Neuvotteluopas Kotimaiset OTC-johdannaissopimukset Mika J. Lehtimäki

Transkriptio

1 Neuvotteluopas Kotimaiset OTC-johdannaissopimukset Mika J. Lehtimäki Yleissopimusten keskeinen tarkoitus on sopimusten neuvottelukuluihin liittyvien kustannusten ja ajanhukan välttämisen lisäksi sen varmistaminen, että: Mika J. Lehtimäki LLM Helsinki, M.Jur Oxford, M.St. Oxford Puh: Asianajotoimisto TRUST. Johdanto Käsittelen tässä markkinapäivityksessä joitain kotimaisten ei-standardoituja (OTC) johdannaisia koskevien yleissopimusten (jäljempänä yleissopimukset ) nojalla syntyviä nettoutus-tilanteita ja niihin liittyviä neuvottelullisia kysymyksiä. Näitä peilataan viimeaikaisiin kansainvälisillä johdannaismarkkinoilla esiin nousseisiin ongelmakohtiin. Painopiste on johdannaisyleissopimusten valituissa kotimaisten ja Englannin lain mukaisen ISDA 2002 Master Agreementin (ISDA yleissopimus) nettoutusta ja kuittausta koskevien lausekkeiden ja sopimusten irtisanomislausekkeiden eroissa. Tästä johtuen päivityksessä verrataan Suomen ja Englannin vastaavaa oikeutta. Vaikka nettoutustilanteet ovat Suomessa erityislainsäädännön piirissä, kirjoituksessa käsitellään laajasti myös yleisen lain mukaisia kuittauskysymyksiä ja sopimusten irtisanomiskysymyksiä. Yhtäältä ne muodostavat pohjan johdannaiskaupan nettoutustilanteiden ja riskien ymmärtämiselle ja, toisaalta, ne soveltuvat erityislainsäädännön ulkopuolelle jäävissä tilanteissa. Yleissopimusten tehtävä yksittäisten johdannaissopimusten mukaiset velvoitteet voidaan irtisanoa, yhden tai useamman sopimuspuolen uhkaavassa tai käsillä olevassa maksukyvyttömyystilanteessa; ja näiden sopimusten mukaiset rahavelvoitteet voidaan kuitata sopimusosapuolten kesken eikä kuittausta peräytetä jälkikäteen. Yllä kuvattua sopimusten irtisanomista ja niistä seuraavien rahavelvoitteiden kuittaamista kutsutaan sulkeutuvaksi nettoutukseksi. Johdannaisyleissopimusten rakenne seuraa yllä mainittuja kahta tavoitetta. Nettoutuksen sitovuus on tärkeä myös pankin vakavaraisuusvaatimusten kannalta. Saman eräpäivän ja valuutan ennakkonettoutusta (selvitysnettoutus, settlement netting tai payment netting) ei käsitellä tässä kirjoituksessa. Johdannaissopimusten rakenne Vakioimattomiin johdannaisiin sovellettavista yleisistä ehdoista sovitaan yleissopimuksessa ja tarkemmat osapuolten ehdot yleissopimusta tarkentavassa osassa, asiakassopimuksessa (ISDA yleissopimuksessa Schedule). Yleissopimus soveltuu standardimuotoisena, jollei asiakassopimuksessa ole nimenomaisesti poikettu siitä. Yksittäisen johdannaissopimuksen kaupallisista ehdoista sovitaan osapuolten välisessä vahvistuksessa (ISDA yleissopimuksessa confirmation). Vahvistus ja tarkentava yleissopimuksen osa ovat neuvottelunvaraisia asiakirjoja. Sopimukseen saattaa kuulua lisäksi nimenomaiseen johdannaissopimukseen sovellettava määritelmäliite. Erityyppiset johdannaissopimukset kuuluvat tavallisesti saman yleissopimuksen piiriin.

2 Rakenteeltaan johdannaissyleissopimukset seuraavat tyypillistä yrityslainasopimusta, Kuten lainasopimuksessa, tiettyjen vakuutusten ja eräännyttämisehtojen rikkominen johtaa siihen, että toiselle osapuolelle syntyy mahdollisuus eräännyttää sopimukseen perustuvat velvoitteet. Eräännyttämisoikeus turvaa ensisijaisesti velkojan neuvotteluvaltaa velallisen rahoituksen uudelleenjärjestelyssä, antaa sille neuvottelupaikan pöydässä. Toissijaisesti se mahdollistaa kuittauksen ja ja turvaavien vakuuksien realisointioikeuden. Miksi sulkeutuva nettoutus on keskeistä johdannaiskaupassa? Seuraavassa on käsitelty: I. Sopimusten irtisanomista ja saatavien kuittaamista yleisen oikeuden mukaan II. Johdannaiskaupassa soveltuvia erityissäännöksiä III. Sopimusten irtisanomista ja saatavien kuittaamista yleissopimuksissa IV. Johdannaissopimusten viimeaikaisia ongelmakohtia Toisin kuin lainasopimuksissa, joissa vastakkaisten kuittauskelpoisten saatavien syntyminen on harvinaisempaa (koska on kyse lainasta), johdannaiskaupassa sopijapuolen ensisijainen suoja perustuu vastakkaisten sopimusvelvoitteiden irtisanomiselle ja kuittaamiselle. Osapuolien välillä tehdään tavallisesti useita johdannaissopimuksia, mikä johtaa useampien vastakkaisten velvoitteiden syntymiseen. Sulkeutuvan nettoutuksen rinnalla johdannaiskaupassa käytetään enenevässä määrin myös vakuuksia. Johdannaismarkkinoiden toimivuuden kannalta sulkeutuvan nettoutuksen tulee toimia kaikissa tilanteissa ja riippumatta yleisistä sopimusten irtisanomista ja velvoitteiden kuittaamista koskevista kielloista ja rajoituksista. Tehtyihin kauppoihin tai velvoitteiden nettouttamiseen ei myöskään tulisi voida puuttua jälkikäteisesti takaisinsaanti- tai peräyttämissäännöksillä. Poikkeamat irtisanomis- ja kuittausoikeudesta vaikuttavat suoraan markkinahinnoitteluun ja systemaattiseen riskiin. Samat vaatimukset kohdistuvat myös suorittamisvelvoitteita turvaaviin vakuusjärjestelyihin. Sulkeutuva nettoutus vähentää OTCjohdannaiskaupan luottoriskejä keskimäärin 85%:lla. Suomessa johdannaiskaupan sulkeutuvaa nettoutusta suojataan nettoutuslailla ja rahoitusvakuuslailla.

