MARKKINAKATSAUS

Transkriptio

1 MARKKINAKATSAUS Ainoastaan yksityiseen käyttöön. Kaikki oikeudet pidätetään. Tässä katsauksessa esitetty tieto, mielipiteet ja arviot perustuvat lähteisiin, joita Varainhallinta Tresor Oy pitää oikeina ja luotettavina. Tätä julkaisua tai sen osaa ei saa jäljentää tai siirtää missään muodossa elektronisesti, valokopioimalla, nauhoittamalla tai muuten tallentaa, ilman Varainhallinta Tresor Oy:n kirjallista lupaa. Varainhallinta Tresor Oy:n palveluksessa olevat henkilöt eivät takaa katsauksessa esitettyjen tietojen oikeellisuutta tai täydellisyyttä, eivätkä vastaa vahingoista, joita tämän katsauksen käytöstä mahdollisesti aiheutuu.

2 SISÄLTÖ: 1. YHTEENVETO... 3 KANSANTALOUDET... 3 KORKOMARKKINAT... 3 OSAKEMARKKINAT KESKUSPANKIT Inflaatio maltillista ja setelirahoituksen teho on arvoitus Keskuspankit riistävät korkosijoittajan tuotot Keskuspankit muuttaneet normaaleja osakearvostusmalleja KASVU Luottamus vahvistunut euroalueella Kasvua kohti tulevaisuutta, Saksa pullistuu Pörsseille elvytys on kasvua tärkeämpää RISKIÄ VAI EI? Kiinan kasvu hiipuu ja reaalikorot jarruttavat euroaluetta Korkosijoittajan riskit edessä, normalisoituuko markkina koskaan? Sijoittajien riskihakuisuus jatkuu

3 1. YHTEENVETO Kansantaloudet Maailman kokonaistuotanto kasvaa 3,4 prosenttia tänä vuonna, ja ensi vuonna hieman enemmän, 3,6 %. Yhdysvallat on molempina vuosina maailmantalouden kasvun veturi. Inflaationäkymät pysyvät maltillisina. Euroalueen varovainen elpyminen ja Yhdysvaltojen talouskasvu jatkuu, mutta Kiinan kasvu hidastuu 6,8 %:iin. Venäjän talous supistuu kuluvana vuonna 3-4 %. Euroalueen kasvua tukevat öljyn hinnan lasku, heikentynyt euro ja EKP:n tukitoimet. Yhdysvalloissa keskiössä on sektorin luottamuksen säilyminen. Lähestyvät presidentinvaalit lisäävät talouspoliittisia vääntöä. Euroalueen BKT:n ennustetaan kasvavan 1,2 prosenttia kuluvana vuonna. Vuonna 2016 kasvu nopeutuu 1,5 %: iin ja vuonna 2017 lähes kahteen prosenttiin. Yhdysvaltain BKT laajenee kuluvana vuonna kolmen prosentin tuntumassa. Euroalueella ripeintä kokonaistuotannon nousu on Irlannissa, 4,5 prosenttia. Saksassa ja Espanjassa BKT kohoaa pari prosenttia. Ranskassa kasvu on runsaan prosentin. Italiassa kokonaistuotanto lisääntyy puolisen prosenttia. Suomessa kokonaistuotannon arvioidaan kasvavan kuluvana vuonna vain 0,3 prosenttia ja ensi vuonna 1,3 prosenttia. Kasvun kohentuminen edellyttää omia kasvua edistäviä toimia ja taloudellisen ympäristömme myönteistä kehitystä. Suomessa sekä viennin että yksityisen kulutuksen näkymät ovat edelleen epävarmat. Yritykset jarruttelevat jonkin aikaa investointejaan, joiden ennustetaan supistuvan kuluvana vuonna 1,3 prosenttia, mutta kasvavan ensi vuonna 2,0 prosenttia. Teollisuuden kapasiteetin käyttöaste on edelleen hyvin matala ja kilpailukyky heikko, mikä hidastaa investointien käynnistymistä. Kuluvana vuonna yksityinen kulutus kasvaa vain 0,6 prosenttia, koska työllisyyskehitys on vaatimatonta, reaaliansiot nousevat niukasti ja kuluttajaluottamus pysyy heikkona. Korkomarkkinat Keskuspankkien elvytys kiihtyy Yhdysvaltain keskuspankin elvytyksen lopettamisesta huolimatta. Useat keskuspankit ovat aloittaneet elvytyskierrokset, lähinnä valuutan vahvistumiseen liittyvien huolien johdosta. Odotamme Yhdysvaltain keskuspankin aloittavan koronnostot viimeistään syyskuussa, koska talous kasvaa ja työllisyys kehittyy myönteisesti. Taloudessa on jo orastavia inflaatiopaineita, mutta koronnostotahti näyttää maltilliselta verrattuna viime syyskuun ennakointeihin. EKP:n elvytystoimet kiristävät euroalueen valtionlainamarkkinoita varsinkin Saksassa. Saksan valtionlainojen korko on negatiivinen aina kahdeksaan vuoteen saakka ja 10 vuoden korkokin häilyy negatiivisen rajoilla. EKP:n osto-ohjelman rajoitusten vuoksi iso osa saksalaisista lainoista on pudonnut pois ohjelmasta, koska alin hyväksyttävä taso on -0,20 %. 3

