Makrotaloustiede 31C00200 Kevät 2017 Rahamarkkinat 1
Monisteen sisältö Rahan tarjonta Rahan kysyntä Rahapolitiikka käytännössä Taylor-sääntö Rahan kysynnän ja tarjonnan tasapaino 2
Rahan tarjonta Rahamäärän mittareita: M0 (rahaperusta; keskuspankkiraha / monetary base, high-powered money): yleisöllä oleva käteisraha (setelit ja kolikot) + pankeilla oleva käteisraha + pankkien reservit keskuspankissa M1: yleisöllä oleva käteisraha + lyhytaikaiset talletukset M2: M1 + määräaikaistalletukset M3: M2 + pankkien liikkeelle laskemat sijoitustodistukset 3
5
Rahan tarjonta: pankkijärjestelmä Pankeilla on keskeinen rooli rahan tarjonnassa luotonannon kautta Rajoitteena reservien pito tarkoituksena vakavaraisuus ja maksuvalmius Reservisäädös Euroalueella 2% lyhyemmistä talletuksista (0% eräistä pitemmistä talletuksista) Basel-säädökset pankkien vakavaraisuudesta Pankkisäätely euroalueella 6
A) Eksogeeninen rahamäärän lisäys, esim. tulo ulkomailta Talletukset lisääntyvät, jolloin voidaan myöntää lisää luottoja Luotot talletetaan pankkijärjestelmään, jolloin voidaan taas myöntää lisää luottoja Joka kierroksella osa talletuksista pidetään reserveinä, mikä muodostaa rajan rahan luonnille Reservit = rr*talletukset rr (reserve ratio) = reservisuhde Yläraja rahamäärälle (talletuksille) = (1/rr)*reservit 7
B) Rahamäärän lisäys endogeenisena prosessina Pankki haluaisi myöntää lisää luottoja, mutta sillä ei ole tarvittavia reservejä Reservejä voi lainata keskuspankista (tai ylimääräisiä reservejä voi tallettaa sinne) Reservien kasvaessa luotonanto kasvaa Reservisuhde jälleen rajoittaa rahamäärän kokonaiskasvua Käytännössä pankit voivat lainata reservejä myös toisiltaan 8
Country Denmark Czech Republic Reserve Ratio Requirements, Selected Countries Deposits subject to reserve requirements Oxford University Press, 2012. All rights reserved. Short-term (one month) liabilities Total liabilities Deposits of less than two-year maturity Compulsory reserve ratio requirement 15% 10% 2% Euro area Deposits up to 2 years maturity 2%* Hungary All deposits 5% Poland All deposits 3.5% Sweden None Switzerland None UK None USA Transaction accounts > $44m 10% Euro-alueella reservivaatimus keskiarvoistettu siten, että tarkastellaan keskimääräistä päivittäistä varantotalletusta kuukauden aikana * temporarily reduced to 1% in December 2011
Rahan kysyntä Transaktiokysynnän malli: käteisenä pidettävä rahamäärä kuluu ajan mittaan loppuun, jolloin haetaan pankista lisää. Pidettävä rahamäärä riippuu korosta (-), tuloista (+) ja pankissa käynnin kustannuksista eli transaktiokustannuksista (+) 10
Spekulaatiokysynnän malli: Käteisraha (ja nykyään talletuksetkin enimmäkseen) on sijoituskohde, jonka tuotto on nolla (olettaen että ei ole inflaatiota), mutta siihen ei liity riskiä Vaihtoehtoinen sijoituskohde antaa positiivisen, mutta riskillisen tuoton Rahan pidon vaihtoehtoiskustannus on korko; rahan kysyntä riippuu korosta (-) 11
Yksinkertaisuuden vuoksi oletaan rahan kysynnälle muoto M D = k(i)py missä PY = nimellistulot, i = nimelliskorko, k(i) on i:n suhteen aleneva Tällöin rahan kysyntäjousto tulojen suhteen = 1 Rahan kysyntä on nimellisen rahamäärän kysyntää, joten se riippuu nimellistuloista (ei reaalituloista) ja nimelliskorosta Nimelliskorko = reaalikorko + (odotettu) inflaatio Koska reservien kysyntä riippuu kokonaisrahamäärän kysynnästä, myös reservien kysyntä alenee koron noustessa 12
