Tuotto-odotus on jälleen houkutteleva

Tuotto-odotus on jälleen houkutteleva Toistamme sijoituspalveluyhtiö Privanetille tavoitehintamme 3,6 euroa, mutta nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä) osakekurssin laskun painettua arvostustason jälleen erittäin maltilliselle tasolle. Näillä tasoilla osakkeen tuotto-odotus on mielestämme selvästi positiivinen yhtiöön liittyvistä korkeista riskeistä huolimatta. Analyytikko Juha Kinnunen +358 40 778 1368 juha.kinnunen@inderes.fi PRIVANET 8:32 Yhtiöpäivitys Arvostustaso on painunut hyvin maltilliseksi Privanetin osakekurssi on laskenut edellisestä päivityksestämme noin 10 % ja samalla jo aikaisemmin maltillisesta arvostustasosta on muodostunut houkutteleva. Osakkeen lähivuosien P/E-luvut ovat suunnilleen 9x ja osinkotuotto houkutteleva 7,9 %, mikä jo yksinään antaa osakkeenomistajille kohtuullisen perustuoton. Luvut ovat alhaisia sekä absoluuttisesti että rahoitussektorilla tällä hetkellä vallitsevia tasoja vastaan, vaikka Privanetilla ei ainakaan vielä ole alalle tyypillisiä jatkuvia tuloja tai vahvaa trackrecordia. Jos yhtiö pystyy todistamaan liiketoimintamallin kestävyyden ja toimittamaan odotetun tuloskasvun, on osakkeessa mielestämme huomattavasti enemmänkin nousuvaraa. Toistaiseksi mielestämme on hyvä olla konservatiivinen, sillä yhtiön liiketoimintamalliin liittyy huomattavia riskejä. Ei muutoksia ennusteisiin Privanet on ohjeistanut tavoittelevansa koko vuodelta 2017 noin 5,5 MEUR liiketulosta, mikä tarkoittaisi arviomme mukaan noin 0,35 euron osakekohtaista tulosta (2016: oikaistu 0,33 euroa). Oma liiketulosennusteemme on edelleen 5,4 MEUR, mikä tarkoittaisi lievää parannusta vuoden 2016 liiketuloksesta (ilman kertaeriä noin 5,2 MEUR). Yhtiön johto vaikuttaa hyvin luottavaiselta ohjeistuksen suhteen ja kommenttien perusteella yhtiöllä on suhteellisen hyvä näkymä tuleviin projekteihin. Pidämme ohjeistusta realistisena, kunhan markkinatilanne pysyy suotuisana. AROUND etenee edelleen Privanetin joukkorahoituspalvelu AROUNDin hyvä kehitys on jatkunut, vaikka alkuvuonna tuli myös ensimmäinen epäonnistunut anti aikaisemmin vain onnistumisia sisältäneeseen track-recordiin. AROUNDin järjestämät annit ovat olleet pääasiassa menestyksellisiä (toistaiseksi 11/12 onnistunut) ja alkuvuonna on kerätty noin 10,6 MEUR pääomia. Yhtiö arvioi tilinpäätöksen yhteydessä, että AROUNDin kautta kerätään tänä vuonna 25-30 MEUR rahoitusta. Tämän suhteen tasaisen vauhdin kalenterilla alkaa olla jo hieman kiire, mutta myyntiputki on ilmeisesti vahva ja joukkorahoitus kasvaa vauhdilla ollen yksi rahoitusmarkkinoiden mielenkiintoisimmista trendeistä. Suositus Lisää Edellinen: Vähennä Tavoitehinta Edellinen: 3,60 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 6/16 12/16 Eilisen päätös 3,60 EUR 3,17 EUR 12 kk vaihteluväli 2,48-4,3 EUR Potentiaali 13,6 % Ohjeistus Privanet Lähde: Bloomberg OMXHCAP Yhtiö tavoittelee vuodelta 2017 noin 5,5 miljoonan euron liiketulosta. Riskiprofiili on korkea Privanetin riskiprofiili on korkea, mikä heijastuu selvästi hyväksyttävään