FIM Sijoituspalvelut Sijoitussuositukset 20.8.2015

FIM Sijoituspalvelut Sijoitussuositukset 20.8.2015 1

Sisällysluettelo Yhteenveto Suhdanne- ja markkinanäkemys sekä sijoitussuositukset 3-4 Suhdanne- ja markkinanäkemys 5 11 Suomi osakkeet 12 15 Pohjoismaiset osakkeet 16-19 ETF / ETC tuotteet 20-22 Korot 23-25 Lisätietoja suosituksista ja sijoituskohteista 26-37 Vastuuvapauslauseke 38 Yhteystiedot 39 2

Yhteenveto Suhdanne- ja markkinanäkemys Euroalueen kasvu jatkuu Kiinan heikkous lisännyt suhdanneriskiä Riskit globaalissa taloudessa ovat edelleen koholla. Keväällä riskit liittyivät USA:n ja Kiinan talouksiin. Kesän aikana riski on kasvanut Kiinan talouden osalta, kun taas USA:n osalta tilanne on mielestämme neutralisoitunut. Kiinan talouden hidastuminen oli nähtävillä keväällä ja tilanne on edelleen heikentynyt. Maan osakemarkkinoiden lasku, hyödykkeiden hintojen lasku ja makrotilastojen heikkous johtivat Kiinan keskuspankin devalvaatioihin elokuussa. Kuinka paljon reaalitalous on heikentynyt paljastuneen syksyn aikana. Haluamme välttää tämän riskin suosituksissamme. Euroalueen osalta hauras kasvu on jatkunut. Kokonaiskuvan perusteella pidämme eurooppalaisten yhtiöiden tulosnäkymiä edelleen parhaimpana. Tähän arvioon vaikuttaa myös hyödykkeiden hintojen voimakas lasku kesän aikana. Suhdannetilanteeseen liittyy epävarmuutta. Tästä johtuen painotamme sijoitusvalinnoissa muita tekijöitä suhdannekuvan sijaan. Sijoittajan suhdannekello 5/15 8/15 3 Painotamme kuluttajayhtiöitä ja hyödykkeiden hinnan laskusta hyötyviä yhtiöitä Painotamme valinnoissa eurooppalaisia kuluttajakysynnän parantumisesta hyötyviä yhtiöitä. Tuloskaudella moni kuluttajayhtiö yllätti markkinat odotuksia vahvemmilla tuloksilla ja ennakoimme tämän trendin jatkuvan. Hyödykkeiden hintojen lasku on jatkunut kesällä kevään nousurekyylin jälkeen. Monen hyödykkeiden hinta on painunut laskumarkkinan uusiin pohjiin. Hyödykedeflaatiosta hyötyvät raaka-aineiden tuonnista riippuvaiset taloudet, kuten euroalue. Kärsijöinä ovat vastaavasti raaka-ainetuottajat, kuten Brasilia ja Venäjä. Yhdessä Kiinan talouskehityksen epävarmuuden kanssa johtaa suositukseemme välttää yhtiöitä, joille kehittyvät markkinat ovat tärkeitä. Yritysten puolella hyötyjiä ovat raaka-aineita tai energiaa merkittävästi käyttävät yritykset sekä kulutuskysynnästä riippuvaiset yhtiöt, joiden asiakkaat saavat tukea kasvavasta ostovoimasta. Haemme yhtiöitä jotka hyötyvät euroalueen talousnäkymien parantumisesta, hyödykkeiden alhaisista hinnoista ja jotka samalla täyttävät kiinnostavan yritysostokohteen kriteerit. Yritysjärjestelyaktiviteetti on säilynyt korkealla tasolla ja viimeisempinä esimerkkinä Suomesta on Konecranesin ja Terexin fuusio. Yhtiöiden 2Q-tuloskausi sujui euroalueella hyvin, USA:ssa pelkoja paremmin ja Suomessa ennusteiden mukaisesti. Odotuksiin nähden vakaa tuloskausi alkaa siirtää sijoittajien katseita jo vuoden 2016 tulosodotuksiin. Annamme pisteytysmallissa pisteitä odotetuille tulosparantajille ja maltillisesti arvostetuille osakkeille. Kaikki edellä mainitut tekijät eivät välttämättä toteudu samanaikaisesti, mutta hyvän kokonaisuuden omaava osake/sektori pääsee meidän suosituksiimme. FIM, Sijoitustutkimus Kim Gorschelnik (09) 6134 6422, kim.gorschelnik@fim.com Aaron Kaartinen (09) 6134 6430, aaron.kaartinen@fim.com Mika Metsälä (09) 613 4304 mika.metsala@fim.com Lähde: FIM

Yhteenveto Sijoitussuositukset Suomi-osakkeet. TOP 5 osakevalintamme ovat aakkosjärjestyksessä: Amer Sports, Metsä Board, Neste, Stora Enso ja Uponor. Muut TOP 10 osaketta ovat Alma Media (uusi), Atria (uusi), Caverion (uusi), Finnair ja Suominen (uusi). TOP 10 -osakkeiden keskimääräinen P/E -kerroin on 13,3 eli käänteislukuna 7,5% mikä kuvaa osakkeenomistajan tuottoa seuraavan 12 kuukauden tulosennusteilla. EV/EBIT kerroin on keskimäärin 11,4. Pohjoismaiset osakkeet Pohjoismaiset TOP 10 valintamme ovat: Norja: Aker ASA, Norsk Hydro (uusi) ja Yara (uusi). Ruotsi: Volvo ja Skanska (uusi). Suomi: Amer Sports, Neste ja Stora Enso (uusi). Tanska: Pandora (uusi) ja GN Store Nord (uusi). Osakesuositusten tunnuslukuja Suomi -osakkeet EV/EBIT P/E E/P Amer Sports 14,5 19,4 5,2 % Metsa Board 11,5 14,7 6,8 % Neste 10,2 12,1 8,3 % Stora Enso 11,3 12,6 7,9 % Uponor 11,9 19,0 5,3 % Alma Media 11,6 13,0 7,7 % Atria 11,8 10,4 9,6 % Caverion 11,0 15,1 6,6 % Finnair 9,9 10,2 9,8 % Suominen 8,8 13,5 7,4 % Keskiarvo 11,2 14,0 7,5 % Mediaani 11,4 13,3 7,5 % Pohjoismaisten osakkeiden mediaani P/E -kerroin on hieman alle suomalaisosakkeiden TOP 10 ryhmän eli noin 12,7. EV/EBIT -kertoimella tarkasteltuna arvostus on mediaanina 10,4. ETF / ETC tuotteet Suosituksemme eurooppalaisista sektoreista ovat Autoteollisuus, Matkustus (uusi) ja Vakuutus. Maantieteellisistä alueista suosituksenamme jatkaa Eurooppa (MSCI). Uutena suosituksena on saksalaisiin keskisuurin yrityksiin sijoittava rahasto (MDAX). Näiden ETF-rahastojen tarkat tiedot löytyvät sivuilta 33-35. Korkotuotteet Korkopuolella suosituksemme ovat korkean riskin yrityslainat. Valintamme ovat edelleen: St1 Nordic ja Sanoman hybridilaina. Pohjoismaiset -osakkeet EV/EBIT P/E E/P Aker ASA 6,0 4,7 21,1 % Amer Sports 14,5 19,4 5,2 % GN Store Nord A/S 14,3 17,0 5,9 % Neste 10,2 12,1 8,3 % Norsk Hydro 6,4 11,0 9,1 % Pandora A/S 15,3 19,5 5,1 % Skanska AB 10,7 15,8 6,3 % Stora Enso 11,3 12,6 7,9 % Volvo 9,9 12,9 7,8 % Yara International ASA 7,8 10,3 9,7 % Keskiarvo 10,6 13,5 8,6 % Mediaani 10,4 12,7 7,9 % 4 Lähde: FactSet, FIM

