VTT Hanna Freystätter Vanhempi neuvonantaja, Suomen Pankki Juhlapuhe Valtiotieteellisen tiedekunnan Kansantaloustieteen opiskelijat ry:n 56. vuosijuhlassa 14.11.2015 Miten yhteinen rahapolitiikka käytännössä toimii? Arvoisa juhlaväki, On suuri kunnia saada pitää juhlapuhe täällä Kansantaloustieteen opiskelijat ry:n (KTTO:n) vuosijuhlassa. Kiitän KTTO:ta ystävällisestä kutsusta. Opiskelin markka-aikana Helsingin yliopiston valtiotieteellisessä tiedekunnassa. Fuksiaisissani vuoden 1992 syyskuussa tehtävänämme oli kalastella kelluvia valuuttoja Espan suihkulähteestä. Olin opiskeluaikanani myös aktiivisesti mukana KTTO:n toiminnassa, mm. opintosihteeri vuonna 1995 (huom. silloin sukunimeni oli Pesonen). Valmistuin vuonna 1996 kansantaloustieteen maisteriksi. Oltuani vuoden tutkimusassistenttina siirryin yliopistolta Suomen Pankkiin vuoden 1997 syksyllä eli edelleen markka-aikana. Suomi siirtyi euroaikaan vuoden 1999 alussa, reilun vuoden päästä Suomen Pankkiin tulostani, kun 11 EU-maata ottivat euron käyttöönsä. Suomi oli siis ensimmäisten joukossa. Nykyään vuoden 2015 alusta alkaen euroalueeseen kuuluu 19 maata. Olen nähnyt euroalueen yhden keskeisen instituution, keskuspankin, toimintaa eurojärjestelmän sisältä käsin jo heti euron käyttöönotosta alkaen. Vuoden 1998 uuden vuoden aattona fixasin eli kiinnitin Suomen viimeiset heliborkorot. Vuoden vaihduttua tulin aamuyöstä markkinaoperaatioiden toimistoon seuraamaan, miten kaupankäynti eurolla käynnistyi. Suomen Pankin työskentely muuttui, kun rahapolitiikasta tuli koko euroalueelle yhteistä. Pääsin ennustetyöryhmään, joka kokoontui EKP:ssa Frankfurtissa. Teimme yhteistä euroalueen ennustetta.
Euroa ja euroaluetta on arvosteltu paljon, ja usein ihan aiheestakin. Tänäkin syksynä on käyty paljon keskustelua euroalueen valuvioista, tulevaisuudesta sekä jopa siitä, pitäisikö Suomen kuulua euroalueeseen. Rahapolitiikka on euroalueella yhteistä. Suurelle yleisölle voi olla jossain määrin epäselvää, mitä tämä oikein tarkoittaa. Siksi ajattelin kertoa, miten homma oikein käytännössä toimii. Kerron nyt minun näkökulmastani kertomuksen siitä, miten historiallinen päätös ns. määrällisestä keventämisestä eli laajennetun arvopaperiosto-ohjelman käynnistämisestä syntyi. Kertomuksessani on kaksi vaihetta: Ensimmäinen kertoo siitä, mitä tapahtui Suomen Pankissa vuoden 2014 syksyllä ja toinen siitä, miten historiallinen päätös vuoden 2015 tammikuussa syntyi. Aloitan vuoden 2014 syksystä. Suomen Pankissa päätökseen valmistauduttiin vuoden 2014 keväästä lähtien. Tilanne syksyllä oli se, että EKP:n neuvosto oli laskenut korot poikkeuksellisen matalalle: ohjauskorko oli syyskuussa laskettu 0,05 prosenttiin ja talletuskorko negatiiviseksi -0,20 prosenttiin. Luotonantoa tukevasta paketista ja koronlaskuista huolimatta hintanäkymät näyttivät edelleen heikkenevän. Öljyn hinnan romahdus vuoden 2014 kesästä alkaen painoi euroalueen inflaatiota nopeasti alaspäin. Vielä huolestuttavampaa oli, että myös keskipitkän aikavälin inflaatio-odotukset painuivat alaspäin. Pääjohtaja Liikanen kokosi alkusyksystä kuuden asiantuntijan ryhmän (johon minä kuuluin), jonka tehtävänä oli arvioida, että jos rahapolitiikkaa joudutaan