Macro Research Euroalue japanilaistuu Euroalueen inflaatio hidastui vuoden 2012 alussa tuntuvasti ja on pysynyt siitä asti hyvin kaukana keskuspankin kahden prosentin inflaatiotavoitteesta. Tämä on kirvoittanut vertailuja Japanin tilanteeseen 1990- luvulla, jolloin Japani ajautui yli vuosikymmen ajan kestävään deflaatioon. Mikä on Japanin tie ja millaisia yhtymäkohtia 90-luvun Japanilla on nykypäivän euroalueeseen. Japanin kupla puhkesi 90-luvun alussa Japanin kasvu- ja kehitystarina toisen maailmansodan jälkeen on yksi huikeimmista, jopa verrattuna Yhdysvaltoihin. Kun Japani vuonna 1997 Aasian kriisin jälkeen alkoi luisun deflaatioon, oli Japanin BKT henkilöä kohden 78 prosenttia Yhdysvaltojen tasosta. Deflaationsa kynnyksellä Japani oli toisin sanoa rikas ja kehittynyt talous, sillä elintaso oli lähes kolminkertaistunut henkeä kohti lasketulla bruttokansantuotteella mitattuna vuosien 1980 1997 välillä. Japanin kiinteistö- ja arvopaperikupla puhkesi 1990- luvun alussa ja varallisuusarvojen korjausliike jatkui koko 90-luvun ensimmäisen puoliskon. Yrityssektorin ja erityisesti pankkien taseet romahtivat ja tämän seurauksena alkoi pitkä velkojen sulattamisvaihe, jota kesti yli vuosikymmen. Varallisuusarvojen hintakehitys on ollut Japanissa aneeminen siitä asti, kun kupla puhkesi. Japanin kuluttajahintainflaatio kääntyi pysyvälle deflaatiouralle kuitenkin vasta vuonna 1997, kun Aasian kriisi iski Japanin vientiin ja talouskasvuun. Handelsbankenin korko- ja valuuttaennusteet Keskuspankkikorot 10-v. valtion obligaation tuotot Valuuttakurssit 9.6.2014 + 3 kk +6 kk +12 kk 9.6.2014 + 3 kk +6 kk +12 kk 9.6.2014 + 3 kk +6 kk +12 kk Euroalue 0.15 0.15 0.15 0.15 1.36 1.65 1.90 2.00 EURUSD 1.36 1.36 1.25 1.10 USA 0.13 0.13 0.13 0.75 2.59 2.80 3.20 3.50 USDJPY 102.6 102.5 103.0 107.0 Ruotsi 0.75 0.50 0.50 1.00 1.84 2.15 2.50 2.80 EURGBP 0.81 0.81 0.82 0.81 Norja 1.50 1.50 1.50 1.50 2.69 2.90 2.90 3.00 EURSEK 9.04 8.95 8.80 8.40 Suomi 1.77 2.00 2.20 2.30 EURNOK 8.12 8.30 8.30 8.20 Lähde: Handelsbanken Capital Markets For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.
