Case: Helsingin pörssin yhtiöiden kassat pullistelevat

Transkriptio

1 Aamukatsaus Pääuutiset Case: Helsingin pörssin yhtiöiden kassat pullistelevat Tecnotree päivitys - kurssitaso ei heijastele riskejä Finnairilta kohtuullinen helmikuun liikenne-raportti, Aasia jatkoi hyvää kehitystään Indeksit Inderesin TOP3 OMXH 7919,7 OMXS 1390,6 DAX 9693 Eurostoxx 337,5-1,6 % -0,5 % -0,9 % -1,0 % Päätös Tavoite Suositus Verkkokauppa.com 7,94 8,00 Osta "Poikkeuksellisen vahvat tuloskasvunäkymät" Vuoden alusta -7,9 % Vuoden alusta -3,9 % Vuoden alusta -9,8 % Vuoden alusta -7,7 % S&P ,3 Nikkei 16646,1 Shanghai 2827,9 EUR/USD 1,098-1,1 % -0,8 % -2,5 % -0,3 % Vuoden alusta -3,2 % Vuoden alusta -3,9 % Vuoden alusta -20,1 % Vuoden alusta 1,1 % Stora Enso 7,65 9,00 Osta "Riskipreemio on liian leveä" Taaleri 8,75 10,00 "Näemme osakkeessa useita positiivisia ajureita lyhyellä aikavälillä" Edellisen pörssipäivän nousijat ja laskijat Yhtiö Päätös Muutos Yhtiö Päätös Muutos Aspocomp 1,24 7,8 % Soprano 0,40-5,9 % Nexstim 1,62 3,8 % SSAB B 2,43-5,8 % Kesla 3,09 3,3 % Componenta 0,59-4,8 % Exel Composites 6,40 3,1 % Outotec 3,36-4,5 % Incap 0,13 2,4 % Kone 40,14-4,4 % Kalenteri Yhtiö Klo Ennuste (EBIT) Konsensus Vuosi sitten Ajankohtaista Suomen Hoivatilojen listautumisannin merkintäaika käynnissä Lataa Inderesin laaja sijoitustutkimus yhtiöstä: Mukana katsauksessa ovat seuraavat yhtiöt: Tecnotree, Finnair, Orava, Fortum, eq, TeliaSonera, CapMan, Citycon, Kesko, Ramirent, Okmetic, United Bankers Talousluvut Klo Konsensus ** Edellinen US: Tukkuvarastot 17:00-0,2 % -0,1 % ** Bloomberg Inderes Aamukatsaus sivu 1

2 Inderes Pörssikanava Hoivatilat listautuu Soprano Q4 Panostaja Q1 Inderesin TOP3-poiminnat Markkinakatsaus Kehittyneillä markkinoilla Euroopassa tiistai oli alavireinen, ja lasku jatkui myös USA:ssa, jossa Dow Jones sulki 0,6 %, S&P 500 1,1 % ja Nasdaq 1,3 % miinuksella. Laskuun kääntynyt öljyn hinta painoi energiasektoria, ja Kiinan heikot vientiluvut asettivat varjon maailmankaupan kasvunäkymille painaen osakkeita. Aasian markkinoilla keskiviikko alkoi laskutunnelmissa, ja osakkeet Aasiassa luisuivat alas kahden kuukauden huipuiltaan. Kiinan Shanghai Composite oli aamulla 2,5 % ja Japanin Nikkei 0,8 % miinuksella. Kiinan eiliset ulkomaankauppaluvut aiheuttivat edelleen hermoilua markkinalla, ja Japanissa vientiyhtiöt kärsivät muita päävaluuttoja vastaan vahvistuneesta jenistä. Valuuttamarkkinoilla euron kurssi oli aamulla laskussa sekä dollaria (-0,3 %) että jeniä (-0,4 %) vastaan. Jeni sai jälleen tukea eilen julkaistuista Kiinan heikoista vientiluvuista, jotka vähensivät riskinottohalukkuutta valuuttamarkkinalla. Euron kohdalla katseet ovat jo EKP:n huomisessa kokouksessa, josta odotetaan lisäelvytystä. Odotukset ovat kuitenkin jo pitkälti sisällä euron kurssissa. Raaka-ainemarkkinalla öljyn hinta laski tiistaina noin 3 %, mutta vakaantui aamun kaupankäynnissä 36,7 dollariin. Tuoreet API:n varastoluvut osoittivat USA:n öljyvarastojen nousseen jälleen viime viikolla uuteen ennätykseen, mikä painoi öljyä. Viimeisimmät raportit inderes.fi-palvelussa: 8.3 Kemira Vähennä Aliarvostus purkautunut, hinta kohdallaan 7.3 Cargotec Nousuvara kutsitunut, laskemme suositusta 7.3 Outokumpu Vähennä Otamme katsomopaikan kurssirallin jälkeen 7.3 Investors House Asuntosijoittaja 4.3 Soprano Vähennä Liiketulos nousee, riskinä rahoitusasema Markkinat ja valuutat Stoxx Europe-indeksi WTI-futuurit (dollaria/bbl) /2014 8/2014 2/2015 8/2015 2/ /2014 8/2014 2/2015 8/2015 2/2016 Inderes Aamukatsaus sivu 2

3 3/2006 9/2006 3/2007 9/2007 3/2008 9/2008 3/2009 9/2009 3/2010 9/2010 3/2011 9/2011 3/2012 9/2012 3/2013 9/2013 3/2014 9/2014 3/2015 9/2015 Makrokatsaus Kreikan lainoittajat palaavat Ateenaan tarkastamaan tehtyjä reformeja Marianne Palmu Kreikan lainoittajat euroalueelta ja IMF:stä palaavat todennäköisesti Ateenaan seuraavaan viikon aikana valmistelemaan arviota maan tekemistä talousreformeista, jotta uudet keskustelut velkahelpotuksista saadaan käyntiin, kertoo Reuters. Kreikan reformit ovat osa kolmatta pelastuspakettia, josta päätettiin viime elokuussa. Vastineeksi Kreikan saamille lainoille sille asetettiin lista reformeja. Tehtyjen reformien arviointi aloitettiin jo tammikuussa, mutta prosessi pysähtyi helmikuussa poliittisesti hyvin vaikean eläkereformin yksityiskohtiin sekä euroalueen ja IMF:n erimielisyyksiin siitä, miten Kreikan talous ja velkataakka saataisiin kestäväksi pidemmällä aikavälillä. Ilman reformien läpimennyttä arviointia euroalueen valtiovarainministerit eivät voi maksaa seuraavia rahoituseriä Euroopan vakausmekanismin pelastusrahastosta. Myös keskustelut Kreikan velkahelpotuksista (laina-aikojen pidentäminen, korkojen lasku) olisivat tällöin jäissä. Kreikan lainoittajien on määrä palata maahan arvioimaan tehtyjä reformeja seuraavan viikon aikana, kertoo Reuters. Reformien läpimeno on edellytys Kreikan seuraavista sovittujen rahoituserien maksamiselle ja keskusteluille velkahelpotuksista. Kreikka-riskit ovat edelleen korkealla ja uusista velkahelpotuksista sekä rahoituksesta neuvotteleminen on euroalueen nykyisessä poliittisessa ilmapiirissä vaikeaa. Kreikalle asetetut taloustavoitteet ovat todella kovia, sillä jo tälle vuodelle odotetaan 0,5 %:n budjettiylijäämää. Tähän pientä tukea antaisi talouden syöksykierteen loppuminen. Siitä oli jo merkkejä vuoden 2015 ensimmäisellä puoliskolla, mutta tilanne heikentyi vuoden lopussa: Q3:lla Kreikan talous supistui 1,7 % ja Q4:lla 0,8 % vuodentakaisesta. Näin ollen Kreikka-riskit ovat edelleen korkealla ja uusista velkahelpotuksista sekä rahoituksesta neuvotteleminen on euroalueen nykyisessä poliittisessa ilmapiirissä vaikeaa. Kreikka: Bruttokansantuotteen kasvu (vuosimuutos, %) Lähde: Bloomberg Inderes Aamukatsaus sivu 3