arvostukseen. Yleistä rahoitusmarkkinoiden epävarmuutta nostaa selvästi heikko näkyvyys yhtiön sijoitustoimintaan. Valtaosa Privanetin rahoitusjärjestelyistä tehdään yhtiön oman taseen kautta, jonka loppusumma on 16,6 MEUR. Tässä kanavassa yhtiö pyrkii saamaan 25 %:n tukkualennuksen sijoituksille, jotka se myy sijoitustuotteina eteenpäin asiakkailleen yleensä noin 6-12 kk:n kuluessa. Liiketoimintamallin haasteita ovat lyhyt historia, heikko näkyvyys hinnoitteluun, taseriskit, transaktiovetoisuus ja jatkuvien tuottojen vähäisyys. Yleisesti haasteena on, että Privanetin täytyy pystyä tarjoamaan rahoitusta hakeville järkevä arvostus, saamaan oma siivu välistä ja pystyä tarjoamaan myös sijoittajille hyviä tuottoja. Ohjeistusmuutos: Ennallaan Avainluvut Liikevaihto Liikevoitto (EBIT) Tulos ennen veroja (PTP) Tulos/ osake Osinko/ osake EV/ Liikevaihto EV/ EBITDA MEUR MEUR % MEUR EUR EUR (x) (x) (x) (x) % 2015 8,4 3,6 42,6 % 3,6 0,24 0,25 2016 12,6 4,6 36,6 % 4,6 0,29 0,25 3,2 7,8 7,9 9,9 7,6 % 2017e 14,0 5,4 38,3 % 5,4 0,34 0,25 2,7 6,9 7,1 9,3 7,9 % 2018e 14,9 5,8 39,2 % 5,8 0,37 0,25 2,5 6,2 6,3 8,5 7,9 % 2019e 15,5 5,8 37,6 % 5,8 0,37 0,25 2,3 6,0 6,1 8,5 7,9 % Markkina-arvo, MEUR 40 OPO / osake 2017e, EUR 1,06 CAGR EPS, 2016-2019, % 8 % Nettovelka 2017e, MEUR -2 P/B 2017e 3,0 CAGR kasvu, 2016-2019, % 7 % Yritysarvo (EV), MEUR 38 Nettovelkaisuusaste 2017e, % -16 % ROE 2017e, % 33 % Taseen koko 2017e, MEUR 17 Omavaraisuusaste 2017e, % 77 % ROCE 2017e, % 35 % EV/ EBIT P/E Liikevoittomarginaali Osinkotuotto 1

Arvostus painunut houkuttelevalle tasolle Tuotto-odotus hyvä riskeistä huolimatta Privanetin osakekurssi on laskenut edellisestä päivityksestämme noin 10 % ja samalla jo aikaisemmin maltillisesta arvostustasosta on muodostunut houkutteleva. Osakkeen lähivuosien P/E-luvut ovat suunnilleen 9x ja osinkotuotto houkutteleva 7,9 %. Luvut ovat alhaisia sekä absoluuttisesti että rahoitussektorilla tällä hetkellä vallitsevia tasoja vastaan, vaikka Privanetilla ei ainakaan vielä ole alalle tyypillisiä jatkuvia tuloja tai vahvaa track-recordia. Nykytasolla tuotto-odotus on mielestämme selvästi positiivinen. Pelkästään 7,9 %:n antaa osakkeenomistajille kohtuullisen perustuoton. Kun tähän lisätään arvostustason maltillinen nousu esimerkiksi P/E 10x tasolle ja maltillinen tuloskasvu, saadaan osakkeelle helposti noin 15 %:n tuotto-odotus seuraavalle vuodelle. Jos yhtiö pystyy todistamaan liiketoimintamallin kestävyyden ja toimittamaan odotetun tuloskasvun, on osakkeessa mielestämme huomattavasti enemmänkin nousuvaraa. Toistaiseksi mielestämme on hyvä olla konservatiivinen, sillä yhtiön liiketoimintamalliin liittyy huomattavia riskejä. Liiketoimintamallin riskit ovat korkeita Privanetin riskiprofiili on korkea. Yleistä rahoitusmarkkinoiden epävarmuutta nostaa selvästi heikko näkyvyys yhtiön sijoitustoimintaan. Valtaosa Privanetin rahoitusjärjestelyistä tehdään yhtiön oman taseen kautta, jonka loppusumma on 16,6 MEUR. Tässä kanavassa yhtiö pyrkii saamaan 25 %:n tukkualennuksen sijoituksille, jotka se myy