Sijoitustutkimus Viikkokatsaus

Transkriptio

1 Sijoitustutkimus Viikkokatsaus Fokus: Euroalue Ei muutoksia EKP:n eteenpäin katsovaan ohjeistukseen Euroalue, teollisuuden Markit-ostopäällikköindeksi Euroalue, palvelusektorin Markit-ostopäällikköindeksi Globaalit makroteemat 5-vuotinen korkopiste on olennainen kohta EUR-käyrällä. Tämä on ns. oppikirjamainen tilanne ja normaali kuvio, joka nähdään kun rahapolitiikka on muuttumassa suuntaan tai toiseen. Samalla kun 2v5v-käyrä on jyrkentynyt, 5v10v-käyrä on tasaantunut. Myös 10v30v-käyrä on tasaantunut, sillä pitkät korot ovat jo lähellä neutraalia korkoa euroalueella käyrädynamiikka on lähellä USA:ssa vuodesta 2013 nähtyä käyrädynamiikkaa. Odotamme näkevämme EUR-käyrän tasaantumisen jatkuvan v Lähde: Bloomberg Euroalueella julkaistaan alustavat ostopäällikköindeksiluvut keskiviikolta. Sekä teollisuuden että palvelusektorin ostopäällikköindeksit nousivat jälleen joulukuussa nousten vastaavasti 60,6:een ja 56,6:een. Euroalueen aktiviteetti on edelleen korkealla ja odotamme ostopäällikköindeksien pysyvän korkeilla tasoilla. Kuitenkin linjassa joulukuulta nähdyn IFO-odotusten laskun kanssa odotamme tammikuussa laskua ostopäällikköindeksiin. Ennusteemme teollisuuden ostopäällikköindeksiksi on 60,1 ja palvelusektorin ostopäällikköindeksiksi 56,2. Torstaina julkaistaan Saksan IFO-odotukset. Kuten yllä on mainittu, odotuksissa nähtiin jyrkkä lasku marraskuun tasolta 111,0 joulukuun tasolle 109,5, vaikka tämänhetkinen indikaattori nousi hieman ylöspäin. Tammikuussa IFO-odotukset saattavat hieman laskea alaspäin 108,9:ään, kun Saksassa nähdään epävarmuutta liittyen CDU/SPD-koalitioon. Osakemarkkinoiden arvostus P/E-kertoimet 12 kk eteenpäin: S&P 18,5; DJ ,6; OMXH Cap 16,8. Tuleva viikko Emme odota EKP:n muuttavan eteenpäin katsovaa ohjeistustaan torstain kokouksessaan vaan uskomme sen odottavan maaliskuun kokoukseen saakka. Norjassa emme odota uusia signaaleita Norjan keskuspankilta, mutta mielestämme koronnoston todennäköisyys joulukuussa on voimistunut viime kokouksen jälkeen. Japanin keskuspankin kokous päättyy tiistaiaamuna, emmekä odota muutoksia rahapolitiikkaan. Tällä viikolla saadaan tammikuun alustavat ostopäällikköindeksit euroalueelta ja USA:sta. Samoin julkaisuvuorossa ovat BKT:n kasvun ensimmäiset ennusteet Q4- jaksolta USA:ssa ja UK:ssa. Tammikuun EKP-kokous järjestetään torstaina. Finanssimarkkinoiden huomio kohdistuu siihen, milloin eteenpäin katsovaa ohjeistusta tarkastellaan uudelleen, kun EKP:n joulukuun lausunnossa todettiin, että kyseistä ohjeistusta saatetaan harkita tulevan vuoden alussa [2018]. Uskomme näiden muutosten liittyvän QE-ohjelmaan, eikä eteenpäin katsovaan ohjeistukseen viitekorosta vuoden alussa. Emme odota muutosta eteenpäin katsovaan ohjeistukseen tämän viikon kokouksessa, vaan vasta maaliskuun kokouksessa.