edelleen keventämään, miten se pitäisi tehdä. Selvää oli, että jouduttaisiin käyttämään ns. epätavanomaisia toimia, sillä korkojen alentaminen ei näyttänyt enää mahdolliselta. Eräitä epätavanomaisia toimia oli jo käytössä. EKP:n neuvosto oli esimerkiksi jo käynnistänyt yksityisten arvopapereiden ostot osana luotonantoa tukevaa pakettia. Ryhmä pohti asiaa monelta kannalta. Miten parhaiten saataisiin varmistettua inflaatio-odotusten ankkuroituminen lähelle, mutta alle 2 prosenttiin? Kuinka varmistetaan, että arvopaperiostojen kasvattaminen olisi mahdollisimman tehokasta niin, että kohtuullisella ostomäärällä saataisiin suuret vaikutukset. Vaikka ryhmällä oli käytettävissä lähes kaikki mahdollinen olemassa oleva tieto, niin tässä oltiin uuden edessä. Tutkimustuloksia valtionlainapapereiden ostoista oli olemassa Yhdysvalloista, Isosta-Britanniasta ja Japanista, mutta euroalue on rakenteeltaan erilainen. Lisäksi euroalueen taloustilanne poikkesi
tilanteesta, jossa muut maat olivat valtionlainapapereiden osto-ohjelmia ottaneet käyttöön. Varmaa vertailukohtaa ei siis ollut. Tässä on puheeni ensimmäinen huomio: Jälkikäteen on helppo arvostella, että määrällinen keventäminen olisi pitänyt aloittaa aiemmin tai ei laisinkaan. Ehdotan seuraavaa: koittakaa itse tehdä ehdotuksia uusiksi toimenpiteiksi reaaliajassa. Tätä taitoa voi harjoitella vaikkapa jo opiskeluaikana. Se on paljon vaikeampaa kuin arvostelu jälkikäteen. Palataan nyt syksyyn 2014: Ryhmämme tiivisti selvän yhteisen linjan. Sen kantavana rakenteena oli voimakas sitoutuminen hintavakauden tavoitteeseen ja ennakoiva viestintä. Viestintä on tärkeä rahapolitiikan väline, varsinkin, kun korot ovat nollassa. Ilman sitä operaatiot menisivät, jos ei täysin, niin ainakin osittain hukkaan. Tältä pohjalta Suomen Pankki vaikutti jo syksyllä 2014 eurojärjestelmän sisältä käsin EKP:n neuvoston tammikuun 2015 päätökseen. Entä mitä tapahtui tammikuussa 2015? Meillä Suomen Pankissa rahapolitiikkaa valmistelevilla virkamiehillä oli tammikuun alussa yhteenvedon, johtopäätösten ja viimeisen arvioinnin paikka. Suomen Pankin pääjohtaja Liikanen oli lähdössä EKP:n neuvoston kokoukseen Frankfurtiin. Pääjohtaja piti varustaa tärkeää kokousta varten parhaalla mahdollisella analyysillä siitä, miten euroalueen hintavakautta voidaan ylläpitää. Mitä Suomen Pankin ekonomistit tekivät juuri ennen h-hetkeä? Ensinnäkin euroalueen taloustilanteesta ja hintanäkymistä koottiin uusimman datan sisältävä analyysipaketti. Tämän tietopaketin pohjalta Suomen Pankin rahapolitiikan arviointiryhmä kokoontui tekemään pääjohtajalle suositusta tarvittavista rahapoliittisista toimista. Rahapolitiikan arviointiryhmään kuuluu vajaa kymmenkunta asiantuntijaa eri osastoilta. Olen tämän Suomen Pankin rahapolitiikan arviointiryhmän jäsen. Ryhmä ikään kuin asettautuu EKP:n neuvoston asemaan ja mietimme, mitä tekisimme seuraavassa kokouksessa. Näkökulma on koko euroalueen, kuten EKP:n neuvoston jäsenillä. Emme siis mieti, miten asiat sujuisivat parhain päin Suomen näkökulmasta. Teemme arvion kylmän viileästi täysin EKP:n mandaatin mukaan, tavoitteena pitää kuluttajahintainflaatio lähellä, mutta alle 2 prosentissa keskipitkällä aikavälillä.