Suhdannekello pääomaluokat Euroalueen suhteellinen ja absoluuttinen näkymä edelleen positiivinen 5 Suhdannekello - pääomaluokat Lähde: FIM 5/15 8/15 Näkemys Riskit globaalissa taloudessa ovat edelleen koholla. Keväällä riskit liittyivät USA:n ja Kiinan talouksiin. Kiinan talouskehityksen suhteen riskit ovat kesän aikana kasvaneet, kun taas USA:n osalta tilanne on mielestämme hieman parantunut kotimarkkinoiden vahvuuden seurauksena. Kiinan talouden hidastuminen oli nähtävillä keväällä ja tilanne on edelleen heikentynyt. Maan osakemarkkinoiden lasku, hyödykkeiden hintojen lasku, makrotilastojen heikkous johtivat Kiinan keskuspankin devalvaatioihin elokuussa. Kuinka paljon reaalitalous on heikentynyt paljastunee syksyn aikana. Euroalueen osalta hauras kasvu on jatkunut. Kokonaiskuvan perusteella pidämme eurooppalaisten yhtiöiden tulosnäkymiä edelleen parhaimpana. Tähän arvioon vaikuttaa myös hyödykkeiden hintojen voimakas lasku kesän aikana. Suhdannetilanteeseen liittyy epävarmuutta erityisesti kehittyvien markkinoiden kohdalla. Epävarmassa tilanteessa haluamme välttää tämän riskin suosituksissamme ja painotamme läntisiä markkinoita ja pääosin länsimaista liikevaihdon kerääviä yhtiöitä. Kellon tulkinta Kellon vihreä kehä kertoo oletustilanteessa mielenkiintoiset sijoituskohteet kussakin tilanteessa. Mustalla fontilla kuvataan sijoituskohteen siirtyminen mielenkiintoiseksi ja harmaalla kuvataan sen siirtyminen neutraaliksi. Vastaavasti punainen kehä kertoo vältettävistä sijoituskohteita ja tällöin mustalla fontilla kuvataan sijoituskohteen siirtyminen alipainoon ja harmaalla kuvataan sen siirtyminen neutraaliksi. Jos sijoitusluokka ei ole vihreällä tai harmaalla vyöhykkeellä, sen kiinnostavuus on lähtökohtaisesti neutraali. Suhdannekello ja siitä johdetut mielenkiintoiset ja vältettävät pääomaluokat on tarkoitettu ns. tyypilliseen taloussykliin. Kuitenkin jokaisessa syklissä on ominaispiirteensä ja suhdannekelloa on tarkoituksenmukaista peilata kyseisen syklin poikkeamiin. Suhdannekellon viisari asetetaan analysoimalla pääasiassa ennustavia makrotaloudellisten indikaattoreita ja markkinoita. Tärkeimpiä indikaattoreita ovat ostopäällikköindeksit, työllisyysasteet, teollisuustuotanto, OECD ennustava suhdanneindikaattori, rahapolitiikka, korkomarkkinat ja osakemarkkinat.

Suhdannekello teemat Yritysjärjestelyaktiviteetti noussut Suomessakin Suhdannekello - teemat 5/15 8/15 Näkemys Kesän tärkeimmät teemat liittyivät Kreikan velkaneuvotteluiden etenemiseen, hyödykkeiden hintojen laskuun sekä epävarmuuden kasvuun Kiinan talouden osalta. Kreikan neuvotteluiden edettyä painotamme sijoitusvalinnoissa hyödykkeiden hintojen laskusta hyötyviä kohteita ja Kiinan epävarmuuden takia painotamme länsimaiden pörssejä. Pidämme näkemyksemme neutraalina euron ja USD:n arvon suhteen. Nykyinen taso tukee mielestämme eurooppalaisten vientiyhtiöiden tulos- ja kurssikehitystä, mutta emme siis nyt erikseen ota näkemystä euron arvon kehityksestä. Joka tapauksessa ensivaiheen hyötyjien (vientiyhtiöt) rinnalle saadaan uusia hyötyjiä (kotimarkkina). Suhdanne- ja investointisyklin riskien noustessa painotamme jälkimmäisiä, mikä tuo defensiivisyyttä valintoihin. Suhdannenäkymän parantuminen euroalueella ja matala korkotaso ovat lisänneet yritysjärjestelyaktiviteetia myös Euroopassa. Suomessa yritysjärjestelyaktiviteetti on kuluvana vuonna kiihtynyt, kun Elektrobit myi Automotive-liiketoiminnan, Fiskars osti koti- ja lifestyle tuotteita (WWRD-yhtiöt), Nokia osti Alcatel-Lucentin ja myi HEREn sekä elokuussa Konecranesin fuusioituessa Terexin kanssa. Potentiaalisten yritysjärjestelykandidaattien painottaminen valinnoissa toimii myös laadun tarkistuksena, kun yleensä hyvän kilpailukyvyn omaavat yhtiöt ovat järjestelykohteina kiinnostavimmat. Vaikka järjestelyitä ei nähtäisi, nämä yhtiöt yleensä performoivat hyvin muutoinkin. Kellon tulkinta Teemasuhdannekellon avulla on tarkoitus ajastaa suhdannekelloa. Usein tietyt teemat ja puheen aiheet liittyvät tiettyyn syklin vaiheeseen. Esimerkiksi taantuman ollessa syvimmillään keskitytään yhtiöiden taseisiin ja maksuvalmiuteen, kun taas noususyklin lopussa etsitään kasvua ja orgaanista kasvua vauhditetaan yritysostoilla. Seuraamalla mitä teemoja taloudessa on esillä ja mikä on sijoittajien yleinen tunnelma eli sentimentti pyritään tunnistamaan missä vaiheessa sykliä talous on ja mahdolliset poikkeamat normaalista. 6 Lähde: FIM

Suhdannekello sektorit Sektorisuosituksina Autoteollisuus, Matkustus ja Vakuutus Suhdannekello - sektorit 5/15 8/15 Näkemys Riskit talouden näkymien suhteen ovat kasvaneet Kiinan kasvun heikentymisen myötä. Yhdessä hyödykkeiden hintojen laskun kanssa investointisyklin liittyvä epävarmuus jatkuu. Pidämme sektorikellon viisarin ennallaan edellisen päivitykseen verrattuna euroalueen ennakoidun kehityksen perusteella (suurin paino). Koska edistystä suhdannekierrossa ei ole tapahtunut ja riskit ovat kasvaneet, emme tässä päivityksessä anna pisteitä sektorinäkemyksen perusteella. Muiden tekijöiden perusteella sektorivalintamme ovat Autoteollisuus, Matkustus ja Vakuutus. Tarkemmat perustelut löytyvät raportin kohdasta Valintaperusteet ETF-sektorit sivulla 21. Maantieteellisistä alueista pidämme kiinni Euroopan osakemarkkinoille sijoittavasta ETF-rahastosta ja otamme uutena keskisuurin saksalaisiin yhtiöihin sijoittavan ETF-rahaston. Euroopan osakemarkkinoita suosimme talousnäkymän parantumisen takia ja toisaalta ennakoimme saksalaisen kuluttajan ostovoiman parantumista. Odotamme Euroopan osakemarkkinan tulosennusteiden nousevan kuluvana vuonna. Kellon tulkinta Suhdannekellon avulla voidaan myös kuvata osakesektoreiden kiinnostavuutta sijoituskohteina reaalitalouden syklin eri vaiheissa. Analyysissämme on käytetty 10 sektoria, jotka ovat kulutustavarat, päivittäistavarat, rahoitus, energia, terveydenhuolto, teollisuus, perusteollisuus, teknologia, telekommunikaatio ja yhdyskuntapalvelut. Osakesektorit voidaan jakaa karkeasti kahteen eli syklisiin ja defensiivisiin. Sykliset sektorit tuottavat parhaiten ennen reaalitalouden syklin kääntymistä nousuun ja ylituotto jatkuu yleensä kiihtyvän kasvun loppupuolelle. Defensiivisten sektoreiden ylituotto taas syntyy kasvun hidastuessa ja kääntyessä negatiiviseksi. Reaalitalouden supistumisen hidastuessa ylituotot katoavat. 7 Lähde: FIM

Suhdannenäkymä Euroopassa ennallaan Kesän tärkeinä muutoksina Kiinan hidastuminen ja USA:n toipuminen Teollisuuden aktiviteetti vakaata ja osoittaa edelleen hidasta kasvua Suhdannekellon vaihetta, teollisuuden luottamusta ja kokonaistuotannon tulevaa suuntaa arvioimme mm. teollisuuden ostopäällikköindekseillä. Kokonaisuudessaan teollisuuden globaali aktiviteetti on ollut kesän aikana melko maltillista, mutta vakaata ja tämä vastaa tilannetta myös laskemamme HEX-ostopäällikköindeksin osalta (kts. viereinen kuvaaja yllä). Helsingin pörssin yhtiöille FIMin toimesta koottu HEX PMI -indeksi, jossa on painotettu pörssiyhtiöille merkittävimpien markkinoiden ostopäällikköindeksejä oletetun keskimääräisen kysynnän mukaisesti. Oletetun kysynnän arviointi on tehty kaikkien suurten pörssiyhtiöiden liikevaihdon maantieteellisen jakauman perusteella. Indeksin kehitys (sininen) kuvaa näin keskimääräisen suomalaisyhtiön kysyntänäkymää. Viimeisimpien havaintojen perusteella kysyntänäkymä on pysynyt vakaana ja yli 50 pisteen tason ennakoiden loivan kasvun jatkuvan. Kysyntänäkymä makronäkökulmasta on yhtenevä yhtiöiden toteutuneen liikevaihtokehityksen ja liikevaihtoennusteiden kanssa. Viimeisen vuoden aikana liikevaihdot ovat olleet analyytikoiden ennusteiden mukaisia (kts sivu 11). HEX PMI ja Suomen osakemarkkinan kehitys Palvelualojen näkymät teollisuuden näkymää paremmat Euroalueen palvelualojen näkymät ovat paremmat suhteessa teollisuuden näkymiin. Vastaava tilanne on myös USA:ssa, jossa erityisesti heinäkuun palvelualojen luottamuksessa nähtiin voimakas nousupiikki (kts. viereinen kuvaaja alla). USA:ssa indeksi nousi korkeimmalle tasolleen sitten vuoden 2005. Syyt palvelualojen positiiviseen kehitykseen euroalueella ovat ennallaan: euron arvon heikentyminen, matalat korot ja öljyn alhainen hinta. Kreikan rahoituskriisi saattoi kesällä painaa hieman tunnelmia, mutta vaikutus näytti ainakin tällä kertaa jäävän pieneksi. USA:ssa kotimarkkinan vahvuus (mm. työllisyys ja asuntomarkkina) on tukenut palvelualojen positiivista tunnelmaa. Palvelualojen vahvuus heijastelee kuluttajien parantuneita tunnelmia, minkä huomioimme suosituksissamme. Euroalueen ja USA:n palvelualojen ostopäällikköindeksit Suomalaisten kotimarkkinayritysten näkymä edelleen vaikea Olemme edelleen varovaisia kotimarkkinayhtiöiden osalta. Olemme kuitenkin pitäneet tämän tekijän painon pisteytysmallissamme melko matalana, kun teema on jatkunut pitkään. Joitakin positiivisiakin tulosyllätyksiä on saatu kotimarkkinayhtiöistä (mm. Alma Media, Elisa, Stockmann), mutta Suomen talouden heikkous rajoittaa yleisesti edelleen kasvu- ja tulosnäkymiä suhteessa muualla toimiviin yhtiöihin. Veto muualla on parempaa kuin Suomessa ja haluamme painottaa tätä suosituksissamme. 8 Lähde: Bloomberg, FIM