4 Teknologia Tecnotree päivitys - kurssitaso ei heijastele riskejä Mikael Rautanen Toistamme Tecnotreen 0,10 euron tavoitehinnan, mutta laskemme suosituksemme myytasolle (aik. vähennä). Arviomme mukaan nykyinen osakekurssi ei heijastele yhtiön epäselvään rahoitustilanteeseen liittyviä riskejä. Tecnotreen liiketoiminnan operatiivinen kehitys on ollut rohkaisevaa Q3 14-Q3 15 välillä, mutta vaikka tuloskehitys jatkuisi todella vahvana, on yhtiöllä vielä erittäin pitkä matka kuljettavana ennen kuin liiketoiminnan rahavirrasta jää omistajille jaettavaa. Mielestämme paras skenaario omistajille olisi löytää Tecnotreelle teollinen ostaja, mutta tämä skenaario on hyvin epävarma saneerausmenettelyn viivästyessä. Toistamme Tecnotreen 0,10 euron tavoitehinnan, mutta laskemme suosituksen myy-tasolle (aik. vähennä). Yhtiön osakekurssi ei mielestämme heijastele epävarmaan rahoitustilanteeseen liittyviä riskejä, vaikka operatiivinen tuloskehitys on ollut rohkaisevaa. Tecnotree kertoi vuosi sitten hakautuvansa saneerausohjelmaan. Saneerausohjelmaehdotuksen jättäminen on kuitenkin toistuvasti venynyt eikä ohjelmaa ole saatu vieläkään vahvistettua, minkä takia yhtiö on myös lykännyt tilinpäätöksen julkistamista. Uusi takaraja ehdotuksen jättämiselle on tämän kuun loppuun mennessä. Arviomme mukaan saneerausohjelma voisi onnistuessaan tervehdyttää Tecnotreen kriisiytyneen taseen ja ohjelman vahvistuminen olisi yhtiölle positiivista. Ohjelmaehdotuksen jättämisen jatkuva viivästyminen herättää kuitenkin lisää huolia yhtiön rahoitustilanteen haastavuudesta. Tecnotreen operatiivinen tuloskehitys oli viime vuoden aikana myönteistä ja odotamme yhtiöltä kohtalaisen hyvää Q4-tulosta (EBIT-% 12,3 %). Yhtiön siirtymä kohti skaalautuvampaa tuoteliiketoimintaa liiketoimintaa on myös edennyt ja yhtiö on voittanut uusia pieniä asiakkuuksia. Epäselvän rahoitustilanteen vaikutukset liiketoimintaan ovat siten jääneet rajallisiksi. Tecnotree sai kuitenkin viime vuoden aikana huomattavaa vetoapua tulokselleen dollarikurssista. Yhtiön näkymät tälle vuodelle ovat epävarmemmat, sillä Latinalaisessa Amerikassa (hieman alle puolet liikevaihdosta) yhtiön suuret projektitoimitukset ovat päättyneet ja operaattoreiden investointinäkymät ovat heikot makrotalouden epävarmuuden ja valuuttakurssien takia. MEA-alueella Tecnotreen tilauskanta on kehittynyt suotuisasti ja odotamme tältä alueelta yhtiöltä selvää kasvua. Tecnotree on arviomme mukaan välttänyt akuutin kassakriisin ja Latinalaisen Amerikan vanhan projektin 13,7 MEUR saamisten kotiutuminen tukee yhtiön rahavirtaa tämän vuoden aikana. Korkeat lähdeverot rasittavat yhtiön tulosta ja rahavirtaa edelleen, vaikka lähdeverorasite on pienenemässä. Emme ole vakuuttuneita, pystyykö yhtiön liiketoiminta hyvästä operatiivisesta kannattavuudesta huolimatta tuottamaan lähivuosina riittävää rahavirtaa nykyiseen velkakuormaan nähden (32 MEUR). Saneerausohjelma tuo tähän parempaa näkyvyyttä, mutta tulee joka tapauksessa kestämään useita vuosia, ennen kuin yhtiön tase on jälleen terve ja osingonmaksukykyinen. Tecnotreen markkina-arvo on noin 16 MEUR, mutta yhtiön velkaantuneisuuden huomioiva velaton markkina-arvo on 42 MEUR. Vaikka EV/EBIT-kerroin on hyvin matala (5x), ei tulospohjainen arvostus anna osakkeelle riittävää tukea, sillä lähdeverot painavat nettotuloksen nollatasolle. Mielestämme osakkeen nousupotentiaali positiivisessa skenaariossa ei ole riittävän houkutteleva kattamaan yhtiöön tällä hetkellä liittyviä epävarmuustekijöitä. 1) Tecnotreen saneerausohjelmaehdotuksen jättämisen jatkuva viivästyminen kasvattaa huolia yhtiön rahoitustilanteen vaikeudesta. 2) Tecnotreen operatiivinen tuloskehitys on ollut hyvää ja rahoitustilanteen vaikutukset liiketoimintaan ovat jääneet rajallisiksi. Yhtiön näkymät erityisesti Latinalaisessa Amerikassa ovat aiempaa haastavammat operaattoreiden investointien lykkääntyessä alueella. 3) Yhtiö on välttänyt akuutin kassakriisin, mutta emme ole varmoja, pystyykö yhtiö hyvästä operatiivisesta tuloksesta huolimatta tuottamaan tulevina vuosina riittävää rahavirtaa velkakuormaan nähden. 4) Tecnotreen markkina-arvo on 16 MEUR ja velaton markkina-arvo noin 42 MEUR. Mielestämme osakkeen nousupotentiaali positiivisessa skenaariossa ei ole riittävän houkutteleva kattamaan yhtiöön tällä hetkellä liittyviä epävarmuustekijöitä. Tecnotree ( TEM1V ) Myy PÄÄTÖS: EUR 0,13 TAVOITE: EUR 0,10 Inderes Aamukatsaus sivu 4

5 Kuluttajatuotteet Finnairilta kohtuullinen helmikuun liikenneraportti, Aasia jatkoi hyvää kehitystään Antti Viljakainen Finnair julkaisi eilen helmikuun liikennetietoraporttinsa, jonka mukaan yhtiön matkustajamäärä kasvoi helmikuussa viime vuoteen nähden 13,2 % matkustajaan. Kasvusta noin 3 %-yksikköä selittää karkauspäivä, sillä sen myötä lentopäiviä oli yksi vertailukautta enemmän. Tästäkin oikaistu 10 %:n volyymikasvu oli hyvällä tasolla kertoen positiivisena pysyneestä kysyntäkuvasta. Vastaavasti Finnairin kapasiteetti eli tarjotut henkilökilometrit nousivat helmikuussa 8,4 %, kun taas myyty volyymi eli myydyt henkilökilometrit kasvoivat 8,7 %. Kasvulukujen taustalla olivat etenkin vuorolisäykset ja uudet vuorot Euroopan liikenteessä, ensimmäiset uudet A350-koneet Aasian liikenteessä ja Norralta Finnairin ostoliikenteeksi siirtyneet reitit kotimaassa. Finnairin matkustajakapasiteetin käyttöaste parani helmikuussa viime vuoteen nähden 0,2 % ja nousi helmikuun kausiluonteisesti melko vaimea kysyntä huomioiden kohtuulliselle tasolle 79,1 %.iin. Kokonaisuutena liikennedatan keskeiset numerot eli myydyt henkilökilometrit ja kapasiteetin käyttöaste olivat hieman odotuksiamme paremmalla tasolla. Maantieteellisillä alueilla raportti oli kaksijakoinen tammikuun lukujen tavoin. Strategisella painopistealueella Aasiassa kehitys oli vahvaa, sillä myyntivolyymi kasvoi 10,5 % ja kapasiteetin käyttöaste nousi tarjonnan selkeästä kasvusta huolimatta 2,0 %-yksikköä vertailukauteen nähden hyvälle tasolle 85,0 %:iin. Toisaalta Euroopassa käyttöaste putosi 1,9 %-yksikköä vaisuhkolle tasolle 72,7 %:iin. Korostamme kuitenkin, että Finnair optimoi koko reittiverkostonsa tulosta ja kannattavuutta, mikä käytännössä tarkoittaa Aasian liikenteen volyymin maksimointia. Tämä taas voi heikentää Euroopan liikenteen tunnuslukuja suuremman syöttökapasiteettitarpeen takia, minkä takia Euroopan vaisut luvut eivät ole välttämättä suora huolenaihe. Euroopan lisäksi Pohjois-Amerikassa kehitys oli vaisua, sillä kapasiteetti kasvoi myyntivolyymiä selvästi nopeammin ja käyttöaste putosi 2,4 %-yksikköä kaukoliikenteelle vaisulle tasolle 77,6 %:iin. Kotimaassa käyttöaste nousi 3,5 % 72,8 %:iin, mutta huomautamme, että luvut eivät ole täysin vertailukelpoisia Norran liikenteen raportointikäytäntöjen takia. Mielestämme Suomen liikenteen käyttöaste on edelleen liian matala, minkä myötä arvioimme tiettyjen reittien lakkauttamisen olevan välttämätöntä tappiollisen kotimaan liikenteen tuloskehityksen oikaisemiseksi. Finnairin kasvua tukivat Euroopan uudet vuorot, ensimmäiset uudet A350-koneet Aasian liikenteessä ja Norralta ostopalveluksi siirtyneet vuorot kotimaan liikenteessä. Raportin keskeiset numerot eli myydyt henkilökilometrit (+8,7 %) ja matkustajakapasiteetin käyttöaste (79,1 %) olivat aavistuksen odotuksiamme paremmalla tasolla kausiluonteisesti melko hiljaisella helmikuulla Maantieteellisten alueiden valossa kehitys oli kaksijakoista. Strategisesti tärkeä Aasia kehittyi hyvin. Euroopan numerot olivat sen sijaan vaisuja, mutta tähän osasyy saattoi olla konsernin kannalta järkevä Aasian myyntivolyymin maksimointi. Pohjois- Amerikassa helmikuu oli sen sijaan vaisu. Suomessa käyttöaste oli odotetusti yhä liian matala ja tiettyjen tappiollisten reittien lakkauttaminen on välttämätöntä kotimaan liikenteen tuloskehityksen oikaisemiseksi. Finnair ( FIA1S ) PÄÄTÖS: EUR 5,32 TAVOITE: EUR 5,15 Inderes Aamukatsaus sivu 5

