Kehikko 1. :n neuvoston 6.9.2012 päättämät rahapoliittiset toimet :n neuvosto päätti 6.9.2012 rahapoliittisten suorien kauppojen (Outright Monetary Transactions, OMT) toteutuksesta valtion joukkolainojen jälkimarkkinoilla euroalueella. Rahapoliittisten suorien kauppojen tarkoituksena on turvata rahapolitiikan välittymismekanismin toiminta kaikissa euroalueen maissa ja yhteisen rahapolitiikan yhtenäisyys. Kauppojen avulla eurojärjestelmä pystyy puuttumaan valtion joukkolainojen markkinoiden vakaviin häiriöihin, joiden taustalla on eritoten sijoittajien katteeton huoli euron tulevaisuudesta. Esimerkiksi valtioiden lyhytaikaisten velkojen hinnoittelussa on ollut yhä suurempia eroja (tiedot heinäkuuhun 2012 asti, ks. kuvio A). Nykytilanteessa rahapoliittiset suorat kaupat ovat tehokkain tapa ehkäistä kielteisiä tulevaisuudenkuvia, jotka voisivat vaarantaa hintavakauden euroalueella vakavasti. Rahapolitiikan välittymismekanismin toiminta euroalueella on turvattava Valtion joukkolainojen markkinat ovat tärkeässä asemassa useassa rahapolitiikan välittymismekanismin vaiheessa. Niillä on suuri merkitys pankkien rahoitusolojen kannalta. Jos jonkin valtion tilanteen pelätään aina vain huononevan, seuraavaksi voidaan odottaa pankkien ja velallisten tilanteen heikkenevän. Pankkien liikkeeseen laskemien joukkolainojen korkojen ja talletuksille maksettavien korkojen on pystyttävä kilpailemaan yhä korkeampien valtion joukkolainakorkojen kanssa, mikä kasvattaa pankkien rahoituskustannuksia. Valtion velkapapereita myös käytetään vakuutena pankkienvälisillä lainamarkkinoilla, ja siksi jännitteet valtion joukkolainojen markkinoilla huonontavat pankkien hallussa olevia vakuuksia ja siten niiden mahdollisuutta saada likviditeettiä. Lisäksi pankkien hallussa olevien valtion velkapaperien arvon aleneminen heikentää pankkien taseita. Jännitteet valtion joukkolainojen markkinoilla ovat siis vakavasti heikentäneet pankkien kykyä myöntää luottoja, mikä on haitallista reaalitalouden kannalta. Reaalitalouden ongelmat puolestaan huonontavat todennäköisesti pankkien saamisten laatua. Jännitteet ovat nostaneet euroalueen pankkien luottoriskinvaihtosopimusten hintoja, ja joissakin euroalueen maissa pankkien rahoituksensaanti on jatkuvasti vaikeutunut. Vuoden 2010 keväästä euroalueen pankkien luottoriskinvaihtosopimusten hinnat ovat kehittyneet hyvin samansuuntaisesti kuin suurimpien euroalueen maiden luottoriskinvaihtosopimusten hinnat korkeimmillaan (ks. kuvio B). Kaikella tällä on vakavia vaikutuksia pankkien saatavilla olevan rahoituksen määrään ja rahoituskustannuksiin. Pankkien rahoituskustannusten kehityksessä on ollut yhä suurempia eroja (tiedot heinäkuuhun 2012 asti, ks. kuvio C). Rahoituksen hankkiminen talletuksia keräämällä on muuttunut merkittävästi kalliimmaksi niissä maissa, joiden rahoitusolot ovat vaikeat, kun taas runsaasti rahoitusta saavissa maissa pankitkin pystyvät keräämään talletuksia selvästi aiempaa edullisemmin. Kuviosta D näkyy, että etenkin Espanjassa sijaitsevien rahalaitosten (ja vähäisemmässä määrin myös Italiassa sijaitsevien rahalaitosten) rahoitustarpeet ovat olleet suuria ajanjaksolla joulukuusta 2011 heinäkuuhun 2012. Yhtäältä nettomääräinen rahoituksensaanti pankkien välisiltä lainamarkkinoilta euroalueella (ilman eurojärjestelmää) ja ulkomaisilta markkinoilta väheni, ja toisaalta ei-rahalaitossektorin hallussa olevia velkapapereita erääntyi nettomääräisesti. Etenkin Saksassa mutta myös Ranskassa rahalaitosten rahoitustilanne kehittyi täysin eri suuntaan. Eurojärjestelmän likviditeetintarjonnalla on osittain lievitetty vähittäis- ja tukkurahoituksen supistumisen vaikutusta pankkitoimintaan. Erityisesti kahdesta kolmen vuoden rahoitusoperaatiosta on ollut apua. Sekä pankkien rahoitustilanteen erilainen kehitys että erot maakohtaisessa tilanteessa selittävät rahalaitosten kotitalouksille ja yrityksille myöntämien lainojen korkoeroja euroalueen maiden välillä. Molemmat syyt heikentävät rahapolitiikan välittymistä 1
