YHTIÖ- JA ARVOPAPERIMARKKINA- LAINSÄÄDÄNNÖN LEIKKAUSPISTEISTÄ DE LEGE FERENDA

Transkriptio

1 YHTIÖ- JA ARVOPAPERIMARKKINA- LAINSÄÄDÄNNÖN LEIKKAUSPISTEISTÄ DE LEGE FERENDA Pekka Timonen ja Timo Kaisanlahti

2 2 Sisältö 1. Johdanto Arvopaperimarkkinalaki Lunastusvelvollisuuden kohteena olevat osakkeet Lunastusrajan alentaminen yhtiöjärjestysmääräyksin Osakeyhtiölaki Julkisen yhtiön osavuosi- ja vuosikatsaus Yhtiön yksityiseksi muuttamista vastustaneen osakkaan lunastusoikeus Käyvän hinnan määräytyminen julkista ostotarjousta seuraavassa lunastusmenettelyssä Julkisesti noteeratun yhtiön AML:ssa tarkoitettuna liikkeeseenlaskijana antama informaatio Omistuksen rekisteröiminen ja omistustietojen julkisuus Arvo-osuuslainsäädäntö: osakkeiden liittämisvelvollisuus Säännösten sijoittaminen...22

3 3 1. Johdanto Tämän muistion kohteena on osakeyhtiötä ja arvopaperimarkkinoita koskevan sääntelyn rajapinta; kannanotot koskevat niin osakeyhtiölakia (734/1978, jäljempänä myös OYL ) kuin arvopaperimarkkinalakia (495/1989, AML ) ja arvoosuusjärjestelmästä annettua lakia (826/1991, AOJL ). Kun valmisteilla olevan osakeyhtiölakiuudistuksen tavoitteena on yhtäältä säädännön yksinkertaistaminen ja toisaalta yritystoiminnan hallinnollisten kustannusten vähentäminen, seuraavissa de lege ferenda suosituksissa on ensisijaisesti kysymys näihin tavoitteisiin nähden tarpeettoman säädännön purkamisesta, jos ei ole osoitettavissa muusta oikeushyvästä, etenkään sijoittajansuojasta johtuvia tarpeita säädännön pysyttämiselle nykyisessä muodossaan. Muistio on laadittu Oikeusministeriön toimeksiannosta (lainvalmisteluosaston päätös ). Toimeksiantoon liittyvässä LsN Manne Airaksisen muistiossa on nostettu esiin kolme erityistä asiaryhmää, joita tässä taustaselvityksessä tulisi arvioida: omistuksen rekisteröiminen, liikkeeseenlaskijan eräissä tilanteissa antama informaatio sekä lunastustilanteet. Lisäksi tulisi arvioida säännösten jakamista osakeyhtiö- ja arvopaperimarkkinalain välillä sekä tarkastella muita läheisesti arvopaperimarkkinoihin ja arvopaperimarkkinalakiin liittyviä osakeyhtiöoikeudellisia kysymyksiä. Muistio on rakennettu sääntelyn nykyistä rakennetta silmällä pitäen siten, että jaksossa 2. tarkastellaan AML:n sääntelyyn liittyviä kysymyksiä, jaksossa 3 OYL:n sääntelyyn liittyviä kysymyksiä ja jaksossa 4 AOJL:n sääntelyyn liittyviä kysymyksiä. Jaksossa 5. on yleisellä tasolla arvioitu säännösten sijoittamiseen liittyviä ratkaisuvaihtoehtoja. Edellä viitatussa muistiossa tarkoitetut kysymykset tulevat näin esille seuraavasti: omistuksen rekisteröiminen jaksossa 3,5., liikkeeseen laskijan antama informaatio jaksossa 3.4., lunastustilanteet jaksoissa 2.1., 2.2. ja 3.3. sekä säännösten sijoittaminen jaksossa 5.

4 2. Arvopaperimarkkinalaki Lunastusvelvollisuuden kohteena olevat osakkeet (AML 6:6.1 ) Lainkohta velvoittaa osakkaan, jonka ääniosuus yhtiössä kasvaa yli kahden kolmasosan, tekemään lunastustarjouksen lopuistakin yhtiön osakkeista ja niihin osakeyhtiölain mukaan oikeuttavista arvopapereista. Toisaalta arvopaperimarkkinalaki yleiseen soveltamisalaan kuuluu 1:1 :n nojalla yleiseen liikkeeseen saatettujen arvopaperien vaihdanta samoin kuin arvopaperien julkinen kaupankäynti. Esitöiden (HE 157/1988, s. 22) mukaan [a]rvopaperi on saatettu yleiseen liikkeeseen, kun sen vaihdantaan voivat osallistua henkilöt, jotka eivät ole ennalta määritellyn joukon jäseniä. 1 Tähän nähden voidaan kysyä, onko tarkoituksena kuitenkin, että lunastusvelvollisuus käsittää myös sellaiset osakkeet, joita ei ole saatettu yleiseen liikkeeseen. 2 Selvää on, että myönteinen vastaus voi merkitä moniosakelajisessa yhtiössä huomattavasti korkeampia kustannuksia lunastuksentekijälle verrattuna tilanteeseen, jossa hänen olisi tehtävä tarjous vain yleiseen liikkeeseen saatetuista osakkeista. Lainkohdan esityöt eivät selvennä asiaa. Niin ikään Rahoitustarkastuksen suosituksessa (ohje päivätty : kohta 5.1, toinen kappale) tyydytään toteamaan, että lunastusvelvollisuus koskee myös niitä yhtiön osakkeita, jotka eivät ole julkisen kaupankäynnin kohteena. Avoimeksi näin jää, tuleeko lainkohdan soveltamisala ulottaa yleiseen liikkeeseen saatettuja osakkeita laajemmalle. 1 Tiina Astola on kommentaarissaan Arvopaperimarkkinoiden oikeussäännöt (1990, s. 30) kuvannut tämän säännöksen merkitystä mm. seuraavasti: jos suppean henkilöryhmän omistuksessa oleva osakeyhtiö, esimerkiksi perheyhtiö, järjestää osakeannin, siihen ei voida soveltaa arvopaperimarkkinalakia silloin, kun tarkoituksena on, että yhtiö osakeannin jälkeenkin pysyy perheen omistuksessa. 2 Esimerkiksi Kone Oyj on ennen Helsingin pörssissä julkisen kaupankäynnin kohteena olevan B-osakelajia laskenut liikkeeseen äänivaltaisen A-lajin, joka on kokonaisuudessaan yksittäisen suvun omistuksessa; koska A-lajia ei ole tarjottu yleisölle ja sitä omistaa vain suppea osakasjoukko, eivät lajiin kuuluvat osakkeet ole arvopaperimarkkinalain 1:1 :n tarkoittamia arvopapereita.

