Hinta/EUR REVENIO GROUP Icare kiihdyttää Toistamme Revenion lisää-suosituksen ja nostamme tavoitehintaa 15,0 euroon (aik. 13,0 EUR) Icaren vahvan kasvunäkymän myötä kohonneiden ennusteidemme johdosta. Revenion selkein aliarvostus on jo purkautunut, mutta Icaren kasvutarinassa kannattaa mielestämme edelleen olla mukana. Katso myös yhtiön johdon videohaastattelu tästä. Icare kasvoi 28 % vuoden tärkeimmällä neljänneksellä, EBIT 42 % Icaren liikevaihdon kasvu kiihtyi Q4:llä 28 %:iin ja liikevaihto 4,1 MEUR ylitti ennusteemme 3,9 MEUR. Myös Icaren liikevoitto 1,7 MEUR (EBIT-% 42 %) ylitti ennusteemme 1,5 MEUR. Icaren kasvun rajat eivät siis ole vielä tulossa vastaan vaan päinvastoin kasvu kiihtyy ja marginaalit säilyvät erinomaisina Icaren kasvaneista tuotekehityspanostuksista huolimatta. Teknologia- ja Palvelut -segmentissä Q4 jäi hieman odotuksistamme, mutta pidämme tämän segmentin painoarvoa hyvin pienenä Revenion kokonaisuudessa. HOME-mittarista seuraava kasvumoottori Olemme nostaneet lähivuosien ennusteitamme pääasiassa Icaren osalta ja arvioimme nyt 2014 liikevaihdon olevan 29,0 MEUR (aik. 28,5 MEUR), ja eps:n 0,66 EUR (aik. 0,63 EUR). Revenion Icaren ennustamaamme 23 % kasvua 2014 ajavat markkinaosuuksien voittaminen vanhoilta teknologioilta, laajentuminen uusiin käyttäjäryhmiin ja uusille maantieteellisille alueille sekä anturimyynnin kasvu. Odotamme tuloskasvun pysyvän vahvana 2015, kun kotihoitomittari saadaan laajalti myyntiin. Uusi HOME-mittari on tulossa tänä vuonna markkinoille ja se laajentaa Icaren mittareiden käyttäjäkuntaa glaukoomapotilaisiin. Yhdysvaltojen FDA-myyntilupa on odotettavissa H2 14. Icarella täysi patenttisuoja vuoteen 2019 asti Revenio kertoi tiedotustilaisuudessa uutena tietona arvioivansa Icarella olevan täysi patenttisuoja vuoteen 2019 asti, kun aiemmat arviot ovat olleet vuodessa 2017. Uusi arvio tuli hieman yllättäen, vaikka tiedossamme on ollut, etteivät ensimmäisten patenttien umpeutumiset poista vielä koko kilpailusuojaa. Arvioimme edelleen Icarella olevan hyvä kilpailusuoja ensi vuosikymmen alkupuolelle asti. Arvostuskertoimet kohonneet kasvuun nähden järkevälle tasolle Päivitetyillä ennusteillamme Revenion 2014 ja 2015 P/E luvut ovat 21x ja 17x. Arvostus on kohtuullinen Icaren kasvupotentiaali huomioiden, mutta selvästä aliarvostuksesta ei voida enää puhua. Arvostuskertoimien nousua todennäköisesti tukisi irtautumiset muista liiketoiminnoista. Arvioimme, että Revenio voisi saada lopuista Teknologia- ja Palvelut -segmentin yritysten myynneistä noin 5-8 MEUR (0,6-1,0 EUR per osake), mutta vastaavasti myynnit laskisivat lähivuosien EPS-ennusteitamme noin 0,12 EUR vuositasolla. SUOSITUS LISÄÄ 16 14 12 10 8 6 4 2 0 02/09 02/10 02/11 02/12 02/13 02/14 Revenio Group OMXH 25 Osakekurssi, EUR (ed. päätös) 13.82 Tavoitehinta, EUR 15.50 Edellinen suositusmuutos 02-Aug-13 Osakemäärä, 