risk manager toukokuu 2015

risk manager toukokuu 2015

Toukokuu 2015 Risk Manager Pääkirjoitus Korkea volatiliteetti näyttää pitkästä tekevän paluun muutamaan omaisuusluokkaan kehittyneillä markkinoilla. Yhdysvaltojen ja euroalueen rahapolitiikkojen eroavaisuus on lisännyt sekä dollarin, euron että Saksan valtiovelkakirjojen korkojen vaihtelua. Viimeisen 30 päivän aikana eurodollari-parin liike oli suurimmillaan 6,8% ja saman verran siinä ajassa ehti romahtaa Saksan kymmenen vuoden valtiovelkakirjojen arvo. Taustalla on supistuneen likviditeetin lisäksi jatkuva vaihtelu odotuksista rahapolitiikkojen eroavaisuudesta. Fed ei ole vieläkään tarkentanut mitään koronnoston ajankohdasta. Sitä huolestuttaa yksityisen kulutuksen kehitys, ja samalla painaa dollarin vahvistumisodotukset. Vaikka markkina hinnoittelee ensimmäistä koronnostoa tämän vuoden joulukuulle, odotamme sen tapahtuvan jo syyskuussa. Toisaalta Euroopan keskuspankin (EKP) aloittama elvytysohjelma ja Kreikan taloushuolet ruokkivat volatiliteettia eurossa. Keski-pitkällä aikavälillä odotamme EURUSD-valuuttaparin käyvän hetkellisesti pariteetissa. Kehittyvät markkinat ovat viime viikkojen aikana nähneet pitkästä aikaa tulovirtoja, kun kehittyneiden maiden matalien tuottojen ympäristö ja noussut öljyn hinta ajavat sijoittajia korkeampien tuottojen perässä. Vieläkin on hyvä suojautua mahdollisilta geopoliittisilta riskeiltä, jotka saattavat iskeä joko suoraan yksittäisiin maihin tai välillisesti markkinaan hyödykehintojen rajujen muutosten kautta. Sisältö Pääkirjoitus.1 Maaliskuun tärkeimmät tapahtumat...2 Korkomarkkinat...3 Kuukauden korkosuositus4 Valuutttamarkkinat.5 USD..5 RUB..6 GBP..7 JPY...8 SEK.9 NOK10 Hyödykemarkkinat..11 Tärkeitä tietoja ja vastuuvapauslauseke löytyvät sivulta 14 tässä raportissa. www.danskeresearch.com

Huhtikuun tärkeimmät tapahtumat Markkinauutisia Odotamme Yhdysvaltojen keskuspankin (Fed) aloittavan koronnostot syyskuussa 2015, sillä viimeaikaiset talousluvut USA:sta ovat jääneet osittain odotuksista ja tarkoittaa siten, että Fed tulee siirtämään ensimmäistä koronnostoa muutamalla kuukaudella aiemmin odotimme koronnostojen alkavan heinäkuussa. Myös Englannin keskuspankki tulee todennäköisesti siirtämään ensimmäistä koronnostoa muutamalla kuukaudella eteenpäin. Odotamme ensimmäistä koronnostoa marraskuussa 2015 (aiempi ennuste elokuu). Juuri ennen pääsiäistä USA ja Eurooppa pääsivät Iranin kanssa yhteisymmärrykseen puitesopimuksesta koskien Iranin ydinvoimaohjelmaa. Lopullisella ja sitovalla sopimuksella voi olla merkittävä vaikutus öljymarkkinoille. Vaikutus Iranin kasvaneeseen öljyntuotantoon ja öljyn vientiin olisi selvästi negatiivinen. Korkomarkkinat EKP:n elvytysohjelman vaikutus alkaa jo hieman näkyä niin korkomarkkinoilla kuin talousluvuissakin. Näkemyksemme mukaan pitkät eurokorot alkavat nyt olla jo ohittaneet pohjatasonsa, sillä huhtikuun lopusta pitkissä koroissa on nähty selkeä liike ylöspäin. Nykyisessä korkoympäristössä kannattaakin lisätä suojausastetta ja hyödyntää yhä toistaiseksi matalia tasoja. Lue lisää Danske Bankin viimeisistä englanninkielisistä markkinakatsauksista Yield Forecast FX Forecast Commodities Update Nordic Outlook Emerging Markets Briefer. Valuuttamarkkinat Britannian vaalitulos on aloittanut puntarallin. Vahvan voiton saaneet konservatiivit tulevat todennäköisesti järjestämään kansanäänestyksen Britannian EU-jäsenyydestä vuonna 2017. Odotamme punnan jatkavan vahvistumistaan suhteessa euroon, sillä rahapolitiikan eroavaisuus ja Kreikan aiheuttama turbulenssi tulevat luultavasti edelleen painamaan EUR/GBP-kurssia alemmas. Suosittelemme suojaamaan GBP-määräiset tulot joustavilla suojarakenteilla, jotka tarjoavat hyötypotentiaalin, jos GBP jatkaa vahvistumistaan. GBP-määräiset kulut voi suojata valuuttatermiinillä. 