Viikon makroteemat Tilastojulkaisut Viikon kalenteri Ennusteet Vastuunrajoitus Markkinakatsaus Viikko 43/2017 Keskuspankit päättämässä määräelvytystään Päätoimittaja: Janne Ronkanen Ekonomistit: Tiina Helenius Janne Ronkanen
Keskuspankit päättämässä määräelvytystään Finanssikriisin jälkeen keskuspankkien taseiden kasvattaminen on ollut keskeinen talouskasvun elvytyskeino. Tämä globaali määräelvytys (QE) on tukenut talouskasvua, mutta nyt keskuspankit ovat siirtymässä seuraavaan vaiheeseen taseen pienentämiseen. Tässä Yhdysvaltain keskuspankki johtaa joukkoja. Millaisia vaikutuksia syntyy, kun keskuspankit väistyvät tase-elvytyksestään, joka on eittämättä on ollut globaalin kasvun elpymisen kulmakivi? Finanssikriisin syövereissä Yhdysvaltain keskuspankki Federal Reserve aloitti määräelvytyksen, jossa keskuspankki ryhtyi ostamaan markkinoilta vähäriskisiä valtion joukkovelkakirjoja taseeseensa tarkoituksenaan tehdä rahapolitiikasta elvyttävämpää sen jälkeen, kun ohjauskoron taso oli tuotu nollaan. Näiden epätavanomaisten rahapolitiikan keinojen käyttö oli tarkoitettu väliaikaiseksi. Toisin kävi, sillä useat muut keskuspankit ovat joutuneet turvautumaan Fedin tavoin määräelvytykseen viimeisten yhdeksän vuoden aikana. Kolmen keskeisen keskuspankin, Fedin, EKP:n ja Japanin keskuspankin tase onkin kasvanut tänä aikana kolmesta tuhannesta miljardista lähes 15 tuhanteen miljardiin USA:n dollariin. Kun Yhdysvaltojen keskuspankki turvautui määräelvytykseen ensimmäisenä keskuspankkina, on se myös ensimmäinen, joka tästä politiikasta vetäytyy. Kun Fed on selvästi muita keskuspankkeja edellä rahapolitiikan syklin osalta, on syytä kysyä, onko Fedin rahapolitiikan kiristys relevantti malli myös EKP:lle? On hyvä miettiä ensin itse koko prosessia. Fed lopetti määräelvytykseen kuuluvat netto-ostot vuoden 2014 marraskuussa. Reilu vuosi tämän jälkeen, vuoden 2015 joulukuussa, Fed nosti ensimmäisen kerran ohjauskorkoaan. Nyt melkein 2 vuotta ensimmäisen koronnoston jälkeen Fed aloittaa asteittain taseensa pienentämisen. 2
Keskuspankit päättämässä määräelvytystään Vaikka järjestys rahapolitiikan kiristystoimille on todennäköisesti sama myös EKP:lle, uskomme eri vaiheiden välisten viiveiden jäävän useiden syiden takia lyhemmiksi. Kun Fed alkoi kiristää rahapolitiikkaansa, oli se tässä kiristyksessään aivan yksin. Ennennäkemättömän rahapoliittisen elvytyksen jälkeen varovainen vetäytyminen lienee paikallaan. Vaikka Fed aloittaa taseensa supistamisen, globaali määräelvytys vielä jatkuu EKP:n ja Japanin keskuspankkien johdolla, sillä ne todennäköisesti jatkavat taseidensa kasvattamista hyvän matkaa ensi vuoteen. Fed on onnistunut ottamaan monta askelta vetäytymisessään ilman sellaisia negatiivisia vaikutuksia, joista tase-elvytyksen kriitikot varoittelivat. Se on onnistunut myös nostamaan korkoja enemmän kuin sijoitusmarkkinat ovat hinnoitelleet korkoihin nousua. Tämän luulisi olevan rohkaisevaa muille keskuspankeille, jotka aloittelevat samalla tiellä. Lisäksi se, että ei ole kiristämisessä ensimmäisenä ja yksinään auttaa hillitsemään viennille haitallisia valuutan vahvistumispaineita. Fediä nopeamman kiristysfrekvenssin puolesta puhuu myös se, että globaali talouskasvu on nyt vahvaa ja resurssien käyttöaste globaalisti korkeampi kuin Fedin aloittaessa kiristystoimiaan. 3