4 Euro on jatkanut halpenemistaan. Kurssi on toistaiseksi tasaantunut 1,05 1,09 tasoille, mutta EKP:n osto-ohjelman eteneminen heikentää euroa edelleen. Tuottavia sijoituskohteita joudutaan hakemaan euroalueen ulkopuolelta. Kauppapainotteisen indeksin kautta voidaan nähdä selvää tukea vientiteollisuudelle. Keskuspankin tavoittelema tuonti-inflaatio ei vielä ole käynnistynyt. Öljyn hintakehitys on tasaantunut nopean pudotuksen jälkeen. Iranin alustava ydinohjelmasopimus vapauttaa lisää tuotantoa markkinoille. Öljyn hinnan lasku tukee talouskasvua. Kreikka on jälleen tapetilla. Nihkeästi sujuneet neuvottelut 2. tukipaketin viimeisten erien vapauttamisesta ovat luoneet tilanteen, jossa Kreikan euroero on todennäköinen. Tämä näkyy jo Välimeren maiden korkoeron lievänä kasvuna Saksaa vastaan. Emme usko markkinakaaoksen seuraavan Kreikan tahallista tai tahatonta euroeroa. Valtionlainojen äärimmäisen matala korkotaso näkyy kysynnän lisäyksenä riskisemmissä yrityslainoissa. High yield -lainat ovat edelleen valikoidusti ostokelpoisia korkeintaan viiden vuoden maturiteetteihin saakka. Valtionlainamarkkinoilla on kupla. Saksan 2046 erääntyvän lainan kurssi lähentelee 160 prosenttia pääomasta, ja Sveitsin vastaavan hinta on jo 220 %. Valtionlainat eivät enää kestä nousevia korkoja, vaan tappioita on odotettavissa keskipitkällä tähtäimellä. Osakemarkkinat EKP:n maaliskuussa aloittama eurovaltioiden joukkolainojen osto-ohjelma ei yllättänyt, mutta sen vaikutus osakkeisiin on ollut massiivinen. Suomessa ja euroalueella pörssit ovat jo 13 % korkeammalla, kuin missä ennustimme niiden olevan tämän vuoden lopussa. Yhdysvalloissa pörssi kehittynee joulukuussa esittämämme arvion mukaisesti. Tapahtuvatko seuraavat rajut kurssiliikkeet, kun USA:ssa nostetaan toisella vuosipuoliskolla korkoja, vaikka nosto on jo nyt kaikkien ennustajien korteissa? Euroopassa osakkeiden arvostustaso on noussut korkeammaksi kuin Yhdysvalloissa. Toisaalta korkotason painuminen historiallisen matalaksi mahdollistaa osakkeiden arvostustasojen nousemisen ennätyksellisille alueille ilman kuplavaaraa. Nyt euroalueen osakearvostus on vuoden 2001 tasolla, mutta koroista saatava tuotto on alle kymmenesosa tuolloisesta. Euroalueen pörsseissä erityisen hyvin menestyneitä toimialoja ovat sektorit, jotka hyötyvät heikkenevästä eurosta ja halpenevasta öljystä. Usko talouden elpymiseen nostaa suhdanneherkkiä toimialoja defensiivisten kustannuksella. Euroalueen pankkien suhteellinen kehitys on ollut vaatimattomampaa, vaikka niiden tulosennusteet ovat EKP:n toimilla nousseet selvästi. Suomesta sijoittajat hakevat korkeita osinkotuottoja ja heikosta eurosta hyötyviä yhtiöitä. Metsäosakkeet ja Outokumpu ovat suuria voittajia. Nordeaa ja Sampoa nostavat hyvä tuloskehitys, mutta myös toimialaspekulaatiot nostavat päätä. 4