000 s 8 201 Laimennettu osakemäärä, 000 s 8 201 Markkina-arvo, MEUR 113 Vapaasti vaihdettavat osakkeet, % Reuters koodi REG1V.HE Bloomberg koodi REG1V FH Seuraava tulosjulkistus 24-Apr-14 Kotisivut http://www.reveniogroup.fi Analyytikko Mikael Rautanen Sähköposti mikael.rautanen@inderes.com Puhelin +358503460321 OSTA LISÄÄ VÄHENNÄ MYY AVAINLUVUT Liikevaihto Liikevoitto (EBIT) Liikevoittomarginaali Tulos ennen veroja Tulos / osake P/E EV/LV P/Kassavirta EV/EBIT Osinko / osake MEUR MEUR % MEUR EUR (x) (x) (x) (x) EUR 2012 25 5 19.4% 5 0.06 6.7 1.2 5.7 6.0 0.06 2013 26 6 21.8% 5 0.55 22.5 3.7 17.4 16.9 0.30 2014e 29 7 23.4% 7 0.66 20.9 3.7 15.6 15.7 0.50 2015e 33 9 25.9% 9 0.83 16.7 3.1 13.8 12.0 0.60 2016e 39 11 28.2% 11 1.05 13.2 2.6 11.4 9.2 0.70 Markkina-arvo, MEUR 113 Oma pääoma / osake 2014E, EUR 2.2 CAGR EPS 2013-16, % 23.9 Nettovelka 2014E, MEUR -7 Price/book 2014E 6.3 CAGR Liikevaihto 2013-16, % 14.5 Yritysarvo, MEUR 107 Osinkotuotto 2014E, % 3.6 ROE 2014E, % 32.8 Taseen loppusumma 2014E, MEUR 25 Veroaste 2014E, % 20.0 ROCE 2014E, % 37.2 Liikearvo 2014E, MEUR 7 Omavaraisuusaste 2014E, % 73.2 PEG, P/E 14/CAGR 0.8 Inderes Oy Sivu 1
KVARTAALILUVUT MEUR 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2013 2014Q1e 2014Q2e 2014Q3e 2014Q4e 2014e 2015e 2016e Liikevaihto 6 6 6 7 26 7 7 6 8 29 33 39 Käyttökate 1 2 2 2 6 2 2 2 2 7 9 12 Käyttökate (%) 20.2 25.8 26.8 25.9 24.7 23.7 25.1 25.5 28.1 25.7 27.9 30.2 Liikevoitto (EBIT) 1 1 1 2 6 2 2 1 2 7 9 11 Liikevoitto (%) 17.4 23.0 23.4 23.3 21.8 21.3 22.7 23.0 26.2 23.4 25.9 28.2 Nettorahoituskulut 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Voitto ennen veroja 1 1 1 2 5 2 2 1 2 7 9 11 Verot 0 0 0 0-1 0 0 0 0-1 -2-2 Veroaste (%) 29.6 30.2 26.3 8.5 22.6 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 21.0 21.0 Nettotulos 1 1 1 1 4 1 1 1 2 5 7 9 Osakekohtainen tulos (EPS) 0.11 0.13 0.13 0.19 0.55 0.15 0.15 0.15 0.22 0.66 0.83 1.05 EPS oikaistu (dilutoitu osakemäärä) 0.11 0.13 0.13 0.19 0.55 0.15 0.15 0.15 0.22 0.66 0.83 1.05 Osinko per osake 0.00 0.00 0.00 0.00 0.30 0.00 0.00 0.00 0.00 0.50 0.60 0.70 LIIKEVAIHTO, MEUR Terveysteknologia 3 3 3 4 13 4 4 4 5 16 21 25 Teknologia ja Palvelut 3 3 3 3 12 3 3 3 3 13 13 13 Yhteensä 6 6 6 7 26 7 7 6 8 29 33 39 LIIKEVAIHTO KASVU, V/V % Terveysteknologia 19.2 24.6 15.4 27.8 22.1 24.0 20.0 22.0 24.0 22.6 25.0 23.0 Teknologia ja Palvelut 3.1-1.9-17.6-33.3-14.4 0.0-4.5 0.0 13.3 2.1 3.0 3.0 Yhteensä 10.3 10.0-3.3-7.9 1.5 11.6 8.0 11.4 19.5 12.8 15.5 15.3 Liikevoitto, MEUR Terveysteknologia 1 1 1 2 5 1 2 1 2 6 8 10 Teknologia ja Palvelut 0 0 0 0 1 0 0 0 0 1 1 1 Emoyhtiön kulut 0 0 0 0-1 0 0 0 0-1 -1-1 Yhteensä 1 1 1 2 6 2 2 1 2 7 9 11 Liikevoittomarginaali, % Terveysteknologia 37.0 40.1 39.0 41.6 39.6 37.6 39.0 39.0 40.0 39.0 40.0 41.0 Teknologia ja Palvelut 6.0 11.0 14.0 5.8 9.1 9.0 9.0 10.0 12.0 10.0 10.5 11.0 Yhteensä 17.4 23.0 23.4 23.3 21.8 21.3 22.7 23.0 26.2 23.4 25.9 28.2 Inderes Oy Sivu 2