2 Tuleva viikko USA:n makroviikko Japanin makroviikko USA, teollisuuden Markit-ostopäällikköindeksi USA, palvelusektorin Markit-ostopäällikköindeksi 4 3 Japani, kuluttajahintainflaatio pl elintarvikkeet, % v/v Japani, kuluttajahintainflaatio pl elintarvikkeet ja energia, % v/v Lähde: Bloomberg USA:ssa viikon tärkeimmät julkaisut ovat tammikuun alustavat ostopäällikköindeksit keskiviikkona. Vaikka teollisuuden Markitostopäällikköindeksi on noussut trendinomaisesti viimeisen kuuden kuukauden aikana, ihmetystä aiheuttaa se, että indeksi on alle vastaavan teollisuuden ISM-indeksin. Huomioiden suuren eron, Markit-ostopäällikköindeksi saattaa itse asiassa nousta entisestään vaikka huono sää on saattanut vetää toiseen suuntaan. Ennustamme nousua 55,7:ään 55,1:stä. Elokuun jälkeen palvelusektorin Markitostopäällikköindeksi on laskenut 2,3 indeksipistettä 53,7:ään, mikä on mielestämme liian paljon ja odotamme sen elpyvän 54,5:een. Perjantaina julkaistaan myös Q4:n BKT:n kasvun ensimmäinen julkaisu. Atlanta Fedin GDPNow-indikaatorin mukaan kasvu oli 3.,2% kv/kv annualisoituna, kun taas NY Fedin GDP Nowcast indikaattori viittaa kasvun olleen 3,9%, joten Euroopassa kvartaalikasvu oli 0,8-1,0%:n linjassa (ei annualisoitu), joten melko vahva. Jos annualisoitu kasvuvauhti ylittää 3,2% kv/kv AR, kyseessä on nopein vauhti v jälkeen. Konsensus on nyt tasolla 3,0% Lähde: Bloomberg Japanissa viikon tärkein tapahtuma on keskuspankin (BoJ) tiistaina päättyvä kokous. Ennustamme BoJ:n pitävän rahapolitiikan QQE korkokäyrää kontrolloiden ennallaan, ja odotamme keskuspankin johtajan Kurodan vähättelevän päivittäisten markkinaoperaatioiden merkitystä ja toistavan, että BoJ on edelleen sitoutunut tämänhetkiseen korkokäyrän kontrolliin. Perjantaina julkaistaan joulukuun inflaatioluvut. Inflaatio on noussut ylöspäin vuoden ajan, mutta sitä ovat pääasiallisesti ajaneet energian hinnat. Alla oleva hintapaine Japanissa on edelleen erittäin alhainen. Keskiviikkona julkaistaan myös joulukuun vientiluvut ja teollisuuden ostopäällikköindeksit. Ulkomaan kysyntä on tällä hetkellä avainkasvuajuri Japanissa, sillä vientiyritykset nauttivat vahvasta nousukäänteestä globaalissa taloudessa. Teollisuus on ollut tässä avainasemassa kontribuoimassa. Perjantaina saadaan alustavat ydininvestointiluvut joulukuulta, minkä oletamme osoittavan liiketoiminnan investointien edelleen elpyvän.

3 Kalenteri Tiistai Osavuosikatsauksia: Investor, Verizon Communications Rakennus- ja asuntotuotanto marraskuulta klo 9 Euroalue kuluttajaluottamus tammikuulta (ennakko) klo 17 (ennuste --; aiemmin toteutunut 0,5) Saksa ZEW-indeksi tammikuulta klo 12 (ennuste --; aiemmin toteutunut 17,4) Japani keskuspankin korkopäätös Keskiviikko 24.1 Osavuosikatsauksia: Terrafame Teknologiateollisuus ry: teknologiateollisuuden tilanne ja näkymät klo Konkurssit 2017 joulukuulta klo 9; palvelujen tuottajahintaindeksit 2017 Q4:ltä klo 9; tuottajahintaindeksit joulukuulta klo 9 (ennuste --; aiemmin toteutuneet 0,6 % k/k ja 3,6 % v/v); velkajärjestelyt 2017 Q4:ltä klo 9; yrityssaneeraukset 2017 Q4:ltä (klo 09.00) Euroalue - palvelualojen ja teollisuuden ostopäällikköindeksit tammikuulta (alustava) klo 11(ennuste --; aiemmin toteutunut 58,1); palvelualojen ostopäällikköindeksi tammikuulta (alustava) klo 11 (ennuste --; aiemmin toteutunut 56,6); teollisuuden ostopäällikköindeksi tammikuulta (alustava) klo 11 (ennuste --; aiemmin toteutunut 60,6) Saksa - palvelualojen