Japani käväisi koko kuluttajahintaindeksillä mitattuna deflaation puolella hetkellisesti jo vuonna 1995. Tuolloin Japanin keskuspankki toi ohjauskoron nollan tuntumaan, mutta koska inflaatio hidastui tuntuvasti kuplan puhkeamisen jälkeen, ei elvyttävästä rahapolitiikasta saatu Japanissa apua, koska reaalikorko pysyi korkeana. Riittämättömien rahapoliittisten elvytystoimien takia jeni vahvistui vaihtotaseen ylijäämän kasvun vanavedessä. Irlannin yksityisen sektorin velkaantuminen on jopa suurempaa kuin japanissa ennen romahdusta. Sisäinen tasapaino vaikea saavuttaa valuuttaunionissa Kuluttajahintainflaatio on painunut nyt deflaatioksi Kreikassa ja hyvin lähelle nollaa muissakin euroalueen kriisimaissa. Tämän takia koko euroalueen inflaatio on hidastunut hälytyttävän kauas keskuspankin 2 prosentin inflaatiotavoitteesta. Saksassa, jossa talous vielä kasvaa kunnolla, inflaatio on myös hidastunut viime vuosien aikana, mikä tekee euroalueen sisäisen tasapainottumisen hyvin vaikeaksi. Kun Saksa ei halua tai ei pysty saamaan palkkojensa ja hintojensa nousua eteläisiä maita merkittävästi nopeammaksi, ei Saksasta ole nostamaa heikompia eurotalouksia vientivetoiseen nousuun. Eurokriisi on velkakriisi kuten Japanissa 90- luvulla Aivan kuin Japanissa 90-luvun alussa, euroalueen maissa koettiin asunto-/velkakupla, joka puhkesi vuoden 2008 jälkeisenä aikana. Tämän puhkeamisen jäljiltä useissa kriisimaissa yksityisen sektorin velka-asteet ovat korkeat. Espanjan, Portugalin ja 2
Euroalueen työttömyys Japania suurempaa Kuluttajahintainflaation hidastuminen on vuoden 2012 alkupuolelta alkaen ollut euroalueella varsin raju pudotus. Näin tapahtui myös Japanissa vuonna 1997. Japaniin verrattuna euroalueen lama on ollut Japania syvempi. BKT:n tason pudotus on euroalueella ollut Japania suurempi ja työttömyys on euroalueella kasvanut Japania enemmän. Japanissa työttömyys nousi itse asiassa hyvin hitaasti eikä Japanin työttömyysaste koskaan saavuttanut sellaisia tasoja, jotka euroalueella ovat liittyneen noususuhdanteisiin. Japanin työmarkkinat ovat toki rakenteiltaan hyvin erilaiset kuin euroalueella - Japanin elinikäisten työsuhteiden malli on muuttunut hyvin hitaasti, ja tämän takia työn tuottavuus työntekijää kohden oli hyvin heikko romahduksen jälkeen aina 2000-luvun alkuun asti. Japanin työn tuottavuus työntekijää kohden ei kuitenkaan ole missään vaiheessa ollut oleellisesti heikompi kuin Espanjan ja Italian tuottavuus ennen eurokriisiä, eikä Japani jää paljonkaan Ranskaa heikommaksi tällä mittarilla arvioituna. Ovatko deflatoriset paineet juurtumassa euroalueella? Euroalueen tilanne muistuttaa nyt monelta osin Japanin vuosia jatkunutta deflaatiokierrettä, joka katkesi vasta, kun rahapolitiikan täyskäännös sysäsi vuosi sitten jenin arvon laskuun. Samankaltaisuus korostuu sekä verrattaessa euromaita rahaliiton ulkopuolisiin maihin että yksittäisiä euromaita toisiinsa. Euro on ollut vahva ja hintataso liian korkea, aivan kuten Japanissa 90-luvulla. 3
Mikäli valuutta ei heikkene voimakkaasti, inflaation on joustettava alas suhteessa ympäröivään maailmaan, mikä saattaa ajaa euroalueen deflaatioon. Valuuttaunionissa valuuttakurssien oikaisu on mahdotonta. Tämä selittää hintojen ja palkkojen laskupaineet niissä maissa, jotka tarvitsevat lisäpotkua kilpailukyvylleen edellyttäen tietysti, että hinnat ja palkat eivät nouse Saksassa. Japanista poiketen euroalueen työmarkkinoita vaivaa valtava työvoiman ylitarjonta. Jos jätämme vertailusta pois Saksan, jonka matala työttömyys saattaa johtaa korkeampaan palkkainflaatioon, euroalueen työttömyys on lähellä 14 prosenttia. Taso on historiallisesti tarkasteltuna ennätyksellisen korkea. Jos Saksa otetaan vertailuun mukaan, työttömyys jää hieman alle 12 prosenttiin, mikä silti on lukuna historiallisen korkea. Emme usko, että työttömyys laskee