3 Sulkeutuva nettoutus yleisen oikeuden mukaan Sopimusten irtisanominen Konkurssi Attorneys-at-law TRUST. Konkurssin ja yrityssaneerauksen iritsanomisrajoitukset ja pesän oikeus päättää tiettyjen sopimusten jatkumisesta johtaa siihen, että sulkeutuva nettoutus ei Suomessa toimi erityislainsäädännön ulkopuolella. Konkurssipesä on oikeutettu lakkauttamaan konkurssivelallisen sopimukset, eikä sitä voida velvoittaa täyttämään tällaisia sopimuksia. Jos konkurssivelkojalle syntyy lakkauttamisen johdosta saatava, se on valvottava normaalisti konkurssissa. Konkurssi ei myöskään lakkauta automaattisesti velallisen sopimuksia Jos velallinen ei ole konkurssin alkaessa täyttänyt omaa sopimusvelvoitettaan (eli ansainnut saataavaansa), velkojan tulee vaatia ilmoitusta, sitoutuuko konkurssipesä sopimuksen täyttämisen. Jos konkurssipesä ilmoittaa kohtuullisessa ajassa sitoutuvansa sopimukseen asettaen vakuuden sopimuksen täyttämisestä, sopimusta ei voi purkaa, vaikka sopimuksessa olisikin purkulauseke. Yrityssaneeraus Myöskään yrityssaneeraus ei lakkauta velallisen sopimuksia. Saneerausmenettelyn alettua velalliseen ei saa kohdistaa toimenpiteitä maksukiellon piiriin kuuluvan saneerausvelan perimiseksi tai sen suorittamisen turvaamiseksi. Aloitettuja toimenpiteitä ei saa jatkaa eikä velalliseen saa kohdistaa ennen menettelyn alkamista syntyneen velan osalta seuraamuksia. Muiden rajoitusten ohella on tärkeä huomata, että velan irtisanominen tai velan perustana olevan sopimuksen irtisanominen tai purkaminen maksuviivästyksen vuoksi ei ole rauhoitusaikana sallittua. Saneerausvelkojen maksu-, perimis ja täytäntöönpanokieltoon on kuitenkin tiettyjä poikkeuksia kuten sopimukset, joita velkoja ei ole täyttänyt tai on täyttänyt ainoastaan osittain saneerauksen aloittamishetkellä. Tällöin velkoja on suoritusvelvollisuutensa täytettyään oikeutettu saamaan maksun suorituksestaan, jos tämä katsotaan velallisen liiketoiminnan kannalta normaaliksi. Jos suoritus katsotaan epätavanomaiseksi, selvitysmies voi kieltäytyä olla hyväksymästä lisäsuorituksia. Tällöin vastapuoli voi irtisanoa sopimuksen. Tästä aiheutuva vahingonkorvaus katsotaan nk. tavalliseksi saneerausvelaksi. Englannin oikeuden mukaan (toisin kuin Suomessa tai esimerkiksi Yhdysvalloissa) sopimusten terminointi toisen sopijapuolen maksukyvyttömyysmenettelyn johdosta on lähtökohtaisesti sallittu. Tästä johtuen sulkeutuva nettoutus toimii Englannin oikeudessa sopimusperusteisesti ilman tarvetta erityislainsäädännölle. Englannissa tosin saatavien on oltava kuittausta varten vastakkain eli irtisanomisen tulee tapahtua teknisesti ennen insolvenssimenettelyn alkamista. Erityiskysymys yksi sopimus? Kotimaisissa yleissopimuksissa ja ISDA yleissopimuksessa on sovittu siitä, että yleissopimuksen ja varsinaisten johdannaissopimusten eli vahvistusten katsotaan muodostavan yhden sopimuksen. Tarkoitus lienee, että erillisten vahvistuksen ja yleissopimuksen muodostaessa yhden sopimuksen voitaisiin vähentää pesänhoitajan cherrypicking riskiä, eli riskiä siitä, että hän jatkaa pesän puolesta pesälle edullisia sopimuksia ja terminoi pesälle epäedulliset sopimukset. Tällöin syntyviä saatavia ei päästäisi vastakkaisuuden puuttuessa kuittaamaan toisiaan vastaan. Yhden sopimuksen rakenne ISDA yleissopimuksessa on alunperin omaksuttu suojaamaan Yhdysvaltain lain mukaisilta irtisanomisrajoituksilta. Englannissa yhden sopimuksen rakennetta ei välttämättä tarvita eikä sen käytöstä ole juuri hyötyä. Sama pätenee Suomessa. Kotimaisessa oikeuskäytännössä velvoitteiden liittyminen toisiinsa (esimerkiksi saman urakkasopimuksen kautta) on mahdollistanut tietyissä tilanteissa kuittaamisen vaikka osa saatavista on syntynyt ennen konkurssiin asettamista ja osa sen jälkeen. Yksittäiset johdannaissopimukset eivät tavalllisesti kuulu kuittaamisen kannalta yhtä kiinteästi samaan järjestelyyn kuin urakkasopimusten mukaiset saatavat. Sopimusten liitännäisyyteen perustuvan kuittauslaajennuksen soveltaminen

4 johdannaiskaupassa ei siis välttämättä menesty käytännössä. Kuittaus Yleistä Suomen oikeus on aina ollut kuittausmyönteinen niin maksukykyisten osapuolten välillä kuin konkurssissakin. Kuittausta tai sen edellytyksiä ei ole varsinaisesti koskaan säännelty lainsäädännöllä. Rahoitusmarkkinoilla soveltuva kuittaussääntely rakentuu neljään perusosaan: kuittauksen hyväksyttävyys yleisellä tasolla ja poikkeustilanteet; konkurssilain ja yrityssaneerauslain kuittausrajoitukset; kuittausta koskevat takaisinsaantisäännökset; ja nettoutuslain ja rahoitusvakuuslain poikkeukset kuittausrajoituksiin ja takaisinsaantisäännöksiin. Johdannaiskaupan osalta on olennaista mieltää soveltuvatko nettoutuslain ja rahoitusvakuuslain poikkeukset kyseiseen järjestelyyn, ja jos näin ei ole, ollaanko kuittausrajoitusten tai takaisinsaantiriskin piirissä. Maksukyvyttömyystilanteessa kuittausoikeus on molemmissa järjestelmissä laaja, mutta kotimaisista kuittausrajoituksista johtuen Englannissa kuittaus onnistuu yritysten välillä useammassa tilanteessa. Sopimusperusteinen kuittaus toimii niin Suomessa kuin Englannissakin, mutta sopimuksella ei yleensä voi rajoittaa saatavan siirronsaajan suojaa tai lieventää kuittauksen edellytyksiä konkurssitilanteessa tai yrityssaneerauksessa. Maksukyvyttömyystilanteessa muut kuittausmenettelyt korvautuvat konkurssi- ja yrityssaneerauslain