ja teollisuuden ostopäällikköindeksit tammikuulta (alustava) klo (ennuste --; aiemmin toteutunut 58,1); palvelualojen ostopäällikköindeksi tammikuulta (alustava) klo (ennuste --; aiemmin toteutunut 55,8); teollisuuden ostopäällikköindeksi tammikuulta (alustava) klo (ennuste --; aiemmin toteutunut 63,3) USA - Markit-ostopäällikköindeksi tammikuulta (alustava) klo (ennuste --; aiemmin toteutunut 54,1); vanhojen asuntojen myynti joulukuulta klo 17 (ennuste 5,68milj.; aiemmin toteutunut 5,81 milj.) Torstai Osavuosikatsauksia: Evli Pankki, Kone klo 12:30; Nordea Bank n. klo 8; Saga Furs tilinpäätöstiedote tilikaudelta Työttömyysaste joulukuulta klo 9 (ennuste --; aiemmin toteutunut 7,1 %) Euroalue EKP:n ohjauskorkouspäätös klo 14:45 Saksa GfK-kuluttajaluottamus helmikuulle klo 9 (ennuste 10,8; aiemmin toteutunut 10,8); IFO-indeksi tammikuulta klo 11 (ennuste 109,6; aiemmin toteutunut 109,5) Ruotsi työttömyys joulukuulta klo 10:30 (ennuste --; aiemmin toteutunut 5,8) USA - tukkuvarastot joulukuulta (alustava) klo 15:30 (ennuste --; aiemmin toteutunut 0,8 % k/k); uudet työttömyyskorvaushakemukset klo 15:30 (ennuste.; aiemmin toteutunut ); ennakoiva suhdanneindeksi joulukuulta klo 17 (ennuste 0,5 %; aiemmin toteutunut 0,4 %); uusien asuntojen myynti joulukuulta klo 17 (ennuste -7,9 % k/k ja ; aiemmin toteutunut 17,5 % ja ) Perjantai Osavuosikatsauksia: SSAB; Telia Company klo 7 Kaupan liikevaihtokuvaaja joulukuulta (pikaennakko) klo 9 (ennuste --; aiemmin toteutunut 3,4 %) Euroalue - M3-rahanmäärä joulukuulta klo 11 (ennuste 4,9% v/v; aiemmin toteutunut 4,9 % v/v) UK bkt, 4. vuosineljännes (ennakko) klo 11:30 (ennuste 0,4% kv/kv ja 1,4% v/v.; aiemmin toteutunut 0,4 % kv/kv ja 1,7 % v/v) USA - bruttokansantuote, 4. vuosineljännes (ennakko) klo 15:30 (ennuste 3,0%; aiemmin toteutunut 3,2 %); kestohyödykkeiden tilaukset joulukuulta (alustava) klo 15:30 (ennuste 0,9%; aiemmin toteutunut 1,3 %) Japani kuluttajahinnat joulukuulta klo 1:30 (ennuste 1,1 % v/v; aiemmin toteutunut 0,6 % v/v) Maanantai Kuluttajabarometri tammikuulta klo 9 (ennuste --; aiemmin toteutunut 24,0) USA - yksityinen kulutus joulukuulta klo 15:30 (ennuste 0,5%; aiemmin toteutunut 0,6 %); yksityiset tulot joulukuulta klo 15:30 (ennuste 0,3%; aiemmin toteutunut 0,3 %)

4 Viime viikon osakemarkkinat OMX Helsinki Cap - viimeiset 12kk S&P viimeiset 12kk Euroopan DJ Stoxx viimeiset 12kk WTI raakaöljy (NYMEX) Korot 2,80 2,40 2,00 1,60 10-v. korko euroalue 10-v. korko USA 1,20 0,80 0,40 0,00 Valuuttakurssi - EUR/USD 1,230 1,210 1,190 1,170 1,150 1,130 1,110 1,090 1,070 1,050 1,030 Viikon nousijat (%) 1 vko 1 kk 3 kk Valoe Corporation 42,31 % 38,75 % -7,50 % Poyry Oyj 12,65 % 20,68 % 14,86 % Marimekko Oyj 7,52 % 19,35 % 23,35 % Orion Oyj Class B 6,76 % 7,46 % -13,91 % Honkarakenne Oyj Class B 6,68 % 12,08 % 17,70 % Stora Enso Oyj Class A 4,66 % 8,55 % 16,24 % Stora Enso Oyj Class R 4,57 % 8,63 % 15,82 % Orion Oyj Class A 4,18 % 9,85 % -8,81 % Trainers' House Oyj 4,11 % 18,75 % -5,79 % Outokumpu Oyj 4,04 % 7,30 % -11,53 % Viikon laskijat (%) 1 vko 1 kk 3 kk Raute Oyj Class A -15,65 % 12,14 % 26,52 % Tikkurila Oyj -13,33 % -12,91 % 2,03 % Endomines AB -12,64 % 3,82 % -7,71 % Martela Oyj Class A -10,24 % 3,08 % -17,77 % Basware Oyj -8,82 % -8,72 % 1,56 % Stockmann Oyj Abp Class A -8,13 % -7,40 % -21,26 % Metso Oyj -6,27 % -1,82 % -9,30 % Finnair Oyj -6,20 % -16,28 % -1,83 % Neo Industrial Oyj Class B -5,64 % 29,18 % -3,22 % YIT