5 5 Kielteinen vastaus voidaan perustaa suoraan arvopaperimarkkinalain soveltamisalaan: 1 luvun 1 :n nojalla laki koskee vain yleiseen liikkeeseen laskettuja arvopapereita ja niiden vaihdantaa. Ilmeisesti myös arvopaperimarkkinalain yleiset tavoitteet antavat perustan vastata kielteisesti tähän kysymykseen. Hallituksen esityksessä arvopaperimarkkinalaiksi vuonna 1988 katsottiin, että muiden kuin lain 1:1 :ssä tarkoitettujen arvopaperien suhteen ei ole tarvetta erityissääntelyyn (HE 157/1988 vp., s. 22): Sellaisten arvopaperien osalta, joita ei ole saatettu yleiseen liikkeeseen, ei voida puhua arvopaperimarkkinoista, eikä niiden sääntelemiseen tässä yhteydessä siten ole olemassa niitä syitä, joihin arvopaperimarkkinalain säännökset perustuvat. Keskeisin hallituksen esityksessä viitatuista syistä on sijoittajien luottamuksen säilyttäminen arvopaperimarkkinoita kohtaan, jotta yritykset voivat hankkia rahoitusta yleisöltä. 3 Esityksen yleisperusteluissa (HE 157/1988, s. 3) todetaan muun muassa, että [s]ekä ensi- että jälkimarkkinoiden toimivuus edellyttää sijoittajien luottamusta markkinoiden puolueettomuuteen ja tehokkuuteen. 4 Toisaalta on kuitenkin kiinnitettävä huomiota kyseisen säännöksen sanamuotoon ja lunastusmenettelyjen yleisiin tavoitteisiin. Säännöksessä ei puhuta yleiseen liikkeeseen lasketuista osakkeista vaan yhtiön liikkeeseen laskemista osakkeista. Laintulkinnassa tulee lähtökohtaisesti olettaa, että erilaisen terminologian käyttö saman lain sisällä on tarkoituksellista ja perusteltua. Tällöin 6 luvun 6 :ää tulisi tulkita siten, että siinä on nimenomaisesti tarkoitettu poiketa 1 luvun 1 :stä ja määrätä lunastusvelvollisuus koskemaan kaikkia osakkeita. Tämä tulkinta on kuitenkin vaikea hyväksyä edellä kuvatun AML:n soveltamisalaa koskevan kysymyksen vuoksi. Järjestelmäargumenttina voidaan todeta, että osakeyhtiölaissa on joka tapauksessa säännökset vähemmistöosakkeiden lunastuksesta ja lunastuttamisesta tilanteessa, jossa pääomistajan osuus on ylittänyt 9/10. Tämä lunastusraja on kytketty osakeyhtiölain vähemmistösuojasäännöksiin, joiden nojalla 1/10 vähemmistöllä on tietyt kollektiiviset oikeudet jotka menetetään, jos pääomistajan osuus ylittää 9/10. Osakeyhtiölainsäädännön näkökulmasta ei siten ole perusteita laajentaa lunastustilanteita AML:n tulkinnalla. 3 Samansuuntaisesti Astola emt, s. 20: Lainsäädännön taustalla on siis usko siihen, että pitkällä aikavälillä arvosteltuna sijoittajat siirtävät hyvin toimivilla pääomamarkkinoilla pääomansa sellaisiin yrityksiin, joissa pääoman käyttö osoittautuu yhteiskunnan kannalta hyödyllisimmäksi. 4 Edellä esimerkkinä käytetyn Kone Oyj:n A-lajin osakkeet eivät ole yleisöön kuuluvilla sijoittajilla, joten yleisön arvopaperimarkkinoita kohtaan tuntema luottamus ja siihen perustuva yritysten mahdollisuus hankkia pääomaa eivät voine vaarantua, vaikka A- osakkeet eivät olisikaan luna stusvelvollisuuden piirissä.

6 6 Pidämme tilannetta sillä tavoin epäselvänä, että asia tulisi yksiselitteisesti ratkaista laissa. Jos näin menetellään, olisi parempi vaihtoehto pitäytyä AML:n soveltamisalassa ja tavoitteissa kuin laajentaa lunastusvelvollisuutta koskemaan myös julkisen kaupankäynnin ulkopuolella olevia osakkeita. Ehdotus de lege ferenda. AML 6:6.1 :n viimeinen lause muutetaan kuulumaan seuraavasti: on tarjouduttava lunastamaan loputkin yhtiön yleiseen liikkeeseen laskemista osakkeista ja niihin osakeyhtiölain mukaan oikeuttavista arvopapereista, jos yhtiö on laskenut ne yleiseen liikkeeseen Lunastusrajan alentaminen yhtiöjärjestysmääräyksin Arvopaperimarkkinalain 6:6.1 asettaa lunastukseen velvoittavan omistusrajan kahteen kolmasosaan yhtiön osakkeiden tuottamasta äänimäärästä; osakkeenomistajan osuuden ylittäessä kynnyksen, hänen on tehtävä lunastustarjous. Joissakin yhtiöissä on vielä ankaroitettu lunastusvelvollisuutta ottamalla yhtiöjärjestykseen määräys, jonka perusteella velvollisuus syntyy jo ennen AML:n mukaista omistusrajaa. Helsingin pörssin päälistan noin 100 yhtiöstä tällainen määräys oli 39 yhtiöllä vuoden 2000 alussa. 5 Esimerkiksi Nokia Oyj:n yhtiöjärjestyksen 13.1 mukaan osakas, jonka osuus yhtiön kaikista osakkeista tai osakkeiden tuottamasta äänimäärästä saavuttaa tai ylittää 33 1/3 % tai 50 %, on velvollinen lunastamaan muiden osakkaiden vaatimuksesta heidän osakkeensa ja niihin osakeyhtiölain mukaan oikeuttavat arvopaperit. Tällaisten määräysten lainmukaisuudesta on oikeuskirjallisuudessa esitetty toisilleen vastakkaisia käsityksiä. Matti J. Sillanpää on väitöskirjassaan "Julkisesta ostotarjouksesta" (1994, s ) puoltanut tiukentamisen sallimista. Hänen mukaansa: lunastussäännös on luonteeltaan vähemmistönsuojasäännös, joten sitä voidaan tiukentaa vähemmistön eduksi (s. 131); 5 Henrik Hinders (1999): Erbjudandeplikterna på aktiemarknaderna i nordiska länderna, JFT, s. 549, alaviite 8.

