Omistajarakenne ja päätöksenteko. Eva Liljeblom Hanken

Transkriptio

1 Omistajarakenne ja päätöksenteko Eva Liljeblom Hanken

2 Omistajarakenne ja päätöksenteko 1. Taustaa tutkimusprojektista Tulos tai ulos Omistajuus kvartaalitaloudessa 2. Poimintoja projektin osatutkimuksista 3. Yhteenveto

3 1. Taustaa Suomen Akatamian tutkimusprojekti Tulos tai ulos Omistajuus kvartaalitaloudessa (Hanken & HKKK, ) Tutkimuksen päätavoite: Tutkia löytyykö eroja eri sijoittajaryhmien pitkäjänteisyydessä, ja onko sijoittajan tyypillä vaikutusta yrityksen toimintaan.: OPERATIIVISIIN PÄÄTÖKSIIN kuten Investointipäätöksiin / sijoituksiin Yritysjärjestelyihin, irtisanomisiin jne. MUIHIN TOIMINEPITEISIIN Johdon kannustinjärjestelmiin Osingonjakopolitiikkaan Raportointiin

4 Projekti kattaa laajan määrän eri osaprojekteja Tutkimusprojektin osaprojekteja: I. Tutkimukset koetuista tulospaineista ja seurauksista Liljeblom ja Vaihekoski: tutkimus tulospaineista Talouselämä 500- yrityksistä Liljeblom, Vaihekoski, Brunzell (Stockholms Universitet): CG ja tulospaineet listatuissa Pohjoismaisissa yrityksissä (Tanska, Ruotsi, Suomi, Islanti, Norja) Hansson, Liljeblom, Martikainen: Tulospaineet suomalaisissa PKT-yrityksissä II. Omistajuus ja yritysten yksittäiset toimenpiteet OPERATIIVISET TOIMENPITEET Investoinnit / sijoitukset (eläkerahastot): Alestalo & Puttonen (2006), Sjöholm et al (2008), Keloharju, Knüpfer, Torstila (2009) Yritysjärjestelyt: Nikoskelainen et al (2007), Keloharju et al (2008), Hansson, Liljeblom, Löflund : owner activism MUUT TOIMENPITEET Osingot: Korkeamäki, Liljeblom & Pasternack (2009), Kinkki (2008) Kannustinjärjestelmät: Ikäheimo et al (2007), Liljeblom, Pasternack, Rosenberg Raportointi: Kivimäki (2008)

5 2. Poimintoja projektin osatutkimuksista Projektin puitteissa mm toteutettu 3 laajaa kyselytutkimusta: Suomen datalla: Talouselämä 500-yrityksille (149 vastausta, vastausprosentti 30%) PKT-yritykset, 980 vastausta (vastausprosentti 10% ) Pohjoismaisella datalla (D,F,I,N,S) 2007/2008: 464 vastausta (vastausprosentti 20.4%) Vastaukset yhdistetty taustatietoihin yrityksistä, ml omistajarakenteet Pääasialliset tutkimuskysymykset: (1) Kokevatko yritykset sellaisia paineita lyhytaikaiseen tulosparannukseen, joka luo ristiriitaa pitkän tähtäimen tavoitteiden kanssa? (2) Eroavatko eri omistajaryhmien omistamat yritykset tässä suhteessa => löytyykö kärsimättömiä, ja toisaalta pitkäaikaisia sijoittajia? (3) Onko yritysten kokemilla paineilla ja yritysten tekemillä toimenpiteillä yhteyttä?

6 A. Corporate ownership and managerial short-termism: Results from a Finnish study of management perceptions, Eva Liljeblom, Mika Vaihekoski, IJPE 2009 Ryhmittelimme yritykset omistuksen mukaan seitsemään (7) eri ryhmään ja kahteen alaryhmään (Long Term, Short Term) Lyhyen tähtäimen tulospaineita (1 alin, 5 korkein) koettiin merkitsevästi enemmän kategiassa ST eli lyhytaikaiset sijoittajat: Yleiskysymys paineesta "Paine" Ei relevantti Paneli A: Koko otos % LT eli "pitkäaikaiset" % ST eli "lyhytaikaiset" % Paneli B: Omistajaryhmittäin 1 - Osuuskunnat % 2 - Valtio tai kunta % 3 - Perhe % 4 - Tytäryhtiöt % 5 - Osaomisteiset % 6 - Pääomasijoittajat % 7 - Pörssiyhtiöt %

7 A. Corporate ownership and managerial short-termism: Results from a Finnish study of management perceptions, Eva Liljeblom, Mika Vaihekoski, IJPE 2009 Paineet otettu eniten huomioon tuottovaatimusta määriteltäessä, vähiten T&Kmenoissa: Paneli A: Koko otos Huomionnin aste Ei relevantti Tulospalkkausjärjestelmiä % Osinkopolittiikkaa % Pääomarakennetta % Pitkäaikaisia investointeja % Työllistämispäätöksiä % T&K-menoja % Raportointiaan % Corporate Governancea % Investointien tuottovaatimusta %