Oyj -5,01 % 4,99 % -5,62 % Indeksit (%) 1 vko 1 kk 3 kk OMX Helsinki Allshare - Price 1,0% 3,7% 0,7% OMX Helsinki Capped - Price 1,0% 3,7% 1,2% STOXX Europe Price 0,6% 2,5% 3,0% NASDAQ Composite Index 1,0% 5,3% 11,1% S&P 500 (Operating Basis) - Price 0,9% 4,8% 9,7% DJ Industrial Average - Price 1,0% 5,3% 12,6% Suurimmat yhtiöt (%) 1 vko 1 kk 3 kk Nordea Bank AB -1,83 % 0,30 % -9,90 % Sampo Oyj Class A 2,58 % 4,47 % 5,76 % Kone Oyj Class B 0,80 % 1,41 % -0,20 % Nokia Oyj -0,58 % 0,51 % -20,01 % Telia Company AB -1,07 % 0,85 % -6,29 % Fortum Oyj 0,34 % 3,99 % -0,86 % Neste Corporation 3,88 % 9,76 % 44,41 % UPM-Kymmene Oyj 3,51 % 4,74 % 13,12 % Stora Enso Oyj Class R 4,57 % 8,63 % 15,82 % Stora Enso Oyj Class A 4,66 % 8,55 % 16,24 %

5 Osakekohtainen informaatio Name Recommendation Equity Recommendation last change Price Target (stk ccy) P/E adj (x) 2016 P/E adj (x) 2017 Dividend Per Share 2016 Div yield 2016 Div yield 2017 Dividend Per Share 2017 Ahlstrom-Munksjö Buy ,8 21,0 13,4 16,4 0,45 2,8% 2,9% 0,55 1,4 Cargotec Corp Buy ,5 62,0 15,5 18,7 0,95 2,2% 2,2% 1,10 2,0 Caverion Buy ,4 8,0 n.m. n.m. 0,00 0,00 5,4 Cramo Buy ,8 27,0 14,3 10,5 0,75 3,2% 4,3% 0,85 2,1 Kone Buy ,7 51,0 21,3 24,1 1,55 3,6% 3,5% 1,60 7,9 Konecranes Buy ,0 52,0 21,2 28,4 1,05 3,1% 2,5% 1,05 4,5 Metso Buy ,1 32,0 24,6 28,6 1,05 3,9% 3,7% 1,05 2,8 Next Games Buy ,0 12,6 n.m. 0,00 0,00 Nordea Buy ,2 122,0 12,4 12,2 0,65 6,1% 6,7% 0,68 1,3 Outotec Buy ,3 9,3 n.m. n.m. 0,00 1,4% 0,10 2,7 Pihlajalinna Buy ,0 19,0 40,4 30,9 0,15 0,8% 1,1% 0,16 3,9 Tieto Buy ,3 30,5 16,6 16,9 1,37 5,3% 4,9% 1,40 3,9 Uponor Buy ,1 19,0 20,9 20,6 0,46 2,8% 3,0% 0,52 4,6 Valmet Buy ,3 18,3 18,7 20,2 0,42 3,0% 2,6% 0,48 2,4 Rovio Buy ,7 12,3 31,0 0,00 0,8% 0,08 Nokian Tyres Hold ,2 42,0 19,0 20,0 1,53 4,3% 4,0% 1,60 3,3 Sanoma Hold ,0 11,2 15,0 15,1 0,20 2,4% 3,6% 0,40 1,9 Tikkurila Hold ,1 17,0 18,4 40,0 0,80 4,3% 5,0% 0,80 4,0 Consti Hold ,0 9,5 14,5 68,9 0,54 3,7% 4,4% 0,40 3,9 Amer Sports Hold ,8 21,7 21,4 20,3 0,62 2,5% 2,9% 0,65 3,0 Outokumpu Hold ,1 8,7 n.m. 12,5 0,10 1,2% 2,4% 0,19 1,5 Asiakastieto Hold ,9 25,0 19,8 21,0 0,90 4,7% 4,4% 1,00 3,7 Citycon Hold ,2 2,3 13,8 12,8 0,15 6,4% 5,9% 0,13 0,9 Fortum Hold ,9 18,5 25,4 24,4 1,10 7,5% 6,2% 1,10 1,0 F-Secure Hold ,1 4,2 28,4 51,4 0,06 1,7% 1,4% 0,06 7,2 Ramirent Hold ,0 9,0 20,1 13,4 0,40 5,4% 5,8% 0,46 2,7 Sampo Hold ,6 46,0 12,9 17,7 2,30 5,4% 5,0% 2,45 2,0 Wärtsilä Hold ,9 62,0 20,9 23,3 1,30 3,0% 2,5% 1,40 3,7 YIT Hold ,7 7,6 68,7 11,4 0,22 2,9% 3,6% 0,24 1,7 Basware Sell ,5 41,0 n.m. n.m. 0,00 0,00 3,9 DNA Sell ,3 15,0 17,7 23,4 0,55 5,4% 4,1% 0,63 2,3 Elisa Sell ,4 29,0 17,8 18,3 1,50 4,8% 4,9% 1,60 5,1 Neste Sell ,5 43,0 11,8 18,5 1,30 3,6% 2,7% 1,60 2,5 Kemira Sell ,5 11,0 16,1 16,4 0,53 4,4% 4,6% 0,53 1,6 Metsä Board Sell ,7 6,2 25,1 19,9 0,19 2,8% 2,8% 0,21 2,3 Nokia Sell ,0 4,0 20,4 14,1 0,17 3,7% 4,5% 0,18 1,3 Stora Enso Sell ,5 11,0 15,7 16,5 0,37 3,6% 2,8% 0,40 1,4 UPM-Kymmene Sell ,3 23,0 14,0 15,3 0,95 4,1% 3,7% 1,00 1,5 P/BV (x) 2016

6 Osakemarkkinoiden arvostus Valuaatio - P/E Valuaatio , OMX Helsinki Cap Eurooppa, DJ Stoxx 600 USA, S&P DJ Stoxx 600 P/E 5 9 OMXHCAP P/E 3 7 S&P 500 P/E P/E 12kk tuotto FED:n malli 10-v. korko Valuaatio - EPS-kasvu P/E 12kk tuotto FED:n malli 10-v. korko, OMX Helsinki Cap 16,8 5,96 0,58 Eurooppa, DJ Stoxx ,6 6,41 0,58 USA, S&P ,5 5,41 2, DJ Stoxx 600 EPS kasvu Huom. - Osakemarkkinoiden tuotto-% on laskettu jakamalla yritysten tulokset (12 kk eteenpäin) yritysten markkina-arvolla. - P/E-luku ja EPS-kasvuennusteita tulevalle 12 kk:lle. -15 OMXHCAP EPS kasvu -25 S&P 500 EPS kasvu