7 7 lunastusvelvollisuutta ei voida pitää luovutusrajoituksena, koska kyseessä on säännös, joka on periaatteessa sijoittajaa suojaava, jollainen osakkeen vapaan luovutettavuuden periaatekin on (s. 131); sekä lunastusmääräykset perustuvat sopimusvapauden periaatteelle ja niiden salliittavuuden arvioinnissa on otettava huomioon myös markkinoiden toimivuus -argumentit, sillä markkinat ottavat erilaiset sopimukset huomioon arvopaperin hinnan muodostuksessa ja sen vuoksi olisi niiden toiminnalle varsin kohtalokasta, jos sopimusten pätevyyteen ei voisikaan luottaa. (s. 132). Toisaalta Sillanpään vastaväittäjän, professori Risto Nuolimaan (Lakimies, 1994) kritiikki ja kielteinen kanta perustuvat muun muassa seuraaville argumenteille: kysymys ei ole osakkeen vapaasta luovutettavuudesta vaan sen rinnakkaisvapaudesta eli vapaudesta hankkia osakkeita (s. 1162); osakkeen hankkimisen vapaus merkitsee myös vapautta olla hankkimatta osakkeita (s. 1163); lunastusvelvollisuus on OYL:n esitöissä kytketty määrävähemmistöoikeuksien menettämiseen eli vähemmistöosakkaiden äänivallan alenemiseen alle 1/10-rajan, eikä OYL:n, AML:n tai niiden uudistusten perusteluissa ole viitattu mahdollisuuteen alentaa lunastusrajaa (s. 1163); sekä lunastusvelvollisuusraja on pakottavaa oikeutta, koska lunastusvelvollisuus asettaa poikkeuksellisen velvollisuuden enemmistöosakkaalle (s. 1163). Niin ikään Timonen ("Määräysvalta, hinta ja markkinavoima" 1997, s. 303) katsoo osakkeiden vaihdannan vapauden niin painavaksi yhtiöoikeudelliseksi periaatteeksi, että kaikkia sitä tosiasiallisesti rajoittavia yhtiöjärjestysmääräyksiä on pidettävä OYL 3:2 :n vastaisina: Yhtiöjärjestykseen otetut lunastuslausekkeet rajoittavat tosiasiallisesti osakkeiden hankintaa, sillä ne estävät sekä 1/3-määrävähemmistöön että normaaliin enemmistövaltaan vaadittavien lisäosakkeiden hankinnan, ellei ostaja ole samalla valmis lunastamaan yhtiön kaikkia osakkeita. Myös tällaista markkinoiden kaventamista on pidettävä osakkeiden vapaan vaihdannan rajoituksena, joten suomalaisyhtiöiden yhtiöjärjestyksissä olevat lunastusmääräykset ovat lainvastaisia ja sellaisina mitättömiä. Timonen (s. 304) kuitenkin toteaa, että jos osakkeiden vapaan vaihdettavuuden periaatetta tulkitaan edellä esitettyä suppeammin, yhtiöjärjestysmääräykset voivat olla päteviä. Tällöin yhtiöjärjestyksen muuttamispäätökset ovat kuitenkin Timosen mukaan OYL 9:17.1 :n nojalla pätemättömiä, jollei niitä ole tehty

8 8 kaikkien osakkaiden myötävaikutuksella tai suostumuksella: Ratkaisevaa on lunasvelvollisuuden tiukentamisesta aiheutuva osakevelvollisuuksien kasvaminen. Osakeyhtiölain dispositiivisuus koskee myös tällaisten osakkeenomistukseen liittyvien velvollisuuksien lisäämistä, mutta sitä tarkoittava päätös on mahdollista tehdä vain kaikkien osakkaiden myötävaikutuksella. Timonen johtaa tämän kantansa osakeyhtiöoikeuden yleisistä periaatteista, joihin tukeutuen hän tulkitsee OYL 9:15.1 :n 2 kohtaa (so. osakkaiden maksuvelvollisuuden lisääminen yhtiötä kohtaan). Osakasvelvollsuuksien lisäämisen kannalta on Timosen mukaan yhdentekevää, onko kyse velvollisuudesta yhtiötä tai jotakin muuta etutahoa, kuten muita osakkaita, kohtaan. 6 Ruotsissa kielteinen kanta on ilmaistu sikäläisen osakeyhtiökomitean mietinnössä (SOU 1997:22, s. 207): "Det finns inte utrymme för aktieägarna att genom. t.ex. föreskrifter i bolagsordningen om skyldighet för den som förvarvat en viss avdel av bolagets samtliga aktier att inlösa återstående aktier, om inte förskrifterna har stöd i lag. Egna konstruktioner vid sidan av de lagfästa möjligheterena till inskränkningar i den fria omsättningen av aktier är ogiltiga och krava på fullgörande av en sådan erbjudandeblikt som avses i exemplet skall ogillas." 7 Asiasta ei ole Suomen korkeimman oikeuden ratkaisua. Helsingin hovioikeus on kuitenkin vuonna 1997 katsonut, ettei yhtiöjärjestyksen lunastusmääräys ole lainvastainen, kun huomioon otetaan AML:n 6:6 :n säännös. 8 Nykyistä oikeustilaa koskevan epävarmuuden kannalta on tarpeen asian ratkaiseminen lainsää- 6 Kielteinen on myös Kyläkallio Iirola Kyläkallio ("Osakeyhtiö" 1997, s. 139): "Osakkeen vapaata hankkimis- ja luovuttamisoikeutta koskeva säännös on ymmärrettävä myös niin, että osakkeenomistajalla ei ole velvollisuutta luovuttaa tai muuten luopua omistamastaan osakkeesta taikka hänellä tai kenelläkään muullakaan ei ole velvollisuutta hankkia tai muuten ottaa osaketta, jollei laissa toisin säädetä. Yhtiöjärjestyksessä ei voida määrätä tässä suhteessa muunlaista kuin laista johtuva velvollisuus (ks. esim. APML 6:6). Näissäkään tapauksissa velvollisuutta ei saa määrätä laissa säädettyä laajemmaksi tai muuten sitä ankarammaksi." 7 Vastaavasti Jan Hellner ( Aktiebolagsrätt och avtalsrätt, teoksessa Festskrift till Gunnar Karnell 1999, s ): överlåtelsefriheten [får] anses medföra, att aktieägare inte kan åläggas att förvärva flera aktier i bolaget utan stöd av lag. 8 Helsingin hovioikeus , No. 783, S 95/2012.

9 9 däntötoimin. Koska vallitseva oikeustila on epäselvä, lunastusmääräysten lainmukaisuus nykyisen normiston valossa tulee tarvittaessa ratkaista tuomioistuimissa, emmekä pidä asianmukaisena ruotsalaistyyppistä menettelyä, jossa lainvalmistelija ottaisi niiden pätevyyteen kantaa lain esitöiden puitteissa. Alla oleva ehdotuksemme on lähtökohtaisesti lunastusmääräykset salliva. Lunastusmääräysten sisältöä koskevien ja osakkaiden sopimusvapautta rajoittavien ehdotustemme vuoksi useat nykyisin käytössä olevat yhtiöjärjestysmääräykset olisivat jatkossa sikäli ongelmallisia, että niitä ei voitaisi hyväksyä ehdotetun säännöksen nojalla. Asiaa arvioitaessa voidaan esittää kaksi vastakkaista argumenttia. Puoltavan kannan mukaan lunastusmääräysten yleisyys nykyisessä markkinakäytännössä olisi peruste vahvistaa niiden hyväksyttävyys lainsäännöksellä. Tätä voidaan yleisellä tasolla tukea myös sillä, että kysymys on viime kädessä osakkaiden sopimusvapaudesta, jota ei tulisi rajoittaa ellei siihen ole erityisiä perusteita. Vastakkaisena argumenttina voidaan todeta, että lunastusvelvollisuuden alentamisen vaikutukset on oikeuskirjallisuudessa (Timonen: Määräysvalta, hinta ja markkinavoima) todettu negatiivisiksi sen vuoksi, että ne haittaavat ns. kontrollimarkkinoiden toimintaa sekä vaikeuttavat yrityksiä pyrkiä äänivallan hankkimisen ja käyttämisen kautta vaihtamaan yhtiön johtoa ja siten tehostamaan yhtiön toimintaa. Tältä kannalta voidaan pitää ongelmallisena sitä, että lunastusvelvollisuus voi yhtiöjärjestysperustaisesti syntyä jo yksinkertaista enemmistöä alemman omistuksen ja äänivallan perusteella. Ongelma korostuu, jos lunastusvelvollisuus voi syntyä myös tilanteessa, jossa yhtiöjärjestyksen mukaisen lunastusrajan ylittävä osakas ei saa määräysvaltaa yhtiössä esimerkiksi enemmistöosakkaan tai yhdessä toimivan osakasryhmän olemassaolon vuoksi. Lisäksi on syytä ottaa huomioon se, että yhtiöjärjestysperustaisessa lunastusvelvollisuudessa lunastushinta määritellään yhtiöjärjestyksessä eikä lainsäädännössä. Tämä voi osaltaan johtaa siihen, että lunastusmääräyksillä ensisijaisesti suojataan yritysjohtoa ja merkittävien osakkaiden intressejä tavalla, joka on haitallinen sekä yhtiön vähemmistöosakkaille että arvopaperimarkkinoiden toiminnalle yleensä. Nämä yleiset syyt antavat aiheen arvioida sopimusvapauden laajuutta ja sen käyttömahdollisuuksia silloinkin, kun sopimusvapauden merkitys sääntelyn lähtökohtana hyväksytään. Edellä todetut seikat voidaan käsityksemme mukaan sovittaa yhteen siten, että lunastusvelvollisuuden rajaa saadaan yhtiöjärjestyksissä alentaa nykyisestä 2/3 rajasta, mutta lunastushintaa ei saada määritellä AML:n mukaista lunastusvelvollisuustarjouksen lunastushintaa korkeammaksi. Siksi tulisi nimenomaisesti säätää siitä, että lunastushinta määräytyy yleisten arvopaperi- ja osakeyhtiöoi-