Kuluttajayhtiöt kiinnostavia Kuluttajien tunnelmat vakaat ja lainakanta kääntynyt kasvuun Euroalueen kotimarkkinoiden parantuminen laaja-alaista Tarkennamme seuraavaksi euroalueen palvelualojen ostopäällikköindeksien antamaa positiivista kuvaa euroalueen kotimarkkinoiden osalta. Kuluttajien luottamuksen on kesän aikana hieman heikentynyt, mutta on historiallisesti edelleen hyvällä tasolla. Samalla hyödykkeiden ja etenkin energian viime aikainen voimakas lasku tullee tukemaan kuluttajien ostovoimaa ja samalla tukemaan kuluttajaluottamusta lähiaikoina. Positiivinen kuluttajaluottamus luo pohjaa kotimarkkinoiden varovaiselle elpymiselle, jonka ennakoimme jatkuvan. Kuvaa parantuvasta kuluttajakysynnästä vahvistaa myös rahamarkkinatilastot lainakannan kehityksestä euroalueella. Kotitalouksien lainakannan kehitys kääntyi kevään aikana vuositasolla positiiviseksi, mikä viittaa luottamuksen palautumiseen. Myös yritysten lainakannan hidastuminen on pysähtymässä, mutta laahaa kuitenkin kuluttajien lainakannan kehityksen perässä. Luottokannan muutos - euroalue Kuluttajayhtiöt tuovat myös defensiivisyyttä Lisäksi globaalissa kysyntänäkymissä on epävarmuutta, mikä perustelee myös sijoittamaan yhtiöihin joiden loppukysyntä tulee kuluttajilta. Tämä tasaa yhtiön kysyntä-näkymää mikäli yleinen suhdannenäkymä heikkenisi ja pienentää näin riskiä. Olemme arvioineet tätä teemaa kunkin Suomi-yhtiön loppukysynnän jaottelulla kuluttajat vs. yrityksen (B to B). Esimerkiksi Amer Sportsin myynnistä valtaosa kohdistuu kuluttajiin, kun taas konepajayhtiöiden kysyntä tulee yrityksiltä. Joissakin tapauksessa asiakkaina voi olla molempia (esim. pankit). Vastaavalla tavalla tämä näkemys heijastuu pohjoismaisiin osakevalintoihin sekä eurooppalaisiin sektori-etf:iin. 9 Lähde: Bloomberg, FIM

Hyödykedeflaatio tärkeänä teemana Painotamme valinnoissa alhaisista hyödykehinnoista hyötyviä Hyödykedeflaatio jakaa hyötyjiä ja kärsijöitä Viereisessä kuvaajassa on esitetty hyödykkeiden hintakehitys pääluokittain pois lukien jalometallit, joiden vaikutus reaalitalouteen on melko vähäinen. Vuodenvaihteen ympärillä tapahtunut öljyn hinnan lasku on ollut kaikkein voimakkain ja nopein, mutta hyödykedeflaatio on ollut huomattavan laajapohjaista. Vuodesta 2011 alkaen niin maatalous-, perusmetalli- kuin energiahyödykkeiden hintakehitys on ollut selvästi negatiivista. Hyödykkeiden hintojen lasku on jatkunut kesällä kevään nousurekyylin jälkeen. Monen hyödykkeen hinta on painunut laskumarkkinan uusiin pohjiin. Hyödykedeflaatiosta hyötyvät raakaaineiden tuonnista riippuvaiset taloudet, kuten euroalue. Kärsijöinä ovat vastaavasti raakaainetuottajat, kuten Brasilia ja Venäjä. Yhdessä Kiinan talouskehityksen heikkouden kanssa johtaa suositukseemme välttää yhtiöitä, joille kehittyvät markkinat ovat tärkeitä. Yritysten puolella hyötyjiä ovat raaka-aineita tai energiaa merkittävästi käyttävät yritykset sekä kulutuskysynnästä riippuvaiset yhtiöt, joiden asiakkaat saavat tukea kasvavasta ostovoimasta. Olemme arvioineet hyödykedeflaation vaikutukset yhtiöittäin ja sektoreittain pisteytysmallissa. Suomalaisten TOP 10 -osakkeista suurimpia hyötyjiä ovat Finnair, Suominen ja Uponor. Myös Metsä Board ja StoraEnso hyötyvät energian hinnanlaskusta. Kuluttajien ostovoiman kautta katsottuna hyötyjiä ovat myös mm. Amer Sports ja Neste. Sektoreista hyötyy etenkin uutena sektorisuosituksena oleva Matkustus. Alueellisesti hyötyjiksi arvioimme sijoitussuosituksiimme sisältyvän Euroopan sekä saksalaiset keskisuuret yhtiöt (Saksan kotimarkkina). Yrityskauppapotentiaali edelleen mielenkiintoinen teema Matalat korot yhdessä yhtiöiden vahvojen taseiden, ylimääräisten kassavarojen ja hyvin toimivan velkamarkkinan kanssa mahdollistavat suurtenkin yrityskauppojen toteuttamisen. Dollarin voimakas vahvistuminen tukee Yhdysvaltalaisten yritysten ostovoimaa euroalueella. Yritysjärjestelypotentiaali on arvioitu erikseen suomalaisille yhtiöille (kts. sivu 14), pohjoismaisille osakkeille (sivu 18) että eurooppalaisiille sektoreille (sivu 21). Hyödykkeiden hintakehitys vuoden 2011 alusta 10 Lähde: Bloomberg, FIM

Euroopan tuloskausi positiivinen Suomalaisyritysten tuloskehitys odotusten mukainen Euroopassa positiivisin tuloskausi vuosiin Eurooppalaisten yhtiöiden tuloskausi sujui hyvin. Positiivisen liikevaihtoyllätyksen tarjosi 65% raportoineista yhtiöistä ja paremman tuloksen (EPS) 62%. Tulosyllätysten osalta vastaavaan osuuteen päästiin edellisen kerran Q1/2011 eli yli kolme vuotta sitten. Trendi on ollut nouseva vuoden 2014 alusta ja nyt taso on eurooppalaisessa mittaluokassa hyvä. Myös liikevaihtojen kohdalla 65% taso on selvästi korkeampi kuin viimeisen viiden vuoden keskimääräinen 58%. Suomalaisyhtiöiden osalta tuloskausi oli kokonaisuudessaan yllätyksetön (kts. kuvaaja alla). Yllätyksettömyys koski sekä liikevaihtoja (kysyntä) että tulosta (marginaali). Suomalaisyhtiöiden kohdalla positiivisia yllätyksiä saatiin usealta yhtiöiltä, joilla Pohjois-Amerikan markkina on tärkeä. Näitä olivat ainakin Amer Sports, Huhtamäki, Kemira, Metsä Board, Suominen, PKC ja Revenio. Monille kulutustavarayhtiöille alkuvuosi sen sijaan sujui odotuksia paremmin. Näitä yhtiöitä olivat mm. Amer Sports ja Suominen. Eräs suurimmista yllätyksistä oli Alma Median positiivinen tulosvaroitus ennen 2Q-osavuosikatsausta kesäkuussa. Alkuvuoden tulosyllätykset ja ennusteiden revisoinnit ovat mukana pisteytysmallissamme kuten aiemmin ja antavat positiivisia pisteitä monille kuluttajayhtiölle. Katse siirtyy vuoteen 2016 Yhtiöiden tuloskehitys on siis edennyt kokonaisuutena odotusten mukaisena. Myös kysyntänäkymä on makroindikaattoreiden perusteella vakaa, vaikkakin negatiiviset riskit ovat mielestämme koholla. Kokonaisuudessaan tämä voisi mielestämme tarkoittaa sitä, että sijoittajien katse alkaa siirtyä syksyn aikana jo seuraavan vuoden näkymiin ja ennusteisiin. Otammekin tässä vaiheessa uutena teemana tulosparannusodotuksen vuodelle 2016. Arvostuskertoimina käytämme kuluvan vuoden ennusteilla laskettuja arvostuskertoimia ja pidemmän aikavälin tuotto-riski suhdetta arvioimme erikseen. Tähän nykyisen arvostuksen ja pitkän aikavälin riskikorjatun tuotto-odotuksen väliin sopii mielestämme hyvin vuoden 2016 tulosparannusennuste. Tällä parametrilla tarkasteltuna suomalaisyhtiöiden TOP 10 -osakkeiden listalta positiivisia pisteitä saivat mm. Amer Sports, Caverion, Finnair ja Uponor. Positiivinen tuloskausi Euroopassa Suomalaisyhtiöiden yhteenlaskettu liikevaihto- ja tulosyllätykset Yllätyksetön tuloskausi 11 Lähde: FactSet, FIM