sijoitustuotteina eteenpäin asiakkailleen yleensä noin 6-12 kk:n kuluessa. Liiketoimintamallin haasteita ovat lyhyt historia, heikko näkyvyys hinnoitteluun, taseriskit, transaktiovetoisuus ja jatkuvien tuottojen vähäisyys. Yleisesti haasteena on, että Privanetin täytyy pystyä tarjoamaan yrittäjälle järkevä arvostus, saamaan oma siivu välistä ja pystyä tarjoamaan myös sijoittajille hyviä tuottoja. Lähivuosina myös sektorilla kiristyvä kilpailu tulee arviomme mukaan painamaan Privanetin tuottoja. Myös heikko likviditeetti asettaa omat haasteensa ja myös maineriski on huomioitava, kun muistetaan alkuvuoden kohun aiheuttama kurssireaktio. Korkeiden riskien takia Privanetin arvostuksen täytyykin olla maltillinen, jotta riski/tuotto-suhde on houkutteleva. Sijoittajien luottamus yhtiöön on heikko Privanetin arvostustaso painaa arviomme mukaan myös sijoittajien heikko luottamus yhtiötä ja sen liiketoimintamallia kohtaan. Yhtiön historian mainetahrat nousivat alkuvuonna omalla tavallaan pinnalle, kun julkisuuteen nousi syytöksiä yhtiötä kohtaan. Lopulta nämä eivät sisältäneet mitään konkreettista vaan enemmänkin väärinkäsityksiä, mutta ne levisivät mediassa laajalle ja tietty epäluulo Privanetia kohtaan jäi elämään tai vahvistui. Sijoittajien luottamuksen voittaminen voi viedä kauan, joten tässä mielessä nopeaa helpotusta tuskin on luvassa. Luottamus vahvistuu kuitenkin hiljalleen, jos yhtiö pystyy lunastamaan tulosodotukset eikä uusia ongelmia nouse pintaan. Liiketoimintamalliin liittyvät haasteet ja riskit ovat mielestämme täysimääräisesti hinnoiteltu osakkeeseen, jonka absoluuttiset arvostuskertoimet ovat Helsingin pörssin alhaisimpien joukossa. Osakekurssi Markkina-arvo Yritysarvo EV/EBIT P/E Osinkotuotto-% P/B Yhtiö MEUR MEUR 2017e 2018e 2017e 2018e 2017e 2018e 2017e Privanet 3,17 40 43 8,7 7,2 9,5 8,7 7,8 7,8 3,0 eq 8,11 293 284 13,5 12,9 18,1 16,6 6,3 5,8 4,7 Etrade 34,70 8652 41873 51,2 45,3 17,6 15,0 0,1 1,4 TD Ameritrade 37,76 18024 17598 13,4 11,7 22,8 19,4 1,9 2,2 3,4 CapMan 1,63 236 172 7,3 7,0 14,9 14,9 5,5 6,1 1,8 Polar Capital Holdings 407,75 444 406 16,1 12,3 20,8 16,0 6,0 6,0 Taaleri 8,10 228 237 12,2 10,3 15,0 13,0 3,0 3,6 2,3 United Bankers 35,90 55 59 14,8 14,8 17,7 13,1 4,2 5,6 3,6 Panostaja 0,84 44 123 10,3 10,3 42,0 8,4 4,8 6,0 1,1 Privanet (Inderes) 3,17 40 38 7,1 6,3 9,3 8,5 7,9 7,9 3,0 Keskiarvo 16,4 14,6 19,8 13,9 4,9 4,8 2,7 Mediaani 13,4 11,7 17,7 14,9 5,1 5,8 2,7 Erotus-% vrt. mediaani -47 % -46 % -47 % -43 % 54 % 36 % 12 % Lähde: Bloomberg / Inderes. Huomautus: Inderesin käyttämä markkina-arvo ei ota huomioon yhtiön hallussa olevia omia osakkeita. 2