10 10 keudellisten lunastussäännösten mukaisesti. Samassa yhteydessä olisi perusteltua rajoittaa yhtiöjärjestysperustaista lunastusvelvollisuutta siten, että se voi syntyä vain osakkaalle, jolla on suurin osuus yhtiön osakkeiden tuottamasta kokonaisäänimäärästä. Enemmistöosakkaan, suuremman vähemmistöosakkaan tai tosiasiallista määräysvaltaa yhdessä käyttävän osakasryhmän olemassaolo johtaisi tällöin siihen, että lunastusvelvollisuutta ei syntyisi. Ehdotus de lege ferenda. AML 6 lukuun, esimerkiksi 6 luvun 6 :n 4 momentiksi lisätään yhtiöjärjestysperustaista lunastusvelvollisuutta koskevat täsmennykset: Lunastusvelvollisuuden perustava ääniosuus saadaan määrätä yhtiöjärjestyksessä 1 momentissa säädettyä alemmaksi. Lunastusvelvollisuus saadaan kuitenkin asettaa vain sellaiselle osakkeenomistajalle, jonka 2 momentin mukaisesti laskettu ääniosuus on vähintään yhtä suuri kuin yhdenkään muun osakkeenomistajan samalla tavoin laskettu ääniosuus. Lunastusvastikkeesta ei saada määrätä tämän luvun 7 :stä poikkeavasti. Ehdotuksessa ei ole otettu kantaa siihen, miten onnistunut AML 6:7 mukainen hinnanmääritys nykyisellään on vaan vain siihen, että käyvän lunastushinnan perusteista tulisi määrätä laissa, jotta hintaan korottavasti vaikuttavat yhtiöjärjestysmääräykset eivät muodostu yritysostojen esteeksi. 3. Osakeyhtiölaki 3.1. Julkisen yhtiön osavuosi- ja vuosikatsaus (OYL 11:12.1 ) Otsikossa mainittu säännös velvoittaa sellaisenkin julkisen yhtiön, joka ei ole tarjonnut osakkeitaan tai muita arvopapereita yleisölle, laatimaan vastaavanlaisen osavuosikatsauksen, ja tarvittaessa myös vuosikatsauksen, jota edellytetään AML 2:5 ja 2:5a :ssä yhtiöltä tai muulta liikkeeseenlaskijalta, jonka arvopaperi on otettu pörssi- tai muun julkisen kaupankäynnin kohteeksi. Säännöksen perusteluna todetaan lyhyesti (HE 89/1996 vp., s. 125), että [k]oska julkinen osakeyhtiö voi varainhankinnassaan kääntyä yleisön puoleen, yhtiön osakkeenomistajille

11 11 ja muille sidosryhmille on tärkeää saada riittävästi tietoa yhtiön toiminnasta ja taloudellisesta tilasta myös tilikauden aikana. Lainakohdalla on selvä tavoite: suojata niitä sijoittajia, jotka ovat ostaneet osakkeita tai arvopapereita sellaisesta yhtiöstä, joka ei (vielä) ole arvopaperimarkkinalain tarkoittaman julkisen kaupankäynnin kohteena. Tavoitteensa hyväksyttävyydestä huolimatta säännöksen tekninen muotoilu ei ole onnistunut. Nykyisellään se rasittaa tarpeettomasti myös sellaisia yhtiöitä, jotka eivät ole kääntyneet rahoituksessaan yleisöön puoleen. Ennen kuin yhtiössä on päätetty, että yleisölle suunnataan osakeanti tai ryhdytään muuhun julkisen rahoituksen hankintaan, on vaikea nähdä, mitä tavoitetta pakottava säännös osavuosi- ja vuosikatsauksen laatimisesta palvelee, sillä toisaalta AML 2:3 edellyttää tarjousesitteen laatimista ennen kuin ylipäänsä voidaan kääntyä yleisön puoleen arvopaperien tarjoamiseksi sijoittajille. Tässä esitteessä on tuotava seikkaperäisesti julki viimeisin tieto yhtiön taloudellisesta asemasta ja tuloksesta; se, että yhtiö on toisaalta ollut jo tätä ennen velvoitettu laatimaan osavuosikatsauksia voimassa olevan OYL 11:12 :n nojalla, ei juuri lisää markkinaosapuolten käytettävissä olevaa informaatiota sen lisäksi, mitä esitteestä ilmenee, sillä esitteessä on aina annettava sijoittajalle riittävät tiedot perustellun arvion tekemiseksi arvopapereista ja niiden liikkeeseenlaskijasta (AML 2:3.5 ). Ehdotus de lege ferenda. Yhtäältä osakeyhtiölaista kumotaan 11:12 ja toisaalta AML 2:5 ja 2:5a :ää laajennetaan muuttamalla sanonta julkisen kaupankäynnin kohteena olevan arvopaperin liikkeeseenlaskija käsitteeksi yhteisö, joka on laskenut arvopaperinsa yleiseen liikkeeseen. Säännöksen soveltamisalan ulkopuolelle tulisi kuitenkin rajata AML 2:3.4 :n ensimmäisen virkkeen tapaan velkasitoumukset, jotka erääntyvät alle vuoden kuluessa niiden liikkeeseenlaskusta Yhtiön yksityiseksi muuttamista vastustaneen osakkaan lunastusoikeus (OYL 17:3 ) Osakeyhtiölain 17:3 oikeuttaa julkisen yhtiön osakkaan, joka on vastustanut yhtiön muuttamista yksityiseksi, vaatimaan yhtiöltä osakkeensa lunastusta käypään hintaan. Lain yksittäiselle osakkaalle tarjoama suoja on tältä osin samankaltainen OYL 14:12 ja 14a:3.5 :n tarkoittamassa sulautumisessa ja jakautumisessa. Erona on kuitenkin se, että yhtiön muuttuessa yksityiseksi osakkaalla on mahdollisuus jatkaa yhtiössä, joka on taloudellisessa mielessä sama kuin mitä se