paljonkaan vuosina 2014 ja 2015, joten deflaatioherkkyys säilyy. IMF ennustaa kevään World Economic Outlook -katsauksessaan, että euroalue ei vielä edes vuonna 2019 pääse alle 10 prosentin työttömyysasteen. Siksi palkkoihin ja hintoihin kohdistuu laskupaineita vielä pitkään. Kreikan työvoimakustannukset ovat nyt laskeneet yli 20 prosenttia huipustaan ja Portugalin yli 10 prosenttia. Espanjassa palkkojen sopeutuminen on ollut huomattavasti hitaampaa huolimatta lähes Kreikan tasolla olevasta työttömyysasteesta. Espanjan työvoimakustannusten nousu on kuitenkin hidastunut, erityisesti 2012 13, jolloin palkat nousivat hitaammin kuin Saksassa. Myös Italiassa ja Ranskassa työvoimakustannusten nousu on jonkin verran hidastunut. Ihmetystä herättää, miksi Espanjan ja Italian palkat eivät ole laskeneet samoin kuin Kreikan ja Portugalin. Italian kohdalla selitys on, että työttömyysaste ei ole noussut yhtä korkeaksi. Italian työttömyysaste on kuitenkin noussut korkeammaksi kuin Ranskan, joten olisi loogista odottaa Italian työvoimakustannuksiin kohdistuva suurempia laskupaineita kuin 4
Ranskan, mutta näin ei ole tapahtunut. Espanjan työvoimakustannusten trendiä on erityisen vaikea ymmärtää. Se, että palkat eivät keskimäärin ole laskeneet massatyöttömyydestä huolimatta, on todennäköisesti seurausta työmarkkinoiden sääntelystä, joka suojelee vakituisessa työsuhteessa olevia, mutta ei muita. Palkkojen joustamattomuus massatyöttömyydestä huolimatta todennäköisesti johtaa rakenteellisen työttömyyden jyrkkään kasvuun, mikä ei ole toivottavaa tulevaisuuden kannalta. Rahan tarjonnan supistuu kuten Japanissa 90-luvun alussa Viimeisimmät tilastot osoittavat selvästi, että useassa euromaassa luotot ja rahan tarjonta supistuvat. Historiallisesti rahan tarjonnan ja inflaation välillä on pidemmällä aikavälillä selvä yhteys. Sen vuoksi EKP on valinnut inflaatiotavoitteen rinnalle toiseksi tavoitteekseen rahan tarjonnan. Rahan tarjonnan mittarina käytetään lavean rahan määritettä M3:a, ja tälle EKP on määrittänyt vuotuiseksi tavoitekasvuvauhdiksi 4,5 prosenttia. Ennen finanssikriisiä M3:n kasvuvauhti kävi huipussaan 12 prosentissa, mutta kriisin alettua kasvu putosi vuonna 2009 negatiiviselle puolelle. Myös Japanissa sijoituskuplan puhjettua, rahan tarjonta romahti vuoden 1990 keväällä, lähes samankaltaisella rajuudella kuin euroalueella vuonna 2008. Luottomarkkinoiden kriisin ja pankkikriisin takia useissa talouksissa taseet romahtivat, ja sen takia rahan tarjonta on monessa maassa supistunut. Kreikassa tilanne on ollut dramaattisin, sillä M3 on supistunut vuositasolla 7-8 prosenttia ja kokonaisuudessaan pudotus on ollut noin 30 prosenttia. Tämä on aivan verrattavissa USA:n rahan tarjonnan supistumiseen 30-luvun laman aikana. Ja niin on laita myös Kreikan BKT:n supistumisen kanssa - sekin on verrannollinen USA:n 30-luvun laman BKTpudotukseen. Italiassa ja Espanjassa pankkisektorin ongelmat ovat aiheuttaneet yksityisen sektorin luottojen romahtamisen, mikä on puolestaan vienyt kulutuksen ja investoinnit jyrkkään pudotukseen. Tämä näkyy rahan tarjonnassa. M3 on Espanjassa supistunut viimevuosien aikana 2,5 prosenttia. Euroalueella kokonaisuudessaan M3 kasvu kiihtyi vuonna 2011, 5
mutta on sen jälkeen hidastunut rajusti viimeksi kuluneen 18 kuukauden aikana. Koko euroalueen inflaatio on heijastellut M3 kasvua, ja suhteelliset inflaatiotilanteet eri maiden välillä heijastelevat hyvin suhteellista rahan tarjontaa eri maiden välillä. Kun ei ole töitä eikä rahaa, ei ole inflaatiotakaan. Tämä on kova todellisuus monelle maalle samalla kun Saksan tilanne on aivan päinvastainen. Yhden koon rahapolitiikka ei toimi tällaisessa tilanteessa, ja EKP:n onkin ummistettava silmänsä Saksan talouden ylikuumenemispaineille. Euroalueella kilpailukyvyn korjaaminen vaikeaa On vaikea uskoa, että nykytilanne voi olla