Ei muutoksia ennusteissa Markkina pysynyt suotuisana Emme ole tehneet muutoksia ennusteisiimme. Alkuvuonna markkinatilanne on arviomme mukaan vahvistunut optimismin talouskehitykseen kasvettua sijoittajien keskuudessa. Vaihtoehtoisien sijoituksien kysyntää kasvattaa edelleen poikkeuksellisen alhaalla pysyneet korot, jotka saavat sijoittajat etsimään tuottoja muualta. Joukkorahoitustrendi vaikuttaa edelleen vahvalta eikä markkinoilla muutenkaan näyttäisi olevan heikkouksia, joten kokonaisuudessaan tilanne näyttää hyvältä. Privanet kertoi tilinpäätöksen yhteydessä tavoittelevansa koko vuodelta 2017 noin 5,5 MEUR liiketulosta, mikä tarkoittaisi arviomme mukaan noin 0,35 euron osakekohtaista tulosta (2016: oikaistu 0,33 euroa). Oma liiketulosennusteemme on tällä hetkellä 5,4 MEUR, mikä tarkoittaisi lievää parannusta vuoden 2016 liiketuloksesta (ilman kertaeriä noin 5,2 MEUR). Yhtiön johto vaikuttaa hyvin luottavaiselta ohjeistuksen suhteen ja kommenttien perusteella yhtiöllä on suhteellisen hyvä näkymä tuleviin projekteihin. Pidämme ohjeistusta realistisena, kunhan markkinatilanne pysyy suotuisana myös loppvuonna. Tuloskunnon säilyessä vähintään viime vuoden tasolla, pidämme myös 2016 osinkoa (0,25 euroa) pohjana lähivuosien osingoille. Tällä tasolla osinkotuotto on houkutteleva. AROUNDin kehitys edelleen lupaavaa PRIVANET Privanetin joukkorahoituspalvelu AROUNDin hyvä kehitys on jatkunut, vaikka alkuvuonna tuli myös ensimmäinen tahra aikaisemmin täydelliseen track-recordiin. AROUNDin järjestämät annit ovat olleet pääasiassa menestyksellisiä (toistaiseksi 11/12 onnistunut) ja alkuvuonna on kerätty noin 10,6 MEUR pääomia. Luku kestää vertailun Suomen joukkorahoituspalveluissa, joskin palveluiden arvon vertailussa oleellista on myös antien täyttämiseen vaadittava manuaalinen myyntityö jonka määrästä ei ole tietoa. Yhtiö arvioi tilinpäätöksen yhteydessä, että AROUNDin kautta kerätään tänä vuonna 25-30 MEUR rahoitusta. Tämän suhteen tasaisen vauhdin kalenterilla alkaa olla jo hieman kiire, mutta myyntiputki on ilmeisesti vahva ja joukkorahoitus kasvaa vauhdilla ollen yksi rahoitusmarkkinoiden mielenkiintoisimmista trendeistä. Jos tavoitteisiin päästään, AROUNDin arvo on jo Privanetin kokoluokassa merkittävä. AROUND kuuluu Privanet Securities Oy:n alle, josta Privanet omistaa 76,6 %. Ennustemuutokset 2017e 2017e Muutos 2018e 2018e Muutos 2019e 2019e Muutos MEUR / EUR Vanha Uusi % Vanha Uusi % Vanha Uusi % Liikevaihto 14,0 14,0 0 % 14,9 14,9 0 % 15,5 15,5 0 % Käyttökate 5,5 5,5 0 % 5,9 5,9 0 % 5,9 5,9 0 % Liikevoitto ilman kertaeriä 5,4 5,4 0 % 5,8 5,8 0 % 5,8 5,8 0 % Liikevoitto 5,4 5,4 0 % 5,8 5,8 0 % 5,8 5,8 0 % Tulos ennen veroja 5,4 5,4 0 % 5,8 5,8 0 % 5,8 5,8 0 % EPS (ilman kertaeriä) 0,34 0,34 0 % 0,37 0,37 0 % 0,37 0,37 0 % Osakekohtainen osinko 0,25 0,25 0 % 0,25 0,25 0 % 0,25 0,25 0 % 3

Tuloslaskelma ja ennusteet vuosineljänneksittäin Tuloskehitys puolivuosittain 2015 H1'16 H2'16 2016 H1'17e H2'17e 2017e H1'18e H2'18e 2018e 2019e Liikevaihto 8,4 6,5 6,1 12,6 6,9 7,2 14,0 7,4 7,4 14,9 15,5 Käyttökate 3,6 2,0 2,7 4,7 2,6 2,9 5,5 3,0 3,0 5,9 5,9 Poistot ja arvonalennukset 0,0 0,0 0,0-0,1-0,1-0,1-0,1-0,1-0,1-0,1-0,1 Liikevoitto ilman kertaeriä 3,6 2,5 2,6 5,1 2,5 2,8 5,4 2,9 2,9 5,8 5,8 Liikevoitto 3,6 2,0 2,6 4,6 2,5 2,8 5,4 2,9 2,9 5,8 5,8 Nettorahoituskulut 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Tulos ennen veroja 3,6 2,0 2,6 4,6 2,5 2,8 5,4 2,9 2,9 5,8 5,8 Verot -0,7-0,4-0,5-0,9-0,5-0,6-1,1-0,6-0,6-1,2-1,2 