5 Shanghain kursseja kannattelevat toiveet elvytyksestä enemmän kuin talouden heikkenevät kasvunäkymät niitä painavat. Muista kehittyvistä markkinoista Intian ja Brasilian paras veto on hiipumassa. Vahvistuva dollari on perinteisesti myrkkyä kehittyvien maiden taloudelle ja pörsseille. Venäjä on luonut itseään vahvistavan kehityksen ruplaan ja pörssiin. Pienellä mäkistartilla se on saanut houkuteltua tuottojen menetystä pelkäävää sijoituspääomaa palaamaan Venäjän markkinoille viimeisten kolmen kuukauden aikana heikon loppuvuoden jälkeen. Osakekurssien laskua ei kannattane odottaa ainakaan ennen ensi syksyä. Uusien kurssihuippujen virta eri pörsseissä kertoo riskikohteiden vahvasta kysynnästä, joka tuskin loppuu ennen syksyä. Ensi vuoden alussa voidaan sitten alkaa hermoilla EKP:n ohjelman loppumista syyskuussa Osakesijoitukset ovat korkeiden osinkotuottojen ansiosta korkosijoituksiin nähden hyvin kilpailukykyisiä. Yleensä yhtiöt pitävät osinkonsa vähintään ennallaan, mikä nykytilanteessa mahdollistaa jopa kymmenien prosenttien kurssilaskun 10 vuoden tähtäimellä, ja silti tuotot ovat kilpailukykyisiä. Taulukko 1. Varainhallinta Tresor Oy:n ennusteet Korot Fed Funds 0-0,25 0,5 0,75 EKP:n ref. Korko 0,05 0,05 0,05 USA 2 vuotta 0,52 1,00 1,50 Euro 2 vuotta -0,265-0,20-0,20 USA 5 vuotta 1,33 1,75 2,20 Euro 5 vuotta -0,135-0,10 0 USA 10 vuotta 1,90 2,35 2,50 Euro 10 vuotta 0,10 0,30 0,40 Valuutat EUR/USD 1,073 1,02 1 USD/JPY 119, Osakkeet OMX Helsinki Cap EuroStoxx S&P BRIC 40 *) *) S&P BRIC 40; Brasilian, Venäjän, Intian ja Kiinan osakemarkkinoita kuvaava indeksi 5

6 2. KESKUSPANKIT 2.1. Inflaatio maltillista ja setelirahoituksen teho on arvoitus Kuva 1. Yhdysvaltain ISM- hintaodotukset ja euroalueen kuluttajien hintaodotukset Globaali inflaationäkymä on maltillinen. Yhdysvalloissa ja euroalueella inflaatio-odotukset ovat vaimeita. Euroalueella deflaatioriski on vähentynyt. Öljyn ja muiden raaka-aineiden hintojen lasku vaimentaa talouden toimijoiden hintaodotuksia. Arvioimme Yhdysvaltain kuluttajahintojen nousevan kuluvana vuonna vain 0,5 % ja euroalueen 0,3 %. Ensi vuonna hintojen nousu kiihtyy hieman. Kuva 2. Euroalueen rahan tarjonnan M3 ja teollisuustuotannon vuosimuutos, % Euroopan Keskuspankki aloitti määrällisen elvytyksen maaliskuun alussa. Tarkoituksena on vahvistaa inflaatio-odotuksia ja käynnistää talouskasvua. Rahan tarjonnan lisääminen vaikuttaa neljän eri kanavan kautta: korko-, luotto-, valuuttakurssi- ja omaisuusarvokanavan välityksellä. Euroalueella talouden toimijoiden luottamus on pääosin vahvistunut, mikä ennakoi reaalitalouden kasvun hienoista elpymistä. Luotonanto yksityiselle sektorille on piristynyt. Teollisuustuotannon kasvu kohentuu kevään aikana. 6