Muutama päivä ennen h-hetkeä esittelimme sekä ekonomistien tekemän analyysipaketin että rahapolitiikkaryhmän täysin itsenäisesti tekemän suosituksen pääjohtajalle sekä muille Suomen Pankin johtokunnan jäsenille. Vaikka suositus tehdään itsenäisesti, tammikuun tärkeän kokouksen lähestyessä rahapolitiikkaryhmä kokoontui säännöllisesti keskustelemaan tilanteesta pääjohtajan kanssa. Tämän lisäksi pääjohtajalla oli käytössä 6 hengen ryhmän syväluotaava analyysi epätavanomaisen rahapolitiikan keinovalikoimasta ja eri vaihtoehtojen tehosta. Valmistautuminen oli siis erittäin huolellista ja kattavaa. Rahapolitiikasta kuitenkin päättää EKP:n neuvosto. Suomen Pankin pääjohtaja ei kuitenkaan edusta EKP:n neuvostossa Suomen Pankkia, vaan tekee päätöksensä itsenäisesti, euroalueen näkökulmasta. Tammikuussa Frankfurtiin matkusti siis kaikkien 19 euroalueen maan keskuspankin pääjohtajat. EKP:n neuvostoon kuuluu tietenkin myös EKP:n pääjohtaja, tällä hetkellä Mario Draghi, sekä 5 muuta EKP:n johtokunnan jäsentä. Mitä EKP:n neuvoston rahapoliittisessa kokouksessa tammikuussa oikein tapahtui? Rahapoliittisen kokouksen jälkeen EKP piti lehdistötilaisuuden, jossa EKP:n pääjohtaja kertoi päätöksistä sekä vastasi toimittajien kysymyksiin. Kokoonnuimme rahapolitiikka- ja tutkimusosaston kokoushuoneeseen seuraaman tätä tiedotustilaisuutta. Jännitys tiivistyi, miten EKP:n neuvosto oli arvioinut hintanäkymiä ja tarvittavia toimia? Olimmeko pystyneet vaikuttamaan analyysillämme lopputulokseen? Kokoukseen kohdistui niin paljon odotuksia, että pystyttäisiinkö niihin vastaamaan ja mitä tapahtuisi, jos lopputulos olisi markkinoille pettymys? EKP:n neuvosto teki 22.1.2015 historiallisen päätöksen laajennetun ostoohjelman aloittamisesta. Mikä tärkeintä, viesti oli voimakas, kuten toivoimme ja arvioimme tarpeelliseksi: Ostoja jatketaan vuoden 2016 syyskuun loppuun saakka ja joka tapauksessa kunnes EKP:n neuvosto katsoo inflaatiovauhdin palautuvan kestävästi tavoitteen mukaiseksi. Ostojen määräksi tuli yhteensä vähintään 1140 mrd. euroa, mikä on merkittävä summa. EKP:n neuvosto reagoi tammikuussa voimakkaasti, jotta inflaatio-odotukset pysyisivät ankkuroituneina.