2 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Korkomarkkinat EKP:n elvytysohjelma on luonut velkakirjamarkkinoille niukkuuden preemion ja painanut Saksan valtionlainojen korkoja alaspäin. Myös rahamarkkinakoroissa elvytysohjelma näkyy lyhyiden rahamarkkinakorkojen painuessa nollan tuntumaan. Toisaalta EKP:n elvytysohjelman aloituksen jälkeen inflaationäkymät ovat kohonneet ylöspäin, huhtikuussa inflaatio tasan 0% v/v. Talousnäkymien koheneminen on johtanut markkinoilla odotukseen euroalueen toipumisesta, joka on heijastunut pitkissä koroissa selvänä nousuna. Näemme, että selkeä käänne korkotasossa ja riskisentimentissä on tapahtumassa ja pitkien eurokorkojen matalimmat tasot ovat historiaa. Huhtikuun lopusta alkaen pitkissä koroissa on nähty hyvin selkeä liike ylöspäin. Odotammekin, että eurokoroissa jatkamme tästä eteenpäin vähintään nykytasoilla. Nykyisessä korkoympäristössä näemme että koron vaihtaminen kiinteäksi tulevaisuuden alkupäivällä tarjoaa hyvän suojausratkaisun yhä hyville tasoille. Lisäksi yhä kannattaa harkita optiomarkkinoiden hyödyntämistä myymällä swaptioita pitkiin maturiteetteihin. 3kk euribor-ennuste Danske Bankin korkoennuste Ohjauskorko 3 kk Euribor 2v-swap 5v-swap 10v-swap Spot 0,05 0,00 0,06 0,18 0,43 +3 kk 0,05-0,01 0,03 0,10 0,45 +6 kk 0,05 0,00 0,03 0,05 0,45 +12 kk 0,05 0,00 0,03 0,05 0,45 EUR

Kuukauden korkosuositus: kiinnitä korko eurohistorian alhaisimmille tasoille Lähtökohta Korkokäyrä loiventui alkuvuonna merkittävästi EKP:n aloitettua määrällisen elvytysohjelman. Epävarmuus on pysynyt markkinoilla korkealla tasolla. Näemme, että nyt on hyvä hetki katsoa velkasalkun rakennetta ja kiinnittää korkoa pitkiin maturiteetteihin erittäin alhaisille tasoille. Suojausasteen nosto matalasuhdanteessa on lisäksi edullisempaa kuin noususuhdanteessa. Jotta yritys hyötyy myös nykyisistä matalista euriboreista, suosittelemme kiinnittämään koron alkaen vasta vuoden tai kahden päästä. Tällöin yritys hyötyy matalista euriboreista maksamalla alkuun vaihtuvaa viitekorkoa, mutta varmistaa ennätysalhaisille tasoille koron pitkälle tulevaisuuteen. Hyödyt Ennustettavuus - korkokulu tiedossa sopimuskaudeksi. Alhaiset korkokustannukset. Hyödy matalista euriboreista alkupäässä. 100% suoja koronnousua vastaan. Riskit ja rajoitteet Korko kiinnitetty, ei mahdollista hyötyä tätä alemmasta korkotasosta. Sopimuksen ennenaikainen purkaminen tapahtuu markkinahintaan. Sopimuksen markkina-arvo on asiakkaalle joko positiivinen tai negatiivinen. Koronvaihtosopimus ja allaoleva rahoitus ovat erillisiä sopimuksia myös kaikki maksut ovat erillisiä Miksi kiinnittää korko koronvaihtosopimuksella nyt Ratkaisu mahdollistaa hyötymisen matalista euriboreista alkupäässä, jolloin tämänhetkiset termiinikäyrät hinnoittelevat korkotason pysyvän yhä matalana EKP:n lisätessä markkinoilla likviditeettiä elvytysohjelmansa myötä mahdollisesti vielä yli vuoden verran. Pitkät