12 Suomi osakkeet

Liikevaihto kehittyneistä talouksista Hyvän tuottopotentiaalin länsi -yhtiöitä Riskikorjattu tuotto-odotus ja liikevaihto kehittyneistä talouksista Riskikorjattu tuotto-odotus 13 Lähde: Bloomberg, FIM Haemme hyvän tuotto-odotuksen osakkeita Viereisessä kuvaajassa on esitetty 55 vaihdetuimman Suomi -yhtiön liikevaihto-osuus muualta kuin kehittyvistä maista. (pysty-akseli) sekä riskikorjattu tuotto-odotus (vaaka-akseli). Talouskehityksen suhteen momentum on nyt parempaa länsimaissa ja riskit koholla kehittyvien markkinoiden kohdalla. Tähän yhdistyy myös hyödykkeiden rajusti laskeneet hinnat, mikä tukee näkemystämme varovaisuuteen investointi-hyödykkeitä valmistavien yhtiöiden kohdalle, joille tyypillisesti Kiina on tärkeä markkina. Haluamme tästä johtuen painottaa valinoissa yhtiöitä, joiden myynti suuntautuu länsimaihin (käytännössä Eurooppa ja USA) pl. Suomi ja joissa samanaikaisesti muut tekijät kuten arvostus ovat mielenkiintoisia. Olemme laskeneet Suomi-yhtiöille riskipreemion (riskikorjattu tuotto-odotus) nk. ylisuurten tuottojen mallin avulla laskettuun (excess earnings). Riskipreemio on laskettu käyttäen markkinoiden konsensusennusteita. Lisäksi olemme tehneet omat oletukset yhtiöiden pitkän aikavälin kasvusta ja betasta. Yksittäisen yhtiön riskipreemio (mrp) määritellään iteraation avulla riskittömän koron (r), betan (b), tuotto-odotuksen (e) ja kasvuodotuksen (g) perusteella kaavalla: e = ( r + b * ( mrp) g ). Riskittömänä korkona on käytetty 10 vuoden joukkovelkakirjan korkoa, betana FIMin oikaistua betaa ja kasvuodotuksena yhtiön pitkän aikavälin kasvuodotusta. Vertaamalla osakkeen tämän hetkistä ennustettua riskikorjattua tulosennustetta yhtiön osakekurssiin saadaan laskettua yhtiön riskikorjattu tuotto-odotus. Eli palkitsemme yhtiöitä, joiden ennusteiden mukainen tulostuotto on markkinoiden keskimääräistä tuottoa parempaa suhteessa yhtiökohtaiseen riskiin. TOP 10 osakkeet merkitty kuvaajaan sinisellä kehyksellä.

Yritysjärjestelykohteet kiinnostavat Aktiviteetti noussut myös Suomessa kuluvana vuonna Potentiaalisimmat yritysjärjestelykohteet Yhtiö Yhteensä Gearing EV/EBIT FIM näkemys Kommentti TELIASONERA AB 1 1 1 1 Valtiolla tarve keventää omistuksia. Eurooppassa konsolidaatiota nähty ja uusi lainsäädäntö (esim. roaming uudistus) kannustaa isompiin kokonaisuuksiin. M ETSO OYJ 1 1 1 1 Ensimmäinen ostotarjous tullut, mikä voinut aktivoida myös muita kiinnostuneita. Valtion osuus ei ongelma, koska omistus ei ole strateginen. SUOMINEN OYJ 1 1 1 1 Yhtiöllä hyvä positio niche-markkinassa sektorilla, jossa myös erittäin suuria kilpailijoita. WARTSILA OYJ ABP 0,75 1 0 1 Ensimmäinen ostotarjous tullut ja uusi tai kilpaileva tarjous on mahdollinen. CAVERION CORP 0,75 1 0 1 Yhtiössä tehostamispotentiaalia ja markkina edelleen melko fragmentoitunut. TIKKURILA OYJ 0,75 1 0 1 Toimiala melko konsolidoitunut ja Tikkurila kohtalaisen pieni tekijä. ORIOLA-KD OYJ B 0,75 1 0 1 Alalla nähty yrityskauppoja ja yhtiön pilkkominen osiin olisi helppoa. PKC GROUP OYJ 0,75 1 0 1 Yhtiö toiminut aiemmin konsolidaattorina, mutta horisontaalinen integraattori saattaisi olla kiinnostunut vahvan niche-aseman omaavasta yhtiöstä. UPM -KYMMENE OYJ 0,5 1 1 0 Huhuja liikkunut paljon, mutta potentiaalisia ostajia ei nähtävillä kokonaisuudelle. VALM ET OYJ 0,5 1 1 0 Toimialallaan jo yksi merkittävimpiä toimijoita eikä konsolidointi näin ollen mahdollista. Ala ei kiinnosta luultavasti uusia toimijoita. OUTOTEC OYJ 0,5 1-1 1 Kaivossektorilla yrityskauppa-spekulaatiot kasvaneet. Yhtiö voisi hyötyä synergioista matalariskisemmän kaivosliiiketoiminnan yhteydessä. KEM IRA OYJ 0,5 0 0 1 Yhtiö jäänyt hieman pieneksi ja toimialla paljon isoja konsolidaattoreita. Pääomistajien tahtotila kysymysmerkki. AM ER SPORTS 0,5 1-1 1 Sektoria hallitsevat globaalit jättiyhtiöt ja yhtiön rakenne mahdollistaa eri tyyppiset transaktiot (brändien myynnit mahdollista). TIETO OYJ 0,5 1 1 0 Valtion omistus estää kokoyhtiön järjestely, mutta osia voidaan kaupata. POYRY OYJ 0,5 1-1 1 M ukana kohtalaisen pienenä yhtiönä globaalissa liiketoiminnassa ja yhtiön oma rakenne mahdollistaa myös pilkkomisen. FINNAIR OYJ 0,5 1 1 0 Yhtiö toistaiseksi valtion enemmistöomistuksessa, mutta keskustelu omistuksesta luopumisesta kiihtynyt. F-SECURE OYJ 0,5 1-1 Yhtiö pieni tekijä globaalissa IT-markkina, mutta voisi toimia osana suuren yhtiön 1 palvelutarjoamaa. Pääomistajana yksityishenkilö, joten nopeat päätökset mahdollisia. BASWARE OYJ 0,5 1-1 Yhtiö pieni tekijä globaalissa IT-markkina, mutta voisi toimia osana suuren yhtiön 1 palvelutarjoamaa. Yhtiö myös itse indikoinut järjestelyhalukuuttaan. PONSSE OYJ 0,5 1 1 0 Mielenkiintoinen ostokohde, mutta pääomistajat eivät luultavasti kiinnostuneita myymään. Pisteytys: Gearing >100% (-1) EV EBIT >16 (1) 100%>20% (0) 16>12 (0) 20%> (+1) 12> (+1) Yhteispisteissä: 50% paino FIM näkemyksellä, 25% paino velkaantuneisuudella ja arvostuksella Kolme näkökulmaa potentiaalisten ostokohteiden etsinnässä Olemme pitäneet potentiaalisten ostokohteiden arvioinnin pisteytysmallissamme. Alla kriteerit. 1. Velkaantuneisuus (gearing). Jos markkina-arvo perusteinen gearing alittaa 20% yhtiö saa tästä tekijästä pisteen. Gearingin ylittäessä 100% yhtiö saa miinuspisteen. 2. Arvostus (EV/EBIT). Jos kuluvan vuoden EV/EBIT on alle 12 yhtiö saa tekijästä pisteen. EV/EBIT kertoimen ylittäessä 16 tason yhtiö saa tekijästä miinuspisteen. 3. FIMin arvio muita tekijöistä. FIMin näkemyksen perusteella yritysjärjestelypotentiaalista annetaan tai vähennetään piste. Kaksi ensimmäistä kriteeriä vaikuttavat arvioon yhtiöiden arvostuksen ja korkoympäristön luoman mahdollisuuden kautta. Alhainen velkaantuneisuus mahdollistaa edullisen velan käytön oston rahoituksessa ja mahdollistaa pääomarakenteen optimoinnin kaupan yhteydessä. Maltillinen arvostus puolestaan on tärkeä kriteeri hyödynnettäessä matalaa korkotasoa maltillisella (arvostus)riskillä. Mikäli hankinta on arvostukseltaan edullinen, kaupan järkevyys ei ole niin riippuvainen liiketoimintasynergioista. Tämä on myös osaltaan pääomasijoittajien näkökulma. Kolmantena kohtana olemme arvioineet yhtiöiden yritysjärjestelypotentiaalia omistuksen tai toimialan yleisen yritysjärjestelypotentiaalin näkökulmasta. Tämä kohta ei liity edellä kuvattuun arvostukseen tai pääomarakenteen luomiin mahdollisuuksiin vaan perustuu joko yhtiö- tai toimialakohtaisiin tekijöihin. Sijoitussuositusosakkeista listalta löytyvät Amer Sports, Caverion, Finnair ja Suominen, jotka edellä kuvatuilla tekijöillä täyttävät mielenkiintoisen yritysjärjestelykohteen kriteerit. 14 Lähde: Bloomberg, FIM