Miten tämä päätös täsmälleen muodostui? Mitä tiedämme tuon historiallisen kokouksen kulusta? Pääjohtaja Liikanen kertoi heti seuraavana päivänä kokouksen kulusta kokouksen valmisteluun osallistuneille Suomen Pankin ekonomisteille. Entä voinko kertoa teille mitään tämän enempää? Vuoden 2015 tammikuun rahapolitiikkakokous oli historiallinen myös siitä syystä, että kokous oli ensimmäinen, jossa käydystä keskustelusta EKP julkisti selonteon. Vuoden 2015 alusta alkaen selonteot julkistetaan 4 viikon päästä kokouksesta, siis ennen seuraavaa rahapoliittista kokousta. Kokouspöytäkirjat laaditaan erikseen, ja ne tulevat julkisiksi vasta 30 vuoden kuluttua. Selonteot lisäävät rahapolitiikan päätöksenteon avoimuutta. Tammikuun kokouksen selonteon ansiosta tiedämme, miten päätöksenteko eteni: Kokouksessa EKP:n johtokunnan jäsenet Peter Praet ja Benoît Cœuré esittelivät neuvostolle EKP:n tekemän talouskatsauksen ja rahoitusmarkkinoiden tilanteen, samaan tapaan kuin mitä me Suomen Pankin ekonomistit olimme tehneet pari päivää aiemmin. Suomen Pankin pääjohtajan päätöksenteon tukena oli siis kaksi itsenäisesti tehtyä arviota tilanteesta. Selonteon talouskatsausosasta käy ilmi se, mitä dataa oli saatavissa päätöksenteon hetkellä ja miltä ennusteet näyttivät. Tiedossa oli, että vuoden 2014 inflaatio oli 0,4 %. Eurojärjestelmän joulukuun ennusteen mukaan vuoden 2015 inflaatiovauhdiksi odotettiin 0,7 % ja vuoden 2016 1,3 %. Tiedossa oli lisäksi, että ennusteen valmistumisen jälkeen öljyn hinta oli vielä laskenut merkittävästi. Pelkästä öljyn hinnan alenemisesta ei kuitenkaan ollut kyse: inflaation hidastumiseen arvioitiin vaikuttaneen myös vaimeasta kotimaisesta kysynnästä johtuva hidas palveluhintojen sekä teollisuustuotteiden inflaatio. Siksi riskin, että inflaatio pysyy liian hitaana liian kauan, nähtiin kasvaneen. EKP:n neuvostolle ei riitä, että inflaatio on positiivinen. Sen pitää olla lähellä 2 % keskipitkällä aikavälillä. Jos toteutunut inflaatio on liian matala liian kauan, on suuri vaara, että tämä vaikuttaa palkkaneuvotteluihin. Tätä vaikutusta kutsutaan toisen kertaluokan vaikutukseksi. EKP:n neuvosto keskusteli laajasti hintanäkymiin liittyvistä riskeistä ja tunnusti, että mahdollisiin toisen kertaluokan vaikutuksiin tulee suhtautua erittäin vakavasti.