korot taasen ovat yhä paineessa heikon makrodatan, määrällisen elvytyksen ja geopoliittisen epävarmuuden vuoksi. Ennen kuin Yhdysvaltojen keskuspankki lähtee odotusten mukaan loppuvuonna koronnostoon ja EKP:n elvytyspaketin vaikutukset alkavat nostaa euroalueen talousnäkymiä, pääsee pitkän koron kiinnittämään todella matalalle tasolle. Kiinnittämällä pitkä korko tuleville vuosille nyt, varmistetaan tämän suojausrakenteen avulla koko periodin keskimääräinen korko hyvin alhaiselle tasolle. Pitkien korkojen korkohistoria 6 % 5 % 4 % 3 % 2 % 1 % 0 % 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 6v 10v Yrityksen maksama korko 2v päästä alkava 4v Yrityksen korko 5/2015 5/2017 Euribor 3kk 5/2017-2/2021 0.60% 2v päästä alkava 8v Yrityksen korko 5/2015 5/2017 euribor 3kk 5/2017 5/2025 0.88% Huom! 3kk euribor tarkistetaan neljännesvuosittain rityksen korkokustannus: yrityksen maksama korko + lainan marginaali Johdannaisyleissopimuksen mukaan, mikäli johdannaisessa euribor korontarkistuspäivänä negatiivinen, maksaa kiinteän koron maksaja myös euriborkorkovirran Esimerkin kassavirrat YRITYS Euribor 3kk + marginaali RAHOITUS *0.60% ** 0.88% Euribor 3kk DANSKE BANK MARKETS *2 vuoden päästä alkavan 4 vuotisen koronvaihtosopimuksen korko ** 2 vuoden päästä alkavan 8 vuotisen koronvaihtosopimuksen korko Laskelman luvut ovat indikatiivisia ja hinnoitteluhetken markkinatilanteeseen perustuvia. 4 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Valuuttamarkkinat USD kohti pariteettia EUR/USD Talouskasvu: Euroalueen talousluvut ovat yllättäneet positiivisesti viime aikoina, ja näkemyksemme mukaan euroalueen inflaatio kääntyy nousuun kuluvan kvartaalin aikana. Jenkkiluvut ovat jääneet odotuksista, mutta uskomme kuitenkin erityisesti yksityisen kulutuksen kasvavan vahvasti kuluvan kvartaalin aikana. Rahapolitiikka: Ennennäkemättömän suuri ero keskuspankkien rahapolitiikassa tulee painamaan euroa lyhyellä tähtäimellä. EKP aloitti määrällisen elvytysohjelman tammikuussa, mikä saa sijoittajat suuntaamaan varansa riskisempiin ja/tai enemmän euroalueen ulkopuolella oleviin kohteisiin. Tämä lisää euron myyntiä ja painaa kurssia. Fed valmistautuu nostamaan korkoa syyskuussa, mikä tukee dollaria seuraavan 3-6 kk aikana. Näkemyksemme mukaan markkinoiden tulisi kuitenkin hinnoitella mukaan euroalueen parantuvia näkymiä sekä kiinnittää huomiota siihen, että inflaatiopaineiden ollessa pieniä Fedin rahapolitiikan kiristystoimet tulevat todennäköisesti etenemään hitaasti. Riskit ennusteelle: Jos Fed viivyttelee koronnostojen kanssa, dollarin vahvistuminen voi jäädä ennustettua maltillisemmaksi. Suojaussuositukset USD-myyjä : Suojaa, mutta pidä sitoutumisen aste kohtuullisen alhaisena. Koska dollarin vahvistuminen on varsin todennäköistä suosittelemme suojarakenteita, joissa on tehokas suoja heikentymisen varalta, mutta mahdollisuus hyötyä jos dollari odotuksemme mukaan vahvistuu. Suoja voi myös olla rajallinen, koska heikentyminen on todennäköisesti myös vain rajallista. Tehostetulla lisähyötyrakenteella saadaan tehokas, mutta rajallinen suoja heikentymistä vastaan. Jos dollari odotusten mukaan vahvistuu, siitä voidaan hyötyä noin 50%. USD-ostaja: Koska odotamme dollarin vahvistuvan, kannattaa suojausaste pitää korkeana, sitoutumisen aste voi myös olla korkea. Terminillä suojaaminen antaa 100%:n suojausasteen ja saman suuruisen sitoutumisasteen, mikä ei pitäisi olla ongelma tässä tilanteessa. Vaihtoehto termiinille on Bonusrakenne, jolla suojan lisäksi voidaan hyötyä jos dollari odotuksemme vastaisesti heikentyy. Heikentymishyöty saadaan jos dollari heikentyy, mutta pysyy etukäteen asetetun kynnystason. Tällöin dollarit voidaan ostaa halventuneeseen markkinakurssiin. 5 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