nimenomaisilla säännöksillä, joista ei voi poiketa. Oikeustila Englanissa vastaa tältä osin Suomen oikeutta. Sopimusperusteinen kuittaus maksukyvyttömyystilanteessa on tunnustettu Suomessa ainoastaan nettoutuslaissa ja rahoitusvakuuslaissa. Yleiset kuittausedellytykset Suomen oikeuden mukaiset yleiset kuittausedellytykset ovat, saatavien erääntyneisyys, samanlaatuisuus ja vastakkaisuus. Erääntyneisyys Erääntymättömän saatavan nojalla ei voi saada suoritustuomiota tai periä saatavaa ulosottoteitse. Sopimusrikkomusten osalta ajankohta on vahingon syntymishetki. Samanlaatuisuus Kuittauksen eri muodot Toisin kuin esimerkiksi Englannin oikeudessa (joka tulisi ottaa huomioon kansainvälisissä rahoitusjärjestelyissä), Suomessa tunnetaan maksukykyisten osapuolten välillä ainoastaan nk. pakollinen kuittaus ja sopimusperusteinen kuittaus. Englannissa tunnetaan useita eri kuittausinstituutioita. Yleisesti voidaan sanoa, että maksukykyisten osapuolten välillä (jollei kuittauksesta ole sopimusmääräystä) Suomen oikeuden mukainen kuittausoikeus on laajempi kuin Englannin oikeudessa. Toinen edellytys tarkoittaa velvoitteen samanluon-teisuutta, eli viittaa tavallisesti rahavelvoitteisiin, mutta voi tarkoittaa muutakin kuten kahvia tai kultaa. Koska sopimusvelvoitteet eivät ainakaan molemminpuolisesti ole sopimusaikana rahavel-voitteita, sopimuksen irtisanominen ja nimenomai-nen korvauslauseke ovat usein tarpeen kuittauksen toteuttamiseksi Vastakkaisuus Saamisten vastakkaisuus on oikeuskäytännössä useimmin käsitelty kuittauskysymys. Vaikka edellytystä ei voida käsitellä tässä laajemmin, mainittakoon, että kysymys nousee esille etenkin saatavan siirtojen osalta (voiko kuittausta suorittaa, jos saatava oin siirtynyt), yhteisvelka- ja saamissuhteiden osalta ja ulosottomenettelyssä.

5 Saamisten vastakkaisuus on tärkeä konkurssikuittauksen edellytys, koska saatavien tulee olla vastakkain konkurssin aloittamishetkellä. Jos saatavat on kuitattavissa maksukykyisten osapuolten välillä, ovat ne lähtökohtaisesti kuitattavissa myös konkurssissa ja yrityssaneerauksessa. Tähän pääsääntöön on kuitenkin useita lievennyksiä ja tiukennuksia. Kuittaus konkurssissa ja yrityssaneerauksessa Konkurssi Konkurssissa ja yrityssaneerauksessa sovellettavat kuittaussäännökset vastaavat nykyään suurelta osin toisiaan. Englannin kahden pääinsolvenssi-menettelyn kuittausta koskevat säännökset (konkurssi: liquidation; yrityssaneeraus: administration) yhdenmukaistettiin toistensa kanssa lähes samaan aikaan Suomen vastaavien muutosten kanssa. Suomen oikeuden mukaan sopimusperusteisen kuittauskielto sitonee konkurssissa ja yrityssaneerauksessa. Englannissa tilanne on päinvastainen, eikä insolvenssikuittauksesta voi luopua sitovasti sopimuksella. Kuittausedellytyksistä ei tosin voi sopia konkurssin varalta. Saatavat erääntyvät konkurssissa suoraan lain nojalla ja arvostetaan rahamääräisinä, joten käytännössä ainoastaan vastakkaisuusedellytyksen tulee täyttyä konkursiin asettamishetkellä. Saatavat arvostetaan konkurssin alkamishtken hetken arvoon, joten Suomen oikeus vastaa tätä osin Englannin oikeutta. Sama koskee myös ehdollisia, riidanalaisia ja epävarmoja saatavia. Tiettyjä saatavia, esimerkiksi osakeyhtiölain vastaiseksi laittomaksi varojenjaoksi katsottavia saatavia ei voine käyttää konkurssissa kuittaukseen. Suomen oikeus ei anna selkeitä ohjeita ehdollisten, epäselvien ja riidanalaisten saatavien arvostamiseen. Käytännössä asiasta päättää pesänhoitaja, vaikka riidan voikin saattaa tuomioistuimen tutkittavaksi. Yrityssaneerauksessa soveltuvat nykyään lähtökohtaisesti samat kuittassäännökset kuin konkurssissakin. Tämän lisäksi muun velkojan kuin vakuusvelkojan velan erääntyessä perintäkiellon alkamisen jälkeen, velkoja saa pidättäytyä oman velkansa suorittamisesta saneerausvelalliselle kuittauksen toteuttamiseen tai perintäkiellon lakkaamiseen saakka. Ansaittu ja ansaitsematon saatava Samoin kuin Englannin oikeudessa, saatavan oikeusperusteen on täytynyt syntyä ennen konkurssin alkua ollaakseen Suomessa kuittauskelpoinen. Tämä tarkoittaa sitä, että velkojan on tullut täyttää oma sopimusvel-voitteensa eli ansaita saatava ennen konkurssin alkamista. Joissain tilanteissa riittää, että velkoja on tehnyt erillisen itsenäisen osasuorituksen ennen konkurssin alkamista. Jos velkoja ei ole vielä täyttänyt velvollisuuttaan, nousee esille kysymys haluaako konkurssipesä sitoutua sopimukseen ja voiko velkoja vetäytyä sopimuksesta. Kuittausrajoitukset ja takaisinsaanti Konkurssikuittausta ja kuittausta yrityssaneerauksessa on rajoitettu neljällä eri tavalla. Subordinoidut saatavat Tiettyjä viimesijaisia (subordinoituja) saatavia ei voi käyttää kuittaamiseen. Rajoitus soveltuu myös saataviin, jotka on sopimuksessa todettu viimesijaisiksi kaikille muille saataville. Kuittausrajoituksella vältetään se riski, että viimesijainen velkoja ohittaisi kuittausta käyttämällä maksunsaantijärjestyksessä edellä olevan velkojan. Tällainen riski on olemassa esim. Englannin oikeudessa. Kuittausrajoituksen välttämiseksi subordinointi tulee tehdä nk. tilityssubordinointina. Ennen hakemusta hankitut saatavat Saatavat, jotka on hankittu alle kolme kuukautta ennen konkurssihakemusta eivät ole kuittauskelpoisia. Rajoitus tosin soveltuu vain, jos velkoja oli saatavan hankintahetkellä velkaa konkurssivelalliselle. Aikarajoitusta ei sovelleta, jos velkojalla oli hankintahetkellä syytä uskoa, että velallinen oli maksukyvytön. Rajoitus on tärkeä jatkuvasti kauppaa käyvien osapuolten välillä. Epätavallinen velkaantuminen Kuittaus ei ole myöskään sallittu, jos velkoja velkaantuu velalliselle olosuhteissa, joita voidaan