Tämä oli siis EKP:n neuvoston tilannekuva. Entä sitten EKP:n johtokunnan esittämät politiikkavaihtoehdot: EKP:n johtokunnan jäsen Peter Praet esitteli kaksi vaihtoehtoa, joista ensimmäinen oli, että päätös tehtäisiin tammikuussa ja toinen se, että jäädään seuraamaan tilannetta. Selonteossa todetaan, että riskit siitä, että päätöstä ei tehdä voivat olla suuremmat kuin riskit siitä, että päätös tehdään jo tammikuussa. Tärkeää on, että selonteon mukaan EKP:n neuvosto oli yksimielinen siitä, että valtionlainapapereiden osto-ohjelma on juridisesti mandaatin mukainen ja rahapolitiikkaa. Jotkut kuitenkin argumentoivat, että tätä rahapolitiikan välinettä pitäisi käyttää vain, jos hintanäkymät ovat poikkeuksellisen vaimeat. Vaikka jotkut kannattivat odottamista, EKP:n pääjohtaja Mario Draghi esitti johtopäätöksenä, ottaen huomioon kaikki esitetyt kannat, että laaja enemmistö äänestävistä jäsenistä oli laajan arvopapereiden osto-ohjelman käynnistämisen kannalla tammikuun kokouksessa. Entä mikä oli Suomen Pankin pääjohtajan kanta? Tätä emme näe selonteosta. Pääjohtaja Liikanen kertoi kuitenkin Helsingin Sanomien haastattelussa 31. tammikuuta puoltavasta kannastaan. Pääjohtaja Liikanen kertoi, että keskustelun ydin oli siinä, onko tilanne jo niin huolestuttava, että päätöstä ei kannata lykätä. Liikasen mukaan riskitekijät olivat niin suuret, että oli parempi olla liikkeellä ajoissa kun myöhässä. Muutama sana nykyhetkestä: EKP:n neuvosto päätti lokakuun kokouksessaan, että rahapolitiikan viritystä arvioidaan uudelleen joulukuun kokouksessa. Olemme siis jälleen tilanteessa, jossa EKP:n neuvoston seuraavaan rahapoliittiseen kokoukseen kohdistuu paljon odotuksia. EKP:n pääjohtaja Mario Draghi kertoi tiedotustilaisuudessa, että komiteat valmistelevat joulukuun päätöksiä. Komiteoihin kuuluu jäseniä myös Suomen Pankista ja päätöksenteon tueksi tarvittavaa analyysiä tehdään Suomen Pankissa usealla osastolla. Tämän hetken rahapolitiikan valmisteluista en voi tämän enempää kertoa. Olen kuitenkin kertonut esimerkin avulla siitä, miten rahapolitiikkaa yleensä valmistellaan. Tätä tietoa voi hyvin soveltaa nykyhetkeen. Toivottavasti olen onnistunut avaamaan sitä, että emme ole
Suomen Pankissa vain sivusta seuraajia, vaan osallistumme aktiivisesti. Teemme taas parhaillaan tätä työtä. EKP:n pääjohtaja kertoo joulukuun päätöksistä tiedotustilaisuudessa 3.12. Tiedotustilaisuutta voivat kaikki halukkaat seurata netin kautta. Selonteko tuosta kokouksesta on luettavissa 4 viikon päästä EKP:n nettisivuilta. Näistä selviää hyvin paljon. Puheeni toinen huomio on, että rahapolitiikka on avoimempaa kuin uskotaan. Vaikka kertomukseni perustuu työhöni kulissien takana, niin kaikki tässä puheessani kertomat tiedot ovat julkisesti saatavissa. Vielä lopuksi katse tulevaisuuteen: Euroalueen tulevaisuus on auki. Sitä ovat pohtineet Euroopan komission julkaisussa ns. viisi presidenttiä 1, valtiovarainministerin työryhmä 2 sekä monet muut. Suomessakin käydään keskustelua rahaliiton tulevaisuudesta. Tämä on hyvä asia, rahaliittoa voi varmasti vielä parantaa. Ainakin on hyvä miettiä, miten osana rahaliittoa on parasta elää. Sillä aikaa Suomen Pankissa rahapolitiikan valmistelijat ottavat euroalueen sellaisena kuin se on ja käyttävät asiantuntemustaan hintavakauden ylläpitämiseen. Suomen Pankki vaikuttaa rahapolitiikassa euroalueen tasolla. Onko rahapoliittista päätäntävaltaa siis annettu pois vai itse asiassa saatu lisää? Päätän tämän puheeni kolmanteen huomioon: Rahapolitiikka on euroalueella yhteistä. Yhteisiin päätöksiin voi vaikuttaa. Vaikuttamiseen tarvitaan vankkaa taloustieteen sekä muuta osaamista! Kiitos! 1 Completing Europe s Economic and Monetary Union. European Commission, 2015. 2 Arvio Euroopan talous- ja rahaliiton kehittämistarpeista. Valtiovarainministeriön julkaisu, 37a/2015.