ja sitten myyvät lääkeaihiot eteenpäin tai tekevät erilaisia yhteistyösopimuksia. Erikoistumisalueita voivat olla esimerkiksi prekliiniset tutkimukset, eri faasit tai vaikkapa tuotteiden lanseeraus ja myynti. Jotkut yhtiöt keskittyvät tuotteisiin, joiden patentit ovat umpeutumassa. Samalla erilaisia palveluyhtiöitä on syntynyt kaikille osa-alueille. Jopa lääkejätit ovat nyt kiinnostuneita pienistä nicheistä; jotkut vaikuttavat olevan mukana kaikkialla, akateemisesta tutkimuksesta markkinointiin, metsästäessään seuraavaa jättimenestystä. Vahvin alue alan jättiläisille on kuitenkin edelleen tuotekehitysprosessin loppupää, jossa vaaditaan osaamisen lisäksi suuria pääomia. Lääkejäteillä on luonnollisesti riittävät resurssit tehdä suuria Faasi 3-tutkimuksia ja heillä on myös vaadittava kokemus työskentelystä viranomaistahojen kanssa, mikä on erittäin tärkeä osa prosessia. Näin ollen on luontevaa, että lääkkeiden kehitysprojektien edetessä ne keskittyvät yhä harvemmille ja suuremmille yhtiöille, joko kumppanuuksien tai yritysostojen kautta. Yksi avainasia suuren bioteknologiasektorin synnyssä oli riskirahoituksen (venture capital, VC) yleistyminen, joka avasi monia ovia myös pienemmille yhtiöille. VC-rahoitus ja koko toimialan dynamiikan muuttuminen on saanut bioteknologiasektorin aivan uudelle tasolle, ja se on ollut viime vuosina yksi maailman kuumimmista toimialoista. Lääketeollisuudessa on käynnissä suuri muodonmuutos. Suuret lääkeyhtiöt ovat aikaisemmin pystyneet kehittämään erittäin tärkeitä lääkkeitä ( blockbusters ) ja nauttineet patenttien suojaamasta vuolaasta kassavirrasta. Nyt tilanne on muuttumassa ja kriittisit patentit ovat umpeutumassa. Tämä lääkejättien patenttikuilu on edessä lähivuosina, ja sen vaikutukset näkyvät jo nyt bioteknologiassa. Lääkkeiden kehitys, joka meni aikaisemmin eteenpäin suurin harppauksin, etenee nyt pienillä inkrementaalisilla askelilla. Toimialan jättiläiset eivät tällä hetkellä ole rakennettuja tähän. Tämä muutos on luonut tilaa markkinoille uuden tyylisille toimijoille: pienemmät, tietylle kehitysalueelle erikoistuneet bioteknologiayhtiöt ovat täyttäneet tämän tilan. Viime vuosina alan aktiviteetti on ollut hurjan korkealla ja bioteknologia on ollut erityisesti Yhdysvalloissa todella kuuma toimiala. Yhtiö MCAP Liikevaihto EBIT FY'13 BUSD BUSD MUSD Henkilöstö Amgen Gilead Sciences Merck KGaA Biogen Idec Celgene UCB Ipsen Vertex Pharmaceuticals Regeneron Pharmaceuticals Alexion Pharmaceuticals Taulukko 7. Perustietoja bioteknologiasektorin jättiläisistä. Lähde: Thomson Reuters Inderes Oy Sivu 24

25 Emme tule käymään läpi kaikkia lääkejättejä tässä raportissa, mutta mainitsemme muutamia suurimpia yhtiöitä alalla. Näitä ovat Pfizer, Novartis, Roche, Merck & Co, GlaxoSmithKline ja Sanofi. Suuria lääkeyhtiöitä on luonnollisesti paljon enemmän, ja todellisia jättejä löytyisi enemmän esimerkiksi Japanista. Mainitsemme tästä ainoastaan Otsuka Pharmaceutical-yhtiön, koska sillä on hallussaan Selincron oikeudet Japanin markkinoilla ja yhtiö on sen takia relevantti Biotielle. Yhtiö MCAP Liikevaihto EBIT FY'13 BUSD BUSD MUSD Henkilöstö Pfizer Novartis Roche Merck & Co Glaxosmithkline Sanofi Lundbeck Orion Otsuka Pharmaceutical Emme tule käymään läpi kaikkia lääkejättejä tässä raportissa, mutta mainitsemme muutamia suurimpia yhtiöitä alalla. Näitä ovat Pfizer, Novartis, Roche, Merck & Co, GlaxoSmithKline ja Sanofi. Lundbeckin markkina-arvo on noin 3,6 miljardia euroa, joten se on pieni yhtiö verrattuna alan todellisiin jättiläisiin. Suomalaisille hyvin tuttu lääkeyhtiö Orion on Lundbeckin kanssa samassa kokoluokassa. Taulukko 8. Avainlukuja lääkejäteistä ja muutamista valituista. Lähde: Thomson Reuters Lundbeckin markkina-arvo on noin 3,6 miljardia euroa, joten se on itse asiassa erittäin pieni yhtiö verrattuna alan todellisiin jättiläisiin. Kokoluokkaa voi hahmottaa sillä, että Lundbeckin markkinaarvo on vain noin 2,5 % Pfizerin, Novartiksen tai Rochen markkina-arvoista. Suomalaisille hyvin tuttu lääkeyhtiö Orion on Lundbeckin kanssa samassa kokoluokassa, sillä Orionin markkina-arvo noin 3,9 miljardia dollaria. 