7 2.2. Keskuspankit riistävät korkosijoittajan tuotot Kuva 3. Keskuspankkitaseita (EKP, BOJ ja Fed) Keskuspankkielvytys jatkuu. Yhdysvaltain keskuspankki on lopettanut aktiiviset toimet, mutta vaikka se ei vielä näy taseen koossa, ja oletusarvo luonnollisesti on pienenemään päin. Japanin keskuspankin tase kasvaa edelleen tasaisesti. EKP:n tase kääntyi vuodenvaihteen jälkeen odotetusti kasvu-uralle ja sai lisää vauhtia maaliskuun alkupuolella käynnistetystä valtionlainojen ostoohjelmasta. Maaliskuun saldo oli 60 mrd. euroa ja sama kuukausi tahti säilynee vuoden lopulle. Samaan aikaan ABS ja Covered Bond -ostot jatkuvat omana osana elvytystoimia. Negatiivinen keskuspankkitalletuskorko (-0,2 %) aiheuttaa jo nyt ongelmia. Kuva 4. Saksan valtionlainojen korkokäyrä (Bloomberg) Saksan valtionlainojen (ja muun euroalueen valtioiden) korot ovat jatkaneet laskua EKP:n aloitettua ostot. Saksan valtionlainoista alle 4 vuoden mittaiset ovat jo nyt osto-ohjelman ulkopuolella (alaraja -0,2 %), mikä vaikeuttaa ohjelman toteuttamista. Saksan 10 vuoden korko on 0,10 % ja on mahdollisesti matkalla nollaan kevään kuluessa. Emme sulje pois negatiivista 10 vuoden korkoa, onhan Sveitsin 10 vuoden korko ollut jo pitkään negatiivinen. Uskomme myös, että Italian ja Espanjan 10 vuoden korot laskevat noin prosenttiin kesään mennessä. EKP:n tämänhetkinen ostotahti ylittää seuraavan puolen vuoden aikana markkinoille liikkeeseen laskettavien valtionlainojen määrän. 7

8 Kuva 5. Fedin korkoennusteet (DOTS) (Bloomberg) Yhdysvaltain keskuspankki puntaroi edelleen ensimmäisen koronnoston ajankohtaa. Arviot vaihtelevat kesä- syyskuun 2015 välillä. Verrattuna viime syyskuuhun, keskuspankin näkemys koronnostojen vauhdista on pienentynyt. Ensi vuodelle odotukset ovat laskeneet yhden prosenttiyksikön. Tällä hetkellä uskomme koronnostoon syyskuussa ja kuluvalle vuodelle tulisi vielä yksi nosto maailmantalouden epävarmuuden ja dollarin vahvistumisen takia. Nostoura tulee olemaan odotettua hitaampi, ellei kasvu tai mahdollinen inflaation kiihtyminen yllätä keskuspankkia. Muutaman vuoden tähtäimellä ohjauskorko näyttäisi asettuvan 3,75 %:n tasolle. Fedin koronnostot heikentävät kehittyvien markkinoiden korkomarkkinoita Keskuspankit muuttaneet normaaleja osakearvostusmalleja Kuva 6. Euroalueella osakearvostus jo samalla tasolla Yhdysvaltojen kanssa Vaikka EKP:n maaliskuussa aloittama valtionlainojen osto-ohjelma ei tullut kenellekään yllätyksenä, ovat osakkeet vahvistuneet alkuvuonna rajusti. Euron heikkeneminen ja öljyn hinnan pysyttely vuoden takaista matalammalla tasolla tukevat yhtenäisvaluutta-alueella yritysten tulosympäristöä. Voimakkaan kurssinousun seurauksena osakkeiden P/E-luvulla mitattu arvostustaso on kiristynyt. Se on euroalueella noussut jo selvästi pitkäaikaista keskiarvoa korkeammaksi saavuttaen poikkeuksellisesti jo USA:n tason. Vaikka Yhdysvaltain talous on hyvässä kunnossa, varoittelevat sikäläiset yhtiöt vahvan dollarin haitallisista vaikutuksista. Varovaiset äänenpainot jarruttavat osakkeiden dollarimääräistä kehitystä, kuten myös odotukset tulevista korkojen nostoista. 8