6 verrata maksun suorittamiseen velkojalle. Esimerkki on tuotteiden ostaminen velaksi tulevalta konkurssivelalliselta. Säännös täydentää kuittausta koskevaa takaisinsaantisäännöstä ja linkittää sen kolmen kuukauden maksun takaisinsaantiaikaan. Pankkitillä olevat varat Neljäntenä rajoituksena, joka poikkeaa esimerkiksi Englannin oikeudesta, konkurssivelallisen pankkitilillä (maksuliikenteeseen käytettävä tili) olevia varoja ei voi käyttää kuittaukseen. Rajoitus voidaan välttää rahoitusvakuuslain mukaisella tilirahan panttaamisella, mutta käytännössä maksuliikenteeseen käytettävän tilin panttaaminen on vaikea toteuttaa. Takaisinsaantisäännökset Ennen konkurssia suoritettu kuittaus saattaa peräytyä takaisinsaantisäännösten kautta. Takaisinsaantiriski on monissa tilanteissa näennäinen, koska kuittausta ei ole tarvetta peräyttää, jos kuittaus olisi mahdollinen varsinaisessa konkurssissa. Kansainvälisissä järjestelyissä tulee muistaa, että verrattuna Englannin lakiin kotimaiset takaisinsaantisäännökset ovat huomattavan laajat. Tällä on vaikutuksia etenkin kotimaisten vapaaehtoisten rahoituksen uudelleenjärjestelyjen toteuttamiseen. Kuittaus voi käytännössä peräytyä: samoin perustein kuin takaisinsaantiaikana tehdyt epätavallisin maksuvälinen tehdyt, huomattavan suuret tai ennenaikaiset maksut; tai jos, toimenpiteellä on sopimattomasti suosittu velkojaa, siirretty omaisuutta pois velkojien ulottuvilta tai lisätty velkoja. Lisäksi velkojan tulee ollut olla tietoinen (tai olisi pitänyt tietää) maksukyvyttömyydestä tai merkityksestä velallisen taloudelle sekä toimen sopimattomuudesta. Lahjanluonteisten toimien osalta kriteerinä on ylivelkaisuus. Korkein oikeus on oikeuskäytännössään tulkinnut niin kuittausrajoituksia kuin takaisinsaantiperusteitakin usein laajentavasti. Johdannaiskaupan kannalta ongelmallisia kohtia ovat etenkin ennen hakemusta hankittuja saatavia koskeva kuittausrajoitus, epätavallista velkaantumista koskeva kuittausrajoitus sekä enneaikaista tai huomattavan suurta maksua koskeva takaisinsaantiperuste. Johdannaiskaupan vakuusvaatimusten osalta on ongelmallinen annetun vakuuden peräytymistä koskeva takasinsaantisäännös, jonka mukaan esimerkiksi aiemmasta velasta annettu lisävakuus saattaisi (margin call) peräytyä konkurssipesään. Näiltä riskeiltä suojaaminen on yksi nettoutuslain keskeisimpiä tavoitteita. Johdannaiskaupassa soveltuvat erityissäännökset Yleistä Sulkeutuva nettoutus johdannaiskaupassa on suojattu Suomessa nk. nettoutuslailla. Sulkeutuva nettoutus on mahdollinen myös nk. Rahoitusvakuuslain nojalla. Lait suojaavat myös johdannaiskaupassa annettuja vakuuksia ja poistavat suurelta osin tehtyjen kauppojen ja toimien peräytymisriskin. Nettoutuslaki koskee selvitysjärjestelmässä toteutettavaa valuuttakaupan ja rahoitusvälineiden sekä niihin rinnastettavien arvopaperien ja johdannaissopimusten toimitusvelvoitteiden ja maksujen nettouttamista ja muuta selvittämistä. Laki soveltuu myös selvitysjärjestelmän ulkopuolella tapahtuvaan arvopaperi-, johdannais- ja valuuttakauppaan liittyvien maksu- ja toimitusvelvoitteiden nettouttamiseen. Nettouttamisella tarkoitetaan laissa: selvitysnettoutusta, jossa osapuolten maksu- tai toimitusvelvoitteet yhdistetään erääntymispäivän mukaan yhdeksi maksuvelvoitteeksi tai toimitusvelvoitteeksi; ja sulkeutuvaa nettoutusta, jossa kaikki osapuolten väliset maksu- ja toimitusvelvoitteet erääntyvät tai voidaan eräännyttää ja yhdistää sovitulla tavalla, jos yhtä sopijapuolta vastaan aloitetaan maksukyvyttömyysmenettely. Lakia sovelletaan kaikkiin osapuoliin, joten osapuolen ei tarvitse välttämättä toimia rahoitusmarkkinoilla ollakseen lain soveltamisalan piirissä. Laissa ei tosin puututa tilanteeseen, jossa

7 johdannaissopimukseen sitoutuminen menisi esimerkiksi yhtiön tai muun osapuolen kelpoisuuden tai toimialan ulkopuolelle. Nettoutuksen edellyttämää sopimusten irtisanomista, sen edellytyksiä tai nettoutettavien velvoitteiden arvostamista ei säännellä nettoutus-laissa. Ne ovat sopimuksenvaraisia asioita, kunhan ne täyttävät tavanomaisuuden kriteerin sopimus on näiden osalta riittävän selkeä. Rahoitusvakuuslain laajennukset Nettoutuslain ollessa soveltamisalaltaan rajoitettu, rahoitusvakuuslaki koskee kaikkia velkoja, joissa vakuutena käytetään arvopapereita, tilirahaa tai tietyntyyppisiä lainasaatavia. Toisaalta tällöin ainakin toisen osapuolen tulee olla pankki tai muu lain mukainen laitos. Rahoitusvakuuslaki soveltuu täydentävänä lakina esimerkiksi selvitysyhteisön tai keskuspankin saamiin arvopaperi- tai tilirahavakuuksiin jolloin voidaan käyttää apuna muun muassa rahoitusvakuuslain omatyyppisistä vakuusmuotoja kuten vakuuden omaksiottoa. Lakien nettoutusta ja takaisinsaantiriskin hallintaa koskevat säännökset ovat osin päällekkäisiä, jos toisena osapuolena on pankki tai muun rahoitusvakuuslain mukainen laitos. Suppeamman soveltamisalansa puolesta nettoutuslakia voitaneen pitää erityislakia, joten lakien välisessä ristiriitatilanteessa se syrjäyttää rahoitusvakuuslain säännökset. Attorneys-at-law TRUST.