6 Case Case: Helsingin pörssin yhtiöiden kassat pullistelevat Rasmus Skand Pörssivuosi on alkanut haastavana Helsingissä, kun OMX Helsinki Cap -indeksi on laskenut noin 6 % vuoden alusta. Vaikean alkuvuoden jälkeen pörssissä osinkokausi on käynnissä ja ensimmäiset osingot tulevat maksuun ensi viikolla. OMX Helsinki Cap indeksin osinkotuotto on vuoden 2015 päätöskurssilla laskettuna Bloombergin mukaan 3,9 %. Alkuvuoden laskun takia osinkotuotto on noussut hieman ja on tällä hetkellä noin 4,1 %. Helsingin pörssiyhtiöiden kassat pullottavat rahaa, mutta voitonjakosuhde on laskenut vuoden 2015 lopussa 51 %:iin vuoden %:sta. Samaan aikaan, kun osakemarkkinoilla on luvassa suhteellisen hyvää osinkotuottoa, on korkotaso pysynyt erittäin matalana. Suomen valtion 10-vuotisen viitelainan korko on tällä hetkellä 0,6 % ja eurooppalaisten yhtiöiden 10-vuoden investment grade-yrityslainojen korkotaso on Bloombergin kokoamassa indeksissä nyt tasolla 1,5 %. Korkoympäristö on hieman parempi Atlantin toisella puolella, sillä Yhdysvalloissa 10 vuoden valtiolainan korko on 1,9 % ja investment grade -yrityslainat ovat 3,6 %:n tasolla. Tuottoja on kuitenkin vaikea löytää velkamarkkinoilla, mutta osakesijoittajille löytyy vielä mahdollisuuksia hyville tuotoille. Helsingin pörssissä osinkotuotto hieman historiallisen mediaanin yläpuolella Helsingin pörssin osinkotuoton mediaani on ollut 3,9 % vuosina , eli vuoden 2015 tämänhetkinen 4,1 %:n osinkotuotto on hieman historiallisen mediaanin yläpuolella. Helsingin pörssissä on havaittavissa seuraavat merkit: 1) osinkotuotto on laskenut hieman vuodesta 2014, 2) voitonjakosuhde on laskenut, 3) tulostuotto nousee viime vuodesta, 4) pääoman tuotto on noussut ja 5) yhtiöiden likviditeettitilanteet ja taseet ovat parantuneet. Osinkotuotto on hyvällä tasolla ottaen huomioon matalan korkoympäristön. Hyvän osingontuoton mahdollistaa suomalaisten yhtiöiden kohtuullisen hyvä tuloskunto (nettotulosmarginaali % vs ,6 %) ja se, että suomalaisten pörssiyhtiöiden taseisiin on kertynyt ennätysmäärä likvidejä varoja (kirjoitimme tästä lokakuussa). Helsingin pörssin 4,1 %:n osinkotuotto on suhteessa muihin osakeindekseihin hyvällä tasolla. Ruotsissa OMX Stockholmin osinkotuotto on 3,7 %, saksalaisen DAX-indeksin 3,1 % ja Euroopan Eurostoxx 50:n osinkotuotto on 3,9 %. Yhdysvalloissa S&P 500:n 2,3 %:n osinkotuotto on huomattavasti matalammalla tasolla verrattuna eurooppalaisiin indekseihin. Huomioitavaa on, että Yhdysvalloissa on historiallisesti aina palautettu suurempi määrä pääomia takaisin osakkeenomistajille osakkeiden takaisinostoilla verrattuna eurooppalaisiin yhtiöihin. Voitonjakosuhde on vielä suhteellisen matala, kun tarkastellaan historiallista voitonjakosuhdetta ja otetaan huomioon yhtiöiden nykyiset keskimäärin hyvät taseet ja kannattavuudet. Vuoden 2015 voitonjakosuhde on Bloombergin mukaan 51 %, eli se laski hieman vuoden %:sta. Näkemyksemme mukaan yhtiöiden investointiasteet ovat tällä hetkellä keskimäärin alhaisella tasolla, koska houkuttelevia investointikohteita ei erityisemmin ole ja yleisesti taloudellinen epävarmuus on korkealla tasolla. 8% 6% 4% 4,2 % 3,6 % 2,8 % 3,0 % OMXH Cap osinkotuotto ja voitonjakosuhde 7,5 % 3,7 % 3,4 % 5,7 % 5,2 % 3,9 % 4,3 % 3,9 % 4,2 % 4,4 % 200% 150% 100% OMX Helsinki Cap -indeksin osinkotuotto on tällä hetkellä 4,1 %, kun suhteutetaan yhtiöiden tämänhetkinen markkina-arvo kevään osinkoihin. Osinkotuotto on hieman historiallisen 3,9 %:n mediaanin yläpuolella ja sitä voidaan pitää hyvänä, kun huomioidaan erittäin matala korkoympäristö. Korkoympäristö on jatkunut matalana Euroopassa, missä esimerkiksi Suomen valtion 10 vuoden viitelainan korko on tasolla 0,6 % ja eurooppalaisten investment grade - yrityslainojen korot on noin 1,5 %:n tasolla. Yhdysvalloissa korot ovat paremmalla tasolla, sillä USA:n valtion 10 vuoden lainan korko on tasolla 1,9 % ja investment grade -yrityslainat tasolla 3,6 %. Hyvän osingontuoton mahdollistaa suomalaisten yhtiöiden hyvä tuloskunto (nettotulosmarginaali % vs ,6 %) ja se, että suomalaisten pörssiyhtiöiden taseisiin on kertynyt ennätysmäärä likvidejä varoja (kirjoitimme tästä lokakuussa). Voitonjakosuhde on vielä suhteellisen matala, kun tarkastellaan historiallista voitonjakosuhdetta sekä huomioidaan yhtiöiden nykyiset hyvä likviditeetti ja kannattavuus. Vuoden 2015 voitonjakosuhde on Bloombergin mukaan 51 %, eli se laski hieman vuoden %:sta. Yhtiöiden investointihalukkuus on edelleen yleisesti matala, mihin vaikuttaa mm. talouden korkea epävarmuus. 2% 0% e 2017e 50% 0% Osinkotuotto (vasen) Voitonjakosuhde Lähde: Bloomberg Inderes Aamukatsaus sivu 6

7 Tulostuotto hyvällä tasolla Vaikka Helsingin pörssin osinkotuotto on laskenut hieman, pysyy tulostuotto ennusteiden mukaan hyvällä tasolla. Vuoden 2015 tulostuotto oli 4,8 % laskien vuoden ,4 %:sta. Positiivisena asiana on lähivuosien ennustettu tulostuotto, joka ennusteiden mukaan nousee yli 6 %:n. Tulostuotto lasketaan käänteisenä P/E-lukuna, eli se mittaa nettotuloksen suhdetta markkina-arvoon. Bloombergin datassa täytyy kuitenkin huomioida, että se keskittyy voimakkaasti suuriin yhtiöihin eikä välttämättä anna oikeaa kokonaiskuvaa Helsingin pörssin yhtiöistä. Tulostuotto kertoo, paljonko tuottoa Helsingin pörssistä saadaan sijoitetulla rahalla. Vuoden 2016 ennustettu 6,3 %:n tulostuotto on varsin hyvällä tasolla, kun sitä verrataan esimerkiksi Suomen valtion 10 vuoden lainaan, jonka korko on 0,6 %:n tasolla. Tämä tarkoittaa, että nykyisillä ennusteilla Helsingin pörssin tuotto-odotus on 5,7 % korkeampi verrattuna Suomen 10 vuoden lainaan. Näin suurta eroa Helsingin pörssin tulostuotolla ja Suomen 10 vuoden lainalla ei olla pitkään aikaan, vuonna 2004 ero oli 5,3 %. 10% 8% 6% 8,6 % 6,1 % 6,8 % 6,1 % 6,1 % OMXH Cap Tulostuotto ja Suomen 10V korko 6,2 % 6,4 % 5,4 % 4,8 % 6,3 % 6,9 % Vaikka Helsingin pörssin osinkotuotto on laskenut hieman, pysyy tulostuotto ennusteiden mukaan hyvällä tasolla. Vuoden 2016 ennustettu 6,3 %:n tulostuotto on varsin hyvällä tasolla, kun sitä verrataan esimerkiksi Suomen valtion 10-vuoden lainaan, joka on tasolla 0,6 %. Tämä tarkoittaa, että nykyisillä ennusteilla Helsingin pörssin tuotto-odotus on 5,7 %- yksikköä korkeampi verrattuna Suomen 10-vuoden lainaan. Helsingin pörssin yhtiöiden oman pääoman tuotto ja likviditeetti ovat kehittyneet hyvin viime vuosina. Current ratio nousi tasolle 1,6 vuoden 2015 lopussa vuoden 2014 tasolta 1,4. Oman pääoman tuotto on myös hyvällä tasolla, se nousi 14,3 %:iin vuoden 2015 lopussa, kun se vuonna 2014 oli 12,5 %. 4% 2% 0% 3,0 % 2,6 % 3,3 % e 2017e Hyvä likviditeetti ja yhtiöiden hyvät kannattavuudet pitävät mielestämme osingonmaksunäkymät hyvinä lähivuosille, olettaen että yhtiöiden tuloskunnot eivät laske merkittävästi. Tulostuotto Suomi 10V Lähde: Bloomberg Hyvä likviditeetti ja kannattavuus pitävät osingonmaksunäkymät hyvinä Helsingin pörssin yhtiöiden oman pääoman tuotto ja likviditeetti ovat kehittyneet hyvin viime vuosina. Current ratio, eli suhde lyhytaikaisten varojen ja velkojen välillä, nousi viime vuoden lopussa tasolle 1,6 edellisvuoden 1,4:stä. Oman pääoman tuotto nousi myös viime vuonna 14,3 %:iin vuoden ,5 %:sta. Suomalaisten pörssiyhtiöiden taseisiin on nyt kertynyt ennätysmäärä likvidejä varoja ja tämän selittää osin se, että viime vuonna nähtiin suuria yrityskauppoja missä suomalaiset yhtiöt toimivat myyjinä, ja toiseksi se, että yhtiöiden kannattavuudet ovat nousseet. Joitakin yhtiöitä (esimerkiksi Fortumia) vaivaa se, että investointikohteita ei ole löytynyt, joten ylimääräiset rahavarat ovat jääneet taseeseen. 20% 15% 10% 5% 0% 18,4 % 13,4 % 17,3 % 17,2 % OMXH CAP - ROE & Current Ratio 6,5 % 4,4 % 12,3 % 7,8 % 3,5 % 6,2 % 12,5 % 14,3 % ,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Osinkotuotoissa ja voitonjakosuhteissa löytyy suuria eroja, kun tarkastellaan Helsingin pörssin eri sektoreita. Rahoitus tarjoaa sektorina hyvän 4,6 %:n osinkotuoton ja korkean noin 70 %:n voitonjakosuhteen. Meidän seurannassa olevien yhtiöiden parhaat osinkotuotot löytyvät myös pääosin rahoitus- ja kiinteistöalan yhtiöstä. Orava, Fortum, eq, TeliaSonera, CapMan, Citycon, Kesko, Ramirent, Okmetic ja United Bankers ovat meidän seurannassamme 10 parhainta (osinkotuotolla mitattuna) yhtiötä. Meidän seurannassamme olevien yhtiöiden parhaat osinkotuotot löytyvät pääosin rahoitus- ja kiinteistöalalta. ROE (vasen) Current Ratio (oikea) TeliaSonera (SEK) Lähde: Bloomberg PÄÄTÖS: SEK 41,28 TAVOITE: SEK 43,00 Inderes Aamukatsaus sivu 7