Rahapolitiikka Reservien kasvu kasvattaa rahamäärää M0 (perusrahan tarjontaa) Keskuspankki voi vaikuttaa rahamäärään Sillä, millä hinnalla (korolla) se lainaa pankeille reservejä (maksuvalmiusluotot) tai ottaa pankkien reservejä talletuksiksi (yön yli talletukset) Ostamalla tai myymällä arvopapereita (avomarkkinaoperaatiot) ja sitä kautta korkoon ja reserveihin vaikuttamalla Keskuspankin (ohjaus)korko vaikuttaa myös siihen, millä korolla pankit lainaavat reservejä toisilleen Reservisäädösten kautta 13
Rahamarkkinaoperaatiot keskuspankki ostaa tai myy sijoitustodistuksia pankeilta yleensä huutokauppojen muodossa osto: pankkien hallussa oleva likviditeetti kasvaa myynti: likviditeetti vähenee Yhteys korkoon: Kun arvopaperien kysyntä nousee, niiden hinnat nousevat ja tuotto (korko) alenee. Aleneva korko lisää rahan kysyntää 14
Huutokaupat EKP:n alkuvaiheessa keskuspankki myi tietyllä korolla sijoitustodistuksia ja ostajat tekivät tarjouksia ostomääristä Tämän jälkeen käytössä järjestelmä, jossa EKP asettaa minimitarjouskoron (ohjauskoron) ja ostajat tekevät korkotarjouksia; EKP hyväksyi tarjouksia korkeimmasta alkaen kunnes kokonaismäärä tulee täyteen 15
16
17
18
Perinteinen ajatus: keskuspankki harjoittaa rahapolitiikkaa rahan tarjontaa säätelemällä Nykyaikainen rahapolitiikka: keskuspankki harjoittaa rahapolitiikkaa ennen kaikkea ns. ohjauskorkoja säätelemällä Useilla keskuspankeilla päämääränä inflaation pitäminen halutuissa rajoissa (inflaatiotavoite) Syynä politiikan muuttumiseen mm. aiempaa pienemmät mahdollisuudet vaikuttaa rahan (M1-M3) kokonaistarjontaan Rahoitusmarkkinoiden muutokset Pankkien rooli rahan tarjonnassa 19
Euroopan keskuspankki (EKP) EKP:lla ei ole ollut tavoitetta rahan tarjonnan suhteen, mutta aluksi EKP seurasi M3:n viitearvoa: kasvu 4½ % vuodessa Perustui yhtälöön M = kpy: BKT:n kasvu 2-2½%, inflaatiotavoite 2%, kiertonopeuden (1/k) hidastuminen ½-1%, joten M:n kasvun viitearvo = 2+2+½ = 4½% EKP:lla inflaatiotavoite: aluksi tavoitteena alle 2% inflaatio, nykyään inflaatio lähellä 2%:a 20
EKP:n rahapolitiikan strategia 21
Fig. 9.10 Inflation in OECD Countries, 1969-2010 Oxford University Press, 2012. All rights reserved. Source: OECD Economic Outlook
Inflation Forecast, Swedish Riksbank, Dec. 2011 Oxford University Press, 2012. All rights reserved. Source: Monetary Policy Update, Riksbank, Dec. 2011
Inflaation haittoja: aiheuttaa kustannuksia yrityksille ja kuluttajille velalliset hyötyvät, velkojat kärsivät verotus kiristyy kun nimelliset tulot kasvavat Kaikki tulot eivät muutu samalla tavalla inflaation myötä (esim. opintotuki ei indeksoitu; eläkkeiden taitettu indeksi) rahailluusio: systemaattiset virheet arvioitaessa raalisia vs. nimellisiä muutoksia ja tästä johtuvat väärät päätökset avotaloudessa ongelmia, jos korkeampi inflaatio kuin muissa maissa (ongelma erityisesti valuuttaunionissa) voi haitata talouskasvua 24