poliittisesti kestävä. Työllisyysasteen on euroalueen kriisimaissa noustava huomattavasti, mutta millä keinoin? Kotimainen kysyntä pysyy vaimeana niin kauan kuin yksityinen sektori keventää velkataakkaansa ja palkkoihin kohdistuu voimakkaita laskupaineita. Nettovienti kasvaa, mutta maiden kilpailukyky ei riitä BKT:n kasvun luomiseen viennin avulla. Palkkojen suhteellinen lasku on edelleen tarpeen. Kilpailukyvyn kasvattamisessa on olennaista myös, että kilpailukyvyn lähde on muualla kuin suhteellisissa palkanalennuksissa. Maailmassa, jossa huomattavasti matalamman palkkatason maat Kiina mukaan lukien kouluttavat työvoimaansa ja käyttävät enemmän rahaa tutkimukseen ja kehitykseen, jopa Saksan ja Ruotsin kaltaisilla mailla on vaikeuksia pysyä kilpailussa mukana. Eteläinen Eurooppa on epäonnistunut pahasti näillä osa-alueilla, joten miten se onnistuu luomaan työpaikkoja sektoreille, joilla on mahdollisuus kilpailla nopeasti kasvavien kehittyvien talouksien kanssa? Pohjoisosiin verrattuna eteläisen euroalueen nuoret ovat huomattavasti heikommin koulutettuja. 20 24- vuotiaista espanjalaisnuorista vain 60 prosenttia on suorittanut toisen asteen tutkinnon, mikä on Euroopan mittakaavassa heikko saavutus. Saksassa vastaava luku on 75, Ruotsissa 85 ja Irlannissa 90 prosenttia. Vielä kauemmas kärjestä etelä jää vertailtaessa tutkimukseen ja kehitykseen käytettyjä varoja. Elinkeinoelämän investoinnit tutkimukseen ja kehitykseen yltävät Espanjassa, Portugalissa ja Italiassa vain 0,7 prosenttiin BKT:sta ja Kreikassa vain neljännesprosenttiin. Innovatiivisuudestaan tunnetut Sveitsi, Ruotsi, Suomi ja Saksa käyttävät vähintään 2 prosenttia BKT:sta tutkimukseen ja tuotekehitykseen. Etelässä on myös pulaa riskipääomasta. Näissä olosuhteissa ei ole helppoa synnyttää kilpailukykyisiä yrityksiä, jotka voisivat imeä työvoimaa massatyöttömyyden riivaamilta alueilta. Yksi vaihtoehto on, että palkat ja hinnat laskevat vielä huomattavasti, mikä hidastaa edelleen yksityisen ja julkisen talouden elpymistä. Euroalueen taantuma on viimein ohi, mutta monet taustalla olevista ongelmista eivät ole kadonneet mihinkään. Talouskasvu jatkuu epätasaisena ja hauraana, ja poliittiset ja taloudelliset jännitteet säilyvät. Tämä on otollinen maaperä deflatorisille voimille. Analyytikko: Tiina Helenius, +358 10 444 2404, tiina.helenius@handelsbanken.fi Päätoimittaja: Tiina Helenius, +358 10 444 2404, tiina.helenius@handelsbanken.fi 6
Kalenteri: 09.06.-13.6.2014 Mon, Jun 9 01:50 Japan GDP q-o-q, sa Q1 1.4/ 0.1 01:50 Japan GDP, sa ar Q1 0.1 04:00 China Trade Balance May 22300M 18452.57M 04:00 China Export May /6.6 0.8 04:00 China Import May /6.0 0.7 07:00 Japan Consumer Confidence May 37 08:00 Finland Trade Balance April -165M 09:30 Sweden Public Debt May 1.224789B 10:00 China Foreign Exchange Reserves May 3.95B 10:30 World EC, Economic Sentiment, Sentix June 12.8 Tue, Jun 10 10:45 Sweden U/E weekly PES W23 13.745K 03:30 China CPI Index (Actual-100=CPI yoy) May /102.4 / 101.8 03:30 China PPI Index (Actual-100=PPI yoy) May /98.5 / 98 08:00 Finland Industrial Production,sa April 0.5 08:00 Spain House prices May -0.7 / -4.7 08:45 France Industrial Production April -0.7 / -0.8 09:00 Denmark CPI May 0.0/0.7 0.2 / 0.7 09:00 Denmark HICP May 0.1 / 0.5 09:00 Denmark Industrial Production, sa April 3.1 / 0.9 10:00 Italy Industrial Production, sa April -0.5 10:00 Norway CPI Underlying May 0.0/2.2 0.1/2.3 0.6 / 2.5 10:00 Norway CPI May 0.0/1.7 0.1/1.8 0.4 / 1.8 10:00 Norway Producer Prices incl Oil May -0.5 / -0.6 10:30 UK Manufacturing Production, sa April 0.4/4.1 0.6 / 3.3 10:30 UK Industrial Production, sa April 0.3/2.7-0.1 / 2.3 11:00 Italy GDP Q1-0.1 / -0.5 Wed, Jun 11 11:00 Norway Norway to sell Bonds 13:30 US NFIB Small Business Optimism May 95.2 07:30 Sweden SHB Publishes Monthly Macro Update 10:30 UK ILO Unemployment Rate, sa March 6.7 6.8 11:00 Italy Italy to sell Bonds 11:03 Sweden SNDO T-bill auction: 15bn 11:30 Germany Germany to sell Bonds 20:00 US Monthly Budget Statement May 106853M 7