9 Kuva 7. Euroalueen P/E-arvostus ja Saksan valtion kymmenen vuoden korko Osakemarkkinoiden voimakas nousu kasvattaa odotuksia korjausliikkeestä, mitä ruokkii tieto pörssien kausiluontoisesti heikosta kehityksestä toukokuun jälkeen. Voisiko osakkeiden vahva nousutrendi kuitenkin jatkua? Yllä olevasta kuvasta selviää, että pörssin arvostustaso kolkuttelee jo vuosituhannen alun tasoja, mutta vaihtoehtoisten sijoituskohteiden - tässä Saksan valtion 10 v laina - korkotaso on painunut ennen näkemättömän matalaksi. Vajaat 15 vuotta sitten, kun osakkeet olivat suhteellisesti yhtä kalliita kuin nyt, sijoittajat saivat osakkeiden vaihtoehtona valtion lainaa noin viiden prosentin korolla. Nyt osakkeista luopuva sijoittaja joutuu tyytymään jopa alle 0,2 prosentin pitkään korkotuottoon. EKP ostaa valtioiden lainoja joka kuukausi 60 miljardilla eurolla vielä lähes 1,5 vuotta, mikä vääjäämättömästi pitää korot alhaalla ja riskisijoituskohteiden kysynnän vilkkaana. Kuva 8. Eri pörssien kiinnostavuus viimeisen 6 kk:n ja sitä edeltävän puolen vuoden aikana. Valuutan heikkoudesta hyötyvä euroalue on noussut sijoittajien suosioon viimeisten kuuden kuukauden aikana. Sitä ennen sijoittajat suosivat mm. kehittyviä markkinoita, USA:ta ja Japania. Wall Streetin hyvä meno hidastui keskuspankin lopetettua joukkolainojen ostot viime syksynä. Jatkossa New Yorkin pörssi kehittyy puhtaasti taloudellisten fundamenttien perusteella ilman keskuspankin apua. Tokion hyvä kehitys pohjautuu keskuspankin setelielvytykseen, jota se on harrastanut jo pari vuotta eli pitempään kuin vasta estradille astunut EKP. Tämä puhuu euro-osakkeiden nousun jatkumisen puolesta. 9

10 3. KASVU 3.1. Luottamus vahvistunut euroalueella Kuva 9. Teollisuuden luottamusmittareita Yhdysvaltain ostopäälliköiden indeksi on laskenut kevään aikana, mutta on edelleen tasolla, joka ennakoi talouskasvun jatkumista. Talouskasvu on kuitenkin hitaampaa kuin vielä viime vuoden lopulla arvioitiin. Maan BKT laajenee kuluvana vuonna kolme prosenttia. Vahva dollari on alkanut herättää huolta. Euroalueella talouden toimijoiden luottamus on vahvistunut halvan öljyn, heikentyneen euron ja määrällisen elvytyksen anisosta. Euroalueen investointiohjelma on myönteistä, koska investointien kasvua pitää kohentaa. Talouskasvu on vahvinta Saksassa. Espanja, Irlanti ja Portugali ovat päässeet kasvuun kiinni. Italia ja Ranska yltävät vajaan yhden prosentin kasvuun. Kiinan vauhti on hidastunut, ja maan BKT laajenee tänä vuonna 6,8 %. Kuva 10. Suomen keskeisimmät vientivaluutat euroa vastaan ja euron arvo Yhdysvaltain dollaria vastaan Suomen taloudessa on hienoisia kasvun merkkejä lähinnä vientimarkkinoidemme piristymisen ja heikentyneen euron ansiosta. BKT laajene tänä vuonna 0,3 % ja ensi vuonna 1,3 %. Euro on heikentynyt dollaria, Kiinan juania ja Iso-Britannian puntaa vastaan, mutta on vastaavasti vahvistunut Ruotsin kruunua ja Venäjän ruplaa vastaan. Euron kehitys tukee Suomen vientiä ja kilpailukykyä vain osittain. Teollisuutemme luottamus on edelleen hyvin heikolla tasolla ja teollisuustuotanto on supistunut voimakkaasti alkuvuonna. Viennin kasvu jää kuluvana vuonna vaatimattomalle yhden prosentin tasolle. 10