7 Viimeisimmät yritysraportit Päivä Yritys Suositus Otsikko Raporttityyppi Analyytikko Sanoma Pidä (ennen Osta) Case closed after a strong run Flash note preview Panu Laitinmäki Wärtsilä Pidä Competitors suffer from weak power plants markets Flash note preview Antti Suttelin Ramirent Pidä Strong Q4 in sight, cyclical slowdown likely in 2019 Flash note preview Ari Järvinen UPM-Kymmene Myy Earnings momentum to remain positive in Q4 Flash note preview Antti Koskivuori Stora Enso Myy Near-term performance likely to remain positive Flash note preview Antti Koskivuori Ahlstrom-Munksjö Osta Defending margins Flash note preview Antti Koskivuori SCA Myy Another good quarter expected (by all) Flash note preview Antti Koskivuori Telia Osta Room to raise dividends Flash note preview Panu Laitinmäki Holmen Myy High price for stable business Flash note preview Antti Koskivuori Sydbank Osta Uneventful but mostly stable Flash note preview Matti Ahokas Jyske Bank Pidä A miss on buy-backs caused by S&P Action ahead of numbers Matti Ahokas Citycon Pidä Stable Q4 in sight, focus to be on lowering LTV Flash note preview Ari Järvinen Basware Myy (ennen Pidä) Expensive compared to fundamentals Flash note preview Raul Etelämäki Lemminkäinen Pidä Building construction Finland drives Q4 EBIT growth Flash note preview Ari Järvinen BillerudKorsnäs Osta Focus on the price increases and low valuation Flash note preview Antti Koskivuori Tikkurila Pidä Margins should recover but higher risks in 2018 Flash note preview Panu Laitinmäki Topdanmark Myy Stable end to the year Flash note preview Matti Ahokas Metso Osta Weak Services margin against the industry trend Flash note Antti Suttelin Danske Bank - DKK10bn buyback and sound 2018 guidance Flash note preview Matti Ahokas YIT Pidä Strong Q4 to lift margin to a level where it should be - Q4 17results due 1 February 07:00 CET Flash note preview Ari Järvinen DNA Myy (ennen Pidä) Priced for perfection - Q3 17 results due 2 February, 07:30 CET Action ahead of numbers Panu Laitinmäki Elisa Myy Toughest competition in years - Q4 17 results due 31 January, 07:30 CET Action ahead of numbers Panu Laitinmäki Next Games Osta Any day now - Q4 17 results due 30 January Flash note preview Raul Etelämäki 9.1. Metsä Board Myy Strong finish for 2017 on high pulp prices Flash note Antti Koskivuori 9.1. Nokian Tyres Pidä (ennen Osta) Slowing growth and high valuation - Q4 17 results due 2 February, 07:00 CET Flash note preview Panu Laitinmäki Kone Osta China statistics support demand recovery in 2018E Flash note Antti Suttelin Konecranes Osta Improvement on track after the first combined year Flash note Antti Suttelin Tikkurila Pidä Turnaround uncertain, but already priced in Flash note Panu Laitinmäki

8 Contacts HEAD OF EQUITIES FINLAND Jukkapekka Laurila EQUITY RESEARCH FINLAND Matti Ahokas, Head of Research Finland Antti Suttelin, Industrial Engineering Antti Koskivuori, Basic resources, Oil&Gas, Utilities Ari Järvinen, Construction Kalle Karppinen, Consumer Goods and Services Panu Laitinmäki, Chemicals, Media, Telecom Services, Transport Niina Kuusisto, Event and Research Coordinator Hanna Haapakari, Head of Corporate Access & Research Support, FI EQUITY SALES FINLAND Ari Ojala, Head of Domestic Sales Sebastian Hjelt Ari Laakso Jukka-Pekka Eilittä Tuukka Kemppainen Esa Hirvonen, Head of European Sales Mikko Heinonen ETF SALES Mikko Miettinen, Global Head of ETF Sales Niklas Tapola, ETF Analyst TRADING Jonathan Nyberg, Head of Cash Trading Maj van Dijk, Head of Derivative Trading Antti Väliaho Patrick Selenius PORI SALES Tuomo Katajamäki, Head of Retail Sales Jyrki Nurmi TELEPHONES Switchboard Telefax DERIVATIVES SALES Timo Anttila, Head of Derivative sales Tero Eskelinen Pasi Mallat Pasi Vanttaja