8 Sulkeutuva nettoutus johdannaiskaupassa Sopimusten irtisanominen Yleistä irtisanomisesta Johdannaissopimusten mukaiset velvoitteet ovat oikeudellisesti toimitusvelvoitteita, jotka realisoituvat tiettynä eräpäivänä tulevaisuudessa. Sopimuksen mukainen toimitusvelvollisuus voidaan yleissopimusten nojalla välttää, jos: yksittäinen sopimus irtisanotaan ennenaikaisesti tai, jos osapuolelle syntyy sopimuksella oikeus pidättäytyä suorituksesta. Sopimuksen irtisanominen johtaa korvausvelvollisuuteen toista osapuolta kohtaan. Käytännössä korvaus on sopimusperusteisesti määräytyvä vahingonkorvaus, jonka määrittää lopulta sopimukseen irtisanova osapuoli. Yleisellä tasolla korvauksen määrää laskentaa täydentävät sopimusperusteista vahingonkorvausta koskevat yleiset opit ja oikeuskäytäntö. Taloudellisesti korvauksen määrä pohjautuu usein korvaavan sopimuksen hintaan markkinoilla tai joidenkin markkinaosapuolten (referenssipankit) arvioihin tällaisen sopimuksen hinnasta. Ennen sopimuksen irtisanomista on kuitenkin määriteltävä onko sopimus ylipäänsä irtisanottavissa vastapuolen maksukyvyttömyystilanteessa. Irtisanominen edellyttää nimenomaista siihen oikeuttavaa sopimuslausekketta ja erityissäännöksen tukea. Maksukykyisten osapuolten välillä irtisanominen ei aiheuta ongelmia lukuunottamatta syntyvien velvoitteiden arvostamiskysymyksiä. Irtisanominen ISDA yleissopimuksessa ISDA yleissopimuksen irtisanomista koskeva sääntely pohjautuu jaolle Event of Default - tilanteisiin ja Termination Event -tilanteisiin. Event of Default oikeuttaa toisen osapuolen pidättäytymään yksittäisten sopimusten mukaisesta suoritusvelvollisuudesta, irtisanomaan kaikki johdannaissopimukset ilmoittamalla siitä vastapuolelle ja kuittaamaan kaikki irtisanomisen perusteella syntyvät saamiset ja velat. Termination Event koskee pääsääntöisesti osapuolten vaikutusvallan ulkopuolella olevia tilanteita. Attorneys-at-law TRUST. Kuten lainasopimuksissa, eräännyttämisehdon rikkominen ei aina johda velvoitteiden eräännyttämiseen, vaan on usein tarkoitettu antamaan toiselle osapuolelle neuvotteluasema vastapuolen rahoituksen uudelleenjärjestelyssä. Tämän takia ISDA yleissopimuksessa on esimerkiksi varsin laaja ristiineräännyttämislauseke. Samasta syystä mm. automaattisten eräännyttämislausekkeiden käyttö ei aina ole suositeltavaa. Events of Default Tärkeimmät Event of Default lausekeet ovat sopimuksen mukaisen velvoitteen maksamatta jättäminen ja maksukyvyttömyystilanne. Muut lausekkeet ovat maksuvaikeuksista ennakoivia lausekkeita. Mainittakoon, että ISDA yleissopimus ei mainitse vapaaehtoisia uudelleenjärjestelyjä Event of Defaulteina. Näistä sovitaankin tavallisesti tarkemmin sopimuksen Schedule:ssa, jossa määritellään sopimukseen sovellettavat erityisehdot. Event of Defaultit laajennetaan usein koskemaan vakuudenantajaa tai keskeisiä konserniyhtiöitä. Tämä johtuu siitä, että konsernin operatiivisissa yhtiöissä tai vakuudenantajassa tapahtuvat muutokset ovat usein vastapuolen riskiaseman kannalta yhtä tärkeitä kuin muutokset varsinaisen vastapuolen tilanteessa. Event of Default lausekkeen rikkomisesta seuraa toisen sopijapuolen oikeus asettaa Early Termination Date (enintään 20 päivän päähän), jolloin kaikki osapuolten väliset sopimukset irtisanotaan ja johon hetkeen velvoitteet nettoutetaan. Varoaika pohjautuu back-to-back sitoumusten selvittämiseen tarvittavaan aikaan. Ilmoitus ei ole sen antamisen jälkeen peruutettavissa. Event of Default voidaan määrittää myös automaattiseksi, jolloin irtisanominen tapahtuu ilman ilmoituksia ja nettouttaminen tehdään takautuvasti tähän hetkeen. Automaattisten irtisanomisilausekkeiden käytöstä voi aiheutua enemmän haittaa kuin hyötyä, koska eräännyttäminen voi johtaa dominoefektinä kaikkien muidenkin rahoitussopimusten eräännyttämiseen. Useissa Event of Defaulteissa käytetään tavallisesti varoaikoja, jonka aikana rikkoutuminen voi korjautua ennen kuin se katsotaan Event of Defaultiksi. Tämä antaa rikkovalle osapuolelle mahdollisuuden korjata mahdolliset tekniset virheet.