RUB Heikon ruplan odotetaan palaavan pian Talouskasvu: BKT:n kasvu Venäjällä hidastui 0,6 %:iin vuonna 2014 edellisen vuoden 1,3 %:sta. Koska rahapolitiikka on ollut tiukka ja inflaatio kiihtynyt heikon ruplan ja pakotteiden ympäristössä alkuvuonna, odotamme talouden supistuvan 7,9 % v/v 2015 ja 0,8 % v/v 2016. Rahapolitiikka: Venäjän keskuspankki leikkasi huhtikuun kokouksessaan ohjauskorkoa 150 korkopisteellä 12,5 %:iin. Keskuspankin mukaan suurin syy leikkaukselle oli riski talouden merkittävästä jäähtymisestä. Odotamme ohjauskoron laskevan alle 10%:n H2 15. Riskit ennusteelle: Venäjän keskuspankin yllättävät koronlaskut tai nostot sekä ruplalikviditeetillä pelaaminen, pakotteiden eskaloituminen ja kasvava pelkopreemio, öljyn hinnanromahdus sekä luottoluokituksen leikkaus Fitchilta. EUR/RUB 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 EUR/RUB Ennuste 30.0 Termiini Konsensus 05/14 01/15 09/15 3kk 6kk 12kk Dansken ennuste 60.60 64.35 75.60 Termiini 59.45 61.51 65.05 Konsensusennuste 62.53 63.09 61.99 Suojaussuositukset Ruplan myyjä: Ruplan suojaaminen asettaa tällä hetkellä suuria haasteita. Liikkeet ovat suuria ja suojauskustannus hyvin korkea. Termiinillä lukitaan kurssi ja samalla termiinikurssin kautta joudutaan maksamaan vallitsevasta ruplan korkeasta korkoerosta euroon nähden. Koska liikkeet ovat suuria ja valuuttariski korkea kannattaa ainakin jotain riskin pienentämiseksi tehdä. Termiinisuojien lisäksi voi ostaa option jolla voidaan saada hyötyä ruplan vahvistumisesta, josta terminoinnin kautta on luovuttu. Ruplan ostaja: Terminointi on ehdottomasti paras vaihtoehto, sillä terminoitaessa saa hyötynä euron ja ruplan korkean korkoeron paremman vaihtokurssin muodossa. 6 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

GBP vaalit takaavat poliittisen vakauden Talouskasvu: Viimeisten lukujen valossa brittien talouskasvu on hidastunut ensimmäisellä kvartaalilla. Sekä teollisuustuotanto että rakennussektori jäivät odotuksista. Uskomme talouskasvun vauhdittuvan euroalueen elpymisen ja reaalipalkkojen kasvun myötä (reaalipalkat kasvoivat ensimmäistä kertaa vuoden 2009 jälkeen). Maaliskuun vuotuinen inflaatio oli ennallaan 0,0 % ja samalla historiallisen matalalla tasolla ruuan ja energian hintojen laskun myötä. Ydininflaatiokin laski edelleen 1,0 %:iin edelliskuun 1,2 %:sta. Ydininflaation laskun syynä olivat matala palkkakasvu ja tuontitavaroiden kallistuminen punnan vahvistumisen seurauksena. Rahapolitiikka: Englannin keskuspankin pöytäkirjat ovat olleet hyvin kyyhkymäisiä. Olemme lykänneet odotustamme seuraavasta koronnostosta huhtikuulta marraskuulle. Keskuspankki näyttää olevan luultua enemmän huolissaan vahvistuvasta punnasta ja matala inflaatio antaa keskuspankille mahdollisuuden odotella sopivaa ajankohtaa koronnostolle. Jos osumme oikeaan noston ajankohdan suhteen (Q4 15), markkinat hinnoittelevat puntaa edelleen aivan liian varovaisesti (Q3 16). EUR/GBP 0.80 0.70 