12 12 oli aikaisemmin julkisena; hänen osuutensa säilyy muuttumattomana samassa taloudellisessa kokonaisuudessa. Vastaava mahdollisuus on sulautumista tai julkisen yhtiön jakautumista vastustavan osakkaan ulottumattomissa. Tämän vuoksi voidaan kysyä, onko 17:3 :n tarkoittama lunastusoikeus tarkoituksenmukainen suojamuoto voimassa olevan lain mukaisessa laajuudessaan. Lainkohdan perustelut ovat suppeat. Hallituksen esityksen (89/1996 vp., s. 173) mukaan [o]sakkeenomistajan asema saattaa olennaisesti heikentyä, jos yhtiö muuttuu julkisesta yksityiseksi. Lisäksi edellisen pykälän jossa edellytetään määräenemmistöä päätettäessä yhtiön muuttamisesta yksityiseksi esitöissä todetaan, että [v]aikeutettu päätöksenteko muutettaessa yhtiö julkisesta yksityiseksi on paikallaan, koska muutos on omiaan heikentämään osakkeenomistajan asemaa. Menettäähän osakkeenomistaja tällöin mahdollisuutensa myydä osakkeensa julkisessa kaupankäynnissä (ibid, s. 172). Ottaen huomioon, että osakas yksityiseksi muuttuvassa yhtiössä voi aina kuitenkin jatkaa samassa taloudellisessa kokonaisuudessa kuin aikaisemmin, aseman heikentyminen voinee johtua vain muutoksesta osakkeen likviditeetissä eli mahdollisuudessa luopua osakkuudesta sen todellisesta arvosta. Likviditeetti vähentyminen taas liittyy osakkeen luonteeseen arvopaperimarkkinalain tarkoittaman rahoitusvälineenä. Tähän nähden OYL 17:3 :n nykyinen muotoilu ei ole paras mahdollinen. Kun osakkeen AML 1:3 :n mukainen julkinen kaupankäynti päättyy pörssi- tai markkina-arvopaperina, on selvää, että se vaikuttaa arvopaperin likviditeettiin. Jos yhtiö muuttuu tässä yhteydessä yksityiseksi, on OYL 17:3 :n tarkoittama lunastusoikeus likviditeetin kannalta perusteltu suojamuoto vähemmistöomistajalle, sillä arvopaperimarkkinalaki ei edellytä tosin nykyisessä markkinakäytännössä tavanomaisen 9 lunastustarjouksen tekemistä tilanteessa, jossa julkinen kaupankäynti osakkeella päättyy. Toisaalta OYL 17:3 ei täytä tätä AML:n aukkoa kokonaisuudessaan, sillä siinä lunastusoikeus edellyttää yhtiömuodon muuttumista yksityiseksi, kun taas julkisen kaupankäynnin loppuminen ei tätä itsessään merkitse: yhtiö voi pysyä julkisena, vaikka julkinen kaupankäynti sen osakkeella päättyisikin. 9 Pörssikäytännössä julkinen kaupankäynti voidaan lopettaa vasta, kun OYL 14:19 :n tarkoittama yli 90 %:n omistuksen keskittyminen on tapahtunut, jolloin muilla osakkailla on oikeus vaatia osakkeidensa lunastamista käypään hintaan.

13 13 Toinen tilanne, jossa likviditeetillä on merkitystä, on käsillä kun osakkeitaan AML 1:1 :n tarkoittamalla tavalla yleiseen liikkeeseen laskenut yhtiö päättää muuttua yksityiseksi. Päätös itse asiassa kertoo sen, että yhtiö ei aio vastaisuudessa pyrkiä samaan osakkeitaan julkisen kaupankäynnin kohteeksi, jolloin niiden likviditeetti olisi lisääntynyt nykyisestään niihin sijoittaneen henkilön kannalta; toisin sanoen yhtiön tavoite on likviditeetin edistämiseen nähden päinvastainen. Tällaisessa tilanteessa OYL 17:3 :n lunastussäännöstä voidaan pitää perusteltuna vähemmistösuojan kannalta, mutta tällöinkin vain sellaisten osakkeiden osalta, jotka on saatettu yleiseen liikkeeseen. Muiden osakkeiden kohdalla ei ole olemassa vastaavaa tarvetta vähemmistösuojalle, sillä jos yhtiö ei ole kääntynyt yleisön puoleen rahoituksen hankkimiseksi laskelmalla yleiseen liikkeeseen osakkeitaan, ei yhtiön muuttuminen yksityiseksi merkitse tosiasiallista muutosta asianomaisen osakkeen likviditeetissä. Osakkeethan ovat kuten aikaisemminkin saman suppean henkilöpiirin omistuksessa. Lunastusoikeuden tarkoituksenmukaisuus tällaisten tilanteiden varalta on siten kyseenalainen. Ehdotukset de lege ferenda. [1] OYL 17:3 :n ensimmäisen virkkeen sanamuoto täsmennetään seuraavasti: Arvopaperimarkkinalain 1 luvun 1 :n tarkoittamalla tavalla yleiseen liikkeeseen saatetun osakkeen omistajalla, joka on äänestänyt 2 :ssä tarkoitettua päätöstä vastaan, on oikeus vaatia yhtiötä lunastamaan hänen osakkeensa. [2] OYL 17:3 :n lisätään uusi toinen virke, jolloin nykyinen toinen virke siirtyy kolmanneksi; uusi toinen virke kuuluisi: Sama oikeus on omistajalla, jonka osakkeella arvopaperimarkkinalain 1 luvun 3 :n 1 momentissa tarkoitettu julkinen kaupankäynti on päätetty lopettaa, jollei hänellä jo ole oikeutta vaatia 14 luvun 19 :n tarkoittaman osakkeiden ja äänten keskittymisen johdosta oikeutta vaatia lunastusta Käyvän hinnan määräytyminen julkista ostotarjousta seuraavassa lunastusmenettelyssä (OYL 14:19 ) Arvopaperimarkkinalain 6:1 :n mukaista julkista ostotarjousta ja 6:7 :n tarkoittamaa lunastustarjousta seuraa tavanomaisesti myös OYL 14:19 :n lunastusoikeuden ja velvollisuuden aktualisoituminen. Tämän yhteyden myötä on esitetty muun muassa käyvän hinnan määrittämistapojen yhdenmukaistamista AML:ssa ja OYL:ssa. Asiasta on laadittu erillinen selvitys, Julkinen ostotarjous ja osakkeen käypä hinta (Timo Kaisanlahti, päivätty ); selvitys on tä-