8 A. Corporate ownership and managerial short-termism: Results from a Finnish study of management perceptions, Eva Liljeblom, Mika Vaihekoski, IJPE 2009 MUITA HAVAINTOJA: Johdon kannustinjärjestelmät pääosin lyhyitä (vuosituloksella pääpaino) tilikauden tulos (EBITDA, EPS tms) selvästi yleisin mittari Pitkäaikaiset investoinnit Spekulatiivisessä kysymyksessä Kuinka paljon enemmän investoisitte pitkäaikaisiin projekteihin jos yritys olisi oikein arvostettu saattin selvää hajontaa ryhmien välillä: 5.2% (LT) ja 12.1 % (ST) Investointien tuottovaatimus Samoin suuri ja tilastollisesti merkitsevä ero ryhmien keskimääräisesti käyttämien tuottovaatimusten välillä: 12.8% (mediaani 10%) (LT) ja 17.1% (mediaani 15%) (ST)

9 B. Who creates short-term pressure? An analysis of firms with different ownership structures Liljeblom, Vaihekoski (2009) (on Eniten paineita tuottavat ulkomaiset omistajat, ja analyytikot Eroja yritysten välillä omistajuudesta riippuen Panel A: Full sample N Mean Median Std. dev. Not relevant (%) Media % Analysts % Politicians % Workers and their unions % Government (as owner) % Family owners % Finnish institutional owners % Other Finnish owners % Foreign owners %

10 C. Short-term expectations in listed firms: The mitigating impact of large owners Brunzell, Liljeblom, Vaihekoski (2009) (on Pohjoismaisessa tutkimuksessa tutkittu erikseen CEOn, CFOn, ja hallituksen puheenjohtajan kokemia lyhyen tähtäimen tulospaineita Tulokset tukevat sitä että suuri (pitkäjänteinen?) omistaja lieventää CEOn paineita Yritykset jotka kokevat enemmän paineita myös merkitsevästi enemmän sanovat huomioivansa ne toimenpiteissään Jälleen suuri omistaja lieventää näitä, varsinkin koskien mahdollisesti arvoa tuhoavia toimenpiteitä Tarkoitus myöhemmin eri paperissa katsoa Onko yhteyttä kannattavuuden (past / future) ja tulospaineiden välillä Onko eroja siinä miten selviävät finanssikriisistä

11 PKT-yritykset ja omistajuus Hansson, Liljeblom, Martikainen (2009) Tutkimuksen kohteena suomalaista PKTyritystä jotka löytyvät Voitto-tietokannasta Elektroninen kyselytutkimus 2009, 980 vastausta Kysymysten aihealueet: Omistaja-ohjaus ja hallitustyöskentely Riskien hallinta Lyhyen tähtäimen tulospaineet Finassikriisistä selviytyminen Vastausten analysointi juuri alkamassa

12 2. Poimintoja projektin muista osatutkimuksista Monissa osaprojekteissa tutkittu omistajien vaikutusmahdollisuuksia suht. yrityksen osinkopolitiikkaan Kinkki (2008) EFM: vähimmäisosingon vaatimisen mahdollisuus on tehokas CG mekanismi kun omistajuus hajallaan Korkeamäki, Liljeblom, Pasternack (2009), JCF 3 rd round: Huomioivatko yritykset omistajaklienteelejä Suomen vuoden 2004 veroreformin yhteydessä? Ja elleivät, niin siirtyvätkö sijoittajat? => Tukea molemmille, varsinkin sille että yritykset ottavat verotuksellisesti erilaiset omistajaklienteelit huomioon osinkojen ja omien osakkeiden takaisinostojen kohdalla. Suht. uniikki tulos vrt kansainväl. kirjall.!

13 Payout Policy Changes around a Tax Reform: Do Owners or Payout Policy Adjust? Timo Korkeamäki, Eva Liljeblom, Daniel Pasternack (2009) Ennen veroreformia korkeammat osingot jos enemmän kotimaisia verotettavia omistajia (Paneli B) Osingonmaksu% kasvaa ennen reformia jos paljon verotuksesta myöh. kärsiviä kotimaisia sijoittajia (Paneli A) Jälkeenpäin, osinkotuotot lähentyneet (Paneli B) Panel A. Median Pay-Out Ratios, 2002 to 2005 Panel B. Dividend Yields, 2002 to % 7.0 % % 6.0 % % 5.0 % 80.0 % 60.0 % 40.0 % 20.0 % 0.0 % % 3.0 % 2.0 % 1.0 % 0.0 % Taxed of 5 Largest < 30% Taxed of 5 Largest > 30% Taxed of 5 Largest <30% Taxed of 5 Largest > 30%

14 Payout Policy Changes around a Tax Reform: Do Owners or Payout Policy Adjust? Timo Korkeamäki, Eva Liljeblom, Daniel Pasternack (2009) Myös muutos, ja lähentymistä, omien osakkeiden takaisinostoissa Panel C. Share Repurchases to Total Payout, 2002 to % 2.0 % 1.5 % 1.0 % 0.5 % 0.0 % Taxed of 5 Largest < 30% Taxed of 5 Largest > 30%