Keskuspankit päättämässä määräelvytystään EKP:n on määrä ilmoittaa kokouksessaan tulevana torstaina elvytyksen vähentämissuunnitelmastaan. Odotamme EKP:n aloittavan arvopaperiostojensa vähentämisen vuoden 2018 alussa ja joukkolainojen netto-ostot päättyisivät 6-9 kuukauden kuluessa. Tällä hetkellä EKP ostaa nettomääräisesti lainoja 60 miljardilla eurolla kuukaudessa. Euroalueella on käynnissä varsin vahva talouden suhdanteen voimistuminen ja ostettaviksi kelpaavien joukkolainojen tarjonta on entistä rajoitetumpi, mikä todennäköisesti jouduttaa arvopaperiostojen pienentämistä. EKP halunnee kuitenkin pitää kaikki vaihtoehdot avoimina ja ilmoittaa vähentämissuunnitelmistaan ennemminkin vähitellen pienin askelin kuin ennalta määrätyssä aikataulussa. EKP on korostanut, että osto-ohjelman lopettaminen liittyy deflaatioriskien hälventymiseen, ja koska nämä riskit ovat poistumassa, ei keskuspankin epätavanomaisille rahapolitiikan keinoille ole enää tarvetta. EKP on hanakasti viestinyt, että epätavanomaisten keinojen poisto ei merkitse rahapolitiikan linjan kiristämistä. Mikäli keskuspankit globaalilla tasolla siirtyisivät kiristävämmälle linjalle, saattaisi EKP:kin olla pakotettu toimimaan nykyistä ohjeistustaan aiemmin, kun uhka euron vahvistumisesta ei enää rajoittaisi kiristystoimia. EKP on pääjohtaja Draghin suulla jatkuvasti painottanut, että korot pysyvät nykyisillä tasoillaan vielä kauan määräelvytysohjelman loppumisen jälkeen. Mikäli EKP pysyy tässä linjauksessaan, näyttää todennäköiseltä, että keskuspankin talletuskoron nostot alkavat noin vuoden kuluttua. Odotamme ensimmäistä talletuskoron 10 korkopisteen koronnostoa syyskuussa 2018 ja toista vastaavaa nostoa joulukuussa 2018. Vaikka saatammekin nähdä keskuspankilta vielä yhden talletuskoron noston vuonna 2019, emme kuitenkaan pidä todennäköisenä, että talletuskorko nousisi positiiviseksi ennusteperiodimme 2017-19 aikana. 4
Keskuspankit päättämässä määräelvytystään Voidaan hyvin sanoa, että keskuspankkien luoma likviditeetti auttoi pelastamaan rahoitusjärjestelmän ja siten tukemaan talouden maailmanlaajuista elpymistä. Vaikka Fed yrittää vakuutella, että määräelvytyksen lopettaminen ja taseen pienentäminen toimii aktiivisen rahapolitiikan toteuttamisen taustalla ilman vaikutuksia rahoitusmarkkinoille tai reaalitalouteen, on totuus kuitenkin se, ettei tätä kukaan vielä tiedä. Määräelvytyksen aloittaminen oli ainutlaatuinen kokeilu ja niin on myös määräelvytyksestä luopuminen. Pankkijärjestelmä on kuitenkin nyt terveellisemmällä pohjalla ja maailmantalouden näkymät ovat vakaat, mikä viittaisi vankkaan ja kestävään edistymiseen. Maailma todennäköisesti selviytyy määräelvytyksestä luopumisesta, mutta näemme edessämme jo kypsyvässä vaiheessa olevan noususuhdanteen, joka alkaa normaalin suhdannekierron mukaisesti kääntyä taantumaan, alkaen Yhdysvalloista. Laaja ja globaalisti harjoitettu määräelvytys on mielestämme ollut merkittävänä tekijänä maailmantalouden elpymisessä. Siten on kohtuullista odottaa, että määräelvytyksestä luopuminen tulee hidastamaan maailmantalouden kasvua. 5