11 3.2. Kasvua kohti tulevaisuutta, Saksa pullistuu Kuva 11. EUR Euron ulkoinen arvo dollaria vastaan on laskenut lähes vuoden, ja maaliskuussa saavutettiin toistaiseksi pohjat 1,0458. Sen jälkeen valuuttaparin kehitys on tasaantunut 1,094-1,0458 vaihteluväliin. Tähän on osaltaan vaikuttanut muiden keskuspankkien ponnistelut oman valuuttansa vahvistumista vastaan. Saksan ja Yhdysvaltain 10 vuoden korkoero on lähellä huippua, 1,8 prosenttiyksikköä. EKP:n toimet ovat vielä alkumetreillä, ja ylimääräisen likviditeetin ennustetaan kasvavan. Negatiivisen keskuspankkitalletuskoron takia on odotettavissa, että valuuttaa virtaa edelleen euroalueelta ulospäin. On mahdollista, että EUR-USD kurssi saavuttaa pariteetin vielä ennen vuodenvaihdetta. Kuva 12. EUR TWI (Bloomberg) Euron kauppapainotteinen indeksi (TWI) ei ole heikentynyt aivan samassa suhteessa kuin euro-dollari kurssi antaisi olettaa. Tämä johtuu siitä, että myös muut keskuspankit ovat heränneet valuuttasotaan. Jos kauppapainotteinen indeksi jaetaan vienti- ja tuontipainojen mukaan, EKP:n kannalta on valitettavaa, että vientipainoilla laskettuna indeksi on heikentynyt selvästi enemmän (mistä vientiteollisuus kiittää). Tuontipainotteinen indeksi on jäänyt jälkeen, ja tämä on keskuspankin kannalta ongelmallista, koska tuonti-inflaatio on jäänyt odotettua pienemmäksi. Kiinan mahdollinen liittyminen valuuttasotaan voi muuttaa tilannetta huonompaan suuntaan. Venäjän sanktiot syövät ruplan vahvistumisesta aiheutuvat hyödyt. 11

12 Kuva 13. Öljyn hintakehitys (Bloomberg) Öljyn hintakehitys on nopean pudotuksen jälkeen tasaantunut dollaria/tynnyri tasoille. Alimmillaan öljy oli tammikuussa hivenen päälle 46 USD/bb. Saudi-Arabia on kahteen otteeseen korottanut Aasiaan myymänsä öljyn hintaa, mutta Iranin ydinohjelmaneuvottelut tuottivat alustavan sopimuksen. Tarjonta Iranista on kasvussa, mikäli sopimus saadaan läpi kesäkuuhun mennessä, ja hintapaineet lisääntyvät tämän johdosta. Öljynhinnan lasku lisää odotuksia talouskasvusta, kun panoskustannukset pienenevät. Talouden kasvu lisää kysyntää, mutta emme usko hinnan kipuavan yli 70 USD/bb, ellei jokin geopoliittinen kriisi iske päälle mihin potentiaalia löytyy vaikka millä mitalla. Euron heikkeneminen on hieman hidastanut öljyn luisua. 3.3 Pörsseille elvytys on kasvua tärkeämpää Kuva ja 2016 tulosennusteiden kehitys euroalueella ja USA:ssa Talouskasvun varovainen kiihtyminen nostaa pörssiyritysten voittoja Euroopassa ja Yhdysvalloissa kuluvana ja ensi vuonna. Voittoennusteiden ajallinen kehitys on kuitenkin ristiriitaista pörssikehityksen kanssa, sillä kummallakin alueella voittotaso on koko ennustehistorian ajan ollut laskeva. Voittojen aleneva ja kurssien nouseva kehitys on johtanut osakearvostusten nousuun, mikä saa osakkeet näyttämään kalliilta. Tällainen ristiriita ratkeaa useammin tulosennusteiden nousulla kuin pörssikurssien laskulla. Euron heikkeneminen saattaa olla tekijä, jonka merkitystä ei vielä ole täysin ymmärretty. Yhdysvalloissa puolet pörssiyritysten tuloksesta tulee muista valuutoista kuin dollarista, joten vahva dollari voi siellä vielä aiheuttaa harmaita hiuksia. Toisaalta valjumpi talous- ja tuloskehitys merkitsee lisää elvytystä, mikä ilahduttaa osakesijoittajia parempaa tuloskehitystä enemmän. 12