EUR/GBP Ennuste 0.60 Termiini Konsensus 05/14 01/15 09/15 3kk 6kk 12kk Dansken ennuste 0.70 0.69 0.71 Termiini 0.74 0.74 0.74 Konsensusennuste 0.72 0.71 0.70 Riskit ennusteelle: keskustelu vuonna 2017 järjestettävästä kansanäänestyksestä maan EU-jäsenyydestä ja ns. Brexit saattavat lisätä punnan volatiliteettia pitkällä aikavälillä. GBP-myyjä: Puntatulojen suojaamiseen sopii termiini digitaalilisällä. Rakenne antaa 100%:n suojan heikentymistä vastaan ja samalla antaa mahdollisuuden hyötyä suotuisasta kurssiliikkeestä, kun lisäehto punnan vahvistumisesta eli digitaliehto täyttyy. Tällöin suojakurssi paranee. GBP-ostaja: Suojaudu termiinillä tai bonusrakenteella. Termiini lukitsee vaihtokurssin kun taas bonusrakenne antaa 100%:n suojan ja mahdollisuuden hyötyä suotuisasta kurssiliikkeestä kunhan etukäteen määritelty kynnysehto ei täyty. 7 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

JPY Japanin talous toipuu hitaasti Talouskasvu: Japanin talousdata on pettänyt viime aikoina, ja odotamme heikkoa talouden toipumista myös jatkossa. Erityisesti teollisuustuotanto ja vähittäismyynnit ovat jääneet odotuksista. Tankantaloustutkimus Q1:lle oli myös odotettua heikompi ja siten BKT:n kasvu on saattanut hidastua Q1 15 (Tankania pidetään parhaana BKT:n kasvun ennustajana). Tankan indikoi myös talouden näkymiä suhteellisen heikoiksi, joten BKT:n kasvu voi hidastua lisää Q2 15. Rahapolitiikka: Odotusten mukaan Japankin keskuspankki (BoJ) ei tehnyt uusia elvytystoimia kokouksessaan 7.-8.4. Myöskään merkkejä elvyttävämmästä rahapolitiikasta ei saatu, vaikka viimeaikaiset talousluvut ovat olleet heikkoja. Pidämme näkemyksemme ennallaan, jonka mukaan Japanin keskuspankki ei tee elvyttäviä toimenpiteitä tänä vuonna. Kuitenkin heikot talousluvut ovat kasvattaneet elvytyksen todennäköisyyttä. Riskit ennusteelle: Jeniä on suosittu pitkään rahoitusvaluuttana, mutta riskinottohalukkuuden vähentyminen voi johtaa isommassa mittakaavassa sen korvaamiseen, mikä vahvistaisi jeniä. EUR/JPY 145 140 135 130 125 EUR/JPY Ennuste 120 Termiini Konsensus 05/14 01/15 09/15 3kk 6kk 12kk Dansken ennuste 126.25 124.74 137.16 Termiini 133.87 133.85 133.77 Konsensusennuste 128.53 129.36 130.71 JPY-myyjä : Suojaudu jenin heikentymistä vastaan tehokkaasti. Termiini sopii hyvin tällä hetkellä koska heikentymisen todennäköisyys on korkea ja vahvistumisen mahdollisuus taas on hyvin alhainen. JPY-ostaja: Jenimääräiset menot kannattaa suojata rakenteilla, jotka säilyttävät mahdollisuuden hyötyä jenin halventumisesta. Lisähyötyrakenne antaa täyden suojan ja samalla mahdollisuuden hyötyä 50%:sti jenin heikentymisestä yli suojakurssin. 8 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

SEK Inflaatio ja kruunun arvo Riksbankin huomion kohteena Talouskasvu: Kasvu- ja työmarkkinadata indikoivat edelleen Ruotsin talouden hyvää nousua. Yleistä trendiä parempi kasvu ja maailman talouden toipuminen antavat tukea myös kruunulle. Rahapolitiikka: Inflaatiosta ja kruunun kurssista on tullut todellinen pakkomielle Riksbankille. Keskuspankki on ajanut itsensä hankalaan tilaan, jossa se saattaa olla pakotettu tekemään lisäkevennyksiä vaikka talousdata olisi vahvan puoleista, jolla voisi olla positiivinen vaikutus kruunuun. Inflaatio, inflaatio-odotukset ja kruunu yhdessä tuovat todennäköisesti lisäkevennyksiä rahapolitiikkaan seuraavan kuuden