Viikon keskeiset tilastojulkaisut EKP:lta odotetaan ilmoitusta määräelvytyksen vähentämisestä EKP:n korkopäätös (to 26.10.) Euroalueella markkinoiden mielenkiinto kohdistuu torstain EKP:n rahapolitiikkakokoukseen. Pääjohtaja Mario Draghi viesti syyskuun kokouksessa vahvasti sen puolesta, että tulevasta kokouksesta voidaan odottaa ilmoitusta EKP:n arvopaperiostojen vähentämisestä. Ostot ovat tällä hetkellä 60 miljardia euroa kuukaudessa. Odotamme markkinakonsensuksen tavoin, että arvopaperiostojen vähentäminen alkaa vuoden 2018 alussa, ja arvioimme, että ne saatetaan päätökseen 6-9 kuukauden kuluessa. Mielenkiintoista on nähdä, ilmoitetaanko ostojen vähentämissuunnitelma kokonaan alusta loppuun saakka vai viestitäänkö vähentämisestä joustavasti pienissä erissä. Yleensä EKP on halunnut pitää kaikki vaihtoehdot avoimena ja se suosisi nytkin joustavaa vaihtoehtoa. EKP ei ole tekemässä keskuspankkikorkoihin muutoksia. Draghi saattaa yhä toistaa, että ohjauskorkojen odotetaan pysyvän nykytasoillaan vielä arvopaperiostojen päätyttyäkin sekä EKP:n olevan yhä tarvittaessa valmis pidentämään osto-ohjelman kestoa tai kasvattamaan ostojen määrää. Näin se pitäisi eteenpäin kohdistuvaa ohjeistusta osin ennallaan ja pyrkisi välttämään lähettämästä liian vahvoja viestejä markkinoille elvytyksen pienentämisestä. 6
Viikon keskeiset tilastojulkaisut Euroalueelta myös kuluttajaluottamus ja ostopäällikköindeksit Euroalue: kuluttajaluottamus, lokakuu (ma 23.10.), Euroalue: ostopäällikköindeksi (Markit PMI), lokakuu (ti 24.10.) Luottamusbarometrit ovat euroalueella jatkaneet vahvassa vedossa. Maanantaina saadaan alustavat tiedot lokakuun kuluttajaluottamuksesta. Luottamus on ollut kesäkuusta lähtien vahvalla tasolla ja syyskuun lukema oli -1,2. Odotamme lokakuussa hienoista laskua lukemaan -1,5, minkä taustalla olisi aavistus taantunut työmarkkinakehitys sekä korkeat bensan hinnat. Mutta positiivisena jatkuneen osakemarkkinan pitäisi rajoittaa luottamuksen laskua. Tiistaina saamme lokakuun ostopäällikköindeksit. Yhdistetty luottamusindeksi nousi syyskuussa hieman odotettua enemmän lukemaan 56,7 kesän pienen notkahduksen jälkeen. Erityisesti Ranskassa ja Saksassa yritysten luottamus vahvistui korkeimmille tasoilleen sitten vuoden 2011. Odotamme lokakuussa nähtävän lievää laskua lukemaan 56,5. Näemme aiemmin vuoden aikana vahvistuneen euron vaikuttavan yhä negatiivisesti varsinkin teollisuussektorilla. Toisaalta tukea saadaan edelleen nousevasta osakemarkkinasta ja vahvasta kuluttajaluottamuksesta. 7