TULOSLASKELMA, MEUR 2009 2010 2011 2012 2013 2014e 2015e 2016e Liikevaihto 30 29 22 25 26 29 33 39 Liikevaihdon kasvu (%) -33.6-1.7-27.0 17.7 1.5 12.8 15.5 15.3 Kulut -29-29 -17-20 -19-22 -24-27 Raportoitu käyttökate 0 1 4 6 6 7 9 12 Kertaluontoiset erät käyttökatteessa 0 0 0 0 0 0 0 0 Käyttökate (%) 1.6 1.8 19.4 22.5 24.7 25.7 27.9 30.2 Poistot -1-1 -1-1 -1-1 -1-1 EBITA -1-1 3 5 6 7 9 11 Liikearvon alaskirjaukset / arvonalennukset 0 0 0 0 0 0 0 0 Raportoitu liikevoitto -1-1 3 5 6 7 9 11 Liikevoitto (%) -2.1-1.9 16.1 19.4 21.8 23.4 25.9 28.2 Nettorahoituskulut 0 0 0 0 0 0 0 0 Voitto ennen veroja -1-1 3 5 5 7 9 11 Kertaluontoiset erät 0 0 2-5 0 0 0 0 Verot 0 0-1 0-1 -1-2 -2 Vähemmistöosuus 0 0 0 0 0 0 0 0 Nettotulos -1 0 4 0 4 5 7 9 TASE, MEUR Vastaavaa Kiinteä omaisuus 5 3 3 3 4 4 4 4 Liikearvo 9 8 8 8 7 7 7 7 Varastot 2 1 1 1 1 1 1 2 Saatavat 4 7 7 6 6 4 4 5 Likvidit varat / käteinen 3 2 5 4 5 8 10 13 Taseen loppusumma 27 25 25 25 23 25 27 31 Vastattavaa Oma pääoma 16 14 16 15 15 18 21 24 Siirretyt verovelat 1 0 0 0 0 0 0 0 Korollinen velka 4 3 2 3 2 1 1 0 Lyhytaikaiset korottomat velat 6 7 4 5 5 5 6 7 Muut korottomat velat 0 0 3 2 1 0 0 0 Yhteensä vastattavaa 27 25 25 25 23 25 27 31 KASSAVIRTA, MEUR + EBITDA 0 1 4 6 6 7 9 12 - Nettorahoituserät 0 0 0 0 0 0 0 0 - Verot 0 0-1 0-1 -1-2 -2 - Käyttöpääoman muutos 1 0 0 0 0 1 1 1 +/- Muut 0 0 2-5 0 0 0 0 = Liiketoiminnan kassavirta 2 0 5 0 5 7 8 10 - Investoinnit 0 2 0-1 -1-1 -1-1 - Yritysostot 0 0 0 0 0 0 0 0 + Yritysmyynnit 0 0 0 0 0 0 0 0 = Vapaa kassavirta 2 2 5-1 4 7 7 9 +/- Korollisten velkojen muutos 1-1 -1 2-1 -1-1 0 +/- Annit / omien osakkeiden ostot 0 0 0 0 1 0 0 0 - Maksetut osingot -2-1 -2-2 -5-2 -4-5 +/- Lainasaatavien muutos 0 0 0 0 0 0 0 0 Kassavarojen muutos 1-1 2 0-1 3 2 3 Inderes Oy Sivu 3
AVAINLUVUT 2010 2011 2012 2013 2014e 2015e 2016e Markkina-arvo 23 37 31 97 113 113 113 Nettovelka (korollinen) 1-3 -1-2 -7-10 -13 Yritysarvo 24 33 29 95 107 104 100 Liikevaihto 29 22 25 26 29 33 39 Käyttökate 1 4 6 6 7 9 12 Liikevoitto -1 3 5 6 7 9 11 Voitto ennen veroja -1 3 5 5 7 9 11 Nettotulos 0 2 5 4 5 7 9 Substanssiarvo 14 16 15 15 18 21 24 Arvostuskertoimet Yritysarvo (EV) / Liikevaihto 0.8 1.6 1.2 3.7 3.7 3.1 2.6 EV / Käyttökate 43.8 8.0 5.2 14.9 14.3 11.1 8.6 EV / EBITA -42.2 9.6 6.0 16.9 15.7 12.0 9.2 EV / Liikevoitto -42.2 9.6 6.0 16.9 15.7 12.0 9.2 EV / Operatiivinen kassavirta 195.5 8.3 5.4 17.0 14.7 12.6 10.0 EV / Vapaa kassavirta 43.8 8.9 5.4 15.9 17.8 13.5 10.7 P/E -50.1 17.2 6.7 22.5 20.9 16.7 13.2 P/E (oikaistu kertaeristä) 21.0 17.2 6.7 22.5 20.9 16.7 13.2 P/B 1.6 2.3 2.1 6.5 6.3 5.5 4.6 P/S 0.8 1.7 1.2 3.8 3.9 3.4 2.9 P/Kassavirta 190.5 9.1 5.7 17.4 15.6 13.8 11.4 Tavoitehinnalla EV/EBIT 82.3 13.0 15.5 16.2 17.8 13.6 10.4 Tavoitehinnalla P/E -170.9 12.0 34.5 22.5 