9 Disclosures This research report has been prepared by Danske Bank Markets, a division of Danske Bank A/S ( Danske Bank ). Analyst certification Each research analyst responsible for the content of this research report certifies that the views expressed in the research report accurately reflect the research analyst s personal view about the financial instruments and issuers covered by the research report. Each responsible research analyst further certifies that no part of the compensation of the research analyst was, is or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations expressed in the research report. Regulation Danske Bank is authorised and subject to regulation by the Danish Financial Supervisory Authority and is subject to the rules and regulation of the relevant regulators in all other jurisdictions where it conducts business. Danske Bank is subject to limited regulation by the Financial Services Authority (UK). Details on the extent of the regulation by the Financial Services Authority are available from Danske Bank upon request. The research reports of Danske Bank are prepared in accordance with the Danish Society of Financial Analysts rules of ethics and the recommendations of the Danish Securities Dealers Association. Conflicts of interest Danske Bank has established procedures to prevent conflicts of interest and to ensure the provision of high-quality research based on research objectivity and independence. These procedures are documented in Danske Bank s research policies. Employees within Danske Bank s Research Departments have been instructed that any request that might impair the objectivity and independence of research shall be referred to Research Management and the Compliance Department. Danske Bank s Research Departments are organised independently from and do not report to other business areas within Danske Bank. Research analysts are remunerated in part based on the overall profitability of Danske Bank, which includes investment banking revenues, but do not receive bonuses or other remuneration linked to specific corporate finance or debt capital transactions. Danske Bank is a market maker and may hold positions in the financial instruments mentioned in this research report. Danske Bank, its affiliates and subsidiaries are engaged in commercial banking, securities underwriting, dealing, trading, brokerage, investment management, investment banking, custody and other financial services activities, may be a lender to the companies mentioned in this publication and have whatever rights are available to a creditor under applicable law and the applicable loan and credit agreements. At any time, Danske Bank, its affiliates and subsidiaries may have credit or other information regarding the companies mentioned in this publication that is not available to or may not be used by the personnel responsible for the preparation of this report, which might affect the analysis and opinions