Kalenteri: 23.-27.10.2017 CET Country Indicator Period Cons. fc Our fc Previous Mon, Oct 23 03:30 China Building 70 Cities Price Index September 107.8 07:00 Japan Leading Index CI August 106.8 09:00 Denmark Consumer Confidence October 7.3 14:30 US Chicago Fed National Activity Index September -0.1-0.3 16:00 Eurozone Consumer Confidence advance October -1.1-1.2 Tue, Oct 24 08:00 Finland Unemployment Rate September 7.5 10:30 Germany Markit PMI Manufacturing October 60.0 60.6 10:30 Germany Markit PMI Composite October 57.7 57.7 11:00 Eurozone Markit PMI Composite October 56.5 56.7 11:00 Eurozone Markit PMI Manufacturing October 57.7 58.1 11:00 Eurozone Markit PMI Services October 55.8 55.8 15:45 US Markit PMI Manufacturing October 53.0 53.1 16:00 US Richmond Fed Man. Activity Index October 16 19 Wed, Oct 25 10:00 Germany IFO - Business Climate October 115 115.2 10:00 Germany IFO - Expectations October 107.3 107.4 10:00 Germany IFO - Current Assessment October 123.5 123.6 10:30 UK GDP July 0.3/1.4 0.3 / 1.5 14:30 US Durable Goods Orders September 1.3 2 / 5.5 14:30 US Capital Goods Shipment Nondef ex Air September 1.1 16:00 US New Home Sales September 550K 560K Thu, Oct 26 08:00 Germany GfK Consumer Confidence Survey October 10.8 10.8 08:00 Norway Unemployment Rate (LFS) August 4.2 09:30 Sweden Repo rate decision 11/1/2017-0.5 09:30 Sweden Household Lending September / 6.7 10:00 Norway Norway Policy Rate decision 10/27/2017 0.5 0.5 0.5 11:00 Sweden Riksbank s pressconference 13:45 Eurozone ECB Policy Rate 10/26/2017 0.0 0 14:30 US Initial Jobless Claims W42 222K 16:00 US Pending Home Sales, sa September 0.3-2.6 Fri, Oct 27 01:30 Japan CPI Core September 0.1 / 0 08:00 Finland Consumer Confidence October 23.7 08:00 Finland House Prices September 0.4 / 0.6 09:00 Sweden Economic Tendency Survey October 112 113.8 09:00 Sweden Consumer Confidence (CCI) October 102 101.8 09:00 Sweden Manufacturing Confidence October 120 124.6 09:30 Sweden Retail Sales September /2.8 / 2.7 14:30 US GDP annualized, Q3 2.5 3.1 16:00 US U. of Mich. Sentiment 101.0 101.1 Figures are reported in percent month-on-month/year-on-year if not otherwise stated Sources: and Bloomberg. Analyst: Eva Dorenius, +46 8 701 5054, evdo01@handelsbanken.se 8
Handelsbankenin korko- ja valuuttaennusteet Ohjauskorot 20.10.2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 End 2018 End 2019 Euroalue, EKP -0,40-0,40-0,40-0,40-0,30-0,20-0,10 USA, Fed 1,13 1,38 1,63 1,63 1,88 1,88 1,13 UK, BoE 0,25 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 Ruotsi, Riksbanken -0,50-0,50-0,50-0,50-0,25 0,00 0,50 Norja, Norges Bank 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 Pitkät korot 10 v. Saksa 0,45 0,50 0,60 0,80 0,90 0,90 0,80 USA 2,38 2,30 2,30 2,20 2,10 2,00 1,80 UK 1,32 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Ruotsi 0,86 0,90 1,10 1,30 1,40 1,30 1,10 Norja 1,69 1,70 1,70 1,70 1,70 1,70 1,70 Suomi 0,61 0,70 0,80 1,00 1,15 1,15 1,00 Valuutat 20.10.2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 End 2018 End 2019 EUR/USD 1,18 1,15 1,13 1,13 1,14 1,20 1,25 USD/JPY 113,44 107,00 103,00 100,00 98,00 97,00 92,00 EUR/SEK 9,62 9,30 9,20 9,20 9,16 9,10 9,10 EUR/NOK 9,41 9,30 9,20 9,10 9,00 9,00 8,90 EUR/GBP 0,90 0,90 0,92 0,94 0,95 0,95 0,95 USD/CNY 6,62 6,75 6,80 6,90 6,80 6,60 6,40 EUR/CNY 7,82 7,76 7,68 7,80 7,75 7,92 8,00 Lähde: Handelsbanken 9