14 14 män muistion liitteenä. Selvitykseen sisältyvä de lege ferenda ehdotus on seuraava: Lunastustarjouksen mukaista korvausta on pidettävä käypänä hintana, jos sen hyväksyvät osakkaat, jotka omistavat enemmistön tarjouksen kohteena olevista osakkeista. Enemmistön hyväksyminen sitoisi tällöin myös muita tarjouksen kohteena olevia osakkaita: ne osakkaat, jotka pitäisivät tarjottua vastiketta riittämättömänä, eivät voisi saada korkeampaa hintaa välimiesmenettelyssä. Perustuslaillisesta omaisuudensuojasta kuitenkin johtuu, ettei tarjoukseen tyytymättömältä osakkaalta, vaikka hän omistaisi vain yhden osakkeen, voida evätä mahdollisuutta riitauttaa asiaa välimiesmenettelyssä eikä oikeutta valittaa välitystuomiosta yleiseen alioikeuteen. Asiaa arvioitaessa on otettava huomioon lunastussäännöksen asema Suomen oikeusjärjestelmässä yleisesti. Kyseessä on vähemmistöosakkaiden omaisuuden lunastaminen vastoin omistajan tahtoa, joten se merkitsee poikkeusta perustuslain 15 :n 1 momentissa tarkoitetusta omaisuuden suojasta. PerL 15.2 mukaan omaisuuden pakkolunastuksesta yleiseen tarpeeseen täyttä korvausta vastaan säädetään lailla. Yleisenä tarpeena on Suomessa vakiintuneesti voitu pitää myös sellaista yksityistä intressiä, jonka edistäminen on katsottu yleisen edun mukaiseksi. Tällainen on myös yhtiön enemmistöosakkaan oikeus lunastaa vähemmistö ulos sekä ainoana osakkaana järjestää yhtiön hallinto tehokkaalla ja tarkoituksenmukaisella tavalla. Omaisuuden lunastustilanteissa vakiintuneena menettelynä on, että asianosainen voi aina riitauttaa lunastuskorvauksen ja saattaa asian tuomioistuinten arvioitavaksi. On vaikea nähdä perusteita sille, että omistajan asema ja suojamekanismit voitaisiin määritellä tätä huonommiksi kun kyseessä on yksityisessä intressissä tapahtuva lunastus. Taloustieteellisistä perusteluista huolimatta ei myöskään ole mahdollista tehdä omistamisesta ja omaisuuden arvostamisesta sen tyyppistä demokratiakysymystä, joka voisi ratketa enemmistömielipiteellä kaikkia sitovasti. Lunastushinta on sen vuoksi jatkossakin määrättävä tapauskohtaisesti ja osakkeenomistajalla on oltava mahdollisuus esittää oma käsityksensä sen määräytymisen perusteista. Edellä sanottu ei käsityksemme mukaan estä lunastusmenettelyn merkittävää rationalisoimista sekä siihen liittyvää enemmistön hyväksymän hinnan käyttämistä olettamana käyvästä hinnasta. Käytännössä tämä merkitsisi muutosta nykyiseen

15 15 sääntelyyn siinä, että toimimisvelvollisuus siirrettäisiin lunastajalta vähemmistöosakkaille. Tällöin lunastajalla olisi oikeus saada osakkeet enemmistön hyväksymän tarjouksen mukaisella hinnalla kaikilta niiltä vähemmistöosakkailta, jotka eivät ilmoita vastustavansa tarjottua hintaa. Jos yksikin osakas vastustaa tarjottua hintaa, lunastajan olisi vietävä hinnan määrääminen välimiesoikeuden käsiteltäväksi. Omaisuudensuojaa koskeva sääntely ilmeisesti aiheuttaa sen, että saman periaatteen tulisi koskea tilanteita, joissa yksikin osakas on tuntematon tai jää tavoittamatta. Lähtökohdaksi voidaan kuitenkin ottaa, että riippumaton edunvalvoja voi poissa olevien ja tuntemattomaksi jääneiden osakkeenomistajien puolesta arvioida sekä lunastushintaa että siihen liittyvänä kysymyksenä myös välimiesmenettelyn tarpeellisuutta. Siksi tulisi säätää erikseen siitä, että edunvalvoja voi hyväksyä enemmistön tavoitetuista osakkaista hyväksymän hinnan ilman välimiesmenettelyä myös silloin (toisin kuin OYL 14:20.4) kun asia on jonkun muun osakkaan osalta riitainen. Lisäksi edunvalvojan määrääminen tulisi erottaa lunastajan vaikutuspiiristä sen varmistamiseksi, että edunvalvoja on aidosti riippumaton. Nykyisellään tämä ei toteudu, sillä kohdeyhtiö on edunvalvojaa määrättäessä lunastajan määräysvallassa. Ehdotettu aktiivisen vastustamisen edellyttäminen pienosakkaalta ei käsityksemme mukaan vaarantaisi vähemmistöosakkaiden asemaa tai aiheuttaisi heille nykyisestä poikkeavia merkittäviä kustannuksia. Vastustamisilmoitusta lukuun ottamatta menettely- ja kulusääntöjä ei olisi tarpeellista muuttaa, ja lunastusmenettely voitaisiin edelleen käydä pääsäännön mukaisesti lunastajan kustannuksella. Ero nykyiseen sääntelyyn syntyisi siitä, että passiivisena pysyttäytyvät pienosakkaat jäisivät prosessin ulkopuolelle, jolloin asianosaisten määrä pienenisi pörssiyhtiöissä aivan olennaisesti. Samalla lunastusten läpivieminen nopeutuisi ja menettelystä lunastajalle aiheutuvat kustannukset vähenisivät. Edellä esitettyyn perustuva ja Kaisanlahden tutkimuksellisten johtopäätösten perusteella muokattu de lege ferenda ehdotuksemme on seuraava: Lunastustarjouksen mukaista korvausta on pidettävä käypänä hintana, jos sen hyväksyvät osakkaat, jotka omistavat enemmistön tarjouksen kohteena olevista osakkeista. Jokaisella osakkaalla on halutessaan oikeus ilmoittaa, että ei hyväksy enemmistön hyväksymää hintaa. Enemmistön hyväksyminen sitoo niitä tarjouksen kohteena olevia osakkaita, jotka eivät tällaista ilmoitusta tee. Yhdenkin osakkaan vastustus johtaa siihen, että lunastajan on käynnistettävä välimiesmenettely käyvän hinnan määräämiseksi. Poissaoleville ja tuntemattomille osakkeenomistajille määrätty edunvalvoja

16 16 voi hyväksyä enemmistön hyväksymän lunastushinnan myös ilman välimiesmenettelyä, joten menettely on heidän osaltaan käynnistettävä vain, jos edunvalvoja ei hyväksy lunastushintaa. Kuten edellä ilmenee, käsityksemme on, että osakkeesta maksettavaa täyttä korvausta tai osakkeen käypää hintaa ei voida määritellä yleisellä ja kaikkiin lunastustilanteisiin soveltuvalla tavalla. Sen vuoksi pidämme ensisijaisina vaihtoehtoina lunastukseen liittyvien menettely- ja hinnanmäärittelysäännösten yhdenmukaistamista osakeyhtiölaissa ja arvopaperimarkkinalaissa sekä siihen liittyvää arvopaperimarkkinalain mukaisen käyvän hinnan aseman vahvistamista lunastusprosesseissa esimerkiksi olettamasääntöjä hyväksi käyttäen. Tällä tavoin voidaan yhdenmukaistaa osakkeen hinnan määrittäminen AML:n ja OYL:n mukaisissa lunastusmenettelyissä. Käsityksemme mukaan tämänkaltainen Ruotsissa jo aiemmin omaksuttu vapaaehtoisen lunastustarjouksen ja vähemmistöosakasta velvoittavan lunastusvaatimuksen lunastushinnan yhdenmukaistaminen varmistaa tehokkaasti sen, että lunastustarjouksen tekijä voi varautua myöhempään lunastusvaatimukseen ja käynnistää lunastusmenettelyn ilman viivytystä ja tarpeettomia lisäkustannuksia. Tätä pidemmälle menevää lunastusmenettelyjen yhdenmukaistamista on vaikea toteuttaa sen vuoksi, että AML:n mukaan on kysymys ostajan velvollisuudesta ja OYL:n mukaan ostajan oikeudesta lunastaa osakkeet, ja että menettelyt siten eroavat vähemmistöosakkaiden kannalta olennaisesti toisistaan: AML:n mukaisen tarjoushinnan perusteella osakkeista luopuminen on vapaaehtoista ja OYL:n mukaisen lunastushinnan perusteella luopuminen pakollista. Sen vuoksi AML:n mukainen hinta voi OYL:n tarkoittamissa lunastustilanteissa olla enimmillään vahvan presumption asemassa. Edellä sanottuun perustuva de lege ferenda ehdotus on seuraava: Osakeyhtiölain 14:19 :ään lisätään hintaa koskeva 5 mom., joka kuuluu seuraavasti: Jos lunastusmenettelyä edeltää arvopaperimarkkinalain 6 luvun 6 :n mukainen ostotarjous, käypänä hintana pidetään arvopaperimarkkinalain 6 luvun 7 :n mukaista hintaa, ellei muuhun ole erityistä syytä.