Suomalaisten osakkeiden pisteytysmalli Parhaat (TOP) ja heikoimmat (BOTTOM) osakkeet 15 Suomi-osakkeet TOP 5 Viereisessä taulukoissa on esitetty markkina-arvoltaan suurimmista sekä osakevaihdoltaan likvideimmistä yhtiöistä (HEX-55) 10 eniten (sinisellä) ja 10 vähiten (punaisella) pisteitä saanutta osaketta. Lihavoituna ovat 5 parasta ja heikointa osaketta. Alla lyhyet perustelut FIMin valitsemista TOP-5 osakkeista: Amer Sports jatkaa edelleen FIMin TOP 5 osakkeena perustuen Tekniseen kuvaan, Suosituksiin sekä Teemoihin: Teknisessä kuvassa osake sai jälleen pisteitä ulkomaalaisomistuksen lisäyksestä, mutta myös 180-päivän liukuvasta keskiarvosta. Suosituksissa erityisesti suositusten nostot toivat pisteitä. Teemoissa pisteitä antoivat yritysjärjestelypotentiaali, pieni kehittyvien markkinoiden osuus, kuluttajavetoinen loppukysyntä sekä pieni Suomi-riski. Historiallinen EV/EBIT toi miinuspisteitä. Metsä Board jatkaa TOP 5 osakkeena, joka sai pisteitä Teknisestä kuvasta, Arvostuksesta, Tulosyllätyksestä sekä Teemoista: Tekninen kuva on hyvä 30-päivän liukuvan keskiarvon ansiosta. Arvostuksessa absoluuttinen eli yhtiön EV/EBIT suhteessa muihin yhtiöihin antoi pisteitä. Tulosyllätyksessä hyvä 2Q15-tulos sekä 2015 PTP-ennusteiden nousu antoivat pisteitä. Teemoissa pieni kehittyvien markkinoiden osuus, kuluttajavetoinen loppukysyntä, hyödykedeflaatiosta hyötyminen sekä pieni Suomi-riski antoivat pisteitä. Suosituksista miinusta suositusmuutoksista. Neste jatkaa FIMin TOP 5 osakkeena. Pisteitä tuli Arvostuksesta ja Teemoista: Arvostuksessa sekä absoluuttinen (EV/EBIT suhteessa muihin) että suhteellinen (eli nykyinen osakkeen ja markkinoiden välinen EV/EBIT-suhde historiallisesti keskimääräiseen EV/EBIT-suhteeseen) EV/EBIT antoivat molemmat pisteitä. Teemoissa pisteitä tuli pienestä kehittyvien markkinoiden osuudesta, kuluttajavetoisesta lopputuotekysynnästä sekä pienestä Suomi-riskistä. Stora Enso jatkaa FIMin TOP 5 osakkeena, perustuen pisteisiin Arvostuksesta ja Teemoista. Arvostus sai pisteitä lähinnä absoluuttisesta EV/EBIT-kertoimesta. Teemoissa pisteitä tuli pienestä kehittyvien markkinoiden osuudesta, kuluttajavetoisesta lopputuotekysynnästä, hyödykedeflaatiosta hyötymisestä sekä olemattomasta Suomi-riskistä. Tulosyllätyksen miinus tuli 2015 PTP:n laskusta. Uponor on uusi FIMin TOP 5 osake, johtuen Arvostuksen sekä Teemojen pisteistä. Arvostuksessa sekä absoluuttinen että suhteellinen EV/EBIT näyttävät edullisilta. Teemoissa pisteitä antoivat kehittyvien markkinoiden osuus liikevaihdosta, EPSin oletettu kasvu (2016 vs. 2015), kuluttajavetoisesta lopputuotekysynnästä, hyödykedeflaatiosta hyötymisestä (öljyn laskeva hinta laskenee jatkossa muovien hintaa) sekä kohtuullisen pienestä Suomi-riskistä. Suomi TOP 5 ja 6-10 sekä BOTTOM 5 ja 6-10 20.8.2015 Tekninen kuva Arvostus Suositukset Tulosyllätys Teemat TOP 5: Amer Sports Metsä Board Neste Stora Enso Uponor sijat 6-10: Alma Media Atria Caverion Finnair Suominen Paino: 10 % 20 % 10 % 20 % 40 % BOTTOM 5: Basware Elisa Fortum Outotec Stockmann sijat 6-10: Fiskars Olvi Pöyry Sanoma SSAB Suomi TOP-10 mallisalkusta pois tippuivat: TOP-5 poistujat: Nokian Renkaat. TOP-10 poistujat: Fiskars, PKC Group ja Tikkurila Lähde: FactSet, Yhtiöt, FIM

16 Pohjoismaiset osakkeet

Liikevaihto kehittyneistä talouksista Hyvän tuottopotentiaalin Eurooppa-yhtiöitä Riskikorjattu tuotto-odotus ja liikevaihto kehittyneistä talouksista Riskikorjattu tuotto-odotus 17 Lähde: Bloomberg, FIM Haemme hyvän tuotto-odotuksen osakkeita Viereisessä kuvaajassa on esitetty 80 vaihdetuimman pohjoismaisen yhtiön liikevaihto osuus muualta kuin kehittyvistä maista. (pysty-akseli) sekä riskikorjattu tuottoodotus (vaaka-akseli). Talouskehityksen suhteen momentum on nyt parempaa länsimaissa ja riskit koholla kehittyvien markkinoiden osalta. Tähän yhdistyy myös hyödykkeiden rajusti laskeneet hinnat, mikä tukee näkemystämme varovaisuuteen investointi-hyödykkeitä valmistavien yhtiöiden kohdalle, joille tyypillisesti Kiina on tärkeä markkina. Haluamme tästä johtuen painottaa valinoissa yhtiöitä joiden myynti suuntautuu länsimaihin (käytännössä Eurooppa ja USA) ja joissa samanaikaisesti muut tekijät kuten arvostus ovat mielenkiintoisia. Olemme laskeneet pohjoismaisille yhtiöille riskipreemion (riskikorjattu tuotto-odotus) nk. ylisuurten tuottojen mallin avulla laskettuun (excess earnings). Riskipreemio on laskettu käyttäen markkinoiden konsensusennusteita. Lisäksi olemme tehneet omat oletukset yhtiöiden pitkän aikavälin kasvusta ja betasta. Yksittäisen yhtiön riskipreemio (mrp) määritellään iteraation avulla riskittömän koron (r), betan (b), tuotto-odotuksen (e) ja kasvuodotuksen (g) perusteella kaavalla: e = ( r + b * ( mrp) g ). Riskittömänä korkona on käytetty 10 vuoden joukkovelkakirjan korkoa, betana FIMin oikaistua betaa ja kasvuodotuksena yhtiön pitkän aikavälin kasvuodotusta. Vertaamalla osakkeen tämän hetkistä ennustettua riskikorjattua tulosennustetta yhtiön osakekurssiin saadaan laskettua yhtiön riskikorjattu tuotto-odotus. Eli palkitsemme yhtiöitä, joiden ennusteiden mukainen tulostuotto on markkinoiden keskimääräistä tuottoa parempaa suhteessa yhtiökohtaiseen riskiin. TOP 10 osakkeet merkitty kuvaajaan sinisellä kehyksellä.