9 Nettoutuslaskelmat tekee Event of Defaultin seurauksena osapuoli, joka ei ole rikkonut sopimusta. Termination Event Termination Event lausekkeen rikkominen voi johtaa tiettyjen yksittäisten sopimusten terminointiin ja siihen vetoamiseen ovat usein oikeutettuja molemmat osapuolet. Tästä johtuen Termination Event lausekkeen nojalla tapahtuvan nettoutuslaskelman tekevät molemmat osapuolet, joka voi aiheuttaa neuvottelutilanteen osapuolten välille. Tällaiset lausekkeet viittaavaan usein osapuolista riippumattomiin tilanteisiin kuten, lain vastaisuus, force majeure tai verolakien muutokset. Tietyt Termination Event lausekkeet mahdollistavat tilanteen korjaamisen esim. siirtämällä sopimus osapuolen sivuliikkeelle tai konserniyhtiölle. Kotimaisista yleissopimuksista Kotimaisissa yleissopimuksissa eräännyttämisperusteet on jaettu kahteen kategoriaan. Muutokset laeissa ja viranomaismääräyksissä, jotka vaikuttavat sopimusten mukaisten velvoitteiden suorittamiseen, johtavat yleensä neuvotteluvelvoitteeseen (esim. 15 tai 30 päivää) ja tämän jälkeen mahdolliseen irtisanomiseen, jos asiaa ei saada ratkaistua. Varsinaiset eräännyttämisperusteet vaihtelevat paljon ja ne muokataan tavallisesti erityisehdoilla vastaamaan osapuolten tahtotilaa ja riskejä nimenomaisessa järjestelyssä. Maksuvelvoitteen laiminlyöminen kyseisessä sopimuksessa tai muuten osapuolten välillä, olennainen muu sopimusrikkomus, maksukyvyttömyys, olennainen omistajanvaihdos ja vakuuden riittämättömyys ovat aina eräännyttämisperusteita. Maksun laiminlyönnin ja olennaisen sopimusrikkomuksen osalta varoajat vaihtelevat kahdesta viiteen päivään. Maksukyvyttömyysperusteiset eräännyttämiset vaihtelevat paljon ja jättävät osapuolille neuvotteluvaraa. Esimerkiksi Finanssialan Keskusliiton johdannaiskaupan mallisopimuksessa maksukyvyttömyyteen tai uhkaavaan maksukyvyttömyyteen pohjautuva eräännyttämisja ristiineräännyttämislauseke ovat verrattain suppeita. Pankin neuvotteluvallan kannalta voi olla tarpeen laajentaa maksukyvyttömyyttä koskevaa lauseketta vapaaehtoisiin uudelleenjärjestelyihin ja niitä koskeviin neuvotteluihin. Ristiineräännyttämislauseketta voi olla tarpeen laajentaa esimerkiksi muun merkittävän velan eräännyttämiseen tai siihen, että sellainen velka on eräännytettävissä. Useissa tilanteissa asianmukainen riskienhallinta puoltaa eräännyttämisperusteiden laajentamista keskeisten konserniyhtiöiden vastaaviin tilanteisiin. Johdannaissopimuksen solmivan yrityksen (muun kuin pankin) kannalta keskeistä on sopimuksen toimivuus yhdessä muiden rahoitussopimusten kanssa. Erityistä painoarvoa tulisi laittaa negative pledge lausekkeille (vakuudenantokielto), crossdefault lausekkeelle (ristiineräännyttäminen), yrityksen tuleville rahoitustarpeille sekä annettavan vakuuden luonteelle. Kuittaus Kuittaus yleissopimuksissa Johdannaisyleissopimuksissa vastakkaisten velvoitteiden kuittaaminen voi tapahtua kahdella tavalla: irtisanottujen sopimusten mukaiset saatavat kuitataan vastakkain ennalta määriteltynä päivänä; ja sulkeutuvan nettoutuksen jälkeinen nettosaatava tai -velka kuitataan toisen osapuolen muuta kuin johdannaissopimuksen mukaista saatavaa tai velvoitetta vastaan. Jälkimmäinen kuittaus ei sisältyne nettoutuslain mukaiseen tilanteeseen, vaan kuittauksen tulee tällöin täyttää yleiset kuittausedellytykset ja rajoitukset. Pelkällä sopimuslausekkeella ei voida ohittaa yleisiä kuittaussäännöksiä. Kysymystä siitä, miten yksittäiset johdannaissopimukset arvostetaan ei ole säännelty yleisesti lainsäädännössä tai nettoutuslaissa. Nettoutuslaki hyväksyy tavanomaiset nettoutuslausekkeet. ISDA yleissopimus ISDA yleissopimuksessa nettovelvoitteen eli Close-out Amount :in laskeminen perustuu kattavaan sopimusperusteisia vahingonkorvauksia koskevaan oikeuskäytäntöön. Nykyisellään nettovelvoite lasketaan yksinkertaistettuna tappioista ja kuluista, joita irtisanovalle osapuolelle aiheutuu