Vähemmistöosuudet 0,0 0,0-0,1-0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettotulos 2,8 1,5 2,1 3,7 2,0 2,2 4,3 2,3 2,3 4,7 4,7 EPS (oikaistu) 0,24 0,16 0,17 0,33 0,16 0,18 0,34 0,19 0,19 0,37 0,37 EPS (raportoitu) 0,24 0,12 0,17 0,29 0,16 0,18 0,34 0,19 0,19 0,37 0,37 Tunnusluvut 2015 H1'16 H2'16 2016 H1'17e H2'17e 2017e H1'18e H2'18e 2018e 2019e Liikevaihdon kasvu-% 41,9 % 128,3 % 10,6 % 50,5 % 5,7 % 16,9 % 11,1 % 8,5 % 3,8 % 6,1 % 4,3 % Oikaistun liikevoiton kasvu-% 11,6 % 188,7 % -2,9 % 43,0 % 2,2 % 7,6 % 4,9 % 15,3 % 2,8 % 8,7 % 0,1 % Käyttökate-% 43,1 % 31,2 % 43,8 % 37,3 % 37,8 % 40,4 % 39,1 % 39,9 % 39,9 % 39,9 % 38,3 % Oikaistu liikevoitto-% 42,6 % 38,2 % 43,0 % 40,5 % 36,9 % 39,6 % 38,3 % 39,2 % 39,2 % 39,2 % 37,6 % Nettotulos-% 33,0 % 23,9 % 34,6 % 29,1 % 29,9 % 31,1 % 30,5 % 31,4 % 31,4 % 31,4 % 30,1 % Liikevaihto ja liikevoitto-% Liikevoiton kehitys puolivuosittain 8 45% 3,0 7 6 40% 2,5 5 35% 2,0 4 1,5 3 2 1 30% 25% 1,0 0,5 0 H1'16 H2'16 H1'17e H2'17e 20% 0,0 H1'17e H2'17e Liikevaihto Oikaistu liikevoitto-% 2016 2017e 4

Arvostus Arvostustaso 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e 2019e Osakekurssi 3,28 3,17 3,17 3,17 Markkina-arvo 41,2 39,9 39,9 39,9 Yritysarvo (EV) 40,3 38,0 36,7 35,4 P/E (oik.) 9,9 9,3 8,5 8,5 P/E 11,2 9,3 8,5 8,5 P/Kassavirta -20,7 9,7 9,0 9,1 P/B 3,4 3,0 2,7 2,4 P/S 3,3 2,8 2,7 2,6 EV/Liikevaihto 3,2 2,7 2,5 2,3 EV/EBITDA 7,8 6,9 6,2 6,0 EV/EBIT 7,9 7,1 6,3 6,1 Osinko/tulos (%) 85,7 % 73,6 % 67,4 % 67,3 % Osinkotuotto-% 7,6 % 7,9 % 7,9 % 7,9 % P/E (oikaistu) EV/EBIT 12 9 10 8 7 8 6 6 5 4 4 3 2 2 1 0 2016 2017e 2018e 2019e 0 2016 2017e 2018e 2019e P/B Osinkotuotto-% 4,0 9,0 % 3,5 8,0 % 3,0 7,0 % 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 2016 2017e 2018e 2019e 6,0 % 5,0 % 4,0 % 3,0 % 2,0 % 1,0 % 0,0 % 2016 2017e 2018e 2019e 5

Tase ja kassavirtalaskelma Tase Vastaavaa (MEUR) 2015 2016 2017e 2018e Vastattavaa (MEUR) 2015 2016 2017e 2018e Pysyvät vastaavat 8,3 12,3 12,9 13,5 Oma pääoma 7,0 12,3 13,4 14,9 Liikearvo 0,6 0,4 0,4 0,4 Osakepääoma 0,1 0,1 0,1 0,1 Aineettomat oikeudet 0,0 0,1 0,0 0,0 Kertyneet voittovarat 1,7 4,4 5,6 7,1 Käyttöomaisuus 0,3 1,0 0,8 0,8 Omat osakkeet 0,0 0,2 0,2 0,2 Sijoitukset osakkuusyrityksiin 0,1 0,0 0,0 0,0 Uudelleenarvostusrahasto 0,9 0,1 0,1 0,1 Muut sijoitukset 5,5 8,0 8,9 9,4 Muu oma pääoma 4,4 7,4 7,4 7,4 Muut pitkäaikaiset varat 1,9 2,8 2,8 2,8 Vähemmistöosuus 0,0 0,1 0,1 0,1 Laskennalliset verosaamiset 0,0 0,0 0,0 0,0 Pitkäaikaiset velat 2,9 3,1 1,7 1,7 Vaihtuvat vastaavat 3,1 4,4 4,5 5,1 Laskennalliset verovelat 0,2 0,0 0,0 0,0 Varastot 0,0 0,0 0,0 0,0 Varaukset 0,0 0,0 0,0 0,0 Muut lyhytaikaiset varat 0,0 0,0 0,0 0,0 Lainat rahoituslaitoksilta 1,5 2,9 1,5 1,5 Myyntisaamiset 0,1 0,3 0,3 0,1 Vaihtovelkakirjalainat 0,0 0,0 0,0 0,0 Likvidit varat 3,1 4,1 4,2 5,0 Muut pitkäaikaiset velat 1,2 0,2 0,2 0,2 Taseen loppusumma 11,5 16,6 17,4 18,5 Lyhytaikaiset velat 1,5 1,2 2,2 1,8 Lainat rahoituslaitoksilta 0,0 0,0 0,5 0,0 Lyhytaikaiset korottomat velat 1,5 1,2 1,7 1,8 Muut lyhytaikaiset velat 0,0 0,0 0,0 0,0 Taseen loppusumma 11,5 16,6 17,4 18,5 Taseen avainlukujen kehitys 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2015 2016 2017e 2018e 2019e 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% Omavaraisuusaste Nettovelkaantumisaste 6