8 Rahoitusalan yhtiöt tarjoavat parhaat osinkotuotot Osinkotuotoissa ja voitonjakosuhteissa löytyy suuria eroja, kun tarkastellaan Helsingin pörssin eri sektoreita. Rahoitus tarjoaa sektorina hyvän 4,6 %:n osinkotuoton ja korkean noin 70 %:n voitonjakosuhteen. Tämä on tyypillistä sektorilla, missä yhtiöiden liiketoimintaa tehdään korkealla vieraan pääoman osuudella. Paras osinkotuotto ja voitonjakosuhde löytyvät Yleishyödyllisistä palveluista, missä Fortum ainoana yhtiönä tarjoaa 7,9 %:n osinkotuottoa. Matalimmat osinkotuotot löytyvät Teknologiasta (1,7 %) ja Teollisuudesta (3,1 %). Näistä ensimmäisessä pääomia allokoidaan muita sektoreihin enemmän kasvuun, ja jälkimmäisessä vaaditaan raskaita investointeja. Meidän seurannassa olevien yhtiöiden parhaat osinkotuotot löytyvät myös pääosin rahoitus- ja kiinteistöalan yhtiöstä. Orava Asuntorahasto, Fortum, eq, TeliaSonera, CapMan, Citycon, Kesko, Ramirent, Okmetic ja United Bankers ovat osinkotuotolla mitattuna 10 parhainta meidän seurannassa olevaa yhtiötä. Inderesin kymmenen parasta osinkotuottoa keväällä 2016 Yhtiö Lähde: Inderes Osinkotuotto 2015 Osinkotuotto 2016e Osinko 2015 Osinko 2016e Osinko / tulos 2015 Orava Asuntorahasto 11,1 % 9,3 % 1,08 0, % Fortum 8,4 % 6,9 % 1,10 0, % eq 8,1 % 8,1 % 0,50 0, % TeliaSonera 7,3 % 7,3 % 3,00 3,00 85 % CapMan 7,1 % 7,1 % 0,07 0, % Citycon 6,9 % 6,9 % 0,15 0, % Kesko 6,6 % 4,2 % 2,50 1, % Ramirent 6,5 % 7,0 % 0,40 0, % Okmetic 6,2 % 6,6 % 0,45 0, % United Bankers 5,9 % 6,9 % 2,35 2,75 98 % Orava Asuntorahasto ( OREIT ) PÄÄTÖS: EUR 9,81 TAVOITE: EUR 10,00 Fortum ( FUM1V ) PÄÄTÖS: EUR 13,08 TAVOITE: EUR 13,50 eq ( EQV1V ) Vähennä PÄÄTÖS: EUR 6,17 TAVOITE: EUR 6,40 CapMan ( CPMBV ) PÄÄTÖS: EUR 0,98 TAVOITE: EUR 1,05 Citycon ( CTY1S ) PÄÄTÖS: EUR 2,18 TAVOITE: EUR 2,40 Kesko ( KESBV ) Vähennä PÄÄTÖS: EUR 37,34 TAVOITE: EUR 35,00 Ramirent ( RMR1V ) PÄÄTÖS: EUR 6,12 TAVOITE: EUR 5,60 Okmetic ( OKM1V ) Osta PÄÄTÖS: EUR 7,25 TAVOITE: EUR 8,00 United Bankers ( UNIAV ) PÄÄTÖS: EUR 39,72 TAVOITE: EUR 45,00 Inderes Aamukatsaus sivu 8

9 TOP 3 Verkkokauppa.com Verkkokauppa.comin lähivuosien näkymät ovat erinomaiset ja yhtiö tulee jatkamaan voimakasta kasvuaan. Yhtiö on mielestämme erinomaisesti positioitunut Suomen kodinelektroniikkamarkkinan murroksessa ja yhtiö tulee olemaan toimialan suurin voittaja yhdessä Gigantin kanssa, kun markkina jaetaan uudelleen ja se keskittyy muutamalle suurimmalle pelurille (Gigantti, Expert ASA ja Verkkokauppa.com). Ennusteemme mukaan yhtiön markkinaosuus nousee Suomen kodinelektroniikkamarkkinoilla %:sta noin 25 %:iin vuoteen 2018 mennessä. Johtuen erittäin skaalautuvasta kulurakenteesta ja asteittain parantuvasta bruttomarginaalista tulee yhtiön tulos kasvamaan voimakkaasti lähivuosina ja odotamme liikevoiton kasvavan keskimäärin 24 % vuodessa välillä. Yhtiön kasvu nojaa vahvoihin kilpailuetuihin (kustannustehokkuus, brändi ja oma ITjärjestelmä) ja näin ollen kasvuun liittyvä riski on mielestämme suhteellisen rajattu. Suhteessa vahvoihin kilpailuetuihin ja erinomaisiin tuloskasvunäkymiin, ei yhtiön nykyinen arvostus ole erityisen korkea. Näemme osakkeessa edelleen selkeää nousuvaraa vahvan tuloskasvun kautta, mutta myös arvostuskertoimilla on mielestämme varaa nousta nykyisestä johtuen poikkeuksellisen hyvistä kasvunäkymistä. "Poikkeuksellisen vahvat tuloskasvunäkymät" Verkkokauppa.com ( VERK ) Osta 9,00 8,00 7,00 6,00 PÄÄTÖS: EUR 7,94 TAVOITE: EUR 8,00 5, *Lisätty: osakekurssilla 7,00 Stora Enso Muutosstrategiaansa määrätietoisesti toteuttavan Stora Enson osakekurssi on ollut rajussa paineessa viime huhtikuun huippujen jälkeen, vaikka yhtiön tuloskehitys on ollut odotetun hyvää eikä markkinatilanteessakaan ole tapahtunut merkittäviä muutoksia heikompaan suuntaan. Mielestämme markkinat liioittelevat osakkeeseen liittyviä riskejä ja riskipreemio on leventynyt liian leveäksi. Stora Enson investointitasot putoavat selvästi tänä vuonna, kun yhtiön muutosprosessin viimeiset suurinvestoinnit valmistuvat. Yhtiön tase on toimialan logiikka huomioiden kohtuullisessa kunnossa, joten velan lyhentämisen lisäksi Stora Enso pääsee allokoimaan vahvaa rahavirtaansa myös omistajilleen. Osinko nousi jo vuonna 2015 ja ennustamme korotusten jatkuvan myös lähivuosina. Tämä on etenkin pitkäaikaisille osinkosijoittajille houkutteleva skenaario. Stora Enson ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2016 ja 2017 ovat 9x, kun taas lähivuosien osinkotuottojen ennustamme asettuvan noin 5-6 %:iin. Tulospohjaisesti osake on arvostettu omaa historiallista arvostustasoaan alemmas. Myös suhteellisesti Stora Enso on hieman aliarvostettu, mitä emme pidä perusteltuna yhtiön tuoteportfolion muutos huomioiden. Näin ollen näemme kertoimissa selvää nousuvaraa riskisentimentin helpottaessa. Taaleri Taaleri tulee listautumaan pörssin päälistalle Q1 16 aikana, minkä odotamme parantavan osakkeen likviditeettiä ja omalta osaltaan supistavan arvostuseroa suhteessa keskeisiin päälistalla oleviin verrokkeihin. Lisäksi odotamme yhtiön irtaantuvan Finsilva-omistuksestaan H1 16 aikana selvällä voitolla, joka tukee niin ikään tuloskasvua ja luottamusta yhtiön yritysjärjestelypotentiaalia kohtaan. Taalerin tase oli 2015 lopussa jälleen erittäin vahva ja yhtiöllä on selkeää liikkumavaraa yritysjärjestelymarkkinoilla. Yhtiön johdon kommenttien perusteella Taaleri tulee jälleen kuluvana vuonna olemaan aktiivinen toimija yritysjärjestelymarkkinoilla ja aiempien erinomaisten onnistumisten ansiosta luottamuksemme yhtiön johtoa kohtaan on korkea. Pidämmekin mahdollisena, että yhtiö ilmoittaa merkittävästä järjestelystä vielä H1 16 aikana. Myös pidemmällä aikavälillä suhtaudumme osakkeeseen positiivisesti ja odotamme yhtiön liikevoiton kasvavan keskimäärin 7 % vuosien e välillä. Osakkeen arvostus on edelleen kohtuullinen eikä se anna painoarvoa pääomarahastoihin liittyvälle irtaantumispotentiaalille tai yritysjärjestelyoptiolle. "Riskipreemio on liian leveä" Stora Enso ( STERV ) Osta 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 PÄÄTÖS: EUR 7,65 TAVOITE: EUR 9,00 6, *Lisätty: osakekurssilla 7,26 "Näemme osakkeessa useita positiivisia ajureita lyhyellä aikavälillä" Taaleri ( TAALA ) 9,5 9,0 8,5 8,0 PÄÄTÖS: EUR 8,75 TAVOITE: EUR 10,00 7, *Lisätty: osakekurssilla 8,70 *Kurssikehitys 3kk, väri vaihtuu lisäyspäivämääränä. Osakekurssi on lisäystä edeltäneen päivän päätöskurssi. Inderes Aamukatsaus sivu 9