Thu, Jun 12 01:00 UK RICS House Price Balance May 54.3 08:45 France CPI May 0 / 0.7 08:45 France HICP May 0 / 0.8 09:30 Sweden CPI May 0.1/-0.1 0.0/-0.2 0.4 / 0 09:30 Sweden CPIF May 0.1/0.5 0.1/0.4 0.4 / 0.5 09:30 Sweden Average House Prices, (SCB) May 2.158M 11:00 Eurozone Industrial Production April -0.3 14:30 US Import Price Index May 0.2/ -0.4 14:30 US Retail Sales Advance May 0.4/ 0.7/ 0.1 Fri, Jun 13 14:30 US Initial Jobbless Claims 16:00 US Business Inventories April 0.4/ 0.4 01:50 Japan BOJ Target Rate 6/13/2014 0.10 0.1 06:30 Japan Industrial Production, sa April -2.5 07:30 China Real Estate Transactions May -21.2 / -14.3 07:30 China Industrial Production May /8.8 8.7 07:30 China Retail Sales May /12.1 / 11.9 08:00 Finland CPI May 0.2 / 1 08:00 Germany HICP final May -0.3 / 0.6 08:00 Germany CPI final May -0.1 / 0.9 09:00 Spain HICP May 0 / 0.2 09:30 Sweden Unemployment Rate, sa May 8.1 8.1 8.2 09:30 Sweden Unemployment Rate May 8.4 8.5 8.7 10:00 Italy CPI May -0.1 / 0.5 10:00 Italy HICP May -0.1 / 0.4 10:00 Norway Total Credit (C3) March / 6.4 14:30 US PPI May 0.7 / 3.1 14:30 US PPI ex food & energy May 0.3 / 1.8 15:55 US University of Michigan Confidence preliminary 83.0 Lähde: Handelsbanken Capital Markets 8
Research disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ), is responsible for the preparation of research reports. SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, in Finland by the Financial Supervisory of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information that SHB considers to be reliable. SHB has not independently verified such information and does not represent that such information is true, accurate or complete. Accordingly, to the extent permitted by law, neither SHB, nor any of its directors, officers or employees, nor any other person, accept any liability whatsoever for any loss, however it arises, from any use of such research reports or its contents or otherwise arising in connection therewith. This report has not been given to the subject company, or any other external party, prior to publication to approval the accuracy of the facts presented. The subject company has not been notified of the recommendation, target price or estimate changes, as stated in this report, prior to publication. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. The views contained in SHB research reports are the opinions of employees of SHB and its affiliates and accurately reflect the personal views of the respective analysts at this date and are subject to change. There can be no assurance that future events will be consistent with any such opinions. Each analyst identified in this research report also certifies that the opinions expressed herein and attributed to such analyst accurately reflect his or her individual views about the companies or securities discussed in the research report. Research reports are prepared by SHB for information purposes only. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or personalised investment advice and such reports or opinions should not be the basis for making investment or strategic decisions. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. Analyst compensation is not based on specific corporate finance or debt capital markets services. No part of analysts compensation has been, is or will be directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. From time to time, SHB and/or its affiliates may provide investment banking and other services, including corporate banking services and securities advice, to any of the companies mentioned in our research. We may act as adviser and/or broker to any of the companies mentioned in our research. SHB may also seek corporate finance assignments with such companies. We buy and sell securities mentioned in our research from customers on a principal basis. Accordingly, we may at any time have a long or short position in any such securities. We may also make a market in the securities of all the companies mentioned in this report. [Further information and relevant disclosures are contained within our research reports.] SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees may own or have positions in securities mentioned in research reports. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted Guidelines concerning Research which are intended to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank and to resolve any such conflicts by eliminating or mitigating them and/or making such disclosures as may be appropriate. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( Information barriers ) on communications between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The Guidelines concerning Research also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines please see the Bank s website www.handelsbanken.com/about the bank/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines. Handelsbanken has a ZERO tolerance of bribery and corruption. This is established in the Bank s Group Policy on Bribery and Corruption. The prohibition against bribery also includes the soliciting, arranging or accepting bribes intended for the employee s family, friends, associates or acquaintances. For company-specific disclosure texts, please consult the Handelsbanken Capital Markets website: www.handelsbanken.com/research. When distributed in the UK Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen) and the Prudential Regulation Authority and subject to limited regulation by the Financial Conduct Authority and Prudential Regulation Authority. Details about the extent of our authorisation and regulation by the Prudential Regulation Authority, and regulation by the Financial Conduct Authority are available from us on request. UK customers should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme for investment business nor the rules of the Financial Conduct Authority made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) for the protection of private customers apply to this research report and accordingly UK customers will not be protected by that scheme. This document may be distributed in the United Kingdom only to persons who are authorised or exempted persons within the meaning of the Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) (or any order made thereunder) or (i) to persons who have professional experience in matters relating to investments falling within Article 19(5) of the Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 (the Order ), (ii) to high net worth entities falling within Article 49(2)(a) to (d) of the Order or (iii) to persons who are professional clients under Chapter 3 of the Financial Conduct Authority Conduct of Business Sourcebook (all such persons together being referred to as Relevant Persons ). When distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: SHB and its employees are not subject to FINRA s research analyst rules which are intended to prevent conflicts of interest by, among other things, prohibiting certain compensation practices, restricting trading by analysts and restricting communications with the companies that are the subject of the research report. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of 1934. Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). When distributed by HMSI, HMSI takes responsibility for the report. Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a FINRA Member, telephone number (+1-212-326-5153).