17 17 Tässä tarkoitettuja erityisiä syitä tulisi välimieskäytäntöä silmällä pitäen pyrkiä täsmentämään perusteluissa. Tällöin mielestämme keskeinen tekijä on aika: jos lunastusvaatimus seuraa viivytyksittä lunastustarjousta, hinnoittelun tulisi olla yhdenmukaista. Jos taas niillä on selkeä väli, omaisuudensuojasäännökset edellyttävät mahdollisuutta osakkeen käyvän hinnan uudelleen arvioimiseen lunastushetkellä. Tähän liittyvä yksityiskohta joka tulee tarkemmin esille lunastusmenettelyä arvioitaessa on, että lunastushinnan määrittämisen ajankohta tulisi säätää laissa. Jos näin menetellään ja ajankohdaksi valitaan oikeuskirjallisuudessa (Timonen: Lunastushinta osakeyhtiölain mukaisessa vähemmistöosakkeiden luovutusmenettelyssä, 2001) esitetty lunastusvaatimuksen esittämisajankohta, lunastusmenettelyn kesto ei vaikuta hinnoitteluun. Tämä helpottaa osaltaan hinnanmäärityksen yhdenmukaistamista edellä tarkoitetulla tavalla Julkisesti noteeratun yhtiön AML:ssa tarkoitettuna liikkeeseenlaskijana antama informaatio (OYL 4:4a ja useissa muissa kohdissa sekä AML 2 luku) Osakeyhtiölaissa on lukuisia erilaisia tiedonantovelvollisuutta koskevia säännöksiä, jotka tyypillisimmin liittyvät yhtiökokouspäätöksentekoon ja koskevat etenkin yhtiön taloudellista asemaa yleisesti sekä erilaisia osakepääoman korotustilanteita. Keskeinen näistä on 4 luvun 4 a, johon myös viitataan muualla laissa. Toisaalta arvopaperimarkkinalain 2 luvussa on varsin yksityiskohtaisesti säännelty julkisesti noteeratun yrityksen tiedonantovelvollisuutta ja velvollisuutta erilaisten esitteiden laatimiseen. Näistä johtuva päällekkäisyys on usein esillä lainsäädännöstä aiheutuvia kustannuksia ja hallinnollisia rasitteita koskevassa keskustelussa ja on ilmeistä, että etenkin yhtiön taloudellista asemaa koskevat OYL:n nojalla pääoman korotustilanteissa annettavat tiedot ovat tyypillisesti sellaisia, jotka kuuluvat myös AML:n mukaisen tiedonantovelvollisuuden piiriin. Samoin OYL:n mukainen yhtiökokouskutsuun liitettävä informaatio on sisällöltään samaa kuin AML:n tiedonantovelvollisuuksien tarkoittama informaatio. AML:n ja OYL:n erilaisista tavoitteista seuraa, että kaikki aiemmin annettu informaatio ei ole samanarvoista myöhemmin sovellettavaksi tulevan informaation antoa koskevan säännöksen kannalta. AML:n listalleotto- ja tarjousesitteitä koskeviin säännöksiin sisältyvän informaation keskeisenä tavoitteena on taata sijoittajille sellainen riittävä kokonaisaineisto, jonka varassa perustellut sijoituspäätökset on mahdollista tehdä. Esitteen sisältöä ja sen tietoja on arvioitava kokonaisuutena, joten tässä kontekstissa ei voitane tyytyä siihen, että yksityiskoh-

18 18 taisten tietojen antamisen sijasta viitattaisiin aiemmin julkistettuun tietoon ja ohjattaisiin sijoituspäätöksen tekijät tutustumaan siihen. Sen sijaan OYL:n pääomankorotus- ja muihin päätöstilanteisiin liittyvän informaation osalta olennaista on, että tiedot ovat osakkeenomistajien saatavilla, eikä esimerkiksi yhtiökokouskutsua tai sen liiteaineistoa voida pitää AML:n mukaisiin esitteisiin rinnastuvina kokonaisuuksina. Kun kysymys ei ole esitteistä vaan AML:n tarkoittamista säännöllisestä ja jatkuvasta tiedonantovelvollisuudesta, AML:n lähtökohtana on tiedon julkistaminen viivytyksettä ja siten, että se on kaikkien markkinaosapuolten eikä vain yhtiön osakkeenomistajien saatavilla. Osakkeenomistajien informoiminen yhtiökokouspäätöksenteon yhteydessä puolestaan perustuu joko täysin tai ainakin valtaosaltaan sellaisiin tietoihin, jotka lähtökohtaisesti on tullut jo saattaa julkisiksi AML:n nojalla. Näistä syistä näemme tilanteen sellaiseksi, että OYL:n säännöksissä ja OYL:n sääntelemissä informaatiotilanteissa voidaan viitata aiempaan AML:n nojalla annettuun informaatioon, mutta ei toisin päin. Käsityksemme mukaan ei ole tarkoituksenmukaista pyrkiä ennakoimaan ja sääntelemään teknisesti yhdenmukaisella tavalla kaikkia mahdollisia tiedonantovelvollisuus- ja informaatiovelvollisuustilanteita. Tällaisen lähestymistavan sijasta pidämme suotavana sellaista päällekkäiset velvoitteet huomioon ottavaa yleissäännöstä OYL:ssa, joka oikeuttaisi yhtiön viittaamaan AML:n nojalla jo julkistamaansa tietoon. Tällä tavoin voidaan välttyä päällekkäisiltä julkistamisvelvoitteilta. Säännöksen perusteluissa tulisi varmuuden vuoksi tuoda esille se sinänsä selvä seikka, että viittaussäännöksen vetoaminen on mahdollista vain, kun markkinainformaatio täyttää OYL:n mukaiset sisällölliset vaatimukset. Esimerkiksi tilinpäätöstietoja koskeva julkistamisvelvollisuus voi täyttyä vain kirjanpidollisen tilinpäätöksen julkistamisella, eikä erilaisilla pro forma luvuilla, tiivistelmillä tms. ole merkitystä yhtiökokouspäätöksenteon kannalta. Ehdotus de lege ferenda. OYL:iin lisätään esimerkiksi yhtiökokouskutsua koskevien säännösten yhteyteen viittausnormi, joka asialliselta sisällöltään on seuraava: Julkisesti noteerattu osakeyhtiö voi täyttää tämän lain mukaisen velvollisuutensa tiettyjen tietojen tai tietyn informaation julkistamiseen viittaamalla sellaiseen arvopaperimarkkinalain 2 luvussa tarkoitettuun tiedotteeseen, katsaukseen tai esitteeseen, joka on julkistettu enintään kolme kuukautta ennen tämän lain mukaisen julkistamisen ajankohtaa ja joka on osakkeenomistajien saatavilla tai jonka yhtiö osakkeenomistajan pyynnöstä viivytyksettä hänelle toimittaa.