kuukauden aikana, mutta näkemyksemme mukaan näitä ei ole odotettavissa vielä toukokuussa. Riskit ennusteelle: Riskit ovat ennustetta heikomman kruunun suuntaan, jos Riksbank puuttuu suoraan kruunun kurssiin intervenoimalla. Olemme erittäin skeptisiä tätä vaihtoehtoa kohtaan, mutta sitä ei voida kokonaan sulkea pois. EUR/SEK 9.75 9.50 9.25 9.00 8.75 8.50 EUR/SEK Ennuste 8.25 Termiini Konsensus 05/14 01/15 09/15 3kk 6kk 12kk Dansken ennuste 9.40 9.20 9.00 Termiini 9.34 9.33 9.33 Konsensusennuste 9.28 9.24 9.11 Suojaussuositukset SEK-myyjä: Termiini hyötyvaralla antaa 100%:n suojan epäedullista kurssiliikettä vastaan ja mahdollistaa hyötymisen, jos kruunu vahvistuu ja kurssi laskee alle etukäteen määritellyn tason alapuolelle. SEK-ostaja : Koska talouslukujen perusteella kruunu vaikuttaa halvalta, suosittelemme suojan toteuttamista termiinillä tai joustavammalla bonusrakenteella, jolla saadaan suoja ja hyötymismahdollisuus jos kruunu heilahtelee arvossaan kuten viime aikoina ehkä on nähty. 9 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

NOK Kruunu vahvistuu pitkällä aikavälillä Talouskasvu: Talousluvut Norjasta ovat olleet linjassa Norjan keskuspankin ennusteiden kanssa. Maaliskuun työttömyysluku pysyi ennallaan 3,0 %:ssa ja inflaatio nousi 2,3 %:iin v/v. Vaikka teollisuustuotanto palautui tammikuun heikosta luvusta, tuotannon ostopäällikköindeksi (PMI) oli heikko. Tämäkin on linjassa keskuspankin näkemyksen kanssa, jonka mukaan talouden aktiviteetin nähdään hidastuvan. Rahapolitiikka: Norjan keskuspankki yllätti markkinat maaliskuun kokouksessa jättämällä korot ennalleen. Markkinat odottivat koronlaskua. Korot jätettiin ennalleen, koska talousdata oli odotusten mukaista ja heikompi kruunu painoi enemmän kuin öljyn hinnanlasku joulukuun kokouksesta. Norjan keskuspankki myös esitti, että talouden näkymät ovat huonontuneet ja korkopolkua korjattiin niin, että se sisältää 25 korkopisteen leikkauksen Q2 15 ja 20 %:n todennäköisyyden toiselle koronlaskulle loppuvuonna 2015 tai alkuvuonna 2016. Riskit ennusteelle: Lyhyellä tähtäimellä riskinä on kruunun vahvistuminen öljyn hinnan noustessa. Keskipitkällä aikavälillä riskinä on öljyn hinnanlaskun viivästyneet vaikutukset Norjan talouteen, mikä heikentäisi kruunua. EUR/NOK 9.00 8.50 8.00 7.50 EUR/NOK Ennuste 7.00 Termiini Konsensus 05/14 01/15 09/15 3kk 6kk 12kk Dansken ennuste 8.50 8.25 8.15 Termiini 8.50 8.53 8.57 Konsensusennuste 8.56 8.49 8.34 Suojaussuositukset NOK-myyjä: Kurssi liikkuu voimakkaasti - suojaa tehokkaasti, mutta joustavasti. Bonusrakenne toimii tähän tarkoitukseen hyvin. Sillä saadaan suoja ja samalla mahdollisuus hyötyä kruunun vahvistuessa kunhan kurssi ei vahvistu etukäteen määritellyn kynnysrajan alapuolelle. NOK-ostaja: Suojaus kannattaa toteuttaa samoin kuin myyjänkin. Joustoa suojiin saa Bonusrakenteella tai lisähyötyrakenteella, jolla saadaan tehokas suoja ja samalla 50% hyötymispotentiaali kruunun heikentymisestä. 