joihinkin euroalueen maihin. Kuviossa E näkyy vasemmalla puolella, että vuoden 2002 marraskuun ja vuoden 2003 elokuun välisenä aikana pankkien yrityksille myöntämien lyhytaikaisten lainojen korot reagoivat kaikkialla euroalueella nopeasti ja, mikä tärkeintä, samalla tavoin :n laskiessa ohjauskorkojaan yhteensä 1,25 prosenttiyksikköä. Vuoden 2011 lokakuun ja vuoden 2012 heinäkuun välisenä aikana ohjauskorkoja on taas laskettu 0,75 prosenttiyksikköä, mutta tällä kertaa pankkien antolainauskorot eri puolilla euroaluetta eivät ole reagoineet yhdenmukaisesti. Kun tarkastellaan muutosta rahalaitosten yrityksille myöntämien lyhytaikaisten lainojen koroissa (oikealla puolella kuviossa E), korot laskivat vaihteluvälin alaosassa odotetusti mutta nousivat yläosassa :n koronlaskusta huolimatta. Rahapolitiikan mitoitus ei siis ilmeisesti välity asianmukaisesti. Rahapoliittisten suorien kauppojen keskeinen etu on, että niiden avulla saadaan rahoituksen ehdot reaalitaloudessa seuraamaan paremmin :n ohjauskorkoja. Rahapoliittisten suorien kauppojen toteutus Rahapoliittisten suorien kauppojen tehon varmistamiseksi päätettiin keskeisistä toteutusperiaatteista ja ehdoista. 1 Rahapoliittisia suoria kauppoja toteutetaan ainoastaan asianmukaisten Euroopan rahoitusvakausvälineen (ERVV) tai Euroopan vakausmekanismin (EVM) ohjelmien yhteydessä tiukoin ja tehokkain ehdoin. Ohjelmat voivat olla ERVV:n tai EVM:n täysimittaisia makrotalouden sopeutusohjelmia tai ennalta varautuvia ohjelmia (laajennettuihin ehtoihin perustuvia luottoja), joissa ERVV tai EVM voi tehdä ostoja ensimarkkinoilta. Maakohtaisen ehdollisuuden suunnittelussa ja ohjelmien seurannassa pyritään yhteistyöhön Kansainvälisen valuuttarahaston (IMF) kanssa. :n neuvosto voi toteuttaa rahapoliittisia suoria kauppoja rahapoliittisista syistä, kunhan ohjelmiin liittyviä ehtoja noudatetaan täysimääräisesti. Rahapoliittiset suorat kaupat lopetetaan, kun niille asetetut tavoitteet on saavutettu tai jos makrotalouden sopeutusohjelman tai ennalta varautuvan ohjelman ehtoja ei noudateta. :n neuvosto päättää rahapoliittisten suorien kauppojen aloittamisesta, jatkamisesta ja lopettamisesta tarkan arvioinnin ja harkintansa pohjalta mandaattiaan seuraten. Rahapoliittisia suoria kauppoja voidaan toteuttaa uusien ERVV:n tai EVM:n makrotalouden sopeutusohjelmien tai ennalta varautuvien ohjelmien yhteydessä. Suoria kauppoja voidaan harkita myös sellaisen jäsenvaltion tapauksessa, jolla jo on makrotalouden sopeutusohjelma, kun se pääsee takaisin valtioiden joukkolainamarkkinoille. Rahapoliittisia suoria kauppoja tehdään tuottokäyrän alkupäässä, eli niissä ostetaan 1 3 vuoden velkapapereita. Kuten kuviosta A näkyy, jännitteiden voimistuminen vaikuttaa vakavimmin valtion lyhyiden joukkolainojen tuottoihin. Tuottokäyrän alkupään muutosten odotetaan vaikuttavan myös pitemmissä maturiteeteissa. Lyhyet maturiteetit ovat rahapolitiikan kannalta muutenkin keskeisessä asemassa, sillä ohjauskorko vaikuttaa nopeimmin lyhytaikaisten lainojen korkoihin. Se, että ostettavat velkapaperit ovat lyhytaikaisia, kannustaa maita noudattamaan ehtoja ja auttaa hillitsemään eurojärjestelmän taseen kasvua. Näin finanssipolitiikka pysyy kurinalaisena ja moraalikadon vaara voidaan minimoida. Noudattaakseen Euroopan unionin toiminnasta tehdyn sopimuksen artiklaan 123 kirjattua keskuspankkirahoituksen kieltoa :n neuvosto päätti, että ostoja tehdään ainoastaan jälkimarkkinoilla. Tiukan ehdollisuuden avulla varmistetaan, että finanssipolitiikka pysyy kurinalaisena maissa, joiden velkapapereita rahapoliittisissa suorissa kaupoissa voidaan ostaa. Kaupoista päättäessään pyrkii ehkäisemään kielteisimpiä tulevaisuudenkuvia, jotka saattaisivat vaarantaa hintavakauden keskipitkällä aikavälillä. Rahapoliittiset suorat 2