19 Omistuksen rekisteröiminen ja omistustietojen julkisuus (OYL 3:10, 3:12, 3a:6 ja 3a:8, AML 2:9) Tämän selvitystyön toimeksiantoon liittyvässä LsN Airaksisen muistiossa on annettu tehtäväksi mm. arvioida, voitaisiinko nykyisestä omistustietojen julkisuudesta osittain luopua esimerkiksi siten, että omistuksen ilmoittaminen perustuisi AML:n mukaiseen ilmoitusvelvollisuuteen, jonka alarajana on 5 % suuruinen osuus osakkeista tai äänistä. Asiaa arvioitaessa huomioon otettavat keskeiset seikat on todettu jo kyseisessä muistiossa ja ne voidaan tiivistää seuraavaan: ulkomaisilla omistajilla on aina mahdollisuus pitää osakkeensa hallintarekisteröityinä, suomalaisilla ei suomalaistyyppinen kaikkien omistajatietojen julkisuus on kansainvälisessä vertailussa poikkeuksellista ulkomaalaisomistuksen suuren määrän vuoksi omistuksen julkisuus koskee useissa yhtiöissä tosiasiallisesti vain vähemmistöä osakkeista tai äänistä julkisuustavoitteen toteuttaminen saattaa entisestään vaikeutua, jos arvoosuusjärjestelmä jatkossa mahdollistaa kansainvälisesti verraten yleisen ns. moniportaisen omistajarakenteen. Omistuksen julkisuutta arvioitaessa tulisi erottaa toisaalta julkisesti noteeratut ja noteeraamattomat yhtiöt sekä toisaalta viranomaisten ja yksityisten tahojen mukaan lukien markkinaosapuolet tiedontarpeet. Lisäksi tulee ottaa huomioon se, että OYL:n säännökset estävät yhtiökokouspäätöksentekoon osallistumisen osakkeilla, joita ei ole asianmukaisesti rekisteröity osakkeenomistajan nimiin. Käsityksemme mukaan osakeluetteloon kirjaamisen ja yhtiökokouspäätöksenteon kytkeminen sekä omistustietojen ns. osakasjulkisuus riittää lähtökohtaisesti turvaamaan yhtiön ja sen osakkeenomistajien intressit, eikä näiden kannalta olisi tarvetta pitää julkisia osakeluetteloja noteeraamattomissa yhtiöissä. Noteerattuja yhtiöitä koskevat markkinaosapuolten tiedontarpeet puolestaan perustuvat siihen, että määräysvallan jakautumisella ja sen käyttäjällä vähintään voi olla vaikutusta myös yrityksen markkina-arvoon ja sen osakkeen arvoon. Tältä kannalta AML:n mukaisen ilmoitusvelvollisuuden alarajana oleva 5 % on riittävä myös omistustietojen yleisen julkisuuden alarajaksi, eikä sitä pienemmillä omistusosuuksilla ole sellaista yleistä merkitystä, että niiden tulisi olla julkisia. Lähtökohtana voidaan pitää, että myös yksityisessä yhtiössä osakkeenomistajilla on intressi tietää tai voida selvittää vain yhtiön merkittävät osakkeenomistajat ja äänivallan käyttäjät. Tältäkin kannalta AML:n mukainen 5 % osakkeista ja äänistä alkava sekä 66 % osakkeista ja äänistä päättyvä ilmoitusvelvollisuus on vähintään riittävä.

20 20 Käytännössä alaraja voisi olla selvästikin korkeampi, sillä omistukseltaan keskittyneissä tai verraten keskittyneissä noteeraamattomissa yhtiöissä 5 % omistus ja äänivalta eivät ole merkitseviä tekijöitä. Jäljempänä olemme päätyneet esittämään alarajaksi 10 % lähinnä siksi, että tällä rajalla on merkitystä osakeyhtiöoikeuden järjestelmän takaamien vähemmistöoikeuksien kannalta. Viranomaisten tiedontarpeet liittyvät sekä verotuksellisiin seikkoihin että yleisiin viranomaisintresseihin, tyypillisimmin omistajatietoihin pakkotäytäntöönpanossa sekä taloudellisen rikollisuuden torjuntaan. Niitä arvioitaessa on otettava huomioon myös kansainvälisesti voimakkaasti esillä oleva vaatimus siitä, että yhtiöiden ns. todellisista edunsaajista (beneficial owners) varmistautumisen on aina oltava mahdollista esimerkiksi talousrikollisuuden ja rahanpesun ehkäisemiseksi tai terrorismiin liittyvien rahavirtojen selvittämiseksi. Näiden intressien kannalta omistajatietojen ei tarvinne olla julkisia, kunhan ne ovat viranomaisten saatavilla. Arvo-osuusjärjestelmään liitettyjen osakkeiden osalta tämä on nykyisellään turvattu arvo-osuustileistä annetun lain 33 :ssä. Vastaavan säännöksen ottaminen mahdollisesti hieman nykyistä laajempana OYL:iin nykyisten osakeluettelon julkisuutta koskevien 3:12 ja 3a:8 :n tilalle riittäisi tästä näkökulmasta takaamaan riittävän omistajatietojen julkisuuden. Osakkaita ja markkinaosapuolia voidaan yhdessä luonnehtia omistajaintressin edustajiksi ja viranomaisia yhteiskunnan intressin edustajiksi. Kolmas merkityksellinen intressitaho ovat osakeyhtiön sopimuskumppanit laajasti ymmärrettynä rahoittajat, velkojat, liikekumppanit, asiakkaat joilla voi olla omistajista ja viranomaisista poikkeavia intressejä. Omistustietojen julkisuus voi kuitenkin olla näille tahoille tärkeää vain yhtiön määräysvallan käyttäjää tai käyttäjiä selvitettäessä, joten edellä tarkoitettu merkittävän omistuksen ja äänivallan julkisuus riittäisi myös sopimuskumppaneiden intressien täyttämiseen. Ehdotus de lege ferenda: OYL 3:12 ja 3a:8 korvataan säännöksellä tai säännöksillä, jonka / joiden asiasisältö on seuraava: Osakeluettelo ja osakasluettelo ovat julkisia niiden osakkeenomistajien osalta, joiden osuus osakkeista tai äänistä ylittää 10 %. Julkisesti noteerattujen yhtiöiden osalta tiedot ovat julkisia niiden osakkeenomistajien osalta, joiden osuus osakkeista tai äänistä ylittää 5 %. Viranomaisilla on kuitenkin aina oikeus saada tiedot myös näitä rajoja alemmista omistuksista.