10 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Hyödykemarkkinat Energia Raakaöljy on osoittanut varovaista toipumista huhtikuussa kun hinnanlasku on alkanut painaa liuskeöljytuotantoa samalla kun geopoliittiset riskitekijät ovat jälleen nostaneet päätään. Vielä maalis-huhtikuun vaihteessa oltiin noin USD55/bbl tasolla, kun tällä hetkellä hintataso on 20% korkeampi. Öljymarkkinan volatiliteetti onkin edelleen voimakasta, ja odotamme samantyyppisen kehityksen jatkuvan markkinan hakiessa uutta tasapainoa. Yhdysvaltain öljyvarastot ovat nousseet ennätystasoille. Vaikka liuskeöljytuotannon kapasiteettia on jo leikattu merkittävästi, leikkaus kohdistuu heikosti tuottaviin öljynporauslaitoksiin, joten tuotanto kasvaa edelleen. Saudi-Arabian johtama interventio Jemenissä on puolestaan tukenut hieman öljynhintaa. Arvioimme öljynhinnan toipumisen jatkuvan, ja öljyn nousevan vajaan USD80/bbl tasolle loppuvuoden aikana. Raakaöljy USD / bbl Raakaöljy 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 03/14 09/14 03/15 09/15 50% luottamusalue Historia ja DM ennuste termiinit Metallit Perusmetallien hinnat ovat toipuneet huhtikuun lopun jälkeen kun Kiinan talouden elvytys sekä kausittainen kysyntä ovat kasvattaneet markkinoiden optimismia. Myös dollarin heikentyminen on osaltaan heijastunut metallien hinnoissa, samoin kuin energiasektorin toipuminen. Sinkissä nousu on ollut melko suurta, ja siinä heijastuu myös varastojen jatkuva vähentyminen. Kuparimarkkinan ennustetaan olevan kutakuinkin balanssissa kuluvana vuonna, mutta kääntyvän ylijäämäiseksi 2016 aikana kun kaivostuotannon kasvu on ylittämässä kysynnän kasvun. Markkinoiden katseet ovat Kiinan taloudessa, ja vaikka elvytyspolitiikka on otettu hyvin vastaan markkinoilla, talouden kehitystä kuvaavat indikaattorit ovat edelleen heikohkolla tasolla, joten perusmetallien hinnannousu voi jäädä lyhyeksi. Kupari USD / mt Kupari 8000 6500 5000 03/14 09/14 03/15 09/15 50% luottamusalue Historia ja DM ennuste termiinit Alumiini USD / mt 2250 Alumiini 2000 1750 1500 03/14 09/14 03/15 09/15 50% luottamusalue Historia ja DM ennuste termiinit 11 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Hyödykemarkkinat Pohjoismainen sähkö Spot-hinta vaihteli huhtikuussa 22-30 EUR/MWh välimaastossa. Vaikka vesivoimaa on ollut hyvin tarjolla, hintaa on tukenut normaalia alhaisempi ydinvoiman saatavuus, kun kapasiteetista on ollut käytössä vain kaksi kolmannesta. Termiinikäyrän lyhyt pää hätyyttelee taas ennätysalhaisia tasoja, Q3 15 on jo alle 22 EUR/MWh. Termiinikäyrän pitkä pää on myös laskenut, mutta nykyisillä tasoilla siihen alkaa liittyä epävarmuustekijöitä. Alhainen hinta ja hintaodotukset ovat hyydyttäneet investointipäätöksiä, ja esimerkiksi Vattenfall ilmoitti sulkevansa kaksi ydinvoimalaa heikon kannattavuuden vuoksi ennakoitua aiemmin (2018-2020). Hydrologinen balanssi, joka kuvaa maahan, lumeen ja altaisiin kertynyttä vettä, on noussut 6 TWh tasolle. Seuraavan kahden viikon ajan on odotettu erittäin runsaita sateita, mikä nostaisi balanssia mahdollisesti useita terawattitunteja. Tällä olisi niin spot- kuin lähikuukausien termiinihintoja merkittävästi laskeva vaikutus. Seuraavat viikot ovat hydrobalanssin kehityksen kannalta keskeisiä, sillä tänä aikana sisäänvirtaus on suurinta kun lumien sulaminen on voimakkaimmillaan. Päästöoikeudet Päästöoikeusmarkkinoilla katseet ovat jälleen kerran markkinareformin (MSR) toteutusaikataulussa. Komission alkuperäinen ehdotus käyttöönotosta oli 2021, mutta viime viikolla EU:n jäsenmaat olivat yhtä mieltä siitä, että mekanismi tulisi käyttöön jo vuonna 2019. Parlamentti ja muutamat jäsenmaat ovat väläytelleet myös vuotta 2017. Kolmikon odotetaan pääsevän päätökseen toukokuussa. MSR:n aloitusajankohdan lisäksi kiinnostavin