Handelsbankenin Markkinakatsaus Handelsbanken julkaisee tämän Markkinakatsauksen palveluna asiakkailleen. Julkaisun tarkoituksena on antaa yleistä tietoa, eikä julkaisua näin ollen voi yksinään käyttää sijoituspäätöksen perustana. Pyrimme siihen, että analyysien ja ennusteiden laatimiseen käyttämämme lähteet ja työskentelymenetelmät ovat luotettavia. Emme kuitenkaan vastaa ennusteissa ja analyyseissa olevien tietojen virheettömyydestä ja täydellisyydestä emmekä lähdeaineistossa mahdollisesti olevista puutteista. Handelsbanken ei vastaa niistä tappioista, joiden voidaan olettaa syntyvän seurauksena siitä, henkilö on toiminut tässä julkaisussa esitetyn mukaisesti tai hyödyntää siinä annettuja tietoja. 10
Vastuunrajoitus Analyysit: vastuunrajoitus, joka on Svenska Handelsbanken AB:n (julk) yksikkö (jatkossa SHB ), vastaa analyysiraporttien koostamisesta. SHB:llä on Ruotsin viranomaisten myöntämä toimilupa ja valvova viranomainen on Ruotsin Finanssivalvonta. Kaikki analyysiraportit perustuvat kaupankäynti- ja tilastopalveluista saatuihin tietoihin ja muihin tietoihin, jotka SHB arvioi luotettaviksi. SHB ei kuitenkaan itse ole vahvistanut tietojen todenperäisyyttä eikä voi taata tiedon paikkansapitävyyttä, virheettömyyttä tai täydellisyyttä. SHB, sen hallituksen jäsenet, toimihenkilöt, työntekijät tai kukaan muu henkilö ei lain sallimissa puitteissa vastaa minkäänlaisista tappioista, riippumatta siitä, syntyykö tappio seurauksena analyysiraportin tai sen sisällön käytöstä tai muulla tavoin raporttiin liittyen. SHB:tä tai sitä lähellä olevia yrityksiä, toimihenkilöitä, hallituksen jäseniä tai työntekijöitä ei missään olosuhteissa tule asettaa vastuuseen toiselle henkilölle syntyneestä välillisestä tai välittömästä vahingosta, joka syntyy tämän käytettyä analyysiraportissa olevaa tietoa, mukaan lukien mahdollinen saamatta jäänyt voitto, ilman rajoituksia, vaikka SHB:lle nimenomaan on annettu tiedoksi tällaisten vahinkojen mahdollisuus tai todennäköisyys. SHB:n analyysiraporteissa olevat mielipiteet ovat SHB:n ja sen tytäryhtiöiden työntekijöiden näkemyksiä. Ne kuvastavat kunkin analyytikon henkilökohtaista näkemystä tällä hetkellä ja voivat muuttua. Ei ole olemassa takuita siitä, että tulevat tapahtumat ovat yhteneväiset näiden näkemysten kanssa. Jokainen raportissa nimetty analyytikko vakuuttaa myös, että näkemykset, jotka tässä esitetään ja jotka kuuluvat analyytikolle, kuvastavat tarkoin hänen henkilökohtaisia käsityksiään niistä yrityksistä tai arvopapereista, jotka analyysiraportissa mainitaan. SHB:n analyysiraporttien tarkoituksena on ainoastaan antaa tietoa. Analyysiraporteissa olevaa tietoa ei tule pitää henkilökohtaisena suosituksena tai henkilökohtaisena sijoitusneuvona, eikä analyysiraportteja tai näkemyksiä tule pitää sijoituspäätöksen tai strategisen päätöksen perustana. Tämä asiakirja ei myöskään