23.4 18.7 14.8 Tavoitehinnalla P/B 1.7 2.9 2.8 6.9 7.0 6.1 5.2 Osakekohtaiset luvut Osakkeiden lukumäärä 76 839 76 890 76 890 7 851 8 201 8 201 8 201 Osakemäärä (dilutoitu) 76 839 76 890 76 890 7 851 8 201 8 201 8 201 Osakekohtainen tulos (EPS) -0.01 0.03 0.06 0.55 0.66 0.83 1.05 EPS (oikaistu) 0.01 0.03 0.06 0.55 0.66 0.83 1.05 Kassavirtapohjainen EPS 0.01 0.05 0.07 0.76 0.73 0.93 1.14 Operatiivinen kassavirta / osake 0.00 0.05 0.07 0.71 0.89 1.00 1.21 Sijoitettu pääoma / osake 0.19 0.17 0.17 1.59 1.40 1.36 1.34 Substanssiarvo / osake 0.18 0.21 0.19 1.91 2.20 2.53 2.98 Substanssi ilman liikearvoa 0.08 0.11 0.09 1.02 1.35 1.68 2.13 Osinko / osake 0.02 0.02 0.06 0.30 0.50 0.60 0.70 Osinko / tulos, % -334.1 71.9 104.5 54.5 75.5 72.3 66.8 Osinkotuotto, % 6.7 4.2 15.5 2.2 3.6 4.3 5.1 Pääomatehokkuus Oman pääoman tuotto (ROE), % -3.1 14.0 29.3 29.1 32.8 35.0 38.0 Sitoutuneen pääoman tuotto (ROCE), % -3.1 19.9 27.4 32.0 37.2 42.6 47.7 Taloudelliset tunnusluvut Investoinnit / Liikevaihto, % -5.8-0.9 3.6 2.5 2.3 3.0 3.1 Investoinnit / Poistot ilman liikearvoa,% -72.7-14.3 112.5 235.1 101.1 151.1 155.4 Nettovelka / Käyttökate 1.3-0.8-0.2-0.4-0.9-1.0-1.2 Velka / Oma pääoma 0.1 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 Omavaraisuusaste 57.6 65.6 59.3 66.4 73.2 75.8 77.6 Nettovelkaantumisaste (Gearing-%) 0.0-0.2-0.1-0.2-0.4-0.5-0.6 Työntekijöiden lukumäärä (keskiarvo) 423 248 240 209 220 220 220 Liikevaihto / työntekijä, EUR 69 591 86 694 105 417 122 823 131 653 152 066 175 337 Liikevoitto / työntekijä, EUR -1 324 13 992 20 417 26 756 30 867 39 380 49 532 Inderes Oy Sivu 4
VALUAATIO NORMAALI SKENAARIO TAUSTAOLETUKSET WACC Nykyinen osakekurssi 13.82 Kassavirran nykyarvo 55 Pitkän ajan kasvu, % 3.0 Riskitön korko, % 4.00 DCF-arvo 15.21 Terminaaliarvo 67 WACC, % 8.5 Riskipreemio, % 4.8 Nousupotentiaali, % 10.1 Vähemmistöosuudet 0 Spread, % 0.5 Velan riskipreemio, % 2.5 Maksimiarvo 16.6 Mark.eht. sijoitukset 5 Minimi WACC, % 8.0 Equity beta 0.90 Minimiarvo 14.0 Velka - Osingot -2 Maksimi WACC, % 9.0 Tavoiteltu velka-aste, % 20 Terminaaliarvo, % 54.9 Osakkeen arvo 125 Osakemäärä (milj.) 8.2 Efekt. veroaste, % 20 DCF valuaatio, MEUR 2013 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e Terminaali Liikevaihto 26 29 33 39 44 48 52 56 59 62 64 66 Liikevaihdon kasvu, % 1.5 12.8 15.5 15.3 14.2 10.0 8.0 8.0 5.0 5.0 3.0 3.0 Liikevoitto (EBIT) 6 7 9 11 13 14 13 10 9 10 10 11 Liikevoitto-% 21.8 23.4 25.9 28.2 30.2 29.0 25.0 18.0 16.0 16.0 16.0 16.0 + Poistot + arvonalennukset 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 - Tuloverot 0-1 -2-2 -3-3 -3-2 -2-2 -2 - Käyttöpääoman muutos 0 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 NWC / Liikevaihto, % 6.2 1.1-0.6-2.0-2.0-2.0-2.0-2.0-2.0-2.0-2.0 + Muutos muissa vastaavissa 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 - Investoinnit -1-1 -1-1 -2-2 -2-2 -2-2 -2-2 Investoinnit / Liikevaihto, % 2.5 2.3 3.0 3.1 3.5 3.1 3.0 3.0 2.7 2.7 2.6 2.6 - Muut erät 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 = Vapaa kassavirta (FCF) 5 6 7 9 10 11 10 8 7 8 8 150 = Diskontattu FCF (DFCF) 6 6 7 7 7 6 4 4 4 4 67 = DFCF min WACC 6 6 7 7 7 6 5 4 4 4 77 = DFCF max WACC 6 6 7 7 7 6 4 4 4 3 59 Inderes Oy Sivu 5