DCF-laskelma Kassavirtalaskelma (MEUR) 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e TERM Liikevoitto 4,6 5,4 5,8 5,8 6,1 6,0 6,0 6,0 6,2 6,2 6,4 + Kokonaispoistot 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 - Maksetut verot -1,1-1,1-1,2-1,2-1,2-1,2-1,2-1,2-1,2-1,2-1,3 - verot rahoituskuluista 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 + verot rahoitustuotoista 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - Käyttöpääoman muutos -0,5 0,5 0,3 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 Operatiivinen kassavirta 3,1 4,9 5,0 4,8 5,1 5,0 5,0 5,0 5,2 5,2 5,3 + Korottomien pitkä aik. velk. lis. -1,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - Bruttoninvestoinnit -4,1-0,8-0,6-0,5-0,5-0,5-0,4-0,5-0,5-0,5-0,4 Vapaa operatiivinen kassavirta -2,0 4,1 4,4 4,4 4,5 4,5 4,5 4,5 4,7 4,7 4,8 +/- Muut 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Vapaa kassavirta -2,0 4,1 4,4 4,4 4,5 4,5 4,5 4,5 4,7 4,7 4,8 65,7 Diskontattu vapaa kassavirta 3,9 3,8 3,4 3,2 2,9 2,7 2,4 2,3 2,0 1,9 26,1 Diskontattu kumulatiiv. vapaakassavirta 54,5 50,7 46,9 43,5 40,3 37,4 34,8 32,4 30,1 28,1 26,1 Velaton arvo DCF 54,5 - Korolliset velat -2,9 + Rahavarat 4,1 Rahavirran jakauma jaksoittain -Vähemmistöosuus -0,3 -Osinko/pääomapalautus 0,0 Oman pääoman arvo DCF 55,5 2017e-2021e 31% Oman pääoman arvo DCF per osake 4,41 Pääoman kustannus (WACC) Vero-% (WACC) 20,0 % Tavoiteltu velkaantumisaste D/(D+E) 10,0 % Vieraan pääoman kustannus 6,0 % Yrityksen Beta 1,50 Markkinoiden riski-preemio 4,75 % Likviditeettipreemio 0,50 % Riskitön korko 3,0 % Oman pääoman kustannus 10,6 % Pääoman keskim. kustannus (WACC) 10,0 % 2022e-2026e TERM 21% 2017e-2021e 2022e-2026e TERM 48% 7

Tiivistelmä Tuloslaskelma 2015 2016 2017e 2018e Osakekohtaiset luvut 2015 2016 2017e 2018e Liikevaihto 8,4 12,6 14,0 14,9 EPS 0,24 0,29 0,34 0,37 EBITDA 3,6 4,7 5,5 5,9 EPS oikaistu 0,24 0,33 0,34 0,37 EBITDA-marginaali (%) 43,1 37,3 39,1 39,9 Operat. kassavirta per osake 0,26 0,25 0,39 0,40 EBIT 3,6 4,6 5,4 5,8 Tasearvo per osake 0,61 0,97 1,06 1,19 Voitto ennen veroja 3,6 4,6 5,4 5,8 Osinko per osake 0,25 0,25 0,25 0,25 Nettovoitto 2,8 3,7 4,3 4,7 Voitonjako, % 103 86 74 67 Kertaluontoiset erät 0,0-0,5 0,0 0,0 Osinkotuotto, % 7,2 7,6 7,9 7,9 Tase 2015 2016 2017e 2018e Tunnusluvut 2015 2016 2017e 2018e Taseen loppusumma 11,5 16,6 17,4 18,5 P/E 14,2 11,2 9,3 8,5 Oma pääoma 7,0 12,4 13,5 15,0 P/B 5,6 3,4 3,0 2,7 Liikearvo 0,6 0,4 0,4 0,4 P/Liikevaihto 4,7 3,3 2,8 2,7 Korolliset velat 1,5 2,9 2,0 1,5 P/CF 13,4 13,3 8,1 7,9 EV/Liikevaihto 4,5 3,2 2,7 2,5 Kassavirta 2015 2016 2017e 2018e EV/EBITDA 10,5 8,6 6,9 6,2 EBITDA 3,6 4,7 5,5 5,9 EV/EBIT 10,6 8,7 7,1 6,3 Nettokäyttöpääoman muutos 0,9-0,5 0,5 0,3 Operatiivinen kassavirta 2,9 3,1 4,9 5,0 Vapaa kassavirta 3,7-2,0 4,1 4,4 Yhtiökuvaus