ole itsessään tarjous ostaa tai myydä arvopapereita eikä osa tällaista tarjousta eikä kehoitus tehdä arvopapereiden myyntiä tai ostoa koskeva tarjous. Asiakirjaa ei myöskään, kokonaan tai osittain, tule käyttää pohjana mahdolliselle sopimukselle tai muulle sitoumukselle eikä sitä tule käyttää tällaisen sopimuksen tai sitoumuksen yhteydessä. Ei ole varmaa, että historiallinen kehitys toistuu, eikä historiallista kehitystä tule pitää osoituksena tulevasta kehityksestä. Sijoitusten arvo ja niistä saatava tuotto voi sekä laskea että nousta, ja sijoittaja voi menettää kaikki sijoittamansa varat. Sijoittajalle ei taata voittoja sijoituksistaan, ja hän voi menettää varojaan. Muutokset valuuttakursseissa voivat aiheuttaa muihin maihin tehtyjen sijoitusten arvon ja niistä saatavien voittojen nousun ja laskun. Tämä analyysituote päivitetään säännöllisesti. Raportti ei sisällä lain käyttöön tai verotukseen liittyviä näkökulmia, jotka ovat kytköksissä liikkeeseenlaskijan suunniteltuihin tai olemassa oleviin velkakirjaemissioihin. Tärkeää tietoa analyyseista SHB:n työntekijät, analyytikot mukaan lukien, saavat korvausta, jonka perustana on yrityksen kokonaiskannattavuus. Analyytikoille suoritettava korvaus ei perustu yksittäisiin corporate finance- tai joukkovelkakirjamarkkinapalveluihin. Mitään osaa analyytikkojen korvauksesta ei ole kytketty tai tulla kytkemään suoraan tai epäsuorasti analyysiraporteissa ilmaistaviin yksittäisiin suosituksiin tai käsityksiin. SHB ja/tai sen tytäryhtiö voi tarjota sijoituspankkipalveluita ja muita palveluita, mukaan lukien corporate banking -palvelut ja arvopaperineuvontaa, yrityksille, jotka mainitaan analyysissamme. Voimme toimia neuvonantajana ja/tai välittäjänä niille yrityksille, jotka analyysissamme mainitaan. SHB voi myös tavoitella corporate finance -toimeksiantoja näistä yrityksistä. Käymme omissa nimissämme asiakkaiden kanssa arvopaperikauppaa niillä arvopapereilla, jotka mainitaan analyyseissamme. Siksi meillä voi eri ajankohtaina olla joko pitkä tai lyhyt positio tällaisissa arvopapereissa. Voimme myös toimia arvopapereiden markkinatakaajana kaikkien niiden yritysten osalta, jotka mainitaan analyysiraporteissamme. [Lisätietoa ja - selvityksiä on saatavilla analyysiraporteissamme.] SHB, sitä lähellä olevat yritykset, asiakkaat, toimihenkilöt, hallituksen jäsenet tai työntekijät voivat omistaa tai pitää hallussaan arvopapereita, jotka mainitaan analyysiraporteissa. Handelsbanken-konsernin eettisten ohjeiden mukaisesti pankin hallituksen ja kaikkien Handelsbankenin työntekijöiden tulee omassa toiminnassaan pankin sisällä ja muita toimeksiantoja hoitaessaan noudattaa korkeita eettisiä periaatteita. Pankilla on myös ohjeet analyysia varten. Ohjeiden tarkoitus on varmistaa analyytikoiden ja analyysiosaston loukkaamattomuus ja riippumattomattomuus sekä tunnistaa todelliset ja mahdolliset eturistiriidat, jotka koskevat analyytikkoja tai pankkia, sekä ratkaista sellaiset mahdolliset ristiriidat poistamalla ne tai vähentämällä niitä ja/tai soveltuvilta