kohta liittyy, kuinka paljon kertynyttä ylijäämää siirretään reserviin. Ylijäämä on noin 2,1 mrd. tonnia, mikä vastaa kahden vuoden kysyntää. Optimismi MSR:n aikaistamisessa vuoteen 2019 on nostanut markkinahintoja yli 7,50 EUR/tonnin tasolle. On kuitenkin riski, että hinnat putoavat jonkin verran kolmikon päätöksestä huolimatta, sillä lyhyellä aikavälillä hintaan vaikuttaa ylijäämä, ja toisaalta hinnannousu huhtikuussa oli melko voimakasta. Päästöoikeuden hinta on noussut melko tasaisesti 2013 noin 3 EUR/tonni pohjalukemista. Sähkö (Nordpool) EUR/ MWh Sähkö (NordPool) 45 40 35 30 25 20 15 10 03/14 09/14 03/15 09/15 Päästöoikeudet EUR/ MWh 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 03/14 50% luottamusalue Historia termiinit Päästöoikeudet 50% luottamusalue Historia termiinit Suojaussuositukset Sähkössä suosituksemme on kasvattaa pidempien maturiteettien (17-18) suojausasteita hintojen ollessa erittäin alhaalla jonka lisäksi termiinikäyrä on laskeva vuoteen 2018 asti. Raakaöljyssä viimeaikojen hintojen lasku antaa mahdollisuuden kasvattaa suojausastetta. Nousevaa volatiliteettia voi hyödyntää optiorakenteissa. 12 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Risk Manager-tiimi Päätoimittaja Vladimir Miklashevsky Economist, Trading Desk Strategist +358 (0)10 546 7522 vlmi@danskebank.com Toimittaja Elina Pulli Middle Office Specialist +358 (0)10 546 0000 tapul@danskebank.com Korot Marianne Cederberg Sales Manager +358 (0)10 513 8822 cede@danskebank.com Valuutat Vladimir Miklashevsky Economist, Trading Desk Strategist +358 (0)10 546 7522 vlmi@danskebank.com Janne Sumusalo Senior Risk Advisor +358 (0)10 513 8752 jsum@danskebank.com Hyödykkeet Antti Malava Senior Dealer +358 (0)10 546 2057 antt@danskebank.com Svante Laakso Dealer +358 (0)10 513 8866 svlaa@danskebank.com 13 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com

Vastuuvapauslauseke Tätä katsausta tai sen sisältämiä tietoja ei ole tarkoitettu tarjoukseksi eikä sijoitusneuvoksi mihinkään rahoitusvälineeseen liittyvään liiketoimeen. Katsausta tai sen tietoja ei ole myöskään annettu kehotuksena antaa tarjous rahoitusvälineen ostamisesta tai myymisestä. Vaikka pyrkimyksenä on antaa mahdollisimman tarkkoja ja oikeita tietoja, pankki tai sen kanssa samaan konserniin kuuluva yhtiö eivät voi taata esitettyjen tietojen, arvioiden tai mielipiteiden oikeellisuutta tai täydellisyyttä, eivätkä vastaa mistään suorista tai epäsuorista kuluista, vahingoista tai menetyksistä, joita katsauksen tai sen sisältämien tietojen käyttö voi aiheuttaa. Katsauksen sisältö edustaa pankin näkemystä ja arvioita katsauksen julkaisuhetkellä. Annettuja tietoja voidaan muuttaa ilman erillistä ilmoitusta. Katsauksessa olevat tiedot on annettu tiivistetyssä muodossa. Ne eivät anna täydellistä kuvausta rahoitusvälineistä ja niihin liittyvistä riskeistä. Ennen rahoitusvälinettä koskevan päätöksen tekemistä sijoittajan tulee tutustua kaikkiin rahoitusvälineeseen liittyviin tietoihin ja rahoitusvälineen ehtoihin sekä hankkia tarvittaessa soveltuvia asiantuntijaneuvoja. Markkinoiden historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta. Markkinahinta voi nousta tai laskea. Annetut tiedot eivät liity kenenkään yksittäisen vastaanottajan sijoitustavoitteisiin, taloudelliseen tilanteeseen tai erityistarpeisiin. 14 Toukokuu 2015 www.danskeresearch.com