Suurimmat omistajat 9.3.2017 %-osakkeista Privanet on suomalainen listaamattomien yritysten arvopapereiden välittämiseen ja pk-yritysten Finactu Oy (Sami Järvisen määräysvaltayhteisö) 10,0 % rahoitusjärjestelyihin erikoistunut sijoituspalvelukonserni, jonka tarkoituksena on yhdistää Pennin Hevonen Oy (Roy Harjun määräysvaltayhteisö) 8,3 % rahoitusta tarvitsevat pk-yritykset sekä sijoittajat. Konserniin kuuluvat emoyhtiön lisäksi Privanet Iron M Oy (Matti Heiskalan määräysvaltayhteisö) 6,4 % Capital Markets Oy, joka keskittyy pääomajärjestelyihin käyttäen niissä voimakkaasti omaa Oy Oja Invest Ltd 6,4 % tasettaan, sekä Privanet Securities Oy, joka ylläpitää listaamattomien yritysten arvopapereiden kauppapaikkaa osoitteessa www.privanet.fi. Oulun Anestesiapalvelu Oy 4,8 % Sähköpalvelu Sarkkinen Oy 3,5 % Suositushistoria, viimeiset 12 kk Päivämäärä Suositus Tavoite Osakekurssi 16.6.2016 Vähennä 3,30 3,45 1.9.2016 Vähennä 3,30 3,27 7.10.2016 Lisää 3,30 3,00 10.1.2017 Lisää 3,70 3,47 1.2.2017 Lisää 3,70 3,29 1.3.2017 Vähennä 3,60 3,55 Lisää 3,60 3,17 8

Vastuuvapauslauseke Raporteilla esitettävä informaatio on hankittu useista eri julkisista lähteistä, joita Inderes pitää luotettavana. Inderesin pyrkimyksenä on käyttää luotettavaa ja kattavaa tietoa, mutta Inderes ei takaa esitettyjen tietojen virheettömyyttä. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai sen työntekijät eivät myöskään vastaa raporttien perusteella tehtyjen sijoituspäätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista. Mahdolliset kannanotot, arviot ja ennusteet ovat esittäjiensä näkemyksiä. Inderes ei vastaa esitettyjen tietojen sisällöstä tai paikkansapitävyydestä. Inderes tai sen työntekijät eivät myöskään vastaa tämän raportin perusteella tehtyjen päätösten taloudellisesta tuloksesta tai muista vahingoista (välittömät ja välilliset vahingot), joita tietojen käytöstä voi aiheutua. Raportilla esitettyjen tietojen perustana oleva informaatio voi muuttua nopeastikin. Inderes ei sitoudu ilmoittamaan esitettyjen tietojen/kannanottojen mahdollisista muutoksista. Tuotetut raportit on tarkoitettu informatiiviseen käyttöön, joten raportteja ei tule käsittää tarjoukseksi tai kehotukseksi ostaa, myydä tai merkitä sijoitustuotteita. Asiakkaan tulee myös ymmärtää, että historiallinen kehitys ei ole tae tulevasta. Tehdessään päätöksiä sijoitustoimenpiteistä, asiakkaan tulee perustaa päätöksensä omaan tutkimukseensa, sekä arvioonsa sijoituskohteen arvoon vaikuttavista seikoista ja ottaa huomioon omat tavoitteensa, taloudellinen tilanteensa sekä tarvittaessa käytettävä neuvonantajia. Asiakas vastaa sijoituspäätöstensä tekemisestä ja niiden taloudellisesta tuloksesta. Inderesin tuottamia raportteja ei saa muokata, kopioida tai saattaa toisten saataville kokonaisuudessaan tai osissa ilman Inderesin kirjallista suostumusta. Mitään tämän raportin osaa tai raporttia kokonaisuudessaan ei saa missään muodossa luovuttaa, siirtää tai jakaa Yhdysvaltoihin, Kanadaan tai Japaniin tai mainittujen valtioiden kansalaisille. Myös muiden valtioiden