10 Viikkokalenteri Pvm. Yhtiö/Yhtiötapahtumat Makrotalouden tapahtumat (arvioitu i /aiempi) MA 7.3. Kone AGM GE: Tehdastilaukset, tammikuu (09:00, -0,5 %/-0,7 %) TI 8.3. Amer Sports, Evli, Martela AGM GE: Teollisuustuotanto, tammikuu (09:00, 0,5 %/-1,2 %) KE 9.3. FI: US: Ulkomaankaupan ennakkotilasto, tammikuu (09:00) Tukkuvarastot, tammikuu (17:00, -0,2 %/-0,1 %) TO Detection Technology, Kesla, Pöyry, Uponor AGM EZ: FI: Keskuspankin korkopäätös (14:45, 0,05 %/0,05 %) Teollisuustuotanto, tammikuu (09:00) US: Uudet työttömyyskorvaushakemukset (15.30, - / 278 k) PE GE: Kuluttajahinnat, helmikuu (09:00, 0,4 %/0,4 %) 1 Makroluvut otettu Bloombergilta Indeksit Päätös Muutos Vuoden alusta Päätös Muutos Vuoden alusta Päätös Muutos Vuoden alusta Euroopan markkinat Osakemarkkinat, muu maailma * Korot, raaka-aineet OMX Helsinki 7919,7-1,6 % -7,9 % Nasdaq 4648,8-1,3 % -7,2 % Euribor 3kk -0,22 % 0 bp -0,085 OMXH Cap 5239,4-1,4 % -6,1 % Dow Jones 16964,1-0,6 % -2,6 % Euribor 12kk -0,02 % 0 bp -0,084 OMX Helsinki ,9-1,5 % -6,7 % S&P ,3-1,1 % -3,2 % Suomi 10v 0,18 % -4 bp -0,447 OMX Stockholm 1390,6-0,5 % -3,9 % Moskova, RTS 839,2 0,0 % 10,9 % USA 10v 1,85 % 2 bp -0,4197 OMX Copenhagen 973,1-1,5 % -4,1 % Brasilia, Bovespa 49102,1-0,3 % 13,3 % Brent $ 39,9 0,6 % 6,9 % OMX Nordic 1464,5-1,3 % -6,0 % Nikkei 16646,1-0,8 % -12,5 % Raakaöljy $ 36,7 0,6 % -0,9 % VINX Benchmark 18,4 7,8 % 1,7 % MSCI Asia APEX ,5-0,9 % -3,9 % Kulta $ 1255,7-0,5 % 18,3 % FTSE ,4-0,9 % -1,9 % Shanghai 2827,9-2,5 % -20,1 % EUR/RUB 79,6-0,9 % DAX 9692,8-0,9 % -9,8 % Hang Seng 19922,9-0,4 % -9,1 % EUR/USD 1,098 1,1 % EUROSTOXX ,5-1,0 % -7,7 % Sensex 24489,8-0,7 % -6,2 % EUR/SEK 9,340-1,8 % VDAX volatiliteetti 24,3 5,4 % 15,0 % VIX volatiliteetti 18,7 7,6 % 2,5 % USD/JPY 112,60 6,8 % * Aasian kurssit noin 08:00 Inderes Aamukatsaus sivu 10