kaupat ovat siis :n mandaatin mukaisia. Kaikki niihin liittyvät päätökset tehdään :n neuvostossa täysin riippumattomasti. Lisätäkseen rahapoliittisten suorien kauppojen tehoa eurojärjestelmä aikoo täsmentää niitä koskevassa säädöksessä, että ostaessaan rahapoliittisissa suorissa kaupoissa euroalueen valtioiden liikkeeseen laskemia velkapapereita se hyväksyy joukkolainojen ehtojen mukaisesti saman kohtelun (pari passu) kuin yksityiset tai muut velkojat. Rahapoliittisissa suorissa kaupoissa syntyvä likviditeetti poistetaan täysimääräisesti. Epätavanomaiset rahapoliittiset toimet vakuuksien saatavuuden tukemiseksi :n neuvosto teki myös päätöksiä, joilla tuetaan vakuuksien saatavuutta eurojärjestelmän rahoitusoperaatioita varten. Eurojärjestelmän luotto-operaatioissa vakuudeksi hyväksyttävien omaisuuserien luottoluokituksen alarajaa ei toistaiseksi sovelleta valtion liikkeeseen laskemiin tai takaamiin jälkimarkkinakelpoisiin velkainstrumentteihin eikä valtion myöntämiin tai takaamiin lainasaamisiin, jos kyseisen valtion velkapapereita voidaan ostaa rahapoliittisissa suorissa kaupoissa tai jos se osallistuu EU:n ja IMF:n yhteiseen ohjelmaan ja myös noudattaa :n neuvoston arvion mukaan ohjelman ehtoja. 2 Lisäksi eurojärjestelmän luotto-operaatioiden vakuudeksi hyväksytään toistaiseksi Yhdysvaltain dollarin, Englannin punnan tai Japanin jenin määräisiä jälkimarkkinakelpoisia velkainstrumentteja, jotka on laskettu liikkeeseen euroalueella ja joita myös pidetään hallussa euroalueella. Vastaava päätös oli voimassa lokakuusta 2008 joulukuuhun 2010. 1. Tarkempia tietoja rahapoliittisten suorien kauppojen toteutuksesta on (englanniksi) 6.9.2012 julkaistussa lehdistötiedotteessa, ks. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2012/html/pr120906_1.en.html. 2. Tarkempia tietoja päätöksistä on (englanniksi) 6.9.2012 julkaistussa lehdistötiedotteessa, ks. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2012/html/pr120906_2.en.html. 3
Kuvio A. Eräiden valtioiden kahden ja kymmenen vuoden joukkolainojen tuotot euroalueella (vuosikorko prosentteina) Lähde: Thomson Reuters. Tuoreimmat havainnot 6.9.2012. Kuvio B. Euroalueen pankkien ja valtion joukkolainojen luottoriskinvaihtosopimusten vaihteluvälit (peruspisteinä) Kuvio C. Rahalaitosten korot kotitalouksien enintään vuoden määräaikaistalletuksille (vuosikorko prosentteina) Lähteet: Thomsom Reuters, Bloomberg ja :n laskelmat. Huom. 5 vuoden luottoriskinvaihtosopimusten hinnat. Euroalueen vaihteluväli on muodostettu esittämällä Ranskan, Saksan, Italian ja Espanjan valtion joukkolainojen luottoriskinvaihtosopimusten hinnat korkeimmillaan ja alimmillaan. Tuoreimmat havainnot 4.9.2012. Lähde: :n laskelmat. Huom. Vaihteluvälin alareuna on talletuskorkojen 20. prosenttipisteessä ja yläreuna 80. prosenttipisteessä. Vaihteluväli siis kattaa kolme viidesosaa korkohavainnoista euroalueen maissa. Alarajan alapuolinen viidennes ja ylärajan yläpuolinen viidennes jäävät vaihteluvälin ulkopuolelle. Tuoreimmat havainnot heinäkuulta 2012. 4
Kuvio D. Eräiden maiden rahalaitosten nettovelkaantuminen euroalueelle ja euroalueen ulkopuolelle (kumulatiiviset virtatiedot joulukuusta 2011 heinäkuuhun 2012, mrd. euroa) Lähde:. Huom. Rahalaitokset ilman eurojärjestelmää. Pankkienvälinen nettolainaus euroalueella ilman eurojärjestelmän myöntämiä luottoja ja talletuksia eurojärjestelmän keskuspankeissa. Kuvio E. :n ohjauskoron ja yrityksille myönnettyjen lyhytaikaisten pankkilainojen korkojen kumulatiivinen muutos euroalueen maissa (muutos prosenttiyksikköinä) pankkien korkomuutosten vaihteluväli a) Koronmuutosten välittyminen 2002-2003 perusrahoitusoperaatioiden minimitarjouskorko b) Koronmuutosten välittyminen 2011-2012 - - - - Lähde: :n laskelmat. Huom. Vaihteluvälin alareuna on antolainauskorkojen kehityksen 20. prosenttipisteessä ja yläreuna 80. prosenttipisteessä. Vaihteluväli siis kattaa kolme viidesosaa korkohavainnoista euroalueen maissa. Alarajan alapuolinen viidennes ja ylärajan yläpuolinen viidennes jäävät vaihteluvälin ulkopuolelle. Tuoreimmat havainnot heinäkuulta 2012. 5