3.1 Toimialan dynamiikkaan liittyviä tärkeitä huomioita Esittelemme tässä kappaleessa lyhyesti tietty faktoja, joiden ymmärtäminen on sijoittajille tärkeää. Lista ei ole tyhjentävä, mutta sisältää toimialan dynamiikan kannalta kriittisiä asioita. 1. Lääkkeiden kehitys on erittäin kallista Yhden lääkkeen kehityksen kokonaiskustannukseksi on yleisesti arvioitu noin miljardi dollaria. Tämä on suunnilleen sama summa kuin uuden lentokoneen kehitykseen kuluva rahasumma ja lopputulokseen liittyy huomattavasti suurempi epävarmuus. Miljardin keskimääräinen kustannus sisältää kuitenkin kaikkiin epäonnistuneisiin lääkekehitysprojekteihin kuluneet rahat, joten todellisuudessa yksittäinen kehitysprojekti vaadi näin hurjia summia. Summa on laskettu jakamalla alan kaikki tuotekehityskulut suhteessa onnistuneisiin lanseerauksiin. Jos lasketaan yksittäisen lääkkeen kehittymiseen liittyvä kulu ilman epäonnistumisia (onnistuminen ensimmäisellä yrityksellä), summa on todennäköisesti lähempänä muutamia satoja miljoonia per lääke. Parhaimmillaan kehitys voidaan tehdä huomattavasti alhaisemmilla kuluilla. Laskelmiemme mukaan esimerkiksi Biotie käytti vähemmän kuin 100 MEUR Selincron kehittämiseen, noin 25 MEUR tuotekehityskuluihin ja 60 MEUR erilaisiin lisensiointikuluihin. Nämä ovat vain meidän arvioitamme eivätkä muuta sitä tosiasiaa, että lääkkeiden kehitys on yleisesti erittäin kallista. Yhden onnistuneen lääkkeen keskimääräisen kustannuksen on arvioitu nousen jopa miljardin dollariin, kun kustannuksissa huomioidaan myös kaikkiin epäonnistuneisiin lääkkeisiin kulutetut rahat. 2. Liiketoiminnan riskiprofiili on erittäin korkea Lääkkeiden kehittäminen ei ole pelkästään kallista, vaan myös erittäin korkeariskistä liiketoimintaa. Epävarmuus on aina korkea; vaikka kliiniset tutkimukset osoittaisivat erinomaisia tuloksia, aina on olemassa myös tuntemattomia riskejä. Uuden tuotteen lanseerauksen yhteydessä voi esimerkiksi löytyä negatiivisia sivuvaikutuksia. Jos nämä ovat vakavia, potentiaalisesti erittäin arvokkaan tuotteen arvo laskee nollaan, vaikka yhtiö on juuri investoinut satoja miljoonia kehitysprojektiin. Korkean epävarmuuden takia liiketoiminnan ytimeen kuuluu oleellisesti riskienhallinta. Lääkkeiden kehittäminen on hyvin riskipitoista liiketoimintaa ja sisältää paljon tuntemattomia riskejä. Riskienhallinta on olennainen osa liiketoimintaa. Inderes Oy Sivu 25

26 3. Todennäköisyydet ovat sinua vastaan Tilastollisesti noin kolme kymmenestä tuhannesta (3/10 000) löydetystä potentiaalisesta lääkeaineesta lanseerataan lääkkeinä markkinoille. Näistä kolmesta yksi on tilastollisesti talooudellisesti neutraali (break-even) ja yksi tappiollinen, kun huomioidaan myös tuotekehitykseen käytetät rahat. Keskimäärin yksi kymmenestä tuhanteesta tutkitusta yhdisteestä tulee lopulta olemaan taloudellisesti kannattava kehittäjille. Luonnollisesti näistä suuri osa on todellisia jättimenestyksiä ( blockbusters ) ja nämä samalla rahoittavat kaikki epäonnistuneet projektit, sillä muuten ala ei olisi taloudellisesti houkutteleva. Liiketoiminnan luonne on kuitenkin hyvin riskipitoista erityisesti pienille yhtiöille, joilla on pieni tuoteportfolio. Kymmenestä tuhannesta tutkitusta lääkeaineesta tilastollises vain noin kolme päätyy markkinoille, ja vain yksi näistä kolmesta on selvästi taloudellisesti