expressed in this research report. See www-2.danskebank.com/link/researchdisclaimer for further disclosures and information. General disclaimer This research has been prepared by Danske Bank Markets (a division of Danske Bank A/S). It is provided for informational purposes only. It does not constitute or form part of, and shall under no circumstances be considered as, an offer to sell or a solicitation of an offer to purchase or sell any relevant financial instruments (i.e. financial instruments mentioned herein or other financial instruments of any issuer mentioned herein and/or options, warrants, rights or other interests with respect to any such financial instruments) ( Relevant Financial Instruments ). The research report has been prepared independently and solely on the basis of publicly available information that Danske Bank considers to be reliable. While reasonable care has been taken to ensure that its contents are not untrue or misleading, no representation is made as to its accuracy or completeness and Danske Bank, its affiliates and subsidiaries accept no liability whatsoever for any direct or consequential loss, including without limitation any loss of profits, arising from reliance on this research report. The opinions expressed herein are the opinions of the research analysts responsible for the research report and reflect their judgement as of the date hereof. These opinions are subject to change, and Danske Bank does not undertake to notify any recipient of this research report of any such change nor of any other changes related to the information provided in this research report. This research report is not intended for retail customers in the United Kingdom or the United States. This research report is protected by copyright and is intended solely for the designated addressee. It may not be reproduced or distributed, in whole or in part, by any recipient for any purpose without Danske Bank s prior written consent. Disclaimer related to distribution in the United States This research report is distributed in the United States by Danske Markets Inc., a U.S. registered broker-dealer and subsidiary of Danske Bank, pursuant to SEC Rule 15a-6 and related interpretations issued by the U.S. Securities and Exchange Commission. The research report is intended for distribution in the United States solely to U.S. institutional investors as defined in SEC Rule 15a-6. Danske Markets Inc. accepts responsibility for this research report in connection with distribution in the United States solely to U.S. institutional investors. Danske Bank is not subject to U.S. rules with regard to the preparation of research reports and the independence of research analysts. In addition, the research analysts of Danske Bank who have prepared this research report are not registered or qualified as research analysts with the NYSE or FINRA but satisfy the applicable requirements of a non-u.s. jurisdiction. Any U.S. investor recipient of this research report who wishes to purchase or sell any Relevant Financial Instrument may do so only by contacting Danske Markets Inc. directly and should be aware that investing in non-u.s. financial instruments may entail certain risks. Financial instruments of non-u.s. issuers may not be registered with the U.S. Securities and Exchange Commission and may not be subject to the reporting and auditing standards of the U.S. Securities and Exchange Commission.