Contact information Capital Markets Michael Green Head +46 8 701 43 56 Per Elcar Head of Securities, Fixed Income, +46 8 701 19 49 FX and Commodities Jan Häggström Head of Economic Research and +46 8 701 10 97 Chief Economist, SHB Peter Karlsson Head of Equity & Credit Research +46 8 701 21 51 Björn Linden Head of Securities, Fixed Income, FX and Commodities International +44 7909528735 Fixed Income Equity Sales, Foreign Exchange & Commodities Carl Cederschiöld Head of Sales +46 8 701 10 38 Eggert Mörling Head of Equity Sales +46 8 463 49 11 Henrik Franzén Head of Fixed Income Sales +46 8 463 46 72 Magnus Strömer Head of FX and Commodities Sales +46 8 463 45 63 Peter Carlberg Head of Derivative Sales +46 8 701 14 53 Lennart Living Head of Structured Saving Products +46 8 463 57 13 Martin Nossman Head of Cross Asset Execution +46 8 463 25 56 Debt Capital Markets Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets +46 8 701 25 10 Per Jäderberg Head of Corporate Loans +46 8 701 33 51 Måns Niklasson Head of Acquisition Finance +46 8 701 52 84 Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds +46 8 463 45 79 Economic Research Jan Häggström Head of Economic Research +46 8 701 10 97 Sweden Petter Lundvik USA, Special Analysis +46 8 701 33 97 Gunnar Tersman Eastern Europe, Emerging Markets +46 8 701 20 53 Helena Trygg Japan, United Kingdom +46 8 701 12 84 Anders Brunstedt Sweden +46 8 701 54 32 Eva Dorenius Web Editor +46 8 701 50 54 Finland Tiina Helenius Head, Economic Research +358 10 444 2404 Tuulia Asplund Finnish economy +358 10 444 2403 Trading Strategy Claes Måhlén Head, Chief Strategist +46 8 463 45 35 Johan Sahlström Chief Credit Strategist +46 8 463 45 37 Ronny Berg Senior Credit Strategist +47 22 82 30 36 Ola Eriksson Senior Credit Strategist +46 8 463 47 49 Martin Jansson Senior Commodity Strategist +46 8 461 23 43 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Andreas Skogelid Senior Strategist FI +46 8 701 56 80 Pierre Carlsson Strategist FX +46 8 463 46 17 Paul Betton Credit Analyst +46 8 463 45 78 Denmark Jes Asmussen Head, Economic Research +45 467 91203 Rasmus Gudum-Sessingø Danish economy +45 467 91619 Bjarke Roed-Frederiksen China and Latin America +45 467 91229 Norway Knut Anton Mork Head, Economic Research +47 22 39 71 81 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Kari Due-Andresen Norwegian economy +47 22 39 70 07 Marius Nyborg Hov Norwegian economy +47 22 39 7340 Regional Sales Copenhagen Kristian Nielsen +45 46 79 12 69 Gothenburg Karl-Johan Svensson +46 31 743 31 09 Gävle Johan Magnusson +46 26 172 111 Helsinki Mika Rämänen +358 10 444 62 20 Linköping Fredrik Lundgren +46 13 28 91 10 London Ray Spiers +44 207 578 86 12 Luleå/Umeå Ove Larsson +46 90 154 719 Luxembourg Erik Bertram +352 274 868 245 Malmö Ulf Larsson +46 40 24 54 04 Oslo Petter Fjellheim +47 22 82 30 29 Stockholm Malin Nilén +46 8 701 27 70 Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore 020-58 64 46 From Norway to N.Y. & Singapore 800 40 333 From Denmark to N.Y. & Singapore 8001 72 02 From Finland to N.Y. & Singapore 0800 91 11 00 Within the US 1-800 396-2758 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE-106 70 Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel. +45 46 79 12 00 Tel. +46 8 701 10 00 Fax. +45 46 79 15 52 Fax. +46 8 701 28 50 Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI-00100 Helsinki Tel. +358 10 444 11 Fax. +358 10 444 2578 Oslo Tjuvholmen Allé 11, Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel. +47 223 97 000 Fax. +47 2233 6915 London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel. +44 207 578 8668 Fax. +44 207 578 8090 New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY 10022-7218 Tel. +1 212 326 5153 Fax. +1 212 326 2730 FINRA, SIPC