10 joko korvaavien tai niitä taloudellisesti vastaavien sopimusten hankimisesta markkinoilta. Laskennassa tulee käyttää kaupallisesti perusteltavia laskentamenetelmiä, jolloin voidaan ottaa huomioon esimerkiksi kolmansien osapuolten vastaavista sopimuksista antamat hinta-arviot, markkinainformaatio (jos se katsotaan luotettavaksi) ja nettovelvoitetta määrittävän osapuolen omat sisäiset laskentatavat. Lähtökohta sopimuksen irtisanomisesta aiheutuvan korvauksen määrittämisessä on tilanne, johon olisi päästy sopimuksen täyttämisellä. Tällöin menetetty esimerkiksi voitto kuuluu korvattavuuden piiriin, jollei se ole liian epätodennäköinen tai kaukainen rikkomukseen verrattuna. Toiseksi sopimusta solmittaessa esilletuodut vahingot kuuluvat korvauksen piiriin. Hyvä esimerkki rajanvetotilanteesta on sopimukseen liittyvien korko- ja valuuttasuojausten purkamiskulut ja uudelleenneuvottelemiskulut (back-to-back sopimukset). Toinen mielenkiintoinen kysymys liittyy siihen, voidaanko vastapuolen luottokelpoisuus ottaa huomioon määriteltäessä hintaa, jolla markkinoilta saisi hankittua korvaavan sopimuksen. Kotimaiset yleissopimukset Sopimuksen irtisanomisesta seuraava vahingonkorvaus on yleisen lain mukaan aiheutuneiden kulujen ja odotusarvon summa.vahinkoa koskeva todistustaakka kuuluu lähtökohtaisesti velkojalle, joten sopimuksen korvauslausekkeen mahdollisimman tarkka muotoilu on eduksi myös johdannaisyleissopimuksissa. Vahingonkorvauksen määrästä voi sopia tarkemmin sopimuksellakin. Normaalitilanteessa vahingonaiheuttajan tulisi pyrkiä minimoimaan vahinkoa, ja tietyissä tilanteissa tällainen osapuoli voi vedota vapautumisperusteisiin - kuten tuottamuksen puuttumiseen. Tämän takia johdannassopimuksen vahingon laskentaa ja vapautumisperusteita koskevien lausekkeiden tulisi olla mahdollisimman selkeä. Nettovelvoitteen laskemiseksi irtisanomisesta aiheutuneet yksittäisten johdannaissopimusten nettovoitot ja -tappiot lasketaan yhteen johdannaissopimusten jo erääntyneiden velvoitteiden kanssa. Kaikki yksittäisten johdannaisveloitteiden nettovastuut otetaan mukaan laskelmaan. Koska yksittäisten johdannaissopimusten erillinen irtisanominen on tavallisesti mahdollista vain lain tai asetuksen estäessä suorituksen tai ylivoimaisen esteen tapauksissa, näissä tilanteessa laskelmaan otetaan mukaan vain kyseiset irtisanotut velvoitteet. Nettovoiton tai tappion määritelmä on yleissopimuksissa selkeä ja vastaa yleisen oikeuden mukaista vahingonkorvauksen määritelmää. Se on voitto tai tappio, joka aiheutuu johdannaissopimuksen ennenaikaisesta päättämisestä. Yleissopimuksen mukaan nettovoitto ja tappio lasketaan lahtökohtaisesti referenssipankeilta (vähintään kaksi) saatujen kurssinoteerausten keskiarvona. Hinnnan määrityksen tulisi perustua olettamalle, että johdannaissopimus olisi suoritettu ehtojensa mukaisesti. Tälllöin on arvioitava esimerkiksi onko toisen sopimusta rikkoneen osapuolen heikenty-nyt taloudellinen tila tai muttunut markkina-tilanne otettava kurssinoteerauksessa huomioon. Koska nettoutuslaki hyväksyy tavanomaiset nettoutuslausekkeet, nettovelvoitteen laskenta perustuu yleissopimuksissa yleisesti hyväksytyille, tavanomaisille lasketatavoille. Esimerkiksi Finanssialan keskusliiton yleissopimuksessa viitataan suoraan markkinoilla käytettyyn tavanomaiseen laskentatapaan. Jos referenssipankeita ei ole saatavissa luotettavia kurssinoteerauksia (eli vastaavia korvaavia sopimuksia), johdannaissopimukset arvostetaan yleensä irtisanovan osapuolen toimesta tavanomai-sella menetelmällä. Jos nettovoittojen tai tappioiden laskentaa ei ole käsitelty sopimuksessa riittävän tarkasti, tulevat ristiriitatilanteissa sovellettavaksi yleisen oikeuden mukaiset vahin-gon laskemissäännökset, irtisanovan osapuolen näyttötaakka, vahingon minimointivelvollisuus ja aiheutuneen vahingon ja irtisanomisen liitännäi-syyttä koskevat kysymykset. Riskienhallinnan kannalta voi olla tarpeen sopia yksittäisissä johdannaissopimuksissa eristä, jotka otetaan arvostuksessa huomioon. Nämä voivat koskeva esimerkiksi back-to-back sitoumusten purkamiskustannuksia sekä tarkempia johdannais-spesifejä arvostamismenetelmiä. Yleisiä kuittausta tukevia arvostamislausekkeita saatetaan lukea pankin vahingoksi, joten tilannetta on syytä tarkentaa monimutkaisemmissa johdan-naissopimuksissa. Oikeusvarmuuden kannalta myös vastapuolena

11 olevan yrityksen etu on pyrkiä selkeisiin arvostamismenetelmiin. ISDA yleissopimuksessa on nykyisellään otettu huomioon oikeuskäytännössä esille nousseet tärkeimmät ongelmatilanteet. Attorneys-at-law TRUST. Koska saatavien arvostamiskysymys on tärkeä osa johdannaissopimusten nettovelvoitteen laskentaa, tulisi arvostamisesta sopia mahdollisimman selkeästi johdannaissopimuksessa. Tämä voi olla myös hyödyksi keskustellessa pesänhoitajan kanssa käytetyistä arvostamismenetelmistä.