11 Yhtiöseurannan yhteenveto Energia Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Neste 28,91-0,7 % 4,6 % Vähennä 29,00 0 % 10,7 8,9 12,7 10,6 2,1 1,00 3,5 % 7390 Perusteollisuus Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Kemira 10,42-3,2 % -4,2 % Vähennä 10,30-1 % 14,3 13,1 12,1 11,4 1,3 0,53 5,1 % 1619 Metsä Board 5,65-1,0 % -17,7 % 6,30 12 % 13,7 11,2 11,4 9,1 1,8 0,17 3,0 % 2007 Outokumpu 3,38-0,9 % 23,7 % Vähennä 3,30-2 % neg. 67,8 12,9 11,7 0,6 0,00 0,0 % 1407 Stora Enso 7,65-1,9 % -8,8 % Osta 9,00 18 % 10,1 10,0 9,7 9,5 1,1 0,33 4,3 % 6033 UPM 15,33-2,0 % -11,0 % Vähennä 16,50 8 % 11,4 10,5 11,6 10,1 1,0 0,75 4,9 % 8179 Mediaani 8 % 12,6 11,2 11,6 10,1 1,1 4,3 % Teollisuustuotteet/palvelut Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Aspo 7,08 0,4 % -5,6 % 7,60 7 % 13,0 14,7 11,3 12,8 2,1 0,41 5,8 % 219 Cargotec 30,84 1,1 % -10,6 % 32,00 4 % 11,6 9,3 10,7 8,2 1,4 1,00 3,2 % 1987 Caverion 8,88-0,9 % -1,7 % Osta 10,00 13 % 13,3 9,8 11,6 8,3 3,6 0,28 3,2 % 1111 Cramo 18,83-4,2 % -1,5 % Vähennä 17,50-7 % 14,5 13,6 13,6 12,4 1,6 0,65 3,5 % 835 Efore 0,70 0,0 % -9,2 % Vähennä 0,72 4 % 376,0 31,2 16,8 10,7 2,0 0,00 0,0 % 39 Etteplan 4,39-0,7 % -10,4 % Osta 5,00 14 % 12,4 9,8 10,6 8,1 2,3 0,15 3,4 % 89 Glaston 0,39-0,3 % -21,8 % Vähennä 0,40 2 % 18,5 13,3 12,9 9,5 2,0 0,01 2,6 % 76 Huhtamäki 30,65-1,8 % -8,5 % Vähennä 31,00 1 % 16,8 13,9 15,7 12,8 2,9 0,74 2,4 % 3177 Kone 40,14-4,4 % 2,5 % Vähennä 38,00-5 % 21,1 14,4 19,9 13,6 7,4 1,40 3,5 % Konecranes 20,81-0,7 % -9,1 % 22,00 6 % 12,9 14,7 12,3 9,2 2,7 1,05 5,0 % 1222 Metso 22,15-1,1 % 7,0 % Vähennä 19,00-14 % 17,6 11,5 17,2 10,7 2,3 1,05 4,7 % 3322 Outotec 3,36-4,5 % -1,2 % Vähennä 3,00-11 % 37,6 37,7 21,4 12,5 1,5 0,00 0,0 % 608 PKC Group 14,68 0,3 % -9,8 % Vähennä 14,00-5 % 16,6 12,7 15,2 9,6 2,4 0,70 4,8 % 354 Piippo 5,35 0,0 % 4,1 % 5,80 8 % 11,5 9,6 10,1 9,3 1,0 0,25 4,7 % 7 Ponsse 19,20-0,5 % 4,6 % 19,00-1 % 12,4 9,5 12,5 9,1 3,7 0,55 2,9 % 537 Ramirent 6,12-0,8 % -5,1 % 5,60-8 % 15,1 14,0 13,2 12,2 2,0 0,40 6,5 % 653 Raute 14,17-0,2 % 0,4 % 14,00-1 % 9,7 6,0 11,9 7,1 1,8 0,80 5,6 % 58 Scanfil 3,47-0,6 % -8,9 % 3,80 10 % 10,9 13,6 9,5 7,8 1,7 0,08 2,3 % 220 SRV Yhtiöt 3,17-0,3 % 2,3 % 3,40 7 % 11,1 14,6 6,3 9,9 0,7 0,10 3,2 % 188 Tikkurila 15,35-2,2 % -4,7 % 17,50 14 % 14,9 11,5 14,7 11,2 3,3 0,80 5,2 % 677 Uponor 12,15-2,3 % -10,7 % 13,50 11 % 15,6 16,4 11,9 8,3 3,7 0,44 3,6 % 888 Valmet 9,71-3,4 % 9,1 % Vähennä 9,50-2 % 13,2 9,3 12,6 8,5 1,6 0,35 3,6 % 1455 Wärtsilä 38,00-0,6 % -9,8 % Vähennä 38,00 0 % 15,3 11,6 15,5 11,3 3,1 1,20 3,2 % 7495 YIT 5,10-3,6 % -2,6 % Vähennä 5,00-2 % 17,5 13,5 11,2 11,0 1,1 0,22 4,3 % 640 Mediaani 1 % 14,9 13,3 12,6 9,6 2,0 3,5 % Kulutustavarat/palvelut Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Amer Sports 25,41-0,5 % -5,8 % 27,00 6 % 19,5 13,7 16,5 11,9 3,0 0,55 2,2 % 2982 Finnair 5,32 0,0 % -1,8 % 5,15-3 % 8,4 1,6 8,8 1,3 0,8 0,00 0,0 % 682 Fiskars 17,90 0,4 % -4,5 % Vähennä 17,00-5 % 21,7 22,0 19,9 19,6 1,2 0,70 3,9 % 1466 Martela 5,50 0,9 % 55,8 % Osta 5,90 7 % 8,3 4,7 6,2 3,8 0,9 0,25 4,5 % 23 Nokian Renkaat 29,04-1,0 % -12,3 % Vähennä 30,00 3 % 17,5 12,3 15,6 11,3 3,1 1,50 5,2 % 3891 Rapala VMC 4,27-0,5 % -9,9 % 4,60 8 % 14,7 10,4 11,5 8,8 1,2 0,15 3,5 % 167 Restamax 5,05-1,0 % 0,8 % Osta 5,80 15 % 11,9 10,1 10,7 8,5 2,0 0,27 5,3 % 83 Sanoma 4,03-3,2 % 3,1 % 4,20 4 % 11,1 12,1 11,0 11,0 0,8 0,10 2,5 % 653 Stockmann 6,43-1,6 % 2,9 % Myy 5,00-22 % 744,9 57,1 29,6 29,1 0,4 0,00 0,0 % 463 Suominen 0,90-0,6 % -27,4 % Vähennä 1,05 17 % 11,5 8,0 9,8 6,7 1,6 0,02 2,2 % 227 Verkkokauppa.com 7,94-0,7 % 10,3 % Osta 8,00 1 % 27,4 19,6 17,3 12,3 8,5 0,15 1,9 % 358 Zeeland Family 2,64 0,4 % -12,6 % 3,20 21 % 4,3 13,3 3,9 8,9 2,0 0,05 1,9 % 3 Mediaani 5 % 13,3 12,2 11,2 9,9 1,4 2,4 % Päivittäistavarat Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Kesko 37,34-0,7 % 15,4 % Vähennä 35,00-6 % 20,5 14,4 17,7 12,7 1,8 2,50 6,7 % 3683 Apetit 13,26-0,5 % 4,8 % Vähennä 12,00-10 % 23,6 19,1 18,6 14,6 0,7 0,70 5,3 % 82 Mediaani -8 % 22,1 16,8 18,1 13,6 1,2 6,0 % Inderes Aamukatsaus sivu 11

12 Terveydenhuolto Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Nexstim 1,62 3,8 % -74,9 % Myy 1,00-38 % neg. neg. neg. neg. neg. 0,00 0,0 % 13 Oriola-KD 4,28 0,0 % -0,9 % 4,50 5 % 17,3 12,5 16,1 11,6 4,3 0,13 3,0 % 777 Orion 29,51-1,3 % -7,7 % Vähennä 28,00-5 % 21,2 16,2 21,2 16,1 6,9 1,30 4,4 % 4156 Pihlajalinna 15,07 0,1 % -14,9 % Osta 19,00 26 % 39,9 24,2 26,9 17,5 3,1 0,02 0,1 % 311 Revenio Group 27,97 0,5 % -2,2 % 29,00 4 % 31,3 24,2 21,4 15,8 13,1 0,70 2,5 % 223 Mediaani 4 % 26,3 20,2 21,3 15,9 5,6 2,5 % Rahoitus Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Capman 0,98 0,0 % -2,0 % 1,05 7 % 14,7 11,3 11,5 10,7 1,3 0,07 7,1 % 85 Citycon 2,18-0,5 % -9,3 % 2,40 10 % 12,8 19,0 12,3 17,0 0,9 0,15 6,9 % 1938 eq 6,17 0,0 % -5,1 % Vähennä 6,40 4 % 18,4 13,3 17,1 12,1 3,5 0,50 8,1 % 227 Investors House 5,65-1,7 % 4,1 % 5,85 4 % 8,8 11,0 8,4 11,6 0,9 0,17 3,0 % 18 Orava Asuntorahasto 9,81-0,7 % 3,3 % 10,00 2 % 10,9 18,4 10,9 16,3 1,0 1,08 11,0 % 110 Panostaja 0,87 1,8 % -13,9 % 0,95 9 % 14,2 8,2 9,6 6,4 1,2 0,05 5,7 % 45 Sampo 41,36-0,1 % -12,0 % 45,00 9 % 14,7 11,7 14,4 11,7 1,9 2,15 5,2 % Sponda 3,77 0,5 % -3,9 % 4,00 6 % 11,8 16,5 10,1 15,0 0,6 0,19 5,0 % 1067 Taaleri 8,75 1,0 % 4,4 % 10,00 14 % 15,0 11,1 14,4 9,9 2,2 0,20 2,3 % 248 Technopolis 3,75-1,1 % 0,5 % Vähennä 3,80 1 % 8,0 14,5 8,0 14,1 0,7 0,17 4,5 % 391 United Bankers 39,72 0,1 % -18,8 % 45,00 13 % 14,4 5,8 12,1 4,7 3,5 2,35 5,9 % 63 Mediaani 7 % 13,5 12,5 11,5 11,9 1,1 5,5 % Informaatioteknologia Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Aspocomp 1,24 7,8 % 10,7 % Vähennä 1,05-15 % 15,5 12,9 8,7 8,5 0,8 0,00 0,0 % 8 Basw are 38,45 2,2 % 3,0 % Vähennä 32,00-17 % neg. neg. 432,2 415,9 4,0 0,00 0,0 % 547 Comptel 1,62 0,6 % -11,5 % 1,70 5 % 20,7 12,5 14,8 9,0 4,2 0,03 1,9 % 178 Detection Technology 6,15-3,1 % 25,5 % 6,10-1 % 17,8 11,6 13,3 9,5 3,2 0,07 1,1 % 80 Bittium 5,50-0,5 % -21,5 % Vähennä 5,50 0 % 42,9 21,1 27,8 14,3 1,5 0,30 5,5 % 196 Innofactor 0,92-0,5 % -6,1 % Vähennä 1,00 9 % 12,7 11,6 10,3 8,1 1,3 0,00 0,0 % 31 Nokia 5,40-3,7 % -18,2 % 5,80 8 % 15,1 9,5 13,9 7,7 1,9 0,26 4,8 % Nixu 4,86-2,6 % -1,0 % 5,40 11 % 16,5 15,7 13,1 11,6 3,5 0,09 1,9 % 30 Okmetic 7,25-1,8 % 0,1 % Osta 8,00 10 % 13,9 10,9 12,8 9,8 2,1 0,45 6,2 % 124 QPR Softw are 1,08 0,9 % -10,0 % Vähennä 1,05-3 % 17,5 16,9 12,8 9,6 4,0 0,02 1,9 % 13 Solteq 1,62-0,6 % -9,0 % 1,80 11 % 12,8 5,7 10,0 7,9 1,3 0,00 0,0 % 27 Siili Solutions 22,60-0,6 % -5,8 % 24,00 6 % 12,8 9,5 11,0 7,4 3,5 0,70 3,1 % 47 Soprano 0,40-5,9 % -5,0 % Vähennä 0,43 7 % 8,2 6,8 4,8 4,4 1,7 0,00 0,0 % 7 Talenom 5,05 1,0 % -4,0 % Osta 6,80 35 % 16,9 35,6 11,6 18,9 3,5 0,07 1,4 % 34 Tecnotree 0,13 0,0 % 22,5 % Myy 0,10-20 % neg. 5,0 25,4 5,0 1,0 0,00 0,0 % 15 Tieto 24,02-1,0 % -2,8 % Vähennä 24,00 0 % 14,9 13,1 14,5 12,2 3,6 1,35 5,6 % 1768 Mediaani 6 % 15,3 11,6 13,0 9,3 2,7 1,6 % Tietoliikennepalvelut Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Elisa 32,19 0,4 % -7,5 % Myy 24,00-25 % 20,9 18,5 20,9 17,9 4,7 1,40 4,3 % 5134 TeliaSonera (SEK) 41,28 1,2 % -2,2 % 43,00 4 % 16,0 16,3 15,0 14,4 1,8 3,00 7,3 % Yhdyskuntapalvelut Päätös Muutos 2016 Suositus Tavoite Potentiaali P/E16 EV/EBIT16 P/E17 EV/EBIT17 P/B16 Osinko 15e Tuotto-% MCAP Fortum 13,08 0,2 % -6,0 % 13,50 3 % 20,5 16,0 20,9 15,8 0,9 1,10 8,4 % Lähde: Inderes. Arvostuskertoimet ja kurssidata perustuvat edellisen pörssipäivän päätöskurssiin. Suositus Nousuvara 12kk tavoitehintaan Määrä -% Kaikista Osta >15% 9 11 % 5-15% % Vähennä -5-5% % Myy < -5% 4 5 % Ei suositusta / Pidä % Yhteensä % Inderesin käyttämä suositusmetodologia perustuu osakkeen tämänhetkisen hinnan ja 12 kuukauden tavoitehintamme väliseen prosenttieroon. Yllä oleva taulukko osoittaa potentiaalisen nousu- ja laskuvaran osakkeen hinnassa suhteessa annettuun tavoitteeseen, johon Inderesin suositukset perustuvat. Huomautamme, että pitkän aikavälin laskennallinen arvomme yritykselle, eli laskettu käypä-arvo tai DCF-arvo per osake, voi poiketa annetusta tavoitehinnasta, jos emme usko osakkeen hinnan saavuttavan laskennallista arvoaan seuraavan 12 kuukauden aikana. Muistutamme myös, että kaikki annetut suositukset eivät välttämättä ole päivittäin täysin linjassa annettuun tavoitehintaan muun muassa raportin kirjoittamisesta johtuvan aikaviiveen johdosta. Käyttämämme suositusmetodologia ei myöskään ole aina käytännöllisin työkalu erittäin volatiileihin ja (tai) epälikvideihin osakkeisiin. *RSI (14 päivän) listajärjestys: Inderes listaa päivittäin RSI -indeksin viisi parasta ja viisi heikointa indeksiarvoa, joiden tarkoitus on toimia sijoittajien lyhyen aikavälin sijoituspäätöksien tukena, sekä auttaa sopivan momentumin löytämiseksi sijoitusliikkeisiin. RSI:n heiluntaväli on 0 ja 100 välillä. 70 ja 80 välillä (tai lähellä) oleva luku varoittaa sijoittajaa mahdollisesta osakkeen yliostotilanteesta ja tulee todennäköisesti aiheuttamaan korjausliikkeen alaspäin. 30 ja 20 välillä (tai lähellä) olevaa lukua pidetään osakkeen ylimyyntitilanteena ja varoittaa sijoittajaa mahdollisesta lähellä olevasta korjausliikkeestä ylöspäin.