YRITYSKUVAUS: Revenio on suomalainen terveysteknologiakonserni, jonka liiketoiminnan ytimen muodostavat silmänpainemittarit. Revenio on terveysteknologian uranuurtaja edistyksellisten silmänpainemittareiden kehittäjänä, valmistajana ja myyjänä. Revenio-konsernin Terveysteknologia-segmentin muodostaa Icare Finland Oy:n harjoittama liiketoiminta. Konsernin kasvun mahdollisuudet nähdään Terveysteknologia-segmentissä, johon ollaan panostamassa voimakkaasti. Nykytuotteista laajalti patentoitu Icare-tuoteperhe on konsernin menestyksen kulmakivi. Revenio-konserniin kuuluu myös muita liiketoimintoja, jotka on ryhmitelty Teknologia ja Palvelut -segmentiksi. Segmentin liiketoiminnoille on yhteistä globaalit markkinat ja oman alansa kärkeä edustavat teknologia tuotteet ja -palvelut. Tämän segmentin liiketoiminnat ovat hyvin johdettuja ja omalla alallaan erittäin kannattavia. Ne tuottavat konsernille positiivista kassavirtaa, jolla voidaan rahoittaa esimerkiksi Terveysteknologia-segmentin yritysjärjestelyitä. Revenio Teknologia ja Palvelut - segmentti keskittyy ensisijaisesti hyvään kannattavuuskehitykseen, orgaaniseen kasvuun ja tehokkuuteen. OMISTUSRAKENNE (31.12.2012) SHARES MEUR % Merivirta Jyri 1 514 725 20.933 18.5% Eyemaker s Finland Oy 834 042 11.526 10.2% Etera Mutual Pension Insurance Company 373 146 5.157 4.6% Sijoitusrahasto Evli Suomi Osake 328 040 4.534 4.0% Alpisalo Mia Elisa 314 098 4.341 3.8% Kiesvaara Tuomo 109 073 1.507 1.3% AJP Holding Oy 106 613 1.473 1.3% Keskinäinen Vakuutusyhtiö Fennia 95 952 1.326 1.2% Salovaara Olli-Pekka 88 571 1.224 1.1% Siik Rauni Marjut 70 529 0.975 0.9% 10 suurinta 3 834 788 52.997 47% Jäljelle jäävät 4 366 212 60.341 53% Yhteensä 8 201 000 113.338 100% RAPORTOINTI AJANKOHDAT April 24, 2014 August 04, 2014 October 21, 2014 Q1 report Q2 report Q3 report MUUT TAPAHTUMAT March 20, 2014 AGM YRITYKSEN JOHTO / KONTAKTIT CEO: Olli-Pekka Salovaara CFO: IR: Äyritie 16 FI-01510 Vantaa Tel: SUOSITUSHISTORIA Päivämäärä Suositus Tavoitehinta Osakekurssi 19.10.2012 Osta 0.55 0.38 20.12.2012 Osta 0.53 0.41 11.2.2013 Osta 0.65 0.51 14.3.2013 Osta 0.85 0.65 22.4.2013 Osta 8.5 6.7 6.8.2013 Lisää 10.0 9.1 29.8.2013 Lisää 11.5 10.5 23.10.2013 Lisää 13.0 11.5 13.2.2014 Lisää 15.5 13.82 Inderes Oy Sivu 6