kannattava. Seuraavassa taulukossa on esitetty arvioita onnistumistodennäköisyyksistä eri kehitysasteilla. Esitettyjä keskiarvoja ei pidä ottaa tarkkoina faktoina, mutta niiden pitäisi kertoa onnistumistodennäköisyyksien normaaleja suuruusluokkia. Pre-kliininen vaihe 5 % F aasi 1-valmis 15 % F aasi 2-valmis 40 % F aasi 3-valmis 80 % Markkinointilupa 95 % 4. Aineettomat oikeudet ovat liiketoiminnan ytimessä Jotta markkinoille suuresta kanditaattijoukosta selviävillä lääkkeillä voidaan tehdä merkittäviä voittoja, täytyy niiden tuotesuojauksen (patentit, tuotesuoja, ekslusiiviset oikeudet) olla kunnossa. Yleisesti lääkeaineiden kopionti on kohtuullisen helppoa, joten patentit ovat kriittisiä tässä liiketoiminnassa. Patentin tuoma suoja kestää yleensä 20 vuotta, mutta se alkaa jo molekyylin rekisteröinnistä aivan kehityksen alkuvaiheessa. Koska keskimääräinen tuotekehitysaika on noin 15 vuotta, patentin tuomasta monopolista ei ehditä nauttia pitkään. On kuitenkin olemassa erilaisia suojauksia. Esimerkiksi EU:ssa uusi lääkeaine saa 10 vuoden ekslusiivisuuden (estää geneeriset kopiot) markkinoille tullessaan. Samankaltainen järjestelmä on käytössä Japanissa ja Yhdysvalloissa, jossa suoja-aika on kuitenkin lyhyempi (keskimäärin noin 7 vuotta). Normaalisti patenttien tai muun suojauksen umpeutuminen tuo markkinoille nopeasti geneerisiä kilpailijoita, jotka painavat hintatason alas. Tässä vaiheessa kuluttajat ovat kuitenkin tottuneet tiettyihin lääkkeisiin ja brandeihin. Varsinkin silloin, jos lääke on hengen säilymisen kannalta kriittinen, on kynnys geneerisen kopion käyttöönotolle korkea. Perinteisesti näin ei kuitenkaan ole. Lisäksi biologiset hoidot ovat perinteisesti vaikeampia kopioitavia ja nauttivat sen takia normaalia parempaa suojaa. Joka tapauksessa suojauksen loppuminen tarkoittaa lähes poikkeuksetta tuotemarginaalien selkeää supistumista. Tuotteisiin liittyvät aineettomat oikeudet luovat liiketoiminnan kovan ytimen. Patentit ovat yksi osa suojausta, mutta monesti pidemmän suojan antavat tuotesuojat. EU:ssa uusi lääkeaine saa 10 vuoden ekslusiivisuuden (estää geneeriset kopiot) markkinoille tullessaan. Suojauksen umpeutuminen tuo markkinoille nopeasti geneerisiä kilpailijoita, jotka painavat hintatason alas. 5. On parempi epäonnistua nopeasti, jos on pakko epäonnistua Tuotekehityskustannukset nousevat lähes eksponentiaalisesti kehitysprosessin loppua kohti. Prekliinisessä vaiheessa kustannukset mitataan tyypillisesti miljoonissa tai kymmenissä miljoonissa. Kun kliininen vaihe alkavat, lääkettä testataan ihmiskokeissa mikä lisää kustannuksia. Tutkimuksien kokoluokat kasvavat prosessin edetessä faaseissa eteenpäin ja Faasiin 3-tutkimuksissa puhutaan tyypillisesti tuhansista osallistujista. On mahdotonta puhua luotettavista keskiarvoista koska tuotteet ovat niin erilaisia, mutta seuraavia lukuja voidaan käyttää peukalosääntöinä : Faasi 1 kustannukset ovat yleensä muutamia kymmeniä miljoonia euroja, Faasissa 2 lähestytään usein kymmenien miljoonien yläpäätä ja Faasissa 3 kustannukset voivat hyvin nousta satoihin miljooniin. Tästä seuraa siis sanonta If you re going to fail, do it early (jos tulet epäonnistumaan, tee se aikaisin). Mitä myöhemmin se tapahtuu, sitä enemmän rahaa tullaan menettämään. Tämä tarkoittaa automaattisesti myös sitä, että jos yhtiö ei usko vahvasti lääkkeen menestysmahdollisuuksiin kliinisissä kokeissa, se ei mene eteenpäin sen kanssa. Kukaan ei investointi yli 100 MEUR esimerkiksi Tuotekehityskustannukset nousevat lähes eksponentiaalisesti kehitysprosessin loppua kohti. Perinteisesti noin 2/3 kaikista T&K-kuluista realisoituu Faasi 3- tutkimuksissa, joten tässä vaiheessa ei kannattaisi enää epäonnistua. Inderes Oy Sivu 26