13 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% Kuva 15. Tulosennustekehitys toimialoittain Euroopassa Euroopassa kuluvan vuoden tulosennuste on laskenut vuoden alusta 1,7 prosentilla. Toimialoista eniten ovat laskeneet perusteollisuuden ja neljänneksen voittoarviostaan menettäneen öljyteollisuuden voittoennusteet. Jälkimmäinen voi tarjota positiivisen yllätyksen, sillä öljyn hinta on alakulon jälkeen palautunut jo vuoden vaihteen tason yläpuolelle. Pientä voittoennusteiden nousua on viime kuukausina nähty matkustuksessa, mediassa, terveydenhuollossa ja teknologiassa. Rahoituspalveluiden voittojen kasvuennuste on jo lähes viidenneksen korkeammalla kuin uudenvuoden päivänä. Kuva 16. Kiinassa teollisuuden odotusten heikkeneminen nostaa osakkeita Selkein esimerkki elvytystoiveiden ylivoimaisuudesta talouden fundamentteihin nähden on Kiina. Samalla kun Aasian jätin teollisuuden odotukset heikkenevät kuvastaen hidastuvaa talouskasvua, pörssikurssit nakuttavat ennätyskorkealla. Sijoittajat odottavat Kiinan ryhtyvän perinteiseen elvytykseen infrarakentamisineen, vaikka maan sanotaan tähtäävän aikaisempaa enemmän yksityisen kansalaisen aseman parantamiseen. 13

14 4. RISKIÄ VAI EI? 4.1. Kiinan kasvu hiipuu ja reaalikorot jarruttavat euroaluetta Kuva 17. Kiinan BKT:n ja teollisuustuotannon vuosimuutos (%), neljännesvuosihavainto Kiinan talouskasvu hidastuu edelleen, ja on tänä vuonna 6,8 %. Ensi vuonna kasvu yltää seitsemään prosenttiin. Talouden kasvuvauhti oli keskimäärin 10,4 % vuodessa. Kiinan kasvumoottori on ollut teollisuustuotanto, joka on nyt tehottomuutensa takia maan riippakivi. Teollisuustuotannon kasvun hidastuminen johtaa osaltaan viennin, investointien ja luotonannon ajautumisen vaikeuksiin. Kevään aikana keskuspankki on lieventänyt kassareservikorkoaan ja alkanut tukea asuntomarkkinoita. Näillä toimilla ei kuitenkaan ratkaista monisäikeistä rakenneongelmaa. Kevyt rahapolitiikka saa kuitenkin jatkoa. Kehittyvät taloudet reagoivat edelleen hyvin herkästi kansanvälisien rahoitusmarkkinoiden kehitykseen. Kuva 18. Pitkiä reaalisia korkoja Euroalueella pitkät reaalikorot ovat nousseet, kun nimellinen korkotaso on laskenut ja kuluttajahinnat ovat supistuneet. Koska euroalueen elpyminen on edelleen haurasta suurimmassa osassa jäsenmaita, reaalikorkojen nousu on karvasta myrkkyä talouden elpymiselle. Rahan hinta nousee, mikä heikentää investointien käynnistymistä. Yhdysvalloissa reaalikorkojen nousu on tasapainossa talouskasvun kanssa. Suomessa vallitsee investointianemia heikon kysynnän takia, joten reaalikorkojen nousu ei ole toivottavaa. 14

15 4.2. Korkosijoittajan riskit edessä, normalisoituuko markkina koskaan? Kuva 19. Kreikka 10 vuotta korko (Bloomberg) Kreikan aika alkaa olla lopussa. Euroryhmä ei ole ponnisteluistaan huolimatta saanut mitään merkittävää aikaiseksi kreikkalaisten kanssa, siksi pidämme todennäköisenä, että Kreikka joutuu luopumaan eurosta. S&P laski Kreikan luokituksen tasolle CCC+ negatiivisin näkymin. Kreikan konkurssia on uumoiltu jo pitkään, eikä se kovin merkittävästi vaikuta muihin kriisimaihin. Toki on selvää, että se aiheuttaa liikettä markkinoilla, koska epävarmuus kasvaa. Tämä näkyy jo markkinoilla kriisimaiden korkoeron levenemisenä. Kreikkalaisille euroero tulee taatusti kalliiksi. Ylpeydellä on hintansa. Kuva 20.BB- ja B-luokiteltujen lainojen tuottoero (IBoxx/Swedbank) Riskisempien yrityslainojen kysyntä on jatkunut vakaana ja tuottoerot ovat supistuneet jonkin verran. Olisimme odottaneet kysynnän kasvaneen enemmän matalan korkotason takia. B-luokitellut lainat kärsivät yleisestä high yield-epävarmuudesta. Esimerkiksi Yhdysvaltain markkinoiden korkeariskisten lainojen joukossa on merkittävä määrä öljy-yhtiöitä, ja öljymarkkinan epävarmuus näkyy myös täällä. EKP:n osto-ohjelma jatkuu oletettavasti vuoden 2016 syyskuulle, joten matalan korkotason takia tuottoa saa jatkossa vain riskitasoa lisäämällä tai osakkeista. Pidämme silti high yield-lainojen tuottotasoa osin houkuttelevana. 15