Pohjoismaiset yritysjärjestelykohteet Potentiaaliset yritysjärjestelykohteet edelleen mielenkiintoisia Potentiaalisimmat yritysjärjestelykohteet Yhtiö Yhteensä Gearing EV/EBIT FIM näkemys Kommentti TELIASONERA AB 1 1 1 1 Valtiolla tarve keventää omistuksia. Eurooppassa konsolidaatiota nähty ja uusi lainsäädäntö (esim. roaming uudistus) kannustaa isompiin kokonaisuuksiin. M ETSO OYJ 1 1 1 1 Ensimmäinen ostotarjous tullut, mikä voinut aktivoida myös muita kiinnostuneita. Valtion osuus ei ongelma, koska omistus ei ole strateginen. AUTOLIV INC-SDR 0,75 1 0 1 Johtava toimija omalla alueellaan voisi kiinnostaa autoteollisuuden suuria alihankkijoita. WARTSILA OYJ ABP 0,75 1 0 1 Ensimmäinen ostotarjous tullut ja uusi tai kilpaileva tarjous on mahdollinen. VESTAS WIND SYST 0,75 1 0 1 Pitkänaikavälin kasvutoimiala, jossa vaikeudet ohitettu. ASTRAZENECA PLC 0,5 1-1 1 Yhtiöstä tehty jo tarjous. Toimialalla paljon yrityskauppoja. VOLVO AB-B 0,5 0 0 1 Toimialla on ollut yrityskauppa-aktiviteettia ja esimerkiksi henkilöautovalmistajat ostajina mahdollisia. SANDVIK AB 0,5 0 0 1 Toimialla paljon yrityskauppahuhuja ja myös ostotarjouksia esitetty. M ILLICOM INT-SDR 0,5 0 0 1 Eurooppassa konsolidaatiota nähty ja yhtiön maantieteellinen hajanaisuus mahdollistaa osien myynnit. UPM -KYMMENE OYJ 0,5 1 1 0 Huhuja liikkunut paljon, mutta potentiaalisia ostajia ei nähtävillä kokonaisuudelle. KEM IRA OYJ 0,5 0 0 1 Yhtiö jäänyt hieman pieneksi ja toimialla paljon isoja konsolidaattoreita. Pääomistajien tahtotila kysymysmerkki. AM ER SPORTS 0,5 1-1 1 Sektoria hallitsevat globaalit jättiyhtiöt ja yhtiön rakenne mahdollistaa eri tyyppiset transaktiot (brändien myynnit mahdollista). OUTOTEC OYJ 0,5 1-1 1 Kaivossektorilla yrityskauppa-spekulaatiot kasvaneet. Huhuja liikkunut tarjouksesta. Yhtiö voisi hyötyä synergioista matalariskisemmän kaivosliiiketoiminnan yhteydessä. SUBSEA 7 SA 0,5 1 1 0 Pitkäjänteinen pääomistaja. Toimialalla ei viimeaikoina aktiviteettia. TGS NOPEC GEOPHY 0,5 1 1 0 Toimialla ei viime aikoina järjestelyjä. Ei selvää ostaja kandidaattia. NOVO NORDISK-B 0,5 1-1 1 Vahva asema omalla segmentillä. Toimialla paljon aktiviteettia COLOPLAST-B 0,5 1-1 1 Toimialalla tapahtuu konsolidaatiota. TDC A/S 0,5 0 0 1 Eurooppassa konsolidaatiota nähty ja uusi lainsäädäntö (esim. roaming uudistus) kannustaa isompiin kokonaisuuksiin. PANDORA A/S 0,5 1-1 1 Vahva kuluttajabrändi, joka voisi kiinnostaa myös suurempia pelaajia. WILLIAM DEMANT 0,5 1-1 1 Toimialalla tapahtuu konsolidaatiota. DSV A/S 0,5 1-1 1 Toimiala konsolidoitunut ja yhtiöllä huomattavasti suurempia kilpailijoita. TOPDANMARK A/S 0,5 1-1 1 Sampo nurkannut yhtiötä jo pidempään. GN STORE NORD 0,5 1-1 1 Toimialalla tapahtuu konsolidaatiota. FLSM IDTH 0,5 0 0 1 Kaivossektorilla yrityskauppa-spekulaatiot kasvaneet. Yhtiön osien järjestely myös mahdollista. Kolme näkökulmaa potentiaalisten ostokohteiden etsinnässä Olemme arvioineet potentiaalisia pohjoismaisia yritysjärjestelykohteita vastaavalla tavalla kuin Suomiosakkeilla (kts. sivu 14). Näkemys: Pohjoismaisista sijoitussuositusosakkeiden listalta löytyvät Amer Sports, GN Store Nord, Pandora ja Volvo. Pisteytys: Gearing >100% (-1) EV EBIT >16 (1) 100%>20% (0) 16>12 (0) 20%> (+1) 12> (+1) Yhteispisteissä: 50% paino FIM näkemyksellä, 25% paino velkaantuneisuudella ja arvostuksella 18 Lähde: Bloomberg, FIM

Pohjoismaalaisten osakkeiden pisteytysmalli Parhaat osakkeet Pohjoismaissa: Nordic TOP 10 Pohjoismaalaisten osakkeiden Nordic TOP 10 Nordic-80:ssa mukana olevat osakkeet ovat 20kpl markkina-arvoltaan suurinta sekä osakevaihdoltaan vaihdetuinta osaketta Suomesta, Ruotsista, Norjasta ja Tanskasta. Nordic-80 osakkeet ovat rankattu samalla menetelmällä kuin Suomen HEX-55 osakkeet. Suomen Nordic TOP-10:iin valittujen osakkeiden Amer Sports, Neste ja Stora Enso kommentit ovat Suomi TOP-5 -perusteluissa. Aker ASA (Norja) (jatkaa TOP 10:ssä) on teollisuussijoitusyhtiö, joka harjoittaa aktiivista omistamista. Aker ASA:lla on teollisuussijoituksinaan 7 kpl eri sijoitusta ja lisäksi paljon finanssisijoituksia. Osake sai pisteitä Arvostuksesta (sekä absoluuttinen EV/EBTI kuin myös omaan historiaansa suhteutettu EV/EBIT) sekä Teemoista (ei kehittyvillä markkinoilla, tuotto/riski hyvä sekä hyvä EPSin kasvu). GN Store Nord (Tanska) (uusi osake TOP 10:ssä) suunnittelee ja valmistaa kuulolaitteita sekä hands free telekommunikaatiokuulokkeita. Yhtiöllä on yli 5 000 työntekijää 34 eri maassa. Osake sai pisteitä Arvostuksesta (suhteellinen EV/EBIT), Suosituksista (suositusten nostoja) sekä Teemoista (kehittyvät markkinat, tuotto/riski hyvä, hyvä EPSin kasvu, kuluttajatuote). Tulosyllätyksestä (2Q15) tuli miinusta. Norsk Hydro (Norja) (uusi) on globaali alumiinin ja alumiinituotteiden tuottaja ja jakelija, josta Yara spinnattiin ulos 2004 ja öljy & kaasu fuusioitiin Statoiliin 2007. Norjan valtio omistaa yhtiöstä 43.8%. Yhtiöllä on 13 000 työntekijää 50 eri maassa. Osake sai pisteitä Arvostuksesta (sekä absoluuttinen että suhteellinen EV/EBIT), Tulosyllätyksestä sekä Teemoista (kehittyvät markkinat, hyödykedeflaatio hyödyttää). Suosituksista (suositusten laskuista) tuli miinuspisteitä. Pandora (Tanska) (uusi) suunnittelee, valmistaa ja myy käsintehtyjä moderneja kohtuuhintaisia koruja globaalisti. 10 000 jälleenmyyjästä 1 100 on Pandora -konseptimyymälöitä. Osake sai pisteensä Suosituksista (suositusten nostoja, positiivisten suositusten osuus) sekä Teemoista (kehittyvät markkinat, hyvä EPSin kasvu, kuluttajatuote). Arvostuksesta (suhteellinen EV/EBIT) tuli miinusta. Skanska (Ruotsi) (uusi) on globaalisti toimiva rakennus- ja projektiyhtiö, jolla on toimintaa Euroopassa, USA:ssa ja Etelä-Amerikassa. Osake sai pisteitä Arvostuksesta (absoluuttinen EV/EBIT) sekä Teemoista (kehittyvät markkinat). Volvo (Ruotsi) (jatkaa) on ruotsalainen raskaiden ajoneuvojen suunnittelija, valmistaja sekä myyjä. Divisioonat ovat: kuorma-autot, maansiirtokoneet, linja-autot, Volvo-Penta teollisuus- ja merimoottorit. Osake sai pisteitä Arvostuksesta (absoluuttinen EV/EBIT) sekä Tulosyllätyksestä (hyvä 2Q15). Yara International (Norja) (uusi) tuottaa, jakelee ja myy typpeen perustuvia lannoitteita sekä niihin liittyviä tuotteita. Yhtiö jakelee ja myy myös fosfaattiin ja kaliumiin sekä erikoismineraaleihin perustuvia lannoitteita. Osakkeen pisteet tulivat Arvostuksesta (sekä absoluuttinen että suhteellinen EV/EBIT), Tulosyllätyksestä (2015 ennusteita nostettu) sekä Teemoista (hyvä tuotto/riski, hyötyy deflaatiosta). Nordic TOP 10 valinnat 20.8.2015 Tekninen kuva Arvostus Suositukset Tulosyllätys Teemat Paino: 10 % 20 % 10 % 20 % 40 % TOP 10: Aker ASA Amer Sports GN Store Nord Neste Norsk Hydro Pandora Skanska Stora Enso Volvo Yara International Valitun mallisalkun takia Nordic TOP-10 mallisalkusta pois tippuivat: A.P. Moeller Maersk (Tanska) Autoliv (Ruotsi) Marine Harvest (Norja) Nokian Renkaat (Suomi) Novo Nordisk (Tanska) William Demant (Tanska) 19 Lähde: FactSet, Yhtiöt, FIM