13 Ranking-luvut Alhaisin P/E Yhtiö P/E16e Yhtiö P/E 17e Zeeland Family 4,3 Zeeland Family 3,9 Technopolis 8,0 Soprano 4,8 Soprano 8,2 Martela 6,2 Martela 8,3 Technopolis 8,0 Finnair 8,4 Aspocomp 8,7 Alhaisin EV/EBITDA Yhtiö EV/EBITDA 16e Yhtiö EV/EBITDA 17e Finnair 0,9 Finnair 0,9 Martela 2,8 Martela 2,8 Sanoma 3,9 Sanoma 3,8 Tecnotree 4,5 Zeeland Family 4,1 Solteq 4,5 Soprano 4,3 Alhaisin EV/EBIT Yhtiö EV/EBIT 16e Yhtiö EV/EBIT 17e Finnair 1,6 Finnair 1,3 Martela 4,7 Martela 3,8 Tecnotree 5,0 Soprano 4,4 Solteq 5,7 United Bankers 4,7 United Bankers 5,8 Tecnotree 5,0 Korkein osinkotuotto-% Yhtiö Osinko-% 15e Yhtiö Osinko-% 16e Orava Asuntorahasto 11,0 % Orava Asuntorahasto 9,2 % Fortum 8,4 % eq 8,1 % eq 8,1 % Capman 7,1 % TeliaSonera (SEK) 7,3 % Ramirent 7,0 % Capman 7,1 % United Bankers 6,9 % Alhaisin P/B Yhtiö P/B16e Stockmann 0,4 Outokumpu 0,6 Sponda 0,6 Apetit 0,7 Technopolis 0,7 Lähde: Inderes. RSI-indikaattori: Thomson Reuters.