16 Kuva 21.Saksan 30 vuoden lainan hinta (Bloomberg) Koko valtioiden korkokäyrä on edelleen laskenut EKP:n ilmoitettua ostavansa lainoja aina 30 vuoteen asti. Esimerkiksi Saksan 2,5% 2046 lainan hinta on noussut vuodenaikana runsaat 50 prosenttia (tuotto nyt 0,6%). Mikäli hinnoittelu on oikein, on edessä syvä deflaatiokausi. Syy on kuitenkin EKP:n ostoohjelma, jonka seurauksena valtionlainojen väärinhinnoittelu on edelleen syventynyt. Saksan talous kasvaa, kiinteistöjen hinnat ovat nousussa ja palkat seuraavat perässä. Hyvin lyhyellä tähtäimellä hinnoittelussa voi olla hivenen järkeä, mutta pidemmällä tähtäimellä näemme pullean hintakuplan, jonka purkautuminen tuottaa valtionlainoihin sijoittaville suurehkoja tappiota. Valtionlainojen ja osin myös IG-joukkolainojen hintakupla on todellinen, osakkeiden toistaiseksi spekulatiivinen Sijoittajien riskihakuisuus jatkuu Suomi USA, $ USA, Eurooppa Kehittyvät markkinat Kuva 22. Eri pörssien saavuttamien kurssihuippujen määrä vuonna 2015 Joulukuun Markkinakatsauksessa totesimme, että monien povaamaa kurssilaskua kannattaa alkaa odotella vasta, jos toukokuun loppuun mennessä ei uusia kurssihuippuja näy. Harvoin, jos koskaan, osakkeet kääntyvät laskuun suoraan huipulta, vaan laskumarkkinaan siirtyminen on hidas prosessi, joka huomataan vasta jälkeenpäin. 16

17 Kuluvan kevään uusien kurssihuippujen jatkuva virta kertoo vahvasta riskinottohalukkuudesta. Kun muistetaan, että uusien huippujen jälkeen menee normaalisti vähintään kuusi yhdeksän kuukautta pörssitrendin kääntymiseen, voimme siirtää arviot laskun alkamisesta vähintään syksyyn. Jos 10 vuoden JVK-korko Osinkotuotto, % 0,07 % 1,07 % 2,0 % -19,36-9,76 4,0 % -39,42-30,75 6,0 % -59,49-51,74 3,5 % -34,41-25,50 Kuva 23. Osakesijoituksen ja pitkän korkosijoituksen vertailu efektiivisen osinkotuoton perusteella Etenkin Suomessa yritysten investointihaluttomuus on merkinnyt korkeita osinkotuottoja, joka houkuttelee perinteistä korkorahaa osakkeisiin. Yllä olevassa taulukossa esitämme millainen 10 vuoden aikana tapahtuva osakkeen kurssiliike johtaa eri osinkotuottotasoilla samaan lopputulokseen kuin valtion joukkolainasijoitus kahdella eri tuottotasolla. Joukkolainasijoituksen tuotto on Saksan valtion nykyinen tuottotaso (0,07 %) ja toisaalta nykytasoon prosenttiyksikön nousu. Taulukosta ilmenee, että tämän hetkisellä keskimääräisellä 3,5 prosentin efektiivisellä osinkotuotolla tehty osakesijoitus johtaa valtion lainojen kanssa samaan tuottoon, jos osakesijoitus myydään 10 vuoden kuluttua kolmanneksen nykytasoa halvemmalla. Jos vertailukohtana olevan korkosijoituksen tuotto olisikin 1,07 prosenttia, osakesijoitus saisi laskea 10 vuodessa vain 25,5 prosenttia, jotta tuotot olisivat samat. Jos sijoittaja arvelee osakkeiden tuottavan seuraavan 10 vuoden aikana paremmin kuin -25,5 prosenttia, kannattaa korkosijoitukset jättää syrjään ja ostaa osakkeita. 17