20 ETF / ETC

Valintaperusteet ETF-sektorit Valinnat autoteollisuus, matkustus sekä vakuutus 21 ETF-sektorisuositukset valittu vastaavilla teemoilla 19 sektorin joukosta Globaalin talouskasvun näkymät ovat pysyneet kokonaisuudessaan melko vakaina, mutta riskien painopiste on siirtynyt USA:n talouskasvusta Kiinaan ja kehittyviin markkinoihin yleisesti. Euroopassa maltillinen kasvu on jatkunut, mutta voimakkaampaa kiihtymistä ei ole toistaiseksi nähty. Keskuspankkien osalta rahapolitiikka on jatkunut maailmalla elvyttävänä. Ainoastaan USA:n ja Englannin keskuspankin odotetaan nostavan ohjauskorkoaan syksyn aikana. Korkotaso on pysynyt elvyttävän politiikan ja maltillisen talouskasvun myötä absoluuttisesti matalana ja uskomme tämän yhä tukevan osakkeita ja kannustavan yhtiöitä yrityskauppoihin. Arvostuskertoimissa on huomioitu P/E -kerroin suhteessa markkinaan eli pyrimme hakemaan sektoreita, joiden tämän hetkinen arvostus on painunut suhteessa historialliseen tasoon. Olemme painottaneet myös matalan absoluuttisen P/E:n sektoreita ja näin varmistamaan sektorin houkuttelevuus suhteessa matalaan korkotasoon. Lisäksi olemme huomioineet sektoreiden arvostusta suhteessa sektorin tulosennusteisiin, markkinariskiin ja pitkänaikavälin kasvuennusteisiin (excess earnings -model). Tällä riskikorjatulla tuotto-odotuksella pyritään hakemaan sektorikohtaista riskikorjattua ylituottoa. Matala korkotaso ja kohtalaisen vaatimaton, mutta tasainen, globaalikasvu on houkutellut yhtiöitä yrityskauppoihin. Etenkin Yhdysvalloissa yrityskauppamarkkina on käynyt vilkkaana. Olemme painottaneet myös eurooppalaisissa sektoreissa niitä, joissa uskomme olevan eniten yritysjärjestelypotentiaalia. Kiinan talouden epävarmuuden ja sen seurauksena hyödykkeiden painumisen kautta myös useiden hyödykkeiden viennistä riippuvaisten kehittyvien maiden (esim. Venäjä ja Brasilia) talousnäkymät ovat heikentyneet. Tämän vuoksi pyrimme välttämään sektoreita, joiden liikevaihdosta merkittävä osa tulee kehittyviltä markkinoilta. Hyödykkeiden ja etenkin energian hinnan lasku vaikuttaa yritysten näkymiin. Painotamme sektoreita, jotka hyötyvä raaka-aineiden hinnan laskusta. Tämä tukee myös kuluttajien ostovoimaa ja kesän aikana myös palvelualojen ostopäällikköindeksit ovat olleet vahvoja. Tämän vuoksi painotamme sektoreita, joiden loppuasiakkaina ovat kuluttajat yritysten sijaan. Markkinoiden hinnoittelussa ollaan siirtymässä syksyn aikana vuoden 2016 arvostuskertoimiin. Olemme suosineet sektoreita, joiden odotettu EPS -kasvu on voimakasta vuonna 2016. Positiivisen tulosmomentumin avulla pyrimme etsimään sektoreita, joissa tulosennusteet ovat kehittyneet positiivisesti viimeisen kolmen kuukauden aikana. Tavoitehintapotentiaalilla taas huomioidaan markkinoiden konsensusodotus sektorin tuoton osalta. Näkemys: Sektoreista nousee tällöin esiin sijoitussuosituksemme Autoteollisuus, Matkustus (uusi) sekä Vakuutus. Sektoriteemat ja valinnat Lähde: Bloomberg, FIM

Maantieteelliset valinnat: Eurooppa ja MDAX Euroopan ja Saksan näkymät edelleen suhteellisesti vahvoja Suosimme Euroopan ja Saksan mid-cap osakemarkkinaa Euroopan talouskasvu on jatkunut melko tasaisena, vaikkakin absoluuttisesti kasvu on edelleen erittäin maltillista. USA:n talous on vakautunut selvästi kesän aikana heikon alkuvuoden jälkeen. Kiinan talouskasvuun liittyvä epävarmuus on kasvanut merkittävästi. Maan talouden heikkoa kehitystä korostaa hyödykehintojen merkittävä lasku sekä maan keskuspankin toimet valuutan heikentämiseksi. Kiinan vaisu veto vaikuttaa hyödykehintojen laskun myötä myös raaka-aineiden viejiin, kuten Venäjään ja Brasiliaan sekä alueellisesti Aasian talouskasvun näkymiin. Japanissa talouskasvu on jatkunut toistaiseksi kuitenkin tasaisena. Rahapolitiikan osalta tilanne on ennallaan, kun USA:n keskuspankin odotetaan nostavan korkoa kuluvan vuoden aikana. Samaan aikaan euroalueella EKP tekee edelleen määrällistä elvytystä. Lisäksi Kiina ja useat muut keskuspankit ovat jatkaneet rahapolitikan löysentämistä. Japanin keskuspankki on taas ottanut paikkansa yhtenä maailman aggressiivisimmin elvyttävänä keskuspankkina, kun keskuspankin aiemmin ilmoittama elvytysohjelma on toteutusvaiheessa. Saksan kilpailukyky on ollut erittäin vahvaa ja maan kauppatase on ennätyskorkealla tasolla. Euroalueen talouksista Saksassa on eniten potentiaalia myös kotimarkkinakysynnän kasvulle palkankorotusten myötä. Päämarkkinoilla tulosennusteiden suhteellinen kehitys on ollut edelleen vahvinta Japanissa. Euroopassa ja USA:ssa ennusteissa on nähtävissä pohjaamista (kts. viereinen kuvaaja). Vaikka euro on hieman vahvistunut, se on edelleen merkittävästi heikentynyt suhteessa dollariin vuositasolla tarkasteltuna. Kehittyvien markkinoiden tulosennusteet taas jatkavat laskutrendissä. Arvostustasot ovat keskeisimmillä kehittyneillä markkinoilla lähellä toisiaan. Euroopassa P/E kerroin on matalin 18,2x, USA:ssa se on 18,6x ja Japanin suurimmilla yhtiöillä P/E -kerroin on kohonnut jo 19,9x. Kehittyvillä markkinoilla arvostustaso on painunut jälleen selvästi kehittyneitä markkinoita alemmas 14,2x. Näkemys: Painotamme eurooppalaisia osakkeita, kun talouskasvun odotetaan saavan tukea hyödykkeiden hintojen laskusta sekä kilpailukykyisestä valuuttakurssista. Euroopassa myös arvostustasot ovat kehittyneistä markkinoista maltillisimpia. Lisäksi suosimme Saksan mid-cap osakkeita (MDAX), joiden uskomme hyötyvän Saksan talouden vahvasta tilasta myös maan kotimarkkinoiden näkymien osalta. Tulosennusteiden kehitys 2015 EPS 22 Lähde: Bloomberg, FIM

23 Korot

Suhdannekello korot Korkosijoittajan tuottohaasteet jatkuvat Suhdannekello - korot 5/15 8/15 Näkemys Talouskasvun ollessa maltillista, mutta positiivista olemme edelleen päätyneet ottamaan luottoriskiä korkosijoituksissa. Emme usko ainakaan merkittävään koron nousuun euroalueella keskipitkällä aikavälillä (2-4 vuotta). Olemme valinnoissa hyödyntäneet myös omaa luottoluokitusmallia (kts. seuraava sivu). Kellon tulkinta Suhdannekelloon on jaettu korot viiteen eri luokkaan, jotka ovat lyhyt korko, valtiolainat, yrityslainat, korkeariskiset, inflaatiosuojatut ja muuttuvakorkoiset. Lyhyt korko viittaa valtioiden tai yritysten liikkeelle laskemiin lyhyen maturiteettiin / duraation korkosijoituksiin. Valtiolainat viittaa pitkän maturiteetin omaaviin valtioiden liikkeelle laskemiin kiinteäkorkoisiin joukkovelkakirjoihin. Yrityslainat viittaavat pitkän maturiteetin omaaviin yritysten liikkeelle laskemiin korkealuokkaisiin (investment grade) kiinteäkorkoisiin joukkovelkakirjoihin. Korkeariskiset viittaavat pitkän maturiteetin korkeariskisiin kiinteäkorkoisiin (high yield) joukko-velkakirjoihin. Inflaatiosuojatut viittaavat pitkän maturiteetin omaaviin valtioiden liikkeelle laskemiin joukkovelkakirjoihin, joiden korko on sidottu inflaatioon. Muuttuvakorkoiset viittaavat pitkän maturiteetin omaaviin yritysten liikkeelle laskemiin korkealuokkaisiin (investment grade) muuttuvakorkoisiin joukkovelkakirjoihin. Korkosijoituksissa tärkeimpiä suhdanteista, johtuvia muutoksia ovat inflaatio, korkotaso, korkokäyrän muutokset (lyhyt korko vs. pitkä korko) ja riskipreemioiden muutokset. Talouden supistumisen päättyessä pienenevät riskipreemiot nostavat riskisiä korkotyyppejä. Kasvusta syntyvä inflaatio suosii muuttuvakorkoisia ja inflaatiosuojattuja korkosijoituksia. Rahapolitiikan kiristyessä ja lyhyen koron noustessa siirrytään väliaikaisesti lyhyeen korkoon ja kasvun kääntyessä taantumaan ylipainotetaan pitkiä kiinteäkorkoisia valtiolainoja ja alipainotetaan riskisiä korkosijoituksia. 24 Lähde: FIM