15 Payout Policy Changes around a Tax Reform: Do Owners or Payout Policy Adjust? Timo Korkeamäki, Eva Liljeblom, Daniel Pasternack (2009) Omistajuus selittää osingonjaon muutosta: Tilastollisesti alhaisemmat osingot reformin jälkeen Merkitsevä positiivinen suhde viimeisen veroreformia edeltäneen vuoden osingon ja omistajien verokohtelun välillä Panel A. Panel B. Panel C. Coef. t-stat Prob. Coef. t-stat Prob. Coef. t-stat Prob. Basic model Lagged Pay-Out Ratio ROA Tax Variables Y Y Y Taxed of 5 Largest Shareholders Taxed of 5 Largest *

16 2. Poimintoja projektin muista osatutkimuksista Useita tutkimuksia omistajuuden yhteydestä kannustinjärjestelmiin Ikäheimo et al, Pohjoismainen + Baltiat kyselytutkimus, tulosvaiheessa Liljeblom, Pasternack, Rosenberg: Johdon kannustinjärjestelmät ja institutionaalinen ym omistus => onko eroja siinä miten asettavat lunastushinnan? Miten kannustaa pitkä-aikaisempaan sijoittamiseen? Keloharju, Knupfer, Torstila (2008) RFS 2008 Bonus-osakkeet toimivia yksityissijoittajan pitkäjänteisyyden kannustimina.

17 2. Poimintoja projektin muista osatutkimuksista YRITYSOSTO- JA -NURKKAUSTUTKIMUKSIA: Nikoskelainen, E., Wright, M., The impact of corporate governance mechanisms on value increase in leveraged buyouts, JCF Tukea sille että johdon omistus ja kasvumahdollisuuksien hyödyntäminen pikemminkin kuin divestointitoiminta on tuottoa parantava tekijä LBOtransaktioissa Omistajuutta valaisee myös Pohjoismainen vertaileva tutkimus yritysnurkkausten seurauksista: Hansson, Liljeblom, Löflund Tutkimuksen kohteena aktivistien, institutionaalisten omistajien, ja finanssisijoittajien nurkkaukset (5%, 10% jne) => Onko eroja nurkanvaltausta seuraavissa toimenpiteissä? Data kerätty (Ruotsi, Suomi).

18 3. Yhteenveto Tutkimustulokset tukevat sitä että omistajissa on eroja: Toiset tuottavat johdolle enemmän paineita lyhyen aikavälin tulosparannuksiin, joiden koetaan olevan ristiriidassa pitemmän aikavälin tavoitteiden kanssa. Yritykset myös huomioivat näitä paineita => sopeuttavat toimintaansa. Pitkäjänteinen omistaja voi alentaa kyseisiä paineita Omistajilla on vaikutusmahdollisuuksia, mm. yritysten osinkopolitiikat ja kannustinjärjestelmät heijastelevat eroja omistajuudessa, samoin LBOtransaktioiden tulokset. Enemmän eteenpäin katsovaa dataa tarvitaan jotta pääsemme tutkimaan pitemmän aikavälin eroja omistajuusryhmien välillä. Tulokset kertovat myös että on toimivia keinoja sitouttaa pitempään omistajuuteen. Odotamme vielä monen osaprojektin lopullisia tuloksia.

19 Esimerkkejä projektin raporteista ja julkaisuista 1. Alestalo, N., Puttonen,V., 2006, Asset allocation in Finnish pension funds, Journal of Pension Economics and Finance 5, Andreev, A., Sjöholm, H-K, 2008, Projections of pension fund solvency under alternative accounting regimes, Scandinavian Actuarial Journal 2009, Ikäheimo S., Kontu H. & Tainio R., 2007, Executive compensation: a mechanism to align managers interests and company goals? EIASM 1st Reward Management Conference, Brussels, Belgium, December Ikäheimo S., Puttonen V., Ratilainen T., 2007, External corporate governance and performance Evidence from the Nordic countries. European Accounting Association Annual Meeting, Lisbon, Portugal, April Tulossa kirja-artikkelina. 5. Keloharju, Matti, Samuli Knüpfer, and Sami Torstila, 2008, Do retail incentives work in privatizations?, Review of Financial Studies 21, Kinkki, Seppo, 2008, Minority protection and dividend policy in Finland, European Financial Management Liljeblom, E., Vaihekoski, M., 2008, Corporate ownership and managerial short-termism; results from a study of management perceptions. International Journal of Production Economics 117, Korkeamäki, Liljeblom, E., Pasternack, D., 2009, Payout policy changes around a tax reform: Do owners or payout policy adjust? 3rd round, Journal of Corporate Finance. 9. Nikoskelainen, E., Wright, M., The impact of corporate governance mechanisms on value increase in leveraged buyouts. Journal of Corporate Finance 13, pp Nikoskelainen, E The operating characteristics of leveraged buyouts: Empirical evidence from Europe. The Finnish journal of business economics, 55, pp

20 Kiitos!