Disclaimer Inderes Oy (henceforth Inderes) has produced this report for customer s private use. The information used in report is gathered from publicly available information from various sources deemed reliable. Inderes s goal is to use reliable and comprehensive information, but Inderes cannot guarantee that the information represented is flawless. Possible contentions, estimates or forecasts are based on the presenter s point of view. Inderes does not guarantee the content or the reliability of the data. The primary information source of the report is information published by the target company unless otherwise mentioned. Inderes uses its own database for the financial figures tables presented in the report unless otherwise mentioned. Historical figures are based on numbers published by the company and all future forecasts are Inderes analysts assessment. Inderes or their employees shall not be held responsible for investment decisions made by based on this report or other damages (both direct and indirect damages) what usage of this report might have caused. The information presented in this report might change rapidly. Inderes does not commit to inform for the possible changes in the information / contention of the report. This report has been produced for information purposes and the report should not be taken as an investment advice, offer or request to buy or sell a particular asset. The client should also understand that the historical development is not a guarantee of the future. When making investment decisions, client must base their decisions on their own research and their own estimates on the factors affecting the value of the investment object and also to consider their own financial goals, financial status and when necessary they shall use advisor. Customer is always responsible for their own investment decisions and the possible causes of them. The recommendations and target prices of Inderes are examined at least four times a year after company s quarterly reports. However, it is possible to change recommendation and / or target price at any time it is necessary. The amount of changes in recommendations or target prices is not limited. Recommendations of Inderes are divided in the following categories and given based on the estimated upside potential of the share in the next 6 months. Note that possible dividends are also included in the potential. Recommendation Upside potential* Buy > 15 % Accumulate 5-15 % Reduce -5-5 % Sell < -5 % * Potential regarding to 6 month target price No one is allowed to modify this report, copy it or to distribute it with third parties without written agreement from Inderes. Any parts of this report shall not be distributed or delivered in USA, Canada or Japan or to residents of any these countries mentioned above. There also might be restrictions in legislations in other countries about distributing this information and person who might be under these restrictions shall consider the possible restrictions. More information about research disclaimers can be found at /research-disclaimer Inderes Oy Sivu 7