14 Vertailuyhtiöt Tietoliikenne Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Metsä Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Ericsson SEK 78,45-0,7 % 9,0 % -26,2 % 13,4 12,3 1,7 Mondi GBP 1341,00-0,8 % 17,3 % 0,1 % 12,3 11,9 2,5 Ciena USD 16,63-1,9 % -6,5 % -21,8 % 12,5 10,0 3,0 International Paper USD 37,83-2,8 % 7,7 % -31,3 % 11,4 10,4 3,8 Cisco Systems USD 27,05-0,3 % 19,4 % -7,9 % 11,8 11,3 2,2 Norske Skog NOK 2,07 0,5 % 5,1 % -53,2 % neg. neg. 1,4 Juniper Netw orks USD 25,03-0,6 % 13,8 % 4,6 % 11,7 10,9 2,0 Smurfit Kappa EUR 22,4 0,5 % 23,0 % -13,0 % 10,3 9,8 2,0 Motorola USD 71,10 0,1 % 14,2 % 6,8 % 15,5 14,1 neg. SCA SEK 251,10-0,1 % 7,6 % 21,5 % 18,9 17,7 2,3 ZTE CNY 14,16 0,0 % 6,1 % -3,7 % 12,9 11,2 1,6 Holmen SEK 249,80-1,1 % 7,4 % -11,9 % 14,4 13,9 1,0 Qualcomm USD 52,46-1,6 % 20,3 % -27,8 % 12,9 11,1 2,5 Billerud SEK 131,40-0,3 % 7,5 % -1,9 % 13,9 12,9 2,0 Nokia EUR 5,40-3,7 % 2,9 % -25,5 % 16,2 12,9 1,7 Metsä Board EUR 5,65-1,0 % 9,4 % 1,5 % 13,8 11,0 1,8 Mediaani -0,7 % 11,4 % -14,8 % 12,9 11,3 2,0 Stora Enso EUR 7,65-1,9 % 15,0 % -15,5 % 10,4 9,8 1,1 UPM EUR 15,33-2,0 % 8,7 % -13,2 % 11,4 11,5 1,0 Mediaani -0,9 % 8,2 % -12,5 % 12,3 11,5 1,9 Konepaja Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Rakennus Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B ABB SEK 18,22-1,3 % 7,3 % -9,0 % 17,2 14,6 2,7 LSR Group RUB 658,00 0,8 % 6,4 % 6,3 % 6,3 5,2 1,2 FLSmidth DKK 253,40-2,6 % 17,9 % -18,7 % 15,2 13,5 1,5 Veidekke NOK 109,50 0,5 % 11,7 % 21,0 % 13,1 11,8 4,0 MAN SE EUR 94,17-0,3 % 2,7 % -1,6 % neg. 49,0 2,7 JM SEK 205,90-0,7 % 11,9 % -27,4 % 11,9 10,8 3,0 Mitsubishi Heavy Ind. JPY 422,90-2,1 % 8,7 % -35,1 % 11,7 9,0 0,8 NCC SEK 286,40-0,3 % 4,4 % 2,0 % 13,7 12,8 2,6 Sandvik SEK 81,70-1,1 % 13,6 % -11,1 % 17,3 15,5 2,8 Peab SEK 70,95-1,0 % 25,5 % 3,3 % 13,4 12,6 2,4 Schindler CHF 173,80-0,2 % 13,5 % 6,2 % 24,5 22,4 6,6 Pik Group GBP 3,46 2,4 % 32,9 % 12,7 % 21,4 19,5 6,0 Terex Corp USD 21,05-3,8 % 5,2 % -17,0 % 15,1 12,8 1,1 Skanska SEK 181,60-0,8 % 14,7 % -8,8 % 15,2 14,3 2,9 Cargotec EUR 30,84 1,1 % 8,9 % -7,6 % 11,7 10,6 1,4 Cramo EUR 18,83-4,2 % 20,8 % 27,3 % 12,8 12,1 1,6 Kone EUR 40,14-4,4 % 2,2 % 0,0 % 20,8 20,1 7,4 Lemminkäinen EUR 13,79 0,0 % 10,3 % 24,5 % 14,3 11,4 0,9 Konecranes EUR 20,81-0,7 % 4,9 % -32,6 % 14,3 12,5 2,7 Ramirent EUR 6,12-0,8 % 10,9 % -13,7 % 14,8 13,1 2,1 Metso EUR 22,15-1,1 % 18,4 % -20,2 % 17,1 16,7 2,3 SRV Yhtiöt EUR 3,17-0,3 % 17,8 % 10,3 % 11,6 9,4 0,7 Wärtsilä EUR 38,00-0,6 % 1,0 % -3,4 % 15,3 14,6 3,1 YIT EUR 5,10-3,6 % 7,0 % -8,9 % 14,0 10,4 1,2 Mediaani -1,1 % 8,0 % -10,0 % 15,3 14,6 2,7 Mediaani -0,5 % 11,8 % 4,8 % 13,6 12,0 2,2 Metalli Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Pankki ja vakuutus Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Alcoa USD 9,33-7,1 % 19,5 % -31,9 % 28,2 16,6 1,0 Banco Santander EUR 4,14 1,0 % 22,6 % -36,1 % 9,4 8,1 0,6 ArcelorMittal EUR 4,29-8,0 % 49,1 % -57,2 % neg. 30,0 0,3 Barclays GBP 172,00-1,0 % 10,1 % -34,5 % 8,7 6,9 0,5 Acerinox EUR 10,15 0,6 % 20,1 % -34,3 % 24,8 16,1 1,5 BNP Paribas EUR 45,66 0,1 % 20,5 % -12,1 % 7,9 7,2 0,6 BHP Billiton AUD 17,86-1,9 % 11,3 % -40,6 % 108,8 37,3 1,3 Danske Bank DKK 189,30-0,7 % 10,1 % 7,5 % 10,9 10,0 1,2 Kloeckner EUR 8,71-3,1 % 10,8 % -9,2 % 72,6 22,8 0,7 Deutsche Bank EUR 17,37-2,1 % 31,3 % -40,9 % 12,3 7,0 0,4 MMC Norilsk Nickel RUB ,1 % 9,8 % -13,6 % 7,5 9,7 4,8 Lloyds Bank GBX 70,63-2,9 % 21,5 % -12,1 % 9,4 9,2 1,2 Nippon Steel JPY 2143,50-2,3 % 9,6 % -33,3 % 13,3 11,3 0,7 SEB SEK 84,85-0,1 % 6,9 % -19,3 % 10,9 10,2 1,3 Posco KRW ,4 % 18,5 % -19,8 % 15,9 11,9 0,4 Sw edbank SEK 174,90 0,9 % 10,8 % -19,9 % 11,2 10,8 1,5 Rio Tinto USD 2026,0-9,4 % 15,7 % -30,4 % 24,1 15,7 1,4 Topdanmark DKK 163,40-1,7 % 6,5 % -23,9 % 14,2 12,4 3,3 RUSAL HKD 2,60-7,1 % 13,0 % -47,8 % 6,8 6,3 1,6 TrygVesta DKK 125,00-1,4 % 6,9 % -23,7 % 16,6 14,7 3,7 ThyssenKrupp EUR 16,56-3,6 % 29,0 % -33,6 % 15,6 10,8 2,6 Nordea SEK 87,00 0,0 % 10,5 % -22,0 % 10,7 10,2 1,2 Outokumpu EUR 3,38-0,9 % 62,5 % -54,9 % neg. 10,4 0,6 Sampo EUR 41,36-0,1 % 5,5 % -9,9 % 14,6 14,3 2,0 Mediaani -3,2 % 17,1 % -33,4 % 20,0 13,8 1,1 Mediaani -0,4 % 10,3 % -20,9 % 10,9 10,1 1,2 Energia Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B Päivittäistavarat Valuutta Päätös Muutos 1kk 1v P/E FY1 P/E FY2 P/B BP GBX 354,20-3,1 % 5,9 % -20,5 % 26,7 12,5 1,0 Carlsberg DKK 594,00-1,1 % 8,5 % 2,1 % 20,5 17,6 1,9 Electricite de France EUR 9,94-1,7 % -9,7 % -55,3 % 6,1 7,6 0,5 Carrefour EUR 25,73-1,0 % 9,3 % -17,2 % 16,0 14,7 1,8 E.ON AG EUR 8,35-2,2 % -5,1 % -40,5 % 10,4 11,2 0,9 Unilever USD 43,66 0,2 % 3,1 % 2,6 % 20,4 19,0 Exxon Mobil USD 82,63-2,2 % 3,2 % -3,0 % 32,5 19,3 2,0 Heineken EUR 75,88 0,2 % 0,9 % 4,4 % 19,9 18,4 2,9 General Electric USD 30,06-0,8 % 6,3 % 17,2 % 19,9 17,0 2,9 H&M SEK 289,00-0,6 % 9,4 % -18,9 % 22,1 19,8 7,5 Lukoil RUB 2840,0 2,3 % 19,0 % 1,4 % 7,4 8,6 0,4 Nordstrom USD 55,11 0,8 % 9,5 % -26,5 % 17,0 15,4 12,9 REC NOK 1,08 2,9 % 35,0 % -55,2 % neg. 63,0 0,4 Tesco GBX 195,15 1,7 % 12,3 % -18,8 % 39,0 22,4 2,3 Royal Dutch Shell EUR 21,43-1,4 % 13,3 % -24,5 % 19,5 11,5 0,9 Walmart USD 68,04 0,2 % 3,4 % -17,9 % 16,4 15,8 2,6 Vestas DKK 446,10-2,5 % 8,8 % 61,5 % 16,8 17,0 4,0 Kesko EUR 37,34-0,7 % 5,9 % 6,3 % 19,7 17,4 1,8 Fortum EUR 13,08 0,2 % 10,8 % -36,5 % 20,4 21,6 0,9 Verkkokauppa.com EUR 7,94-0,8 % 18,7 % 57,2 % 28,4 23,1 9,1 Neste EUR 28,91-0,7 % 13,7 % 23,5 % 10,9 11,9 2,1 Stockmann EUR 6,43-1,6 % 3,2 % -15,4 % 183,7 25,4 0,5 Mediaani -1,4 % 8,8 % -20,5 % 18,1 12,5 0,9 Mediaani -0,6 % 8,5 % -15,4 % 20,4 18,4 2,5 M arkkinadata: Reuters. Inderes ei ota vastuuta lukujen oikeellisuudesta. FY1 P/E (FY2 P/E) tarkoittaa ensimmäisen (toisen) ennustevuoden osakekohtaisella tuloksella laskettua P/E -lukua. P/B-luku perustuu historiallisiin yhtiön raportoimiin lukuihin.

15 Yhteystiedot Inderes Oy Itämerenkatu Helsinki etunimi.sukunimi@inderes.com Palkittua analyysiä osoitteessa Marianne Palmu (Ekonomisti, aamukatsauksen tuottaja) Sauli Vilén (Pääanalyytikko, kuluttajatuotteet, finanssi) Juha Kinnunen (Seniorianalyytikko, strategi, konepaja) Mikael Rautanen (Informaatioteknologia) Antti Viljakainen (Metsä, energia, metalli) Petri Aho (Rakentaminen) Petri Kajaani (Terveydenhuolto, kuluttajatuotteet) Jesse Kinnunen (Kiinteistösijoitus) Rasmus Skand (Media, energia) Inderes Oy (myöh. Inderes) on tuottanut tämän raportin asiakkaiden yksityiseen käyttöön. Raportilla esitettävä informaatio on hankittu useista eri lähteistä. Inderesin pyrkimyksenä on käyttää luotettavaa ja kattavaa tietoa, mutta Inderes ei takaa esitettyjen tietojen virheettömyyttä. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai sen työntekijät eivät myöskään vastaa tämän raportin perusteella tehtyjen sijoituspäätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista. Tämä raportti on tuotettu informatiiviseen tarkoitukseen, joten raporttia ei tule käsittää sijoitussuositukseksi, tarjoukseksi tai kehotukseksi ostaa tai myydä sijoitustuotteita. Asiakkaan tulee myös ymmärtää, että historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta. Tehdessään päätöksiä sijoitustoimenpiteistä, asiakkaan tulee perustaa päätöksensä omaan tutkimukseensa, sekä arvioonsa sijoituskohteen arvoon vaikuttavista seikoista ja ottaa huomioon omat tavoitteensa, taloudellinen tilanteensa sekä tarvittaessa käytettävä neuvonantajia. Asiakas vastaa sijoituspäätöstensä tekemisestä ja niiden taloudellisesta tuloksesta. Tätä raporttia ei saa muokata, kopioida tai saattaa toisten saataville kokonaisuudessaan tai osissa ilman Inderesin kirjallista suostumusta. Mitään tämän raportin osaa tai raporttia kokonaisuudessaan ei saa missään muodossa luovuttaa, siirtää tai jakaa Yhdysvaltoihin, Kanadaan tai Japaniin tai mainittujen valtioiden kansalaisille. Myös muiden valtioiden lainsäädännössä voi olla tämän raportin tietojen jakeluun liittyviä rajoituksia ja henkilöt, joita mainitut rajoitukset voivat koskea, tulee ottaa huomioon mainitut rajoitukset. Lisätietoa Inderesin osaketutkimuksesta ja vastuurajoituksista osoitteessa