Inflaation etuja: seignorage-tulo (keskuspankki saa tuottoa luomalla rahaa (ja inflaatiota)) mahdollistaa negatiivisen reaalikoron (vrt. Nykytilanne useissa maissa: deflation uhka ja lähes nollakorko) suhteellisten reaalipalkkojen muutokset mahdollisia ilman että nimellispalkat laskevat Esim. koulutettujen vs. kouluttamattomien suhteellinen palkka; eri koulutusalojen suhteelliset palkat Hintaindeksit liioittelevat todellista inflaatiota (harhaisia ylöspäin) Uudet tuotteet, tekninen kehitys (esim. tietokoneiden laskentatehon kasvu) Optimaalinen inflaatio ei ole = 0 25
Taylor-sääntö (Taylor Rule, TR): Keskuspankkien käyttäytymistä voidaan kuvata yhtälöllä = tavoitekorko = inflaatiotavoite = potentiaalinen tuotanto / trendituotanto / tasapainotuotanto on tuotantokuilu (output gap) kerroin a kuvaa inflaation ja kerroin b tuotannon merkitystä keskuspankin preferensseissä kun inflaatio yli tavoitteen, nostetaan korkoa kun tuotantokuilu negatiivinen, lasketaan korkoa 26
Taylor Rule: Euro Area (a=1.5, b=0.5) Oxford University Press, 2012. All rights reserved. Sources: OECD, Econ. Outlook; IMF, Int. Fin. Statistics
Rahan kysynnän ja tarjonnan tasapaino Pohjimmiltaan rahan kysynnässä ja tarjonnassa on kyse reservien kysynnästä ja tarjonnasta 28
i M D M0 Taloudellisen aktiviteetin Y kasvu lisää rahan kysyntää (muista, että M D = k(i)py) 29
i S M D M0 Keskuspankki voi kuitenkin säädellä reservien tarjontaa niin, että korko on sen haluamalla tasolla; tarjonta voidaan tällöin ajatella vaakasuoraksi 30
Rahapolitiikan muutokset näkyvät koron muutoksina S M D M0 31
i S M D M0 Keskuspankki, joka keskittyy rahan tajonnan säätelyyn: Nyt kysynnän kasvu johtaa koron nousuun 32
Käytännössä reservien kysyntä ja tarjonta tasapainottuvat kun pankit tallettavat ylimääräiset reservit keskuspankkiin tai lainaavat tarvittavat reservit (yönylimarkkinat) Myös pankkien väliset operaatiot: reservien lainaus muilta pankeilta LIBOR-korko (London Inter Bank Offered Rate) Euribor-korko (Euro Interbank Offered Rate) EONIA-korko (European Overnight Index Average) 33
Rahapolitiikka finanssikriisin aikana ja sen jälkeen Finanssikriisin alettua pankkien tarjoukset huutokaupoissa nousivat selvästi yli EKP:n ohjauskoron Pankkien välisiltä markkinoilta oli vaikea saada likviditeettiä Finanssikriisin alettua lokakuussa 2008 EKP täytti jokaisen lainapyynnön täysimääräisesti kiinteällä ohjauskorolla Pankkien luotottamista useissa muissakin maissa 34
Nyt nollakorkotilanne, perinteisen rahapolitiikan harjoittaminen vaikeutunut Quantitative easing (QE), määrällinen helpottaminen esim. EKP, UK, USA, Japani QE:ssa käydään kauppaa arvopapereilla laajemmin kuin tavallisessa rahapolitiikassa, mm. valtioden velkapapereiden osotot jälkimarkkinoilta Tarkoitus parantaa pankkien likviditeettiä ja helpottaa niiden lainanantoa Negatiiviset korot pankkien reservitalletuksille 35
Mahdollisia syitä reaalikorkojen laskulle (Bean, EJ 2016): Korkeampi säästämisalttius, joka liittyy väestön ikärakenteen muutokseen (korkean sästämisalttiuden omaavien keski-ikäisten osuuden kasvu) Finanssikriisin jälkeinen alhainen investointialttius Portfoliomuutokset kohti turvallisempia omaisuusluokkia Seurauksia korkojen laskusta (Bean, EJ 2016): Kasvanut todennäköisyys nollakorkotilanteelle ja eikonventionaalisen rahapolitiikan tarpeelle Lisääntynyt rahoitusmarkkinoiden epävakauden riski, kun sijoittajat etsivät korkeampia tuottoja 36
Bean: Living with low for long, Economic Journal 2016 37
Bean: Living with low for long, Economic Journal 2016 38