osin julkistaa ne. Osana eturistiriitojen hallintaa Handelsbanken on ottanut käyttöön rajoituksia ( tietoesteitä ) analyysiosaston ja muiden Handelsbankenin osastojen välisessä viestinnässä. Analyysiosasto on organisatorisesti erotettu Corporate Finance -osastosta ja muista sellaisista osastoista, joilla on vastaavia työtehtäviä. Analyysiosaston ohjeisiin sisältyy sääntöjä siitä, miten analyytikoille saa maksaa korvauksia, bonuksia ja palkkaa, millaisiin markkinointiaktiviteetteihin analyytikko saa osallistua, miten analyytikon tulee hoitaa omat ja lähipiirinsä arvopaperikaupat jne. Lisäksi analyytikon ja analyysin kohteena olevan yhtiön välistä viestintää on rajoitettu. Tarkemmat tiedot Handelsbankenin eettisistä oheista ovat saatavilla Handelsbankenin verkkosivustolla osoitteessa www.handelsbanken.com/about the bank/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines. Tämä asiakirja on tarkoitettu Suomessa toimiville sijoittajille. Joillakin lainkäyttöalueilla jakelu saattaa olla laissa kielletty, ja henkilön, joka jollain tavoin vastaanottaa asiakirjan, tulee itse varmistua mahdollisista rajoituksista ja ottaa ne huomioon.
Yhteystiedot Capital Markets Macro Research Ann Öberg Head of Macro Research and Trading Strategy & Chief Economist +46 8 701 28 37 Lena Fahlen Deputy Head +46 8 701 83 29 Sweden Petter Lundvik USA, Special Analysis +46 8 701 33 97 Johan Löf Economist +46 8 701 5093 Eva Dorenius Web Editor +46 8 701 50 54 Finland Tiina Helenius Head, Macro Research +358 10 444 2404 Janne Ronkanen Senior Analyst +358 10 444 2403 Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research +45 46 79 12 03 Rasmus Gudum-Sessingø Denmark +45 46 79 16 19 Bjarke Roed-Frederiksen China and Latin America +45 46 79 12 29 Norway Kari Due-Andresen Head, Macro Research, Norway; UK +47 22 39 70 07 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Marius Gonsholt Hov Senior Economist, Norway +47 22 39 73 40 Halfdan Grangård Senior Economist, Norway +47 22 39 71 81 Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist +46 8 463 45 35 Martin Jansson Senior Commodity Strategist +46 8 461 23 43 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Andreas Skogelid Senior Strategist FI +46 8 701 56 80 Pierre Carlsson Strategist FX +46 8 463 46 17 Lars Henriksson Foreign Exchange Strategist +46 8 463 45 18 Regional Sales Copenhagen Kristian Nielsen +45 46 79 12 69 Gothenburg Jaan Kivilo +46 31 774 83 39 Gävle Petter Holm +46 26 172 103 Helsinki Mika Rämänen +358 10 444 62 20 Linköping Fredrik Lundgren +46 13 28 91 10 Luleå/Umeå Ove Larsson +46 90 154 719 Luxembourg Snorre Tysland +352 274 868 251 Malmö Fredrik Lundgren +46 40 243 900 Oslo Petter Fjellheim +47 22 82 30 29 Stockholm Malin Nilén +46 8 701 27 70 London Ray Spiers +44 207 578 86 12 Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore 020-58 64 46 From Norway to N.Y. & Singapore 800 40 333 From Denmark to N.Y. & Singapore 8001 72 02 From Finland to N.Y. & Singapore 0800 91 11 00 Within the US 1-800 396-2758 12