lainsäädännössä voi olla tämän raportin tietojen jakeluun liittyviä rajoituksia ja henkilöiden, joita mainitut rajoitukset voivat koskea, tulee ottaa huomioon mainitut rajoitukset. Käytettävät arvonmääritysmenetelmät ja tavoitehinnan perusteet ovat aina yhtiökohtaisia ja voivat vaihdella merkittävästi riippuen yhtiöstä ja (tai) toimialasta. Inderesin suosituspolitiikka perustuu seuraavaan jakaumaan suhteessa osakkeen nousuvaraan 12-kk tavoitehintaan: Suositus Nousuvara 12-kk tavoitehintaan Osta >15 % Lisää 5-15 % Vähennä - 5-5 % Myy < -5 % Inderesin tutkimusta laatineilla analyytikoilla tai Inderesin työntekijöillä ei voi olla 1) merkittävän taloudellisen edun ylittäviä omistuksia tai 2) yli 1 %:n omistusosuuksia missään tutkimuksen kohteena olevissa yhtiössä. Inderes Oy voi omistaa seuraamiensa kohdeyhtiöiden osakkeita ainoastaan siltä osin, kuin yhtiön oikeaa rahaa sijoittavassa mallisalkussa on esitetty. Kaikki Inderes Oy:n omistukset esitetään yksilöitynä mallisalkussa. Inderes Oy:llä ei ole muita omistuksia analyysin kohdeyhtiöissä. Analyysin laatineen analyytikon palkitsemista ei ole suoralla tai epäsuoralla tavalla sidottu annettuun suositukseen tai näkemykseen. Inderes Oy:llä ei ole investointipankkiliiketoimintaa. Inderes tai sen yhteistyökumppanit, joiden asiakkuuksilla voi olla taloudellinen vaikutus Inderesiin, voivat liiketoiminnassaan pyrkiä toimeksiantosuhteisiin eri liikkeeseenlaskijoiden kanssa Inderesin tai sen yhteistyökumppanien tarjoamien palveluiden osalta. Inderes voi siten olla suorassa tai epäsuorassa sopimussuhteessa tutkimuksen kohteena olevaan liikkeeseenlaskijaan. Inderes voi yhdessä yhteistyökumppaneineen tarjota liikkeeseen laskijoille Corporate Broking -palveluita, joiden tavoitteena on parantaa yhtiön ja pääomamarkkinoiden välistä kommunikaatiota. Näitä palveluita ovat sijoittajatilaisuuksien ja -tapahtumien järjestäminen, sijoittajaviestinnän liittyvä neuvonanto, sijoitustutkimusraporttien laatiminen. Inderes on tehnyt tässä raportissa suosituksen kohteena olevan liikkeeseen laskijan kanssa sopimuksen, jonka osana on tutkimusraporttien laatiminen. Lisätietoa Inderesin tutkimuksesta: http://www.inderes.fi/research-disclaimer/ Inderes antaa seuraamilleen osakkeille tavoitehinnan. Inderesin käyttämä suositusmetodologia perustuu osakkeen tämänhetkisen hinnan ja 12 kuukauden tavoitehintamme väliseen prosenttieroon. Suosituspolitiikka on neliportainen suosituksin myy, vähennä, lisää ja osta. Inderesin sijoitussuosituksia ja tavoitehintoja tarkastellaan pääsääntöisesti vähintään neljä kertaa vuodessa yhtiöiden osavuosikatsausten yhteydessä, mutta suosituksia ja tavoitehintoja voidaan muuttaa myös muina aikoina markkinatilanteen mukaisesti. Annetut suositukset tai tavoitehinnat eivät takaa, että osakkeen kurssi kehittyisi tehdyn arvion mukaisesti. Inderes käyttää tavoitehintojen ja suositusten laadinnassa pääsääntöisesti seuraavia arvonmääritysmenetelmiä: Kassavirta-analyysi (DCF) ja lisäarvomalli (EVA), arvostuskertoimet, vertailuryhmäanalyysi ja osien summa -analyysi.