FIM luottoluokitusmalli yrityslainoille Suosituksena maltillinen maturiteetti ja korkeahko riski Juoksevan tuoton tavoittelu vaatii edelleen korkoriskin ja/tai luottoriskin kasvattamista FIM luottoluokitus ja efektiivinen korko IG Euroalueen pitkät korot ovat tasoittuneet kesän aikana ja 10-vuotiset velkakirjat tuottavat tällä hetkellä noin 0,6-0,7%. EKP:n määrällinen elvytys kestää oletettavasti pitkälle vuoteen 2016, joten paineita korkojen nousulle lyhyissä maturiteeteissa ei tällä hetkellä euroalueella juurikaan ole. Yrityslainojen riskipreemiot ovat pysyneet maltillisina, joten matalariskisten korkosijoitusten tuotto-odotus on edelleen erittäin matala. Tämän vuoksi reaalituoton saamiseksi on pidennettävä sijoituksen juoksuaikaa eli maturiteettia tai otettava lisää luottoriskiä. Maturiteettia pidentämällä tuoton hakeminen on yhä haastavampaa, koska riskittömän koron tason on painunut jo erittäin matalalle ja matalan riskin yhtiölainojen (IG) riskilisät ovat myös pysyneet maltillisina. Suosittelemme valikoitua luottoriskiä matalien korkojen ympäristössä Talouskasvun ollessa erittäin maltillista, mutta kuitenkin positiivista olemme edelleen päätyneet ottamaan luottoriskiä. Tämän vuoksi keskitymme suositusten valinnassa korkeariskisiin lainoihin (kts. viereisen kuvaajien kehystetyt alueet). Tämä perustuu siihen, että emme usko merkittävään koron nousuun euroalueella keskipitkällä aikavälillä (2-4 vuotta) ja toisaalta uskomme talouskasvun jatkuvan edelleen positiivisena. Olemme analysoineet pohjoismaisia lainoja FIMin luottoluokitusmallin avulla. Mallin luottoluokitus perustuu optiomallinnukseen, tunnuslukuanalyysiin sekä kvalitatiiviseen arvioon. Näiden analyysien perusteella olemme pitäneet Sanoman 2016 (B+) hybridin ja ST1 Nordicin 2019 (BB+) joukkovelkakirjan mukana sijoitussuosituksissamme. FIM luottoluokitus ja efektiivinen korko HY Saksan korkokäyrä Saksan korkokäyrä 25 Huom: Efektiivinen korko on YTM tai YTC, jos Call todennäköinen. Maturiteetti on Call date, jos todennäköinen. Lähde: FIM, Bloomberg Luottaluokitus perustuu FIM luottoluokitusmalliin. Luottoluokitus ei ole sijoitussuositus.

26 Lisätietoja suosituksista ja sijoituskohteista

Muut sijoitussuositukset ETF / ETC -sijoitussuositukset Eurooppalainen autoteollisuus Autoteollisuus jatkaa sektorisuosituksena. Tulosperusteinen arvostustaso on suhteellisesti ja absoluuttisesti matala ja toimialan EPS-momentum on positiivinen. Sektorin kysyntä tulee kuluttajilta ja yhtiöt hyötyvät raaka-aineiden laskusta. Riskinä on suhteellisesti suuri liikevaihto kehittyviltä markkinoilta. Eurooppalainen matkustus Matkustus on uusi suositus. Sektori hyötyy kuluttajakysynnästä ja hyödykkeiden hintojen laskusta. EPS-momentum on positiivinen. Riskinä on kohonnut arvostus suhteessa analyytikkojen tavoitehintoihin. Eurooppalainen vakuutus Vakuutus jatkaa sektorisuosituksena. Sektorin arvostus on maltillinen ja tuotto-riski suhde on hyvä. Sektorin EPS-momentum on ollut hyvä. Riskinä on vaatimaton EPS kasvuodotus vuodelle 2016 sekä arvostuksen kohoaminen suhteessa analyytikkojen tavoitehintoihin. Eurooppa Eurooppa jatkaa sijoitussuosituksissamme. Alueen suhteellinen talouskehitys on ollut edelleen varovaisen positiivista ja etenkin kuluttajien näkymät ovat vahvat. Saksa (MDAX) Saksan mid-cap yhtiöt ovat uusi suositus. Maan talouden veto on ollut vahvaa ja etenkin kuluttajien tilanteen odotetaan kehittyvän myönteisesti positiivisten ostovoimanäkymien myötä. Yhtiöt hyötyvät DAX-indeksin yhtiöitä enemmän maan kotimarkkinan kasvusta. Uudet suositukset Eurooppalainen matkustus Saksa MDAX Poistuvat suositukset Eurooppalaiset terveydenhuolto Japani Korkoinstrumentti -sijoitussuositukset Sanoma hybridi (call 2016) Sanoman hybridilaina jatkaa suosituksissamme. Tuotto on lyhyeen maturiteettiin nähden edelleen mielenkiintoinen. Markkina on yhtiölle vaikea, mutta yhtiön säästötoimet ovat puolustaneet kannattavuutta kohtuullisesti ja yhtiöllä on edelleen arvokkaita omaisuuseriä kuten oppimateriaalit -liiketoiminta. ST1 Nordic 2019 ST1 Nordic 2019 jatkaa sijoitussuosituksissamme. Tuotto on maturiteettiin nähden mielenkiintoinen. Yhtiön liiketoiminta on kehittynyt positiivisesti ja liiketoimintanäkymät vaikuttavat toimialalla vakailta. Poistuvat sijoitussuositukset Eurooppalainen terveydenhuolto Sektorin arvostus on kohonnut korkealla suhteessa markkinaan sekä analyytikkojen tavoitehintoihin. Japani Maan osakemarkkinan arvostus on noussut suhteessa muihin päämarkkinoihin ja Kiinan talouteen liittyvä epävarmuus heijastuu koko Aasian kasvunäkymiin. 27

Pisteytysmalli Suomi-osakkeet ja Pohjoismaiset osakkeet Kuluttajayhtiöt Teemat (40% paino pisteytysmallissamme, paino ennallaan). Pisteytysmallimme teemat ovat (1) suosimme kuluttajayhtiöitä suhdanneriskistä ja toisaalta kuluttajien ostovoiman parantumisesta johtuen, (2) vältämme yhtiöitä joille kehittyvät markkinat tärkeitä eli suosimme länsi-yhtiöitä, (3) vältämme Suomi riskistä kärsiviä yhtiöitä (negatiivisia pisteitä kotimarkkinayrityksille Suomen talouden suhteellisesta ja absoluuttisesta heikkoudesta johtuen), (4) hyödyke-deflaatiosta hyötyville yhtiöille pisteitä sekä (5) haemme potentiaalisia yritysjärjestelykohteita, (6) riskikorjattu tuotto (haemme hyvää riskikorjattua tuottoa) ja (7) annamme pisteitä yhtiöille, joiden tuloksen ennakoidaan parantuvan vuonna 2016. Pisteytysmalli Teemat 40% Kehittyneet maat Suomen heikkous Hyödykedeflaatio Yritysjärjestelykohteet Hyvä tuotto/riski Arvostus (20%:n paino, ennallaan) Käytämme arvostusmittareina EV/EBIT -kerrointa sekä absoluuttisesti että suhteellisesti. Vertailemme kunkin yhtiön nykyistä arvostuskerrointa suhteessa markkinaan ja omaan historiaan. Tulosyllätys (20%:n paino, ennallaan) Positiivisesta 2Q-tulosyllätyksestä, kuluvan vuoden (2015) tulosennusteen nostosta ja positiivisesta tulosyllätyspotentiaalista saa pisteitä. Arvostus 20% Ennustettu tulosparannus EV/EBIT abs. EV/EBIT suht. Tulosyllätys Suositukset (10%:n paino, ennallaan) Markkinoiden optimismia ja pessimismiä yksittäisten yhtiöiden osalta analysoimme analyytikoiden konsensussuositusten ja suositusten muutosten ja tavoitehintojen ja nykykurssin erotuksella. Mitä enemmän positiivisia suosituksia, mitä enemmän suosituksia on nostettu ja mitä suurempi kurssinousupotentiaali konsensustavoitehinnan ja nykykurssin välillä sitä enemmän pisteitä yhtiö saa tästä osiosta. Tulosyllätys 20% Ennustemuutos Yllätyspotentiaali Konsensus-suositus 28 Tekninen kuva (10%:n paino, ennallaan) Viidentenä kohtana arvioimme osakkeen teknisen kuvan. Identifioimme kurssitrendin voimakkuutta sekä lyhyemmällä että pidemmällä aikavälillä. Haluamme tällä teknisellä tarkastelulla varmistamaan myös osakkeen trendin. Pyrimme löytämään perusteiltaan hyviä maltillisesti arvostettuja yhtiöitä (kohdat 1-4) ja identifioimaan hyvän ostoajankohdan näille osakkeille (pitkä trendi nouseva, mahdollinen lyhytaikainen rekyyli alaspäin takana). Tässä viidennessä vaiheessa tarkastelemme myös ulkomaalaisomistuksen muutosta suomalaisyhtiöissä. Annamme positiivisia pisteitä yhtiöille, joissa ulkomaalaisomistus on noussut. Suositukset Tekninen kuva Lähde: FIM 10% 10% Tavoitepotentiaali Nostot vs. laskut Ulkomaalaisomistus Lyhyt trendi Pitkä trendi