12 Johdannaissopimusten ongelmakohtia Toimitusvelvollisuuden keskeyttäminen ja terminoinnin lykkääminen ISDA yleissopimuksen mukaan tietyjen ennakkoehtojen (conditions precedent) rikkominen oikeuttaa toisen osapuolen pidättäytymään suoritusvelvollisuudestaan. Toinen osapuoli voi tällaisessa tilanteessa odottaa markkinatilanteen parantumista eli sopimusten muuttumista markkina-arvoltaan sille edullisemmiksi. Tällöin sen ei myöskään tarvitse antaa ilmoitusta sopimusten irtisanomisesta. Sopimusta rikkovalla osapuolella ei ole oikeutta pidättäytyä suorituksesta. Jos ehdon rikkoontuminen korjautuu ilman, että toinen osapuoli on ilmoittanut irtisanovansa sopimukset, oikeus pidättäytyä suorituksesta tai irtisanoa ja nettouttaa sopimukset päättyy. Kysymys on ollut ongelmallinen viime vuosina ja johtanut oikeudellisiin riitoihin. Ehtoon vetoamalla voidaan pysäyttää esim. suoritukset konkurssipesälle, jos konkurssipesä olisi yksittäisissä johdannais-sopimuksissa nettosaajana. Tarkasteltuna yhdessä ISDA yleissopimuksen 6 kohdan kanssa (ennenaikainen irtisanominen ja sulkeutuva nettouttaminen), pidättäytymisoikeus ilman irtisanomista voi johtaa ristiriitaiseen tilanteeseen. Tällöin suorituksesta pidättyvä osapuoli voisi vaatia sopimukseen perustuvia maksuja ilman, että se suorittaisi omia vastaavia velvoitteitaan. Etenkin maksukyvyttämän osapuolen osalta tilanne olisi poikkeuksellisen hankala. Spekulointiin perustuva suorituksesta pidättäytyminen voi johtaa ISDA yleissopimuksen perusperiaatteen, kaksisuuntaisten maksujen ja nettoutuksen vastaiseen tilanteeseen. Englannin oikeuden mukaan pidättäytymisoikeutta koskeva ehto lienee pätevä ainakin tietyissä rajoissa (Marine Trade S.A. v Pioneer Freight Futures Co), vaikka oikeus onkin kyseenalaistettu mm. Lehman Brothersin administration menettelyn yhteydessä. Yhdysvalloissa on omaksuttu tiukempi kanta, joka rajoittaa pidättäytymisoikeutta etenkin varsinaisessa maksukyvyttömyysmenettelyssä (In re Lehman Brothers Holdings, Inc.). Yhdysvalloissa on katsottu, että Attorneys-at-law TRUST. lausekkeella määrättäisiin tällöin pesän varoista ohi kollektiivisen insolvenssimenettelyn. Kotimaisissa yleissopimuksissa ei ole vastaavaa pidättäytymisoikeutta koskevaa lauseketta. Jos irtisanomistilanne tulee eteen, toinen osapuoli voi tosin antaa ilmoituksen irtisanomisesta. Tästä johtuen näyttäisi, että osapuoli ei voi pidättäytyä suoritusvelvollisuutestaan ilman, että se asettaa sopimuksen mukaisesti irtisanomispäivän. Jos pidättäytymisoikeus kuitenkin soveltuisi sopimuksen nojalla, pidättäytymisoikeuteen vetoaminen (ilman sulkeutuvaa nettoutusta) ja bruttosuorituksen vaatiminen maksukyvyttömältä osapuolelta sopimuksen perusteella voitaneen joissain tilanteissa katsoa pesän varallisuudesta määräämiseksi insolvenssimenettelyn ulkopuolella (nk. ipso jure ehto). Tilanne materialisoituu etenkin, jos maksukykyisen osapuolen velan määrä ylittää maksukyvyttömän osapuolen velan määrän. Ristiineräännyttäminen Ristiineräänyttämislausekkeeseen vetoaminen tai lausekkeen liian tiukka muotoileminen voi ongelmatilanteessa romahduttaa korttitalon, koska muut yrityksen velkojat (joiden sopimuksissa on laaja ristiineräännyttämislauseke) pääsevät eräännyttämään oman saatavansa johdannaissopimuksen mukaisen lausekkeen laukeamisen perusteella. Velallisyrityksen intressissä voi olla eräännyttämisen rajoittaminen todelliseen, ei mahdolliseen, eräännyttämistilanteeseen. Ristiineräännyttämislausekkeeseen vetoaminen vaikeuttaa velallisyrityksen rahoituksen uudelleenjärjestelyä koskevia neuvotteluja. Lauseke on kuitenkin tarpeellinen, jotta johdannaisopimuksen toinen osapuoli (usein pankki) saisi neuvottelupaikan uudelleenjärjestelyä koskevissa neuvotteluissa. Neuvottelullisesti yrityksen kannattaa ottaa asiakasopimuksesta keskusteltaessa huomioon myös muiden rahoitussopimustensa kovenantit ja eräännyttämistilanteet. Lauseketta ei tulisi mielellään sitoa sopimuksen automaattiseen erääntymiseen. Kotimaisten yleissopimusten ristiineräännyttämislausekkeet poikkeavat toisistaan paljon.

13 Nettosummien laskeminen Johdannaissopimusten nettosummien laskeminen on niin Englannin kuin Suomenkin oikeuden mukaan sopimuksenvarainen asia. ISDA 1992 ja 2002 yleissopimusten välillä on nettosumman määrittämisen osalta oleellisia eroja. Pelkällä markkinahintaisten referenssien käytöllä ei välttämättä pystytä määrittämään mm. sitä, miten velallisyrityksen taloudelinen asema vaikuttaa laskentaan tai tulisiko laskentaan ottaa mukaan muita eriä kuten vastakkaisten johdannaissopimusten terminointikuluja. Ainakin monimutkaisissa johdannaisjärjestelyissä voisi olla tarpeen sopia tarkemmista sopimusten arvostamiseen liittyvistä seikoista. Vakuuksien käyttö monimutkaistaa oleellisesti korvausten laskentaa. Vakuussopimukset kuuluvat nettoutuslain piiriin, joten vakuuksista saatujen realisointitulojen ottaminen laskelmaan onnistuu lain mukaan. Käytännössä vakuuksien realisointitapa ja ajankohta vaihtelevat tapauskohtaisesti, joten vakuuksien realisointiajankohdan ja johdannaissopimusten irtisanomisajankohdan mukaiset arvostukset voivat vaihdella huomattavastikin. Lisäksi esimerkiksi eksoottisempien johdannaisten exposure -arvon määrittäminen voi olla vaikeaa. Tällöin ristiriita yksittäisten johdannaissopimusten arvostamisessa voi johtaa liialliseen vakuuksien realisointiin ja taloudellisiin menetyksiin vakuudenantajalle. Nämä seikat puoltavat realisointitilanteiden etukäteistä pohdintaa asiakassopimuksista neuvoteltaessa. M.J.L. Tässä markkinapäivityksessä esitetyt kannat ovat yleisluonteisia käsityksiä johdannaiskauppaan soveltuvista säännöksistä ja markkinatapahtumista. Käytännön tilanteet tulisi aina arvioida tapauskohtaisesti ja erillisen oikeudellisen neuvonannon pohjalta.